期货论文美国玉米期货市场功能发挥的经验及启示.doc

美国玉米期货市场功能发挥的经验及启示 *闫云仙张越杰内容提要:美国的玉米期货与期权市场是世界上最发达的玉米期货与期权交易市场。本文考察了美国玉米期货市场的发展历程,并以芝加哥期货交易所的玉米期货市场为主要的研究对象分析了美国玉米期货市场价格发现和风险转移功能的发挥情况,总结了美国玉米期货市场功能发挥的经验及对中国的启示。关键词:玉米期货市场;价格发现功能;风险转移功能玉米期货起源于美国,是世界上最早的期货品种,自1865年芝加哥期货交易所推出以来就在世界期货市场扮演了重要角色,成为世界上历史（历史论文）最悠久、生命周期最长的期货品种。目前已经成为农产品期货交易所的主要上市品种。在芝加哥期货交易所之后,世界玉米主产国和主要消费国的期货交易所相继上市玉米期货合约,目前美国、中国、巴西、阿根廷、日本、法国、匈牙利、南非、英国和印度等十个国家的十六家交易所上市玉米期货合约及其相关的玉米期货衍生产品,玉米期货已经成为最活跃的农产品期货品种。一、美国玉米期货市场的发展历程早在1848年,美国伊利诺伊州芝加哥地区种植玉米的农民为了防止秋收后面临的价格波动风险,在春季玉米播种时就在期货市场上提前卖出玉米,由此形成了现代玉米期货交易的雏形,并最终促进了玉米期货市场的诞生。1865年,美国也是世界上第一张标准化期货合约玉米期货合约在芝加哥期货交易所上市交易,并实行了保证金制度。1985年,芝加哥期货交易所又成功推出玉米期权合约交易,有效地强化了玉米期货合约在芝加哥期货交易所的农产品期货市场中的地位。美国良好的玉米现货交易市场和政府的支持政策环境、完善的期货市场内在体系及外部监管体系保证了芝加哥期货交易所玉米期货市场的持续和稳定发展,也成就了芝加哥期货交易所的玉米定价中心的地位。玉米期货是美国期货市场的一个极具代表意义的期货交易品种。美国玉米期货与期权主要在芝加哥期货交易所、中美洲商品交易所和明尼阿波利斯谷物交易所上市。芝加哥期货交易所、中美洲商品交易所和芝加哥商业交易所都有玉米期权交易。明尼阿波里斯谷物交易所上市交易玉米指数期货合约和玉米指数期权合约。由于芝加哥期货交易所在世界农产品期货市场中的权威地位和所形成的权威期货交易价格,因此本文以芝加哥期货交易所玉米期货为主要研究对象。106农业经济问题(月刊)2011年第7期*项目来源:教育部人文社科规划项目“中国玉米期货市场功能发挥的实证研究”(编号:08JA790055)部分研究成果二、美国玉米期货市场运行情况(一)玉米期货年成交量在农产品期货中位居前列玉米是芝加哥期货交易所(CBOT)第一个农产品期货交易品种,也是目前最重要、最成熟的农产品期货交易品种,非常受广大投资者的欢迎。20世纪70年代之前,玉米期货在芝加哥期货交易所成交量的比例最低时占5%,最高时达30%;但70年代以后,玉米期货交易量所占比例基本上在30%40%之间,保持稳定的态势。玉米期货也在此期间确立了芝加哥期货交易所农产品期货品种中的领先地位;19972006年CBOT玉米期货的年成交量增长了近3倍,占农产品期货交易量的比重由1997年的347%增长到2006年的445%。2008年,CBOT玉米期货合约成交量为5995万手,占全球农产品总合约交易量的7%,分别是小麦、大豆和燕麦的252倍、139倍和4361倍,玉米期货平均月末持仓量为4228万张,占总持仓量的418%。美国玉米期货成交量的规模与其玉米生产规模的比例基本稳定,与玉米现货交易规模基本上相适应。