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信贷融资方案设计 融资设计，也就是通常所说的融资方案，它的内容十 分广泛。融资方案一般是在投资估算的基础上，研究拟建 项目所需资金的获得渠道、融资形式、融资结构、融资成 本、融资风险，比选推荐项目的融资方案，作为资金筹措 种财务评价的依据。下面一起看看信贷融资方案设计吧 第一节 概 述 一、融资的分类 (一)公司融资和项目融资 了解现代融资方式，首先必须明白融资的分类。要投 资建设一个项目，就项目的组织方式、债务资金的安排方 式及风险结构的设计而言，国际上通常将融资方式分为两 类，即公司融资和项目融资。这两类融资方式所形成的项 目，在投资者与项目的关系、投资决策占信贷决策的关系、 风险约束机制、各种财务比率约束等方面都有显著区别。 1公司融资 公司融资，又称企业融资，是指以现有企业为基础进 行融资并完成项目的投资建设;无论项目建成之前或之后， 都不出现新的独立法人。对于现有企业的设备更新、技术 改造、改建、扩建，均属于公司融资类的项目。 公司融资的基本特点是:以现有公司为基础开展融资活 动，进行投资决策，承担投资风险和决策责任。以这种融 资方式筹集的债务资金虽然实际上是用于项目投资，但债 务人是公司而不是项目，即以企业自身的信用条件为基础， 通过银行贷款、发行债券等方式，筹集资金用于企业的项 目投资。债权人不仅对项目的资产进行债务追索，而且还 可以对公司的全部资金进行追索，因而对于债权人而言， 债务的风险程度相对较低。在市场经济条件下，依靠企业 自身的信用进行融资，是为建设项目筹集资金的主要形式。 在这种融资方式下，不论企业筹集的资金如何使用，不论 项目未来的盈利能力如何，只要企业能够保证按期还本付 息就行。 因此，采用这种融资方式，必须充分考虑企业整体的 盈利能力和信用状况，并且整个公司的现金流量和资产都 可用于将来偿还债务。 2项目融资 “项目融资“是一个专用的金融术语，和通常所说的“为 项目融资“是两个不同的概念，不可混淆。项目融资是指为 建设和经营项目而成立新的独立法人项目公司，由项目公 司完成项目的投资建设和经营还贷。项目融资又叫无追索 权融资方式(Non-Recourse FR“nCing)。其含义是:项目负债的偿还，只依靠项目 本身的资产和未来现金流量来保证，即使项目实际运作失 败，债权人也只能要求以项目本身的资产或盈余还债，而 对项目以外的其产资产无追索权。因此，利用项目融资方 式，项目本身必须具有比较稳定的现金流量，必须具有较 强的盈利能力。 在实际操作中，纯粹无追索权项目融资是无法做到的。 由于项目自身的盈利状况受到多种不确定性因素的影响， 仅仅依靠项目自身的资产和未来现金流量为基础进行负债 融资，债权人的利益往往难以保障。因此往往采用有限追 索权融资方式(Limit 出 FinanCing)。即要求由项目以外的 与项目有利害关系的第三者提供各种形式的担保 项目融资的基本特点是:投资决策由项目发起人(企业 或政府)作出，项目法人(项目公司)并非一体，而项目的债 务融资风险由新成立的项目公司承担。 项目能否还贷，仅仅取决于项目是否有财务效益及其 所依托的项目资产，因此又称“现金流量融资。项目只能以 自身的盈利能力来偿还债务，并以自身的资产作为债务追 索的对象。对于此类项目的融资，必须认真设计债务和股 本的结构，以使项目的现金流量足以还本付息，又称“结构 式融资“。 无论是公司融资还是项目融资，在债务资金的筹措中， 都可能涉及到“主权信用融资这一范畴，即以国家主权的信 用为基础进行的债务融资。信用评级理论认为，国家是最 高的信用主体，以国家主权的信用为基础进行的负债融资， 融资风险也最低。改革开放以来引进了大量外资，如世界 银行、亚洲开发银行等国际金融机构、外国政府、商业银 行贷款中绝大多数都是国家财政、金融部门担保的。通过 这种融资方式，我国为许多重点重点建设项目筹集了大量 外资。在公司融资结构安排下，我国的国有企业对利用主 权信用融资得天独厚的优势;在项目融资的结构安排下，有 主权信用融资的参与，是吸引其他融资机 的有力保证，由 此必须善于利用主权信用融资的技巧。 (二)权益融资和负债融资 权益融资和负债融资是现代融资的另一重要分类，是 设计融资方案，分析融务杠杆的重要基础。 1权益融资。 权益融资是指以所有者的身份投人的非负债性资金的 方式所进行的融资。权益融资形成企业的“所有者权益“和 项目的“资本金“。我国的项目资本金制度规定国内投资项 目必须按照国务院规定筹集必要的资本金，杜绝“无本项目 “的存在。因此，权益融资项目资金筹措中具有强制性。权 益融资具有以下特点: (1)权益融资筹措的资金具有永久性特点，无到期日， 不需归还。项目资本金是投资对资金的最低需求，是维持 项目长期稳定运营的基本前提。 (2)没有固定的按期还本付息的压力。股利的支付与否 和支付多少，视项目投的实际经营效果而定，因此项目企 业法人的财务负担相对较小，融资风险较低。 (3)是负债融资的基础。权益融资是项目投资最基本的 资金来源，它体现着的企业法人的实力，是其他融资方式 的基础。尤其可为债权人提供保障，增强公司的举债能力。 根据国家有关项目资本金制度，项目资本金来源可以 是货币资金，也可以用实物产权、非专利技术、土地使用 权作价出资。