金融形势与货币政策分析

金融形势与货币政策分析

（一）金融形势

L货币供应

自1994年以来，货币供应量一直是中国人民银行货币政策的主要中介目标。虽然货币供应

量是否还应当继续作为中国货币政策的中介目标已有越来越多的争论，但中国人民银行还是

在每年年初向社会公布当年M,和处两个层次货而供应量的目标增长率。

2006年末，广义货币供应量怅余额34.6万亿元，较2005年僧长16.9%,增速比2005年下

降了0.6个百分点，较央行年初确定的16%的目标高出0.9个百分点。狭义货币供应量限余

额12.6万亿元，较2005年增长了17.5%,增速较2005年上升了5.7个百分点，较央行年

初制定的14%的目标高出3.5个百分点。流通中现金或余额27万亿元，同比增长12.7%,

比二年高0.7个百分点。总的来看，2006年的货币供应量增长率呈现出这样的特点，即广

义货币增长率先扬后抑，而狭义货币M的增长率则呈逐月上升之势。2006年5月份以后，M..

增速有所回落，而瓜增速则逐步加快。两个层次货币供应量增长率的这种差异，彻底改变

了2005年下半年广义货币增长塞快速回升，而狭义货币增长率较缓的“剪刀口”状态。到

年末，狭义货币M增长率甚至还超过了广义货币此的增长率（图9-1）。Mi增速加快可能受

以下因素影响：（1）经营效益好，市场活跃，企事业单位投资意愿较强，对活期存款的需

求迅速增加，这明显地表现在2006年企业活期存款增长率大幅度上升；（2）银行承兑汇票

签发量5月份以后增长放缓，企业为应对支付需要而持有更多的活期存款。

11222222222222222222

199000000000000000000

9990000000000000

9891022033044O50666

7/2UU2//37475/5///

0、000、00/00A00、70、0A0H001

333一59259M59259H60260

图9-1中国货币供应增长率的变化

(40

％

)3

9

38

37

6

3

5

3

4

3

3

3

222222222222222222222

00000000000000000000

000000000000

0000102203300005066（年/月）

0071U/2//37744455/6/7

2、0、0A00/002、002、0、0、560/00

59M592595959159259

图9-2中国货币流动性结构（M./MJ的变化

两个层次货币供应增长率的这种相对变化，较大幅度地改变了中国货币供应的流动性结构

（见图9-2）。M/M?在2006年下半年出现了明显的上升,年末,该比率为36.47%,较年初

上升了1个多百分点。交易性货币的占比上升，一方面助推了中国资产价格的大幅度上升，

另一方面也构成了中国物价指数在2006年第四季度呈上升趋势的货币成因。

2.基础货币供给及结构

2006年基础货币总体增长平稳。前11个月平均增速为10%,11月末基础货币余额6.9万亿

元。12月份受财政集中拨付等因素影响，基础货币增速有所加快。12月当月财政存款下降

0.5万亿元，12月末基础货币余额迅速增至7.8万亿元，同比增长20.9%,比年初增加1.34

万亿元，同比多增7936亿元。2006年末，金融机构超额存款准备金率为4.8%,比上年末高

0.6个百分点；其中，四大国有商业银行为3斩股份制商业银行为7.2%,农村信用社为

10.8%o

中国的基础货币由流通中的现金和金融机构的准备金构成（见表9-1）。到2006年底,中

国基础货币供给总额为75597.96亿元。根据基础货币方程式，可以从中国人民银行资产负

债表的资产方和负债方来分别考察引起基础货币变动的原因。央行资产的增加和负债项目的

减少会扩张基础货币，反之，则会紧缩基础货币。自1994年中国改革外汇管理体制并实行

强制结售汇制以来，外汇占款一直是基础货币供给的主渠道，2006年依然如此。到2006年

底，中国的外汇占款余额达到了84360.81亿元，较2005年底的62139.96亿元净增近

22220.85亿元，这给基础货币供给造成了较大的冲击。2006年各季度的外汇占款环比增加

额分别为5090.36亿元、4988.11亿元、4758.71亿元和7385.76亿元。在中国人民银行的

资产方，基础货币供给增加的另外一个渠道便是对其他金融机构债权的增加。1〜12月份，

对其他金融机构的债权净增8723.64亿元。央行对这些金融机构增加的债权，主要是为了发

挥金融稳定职能而发放的再贷款。由此可见，央行金融稳定的职能与货币稳定之间存在着一

定的冲突。

时央行资产负债表资产方科目增加造成的基础货币扩张，央行同样可以通过其调整资产和负

债两条路径予以冲销。不过，负债方的变化，例如政府存款的意外增加也自动冲销了央行资

产增加造成的基础货币扩张。1〜12月，政府存款净增加了2683.42亿元，减少了相应数额

的基础货币供给。需要说明的是，政府存款对中国基础货币的影响是巨大的，这在每年的年

底时尤为突出，大致情况是，到每年12月份，政府在中国人民银行的存款余额相对于11月

份总会有较大幅度的减少，这会直接导致基础货币供给的增加。2005年第三季度末，政府

