企业并购重组实务MBA－崔凯.ppt

1、第三部分：业务战略,两种基本业务战略的价值分析,收 入,1.成本领先战略,组织和调配公司的各种活动以创造一个比其他所有竞争对手都要好的较大的成本优势，这个成本优势还应当是可持续的。 如果公司的各种活动是互补的，那么所产生的成本优势就更难以为竞争对手所模仿。 如果该企业可以行业平均的价格（或接近这个价格）出售产品，它的成本优势就可以转化为高于平均水平的利润，但： （1）产品必须至少满足基本需求； （2）必须避免（或限制）非紧要服务活动，以免提高成本。,实现规模效应 获取经验效应 生产能力的充分合理运用 地点的选择优势 市场进入时间的优势 与价值链的联系和对一体化的合理运用,具体方式,定义：以最低

2、的总成本生产质量好（行业平均水平）的产品。,战略要素,醉翁之意不在酒： “报纸”VS“县一中”,康师傅饮料股权换购百事可乐中国公司,按照2010年的市场格局，可口可乐是中国最大软饮料生产商，市场占有率为16.8%，而康师傅和百事分列二、四位，份额达到14.4%和5.5%。如果康师傅与百事可乐合作，市场份额将超过可口可乐国内货架上每卖出10瓶饮料，就有2瓶将是康师傅负责生产和定价的。,普通二星级酒店的价值曲线,低,高,价值相对水平,餐饮设施,建筑美感,大堂,客房大小,前台服务便利性,客房傢俱及设施,床位质量,卫生,客房安静程度,价格,产品或服务要素,普通一星级酒店价值曲线,定位：如家快捷的定位,

3、如家收购莫泰前后经济酒店市场份额变化,案例：春秋航空的目标聚焦,全方位服务航空公司 以主要的大型城市为中心设立中心航空港和转运系统； 票价结构复杂，从“头等舱” 到 “经济仓”； 庞大的售票队伍和大量使用旅行社； 全方位乘客服务，包括头等舱休息室、固定座位、餐饮服务、电视和其它机上娱乐、行李转运和乘客联运； 混合机队以满足不同的飞行距离和路线的需要。,春秋航空公司 非常低的价格； 网上销售或春秋旅行社 没有免费餐食 座位紧凑(VIP加收50元) 标准化的空中客车A320机队 日平均13小时飞行，高于10小时平均水平，提高设备利用率 平均上座率达到95.4 不得退票，不得变更，不得转签 部分舱位

4、超低特价机票 机上商品零售,低成本和高客座率是春秋盈利的“法宝”,主营成本比行业平均水平低35%； 管理费用比行业平均水平低79%； 营业费用比行业平均水平低77%； 财务费用比行业平均水平低81%； 机票平均价格则比行业平均水平低30%； 行业吨公里油耗比行业平均水平低28%； 客座率比行业平均水平高18.2%； 小时生产率比行业平均水平高35%； 人均排放比行业水平低40%；,总成本领先战略的缺陷与风险分析,忽视其它能形成竞争优势的战略（价格战） 忽视能形成长期竞争优势的创新投资（短期行为） 造成对产业协作的破坏（挤压供应商） 成本目标不协调（采购仓储） 牺牲产品质量（食品安全问题） ,低

5、成本竞争之下，企业的利润空间“薄的象刀片一样”，由此衍生出拖欠克扣员工工资、不缴纳社会保险，没有加班工资等损伤员工权益行为。劳资关系高度紧张情况下，甚至酿成恶性事件。,富士康的低成本困局,2010年1月23日 富士康19岁员工马向前死亡。警方调查，马向前系“生前高坠死亡”。 2010年3月17日 富士康龙华园区，新进女员工从3楼宿舍跳下，跌落在一楼受伤。 2010年3月29日 龙华厂区，一男性员工从宿舍楼上坠下，当场死亡，23岁。 2010年4月6日 观澜C8栋宿舍饶姓女工坠楼，仍在医院治疗，18岁。 2010年4月7日 观澜厂区外宿舍，宁姓女员工坠楼身亡，18岁。 2010年4月7日 观澜樟

6、阁村，富士康男员工坠亡，22岁。 2010年5月6日 龙华厂区男工卢新从阳台纵身跳下身亡，24岁。 2010年5月11日 来自河南许昌的24岁女工祝晨玲，在厂区外宿舍顶楼跃下身亡。 2010年5月14日 21岁的梁超从富士康龙华园区北大门不到500米的福华宿舍7楼坠落身亡。,富士康园区每平方公里有十几万人 这是员工们在进餐,iPad正以499美金的价位在全球疯狂售卖，零部件成本不足100美元，富士康仅有2%的毛利。,血汗工厂的悲哀!,建龙并购通钢血案,2.差异化战略,选择一种或几种为许多顾客重视的共同需求。 组织和调配公司的多种活动，以一种独特的方法去满足这些需求。 有选择地在创造产品差异所需