作为资本金来源的实物、工业产权、非专利 技术、土地使用权，必须经过有资格的资产评估机构依照 法律、法规进行评估作价，并不得高贷或低估。以工业产 权、非专利技术作价出资的比例不得超过投资项目资本金 总额的 20，国家对采用高新技术成果有特别规定的项目 除外。投资者以货币方式认缴的资本金，其资金来源有各 级政府的财政预算内资金、国家批准的各种专项建设基金、 “拨改贷“和经营性基本建设 基金回收的本息、土地批租收入、国有企业产权转让 收人、地方人民政府按国家有关规定收取的各种税费及其 他预算外资金;国家授权投资的机构及企业法人的所有者权 益(包括资本金、资本公积金、盈余公积金、未分配利润及 股票上市收益资金等)、企业折旧资金以及投资者按照国家 规定从资金市场上筹措的资金;社会个人合法所有的资金; 国家规定的其他可以用作投资项目资本金的资金。 2负债融资。 负债融资是指通过银行贷款、发行债券等负债融资方 式所筹集的资金。负债融资是建设项目资金筹措的重要形 式。根据国家计委关于实行建设项目法人责任制的暂行 规定(计建设 673 号文)的要求，项目投资所依托的企业 法人必须承担为建设项目筹集资金并为负债融资按时还本 付息的责任。负债融资的特点主要体现在: (1)筹集的资金在使用上具有时间性限制，必须按期偿 还。 (2)无论项目企业法人今后经营效果好坏，均需要固定 支付债务利息，从而形成项目企业法人今后的财务负担。 (3)资金成本一般比权益融资低，且不会分散对项目末 来权益的控制权。 债务资金主要是通过金融机构在金融市场进行各类负 债性融资活动来解决的。金融市场是各种信用工具买卖的 场所，其职能是把某些组织或个人的剩余资金转移到需要 资金的组织或个人并通过利率杠杆在借款者和贷款者之间 分配资金。在负债融资方案的设计和分析中，必须根据金 融市场的特点、国际金融环境和我国金融体制改革的趋势 结合项目自身的实际情况进行审慎分析。 在现代融资方案的设计申，还经常使用一些介于权益 融资和负债融资之间的融资方式，如股东附属贷款、可转 股债券、认股证等;它们具有“权益“和“负债“的双重特征， 在现代融资方案的策划申往往发挥重要作用。 在现代市场经济体系申，尤其是在现代金融体系比较 健全的融资环境下，无论是权益融资还是负债融资，均可 以采用多种方式。现代企业理财必须熟悉各种权益融资莉 负债融资的方式和技巧，以优化融资方案。 (三)长期融资和短期融资 企业和项目的资金筹措，必须分清是需要长期资金还 是短期资金，二者的融资方式不同，融资成本不同，面临 的融资风险也不同。 长期融资，是指企业因购建固定资产、无形资产或进 行长期投资等资金需求，而筹集的使用期限在一年以上的 融资。长期融资通常通过吸收直接股权投资、发行股票， 发行长期债券或进行长期借款等融资方式进行融资。短期 融资，是指企业因季节性或临时性资金需求而筹集的使用 期限在一年以内的融资。短期融资一般通过应用商业信用、 短期借款和商业票据等融资方式进行融资。 在现代财务会计制度申，会计核算的基本等式为资产= 负债十所有者权益。其申:负债=长期负债十短期负债。项 目投资活动所形成的资产，由负债和所有者权益两部分来 源构成。所有者权益长期负债一般由长期融资来解决，短 期负债只能通过短期融资的方式解决。 项目的投资主要由固定资产投资和周转资金两部分构 成。固定资产投资因其性质决定，一般应由长期融资来解 决。周转资金为流动资产减流动负债之差。其申，流动资 产可类:一是永久性流动资产，即企业的生产经营所必须的， 无论是处于高涨时期还是经企业都必须保持的流动资产;二 是波动性或临时性流动资产，即随企业的经营状况，临时 需要的流动资产，相应地周转资金也由永久性周转资金和 波动性周转资金两部形成流动资产的资金来源，一部分通 过流动负债来筹集，一部分需要周转资金来解决。在项目 的融资方案分析申所涉及的周转资金，一般是指永久性周 转资金，并需要长期融资解决。 另外，融资根据其资金是否来源于海外，可分为境内 融资和利用外资。境内融资包括国内商业银行贷款、政策 性银行贷款、发行公司(企业)债券、可转换债券、股票及 其他产方式。利用外资包括举办申外合资经营企业、申外 合作经营企业、外商独资企业、国际直接投资融资方式、 海外发行股票、债券、基金及 ABS 债券等证券融资方式、 外国政府贷款、国际金融组织贷款、国际商业银行贷款、 国际出口信贷、国际融资租赁等信贷融资以及补偿贸易、 对外加工装配等方式等。根据资金来源于企业内部还是外 部，又可分内部融资和外部融资。内部融资主要是通过企 业税后利润、留存收益、折旧资金、企业现有 资产变现等方式为建设项目筹集的资金，外部融资则 是通过企业外部的各种渠道筹集的资金。所有这些融资来 源的划分方法，都是现代融资方案的策划过程中必须考虑 的因素。 二、资金渠道及筹措 (一)资金来源渠道: (1)国内企业自有资金。 磅)各级政府预算内资金和各种预算外资金，以及各种 基金。 (3)国内外银行等金融机构的信贷资金。 (4)国内外证券市场资金，即在证券币场上利用各种金 融工具募集的资金。 (5)国内外非银行金融机构的资金，如信托投资公司、 投资基金公司、风险投资险公司、租赁公司等机构的资金。 (6)外国政府、境外企业、个人等的资金。 (7)国内外各种机构和个人捐赠的资金。 上述各种资金来源，又可分为直接融资和间接融资两 种方式。直接融资方式是指融资双方(或通过经纪人)直接 协商提供的资金。主要有各种股票、债券等证券融资，投 资项目的直接投资等。间接融资是指从银行等金融机构借 人酌资金。 (二)资本金筹措 资本金是指项目总投资中由投资者提供的资金，对投 资项目来说是非债务资金，也是获得债务资金的基础。国 家对经营性项目实行资本金制度，规定了经营性项目的建 设都有一定数额的资本金，并提出了各行业项目资本金的 最低比例要求。在可行性研究阶段，新设项目法人融资和 既有项目法人融资组织形式的特点，分别研究资本金筹措 方案。 1、新设项目法人项目资本金筹措。 新设项目法人融资形式下的资本金，是项目发起人和 投资者为拟建项目所投入的本金。 项目资本金来源有: (1)各级政府财政预算内资金、预算外资金及各种专项 建设基金; (2)国家授权投资机构入股的资金; (3)国内外企业人股的资金; (4)社会个人入股的资金; (5)项目法人通过发行股票从证券市场筹集的资金。 资本金出资形态可以是现金，也可以是实物、工业产 权、非专利技术、土地使用权、资源采权作价出资。对用 作资本金的实物、工业产权、非专利技术、土地使用权、 资源开采权作价的资金，必须经过有资格的资产评估机构 评估作价。在可行性研究中应说明资本金的出资方、出资 方式、资本金来源及比例数额，资本金认缴进度等。 2既有项目法人项目资本金筹措。 资本金来源主要有: (1)企业可用于项目的现金，即现金和银行存款申可用 于项目投资的资金; (2)资产变现的资金，即变卖资产获得的资金; (3)原有股东增资扩股; (4)吸收新股东; (5)发行股票筹集的资金。 在可行性研究报告中，应说明资本金的各种来源和数 量，并附有该企业的财务报表，以判断是否具备足够的资 本金投资于拟建项目。 (三)债务资金筹措 债务资金是项目总投资中除资本金外，从金融市场借 人的资金。债务资金来源主要有: (1)信贷融资。主要是国内政策性银行和商业银行等提 供的贷款;世界银行、亚洲开发银行等国际金融机构贷款; 外国政府贷款;出口信贷以及信托投资公司等非银行金融机 构提供的贷款。进行信贷融资应说明拟提供贷款的机构及 其贷款条件(支付方式、贷款期限、贷款利率、还本付息方 式及其他附加条件)。 (2)债券融资。是指项目法人以其自身的盈利能力和信 用条件为基础，通过发行债券筹集资金，用于项目建设的 融资方式。除了一般债券融资外，还有可转换债券融资， 这种债券在有效期限内，只需支付利息，债券持有人有权 将债券按规定价格转换成公司的普通股，如果债券持有人 放弃这一选择，融资单位需要在债券到期日兑现本金。可 转换债券的发行无需项目资产或其他公司的资产作为担保。 在可行性研究阶段，采用债券融资方式，应对其可行性进 行分析。可行性研究报告应附有国家证券监管部门的意向 文件。 (3)融资租赁。融资租赁是资产拥有者将资产租给承租 人，在一定时期内使用，由承租人支付租赁费的筹资方式。 采用这种方式，一般是由承租人选定设备，由出租人购置 后租给承租人使用，承租人分期交付租金，租赁期满，设 备归承租人所有。 从资金运动的角度看，出租人通过购买指定的出租设 备给承租人使用，等于发放了一笔贷款，并通过收取租金 的方式逐步收回贷款本息;承租人租用设备等于借款买设备， 然后以分期付款支付租金的方式偿还借款本息。 它有以下几种形式:直接购买租赁、转租赁、售后租回 租赁、衡平租赁、服务性租赁。 第二节 融资方案的制定 投资项目融资方案分析的内容包括融资成本、融资结 构和融资风险的分析。融资方案优化的基本要求是寻找一 个融资成本较低、投资效益较高、并承担较低风险的方案。 在融资风险可接受的前提下，选择最佳融资组合，以 降低融资成本、获取最有利的债务扛杆作用，确保企业价 值最大化或股东财富最大化。 一、融资的原则、规模和时机 (一)制定融资方案应考虑的因素 1、经济性因素。 企业在融资活动申所考虑的经济因素，通常指影响融 资行为的成本、收益等 包括: (1)融资成本。融资成本是企业为取得和使用资金而支 付的各种代价，包括资金筹备费用和使用费用两项内容。 融资的基本任务就是要选择那些融资成本最低的融资渠遭 道，因此，在融资过程中，财务人员必须从以下两方面来 考虑融资成本:一是考虑资金市场中的资金商品“的供求状 况。当资金市场供过于求时，融资成相相对降低;反之当资 金市场供不应求时，融资成本相应要提高。因此，只有从 总体上考虑资金市场的供求状况，才能能从根本上降低企 业融资成本。二是在资金市场供求关系一定的情况下，考 虑各融资方式间融资成本的差异，并进行有效的选择。由 于各种融资方式不同，其融资民本也不相同，因此为实现 财务目标，提高融资效益，企业必须选择那些融资成本较 低的融资方式。 (2)融资风险。主要是指企业在负债融资方式下由于各 种原因而引起的债务资金到期不能还本付息的风险。融资 成本与融资风险二者相互影响和制约。融资成本越低，企 业风险一般也越高;反之，融资成本越高，则融资风险也越 低。因此，合理的融资方案应是在融资风险一定的情况下 便融资成本最低，或者在融资成本一定的情况下使融资风 险最小。 (3)投资项目及其盈利能力。企业为投资项目进行融资， 必须考虑以下方面:第一项目所需资金量决定融资量。