《REITs的定义与特征探析》4600字

REITs的定义与特征分析综述目录TOC\o"1-2"\h\u19393REITs的定义与特征分析综述 1133651.1REITs的定义与起源 19060(1)REITs的定义 110467(2)REITs的起源 1310211.2REITs的类型与特征 26188(1)REITs的类型 213581(2)REITs的特征 4134411.3REITs与类REITs的区别 5104421.4REITs的组织结构 61.1REITs的定义与起源(1)REITs的定义根据美国REITs协会（NAREIT）的定义：“房地产投资信托基金（REIT）是一家直接拥有能创造收入的房地产并深入地参与到房地产管理的公司。REITs大大减低了投资者进入房地产投资的门槛，使其能够获得源自租金的稳定股息，并且能享受房地产增值带来的财富增长。普通人能直接在交易所购买代表REITs的公司或者相关的ETF（交易所交易基金），也可以通过共同基金进行间接投资。REIT的股东通过房地产投资赚取收入的一部分，而实际上不必外出购买、管理或融资房地产。”中国REITs联盟把REITs（RealEstateInvestmentTrusts，房地产投资信托）定义为：“REITs是指通过发行基金收益凭证募集资金作为基金产品，然后将基金资产交由专业投资管理机构来管理运作，专门投资于房地产项目或业务，以获取稳定现金流收益和长期资本增值的一种基金形态。”在美国要获得REIT资格，公司必须同时满足以下条件：=1\*GB3①房地产占其总资产的比例在75%以上，与房地产相关的租金或利息收入占到基金总收入的75%以上，每年要拿出90%以上的应纳税收入用于股票分红。=2\*GB3②公司由董事会或受托人管理，股东数量要在100名以上，前5名股东的持股集中度低于50%。(2)REITs的起源REITs起源于1883年的波士顿个人财产信托，由于波士顿是马塞诸塞州的首府，故又称马塞诸塞州信托。在当时，当地的法律禁止公司以投资的目的持有房地产，但允许信托投资房地产。出于追利的目的，公司可以将拟投资的房地产转移到信托资产中，委托管理人进行管理，通过这种方式达到规避法律规定，投资房地产的目的。这种模式成为企业投资房地产的有效渠道，因此在各大城市得到推广，逐渐流行开来。1960年，艾森豪威尔总统签署《国内税收法》，规定满足一定条件的REITs可以免征所得税和资本利得税，这也是最初的房地产投资信托法。但当时REITs被设定为长期被动的投资，法律禁止REITs主动转手所拥有的物业，也正是由于诸多限制，房地产投资信托基金发展较为缓慢。1976年，福特总统签署《美国公法税务修正案94-455》，首次确定了要以公司形式成立REITs，取消了必须由第三方的基金公司管理的要求，此外还规定了REITs每年分红的金额不少于收益的90%，并且分红免税。1986年，美国国会推出了《税收改革法案》，赋予REITs直接运营房地产的权利，此举提高了房地产经营效率从而提升投资收益，符合持有人和管理人的利益，REITs规模在1988年扩大到1000亿美元。截止2019年6月，有超过37个国家和地区设立了REITs或类REITs的制度。1.2REITs的类型与特征(1)REITs的类型根据不同的标准，REITs有多种不同分类。首先，根据资金投向的不同，REITs可分为权益型、抵押型（MREITs）、混合型。权益型REITs通过直接或间接的方式获得房地产的所有权或者使用权，收入主要来自租金、物业费、其他收费等。抵押型REITs投资于房地产抵押贷款或以房地产抵押贷款为标的资产的证券（MBS），收入主要来自于利息，许多抵押贷款型REITs利用衍生品来进行利率管理和信用风险控制。顾名思义，混合型REITs介于权益型和抵押贷款型之间，它不仅持有并经营房地产，还投资房地产抵押贷款或MBS。权益型REITs是市场主流，其他两种类型占比较小。全美房地产投资信托协会公布的数据显示，截至2018年底，美国上市的REITs有226只，其中权益型186只，占比82.3%，其他类型仅占17.7%。其次，根据资金募集方式的不同，REITs可分为公募和私募两种类型。公募REITs在得到监管机构的审批后，以公开发行的形式向不特定投资者募集资金，募集成功后一般都在交易所进行交易；私募REITs对投资者的数量有一定的限制，只能以非公开的方式向特定投资者募集资金，往往没法在交易所上市交易。