7、要的活动中增加成本。 成功的产品差异导致高价出售： （1）如果公司把自己的成本控制在接近竞争者的成本的水平上， 其产品差异就可以产生高于平均水平的利润。 （2）在创造产品差异时必须选择成本上最有效的形式。 （3）必须严格控制那些与产品差异无关的活动的成本。,通过提供独特的产品，或通过技术、品牌形象、附加特性和特性服务来强化产品的特点。,差异化的来源,质量上的可识别性 产品品种的可挑选性 捆绑在一起的服务 与产品有关的时效性 范例：手机,内在来源,外在来源,市场形象和品牌吸引力 (手机号开光) 产品的外观特征 （SONY笔记本） 产品价格 (PARK笔) ,产品差异战略列示,形象差异化：宝洁公司

8、、清华大学、“天天平价”在顾客心目中树立独特的公司形象，区别于竞争对手。 产品差异化：“农夫山泉”，“创维“可录”电视，西门子“零度不结冰”保鲜冰箱，“老板”牌免清洗抽油烟机，蒙牛牌”搞蛋白牛奶“特仑苏等，海尔“除甲醛”空调，它们通过产品的差异化不同程度地攫取了竞争对手的市场份额。 服务差异化：汉庭从用户体验角度注重细节床头、桌面双宽带接入口；不间断电源；“一面荞麦、一面海绵”的双面枕；淋浴房和座厕合用空间、取消隔断。 渠道差异化：戴尔在电脑行业率先采用直销形式，区别于该行业绝大多数厂商通过中间商进行分销的模式，刀郎音乐通过手机铃声进行传播。 采购差异化：顾客一直以来对肯德基（KFC）的炸鸡评

9、价很高，其部分原因是肯德基对从供应商处采购来的鸡肉有严格的标准控制（动物福利等）。,饮料江湖的博弈,案例：宜家公司活动体系图,有限的 顾客服务,低生产 成本,组合式 家具设计,顾客自选,顾客自己组装,易于运输及组装,能够解释的 目录、富有信息 的展览及标签,“未装配的” 配套元件组装,易于生产的 广泛多样化,有巨大停车场 的郊区现场,顾客自己运输,更多的 即兴购买,高速通行的 储运仓库,年周转库存,库存中的 大多数商品,从长期供给者 的100%的外购,现场的大量贮存,有限的销售人员,未来购买 增加的可能性,在生产成 本上集中的 家庭设计,关于蓝海：山寨机的坐标格,手机成为“日常消费品” 最低的

10、目标成本确保价格成为竞争力 主攻农村及二、三级市场 独特的个性,价格,质量,目标客户群,功能,低,高,个性,山寨机,知识产权,牌照,普通手机,营销,售后服务,阿弥陀佛，手机也开光,经高僧开光，并带有证书，是宗教和高科技结合的完美产物。,目录,推开资本运营之窗 并购的流程与策略 战略：并购指挥棒 尽职调查的玄机 合同协议的关键点 如何进行企业估值 整合重组：协同效应 另类投资：私募基金,关于尽职调查,货比三家（房屋装修）VS跑马圈企（圈地卖粮） 尽职调查就是让财务经理审核对方的财务报表 自力更生，“自己”完成尽职调查 趁热打铁，一蹴而就,磨刀不误砍柴功！,并购成功的概率要低于好莱坞明星的婚姻,立

11、项初审时经常提出的问题,公司周围的产业环境如何？ 公司的行业地位如何？ 公司有哪些优质（或有价值）的资产？ 主营业务利润率是否会持续走低？（竞争、原料涨价等） 主要供应商与客户的情况？（供销稳定性） 如果要求控股，公司是否会考虑？ 派驻尽职调查人员进场（甚至托管），公司是否会接受？ ,投资意向书 框架协议 最终协议 工商注册,基本财务信息 公司赢利模式 公司业务结构,进一步开放 商业信息,核心技术最新动态,信息披露：循序渐进,备注：备忘录,尽职调查要素一览,提醒：不要指望中介机构给出最终答案,咨询公司、审计事务所、评估事务所、律师事务所是尽职调查中经常聘用的机构。不可否认，依托中介机构的专业能