只有 这样才能避免融资过多造成资金闲置和浪费，或不足而影 响投资进度，造成机会损失。第二，投资进度直接影响融 资计划和资金到位时，只有按投资进度安排融资计划并进 行融资，才能避免由于期限搭配不合理引起损失。三，投 资项目的末来收益能力决定企业融资渠道与融资方式选择。 项目未来盈利能力越高则可选择的融资渠道及融资方式的 范围就越宽。 “ (4)资本结构。企业资本结构的优劣在一定程度上反映 企业管理人员的管理技巧。不同的融资方式对企业资本结 构的影响不同。就股票融资而言，增加股本资金，会提高 企业权益资金比例，也有利于负债规模的扩大，但不利于 提高权益投资利润率;而增加债务资金， 会加大偿债压力，但在资产利润率大于负债利率的情 况下，会产生杠杆作用，有利于提高权益资本利润率。企 业选择何种融资方式取决于企业在一定时期内的资本结构 状况及其弹性。 2非经济因素。 企业在融资过程中所考虑的非经济因素主要包括: (1)融资难易程度。融资的难易程度主要涉及企业融资 过程申的审批程序及融资 管理的难易程度。其中，融资的审批程序主要涉及融 资方案能否得到批准及审批机构的工作效率等两个方面。 前者取决于国家下策及有关机构的规定，后者取决于审批 机构的层次工作效率。融资组织管理工作的难易主要取决 于企业内部管理水平。因此，影响企业融资 程度的因素，有些是客观的，有些是主观的，并且在 融资方案的制订过程中都必须予以充分重视。 (2)资金使用条件的约束。无论是投资者或是债权人， 出于投资安全性和收益性的考虑，都会从不同方面对企业 所融资金的使用施加一定的限制，这些限制即为使用条件 约束。从约束的类型看，主要包括资金使用过程的约束和 使用结果的约束两类。不论属于何种类型的约束，对企业 灵活地使用种调度资金都不利，因此，企业在选择融资方 式时，要视各种方式的资金使用约束程度的不同，而有针 对性的进行选择决策。 (3)融资的社会效应。有些企业在融资决策时非常注重 融资后的市场效应和市场形象，即融资后的社会效应问题。 如果不考虑其他条件，单就企业融资行为的市场效应而言， 直接融资的社会效应最大，因为这类方式直接面对金融市 场，具有融资后的市场广告作用，它比间接融资(如银行借 款)的市场效应要大得多。 (4)融资对企业控制权的影响。企业在选择和评价各种 融资方式时，需要考虑由于融资而给企业带来的对企业控 制权的稀释问题。各种融资方式对企业控制权的影响力不 同，从而会影响企业生产经营活动的独立性，影响财务管 理的自权益和企业利润的分配，企业在选择融资方式时， 必须考虑它对原有股东的控制权的影响。 (二)融资活动应坚持的原则 企业在进行融资的过程中，必须综合考虑上述因素， 围绕提高融资效益这一目标，制定具体融资方案。应坚持 的原则包括: 1，规模适度原则。 企业无论是通过何种渠道、采用何种方式进行融资， 都必须预先确定合理的资金需要量，使融资量与需要量相 互平衡，防止融资不足而影响生产经营活动的正常开展， 同时也避免融资过剩而降低融资效益。 2结构合理原则 企业在融资时，必须便企业的权益资本与借人资金保 持合理的结构关系，防止负债过多而增加财务风险，增加 偿债压力;或者没有充分利用负债经营，使权益资本的收益 水平降低。 3、成本节约原则 企业在融资行为中，必须认真地选择融资来源和方式， 综合考虑不同融资渠道与融资方式的难易程度、资本成本 等因素，降低融资成本，提高融资效益。 4时机得当原则。 企业在融资过程申，必须按照投资机会来把握融资时 机，从投资计划的时间安排上，确定合理的融资计划与融 资时机，以避免因取得资金过早而造成投资前的闲置，或 者取得资金的相对滞后而影响投资计划。 5依法融资原则。 企业在融资过程中，必须接受国家有关法律法规及政 策的指导，依法融资，履行约定的责任，维护投资者权益。 (三)融资合理规模的确定 企业的融资规模是指一定时期内企业的融资总额。确 定融资规模是制订融资方案的主要内容，同时也是确定融 资方式的基本依据。确定融资规模应考虑的主要因素包括。 1有关法律法规的约定。 融资规模在一定程度上受到法律法规的约束。法律对 融资规模的限制，一般出于对债权人和投资者权益的保护， 以避免造成经济秩序的混乱。如我国的公司法、外商投资 企业法律，对不同企业在设立时所应达到的最低资本限额， 即法定资本金进行了具体规定以保证企业设立后能正常进 行生产经营，保证企业有足够的资本金以对外进行负债融 资，承担民事责任，维护投资者及债权人的权益。 2、投资规模的约定。 影响融资规模的经济因素包括企业的投资需求、偿债 能力等，其中投资规模是决规模的主要依据。投资规模是 根据企业经营目标、市场容量及份额、产业政策以及企业 的其他素质等因素确定的，它对融资活动的影响主要包括: 0 投资规模决定融资总资项目自身的经济特性决定所融资金 的期限。企业在制定融资方案时，必须以“投定融 3、融资的层次性影响。 企业资金包括权益资本与债务资金两部分。企业在进 行投资时，一般应先考虑企业已拥有的权益资本，在权益 资本不足时才考虑对外融资，包括对外借债或追加权益资 本。正确融资规模，必须涉及三个规模层次 0 融资总规模; 0 权益资本规模;0 企业对外融资规模。其中，融资总规模 直接制约于投资总规模，具有相对稳定性;对外融资规模是 融资抵减权益资本规模之后的差额。