（第1部分-矿业经济基础理论）9第九章 矿业投资风险分析

‹#›/261/26第九章矿业投资风险分析9.1风险分析概述9.1.1矿业投资风险和不确定因素风险是普遍的，任何工程都有风险，只是大小不同。矿床的勘探和开发是一项极其复杂的综合工程，对这样一个工程进行投资决策，必然会遇到风险问题，因为在决策时刻无法完全查明矿床的特点，而且各种环境参数（如市场条件、经营成本、矿业政策等）只有事后才能完全搞清楚。矿产风险决策通常包括：进一步圈定矿体、继续进行某个勘探工程新建矿山、扩大矿山能力、改变矿山经营参数、选择采矿方法、安装选矿设备、生产矿山的大规模改造以及更新设备等。‹#›/262/26矿产工程的风险主要来自三方面：（1）矿山自然条件的不确定性，包括矿床自然条件，如地质条件的不确定性，矿岩物理力学性质、水文条件的不确定性，品位和储量的不确定性等。（2）社会环境的不确定性。包括矿产品价格、投资、成本、市场供需、矿业政策、环保法规、国际政治经济形势等；（3）基础资料的不确定性。由于矿床经济评价和矿山可行性研究的大部分基础资料，来自类似矿山或者经验，因此其正确性难以保证。‹#›/263/269.1.2矿业投资风险评价的目的和意义所谓风险是指投资项目预期收益发生偏差的可能性，这种可能性越大则风险越高。由于矿山工程的建设期和投资回收期很长，面临着大量的不确定因素，从而导致投资支出能否取得预期效益具有更大的不稳定性，加上投资数量巨大，矿山一旦基建很难再改变投资方向。因此，在矿山可行性研究中，风险分析决不是可有可无的，应该成为可行性研究中的重要组成部分。‹#›/264/26研究项目风险的目的主要有二方面：其一是为了不同方案之间进行比较，以便作出正确的决策，这时需要了解整个项目的综合风险程度；其二是为了应付意外事件的发生，以便采取相应的对策，这时不仅要了解项目总的风险，还要了解各种因素对收益的影响大小。对投资者来说，他可能还要了解资金的偿还能力方面的风险，以便考虑风险的分摊方法。任何一个项目，至少要考虑两个方面的问题：①有关投入方面的风险，即项目能否按预期的费用“保质保量”的如期建成（包括如期投产、达产）；②有关回收方面的风险，即现金流入的数量、时间及它们的不确定程度。这两个方面综合起来，构成一个项目的总风险。‹#›/265/269.1.3矿业投资风险评价方法评述投资风险分析应用于采矿工业中，最先源于石油和天然气的勘探和开发，对于非石油和天然气矿物，目前，勘探和采矿工程的风险分析仍处于初级阶段。由于方法复杂及获得基础数据的困难，使得勘探和采矿工程的风险分析十分困难。近几年来，随着计算机技术的发展，风险分析在采矿工程中的应用日益发展。下面就经典矿业投资决策中，考虑风险的常用方法作简要的评述。

‹#›/266/26①根据风险调整返本期（risk-adjustedpaybackperiod）即通过缩短投资项目的标准投资返本期来补偿投资风险，因为，投资回收期越短，意味着投资回收越快，资金亏损的风险越小。但回收期的长短并不能全面地反映投资的风险，因为投资的风险不仅表现在资金的回收上，还表现在项目的年净现金流量、内部收益率、税收、寿命等一系列参数是否符合原来预测的水平上。因此，应用投资回收期评价项目的风险，其作用是有限的。另外，对于一个特定的工程，返本期要作多大程度的调整，究竟要缩短到什么程度？没有一个客观的标准，主要依据决策者的主观意志。‹#›/267/26②根据风险调整贴现率（risk-adjusteddiscountrate）国外采矿投资决策者经常采用风险补贴（riskpremium）的方式来提高贴现率。因此，在贴现现金流量时，风险比较大的矿山采用的贴现率要高于一个较保险的矿山，加到贴现率上的“补贴”反映了对风险的主观评价，这是一种半定量的方法。‹#›/268/26③根据风险调整投入参数。在采矿工程评价实践中，常常在投资费用和成本、吨位、品位、金属价格等单一估值中，建立某种保守偏差（conservativebias），在评价时，有意识地采用这种偏差，但这种偏差程度带有很大的随意性。‹#›/269/26④经验估值法此法假设不知道确切的现金流量。通常，决策者必须检查有关工程的资料，然后，决定工程是否继续进行。在这种情况下，有些公司可预报三组数据：最优的、是差的、最有可能的。