(二)CBOT玉米期货价格走势活跃而不失平稳资料来源:CBOT图219892007年美国3个月玉米期货合约月价格期货业内人士普遍认为,对成熟的玉米期货市场来说,其玉米期货价格走势的最理想状态是活跃而不失平稳。根据1989年11月至2008年8月的CBOT3个月玉米期货合约的年内月价格波动幅度看,玉米期货价格最低是2005年2月的199美分/蒲式耳,最高的2008年6月为739美分/蒲式耳,年内最高价和最低价相差近4倍。同时,玉米期货价格走势又不失平稳态势,在19892008年的20年间,玉米年内价格波动幅度最高为253美分/蒲式耳,最低为31美分/蒲式耳。由于美国2008年下半年爆发了金融（金融论文）危机,使玉米期货价格波动幅度过大,年内价格波动幅度达到了253美分/蒲式耳。相对其他农产品期货品种,如大豆、小麦和稻谷等,玉米期货价格的年内变化相对平缓。107三、美国玉米期货市场功能发挥情况美国玉米期货市场促进了美国玉米产业的稳定、快速发展,实现了玉米期货市场的发现价格和转移现货价格波动风险的功能。因此,本文选取1989年11月至2008年8月CBOT3个月玉米期合约的月末收盘价和同期美国芝加哥地区玉米现货价格数据,利用期货、现货价格的相关性来分析玉米期货市场的价格发现功能,利用基差分析法来分析玉米期货套期保值效果。(一)玉米期货市场的价格发现功能发挥较好玉米期货价格与现货价格的相关性是衡量玉米期货市场价格发现功能发挥程度的重要指标。计算其CBOT3个月玉米期货合约的月末收盘价和同期美国芝加哥地区玉米现货价格之间的相关性,发现玉米期货价格与现货价格之间的相关系数为0945,表明玉米期货价格和现货价格之间具有很强的相关性。此外,玉米期货价格变化具有明显的季节性和周期性特征,以3个月玉米期货合约为例,其年度最高价出现在10月至次年2月的概率为70%,最低价出现在49月的概率为60%,这种季节性和周期性变化特征为开展玉米期货跨月套利交易奠定了基础。玉米期货价格波动率与玉米期货交易量呈现出明显的正相关关系。(二)玉米期货市场成为玉米及相关产业进行套期保值交易的重要工具玉米期货套期保值交易就是利用基差风险来转移现货价格波动风险。在利用基差分析法检验玉米期货套期保值的有效性时就是用基差风险与现货价格波动风险的比较来说明。利用基差分析法分析美国玉米期货市场的套期保值效果表明,美国玉米期货市场套期保值可以减少玉米现货价格波动风险的67%。根据美国期货监管机构(CFTC)的统计数据看,CBOT玉米期货50%以上的交易来自玉米及相关产业所作的期货套期保值交易,如农场主、畜禽养殖厂、玉米加工厂、燃料乙醇加工厂等。因此,CBOT玉米期货市场拥有了相当可观的稳定的市场交易头寸,而且其市场流动性及期货市场的价格发现功能发挥良好,得到了玉米现货企业的信赖。美国玉米期货价格已经能够准确反映世界市场玉米供给和需求,并且在世界经济活动中发挥非常重要的作用,如玉米进出口合同通常采用美国玉米期货价格作为交易价格的基准。每笔大宗玉米进出口贸易的进出口商都要在美国玉米期货市场做套期保值交易以便应对玉米价格波动风险。四、美国玉米期货市场发展对我国的有益启示中国加入WTO（WTO论文）以后面对经济全球化的浪潮及中国玉米期货市场的国际化,通过对美国玉米期货市场功能发挥经验的考察,得出一些对中国玉米期货市场功能发挥的有益启示,对于正确认识中国玉米期货市场的地位和促进中国玉米期货市场功能的充分、有效发挥具有十分重要的意义。(一)科学的玉米期货合约设计玉米具备了成为期货交易商品的先天优势,但也要对玉米期货合约进行科学、合理设计。