因此在假定投资总规 模己经确定的前提下，融资规模直接表现为对外融资规模 的确定。 4融资规模与资产占用的对应性影响。 为了保持财务结构的稳健和提高资产运营的效率，一 般情况下，应保持资金来源与占用之间的对应关系。具体 包括=0 为维持正常生产经营而需要的最低数额的现金、原 材料的保险储备、必要的产成品或商品储备、以及固定资 产等长期稳定占用的资产，应与长期稳定的资金来源相对 应，也就是应与企业的权益资本和长期负债等融资方式资 金的规模相对应。0 对于随业务量变动的资金占用，如最低 储备以外的现金、存货、应收款等的波动性资产，则与企 业临时采用的融资方式所筹集的资金规模相应，如临时融 资的资金规模等。分析融资规模与资产占用之间的这种对 应关系，有利于合理选择与规划融资方式、减少资产占用 风险。 5、时间性制约。 企业融资必须要与融资需求的时间进度相对应。由于 企业投资常常是分段进行也相应地要求分为儿个阶段。企 业在一定的时期内可能同时有几项投资活动进行，需要的 资金也会一次或分次进行筹措。在确定融资规模时，必须 分清投资总需要量和或某一年度的融资额，以准确把握某 一时期内的融资需要量。 (四)融资时机的选择 企业融资时机是指有片于企业融资的一系列因素所构 成的融资环境或融资机会。时机的确定与选择应包括两个 方面：通过融资环境的评价来确定和选择有利的融资机会。 针对各种具体的融资方式，来确定融资方式运用的时 机。其中，前者涉及融资把握，而后者涉及具体融资方式 的运用决策。 企业在确定融资时机时，首先必须对融资环境进行评 价，并在此基础上确定最佳时机。融资环境的评价应考虑 各种客观的外在环境因素及企业自身因素。 1客观的外在环境因素。 主要是指对企业融资时机把握产生重大影响的外在要 素。包括产业经济发展阶段、金融与财政政策、行业竞争 程度、市场状况、产品周期等。例如对产业经济发展阶段 的评价，当经济处于高速发展时期时，企业的投资欲望较 强，从而投资需要量大，企业负债能力也相对较强，这时 的资金相对短缺，资本成本相对较高，但由于投资收益能 抵补其成本，企业仍可以积极开展融资活动，以满足投资 的需要。 2企业自身因素。 主要是指企业规模的大小、对市场的支配能力、企业 经营风险、企业经济效益等因素对融资时机的影响。例如 对于规模较大的企业，资本实力也较雄厚，面对的融资时 机相对较多。 良好的投资机会是企业确定与选择融资时机的主要依 据。因为良好的投资机会在一定程度意味着投资收益较高， 融资成本相对较低(如利率水平相对较低)。因此，为满足 良好的投资对融资的要求，企业在确定与选择融资时机时， 应选择把握那些投资收益高、资本成本相对较低的时期， 具体包括:0 国民经济稳步发展或高速发展的时期;0 货币政 策与财政政策相对宽松的时期 5(3)税收优惠较多、利率预 期较低的时期;Q 市场竞争相对较弱，企业对市场具有一定 支配能力的时期;0 品处于畅销的时期;企业经营风险较少， 经济效益好时期;0 为满足发展需要，开展对外兼并与扩充 的时期;等等。 二、融资成本分析 资金成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价， 包括资金筹集费和资金占用费两部分。资金筹集费指在资 金筹集过程申文付的各项费用，如发行股票、债券支付的 印刷费、发行手续费、律师费、资信评估费、公证费、担 保费、广告费等等，资金占用费是指占用资金支付的费用， 如股票的分红派息、银行借款、发行债券的利息等等。资 金占用费是融资企业经常发生的，而资金筹集费通常在筹 集资金时一次性发生，因此在计算资金成本时可作为融资 金额的一项扣除。资金成本是选择资金来源，确定融资方 案的重要依据，是评价投资项目、决定投资取舍的重要标 准，也是衡量企业经营成果的重要尺度。 (一)资金成本的计算 lt 各种融资方式资金成本的计算。 各种融资方式资本成本的计算，是指发行股票、债券、 银行贷款融资等资金成本的计算。企业融资有多种方式可 供选择，它们的资金筹集和使用费用各不相同，通过资金 成本的计算与比较，能够按照成本高低进行比较和选择各 种融资方式。 (1)银行借款的资金成本: 式申，Kd 棗银行贷款成本; 一一银行贷款利息; 为一一所得税税率。 对项目贷款实行担保时，应将担保费率计入贷款成本 申。 担保费率; 一一担保费总额; P 丁一企业借款总额; 九一一 码-“-“-一-“- -码 K“=(l 一 DX 厂 VV/(PXn)X100% 担保年限。 245 银行贷款利率加上担保费率后的贷款成本为: Kb=a-t)X(r+Vd) 如果考虑资金筹集费，银行借款的资金成本可以按照 下列公式计算: 式申，R、为长期借款的利率; F、资金筹集费用率。 (2)债券融资的资金成本:“ 发行债券的成本主要指债券利息和融资费用。债券利 息应以税后成本计算。 资费用一般比较高，不可在计算资金成本时省略。计 算公式为: 式申，K。 几 T 一一 债券资金成本; 债券年利息; 所得税率; 债券融资额; 一一债券融资费用率。 式申，瓦为债券利率。 (3)普通股成本: 普通股成本属权益资金成本。权益资金的资金占用费 是向股东分派的股利、而舀“ 所得税后净利支付的，不能抵减所得税。