广电计量再论广电计量：新团队新策略科技研发检测龙头企业

目录引言：高端制造检测龙头，精细化管理再出发 6管理变化：新团队新策略，激励、回购、分红同步推进 7团队：2023底换层，2024年取经略 7激励盈能提为心，备行性 8股票购+期红彰长期展心 营收潜力：高端制造检测持续增长，公司具备良好禀赋 12市场制升提检必要，构机突出 12禀赋全化合布，打技引型测头 15产能十年产扩，奠提增基础 19降本控费：参考同业，利润率有一定挖潜空间 21鉴龙：测测践细化理例 21观广：本效略施中未仍优潜力 23看空：2024年始净利将续升 26盈利预测：预计公司2024-2026年归母净润复合增速为33.9% 27风险提示 28图表目录图1：广电计量上市以来行情回顾 7图2：广电计量管理提升方案及截至2024H1成效情况 8图3：公司扣非归母净利润情况 10图4：公司EBITDA（亿元）&EOE情况 10图5：公司研发费用情况 10图6：公司现金营运指数情况 10图7：EOE同业对比 图8：现金营运指数同业对比 图9：广电计量2024年10月份发布的回购方案 12图10：广电计量历史分红统计 12图广电计量单季度营收及归母净利润情况（单位：亿元） 12图12：广电计量单季度毛利率、净利率情况 12图13：我国质量基础设施体系构成 13图14：我国研究与实验发展经费支出同比增速（%） 13图15：2021年我国及部分国家和地区研发支出/GDP比重 13图16：我国检测行业不同类型领域营收占比 14图17：我国检测行业不同领域营收同比增速 14图18：检测服务各领域2022-2023年营收复合增速 14图19：广电计量业务范围 15图20：广电计量“一站式”服务能力 16图21：广电计量技术研究院架构 16图22：广电计量研发人员学历结构 16图23：广电计量及同行业上市公司研发费用（亿元） 17图24：广电计量及同行业上市公司研发费用率 17图25：广电计量卫星互联网性能测试与评估重点实验室 19图26：广电计量低空经济领域能力 19图27：广电计量航空产业链能力布局 19图28：广电计量数据要素一站式解决方案 19图29：广电计量检测设备原值及建筑原值情况（单位：亿元） 20图30：广电计量分业务投入产出比（2016年-2018年） 20图31：单位设备原值创收比较 20图32：华测检测毛利率、净利率情况 21图33：华测检测外资持股比例 21图34：华测检测上市以来股价表现 22图35：华测检测成本费用变化情况 23图36：广电计量员工数量情况 24图37：广电计量技术改造项目拟投资金额情况 24图38：广电计量单季度毛利率、净利率情况 24图39：广电计量单季度现金流情况 24图40：广电计量环境检测、食品检测营收（亿元） 25图41：广电计量生命科学检测毛利率 25图42：检测行业人均产值（单位：万元） 26图43：综合型检测企业毛利率情况 26图44：综合型检测企业净利率情况 26图45：主营汽车、军工检测企业毛利率情况 27图46：主营汽车、军工检测企业整体净利率情况 