在中国人民银行的存款余额为9875.09亿元，到12月底这一余额就急剧下降到了7527.23

亿元，减少了2347.86亿元。2006年第三季度末，政府在中国人民银行的存款余额为

14226.94亿元，到12月底便急剧下降到10210.65亿元，减少了4016.29亿元。面对政府

存款的剧烈变动，央行同样可以有资产手段和负债手段予以应对。例如，在资产方，央行可

以减少对存款货币银行的债权：在负债方，它可以发行央行票据。事实上，自1994年以

来，中国人民银行就一直在通过减少对存款货币银行的债权来应付国外资产增加对基础货币

的冲击。2006年1〜12月份，在资产方，央行对存款货币银行的债权就净减少了1301亿

元；而在负债方，央行总共通过发行央行票据净回笼了9444.58亿元的基础货币。到2006

年底，央行票据余额已经达到了29740.58亿元。

单位：亿元

2005年2005年2005年2005年2006年2006年2006年2006年

3月6月9月12月3月6月9月12月

国外资产51432.2455963.6560121.4363339.1668440.0173446.2878201.5985772.64

其中:外汇50163.3554698.1358904.4262139.9667230.3272216.3476975.0584360.81

对政府债权2969.622929.712929.712892.432891.882875.512862.462856.41

对存款货币银行

9092.628630.458031.897817.727808.616937.906920.456516.71

债权

对特定存款机构

994.75850.953131.434874.29

债权

对其他金融机构

8846.713370.9413331.9413226.1118942.8319097.3420080.7321949.75

债权

对非金融机构债权136.2495.1894.8066.7366.6766.4466.4466.34

其他资产9576.9510725.9611203.3211459.5711608.0113482.3011607.9411412.84

资产总额83049.1192566.8498844.52103676.0109758.0115905.8119739.6128574.7

货币发行23135.2222641.2524368.8725853.9725501.6025452.6828008.4229138.70

金融机构存款34315.5534575.4336209.0538391.2536912.7237456.7237985.4648459.26

非金融机构存款137.55143.54193.2997.91136.99186.79193.22159.87

发行债券14733.3716341.5916414.4020296.0027556.8228642.8930297.9929740.58

国外负债617.37622.30641.63641.57692.67717.94715.77926.33

政府存款7728.569673.819875.097527.239684.1312047.2214226.9410210.65

自有资金219.75219.75219.75219.75219.75219.75219.75219.75

其他负债2161.748349.1710922.4410648.339053.3311181.788092.069719.55

总负债83049.1192566.8498844.52103676.0109758.0115905.8119739.6128574.7

资料来源：中国人民银行O

表9-1中国人民银行资产负债表

2006年，基础货币余额及其增长率呈先抑后扬的态势（见图9-3）。2006年1〜7月份，基

础货币的增长率呈下降之势，1月份的基础货币增长率达到了15.47%,7月份就下降到了

7.46乳但是，在年底，基础货后的增长率则出现了大幅度反弹，第四季度各月的基础货币

增长率分别为9.01乐16.42%和20.85乳基础货币增长率的大幅度反弹，可能有季节性因素

的影响，但它对2007年货币与信贷增长的影响值得高度关注。2006年底基础货币增长率的

大幅度卜.升，反映了央行通过发行票据对冲外汇占款的不完全性。也许正因为2006年底基

础货币的大幅度增长，而其他对冲手段都难以奏效，才迫使中央银行在2007年的头一个半

月之内先后两次提高了法定存款准备金比率。

1OOOOO35

II余额—♦一增长率30

8000025

20

6000015

150

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40000

20000

111112222222222222222222

999990000000000000000000

990000000000（年/月）

9698900000002200666

5/7/9000UUU2773334455///

0、00、00、AB400/00A0、0、2、0、70、000

