证券价值评估.ppt

1、2020/7/22,1,第203章 证券价值评估,债券价值评估,股票价值评估,价值评估概述,2020/7/22,2,学习目的,掌握证券价值评估的基本原理,2020/7/22,3,第一节 价值评估概论,一、价值评估的概念,单项资产,资产组合,证券资产,实物资产,生产线等,企业整体,帐面价值,内在(投资)价值,市场价值,经营价值,清算价值,专门的机构或专门评估人员，遵循法定或公允的标准和程序，运用科学的方法，以货币作为计算权益的统一尺度，对在一定时点上的资产进行评定估算的行为。,2020/7/22,4,二、价值评估的基本模型:现金流量折现模型,资产的特征 预期现金流量的数额 预期现金流量持续时间

2、预期现金流量风险水平,投资者态度 投资者对资产所产生现金风险的评估 投资者对承受风险的期望 投资者期望的 投资报酬率,2020/7/22,5,第二节 债券价值评估,一、债券及其特征,2020/7/22,6,二、现值估价模型,（一）债券一般估价模型, 债券内在价值等于其预期现金流量的现值。,投资者要求的必要报酬率或发行者预计资金成本,2020/7/22,7,【 例1】假设XYZ公司5年前发行一种面值为1 000元的25年期债券，息票率为11%。同类债券目前的收益率为8%。假设每年付息一次，XYZ公司债券价值是多少？,XYZ公司债券价值：,I=1 00011%/2=55（元），n=220=40（期

3、），则债券的价值为：, 若每半年计息一次，则债券的有效利率（半年）为：,2020/7/22,8,2020/7/22,9,影响债券价值的主要因素,折现率r,1.折现率与债券价值成反方向关系 r=i时,P=M ri时,PM 2.折现率与折现期应配比 3.折现率包括实际利率和名义利率,到期时间,在折现率一直保持不变的情况下，债券价值随到期时间的缩短逐渐向债券面值靠近，至到期日债券价值等于债券面值,利息支 付频率,纯贴现债券 平息债券 永久债券,利息率i,2020/7/22,10,（二）现值估价模型的具体应用,1.流通债券估价,按照剩余期限确定,2.短付息期债券估价,按照i/m,m*n确定,3.贴现发

4、行债券估价,无利息，按照面值确定,4.可赎回债券估价,按照实际付息和赎回价格确定,2020/7/22,11, 可赎回债券价值为其未来现金流量的现值。,【例2】 ABC公司拟发行债券筹资，债券面值为1 000元，息票率为12%，期限为20年，每年付息一次，到期偿还本金。债券契约规定，5年后公司可以1 120元价格赎回。目前同类债券的利率为10%，分别计算债券被赎回和没有被赎回的价值。,2020/7/22,12, 若债券被赎回，债券价值为：, 若债券没有赎回条款，持有债券到期日时债券的价值为：,差额19.94元，表示如果债券被赎回该公司将节约的数额,2020/7/22,13,三、收益率估价模型,（

5、一）债券到期收益率(YTM), 债券到期收益率是指债券按当前市场价值购买并持有至到期日所产生的预期收益率。, 债券到期收益率等于投资者实现收益率的条件： （1）投资者持有债券直到到期日； （2）所有期间的现金流量（利息支付额）都以计算出的YTM进行再投资。,2020/7/22,14, 债券到期收益率的计算,【 例3】假设你可以1 050元的价值购进15年后到期，票面利率为12%，面值为1 000元，每年付息1次，到期1次还本的某公司债券。如果你购进后一直持有该债券直至到期日，要求计算债券的到期收益率。,采用插值法计算得： YTM =11.29%,2020/7/22,15, 债券到期收益率的简化

6、计算,【例】 承【例3】 I = 120，F = 1000， Pb= 1050，n=15，则YTM为：,2020/7/22,16,（二）赎回收益率(yield to call, YTC),【 例】 承【 例2】假设债券按面值发行，如果5年后市场利率下降到8%，债券一定会被赎回，那么债券赎回时的收益率计算如下：,Excel 计算,2020/7/22,17,（三）实现（持有期间）收益率（RY）, 投资者在到期日之前出售债券时的预期收益率。, 实现收益率的简化计算,其中， HP为投资者债券的持有期， Pf为投资者估计未来债券在持有期末的预期售价。,2020/7/22,18,【例4】假设你以1 170