27表1：广电计量管理层变更前后对比情况 7表2：广电计量限制性股票&期权计划基本情况 8表3：股权激励考核情况 9表4：检测公司业务领域对比 15表5：公司2016-2018年前十大客户情况 17表6：公司不同交易规模大小与数量情况 17表7：广电计量历年技术改造项目及拟投资金额（单位：万元） 20表8：中安广源并购以来业及商誉情况（单位：万元） 25表9：广电计量核心财务指标（2024-12-31） 27引言：高端制造检测龙头，精细化管理再出发202042023年前三季度逐步兑现盈利释放；在此，我们再论广电计量后续的发展潜力。广电计量上市以来股价走势一波三折，具体来看，分为以下几个阶段：业绩增长期209/1201/0209高业绩复合增速和高端制造领域布局备受关注；2019年/2020年公司归母净利润38.95%/38.92%20.34%/14.93%，估值回归期（201/07202/0：20172单季度业绩增速降至2021H12020Q1部分订单Q2执行带来高基数等因素相关；2021H22021全年公司归母净利润同比-22.60%PE（2021E）70x以上，回归；股价震荡期202/05202/202主因市场认为上年业绩风险出清叠加单二季度有业绩修复预期，但受公共卫生事件影响，20222022Q4受子公司中安2023工行业特殊事件逐步开始影响相关订单释放及节奏，受中安广源政府类客户压力偏大、环保&食品业务收缩、军工订单周期拉长影响，2023预期。公司业绩持续低于预期，股价表现持续震荡；（203/2至今02312月公司更换董事长总经理/20243月低空经济主题下股价积极表现随后回落；2024Q1/Q2/Q3公司归母净利率逐季度同比提升0.7pct/1.2pct/3.4pct，盈利能力加速改善。公司7月授予股权激励，10月发布回12图1：广电量上以来情回顾 盈利修复期(2023/12盈利修复期(2023/12至今)股价震荡期(2022/05-2023/11)估值回归期(2021/07-2022/04)业绩增长期(2019/11-2021/06)142501220010150 8610045020 0总市值（亿元） PE(TTM) PB(LF，右轴)资料来源：，本文将对广电计量未来的盈利改善趋势进行分析。管理变化：新团队新策略，激励、回购、分红同步推进团队：2023年底更换管理层，2024年采取新经营策略2023“2023128月进入公司任技术专家，201784表1：广电计量管理层变更前后对比情况管理层 职位变更前人员变更后人员变更后人员履历董事长李瑜杨文峰数科集团董秘董事会 董事曾昕明志茂技术研究院院长董事黄敦鹏黄沃文计量负责人董事-赵倩曾任公司财务负责人高管 总经理黄敦鹏明志茂技术研究院院长董事会秘书欧楚勤史宗飞曾任广州无线电集团资本运营部副部长资料来源：公司公告，转变思路，深耕精细化管理运营。更换新管理班子后，20232024（1.1pct：2024有良好贡献；10个重点方向建立专门准备。图2：广电量管提升案及至2024H1成效况