12、力和业务经验，可以使我们（并购方）能够快捷的对目标企业形成总体的了解。但是，这方面的期望值也要理性： 俗话说，“外行看热闹，内行看门道”，然而绝大多数中介机构的经理人缺少足够深的行业背景。企业家苦心经营了十余年的企业，是别人1-2个月的时间内能够看清楚的吗？同样的道理，他们能把目标企业看清楚吗？ 并购是企业的重大决策，没有总经理级别的视角和底蕴，能够通过表象的数据看到问题的本质吗？然而中介机构的白领经理有多少有这种高度呢？有多少会计师和律师以及咨询师能够胜任总经理？ 并购完成后，是“你”（而不是中介机构）将和目标企业生活在同一屋檐下，中介机构注重短期收益或许能够看到“物理”层面，却难以看到“心

13、理”层面。婚姻最终是自己拿主意，还是听别人拿主意？,尽职调查,财务审计,经营审计,法律审计,了解目标企业的经营现状，评价资产质量和经营风险，为收购提供依据。,尽职调查的核心内容,1.财务尽职调查常见问题,（1）财务经理人员的品质对于这一点，通常需要进行私人调查，以便得到有关经理人员的充分信息，据此确定他们是否胜任工作或是否值得信任。 （2）企业为减少税收而低估库存品的价值，这可能会导致扭曲收益趋势和潜在的税收评估结果这种低估通常是通过保守的定价、过量的废品登记和不准确地清点库存数量来实现的。 （3）由于没有记录报废的库存品而产生的库存高估这可能是由于产品过剩、销售退回和折让、技术变化、新产品开

14、发和产品到达成熟和衰退期而引起的。 （4）在出售企业之前“包装”财务报表包括递延R 认同家化集团多元化时尚产业发展战略; 受让后对家化集团有明确的发展规划; 承诺受让后将继续使用和发展旗下所有家化品牌，并着力提升相关品牌在国际上的知名度。 未来三年(2012年1月1日-2014年12月31日)内，如公司发展情况依然良好，经营活动产生的现金流量净额持续增长，除股权激励增发外，不提交其他任何形式的再融资方案(含票据及债券融资)。,的彩礼要求,案例：平安竞购上海家化,为了与政府方面取得更好的沟通效果，注册了上海平浦投资有限公司专门负责此次并购，并由海派资深企业家王佳芬领衔操盘。 平安合同总出价为51

15、亿元，同时承诺未来五年对家化集团追加投资70亿元，其中50亿元投向家化集团的时尚产业方面，进而帮助家化集团在2015年实现销售收入突破160亿元。 承诺在家化品牌推广、产业链完善、时尚产业拓展、渠道网点建设、客户资源共享、迅速拓展网络营销渠道和股权激励等方面，给予上海家化帮助；帮助家化在2013年以前申请获得直销牌照，推动自身45万寿险业务员团队打造直销体系。 为让上海家化放心收购后对家化的管理，平安专门聘请此前平安收购的云南白药（000538.SZ）和许继电器（000400.SZ）两家企业的董事长写了对平安集团写了评语。 在付款条件上，平安给予的条件较为优厚，承诺20%的尾款在签订股权转让合

16、同后5个工作日内付清。,平安竞购上海家化（续）,给出的彩礼单,刘永好重返民生银行董事会,相对于中国多数商业银行可能徒具形式的董事会，各种力量辐辏的民生银行(600016)董事会呈现出复杂格局。由于希望系、东方系和泛海系等股东利益的多元性，没有哪个股东能掌控这家由民营资本组成的股份制银行，“藏龙卧虎”的民生银行董事会，每每有出人意料之举。 2006年7月16日，民生银行召开本年度第二次临时股东大会，选举产生第四届董事会，将从12名股东董事候选人中选出9位董事。此前，刘永好就希望他本人和来自南方希望的副总裁王航能同时进入董事会，保证希望系在股东董事中占有2个席位。然而前10大股东只有9个董事席位，

17、如果希望系占2个席位，那么必然有另外一个股东进不了董事会。其他股东则把新希望和南方希望看成一家，这样每个股东都可以占有一个董事席位。在这种背景下，最终的结果是：第一大股东代表人、连任三届副董事长、本届股东董事候选人之一刘永好意外落选，东方集团董事长张宏伟以及泛海控股董事长卢志强担任民生银行副董事长。代表南方希望实业有限公司(新希望集团旗下公司，为民生银行第九大股东)的王航则当选为民生银行的新董事。 时隔32个月，民生银行2009年第一次临时股东大会上，新希望集团董事长刘永好以超过99.9%的赞成比例高票当选新一届董事；随后召开的董事会议上，刘永好被推选为副董事长。,2010年9月28日，备受关