33333M52259259H59925159

图9-3中国基础货币余额及同比增长率

3.银行信贷

2006年，金融机构信贷曾出现了出人意料的增长，到年末，全部金融机构本外币贷款余额

23.8万亿元，较2005年增长了14.6%,增速比2005年上升了1.8个百分点。其中，人民币

贷款余额22.5万亿元，同比增长15.1舟，比2005年末增加了3.18万亿元，同比多增8265

亿元，远远高于央行年初制定的2.5万亿元的信贷增长目标。纵观2006年各季度银行信贷

增长的变化，全年贷款投放呈现逐季下降格局，各季度新增贷款分别为1.26万亿元、9208

亿元、5787亿元和4247亿元。外汇贷款余额1664亿美元，同比增长10%,比2005年底增

加168亿美元，但是，外汇贷款新增加额较2005年却下降了3亿美元。从信贷增长率的变

化来看，2006年也呈先扬后抑的特征，2006年1〜7月份，银行信贷增长率延续了2005年

底上升的态势，信贷增长率从1月份的13.8%上升到了7月份的16.3%,但在2006年下半年

则出现了明显的下降趋势（见图9-4）。这是我们在分析中国的宏观经济形势及政策动向时

应当引起注意的。

22222222222222222222222

000000000000000000

0000000000000（年/月）

00022220000000000006666

UUU////333344445555////

00100010、0、0、1、0、0、0、H0、0、0、H0001

69236923692369236923692

图9-4中国信贷同比增长率（2001〜2006年）

分部门和期限看,无论是居民户还是非金融性公司及其他部门中长期贷款均呈现同比多增态

势。2006年末，居民户贷款余额为38284.86亿元，较2005年底增加6n9亿元，而在2005

年对居民户贷款的增加额仅为650亿元，2006年同比多增5469亿元。对居民户贷款中，短

期消费性贷款和中长期经营性贷款增长较快，其中，中长期消费性贷款较2005年底增长了

1450亿元左右。造成这一状况的原因在于，2006年中国的股票市场出现了大幅度上涨，可

能有部分投资者获取银行信贷资金后投资于股票市场。对居民户的经营性贷款较2005年底

增长了4584.87亿元，主要集中在中长期经营性贷款上。受投资及经济增长的影响，非金融

性公司及其他部门贷款也较2005年出现了较大幅度的增长，全年共增加2.57万亿元，同比

多增2796亿元。从贷款的期限结构来看，短期贷款增长相对稳定，而票据融资在第一季度

之后则逐季减少。中长期贷款增速在年初呈上升趋势，但受政府多次紧缩性宏观调控的影

响，中长期贷款快速增长势头在年末趋于减弱，各季度中长期贷款环比增加额分别为

5258.92亿元、4013.72亿元、3974.68亿元和2741.95亿元.详见表9-2。

中长期贷款主要投向基础设施行业、房地产业和制造业。2006年主要金融机构(包括政策

性钗行、国有商'亚银行、股份制商业银行、城市商业银行)人民币中长期贷款比年初增加

1.73万亿元，占仝部金融机构新增中长期贷款的比重为91%。在这些新增中长期贷款中，基

础设施行业(交通运输、仓储和邮政业，电力、燃气及水的生产和供应业，水利、环境和公

共设施管理业)、房地产业和制造业的比重分别为37.6%、19.7%和8.3虬详见表9-3。

单位：亿元

2005年12月2006年3月2006任6月2006年9月2006年12月

-各项贷款206838.08206394.6215299.11221035.85225285.28

1.居民户贷款31597.1033838.0235836.1137415.9338284.86

(1)消费性贷款21944.8122435.2622105.8823008.2124047.7

短期消费性贷款1275.241355.111583.951739.31927.95

中长期消费性贷款20669.5721080.1520521.9321268.9122119.75

(2)经营性贷款9652.2911402.7613730.2314407.7214237.16

短期经营性贷款8860.0110087.041072111162.5510720.5

其中:农户贷款7986.389003.909462.769749.259213.03

中长期经营性贷款792.281315.723009.233245.173516.66

2.非金融性公司及其他部门贷款175240.98172556.58179463183619.92187000.42

(1)短期贷款及票据融资97227.8899630.87102426.23102480.3103037.23

短期贷款80908.7280303.8982780.6784896.5285805.39

票据融资16319.1619326.9819645.5617583.7817231.84

(2)中期流动资金贷款6090.88

(3)中长期贷款64856.5870115.5074129.22783103.980845.85

(4)其他贷款7065.642810.212907.553035.723117.34