7、.27元的价格购买了息票率为12%的20年期债券，其YTM为10%。基于对经济形势和资本市场的分析，你预期5年后该债券的YTM将下降至8%，如果这个判断是正确的，你希望计算5年后该债券的未来价格(Pf)，以估计预期收益率。假设估计的持有期为5年，这意味着剩余年限为15年，如果市场利率为8%，试计算债券第5年末价格。,该债券的未来价格：,2020/7/22,19,【例5】攀枝花新钢钒股份有限公司2006年12月12日上市发行企业债券（钢钒债1）32亿元，面值为100元，息票率为1.6%，到期日为2012年11月27日，发行价与面值相等，每年付息一次，到期一次还本。现在是2006年12月29日，“

8、钢钒债1”收盘价为81.96元。假设你今天购买这一债券并持有到期，你的到期收益率为多少？假设个人所得税税率为20%。,税前到期收益率：,YTM=5.225%,税后到期收益率：,YTM=4.864%,2020/7/22,20,四、债券价值的影响因素,息票率 期限 收益率（市场利率）,（一）息票率对债券价值变化的影响,对于给定的到期时间和初始市场收益率，息票率越低，债券价值变动的幅度就越大。,【 例6】假设有X和Y两种债券，面值均为1 000元，期限为5年，息票率分别为5%和9%，如果初始收益率均为9%，则收益率变化对两种债券价值的影响见表5-7。,2020/7/22,21,表1 收益率变动对不同

9、息票率债券价值的影响,2020/7/22,22,（二）期限对债券价值变化的影响,对于给定的息票率和初始市场收益率，期限越长，债券价值变动的幅度就越大，但价值变动的相对幅度随期限的延长而缩小。,【例9】假设债券面值1 000元，息票率为9%，债券的期限分别为5年、10年和15年，如果以9%的债券收益率作为定价基础，则收益率变动对不同期限债券价值的影响见表5-8。,2020/7/22,23,表2 收益率变动对不同期限债券价值的影响 单位：元,2020/7/22,24,（三）市场利率对债券价值变化的影响,对同一债券，市场利率下降一定幅度引起的债券价值上升幅度要高于由于市场利率上升同一幅度引起的债券价

10、值下跌的幅度。,2020/7/22,25,价格收益率曲线,图3- 3 息票率为8%的20年期债券价格收益率曲线,注：息票率为8%、期限为20年(假设每半年付息一次) 、必要收益率分别为2%至16%时的债券价格收益率曲线,2020/7/22,26,1。债券价值与必要收益率之间的关系 当必要收益率息票率时，债券的价值债券的面值，债券等价销售； 当必要收益率息票率时，债券的价值债券的面值，债券溢价销售； 当必要收益率息票率时，债券的价值债券的面值，债券折价销售。,价格收益率曲线 启示：,2020/7/22,27,2。价格收益率曲线的特征 价格收益率之间的关系不是呈直线的，而是向下凸（convexit

11、y）的。 当必要收益率下降时，债券价格以加速度上升； 当必要收益率上升时，债券价格以减速度下降。,价格收益率曲线 启示：,2020/7/22,28,第三节 股票价值评估,一、股票及其特征,股票是股份公司发给股东的所有权凭证，是股东借以取得股利的一种有价证券。,按股东所享有的权利，可分为普通股和优先股；按票面是否标明持有者姓名，分为记名股票和不记名股票；按股票票面是否记明入股金额，分为有面值股票和无面值股票；按能否向股份公司赎回自己的财产，分为可赎回股票和不可赎回股票。,股票,概念,种类,特征,1.股票是一种票式证券 2.股东的权利与义务不可分离 3.股票是财产所有权证书 4.股票的股息和红利属

12、于非免税项目,2020/7/22,29,二、股票价值的影响因素,现金流量折现法（DCF） 股票价值等于其未来现金流量的现值。,第三节 股票价值评估,2020/7/22,30,二、股利折现模型,股票价值等于其未来现金流量的现值,取决于股票未来的股利,2020/7/22,31,（一）股利零增长模型-优先股股票, 预期股利增长率为零，即公司每期发放的股利（D）相等。, 计算公式：,主要适用于评价优先股的价值，即优先股价值是优先股未来股息按投资必要收益率折现的现值, 股票收益率,2020/7/22,32,（二）股利稳定增长模型（又称为高登(Gordon)模型）, 假设条件 ：（1）股利支付是永久性的，