计算普通股 成本的常用方法有“评价法“和 产订价模型法“。 按照评价法，普通股资金成本的计算公式为: D K，=乙(1 散瓦) K。=了兰示 式申，K， 瓦 P， F， 按照“ 普通股成本; 预期年股利额; 普通股融资额; 普通股融资费用率; 普通股利年增长率。 资本资产订价模型法“，普通股成本的计算公式为: K,=R,=RF+lgRm-RF) 式中，RF 无风险报酬率; p 股票的系数; Rm 平均风险股票必要报酬率; 一般用国库券利率来表示。 (4)优先股成本: 优先股的优先权是相对于普通股而言的，是指公司在 融资时，对优先股认购人给于优惠条件的承诺。优先股的 优先权利，最主要的是优先于普通股分得股利。与负债利 息的支付不同，优先股的股利不能在税前扣除，因而在计 算优先股成本时无需经过税赋的调整。优 先股成本的计算公式为: K。 ，再不兰无 由于优先股的股息在税后支付，而债券利息在税前支 付;且当公司破产清算时，优先股票持有人的求偿权在债券 持有人之后，因此风险要大，其成本也高于债券成本。 为了反映整个融资方案的资金成本状况，在计算各种 融资公式的个别资金成本的基础上，还要计算加权平均资 金成本，它是企业比较各融资组合方案、进行资本结构决 策的重要加权平均资金成本一般是以各种资金占全部资金 的比重为权数不对个别资金成本进行 K“二散 KjW， 一 了一 1 饿囊 式中，岛一一优先股成本率; D 棗年文付优先股股利; PF 企业实收股金; 土 优先股融资费用率。 2加权平均资金成本。 铱据。 筑权平均确定的，计算公式为: 式中，取 综合资金成本; 出一一第 j 种个别资金成本; 庐 j 第 j 种个别资金占全部资金的比重(权 数)。 从以上计算公式可以看出，在个别资本成本一定的情 况下，企业加权平均资本成本的高 镊将取决于资本结构。 个别资金占全部资金比重的确定，还可以按市场价值 或目标价值确定，分别称为市场价权数和目标价值权数。 市场价值权数指债券、股票以市场价格确定权数。这样计 算的加权平均资金成本能反映企业目前的实际情况。目标 价值权数是指债券、股票以末来预计的目标市场价值确定 权数。这种权数能体现期望的资本结构，而不是像帐面价 值权数和市场价值权数只反映过去和现在的资本结构。所 以，按目标价值权数计算的加权平均资金成本更适于企业 筹措新资金。 (二)降低资金成本的途径 1影响资本成本的因素。 影响资本成本的因素很多，归纳起来，主要包菇:0 融 资期限。融资期限越长，未来的不确定性因素越多，风险 也越大，投资者要求的报酬也越高，从而其成本也越高。 权益资本是无的(除非企业破产)，因此其成本比负债资金 成本要高。0 市场利率。市场利率是资金市场供求关系变动 的结果，它是资金“商品“的价格。作为各类融资方式的基 准利率，市场利率会相应提高各融资方式的成本;反之，当 市场利率下降时，会相应降低各融资方式的企业的信用等 级。企业的信用等级决定了企业在资本市场申的地位，从 而对各融资方式产生重大影响。一般认为，信用等级越高， 信誉越好，投资者投资于企业的风险也越小，其要求险报 酬也越小，从而融资成本也相对较低。0 抵押担保能力。如 果企业能够提供足够的抵押或担保，则债权人的投资“安全 系数“也大大提高，从而要求的报较低，资本成本也相应降 低。0 融资工作效率。工作效率决定融资费用的大小。融资 费用高，则花费的资金筹集费越低，资金成本也越低。0 通 货膨胀率。从投资者角度看， 利率实质上是名义收益率与实际收益率之间的差率， 是对因货币购买力风险而进行值补偿。因此，它作为系统 性风险，对所有的收益项目都产生影响。一般情况下，通 货膨胀率越高，则融资成本也越高。0 政策因素。能够获得 国家扶持的产业，该产业内的企业得优惠贷款利率，从而 降低融资成本。0 资本结构。在融资总量一定的情况下，各 种方式的组合比例不同，即资本结构不同，其加权平均资 金成本也不同。 2企业降低融资成本的对策。 降低资本成本，既取决于企业自身的融资决策，如融 资期限安排是否合理，融高低，企业信用等级，资产抵押 或担保情况等，同时也取决于市场环境，特别是通货 况、布利率变动趋势等。0 合理安排融资期限。资金的 筹集主要用于长期投资，融 服从于项目的投资年限，服从于资金需求量预算，按 照投资的进度合理安排筹资期 低资本成本，减少资金不必要的闲置。0 合理预期末来 利率。根据未来利率预测信 “ 安排负债融资期限，节约资金成本。0 提高企业信誉， 重视信用评级工作。0 善于 经营。在投资收益率大于债务成本率的前提下，积极 利用负债经营，取得财务杠杆效 “ 降低资本成本，提高投资效益。0 提高融资效率。包括 正确制定融资计划，从总体 在一定时期内的融资数量、资金需要的时间等进行周 密安排;充分掌握各种融资方式 程序，理顺融资程序申各步骤间的关系，并制定具体 的实施步骤，以便于各步骤间 协调，节约时间与费用;在人员安排上，组织专人负责 融资计划的具体实施，保证融囊 顺利开展。0 积极利用股票增值机制，降低股票融资成 本。主要是通过提高企业经 竞争能力，扩大市场份额等措施，采用多种方式转移 投资者对股利的注意力，降低 压力，使投资者转向市场实现其投资增值，通过股票 增值机制来降低企业实际的融囊 三、融资结构 融资结构就是各种资金的构成及其比例关系，包括各 种融资方式的结构比例， 和短期融资的结构比例，以及负债融资和权益融资的 结构比例。