海外政策山雨欲来风满楼特朗普2.0潜在内政外交及影响

索引索引内容目录一、2024大选结果及未来观察时间节点 4全新的政治格局“三连胜（rfecta？） 4特朗普团队未来关键观察节点重点提前关“国家安全战略报告与2026财年预算案 二、特朗普的外交“美国优先”旗帜下的“内卷” “特朗普2.0”的几个关键冲击：经贸层面 10特朗普加征关税的最终目的：产业回流 10特朗普加征关税的手段：层层递进，分步实施 特朗普对华加征关税的可能结果：中国出口维稳，但出口结构进一步转变。 14“特朗普2.0”的几个关键冲击：金融层面 15三、特朗普2.0任期对各大类资产的影响 18四、特朗普2.0面临的几个结构性挑战 21产业回流计划与工会潮流的矛盾 21减税政策与财政赤字的矛盾 22五、风险提示 23图表目录图1：共和党在参议院中占据多数（席位：截至2024年12月） 4图2：共和党在众议院中占据多数（席位：截至2024年12月） 4图3：特朗普团队未来关键观察节点 5图4：特朗普第一任期国家战略报告 6图5：特朗普政府15大基本政策目标 7图6：美国各总统在任期间签发行政命令情况 7图7：USCBC调研：公司是否打算离开中国转到其他区域 10图8：美国最大的贸易逆差来源都可能是其潜在加征关税对象（亿美元） 图9：美国出口中加墨三国货物份额达40%（亿美元） 12图10：美国进口中加墨三国货物份额达40%（亿美元） 12图特朗普第一任期对华也是分批次加征关税（亿美元） 12图12：美国最惠国和非最惠国部分产品类别税率对比 13图13：中美贸易摩擦区间中国出口总额整体维稳 14图14：中美贸易摩擦后中国对东盟出口大幅提升 14图15：2000-2024年中美贸易情况（截至2024年9月） 14图16：2023年中国向美国出口主要品类规模（亿美元） 14图17：美国对外投资审查最终条例进程 15图18：近几年中国赴美上市市值总体下滑 17图19：美国10年期国债收益率再达高位(%) 18图20：美联储25年1月降息概率较低 18图21：美国长期处于贸易逆差状态（百万美元） 19图22：特朗普当选后美元指数持续提升 19图23：当前美股估值较其他市场偏高（截至2024年12月20日） 19图24：全球各主要国家黄金储备变化 20图25：美国民众对工会的支持率达到1965年以来最高值 21图26：近年美国罢工人数呈上升趋势 22图27：拉弗曲线 22图28：美国债务利息占GDP比例或将在2024财年超过军费开支占比 23表1：特朗普2.0各类主要政策推行预测 8表2：特朗普1.0主要出台政策节奏 9表3：彼得森研究所认为取消中国最惠国待遇对与中美两国影响一览 13表4：美国对外投资审查最终条例重点内容 16一、2024大选结果及未来观察时间节点（rifcta？）202451:47220:215（ieca。另一方面，从近期特朗普拟定的新内阁成员特征来看，未来特朗“2.026图1：共和党在参议院中占据多数（席位：截至2024年12月）图2：共和党在众议院中占据多数（席位：截至2024年12月）4753215220共和党 共和党4753215220民主党

民主党资料来源：联合早报， 资料来源：联合早报，2026财年预算案2.01日宣誓就职后，特朗普政府将需要面临制定国家安全战略报告和提交2026财年预算案两项重要任务。图3：特朗普团队未来关键观察节点资料来源：腾讯网，等关于国家安全战略报告，每一届政府上台后，都会着手制定一份“国家安全战略报告2.02.0101930202696233.8减难度较大。剩下的1.7万亿美元是所谓的酌情开支，每届政府可以根据需要进行调整，但考虑到1.7万亿美元中，有8000多亿美元是国防开支，因此特朗普的实际预算调整空2图4：特朗普第一任期国家战略报告资料来源：美国白宫，1510595、放松政府监管、提高政府效能、减税永久化和本土产业回流（通过增加关税2.0图5：特朗普政府15大基本政策目标资料来源：特朗普2024年官方竞选网站，图6：美国各总统在任期间签发行政命令情况0