13、即t； （2）股利增长率为一常数(g)，即g t=g； （3）模型中的折现率大于股利增长率，即rs g。,D0是指t=0期的股利, 每股股票的预期股利越高，股票价值越大； 每股股票的必要收益率越小，股票价值越大； 每股股票的股利增长率越大，股票价值越大。, 计算公式：,2020/7/22,33,ACC公司股票价格为：,承【 例5-9】假设预期股利每年以8%的复利增长，同时股价每年以同样的比率增长，则无论给定的年份为多少，股票现值均为75元。见表5-14。,【例5-9】假设一个投资者正考虑购买ACC公司的股票，预期1年后公司支付的股利为3元/股，该股利预计在可预见的将来以每年8%的比例增长，投资

14、者基于对该公司风险的评估，要求最低获得12%的投资收益率，据此计算该公司的股票价格。,2020/7/22,34,表5- 14 ACC 公司股票价值 单位：元,2020/7/22,35,承【 例5-9】 假设ACC公司股票现时售价75元，投资者预期在下一年收到现金股利3元，预期一年后股票出售价格为81元，那么，股东的预期收益率为：,若已知股票市场价格（P0=75）、预期股利（D1=3）及股利增长率（g=8%），则股票预期收益率：, 股票预期收益率,2020/7/22,36, 股利稳定增长模型的局限性,当模型选用的增长率收敛于折现率时，计算出的价值会变得无穷大。,【 例】假设某种股票，D1=2.5

15、元，rs=15%，g=5%， 则股票价值为：,2020/7/22,37,图3- 6 股票价格与预期增长率关系图,2020/7/22,38,（四）多阶段增长模型：两阶段、三阶段,三阶段包括收益高速增长的初始阶段、增长率下降的过渡阶段和永续低增长率的稳定阶段。,2020/7/22,39,三、股利增长率,（一）历史增长率预测法,算术平均数 (arithmetic mean, AM), 过去各种增长率的简单平均数, 计算公式：, 评价：算术平均数是历史增长率的中位数，不同时期的收益或现金流量水平在算术平均数中的权数是相等的，并且忽略了收益中的复利影响。,1算术平均数与几何平均数,2020/7/22,4

16、0, 考虑发生在各个时期的复利, 计算公式：, 评价：几何平均数考虑了复利的影响，但它只使用了预测序列数据中的第一个和最后一个观察值，忽略了中间观察值反映的信息和增长率在整个时期内的发展趋势。,几何平均数(geometric mean, GM),2020/7/22,41,【 例】根据青岛啤酒1994 2004年间的主营业务收入、息税前收益和净收益，采用算术平均数和几何平均数计算的增长率如表5-17所示。, 算术平均数计算的净收益增长率,几何平均数计算的净收益增长率,2020/7/22,42,表5- 17 青岛啤酒增长率（19942004年）,2020/7/22,43,2.线性模型和对数线性模型

17、, 计算公式：, 评价：线性模型考虑了复利计算的影响，但它是以绝对数（元）解释增长率的，在预测未来增长率方面的效果并不理想。, 计算公式：,【例】 承【例5-10】以青岛啤酒净收益为例，按线性模型和对数线性模型计算的相关资料如表5-18所示。,线性模型,对数线性模型,2020/7/22,44,表5- 18 青岛啤酒净收益收益率计算表,2020/7/22,45,线性回归方程：,对数线性回归方程：,小 结,表5- 19 2005年青岛啤酒净收益预测表 单位：万元,2005年实际的净收益为30 395.806万元,2020/7/22,46,（二）因素分析预测法, 假设：（1）净资产收益率保持不变，即ROEt=ROEt-1=ROE （2）公司不能通过发行新股筹资, 计算公式：,【例】以青岛啤酒为例，2004年该公司每股收益为0.2639元，股利支付率为56.84%，净资产收益率为7.799%。 假设上述因素保持不变，则青岛啤酒预期股利增长率为:,2020/7/22,47, 模型的扩展,. 放松假设（1）：净资产收益率不变,. 放松假设（2）：留存收益是股权资本唯一来源 公司可以通过发行新股，扩大投资方式增加净收益,净收益增长率=再投资率净资产收益率,2020/7/2