2023年底提出管理提升方案深耕无人机、新能源、新材料、高端装备、生物

截至2024年上半年成效前瞻布局数字经济、低空经济、人工智能、新型深耕战略新兴产业，扭转薄弱业务经营困境

医药及高端医疗装备、安全应急装备、机器人、量子信息等新兴战略行业收缩亏损食品、环境实验室，进行相关业务转型

储能、生命科学、深海工程、卫星互联网、航空，大力推进内部资源整合强力推进精细化管理，全面实施降本增效推动数字化业务转型，利用数字化技术提质增效调整组织架构，提升组织运作效率模式提升财务管理分析能力，借助新技术实现降本增效运维”的全生命周期质量服务体系修订多项运营管理制度广州总部基地正式启用，构建长期稳定发展基础资料来源：公司公告，激励：盈利能力提升为核心，具备可行性20247202310182023年股票期权与限制性股票激励计划(草案)2024529（草案激励对象系前任领导班子及行权/（2023年派发现金红利）7120247114.56元/份的行权价格、8.68元/股的价格向623位激励对象授予862.50万份股票期权及862.507112.18/4092万元，2024-2028736/1473/1135/573/174万元。姓名职务 获授的股期权姓名职务 获授的股期权占授予股期权总数量（万） 量的比例获授的限制性股票数（万股）量占授予限制性股计占股本总额的比例杨文峰董事长 1.33%11.51.33%0.04%明志茂董事、经理 1.33%11.51.33%0.04%吴乃林副总经理 7.50.87%7.50.87%0.03%票总量的比例李军副总经理7.50.87%7.50.87%0.03%李世华副总经理7.50.87%7.50.87%0.03%陆裕东副总经理7.50.87%7.50.87%0.03%史宗飞董事会秘书7.50.87%7.50.87%0.03%习星平财务负责人50.58%50.58%0.02%其他管理人员及核心骨干79792.41%79792.41%2.77%合计862.5100.00%862.5100.00%3.00%资料来源：公司公告，2020-20222024-2026年82%12%/17%（3%/25/21%；）盈利能力：2024-2026年净资产现金回报率（EOE=EBITDA÷平均净资产）不低于25%/27%/28.5%；3）现金流：2024-20260.93/0.95/0.97；4）2020-2022年研发投入增长率不低于52%/5%/00%（19%15%14%。扣非归母净利润（亿元）1.481.390.97扣非归母净利润（亿元）1.481.390.971.742.332.923.52YoY14.9%-5.7%-30.2%78.9%34.0%25.3%20.6%平均值1.28扣非业绩相较于基数增长率82%128%175%考核方向股权激励考核指标2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E业绩不低于EOEEOE不低于25.0%27.0%28.5%现金现金营运指数不低于0.930.950.97研发费用（亿元）2.022.232.632.933.494.014.59YoY11.2%10.6%18.0%11.2%19.1%15.1%14.3%研发平均值2.29研发费用相较于基数增长率不低于52%75%100%资料来源：公司公告，（注：黑色字体为实际发生值，灰色字体为测算值，红色字体为目标值;EOE=EBITDA（反推法）÷平均净资产;现金营运指数=经营现金净流量÷经营所得现金）我们从公司历史数据和同行业上市公司比较来看股权激励目标设置的可行性。从公司股权激励指标的历史情况和可行性来看：（2023年20241.652024年71%（Q4EOE：2017-2020EOE2024-2026年目标，202114.4EOE下滑26.9%，2024-2026EOE2021研发费用：2024-2026年研发费用目标年平均增速为16.2%3年的13.2%现金营运指数：2024-20262022-2023年指标情况之间，2024保持良好水平。可见，公司股权激励目标设置相对合理，实现路径均有一定依据，具备较强可行性。图3：公司非归净利情况 图4：公司EBITDA（亿）&EOE4.03.53.02.52.01.51.00.50.0

100% 878.9%59.1%34.0%78.9%59.1%34.0%27.2%20.3%14.9%25.3%20.6%-5.7%-30.2%60% 6540%420%30% 2-20% 12026E-40% 02026E

40%35.2%33.8%35.2%33.8%33.0%28.8%26.9%27.0%25.0%28.5%18.7%18.2%30%25%20%15%10%5%0%扣非归母净利润（亿元） YoY

2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026EEBITDA（亿元） EOE2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E资料来源：， 资料来源：，图5：公司发费情况 图6：公司金营指数况46.3%42.1%46.3%42.1%24.9%18.0%19.1%15.1%14.3%11.2%10.6%11.2%4 40%3 30%2 20%1 10%2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E0 0%2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E

0.910.980.930.950.970.910.980.930.950.970.860.780.540.480.460.90.80.70.60.50.40.30.20.12017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E0.02017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E研发费用（亿元） YoY资料来源：， 资料来源：，

现金营运指数从公司股权激励指标的同业对比来看：224-226E2021-2023EOEEOE目标在同行内具备可实现性。业务回款承压，3年业内公司现金营运指数较低。2017-20192024-202693%/95%/97%，相对合理。可见，公司股权激励目标对于业内优秀龙头而言具备一定可行性。图7：EOE同对比 图8：现金运指同业比50%40%30%20%10%0%

80%60%40%20%2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E广电计量 华测检测 谱尼测试2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E信测标准 苏试试验 国检集团