然后根据组织形式的不同，REITs可以分为公司型和契约型。顾名思义，契约型REITs会和投资者建立信托契约，基金将委托人的资金投向房地产，委托人获得基金份额享有基金的财产和收益；公司型REITs依据《公司法》设立，和普通的上市公司一样，通过发行股份的方式募集资金，依照法律和公司章程投资房地产。美国的REITs以公司型为主，而亚洲更多的是信托型。最后根据房地产类型的不同，还可以把它们分为基础建设REITs、办公楼REITs、零售REITs、酒店公寓REITs、医疗保健REITs等。基础设施REITs的属性类型包括仓储物流、收费公路、机场港口等交通设施，水电气热等市政设施，污染治理、信息网络、产业园区等其他基础设施。办公楼REITs拥有和管理办公房地产，主要是以写字楼为主。零售REITs拥有和管理零售房地产，并将这些房产的租金空间出租给租户，零售房地产包括购物中心、直销中心、杂货店等。住宿REITs拥有和管理酒店和度假村，并将这些酒店的空间出租给客人。酒店公寓REITs服务广泛的客户，从商务旅行者到度假者，拥有和管理各种形式的公寓和酒店，并将这些房产的空间出租给租户。医疗保健REITs拥有和管理各种与医疗保健相关的房地产，并从租户收取租金。医疗保健REITs的财产类型包括高级生活设施、医院、医疗办公楼和熟练的护理设施。REITs的分类如表2.1所示。表2.1REITs的分类分类方式类别特征资金投向权益型投资并运营房地产项目，取得租金收入和不动产增值抵押型投资房地产抵押贷款支持证券（MBS），取得利息收入混合型投资并运营房地产的同时购买MBS续表分类方式类别特征募集方式公募面向200人以上公开发行私募面向200人以下的特定人群发行组织形式公司型具有独立法人、投资者持有公司股权契约型无独立法人、投资者持有基金份额房地产类型基础设施类项目主要包括仓储物流、收费公路、机场港口等交通设施，水电气热等市政设施，污染治理、信息网络、产业园区等其他基础设施。办公楼类办公楼、办公园区等办公类房地产。零售类零售房地产，主要包括购物中心、商场、直销中心、杂货店等。酒店公寓类项目主要包括酒店、度假村、公寓楼、学生宿舍等住宅。医疗保健类包括高级生活设施、医院、医疗办公楼和熟练的护理设施。多元类投资多种类型的房地产。截至2019年底，公募REITs在美国拥有超过51.6万处房产。股票和抵押贷款REITs加起来拥有大约2.5万亿美元的房地产总资产。截至2019年底，私募REITs拥有额外的1万亿美元总资产，使REIT在美国的拥有的总价值达到3.5万亿美元。上市REITs在2019年底的市值约为1.4万亿美元。(2)REITs的特征REITs具有透明度和流动性高、分红率和长期收益高、收益波动性低、与其他大类资产相关性低特征。一是REITs作为标准化的基金产品，无论是透明度还是流动性都要比房地产本身要高。房地产是一类流动性较差的资产，资本投入大，投资周期长，变现能力差。而REITs通过证券或者基金份额将房地产的收益权进行分割，并且在交易所上市，使得投资者能够像其他股票、共同基金和ETF一样买卖REITs，这提供给投资者一个战术资产配置的机会，并且进行投资组合再平衡也要远比直接投资房地产简单。相比直接投资于房地产，通过透明度更高的REITs间接投资，能降低信息不对称带来的风险，这体现在REITs能提供经审计的财务报告，并且公司治理与股东利益保持一致。二是REITs的分红率和长期收益率高。法律规定REITs每年至少要把当年收益的90%用作分红，实际运作过程中很多基金的分红率都超过了90%，甚至100%分红。REITs的收益由股息收益和价格或基金净值上涨带来的资本利得，两者共同推高了REITs的长期收益率。根据美国房地产投资信托协会（Nareit）统计的数据，美国所有的REITs在1971.1-2021.2.28约48年期间的年化收益率达到9.46%。其中同期权益型REITs的年化收益率更是高达11.47%，跑赢了美股三大指数：标普500指数（10.82%）、纳斯达克综合指数（8.9%）、道琼斯工业指数（7.48%）。三是REITs的波动性一般较低，在1999-2020近20年期间，REITs的平均波动率为17%，比债市稍高，但低于大多数股票指数，同期罗素2000成长指数（22%），纳斯达克100指数（24%）[23]。