“最优”与“最差”数值提供了一个可能的范围，最有可能的数值是一种保守的估计，它是决策者按照实际经验确定的。一般认为“最有可能”表示有75%或更多的把握。“最优”、“最差”和“最有可能”值的估计方法，大多是根据决策者的主观经验，为了减少这种方法的片面性，最好有三至四个经验的人单独估计“最好”、“最差”和“最有可能”的情况。然后把他们的估计值取平均值作为分析的基础，这种方法属于定性方法。‹#›/2610/26为了尽可能避免风险分析中的任意性。地质、采矿工作者从工程经济中，引进一些半定量的风险分析方法。如，盈亏平衡分析、敏感性分析、蒙特卡洛模拟、概率分析法等方法。盈亏平衡分析和敏感性分析都是通过对某个不确定变量发生变化时，计算项目预期收益的变化大小，以此确定该不确定因素对项目收益的影响程度，使决策者确定影响项目收益的关键因素，以引起重视。这是一种半定量风险分析方法。由于这两种方法计算简便，目前我国的矿山可行性研究基本上采用这两种方法。‹#›/2611/26蒙特卡洛模拟（MonteCarloSimulation）实质上是敏感性分析的一种特殊应用，它利用计算机对众多的不确定因素，根据他们的分布规律进行随机抽样，用不确定因素的概率估计值输入模型进行分析，经过数千次的重复模拟计算，得出一组用概率表示的收益指标（如，NPV、IRR等）。在国外，蒙特卡洛模拟被广泛应用于财务分析和经济评价中，尤其是对勘探风险和采矿工程风险的评价特别有用，因为许多关键的不确定变量，如，品位、储量、金属价格、采矿投资、选矿成本、采选回收率等，可以根据工程师的经验取最好、最差、最可能三种估计值，以避免收集变量概率分布规律的困难。蒙特卡洛模拟在国内矿产工程评价中，至今未被广泛应用的原因，主要是受软件以及基础数据缺乏的限制。当前，开发适合我国实际的、实用的蒙特卡洛风险分析程序有重要意义。‹#›/2612/269.2盈亏平衡分析法

用于研究一定的市场、生产能力及经营条件下，项目产量、成本收益的平衡关系。盈利与亏损有一个分界点，称为盈亏平衡点，在盈亏平衡图（9.1）上表现为总成本线与销售收入线的交点。在该点上，收入等于成本，项目既未盈利又不亏损，所以盈亏平衡分析又叫收支平衡分析。‹#›/2613/26‹#›/2614/26‹#›/2615/26‹#›/2616/26‹#›/2617/269.3敏感性分析（SensitivityAnalysis）9.3.1敏感性分析的含义敏感性分析是常用的一种评价投资项目风险的不确定性分析方法，它是研究不确定因素对项目经济效果的影响程度，具体地说，它是研究各种投入变量数值发生变化时，在项目进行决策中各种经济指标的变化变量数值发生变化时，在项目进行决策中各种经济指标的变化程度。例如，矿山储量、品位、售价发生变化时，表征项目经济效果的各种指标（如，IRR、NPV等）的变化程度如何。不同的不确定因素，它对投资项目评价指标的影响度是不同的，即投资项目的评价指标对于不同的不确定因素的敏感程度是不相同的，敏感性分析的目的就是要从这些不确定因素中，找出特别敏感的因素，以便提出相应的控制对策，供决策时参考。‹#›/2618/26‹#›/2619/269.3.2敏感性分析的步骤（1）确定分析指标。敏感分析指示就是指敏感性分析的具体对象。常用的指标有：投资回收期、内部收益率、净现值等。（2）确定不确定因素。影响工程项目的不确定因素很多，一般根据基础资料的可靠性确定需要分析的不确定因素。矿山投资项目中，常见的不确定因素有储量、品位、价格、生产成本、生产能力、资金构成及来源、基建期、达产期、通货膨胀率等。（3）按敏感度的大小确定敏感性因素。首先，固定其它因素，变动其中某一个不确定因素，计算不确定因素变化对分析指标的影响的具体值，依次逐个计算；其次，在计算结果的基础上，将结果加以整理，并采用表或图的形式表示出不确定因素变动与分析指标随之变动的对应数量关系。最后，通过表中的因素变动率或图中曲线斜率的大小，判断影响项目经济效果的敏感性因素，对有可能超出临界范围的敏感因素，提出相应的应付措施。‹#›/2620/26‹#›/2621/26‹#›/2622/26现在分析净现值分别对年收入、年支出、使用寿命、残值的敏感性，因此，可使各个因素在一定范围内变动（10%到30%），计算相应的净现值，计算结果见表9.1。