秋季行业比较报告(最终版)

周期下行，优选成长

——2021年秋季行业比较报告李鹏A0230511040051黄鑫冬陈建翔2021.912主要结论3主要内容4申万研究关键假设表-KAT最新预测：2011-9-13本次调整相对于2011-8-3经济指标2011.1Q2011.2Q2011.3Q2011.4Q2011E2011.1Q2011.2Q2011.3Q2011.4Q2011E全球GDP增速（%）3.13.03.13.33.20.0-0.6-1.0-1.0-0.8美国GDP增速（同比%）2.21.61.41.30.00.0-0.1-0.1-0.30.0美国GDP增速（环比%）0.41.02.11.71.30.0-0.30.0-0.7-0.3欧盟GDP增速（%）2.51.71.31.61.20.00.20.00.0-0.5日本GDP增速（环比%）-3.5-2.12.43.40.40.00.2-0.9-0.70.0出口（%）26.523.122.220.022.50.00.0-2.0-3.5-1.6申万研究关键假设表-KAT最新预测：2011-9-13本次调整相对于2011-6-20经济指标2011.1Q2011.2Q2011.3Q2011.4Q2011E2011.1Q2011.2Q2011.3Q2011.4Q2011EGDP：实际（%）9.79.59.39.39.40.00.0-1.1-1.3-0.6工业增加值增速（%）14.413.913.613.313.80.00.0-1.3-1.4-1.0固定资产投资增速（%）25.025.924.024.024.30.01.9-2.20.0-0.8资料来源：申万研究

51.2通胀水平有所回落，但仍然处于高位资料来源：申万研究

申万研究关键假设表-KAT最新预测：2011-9-13本次调整相对于2011-6-20经济指标2011.1Q2011.2Q2011.3Q2011.4Q2011E2011.1Q2011.2Q2011.3Q2011.4Q2011E居民消费价格指数（CPI）5.05.76.35.05.50.00.31.00.80.6资料来源：申万研究

61.3经济增速下滑，企业收入增速下降资料来源：国家统计局，申万研究

总需求下降、工业品出厂价格下滑，工业企业收入增速将下滑工业增加值增速或逐季回落，总需求增速下滑4季度PPI下降进一步拉低工业企业收入增速预计工业增加值增速逐季下行、4季度PPI下降工业企业收入增速由工业增加值增速和PPI决定资料来源：国家统计局，申万研究

71.4周期下行，毛利率将逐步小幅下滑资料来源：申万研究

需求增速决定毛利率变动方向(石油/石化/电力除外)，未来毛利率将下滑总需求稳步回落，本钱压力缓解意味着毛利率下降幅度不会很大。产业指标2011Q12011Q22011Q3(E)2011Q4(E)Brent原油（美元/桶）105115110110BJ动力煤现货价格（美元/吨）127121121128大同优混6000大卡（元/吨）832869890920唐山现货干基66%铁矿石价格1248122812501250国内市场钢材综合价格指数4906495749885020铜价（元/吨）70000720007100072000铝价（元/吨）17000175001750017900资料来源：申万研究

资料来源：申万研究

81.4周期下行，毛利率将逐步小幅下滑资料来源：申万研究

周期下行阶段，除上游资源行业外，周期行业毛利率普遍下滑，而必需消费行业毛利率维持稳定本钱型中游毛利下滑最为明显，可选消费和需求型中游毛利下滑较为缓和91.5下调自上而下重点公司盈利预测至19.1%收入增速和毛利率双双下滑，上市公司净利润增速将下滑基于经济增速稳步下降的假设，预计申万重点公司11年净利润增长19.1%，剔除金融、石油石化增长16%〔注：已启用新的重点公司样本，与老样本存在细微差异〕资料来源：申万研究

中报业绩增速11年盈利增速一致预期11年盈利自上而下盈利预测申万重点公司整体22.3%23.2%19.1%剔除金融13.1%21.2%13.4%剔除金融、石油石化17.1%26.9%16.0%10资料来源：申万研究

申万重点公司整体盈利预测下调空间并不大，但金融以外的行业下调空间较大。同时关注中小盘盈利预测也存在较大的下调压力本钱型中游、TMT和可选消费行业盈利预测下调压力较大1.5下调自上而下重点公司盈利预测至19.1%大类行业中报增速11年盈利增速一致预期1H10净利润占比申万重点公司整体22.3%23.2%49%申万重点公司整体剔除金融

13.1%21.2%48%申万重点公司整体剔除金融/石油石化

17.1%26.9%47%中小板全样本

24.4%37.3%

创业板全样本

22.1%44.6%

可选消费白色家电23.4%29.1%49%乘用车21.2%22.4%47%必需消费零售19.9%29.4%51%成本型中游电力-3.3%1.2%38%钢铁-37.3%13.7%75%需求型中游电气设备-8.4%9.9%45%化学制品77.2%99.5%55%上游石油开采1.2%6.4%47%小金属167.4%209.1%51%TMT电子-2.4%141.8%58%信息设备0.6%28.1%33%网络服务-1.5%35.1%40%交运高速公路1.0%12.8%50%港口-3.0%5.8%48%111.6周期下滑期，金融和必需消费相对受益、本钱型中游受侵蚀资料来源：申万研究