资料来源：中国人民银行。

表9-2人民币信贷（部门结构）

2006年2005年2004年

新增贷款新增贷款新增贷款

占比（％）占比（%）占比（%）

（亿元）（亿元）（亿元）

政策性银行341810.9337914.4271212.58

国有银行1219938.8762132.41022247.43

股份制银行735823.4596525.3469021.76

城市商业银行27738.818327.813946.47

农村金融机构427713.6345114.7253211.75

外资金融机构9693.14211.8n.an.a

资料来源：中国人民银行各年第四季度《货币政策执行报告》，中国人民银行网站。

表9-32004〜2006年中国信贷增长的机构情况

分机构来看，2006年国家控股的国有商业银行信贷增加额为12199亿元，占全部新增贷款

的比重从2005年的32.4%上升到了38.8%：政策性银行、股份制商业银行和农村金融机构贷

款占比则有所下降，2006年上述金融机构的贷款占比分别为10.9%、23.4%和13.6口在

2005年,它们的贷款占比则分别为14.4%、25.3%和14.7乐值得注意的是,外资金融机构

的贷款在2006年出现了大幅度增长，全年新增贷款969亿元，较2005年的421亿元增长了

130.16%,相应的,外资金融机构的贷款占比也从2005年的1.8%上升到了2006年的3.1%。

可以预料，今后外资金融机构与中资金融机构在贷款方面的竞争将会日益加剧。

4.存款

2006年末，包含外资金融机构在内的全部金融机构本外币各项存款余额达到了34.8万亿

元，较2005年底增加4.95万亿元，增长15.9%,增长率较2005年下降了2.2个百分点。

其中：人民币各项存款余额33.5万亿元，较2005年底增长了4.93万亿元，同比增长了

16.8%：外汇存款余额1611亿美元，尽管人民币持续升值，全部金融机构的外币存款余额还

是比2005年底增长了89亿美元，同比多增21亿美元。详见表9-4。

单位：亿元

2005年12月2006年3月2006年6月2006年9月2006年12月

企业存款96143.7498485.99103832.65107196.69113215.69

财政存款7989.9510159.2012382.0614808.1810926.68

机关团体存款12052.1411732.6412634.3313738.0115045.85

储蓄存款143278.27155166.70154996.87158108.89161587.30

其中:活期48881.7752139.2753765.0055188.1858575.92

定期94396.50103027.43101231.87102920.71103011.38

农业存款n.an.a6490.146895.497414.02

信托存款n.an.a2604.352682.612759.31

其他存款4402.265626.6125515.3124345.6524485.25

存款总额287163.08305532.65318455.71327775.52335434.1

资料来源：根据中国人民银行数据整理。

表9-4金融机构的存款结构

在存款的期限结构方面，企业和居民更加倾向于活期存款。这与货币供应的增长速度高

于4的增长速度恰相印证。2006年末，金融机构居民户人民币存款余额16.42万亿元，比

年初增加2.09万亿元，同比少增1125亿元；其中，活期存款稳定增长，定期存款增长率呈

下降趋势。企业存款余额11.32万亿元，比年初增加1.74万亿元，其中，企业活期存款增

长明显加快，定期存款增长率总体有所下降。财政存款余额1.09万亿元，比年初增加2919

亿元，同比多增1161亿元。

另外，全部金融机构的存款总额各季度的环比增长率呈下降之势，各季度存款总额的环比增

长率分别为6.39乐4.22%.3.23%和2.22%（见图9-5）。居民储蓄存款环比增长率低于全

部存款的增长率，而企业存款增长率在第三、四季度高于全部存款的增长率。存款环比增长

率的这一变化，从潜在的原因来看，可能反映了居民储蓄率占比下降的趋势；从直接原因来

看，则明显地受到股票市场价格变化的影响，即当股票市场行情高涨的时候，存款尤其是居

民的储蓄存款增长率明显下降。

图9-52006年各季度存款的环比增长率

5.货币市场

在货币市场方面，银行间回购、拆借市场交易活跃。2006年,银行间市场拆借、债券回购

和现券交易总量达到了39万亿元。其中：债券回购累计成交26.59万亿元，较2005年的

15.9万亿元增加了10.69万亿元；同业拆借累计成交2.15万亿元，较2005年的1.28万亿

元增加0.872万亿元；现券交易10.26万亿元（见表9-5）。从交易的期限结构来看，货币

市场交易更趋短期化，隔夜品种交易份额明显上升。质押式债券回购隔夜品种市场份额为

5K,比上年同期提高4.6个百分点；同业拆借市场隔夜品种市场份额为29.5%,比上年同

期高12个百分点。从交易量变化的时间分布来看，2006年各季度货币市场交易量逐季增

