东航套期保值案例分析.ppt

1、东方航空公司套期保值案例分析,大 纲,大 纲,1.1 公司简介,中国东方航空集团公司总部位于上海，是我国三大国有骨干航空运输集团之一。2002年，以原东航集团公司为主体，在兼并原中国西北航空公司、联合原云南航空公司的基础上组建而成中国东方航空集团公司。 作为东航集团核心主业的中国东方航空股份有限公司（以下简称东航股份），1997年在纽约、香港、上海三地作为首家中国航企挂牌上市。东航股份每年为全球7000万人次的旅客提供服务，旅客运输量位列全球第五。作为天河联盟成员，东航股份通过与联盟的衔接，构建了以上海为核心枢纽，通达世界187个国家、1000个目的地的航空运输网络。,1.1 公司简介,国务院

2、国有资产监督管理委员会,中国东方航空集团公司,东航国际控股(香港)有限公司,中国东方航空股份有限公司,100%,40.03%,32.97%,公司与实际控制人之间的产权及控制关系,100%,间接控股,1.2 事件背景,1.3 事件历程,1.3 事件历程,数据来源：www.in-,大 纲,2. 合约分析,东航与数家国际知名投行签订55份远期航油合约进行航油套期保值，合约包括买入看涨期权、卖出看跌期权、卖出看涨期权。,期权合约,买入看涨期权,以约定价（最高150美元）在未来规定时间在对手买入航油1135万桶,卖出看跌期权,卖出看涨期权,以不低于每桶62.35美元在未来规定时间在对手买入航油1135万

3、桶,以每桶72.35至200美元的价格出售航油约300万桶,被动合约,2.1 买入看涨期权,合约签订于2008年6月30日，东航以较高约定价格（62.35美元/桶150美元/桶）向对手方买入航油1135万桶，东航具有购买选择权，对手必须接受。此等合约将于2008年至2011年间到期。 目的：套期保值。,若油价P大于150美元/桶，东航选择行权，向对手方以150美元/桶价格买入航油，盈利（P -150）美元/桶； 若油价位于62.35,150美元/桶区间，东航既可行权也可不行权，亏损都为权利金； 若油价P小于62.35美元/桶，东航选择不行权，支付给合约对手权利金。,合约分析,合 约,2.1 买

4、入看涨期权,最大亏损：权利金 最大收益：无限（理论上）,能起到套期保值作用！,2.2 卖出看跌期权,东航承诺以不低于62.35美元/桶的价格购买合约对手1135万桶航油，合约截止日时，无论航油价格多少，合约对手有权选择是否卖出，东航必须接受。 目的：对冲买入看涨期权高昂的权利金。,若油价P大于62.35美元/桶，合约对手选择不行权，东航获取权利金； 若油价P小于62.35美元/桶，合约对手选择行权，东航以62.35美元/桶的价格向合约对手购买航油，东航亏损（ 62.35-P）美元/桶；,合约分析,合 约,2.2 卖出看跌期权,最大亏损：无限（理论上） 最大收益：权利金,投机！巨亏元凶,2.3

5、卖出看涨期权,东航以更高的约定价格（72.35美元/桶200美元/桶）向对手卖出航油300万桶，合约截止日时，不管航油价格多少，对手具有购买选择权，东航必须接受。 目的：可能是为手上持有的其他航油期货、现货做套保。,若油价P大于200美元/桶，对手选择行权，向东航以200美元/桶价格买入航油，亏损（P -200）美元/桶； 若油价位于72.35,200美元/桶区间，对手既可行权也可不行权，东航均收益权利金； 若油价P小于72.35美元/桶，对手选择不行权，东航获取权利金。,合约分析,合 约,2.3 卖出看涨期权,最大亏损：无限（理论上） 最大收益：权利金,投机！,2. 合约分析,盈利区间：62

6、.35,200，东航不是在套保，而是在赌油价不会跌破62.35美元/桶或不会超过200 美元/桶。,策略回报,大 纲,3.1 财务数据,数据来源：东航2008年年报,主要会计数据,3.1 财务数据,数据来源：东航2008年年报,资产负债表,3.1 财务数据,数据来源：东航2008年年报,现金流量表,3.1 财务数据,数据来源：东航2008年年报,套期保值与燃油成本,3.2 内部控制,3.2 内部控制,金融风险管理委员会,3.2 内部控制,金融风险管理工作小组,3.2 内部控制,3.2 内部控制,内部控制的缺陷,大 纲,4. 经验教训,东航认为油价继续上涨或下跌幅度不大，对权利金做了大量套保，直

7、接导致了巨额亏损；,过度信赖国际投行，签订风险与收益不对等合约，看似可以对冲合约金，实际上陷入投行圈套；,混淆了套期保值和期权投机，套期保值只需购买看涨期权，而卖出看跌或看涨期权均属于投机行为；,巨亏原因,航油对冲比例高达41.58%，远超国际通行的20%的套期保值比例；,合约长达3年，无法及时对头寸进行减仓。,4. 经验教训,委托人-代理人问题：管理层可利用国有企业资产进行投机，若成功则可加快升迁；若亏损最多也就平级调动。委托人和代理人的目标不一致，缺乏有效的激励约束机制。,证券监管部门对企业金融衍生品的交易缺乏有效的监管手段，使金融衍生品的监管基本处于空白，相关法规漏洞重重。而国企出资人国

8、资委监管手段有限，无法深入企业内部进行监管。,外部因素,4. 经验教训,企业进行套期保值必须有相应的实际需求，必须遵守“商品种类相同、数量相等、交易方向相反、交割时间相同或相近”的操作原则，必须坚持套期保值的初衷，即规避风险，坚决杜绝投机交易行为；,企业应考虑到签订合约可能带来的最坏情况，使用压力测试及多重情景分析，必要时可采取更为复杂的风险价值（VAR）模型进行测试；,企业应建立相应的风险管理机制和内部监管机制，严格控制交易程序，将操作权、结算权、监督权分开，有严格的层次分明的业务授权，加大对越权交易的处罚力度；,经验教训,尽量进行短期套期保值，不要使用过于复杂的金融衍生工具。,4. 经验教训,管理机制改革,业务机制改革,外部决策机制改革,其他改革措施,东航内部补救措施,成立了套期保值业务委员会和套期保值业务工作小组两级管理机构，负责公司套期保值业务的监管、审批、评估。,将交易员和复核清算员在财务会计部内分设。风险控制员设在公司审计部，以加强交易操作过程中的审核监督。实行逐级报批和统一授权制度。,聘