必需消费品对周期不敏感，毛利率稳定；金融效劳业绩韧性较强；需求型中游具有一定的成长性，在经济下滑期利润占比均上升。本钱型中游受上下游共同压制，经济下滑期业绩将大幅下滑资料来源：申万研究

121.6周期下滑期，可选消费领先反响，上游资源滞后反响资料来源：申万研究

可选消费对经济周期最敏感，经济下滑阶段，可选消费利润占比因需求下降而迅速下滑。上游行业利润由价格主导，由于价格滞后于需求变化和经济周期，在经济初现疲软时上游盈利占比仍有上升。131.7四大类行业估值离散程度到达历史高位资料来源：申万研究

14主要内容152.周期品关注行业结构优化和景气触底品种资料来源：申万研究16资料来源：申万研究资料来源：国家统计局,申万研究17资料来源：中国汽车工业协会，申万研究乘用车相对估值水平处于历史低位，乘用车行业市场表现与销售增速密切相关，销售低迷拖累市场表现去年四季度汽车销售基数较高，按照历史环比规律，汽车销量增速在12月份才会明显上升，汽车行业景气仍然受到抑制2.1.2汽车：关注汽车销量增速变化资料来源：申万研究18资料来源：国家统计局，申万研究2.1.3家用电器销量增速可能高位回落资料来源：产业在线，申万研究19资料来源：国家民航总局，申万研究资料来源：Wind，申万研究202.2本钱型中游：需求下行，本钱压力有所缓解资料来源：国家统计局，中国钢铁工业协会，申万研究

21资料来源：煤炭资源网，申万研究

油价高点已过，炼油盈利改善，石油化工毛利率结束下降趋势煤炭价格保持高位，三季度电力毛利应季节性走平本钱、需求继续面临压力，钢铁毛利率或继续小幅下滑2.2本钱型中游：需求下行，本钱压力有所缓解资料来源：Bloomberg，申万研究

22资料来源：国家统计局，申万研究

燃料和热能转化设施类型污染物项目适用条件限值燃煤锅炉烟尘全部30二氧化硫全部100

200

400氮氧化物（以NO2计）全部100

200汞及其化合物全部0.03以油为燃料的锅炉或燃汽轮机组烟尘全部30二氧化硫全部100

200氮氧化物（以NO2计）燃油锅炉100

200

燃汽轮机组120资料来源：申万研究

23资料来源：申万研究2.3.1水泥制造：去年高基数压低下半年盈利增速资料来源：数字水泥网，申万研究24资料来源：申万研究今年以来工程机械销量增速下滑导致行业景气下降，估值水平不断下移工程机械销量与上市公司业绩密切相关，销售增速下滑带动上市公司业绩下行2.3.2工程机械：销量增速下降压制景气资料来源：国家统计局，工程机械商贸网，申万研究25资料来源：申万研究2.3.3根底化工：总体景气未现好转，关注资源性品种资料来源：申万研究时间磷矿石行业政策2011年3月25日工信部发布《磷铵生产准入条件（征求意见稿）》，规定3年内不再新建或改扩建湿法磷酸及配套的磷酸一铵、磷酸二铵装置。按区域规划需搬迁的企业新建装置必须有磷硫资源配套2011年7月湖北省出台《关于进一步加强磷矿高磷铁矿开发利用管理的意见》，提出规划区内所有矿种探矿权、采矿权暂停审批，并逐步充足和关闭15万吨以下磷矿2011年8月11日《化工矿业“十二五”发展规划》出台，提出提高磷矿石集中度、磷矿石资源的综合开发利用和未来磷化工产业链的市场化方向等26资料来源：煤炭资源网，Bloomberg，申万研究2.4上游资源：实体晚周期，市场早周期27时间文件发布单位2009年3月《物流业调整和振兴规划》国务院2010年7月《农产品冷链物流发展规划》发改委2011年3月《商贸物流发展专项规划》商务部、

发改委、

供销合作总社2011年6月出台八项措施促进物流业健康发展国务院2011年8月《关于促进物流业健康发展政策措施的意见》国务院资料来源：Bloomberg，申万研究282.6周期品关注行业结构优化和景气触底品种29主要内容30资料来源：申万研究31资料来源：申万研究3.1银行：盈利能力维持稳定，但风险因素犹存资料来源：中国人民银行，申万研究32资料来源：中国人民银行，申万研究3.1银行：盈利能力维持稳定，但风险因素犹存资料来源：申万研究33资料来源：申万研究