广电计量 华测检测 谱尼测试信测标准 苏试试验 资料来源：， 资料来源：，股票回购+中期分红：彰显长期发展信心响应《上市公司监管指引第10号——市值管理（征求意见稿分红文件，提升上市公司投资价值，彰显长期发展信心：回购计划10862-4万-2222万股（占公司总股1.9%-3.1%1002.991290.223.78%。中期分红：2021-202345.8%，在检测服务公司里名20241292024102.50（含税（减去回购股份数量1.402019年上市以来分红金额最大的一次。图9：广电量2024年10月发布的购方案 图10：电计历史红统计14,0308,628 8,628 8,62814,0308,628 8,628 8,6283,968014000不低于2亿元回购金额不低于1.91%不低于2亿元回购金额不低于1.91%总股本占比3年内用于转换可转债或注销回购用途10000800060004000200002019A 2020A 2021A 2022A 2023A现金分红总额(万元) 股利支付率（右轴）资料来源：， 资料来源：，

80%70%60%50%40%30%20%10%0%2024/10.0%/42.2%，销2.06pct，我们看好公司未来的盈利改善趋势。下面将从公司营收潜力及降本控费两方面进行讨论。图11：广电计量单季度营收及归母净利润情况（单位：亿元）图12：广电计量单季度毛利率、净利率情况50.2%25.0%50.2%25.0%

60%

44.6%

45.9%

50.0%

46.3%

48.9%44.4%50%

41.4%

42.8%

435422%8 50%6 0%

40%30%23.6%20%

17.4%

40.0%16.1%

35.7%

38.7%

13.5%4 -50%

2021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q110%2021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1

114110%

12.6%

12.5%8.2%

10.3%2 -100%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q30 -150%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3-2 -200%

0%2021Q12021Q22021Q12021Q2-20%-24.9%-30%

-23.2%

-1.6%

-0.6%2023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3营收 归母净利润 营收YOY 归母净利润YOY2023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3

毛利率 净利率资料来源：， 资料来源：，营收潜力：高端制造检测持续增长，公司具备良好禀赋市场：制造升级提升检测必要性，结构性机会突出实现产业升级，建设制造强国是我国既定战略方向；检测检验必不可缺。2021203520238级、标准完善都需要检测检验认证行业的支撑。2023年2图13：国质基础施体成 检测(Testing)标准合格评定计量质量基础设施检测(Testing)标准合格评定计量质量基础设施检测报告检验(Inspection)检验证明检验(Inspection)检验证明认证（Certification）由专业第三方认证机构进行的证明产品、服务、管理体系符合相关标准的活动认证（Certification）认可(Accreditation)由认可机构对认证机构、检验机构、认可(Accreditation)实验室的技术能力予以证明和活动资料来源：爱认证，质量与认证微信公众号，

认证证书认证证书针对对象为“产品、管理体系、服务”认可证书认可证书针对对象为“机构”图14：国研与实发展支出同增速（%） 图15：2021年我国部分家地区研支出/GDP比重302520151050研究与试验发展经费支出:同比研究与试验发展经费支出:各类企业:同比

3.46%3.30%3.14%3.46%3.30%3.14%2.91%2.62%2.43%2.28%2.22%1.70%0.96%4%3%2%1%0%资料来源：iFinD， 资料来源：iFinD，20172023个先进行业的检22.9%27.6%52.1%；2018-2023年六年期间先进行业检测营收复合增速达到15.4%，传统行业检测仅为1.6%（1.9%1135类整合，分为：1）先进行业检测：包括电子电器、特种设备、机械（含汽车、国防个；2）传统行业检测，包括建筑工程、建筑材料、环境监测、食品及食品接触材料、农林牧渔、机动车检验、计量校准、水质检测8个行业。53.1%54.3%54.5%54.5%53.1%52.3%52.1%22.9%23.4%24.6%23.9%25.8%27.1%27.6%图16：国检行业同类域营收比 图17：53.1%54.3%54.5%54.5%53.1%52.3%52.1%22.9%23.4%24.6%23.9%25.8%27.1%27.6%60%50%40%30%20%10%0%