首先,期货市场交易量是由套期保值者决定的,期货合约设计首先要吸引套期保值者参与,期货合约必须具备和现货市场交易平行的合约条款,要与商业实践相一致。其次,套期保值交易者的风险要由期货市场的投机者来承担,期货合约设计也要对期货市场的投机者具有强大的吸引力,期货投机者的参与可以解决期货价格偏离现货价格的情况,也可以降低套期保值交易的成本。再次,玉米期货合约设计要能够有效避免价格操纵行为的发生。要根据玉米现货市场的交易情况制定适应本国玉米市场发展的风险控制措施,如实行按不同的交易时间段限制仓位、梯度增减保证金和大户报告制度、随时监督套期保值者的持仓等措施。这些控制风险的措施会使期货价格和现货价格在交割月份实现有效的聚合,进而有效控制期货市场价格操纵行为的发生。在发达、成熟的玉米期货市场上,玉米套期保值者占有重要地位。如果没有一定比例的玉米期货套期保值者,那么玉米期货市场投机风险将会成倍放大。在国外成熟的期货市场交易主体的构成中,套期保值者占了很大的比重。中国玉米期货市场现货企业参与范围不断扩大,部分玉米现货企业108农业经济问题(月刊)2011年第7期玉米期货市场开展套期保值业务也收到了较好的效果。中国农产品期货市场需要更好地发挥套期保值功能,需要发展更多的套期保值者,在玉米期货交易规则设计中要给玉米期货套期保值者更多的优惠,如较低的保证金比例、适当延长合约在市场上存在的时间等。(二)完善与玉米期货交易相适应的现货交易体系玉米现货市场是玉米期货市场存在和发展的基础。通常玉米现货市场要具有充分的竞争性,在一个完全竞争的现货市场上拥有大量的买主和卖主,现货市场价格由所有买主的需求和全体卖主的供给总量共同决定。在一定时期内,玉米生产量、供给量和市场需求量都很大的农产品适宜进入期货市场并且有助于期货市场价格发现功能的发挥。要保证玉米现货市场的充分竞争,现货市场的实物流动性高可以保证商品在流通中形成有效价格,才能真正反映供给和需求的价格。现货价格是由市场调节且价格波动频繁。现货市场的交易主体必须是自主经营、自负盈亏的实体,其经济利益才会时刻面临价格波动的风险,从而客观上产生期货套期保值的要求。物流体系发达和完善是现货市场快速运转的重要保障,套期保值者在进行实物交割时会受到现货市场物流体系的影响。中国对玉米出口量的控制、对玉米托市收购政策和限制玉米用于加工燃料乙醇等政策都严重影响了玉米的供给和需求,造成玉米市场的不完全竞争,从而影响了玉米现货价格的有效性。(三)开展玉米期权交易玉米期货期权交易为玉米期货交易者提供了一个有效防范玉米价格风险的工具,并且具有独特的收益特征。相对于玉米期货合约来说,玉米期权交易是一种有限的价格风险工具,期权合约的购买者可以从价格上涨中获利(如果购买看涨期权)和价格下跌时获利(如果购买看跌期权),而价格变化的不利损失不会超过购买玉米期权合约所支付的权利金。在期权交易所内进行玉米期权交易、转移价格波动风险具有许多优势,如场内市场具有流动性高、交易成本低和违约风险低的优点,并且场内交易更为普遍的优势是其价格的透明度高。玉米期货和期权进场交易双方能够及时得到期货和期权合约的市场价格,便于做出交易决策。同样,场内期权交易为农民和其他农用工业部门提供应对价格不利变动的一种非常有效、透明的投资方式,而在价格有利变动时还可获利,这一点是期货交易所无法替代的。因此,在玉米期货发展成熟后也可以退出玉米期货期权交易,以使投资者和套期保值者充分体会玉米期权交易的优势。(四)建立区域性的销售合作社美国的农业生产十分发达,农民为了避免玉米产出后面临的现货价格下跌风险,除了个别规模较大的农场主可以直接参与玉米期货交易规避价格波动风险,绝大多数小规模农户则通过各种各样的销