总统在任期间签发行政令总数量（次）平均每年数量（次：右轴）

30025020015010050富兰克林·富兰克林·罗斯福（1937-1945）哈里·杜鲁门（1945-1953）德怀特·艾森豪威尔（1953-1961）约翰·肯尼迪1963）林登·约翰逊1969）理查德·尼克松（1969-1974）杰拉德·福特（1974-1977）吉米·卡特（1977-1981）罗纳德·里根（1981-1989）乔治·H·W·布什（1989-1993）威廉·克林顿2001）乔治·W·布什2009）巴拉克·2017）唐纳德·2021）小约瑟夫·2024）资料来源：FederalRegister，（ExecutiveOrder）完成。展望未来，我们认为特朗普政府预期推行的政策中，部分加征关税措施（可借助30122(条（例如取消最惠国待遇，则必须通过制定新法案或国会投票表决的方式来实现，落地时间往往较长。不仅如此，降低政府预算、精简深层政府机构（deepstate）等政策主张还可能面临既有官僚体系天然的抵触情绪而更难推进。表1：特朗普2.0各类主要政策推行预测政策施行方式紧急程度施行难度预测时间关税政策通过301&201等条款加征关税紧急低会有一定层次通过IEEPA法案加征关税紧急低通过国会表决取消最惠国待遇来加征关税紧急高移民政策212(f)（普1.0）紧急低特朗普上任后或将执行（1,0强就业移民改革法案》）紧急高特朗普上任后或将开始推进立法进程减税政策（1.0）紧急高Trifecta2026中期选举前达成能源政策1.0黎协定）不紧急低上任后数月内或会执行通过新法案来维护传统能源（如降低传统能源公司成本等）不紧急高上任后数月内或会开始推进立法进程预算政策美国宪法规定联邦政府预算案必须由众议院发起，参众两院批准，因此必须通过新法案来降低政府预算紧急高后或将立刻开始推进法案进程放松监管政策1.0并控制监管成本》行政命令）紧急低将立刻开始发布相关行政命令通过新法案来放松监管紧急高将立刻开始推进立法进程精简政府政策通过设立新的职能执行政府精简工作紧急低（OE）相关工作，预期正式执政后会即刻推行或解散一个联邦政府部门（管机构）不紧急高但特朗普可能通过预算分配等方式降低部分部委和职能的重要性资料来源：特朗普2024年官方竞选网站，表2：特朗普1.0主要出台政策节奏时间 主要事件2017125签署行政命令，推进美墨边境墙建设并加强移民执法。2017127签署第392017年6月1日宣布美国退出《巴黎气候协定》。20171222签署《减税与就业法案》，对公司和个人税率进行重大改革。2018年3月9日对钢铁（25）和铝（10）征收关税，引发贸易紧张。2018619实施“零容忍”移民政策，导致美墨边境的家庭分离。2018年7月6日与中国出现贸易摩擦，对价值340亿美元的中国商品加征关税，中国也采取报复性关税。2018924对2000亿元中输美品征10的关。20181024签署立法应对阿片类药物危机，《患者和社区支持法》。201912552019513对从中国进口的2000亿美元清单商品加征的关税税率由10提高到25。2019624在海湾地区紧张局势升级后，对伊朗最高领袖及其他官员实施制裁。2019711发布行政命令，收集公民身份数据，放弃在2020年人口普查中加入公民身份问题的计划。20191210因乌克兰丑闻被众议院以滥用权力和妨碍国会的指控弹劾。20201152020年2月5日在首次弹劾审判中被参议院宣告无罪。2020年3月（CARES2.22020年6月1日乔治·资料来源：澎湃新闻，新华社，人民日报，央视网，海外网，新京报，环球网，“特朗普2.0”的几个关键冲击：经贸层面7实际上不难理解为什么特朗普会在第二任期主张除了对中国加征额外关税以外还对全球其10要的是一步到位回流美国本土。因此我们推测，都可能成为其针对的对象，25202512025%的关税。图7：USCBC调研：公司是否打算离开中国转到其他区域转回其地区 转回美国 不打算7%2%4%4%7%2%4%4%6%4%11%3%11%4%7%4%11%5%16%7%93%91%90%88%87%91%85%79%2016201720182019202020212022202320162017201820192020202120222023资料来源：USCBC，图8：美国最大的贸易逆差来源都可能是其潜在加征关税对象（亿美元）2024年（截止9月）美国最大的几个贸易逆差来源-2175-1255-906-2175-1255-906-639-622-545-504-498-458.00-333.00-329.00-329.00-178.00-167.00-128.00