加。2006年货币市场交易量大幅上升主要是受到股票市场大幅上涨的影响，许多机构投资

者通过货币市场循环融入资金进行股票投资，这反映了中国金融市场中始终存在的一个不可

忽略的事实，即货币市场交易量的变化与股票市场的活跃程度存在一定的联动关系。

单位：亿元

品种第一季度第二季度第三季度第四季度2006年合计2005年合计

拆借3809.73264.96639.477862150012800

质押式向购51467.153996.27549184945.7265900159000

现券23040.126221.22755325785.710260060100

合计78316.983482.3109683.4118517.4390000231900

资料来源：根据中国人民银行数据整理,

表9-52006年全国银行间市场交易情况

货币市场的资金流动仍然延续了前几年的格局（见表9-6）。在回购（包括质押式和买断

式）市场上，国有控股商业银行是唯一的净融出部门。2006年，它们通过购交易净融出

资金增加较多，全年净融出资金12.48万亿元，较2005年增加了3.69万亿元；其他商业银

行、其他金融机构和外资金融机构仍然作为回购市场上的资金短缺者净融入大量资金，证券

公司和保险公司在回购市场上融入的资金更有大幅度增加。在同业拆借市场上，国有控股商

业银行和其他商业银行为净融出部门，不过，其他商业银行则是同业拆借市场上最大的资金

净融出部门，2006年，它们在这一市场上净融出资金5218亿元，较国有商业银行融出的

3168亿元多2050亿元。净融入资金部门中，外资金融机构的融资量增长加快，证券及基金

公司净融入资金也有明显上升。2006年股票市场恢复新股发行后，证券、基金和保险公司

的资金需求量上升明显，它们通过回购和拆借市场累计净融入资金4.17万亿元，同比增长

51.3%o

单位：亿元

P1购交易同业拆借

2006年2005年2004年2006年2005年2004年

国有商业银行-124757-87894-45958-3168-3367-4913

其他商业银行521143609628608-5218-4125-2865

其他金融机构598254655316816595260767175

其中:证券及基金公司17797144854492523637726532

保险公司1866492961661———

外资金融机构12819524553324341417604

资料来源：根据中国人民银行各年第四季度《货币政策执行报告》整理

表9-6中国货币市场中的资金流动（2005〜2006年）

近年来，货币市场的票据融资•直是商业银行实现资产扩张的重要途径之一。2006年，中

国票据市场进一步长足发展，企业累计签发商业汇票5.43万亿元，较2005年增长了

22.0%：累计贴现8.49万亿元,较2005年增长了25.8%：期末商业汇票未清偿额2.21万亿

元，较2005年增长了12.8机贴现余额1.72万亿元，较2005年增长了6.7%。中央银行

2006年累计办理再贴现39.9亿元，较2005年增加了14.9亿元；再贴现余额18.2亿元，

较2005年增加了15.8亿元。不过，需要指出的是，尽管央行办理的再贴现量和再贴现余额

均较2006年出现了一定程度的增长，但其绝对额都非常小。这反映出：再贴现率这一在国

外比较有效的货币调控方式在中国依然难以发挥应有的作用。

2006年的中国票据市场呈现以下特点：（1）票据业务增幅高，波动大，对货币信贷总量的

影响日渐突出。票据业务已成为重要的短期直接融资方式，并对社会融资总量和融资结构产

生了重要影响。（2）票据贴现利率反应较灵敏，转贴现利率与货币市场利率走势相同，其

波动与宏观调控取向、市场资金供求变化基本一致。正因为票据贴现的利率市场化程度较

高，它已经成为商业银行和企业规避货币当局利率管制的一个有效的手段和方法。（3）从

功能上来看，票据业务已成为企业低成本融资和商业银行资产匹配、主动性负债管理的重要

工具。（4）存款类金融机构参与广泛，票据市场得到了更进一步的细分。国有控股商业银

行主导贴现市场，其他股份制商业银行主导承兑市场，农村合作金融机构票据融资业务扩张

较快，年末余额比年初增长了104%。

除了交易量大幅增长外，2006年，银行间市场的参与者队伍也得到了进一步扩大。截至

2006年末，银行间同业拆借市场参与者达到703家，包括银行、证券公司、财务公司、农

联社、城市信用社等，比2005年末增加8家。其中，银行间债券市场共有市场参与者6439

家，比2005年末增加了931家，包括银行、证券公司、基金、保险机构、非银行金融机

构、信用社和企业等各类机构投资者。2006年，银行间债券市场参与者保持了近年来的快

速场长势头，主要趋势是，投资者进•步多样化，非金融企业与资金集合型投资主体增加较

多。在2006年新增的市场参与者中，企业新增721家，基金新增113家，信用社新增35

家，银行新增18家，保险机构新增13家，证券公司新增4家。大量的非银行金融机构参与

到银行间同业拆借和债券交易市场，使得货币市场利率能够更为客观、真实地反映中国的资

金供求状况，而且进一步促使银行间市场向真正的场外交易市场方向发展.