因为REITs的收益主要来自于所拥有的物业的租金收益，现金流稳定性较高，可预测性较强，因此一般REITs收益的波动性较低。四是REITs与股票、债券等传统大类资产的相关性比较低。在1990-2020期间，美国REITs与股票和债券的相关性较弱，与主流股票指数的相关系数低于0.6，而与主要债券的相关系数更是在0.3以下。采用多元化的投资策略，在投资组合中加入低相关的资产，能有效降低非系统性风险，因此REITs是资产配置中不可或缺的一类资产。1.3REITs与类REITs的区别中国类REITs与美国等成熟市场的REITs存在一些核心差异。首先，成熟市场REITs偏向于权益性质，而国内类REITs偏向于债权性质。成熟市场REITs以公司形式成立，没有终止期限不分级别，投资者拿的是不确定的收益，收益和风险较高。国内的类REITs有固定的期限，收益主要是固定的（优先级），收益和风险较低。其次，类REITs的灵活性和流动性均不如成熟市场REITs。由于美国的REITs主动经营并管理其拥有的物业，可根据市场情况出售、调换物业，灵活度更高，在管理人有一定能力的情况下能获得主动管理的超额收益，并且如果REITs上市将获得很高的流动性；而国内的类REITs因其债权属性，只能进行被动管理，灵活性大打折扣，目前尚无类REITs上市的案例。此外，从投资者的角度来看，中国的类REITs只能非公开发行（私募），投资门槛较高。资产证券化类非标准产品目前只有法人或者机构投资者可以投资，即个人无法参与类REITs的交易。最后，我国类REITs在税收方面存在明显劣势。马伟和计跃（2018）研究指出，REITs为了达到资产隔离的目的，发行方需要将资产转让给特殊目的主体（SPV），在这个过程中涉及的税收包括发行方的土地增值税，企业所得税，SPV的契税；此外在REITs的成立、登记、管理、服务、销售等诸多环节都要征收印花税；在REITs进入运营后，租金所得要缴纳企业所得税，并且投资者收到的源于租金收入的分红也要缴纳个人所得税或者企业所得税，其实就相当于双重征税。中国的类REITs要缴纳以上的所有税收，而美国、日本、新加坡等成熟市场给REITs很大的税收优惠，比如免除了分红税收或者REITs分红抵税避免双重课税、调低契税比率、免除部分印花税等[24]。中国类REITs与成熟市场REITs的差异如表2.2所示。表2.2中国类REITs与美国等成熟市场REITs核心差异类别成熟市场REITs中国类REITs收益性质浮动收益为主固定收益为主组织形式公司型契约型标的资产主动管理，可以增加或减少被动管理，组成静态投资对象物业产权、地产相关股票、债券、贷款、其他REITs或CMBS等项目公司股+债募集方式公募为主私募为主分配要求90%以上的收益分配率优先级享受固定收益，次级享受剩余收益期限永续固定期限，可延期交易方式主要在二级市场交易持有到期或在开放期退出增信几乎没有增信多具有收益支持增信流动性强强弱1.4REITs的组织结构按照组织结构的不同，REITs可分为内部管理型和外部管理型。不管是内部管理型还是外部管理型，都是由资产管理人管理不动产资产，区分基金是内部管理或者外部管理的本质就是在区别资产管理人的所属问题。在内部管理型中，REITs下设管理人或者持有管理人的股份形成控股关系，因此管理人从属于基金的内部，和投资人的利益是一致的[25]。内部管理型REITs的结构如图2.1所示。持有份额分配收入管理服务投资人持有份额分配收入管理服务投资人REITs管理人不动产资产图2.1内部管理型REITs的结构与此相反，外部管理型REITs选择聘请外部的资产管理人管理它们的不动产，因此更容易发生委托代理问题。一般管理费用是按基金规模的固定百分比计提，基金规模越大，管理人拿到的管理费越多。因此从短期来看，外部管理人倾向于采用激进的投资策略，采用更高的杠杆加速扩张，这无疑加大了REITs的风险，和投资者的利益相违背。外部管理型REITs的结构如图2.2所示。投资人投资人REITs不动产资产持有份额分配收入租金收入持有管理人受托人发起人管理服务管理费代表投资人的利益费用图2.2外部管理型REITs的结构境内的类REITs是以资产专项计划为载体成立的，REITs的投资人实际上是专项计划的