18、注的国美股东特别大会投票表决8项普通决议案，其中后5项动议由国美大股东黄光裕提出的动议， 以下为8项普通决议案。 1、重选竺稼先生为本公司非执行董事； 2、重选Ian Andrew Reynolds先生为本公司非执行董事； 3、重选王励弘女士为本公司非执行董事；,4、即时撤销本公司于二零一零年五月十一日召开的股东周年大会上通过的配发、发行及买卖本公司股份之一般授权； 5、即时撤销陈晓先生作为本公司执行董事兼董事会主席之职务； 6、即时撤销孙一丁先生作为本公司执行董事之职务； 7、即时委任邹晓春先生作为本公司的执行董事； 8、即时委任黄燕虹女士作为本公司的执行董事。 除了取消董事会增发授权得以通

19、过外，其他议案支持率均低于反对率约3个百分点。董事局主席陈晓、董事及副总裁孙一丁均得以留任。,国美的“江湖”,对赌条款是把“双刃剑”,业绩是“天时地利人和”的结果，不是“赌”出来的结果 对赌条款可促成双方快速达成投资协议，但某种程度上，也把本应“同舟共渡”的两股重要股东，置于对立面。 融资方为求融资，轻易答应在对赌协议中的较高财务目标，管理层有时不得被迫做出高风险的非理性决策，导致企业的业绩进一步恶化。 融资方不要无条件的“埋单”，应考虑“除外条款”的设定，以排除不可控、外在环境对企业运营造成的重大不利影响。 企业在对赌协议中的“保底条款”，避免一刀切式的巨大风险，预估在最坏的状况下，企业经营

20、者在企业的最低股权或控股权。 可考虑在对赌的标的中，多一些单纯利润之外的非财务指标，包括涉及到企业科持续发展的研发投入、品牌投入等。,反收购，从章程入手,公司的章程是公司的“宪法”，它不仅确定了公司的“政体”、“国体”，还可以确定当公司被威胁时的防御策略。新公司法允许股东在公司章程中作出不同于公司法的个性化规定。公司的法人治理结构包括股东会、董事会和经理层三个核心层次，通常在公司章程中，企业可以围绕这三个层面设定适宜的反并购措施。 其一，对股东实行分级、分类设置，并对表决权进行划分，使得股东在股东会中的地位及表决权具有实质性的差异。在此方面的具体操作方法有多种，比如在公司章程中规定非发起人股东

21、只有在连续合法持有本公司股权（股份）6个月以上时，才可以向股东会提出某些议案，才有权对议案进行表决。这样收购者在进行收购决策是，就不得不有所顾虑。 其二，对董事会的组成进行相对固化设置，可以通过设置超级多数决定董事去留、辞退董事时的合理理由与特别限制、董事改选数额限制等具体手段，组织并购方进入或拖延并购方进入董事会，行使表决权，使得收购者在完成收购后，难以进行收购后的有效整合，增加并购风险。 其三，在公司章程中设置高级雇员并购风险保证金计划，即通常所称的“降落伞计划”。在公司章程和劳动合同中约定，一旦本公司被收购，高级雇员可以自动辞职，而且雇主必须向他们立即支付一笔数额巨大的离职补偿费，用昂贵

22、的收购代价使收购方望而却步。 其四，在公司章程中，设定股份回购、管理层有限回购、定向增发新股等条款，阻止外来收购者。,关于债转股,债转股是指通过将合同之债变为企业股权的方式来消灭债务关系的法律行为。当目标企业的未来成长存在不确定性时，债转股是一种积极的选择,提高投资安全性 1.从容选择 2.价格锁定 3.增进了解互信 4.优先清偿,注意事项 1.利率 2.抵押（固定资产、股权、商标） 3.投资主体,注意：债转股在国内尚缺少法律支持！,关于企业托管,企业托管是指企业所有者通过契约方式，将企业法人的财产交由具有较强经营能力，并能够承担相应经营风险的法人去有偿经营，明晰企业所有者、经营者、生产者责权利关系，保证企业财产保值增值并创造可观经济效益的一种经营活动。 在以下情况下，先对目标企业进行托管是一种积极的选择： 1.目标企业已经陷入困境，但对其实际情况的了解尚不充分； 2.双方合作意向明确，但收购方资金实力不足，短期内也难以解决； 3.相关兼并事宜尚在积极沟通，但目标企业已难以为继,托管的益处 1.不发生股权变更，操作简便。 2.在托管过程中增加了解互信。 3.从容选择，进退自如。,注意事项 1.企业托管需要人才、资金、技术、 产品、信息、营销网络等多方面因 子支持，托管方需要具备相应的能力。 2.被托管企业处于被动地位。,案例：A输送设备制造公司的“托管陷阱”,“重大不利影响情形”