6.资本市场与融资结构

2006年，随着股权分置改革的深入推进和人民币升值预期的进•步增强，中国股票市场指

数大幅上扬，2006年末，上证指数收于2675.47点，全年上涨1494.51点，涨幅为

126.55%。股权分置改革的推进及成功无疑是中国股票市场发展的一个里程碑。它消除了一

直存在于中国资本市场上的制度性缺陷，使得上市公司控股股东的利益与股票价格的变化密

切地联系起来；大股东通过资产注入或整理上市极大地改变了一些上市公司的基本面。同

时，在人民币升值预期的影响下，有越来越多的国外资金流入中国。这两个基本因素推动了

中国股票价格的大幅上涨。2006年，股票市场成交量放量增加。全年股票累计成交9.04689

万亿元，比2005年增加5.8804：万亿元，较2005年增长了185.7%。随着股权分置改革的

推进，恢复市场融资功能成为市场发展的内在要求。5月25日，中工国际成为第一家全流

通首次公开发行的公司。新股持续发行，特别是中国银行、工商银行等大盘银行股在国内A

股市场上市，使投资者对股票市场信心逐步增强，交易口趋活跃，股指不断走高，这也便利

了新股的发行。2006年，A股市场IPO公司数为71家，通过发行股票共筹集资金2246亿

元。股票市场融资额在全部融资额中所占的比重上升到了5.6%。详见表9-7。

债券市场也得到了极大的发展，债券一级市场融资十分活跃，市场品种得到了进一步丰富和

完善（见表9-8）。2006年，财政部发行了国债8883亿元，较2005年增长26.设。值得一

提的是，中国一直缺乏的短期国库券在2006年得到了长足发展，这应该归功于国库余额管

理的实施。2006年，一年期以下（不含一年期）国债发行1490亿元，同比增加1079亿

元。这在相当程度上改变了中国国债期限结构单一，缺乏短期国债，从而难以形成完整的国

债收益率曲线的局面。2006年，各类企业共发行企业债3938亿元，增长92.4乐其中，企

业短期融资券发挥了巨大的作用，全年共发行企业短期融资券2943亿元，占全部企'也债券

发行额的74.73%。企业债券和股票发行的大量增长，在一定程度上改变了中国企业融资严

重依赖银行信贷的局面，有利于中国金融结构的进一步调整和完善。

2004年2005年2006年

金额金额金额

占比（％）占比（％）增长（％）占比（%）增长（％）

（亿元）（亿元）（亿元）

股票1510.95.0310533.424.6222465.6113.29

银行信贷2260075.282461780.23.983268782.032.78

债券5909.819.62500716.438.7464112.4-7.3

融资总额30020.71003067710011.853987410029.98

资料来源：中国人民银行、中司证监会、中国债券信息网。

表9-72004〜2006年银行信贷、股票与债券的最终融资情况

2005年2006年

债券类别发行量增长率发行量增长率

占比（％）占比（%）

（亿元）（%）（亿元）（%）

普通国债5042.0012.074.85888314.3426.1

中央银行债27462.0065.7361.1936522.758.9732.99

政策性银行债6051.7014.4839.18898014.5048.39

商业银行债券1036.302.4838.395250.85-49.34

证券公司债00.000150.02一

证券公司短期融资券290.0700.00—

企业债券6541.57100.4739386.3692.4

短期融资券1415.003.39029434.75107.98

资产支持证券71.030.170115.80.1962.4

外国债券21.30.0508.70.01-59.16

总计41782.3310053.0761931.2100100