其中最关键的是负 权益融资的比例，即项目资本金比例，它直接影响到 项目投产运营后企业的资产负 “ 项目还本付息压力及投资回收情况。因此习惯上将负 债融资和权益融资的结构比 资结构。 最佳资本结构是指企业在一定时期间内，使加权平均 资本成本最低、企业价值最 资本结构。其判断标准有三个:0 有利于最大限度地增 加所有者财富，使企业价值 企业加权乎均资本成本最低;0 资产保持适宜的流动， 并使资本结构具有弹性。其申， 均资金成本最低是其主要标准。 扎确定资本结构的方法 比较成本法是资本结构决策的基本方法，它是通过计 算不同资本结构的加权平均鞭质 成本，并以此为标准，选择其申加权平均资本成本最 低的资本结构。它以资本成本高糠收“ 确定最佳资本结构的唯一标准，其决策过程包括:(1) 确定各融资方案的资本结构;“ m 248 各融资方案的加权资本成本;(3)进行比较，选择加权 资金成本最低的结构为最优结构。 判断资本结构是否合理，可以通过分析每股盈余的变 化来衡量。即能提高每股盈余的资 吞结构是合理的，反之则不够合理。每股盈余的高低 不仅受资本结构(由长期负债融资和权 兰融资构成)的影响，还受到销售水平的影响。处理这 三者的关系，可以通过税后资本利润率 无差异点(股份公司则为每股净收益)的分析来选择和 确定负债与权益间的比例或数量关 系。所谓税后资本利润率无差异点是指两种方式(即负 债与权益)T 税后资本利润率相等时 的息税前利润点，也称息税前利润乎衡点或无差异点。 根据税后资本利润率无差异点，可分 折判断在追加融资量的条件下，应选择何种方式来进 行融资，并合理安排和调整资本结构。 每股盈余 EPS 的计算公式为: EPS 二(5 一 yC 一尸一 n)(l 一 T)二(EBfT 一 J(l 一 T) N N 式申，S 一丁销售额; yC 椧槐涠杀? F 固定成本; f 债券利息; T为所得税率; N 流通在外的普通股股数; EBJT 息前税前利润。 在每股盈余无差别点上，无论是采用负债融资，还是 采用权益融资，每股盈余都是相等 的。若以 EPSl 代表负债融资，以 EPS2 代表权益融资， 则: EPS，=EPS2 (S,一 VCC,一 F、-7、)(l-T) (5,一 VC，一 F2- f2)(1-) 一 一 N、 N， 在每股盈余无差别点?1=52，则: (5 一 yCl 一 Fl-1、)(l-T) (5 一 VC,一 F,-八) (l-T) 一 一 N， N, 能使得上述条件公式成立的销售额(5)为每股盈余无差 别点销售额。 无差异点分析确定最佳资本结构，以税后资本利润率 (或每股净收益)最大为分析起点， 舀直接地将资本结构与企业财务目标、企业市场价值 等相关因素结合，从而是企业在追加融 资时经常采用的一种决策方法。 2资本结构的调整。 (1)资本结构调整的原因。影响企业资本结构变动的因 素有多种，资本结构变动调整的 橇圈主要包括=C)原有资本结构的加权平均资金成本过 高，从而使得利润下降，这是资本结 巧谓整的主要原因之一。0 风险过大。虽然负债融资能 降低成本、提高利润，但风险较大。如 键烹资风险过大，以致于企业难以承担，则破产成本 就会直接抵减因负债融资而取得的杠杆 搬益，企业此时也需要进行资本结构调整。0 弹性不足。 所谓弹性是指企业在进行资本结构 仍整时原有结构应有的灵活性。包括融资期限的弹性、 各融资方式间的转换弹性等。其中，融资方式的期限弹性 包括是否具有展期性、提前收兑性等;转换弹性主要指各种 负债与权益之间、权益融资之间是否具有可转换性。弹性 不足时，企业调整资本结构就比较困难。调整弹性大小是 判断企业资本结构是否健全的标志之一。0 约束过严。 资方式，投资者对融资方方式使用的约束也不同。约 束过严，不利于企业灵活筹集金，也促使企业进行资本结 构的调整。 (2)资本结构调整的时机和方法 i 能满足以下条件之一 的企业，均有可能按结构(即企业确定的最佳资本结构)对 现有结构进行调整=0 现有资本结构弹性较好资或减少投资 时;0 企业盈利较多时;0 债务重整时。针对这些调整的可能 性与时机，资本结构调整的方法包括: 存量调整:是指在不改变现有资产规模的基础上，根据 目标资本结构的要求，本结构进行必要的调整。具体方式 有=0 在债务资金过多时，将部分债务资金转本。如将可转 换债券转换为普通股票;0 在债务比率过高时，将长期债务 收兑或提筹集相应的权益资本;0 在权益资本过高时，通过 减资并增加相应的负债，来调整 增量调整:通过追加融资量，从而增加总资产的方式来 调整资本结构。具体方法 债务资金过高时，通过追加权益资本投资来改善资本 结构，如将公积金转换为资本金 直接增资;0 在债务资金过低时，通过追加负债融资来 提高负债融资比重;0 在权益时，可通过筹措权益资本来扩 大投资，提高权益资本比重。 减量调整:通过减少资产总额的方式来调整资本结构。 具体方式有=C)在权时，通过减资来降低其比重;0 在债务资 本过高时，利用税后留存收益归还债务，以产，并相应减 少债务比重。 第三节 融资方案分析 在初步确定资金筹措方式和来源的基础上，构造项目 的融资方案，合理安排债务资金筹措数额、比例、期限及 投人时序，便资金供给总额、币种、分年投人数额与“ 的投资计划相匹配。