25%20%15%10%5%0%

2018-2023年六年CAGR2018-2023年六年CAGR-先进行业：15.4%-传统行业：11.6%-整体水平：11.9%2018 2019 2020 2021 2022 20232017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 11个先进行业营收同比增速 8个传统行业营收同比增速11个先进行业营收占比 8个传统行业营收占比 检测行业整体同比增速资料来源：iFinD， 资料来源：iFinD，图18：测服各域2022-2023年营复合速 52.7%51.0%52.7%51.0%29.5%22.5%18.4%17.5%15.8%14.113.6%%13.3%12.9%10.2%9.0%8.9%7.5%7.0%6.9%6.5%5.2% 4.9%5.0% 4.4%4.3%4.2%3.63.4%.13.1%% 3%0.6%-0.7%-2.5%-7.6%-10.5%-12.6%-15.1%-16.7%50%40%30%20%10%-20%产商品验货产商品验货软件及信息化(包含核电计量校准电子电器机动(包含汽车环境监测消防资料来源：iFinD，广电计量是国内高端制造检测龙头EHS生态环境检测、EHS评价服务、数据科学等“一站式”计量检测技术服务。图19：电计业务围 资料来源：公司官网，禀赋：全国化综合化布局，打造技术引领型检测龙头306030务营销体系。EHS表4：检测公司业务领域对比业务布局广电计量华测检测谱尼测试苏试试验信测标准国检集团环境√√√√√食品√√√√√日用品√√√√电子电器√√√√√军工√√√汽车√√√√√集成电路√√√建工建材√√√新能源/光储充等√√√√√船舶√√√医疗器械√√√√医学普检特检√√√药学CRO等√√贸易保检测 √ √资料来源：各公司公告，图20：广电计量“一站式”服务能力资料来源：公司官网，840500260167539324项，行业资质较全面。2019-2023年公司研发费用CAGR为18%，每年研发费用率均在10%左右。图21：电计技术究院构 图22：电计研发员学构8%3%19%70%博士硕士本科其他8%3%19%70%资料来源：公司公众号， 资料来源：公司公告，5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.04.732.932.582.351.891.670.64 0.572020202120222023图23：电计及同5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.04.732.932.582.351.891.670.64 0.57202020212022202312%10%8%6%4%2%华测检测广电计量中国汽研国检集团谱尼测试苏试试验中机认检信测标准0%华测检测广电计量中国汽研国检集团谱尼测试苏试试验中机认检信测标准2018 2019 2020 2021 2022 2023广电计量 国检集团 中机认检 华测检测 信测标准 苏试试验 谱尼测试 中国汽研资料来源：， 资料来源：，客户覆盖面广，与高端制造各领域龙头企业深度合作。从公司招股说明书披露的2016-2018100万元的交易主体交易总金额占主35.6%10-10041.8%，大客户贡献营收比例较高，与公司合作粘性较强。表5：公司2016-2018年前十大客户情况序号201620172018公司金额（万元）占公司营收比例公司金额（万元）占公司营收比例公司金额（万元）占公司营收比例1航空工业2,9965.1%航空工业3,3174.0%中国电科4,8143.9%2中船重工1,2732.2%中国电科2,2142.6%航空工业3,7423.0%3海格通信1,0151.7%中船重工2,0332.4%南方电网3,7373.0%4中国中车9251.6%南方电网1,1621.4%中船重工2,1081.7%5中国电科8591.5%海格通信1,1601.4%兵器工业1,5751.3%6华为8461.4%华为1,1131.3%中国中车1,4791.2%7郑州食品药品监管局7701.3%兵器工业1,0001.2%A25041,4001.1%8南方电网6661.1%中国中车9541.1%广州易牛1,3081.1%9江苏辐环中心6171.0%JADE8051.0%华为1,2781.0%10东方汽车5751.0%广州易牛7170.9%法雷奥9200.7%合计1054218%14,47617%22,36018%资料来源：公司招股说明书，表6：公司不同交易规模大小与数量情况比比（个） 