资料来源：中国债券信息网，

表9-82006年中国债券发行情况

金融机构（不包括中国人民银行）发行的债券是近年来中国债券发行的主力军，其中，政策

性银行又是中国金融机构债券发行的主体。2006年，政策性金融债发行8980亿元，较20。5

年场长了53.5%。在稳步推动商业银行普通金融债券与次级债券发行的同时，监管当局又批

准符合条件的商业银行在银行间市场发行混合资本债券，补充附属资本。商业银行混合资本

债券是2006年新推出的债券品种，通过该券种的推出，商业银行资本金补充渠道进一步拓

宽，债券市场的品种也进一步丰富。但是，商业银行在2006年发行的所有债券总量较2005

年有了较大幅度的下降。2006年，商业银行次级债发行132亿元，较2005年减少了834亿

元，但商业银行普通债发行310亿元，较2005年增加了40亿元，商业银行混合资本债券发

行83亿元。这与主要商业银行在本年内大规模IPO上市有密切关系。在商业银行债券品种

日趋丰富的同时，发债的主体也进一步多元化。2006年，杭州商业银行、长沙商业银行和

恒丰银行在银行间市场发行次级债，证券公司发行长期债券15亿元。资产支持证券发行

115.8亿元，较2005年增加43.8亿元。尤其是，信达资产管理公司、东方资产管理公司等

发行资产支持证券，对中国处理不良资产开辟了新的方式。国际金融机构发行债券8.7亿

元。这•数额虽然小到可以忽略不计的程度，但考虑到它与中国资本项目管制的放松密切相

关，因而值得我们高度关注。

尽管中国资本市场得到了较大发展，融资结构进一步得到了改善，但仍然面临许多问题。具

体表现就是，银行贷款在社会总融资量中仍然占据绝对大的比重，直接融资与间接融资结构

不平衡的矛盾依然突出。事实上，2006年，银行信贷在全部融资额中所占比重还从2005年

的80.2%上升到了82%。市场发展的不平衡同样表现在金融市场中，债券市场的发展落后于

股票市场，尤其是企业债券市场（其中尤其是中长期债券市场）发展落后。就市场基础设施

和基本建设而言，仍然存在着大量问题，具体表现是：金融市场的信息披露、信用评级等基

本市场约束与激励机制尚未完全发挥作用；金融产品的种类和层次不够丰富，市场的功能还

有待进一步提升；在全部债券发行中，中央银行债券所占比重过大，这在相当程度上扭曲了

中国的债券市场结构，并使得中央银行票据利率的变化对货币市场利率形成了较大的冲击，

在一定程度上扭曲了整个市场利率机制：等等。因此，尽管中国的直接融资市场在2006年

有了较大的发展，金融市场创新和发展的任务依然十分紧迫和艰巨。

7.利率水平与利率结构

2006年，受央行两次上调贷款基准利率的影响，商业银行贷款利率持续走高。据中国人民

银行统计，2006年商业银行实际的加权贷款利率各季度分别为5.85%、6.05%、6.36%和

6.58斩商业银行实际的加权贷款利率略有上升（如图9-6所示）。但是，由于在现行的利

率体制下，商业银行执行的贷款利率只能在中央银行确定的基准利率基础上向上浮动，而不

能向下浮动，因此，实际贷款利率的变化受到了央行上调基准利率这一政策行为的强烈影

响，使得利率水平的上升并不能完全反映市场资金的供求状况。如果扣除央行提高基准利率

政策的影响,2006年各季度的贷款利率分别为5.58%、5.51%、5.55%和5.50%,其走势实际

上是在平稳中向下调整的。2006年，借款者选择浮动利率的占比有所上升，固定利率贷款

占比为75.18乐加权平均利率为6.59%比上年提高0.2个百分点；浮动利率贷款占比为

24.82%,加权平均利率为6.54%,比上年提高0.35个百分点。

2004Q32004Q42005Q12005Q22OO5Q32005Q42006Q12006Q22006Q32006Q4（年/季）

图9-6商业银行贷款利率的变化

2006年第四季度金融机构发放的全部贷款中，实行