在构造融资方案以后，应对其资 金来源的充足性、资金结构的资成本高低、融资风险大小 进行分析。 一、资金来源充足性分析 主要是分析能否按项目所需总投资和分年需要量得到 足够的、持续的资金供 应和债务资金)。既有项目法人项 目主要分析企业现有财务状况，权益资本的数额，现用于 建设资金的可能性及其占权益资金的比例，扩股融资和吸 收新股东的数额程度。新设项目法人项目主要分析各投资 者认缴的资本金数额的可靠性。 二、融资结构分析 融资结构是项目资金筹措方案中各种资金来源的构成 及其比例关系。是企业的资金结构，即企业的各种资金的 构成及其比例关系，是针对整个企业于项目建设阶段所筹 集的资金最终要形成企业的各项资产，因此在项目筹建阶 段研究并合理选择融资案的融资结构，以便项目投产运营 后，为企业保持比较理想的资本结构和资金结构打好基础。 项目的融资结构，应该包括各种融资方式的结构分析， 长期融资和短期融资的结构比 例，以及负债融资和权益融 资的结构比例。其申最关键的是负债融资和权益融资的结 构比 例，及项目资本金比例。它直接影响到项目投产运营 后企业的资产负债比例、项目还本付息能力及投资回收情 况。因此，习惯上将负债融资和权益融资的结构比例称为 融资结构。 (一)融资结构分析的内容 主要分析资本金与债务资金的比例，股本结构比例， 债务结构比例。 (1)资本金与债务资金的比例。分析项目资本金比例是 否达到国家规定的各行业最低资本金比例的要求。申外合 资项目的注册资本是否符合国家规定要求。 (2)股本结构分析。主要分析股东各方参股的比例结构， 申外合资项目特别应分析申外各方出资比例的合理性。 (3)债务结构分析。主要分析各种负债融资方式的融资 金额比例的合理性。 (4)最佳融资结构的财务分析 根据现代财务理论，融资的最佳结构比例，应该是使 项目投产运营后企业的总体资金结构达到最优，即企业的 总体价值最大;风险最小。对于市场竞争机制比较完善，并 且已经建立现代企业制度的现代企业，尤其是上市公司的 技术改造项目，在进行项目投资决策申，可以进一步从财 务管理的角度，分析融资结构的合理性。 L 每股盈余分析 判断资本结构合理与否，其一般方法是以分析每股盈 余的变化来衡量。即能提高每股盈余的资本结构是合理的， 反之则是不合理的。每股盈余的高低受资本结构和企业经 营规模等多种因素的影响。通过盈余分析，可以判断某项 投资计划是单一采用负债融资还是采用股权融资更为有利。 但对于采用多种融资方式的投资项目，这种分析难以见效。 每股盈余分析是利用每股盈余的无差别点进行的。所谓每 股盈余的无差别点，是指每股盈余不受融资方式影响的销 售水平。根据每股盈余无差别点，可以分析判断在什么样 的销售水平下适于采用何种资本结构。 每股盈余无差别点可以通过计算得出: EPS=(S-VC-F-D(I-T)/N=(EBJTT-O(f-T)/N 其申，S 销售额; VC 变动成本; 17固定成本; 了 债券利息; 7f 所得税率; N 流通在外的普通股股数; r7BfT 息前税前利润。 在每股盈余无差别点上，无论采用负债融资，还是采 用股权融资，每股盈余都是相等的。以 EPS、代表采用负债 融资情况下的每股盈余，以 EPS，代表采用权益融资方式下 的每 设盈余，则有:当 EPS、=EPS，时， (S、一 yCl 一凸一 71)(f 一 T)/N、=(lqr2 一 yC2 一 F2 一 f2)(了一 T)/N2 在每股盈余无差别点上 S，=S， ，则有: (S 一 VC、一 F、椩?U 桾)/7V,=(S 一 yC，一凸一刀) (I-T)/N， 251 通过求解上述方程式，就可以求出每股盈余无差别点 出的销售额。当企业售额大于每股盈余无差别点的销售额， 采用负债融资可以提高每股盈余。反之，建后的销售额小 于每股盈余无差别点的销售额，采用股权融资可以提高每 股盈余; 2企业价值分析。 以每股盈余作为衡量标准对筹资方式进行选择，其缺 陷在于没有考虑风险上讲，财务管理的目标在于追求公司 价值的最大化或估价的最大化。然而只有在情况下，每股 盈余的增长才会直接导致股价的上升;实际上经常是随着每 股盈余 险也随着增加。如果每股盈余的增长不足以补偿风险 增加所需的报酬，尽管每股价仍会下降。所以说到底公司 的最佳资本结构应当是公司的总价值最高，而不 %盈余最 大的资本结构。同时，在总价值最大的资金结构下，公司 的资本成本也 对于股份有限公司，公司的总价值 U 应该等 于其股票的总价值，与债务仿 即:v=s 午 f 年利息额; T 公司所得税率; K， 权益资本的成本。 利用上述公式，通过分析计算不同融资结构下的综合 资金成本和企业总价的价值最大、资金成本最低的融资结 构，就是项目的最佳融资结构。企业最佳资金结构仅仅解 决了借债资金与权益资金的比例问题，这属于企略问题。 而借债资金和权益资金都可以通过不同的方式筹得，如银 行借款、票据券、发行普通股或优先股等等。各种不同的 融资手段有其不同的特点，通过掌握资工具的特点，扬长 避短，选择正确的融资工具，d 能及时、有利的筹集足够的 资目投资的需要。 三、融资风险分折 融资方案的实施经常受到各种风险的影响。为了使融 资方案更加稳妥可靠，发生的风险因素进行识别、预测。 资金供应风险 是指融资方