中国大陆墨西哥越南德国爱尔兰韩国日本印度泰国瑞士印尼资料来源：美国国家统计局，20202440.8%41.7%图9：美国出口中加墨三国货物份额达40%（亿美元） 图10：美国进口中加墨三国物份额达40%（亿美元）加拿大354356加拿大354356墨西哥322742.5147777.其他8 1193183加拿大263538.1墨西哥707.其他7 927930.82023年2024年前三季度0% 20% 40% 60% 80% 100%

美国自加拿大、墨西哥和中国进口货物贸易的数据加拿大418618.7加拿大418618.7墨西哥475216中国426885其他1759450.6加拿大309337.2墨西哥378884.5中国322172.3其他1412575.62024年前三季度0% 20% 40% 60% 80% 100%资料来源：美国统计局， 资料来源：美国统计局，301&201图11：特朗普第一任期对华也是分批次加征关税（亿美元）25% 7.5% 10% 15% 30%11501150115011505002500250025002000115034050025002018-072018-082019-092019-062019-092019-102019-1202018-072018-082019-092019-062019-092019-102019-12资料来源：清华五道口，图12：美国最惠国和非最惠国部分产品类别税率对比60%50%40%30%20%10%0%农产品食品 油

Column1关税税率Column1关税税率Column2关税税率55.8%37.7%39.2%37.7%29.7%11.1%2.7%1.3%1.9%0.2%资料来源：U.S.CustomsandBorderProtection，注：Column1为最惠国待遇，Column2为非最惠国待遇对中国的影响 对美国的影响对贸易的影响中国货物进口自美国时将适用Column2对中国的影响 对美国的影响对贸易的影响中国货物进口自美国时将适用Column2的关税标准贸易逆差会加剧，进口会减少，出口也会减少对汇率的影响人民币可能贬值美元可能会升值对利率的影响央行可能被迫加息美联储可能被迫短期内+25bp对投资的影响资本流出中国资本可能从中国流入美国对股市的影响出口相关行业会承压农业、耐用消费品和矿产等领域可能整体-3%若中国反制则可能-5%对通胀/通缩的影响出口减少、货币政策紧缩等因素可能造成中国通缩+0.2%，如中国反制则+0.4%（2025年）对GDP的影响-0.6%（2025年）美国的农业、耐用消费品行业、矿产类企业会首当其冲，失业会增加，资料来源：PIIE，16-202.0图13：中美贸易摩擦区间中出口总额整体维稳 图14：中美贸易摩擦后中国东盟出口大幅提升（万亿美元）43212016201720182019202020212022202320240201620172018201920202021202220232024

中国出口总额（截止到2024年10月）

4%2018-2024年中国出口各国份额占比变动3.4%2018-2024年中国出口各国份额占比变动3.4%0.0%0.1%0.3%0.7%1.3%-0.3%-0.1%-0.1%-1.6%-4.6%2%1%0%-1%-2%-3%-4%-5%美国日本韩国德国英国法国澳大利亚印度巴西俄罗斯东盟-6%美国日本韩国德国英国法国澳大利亚印度巴西俄罗斯东盟资料来源：， 资料来源：美国统计局，20232.0图15：2000-2024年中美贸情况（截至2024年9月） 图16：2023年中国向美国口主要品类规模（亿美元）300

向中国出口 自中国进口

1245.2889.81245.2889.8306.6293.6232.5189 182.6132200 12001000

1000单位：亿美元-100单位：亿美元

800-200-300-400-500

600400200年1月年1月年10月年7月年4月年1月年10月年7月年4月年1月年10月年7月年4月年1月年10月年7月年4月年1月年10月年7月年4月年1月年10月年7月年4月年1月年10月年7月年4月年1月年10月年7月年4月年1月