将四种不确定因素的变化与净现值的关系绘成曲线（图9.3）。（1）经济效益对某一参数的敏感性大，则此曲线的斜率也越来越大，反之则小。此方案净现值对年收入和寿命两参数的敏感性大。年支出次之，残值最次。（2）各曲线与横轴的交点称为临界值。临界值是使方案净现值发生由正到负的转折变化，图中年收入参数接近于-10%，寿命参数接近于-15%，决策时，可以通过临界值来估计某一参数对投资盈亏的影响。‹#›/2623/269.3.4敏感性分析的适应性敏感性分析助于找出影响项目经济效果的敏感因素及其影响程度，对于提高项目经济效果评价的可靠性有现实意义，而且这种分析方法简单、容易掌握，计算工作量尽管较大，但可以用计算机帮助，然而，敏感性分析仍然有很大的局限性，它不能明确指出某因素变动对经济效果影响的可能性多大，这是因为敏感性分析是建立在两个假设条件下进行的：第一，当计算分析中一个不确定因素变化时，其它因素都不变；第二，每个不确定因素在不同的时间内变化的机率是相等的。实际上无论哪种类型的项目，各个不确定因素变化对项目经济效果的影响交叉地综合地发生的，而且各个因素变化的幅度大小及其发生的概率是随机的。实际中可能会出现这样一种情况：找出的某一个敏感性因素，在未来可能发生的某一幅度敏感因素，可能发生某一幅度的变动的概率却很大，以致于必须考虑其变化对项目的经济效果的影响。这些问题都是敏感性分析本身所无法解决的。‹#›/2624/269.4概率分析9.4.1概率分析的含义风险的计量方法很多，用得较多的是所谓的概率分析方法，即用项目的预期收益或预期收益率的平均离散程度（即标准差）不来度量。概率分析的基本原理是：假定各参数是服从某种分布的相互独立的随机变量，方案的经济指标作为这些随机变量的函数自然也是一个随机变量，在进行概率分析时，先对参数值作出概率估计，并以此计算方案的经济指标，最后，通过经济指标的期望、标准差、风险度等来反映方案的风险和不确定性。‹#›/2625/26‹#›/2626/26‹#›/2627/26‹#›/2628/269.5蒙特卡洛模拟方法9.5.1蒙特卡洛模拟概述蒙特卡洛模拟方法（MonteCarloMethod）是概率分析法的扩展，它不同于敏感性分析，它可以同时随机地改变全部的不确定因素，用概率估计的数据输入模式进行分析，来代替敏感性分析中，预计变化数据的点估计，在实际工作中，一些大型的工程项目往往受多种随机因素影响，而其中大多数随机因素都是同时变化、相互联系的。蒙特卡洛方法正是为解决这一困难而设计的，这种方法可看成是实际可能发生情况的模拟，是一种试验。我们对未来的情况不能确定，但知道各输入变量按一定概率分布取值，那么，就可以用一个随机数发生器来产生具有相同概率的数值，赋值给各个输入变量，计算出各输出变量，这就对应于实际上可能发生的一种情况，计算出各输出变量，这就对应于实际上可能发生的一种情况，是一个试验，或者是实施一个方案，如此反复试验。为了使用蒙特卡洛方法，就必须有一个产生一定概率分布数随机数发生器，西方赌场中用的赌具轮盘就有这种功能。蒙特卡洛是欧洲摩纳哥国的首都，是著名的赌城，所以，此法就采用了蒙特卡洛这个名称。这个术语的采用并将此法推广到科学研究中去的是数学家JohnVonNeumann的贡献，如今它已成为风险估计中的主要方法之一。‹#›/2629/269.5.2蒙特卡洛模拟步骤（1）确定需要模拟的不确定因素（即输入随机变量），根据统计资料或主观估计确定各不确定变量的相对概率或概率分布函数；（2）根据不确定变量的概率分布，利用随机数表或随机数发生器产生相应的随机数，以此确定不确定变量的数值（输入值），根据各个不确定变量的输入值计算评价指标的值（如IRR、NPV）；（3）重复第（2）步，每重复一次得到一个评价指标，重复足够多的次数后，获得n个数值，然后分组统计这n个输出值的频率，绘制概率分布直方图，计算均值和方差，最终获得评价指标的概率率分布曲线。

‹#›/2630/269.6投资风险的分散与控制采用组合投资或多种经营，可以有效地减少投资风险。一般来说，多种经营或组合投资常常能比单项投资能减少矿山企业的总风险，这种现象称为风险分散效应。风险分散效果的好坏取决于组合投资的相关