资料来源：申万研究

集团公司1H2011次级债发行（预计）2H2011（预计）中国人寿164%300亿左右200%左右中国平安200%100亿以上200%左右中国太保298%

-34主要内容354.成长股关注业绩增长和估值切换资料来源：申万研究

364.1传统成长股：业绩增长平稳，股价出现泡沫化倾向资料来源：申万研究

资料来源：申万研究

374.1传统成长股：业绩快速增长，关注低PEG品种综合估值水平和业绩增速，医药生物、服装家纺、白酒、零售、渔业、畜禽养殖和饲料行业PEG水平拥有吸引力必需消费品行业11年净利润YoY12年净利润YoY11PE12PE11PBPEG医药生物33.4%24.5%25.420.44.70.88化学制药24.5%25.8%22.017.44.00.87中药41.5%30.4%33.025.36.20.92生物制品25.5%11.0%21.219.13.51.18医药商业50.8%16.7%19.216.54.10.59医疗器械34.6%33.9%33.625.17.30.98医疗服务50.1%44.2%56.839.47.31.21纺织服装43.9%34.7%23.217.35.60.59服装家纺49.5%36.3%27.420.17.40.64食品饮料39.8%44.2%26.018.17.60.62食品加工制造-3.9%68.9%23.714.06.40.86饮料制造50.7%40.3%26.418.87.80.58白酒57.1%43.3%26.418.48.90.53零售30.0%23.1%20.516.73.90.77百货零售41.2%21.4%23.919.74.30.77专业连锁21.6%19.7%18.315.33.70.88餐饮旅游21.1%21.5%31.125.63.81.46景点32.0%21.9%30.424.94.21.13旅游综合29.6%22.6%31.225.44.21.20农林牧渔49.3%26.4%33.026.14.50.88种植业62.6%24.4%41.733.54.70.99渔业39.4%55.8%35.122.56.50.74畜禽养殖105.9%24.6%29.123.46.00.48饲料51.1%22.3%24.520.03.80.68农产品加工46.8%25.5%29.023.14.00.81资料来源：申万研究384.1.1医药生物、渔业、畜禽养殖、饲料景气上升资料来源：申万研究

今年上半年医药生物行业收入增速高于利润增速，受益于去年下半年低基数，今年下半年业绩增速将明显上升受益于需求旺季和提价预期，海洋养殖景气将明显上升畜禽价格高位企稳，带动畜禽养殖和饲料行业景气持续上升资料来源：商务部，申万研究

39资料来源：申万研究

从绝对估值的角度看，白酒、服装家纺估值水平处于历史均值附近，但相对估值已经处于较高的水平随着临近年末，稳定增长类估值切换到12年EPS，白酒、服装家纺相对估值水平将接近历史均值，而绝对估值水平远低于均值，估值吸引力将再次出现资料来源：申万研究

40资料来源：申万研究

41资料来源：申万研究上半年运营商资本开支不及预期，通信设备行业业绩低于预期，股价经历明显调整历史规律看，年初公布的运营商资本开支均会实现，下半年通信设备需求增速将显著上升4.2.1通信设备：期待需求增速明显上升若运营商执行年初计划，下半年资本开支增速

2010H12011H12010H22011H2上半年同比增速下半年同比增速中国移动6156186287060.5%12.4%中国电信17921025129017.3%15.5%中国联通333260369478-21.9%29.5%合计1127108812481474-3.5%18.1%资料来源：申万研究42资料来源：申万研究通信运营行业PB水平处于历史低位，中国联通上半年业绩超预期3G用户已形成一定规模，随着网络效应的发挥以及智能终端的普及，3G用户将进入加快增长期，拥有最好运营制式的中国联通将显著受益。4.2.2通信运营：3G业务逐步进入收获期资料来源：CEIC，申万研究43资料来源：申万研究“十二五〞期间新建智能变电站5000座，且智能化设备进入门槛较高，毛利率继续维持30%-40%，智能龙头公司将受益节能减排十二五规划将出台，看好变频器节能未来关注11月份特高压建设的审批情况4.2.3电力设备：关注智能电网建设和变频节能领域资料来源：申万研究44资料来源：Digitimes，Gartner，DisplaySearch，申万研究4.2.4电子：关注移动终端设备产业链资料来源：申万研究45主要内容46行业配置表类别行业标配（自由流通市值占比）配置建议超配比例评级可选消费房地产开发5.6%10.0%4.4%超配白色家电1.4%1.4%0.0%标配乘用车0.6%0.6%0.0%标配航空运输0.5%0.5%0.0%标配必需消费医药生物6.3%10.0%3.7%超配饮料制造3.8%6.0%2.2%超配服装1.0%5.0%4.0%超配纺织0.9%0.9%0.0%标配零售3.1%3.1%0.0%标配上游煤炭开采3.7%2.0%-1.7%低配有色金属5.8%3.0%-2.8%低配石油开采0.5%0.5%0.0%标配中游

（成本型）钢铁2.2%1.0%-1.2%低配电力2.2%1.0%-1.2%低配石油化工1.3%1.3%0.0%标配中游

（需求型）化学制品2.5%4.0%1.5%超配造纸0.6%2.0%1.4%超配电气设备3.3%3.3%0.0%标配专用设备3.0%3.0%0.0%标配水泥制造1.2%1.2%0.0%标配化学原料1.0%1.0%0.0%标配化学纤维0.7%0.7%0.0%标配TMT通信设备1.3%3.0%1.7%超配通信运营0.5%2.0%1.5%超配信息服务（不含通信运营）3.1%2.0%-1.1%低配电子元器件2.8%1.0%-1.8%低配计算机设备1.1%0.5%-0.