0电子设备机械设备家具等玩具等塑料制品服装制品车辆 钢铁资料来源：USCensusBureau,中国商务部， 资料来源：TRADINGECONOMICS，“特朗普2.0”的几个关键冲击：金融层面241028（ialul8914105202512AI技3图17：美国对外投资审查最终条例进程资料来源：AdvancedNoticeofProposedRulemaking，表4：美国对外投资审查最终条例重点内容相关定义 内容法案整体内容禁止美国公民参与涉及特定技术和产品的某些交易，还要求美国公民通报涉及特定技术和产品的某些其他交易。涉及美国主体国家安全技术和产品子集涵盖，则须申报；开发或生产；禁止某些量子网络或量子通信系统的开发或生产；10ˆ2510ˆ2410ˆ23算操作的计算能力进行训练，则须报告交易。涵盖交易收购股权或或有股权；有股权的转换；绿地投资或其他企业扩张；加入合资企业；（LP）进行的某些投资。例外交易*2,000,000LP基金进行的投资，或该美国个人已收到合同保证，保证其资本不会被基金用于从事被禁止或应报告的交易；衍生品投资；20251月2日之前从事的涵盖活动的持续运营；202512国家利益豁免允许美国个人以交易符合美国国家利益为由申请豁免禁止或通知要求。处罚368,136（或违法行为交易价值的两倍（以较高者为准；资料来源：《最终条例》，AI图18：近几年中国赴美上市市值总体下滑总市值（万亿美元） 上市数（家右轴）210

2701.852651.852651.291.352612612622601.020.770.842522602552502022.9.302023.1.92024.1.82452022.9.302023.1.92024.1.8资料来源：USCC，三、特朗普2.0任期对各大类资产的影响美债或短期上行，长期需观察政策效果:短期来看，特朗普政府强调的减税政策或将进一在高赤122025年图19：美国10年期国债收率再达高位(%) 图20：美联储25年1月降概率较低美国:国债到期收益率:10年4.8美国:国债到期收益率:10年4.64.44.24.03.83.63.43.22024-01-022024-01-182024-01-022024-01-182024-02-022024-02-202024-03-062024-03-212024-04-082024-04-232024-05-082024-05-232024-06-102024-06-262024-07-122024-07-292024-08-132024-08-282024-09-132024-09-302024-10-162024-10-312024-11-182024-12-04

10012/19/2301/02/2401/16/2412/19/2301/02/2401/16/2401/30/2402/13/2402/27/2403/12/2403/26/2404/09/2404/23/2405/07/2405/21/2406/04/2406/18/2407/02/2407/16/2407/30/2408/13/2408/27/2409/10/2409/24/2410/08/2410/22/2411/05/2411/19/2412/03/2412/17/24

降息50BP 降息25bp 维持不变资料来源：， 资料来源：CME，1031220108（令，而后需要通过国会通过的减税法案可能要更晚落地，在这一假设下，美元在特朗普图21：美国长期处于贸易逆状态（百万美元） 图22：特朗普当选后美元指持续提升贸易差额出口总额贸易差额出口总额进口总额02014-012014-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-07

120美元指数115美元指数110105100952020-012020-042020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-10资料来源：， 资料来源：WInd，（（）（）图23：当前美股估值较其他市场偏高（截至2024年12月20日）128

当前估值（PE_TTM) 历史中位数 最大值 最小值16 8

14.51

9.00

18.27

46.8828.72346.8828.7234万 上 恒得 证A全 指A资料来源：WInd，2.02002图24：全球各主要国家黄金储备变化（吨）25002000

2002年至今黄金储备变化

1,911.71,763.615000

(105.0)(24.5)(15.6)(587.7)

0.24.561.561.980.890.795.5108.9

324.3113.7180.1

495.9522.8瑞士法国德国英国美国澳大利亚文莱阿根廷阿联酋日本韩国巴西卡塔尔墨西哥沙特阿拉伯波兰土耳其印度中国俄罗斯-1500(1,133.9)瑞士法国德国英国美国澳大利亚文莱阿根廷阿联酋日本韩国巴西卡塔尔墨西哥沙特阿拉伯波兰土耳其印度中国俄罗斯资料来源：WInd，OPEC+OPEC+四、特朗普2.0面临的几个结构性挑战产业回流计划与工会潮流的矛盾GALLUP20221965年2367%1965图25：美国民众对工会的支持率达到1965年以来最高值（%）8070605040302010Jan01Jan011936Jul041947Oct091953Apr06