占整体比例比（个） 占整体比例比（个） 占整体比例交易总金额占交易总金额占交易总金额占交易主体数量交易主体数量主营业务收入交易主体数量交易主体数量主营业务收入交易主体数量交易主体数量主营业务收入交易规模（万元）201820172016≥100 68 0.4% 26.1% 95 0.4% 27.8% 183 0.7% 35.6%≥10且＜1009695.7%43.7%1,3986.3%45.4%1,8797.3%41.8%≥1且＜104,60627.3%24.8%5,78826.2%22.4%7,12527.8%19.2%＜111,25766.6%5.4%14,82767.1%4.4%16,46264.2%3.4%总计16,900100.0%100.0%22,108100.0%100.0%25,649100.0%100.0%资料来源：公司招股说明书，公司已在多个前瞻性新质生产力产业布局了相关检测能力，包括但不限于汽车智能驾驶、卫星互联网、低空经济、国产大飞机、数据要素、医疗器械检测、第三代半导体等。 卫星互联网公司承接并圆满完成了多项重点型号卫星导航装备的检验检测任务，承担多宽收 低空经济：公司为国内低空飞行器检测市场上能力最全的第三方检测机构之一，eVTOL助力完成全球首个载人eVTOLTC和技术研究工作。国产大飞机：公司是航空领域内认可覆盖能力最全的机构之一，也是中国商飞认C919、AG600、ARJ21、MA700等上百DCMM素相关标准建设，主编或参编了相关标准20余项，填补了多项行业空白。图25：电计卫星联网测试与估重实验室 图26：电计低空济领力资料来源：广电计量企业服务微信公众号， 资料来源：广电计量企业服务微信公众号，数字化领域第三方认证评估服务数字化人才培训服务数字化转型规划服务服务图27：电计航空业链布局 图28：电计数据数字化领域第三方认证评估服务数字化人才培训服务数字化转型规划服务服务资料来源：广电计量企业服务微信公众号， 资料来源：广电计量企业服务微信公众号，产能：十余年的产能扩张，奠定提质增效基础过去10年持续布局产能，未来有望通过运营管理优化提升投入产出比。检测行业产能主要涉及实验室设备及场地，产能业内领先：2014-2023年十年公司产能保持高速增长，设备原值复合增速达36%，2024H126.0亿元，仅次于电科院（32.5亿元，（31.6亿元（26.7亿元51.36；而华测检测/谱尼测试/国检集团/52.07/1.62/2.39/1.74，均高20232022部环境检测/食品检测/EHS板块营收表现不佳拖累。2022202320232.0，对应46.9亿元（28.9亿元。图29：电计检测备原建筑原值情况单位亿元） 图30：电计分业投入比（2016年-2018年）68%59%68%59%48%49%49%51%37% 38% 26.027%25%15.118.922.324.60.71.11.52.33.45.77.911.910%35 70%30 60%25 50%20 40%15 30%10 20%5 10%0 0%

2.952.432.952.432.172.151.932.051.513.02.52.01.51.00.5计量校准食品检测环保检测化学分析整体0.0计量校准食品检测环保检测化学分析整体可靠性与环境试验电磁兼容检测房屋建筑物 检测设备 设备原值YoY可靠性与环境试验电磁兼容检测资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，（注：食品检测、环保检测、化学分析3个业务在2016-2018年尚处于培育阶段。）图31：位设原值收比较 1.261.232.121.261.232.122.172.081.841.811.611.361.324.54.03.53.02.52.01.51.00.50.02014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023广电计量 华测检测 苏试试验 谱尼测试 国检集国内行业平均 SGS Eurofins Intertek资料来源：各公司公告，计划性扩充实验能力,分区进行实验室技改。2020年以来公司每年初均会按实验室区域发布当年技术改造项目及拟投资金额计划（年中可能对计划进行一定调整。2020-20234.380.8%。公司因地制宜，计划年广东省/江苏省/上海市/浙江省检测营收占比位居全国前4，分别为14.8%/9.7%/8.1%/7.4%，合计40.0%。技术改造目 2020技术改造目 2020年2021年2022年2023年2024年华北区实验建设 6,4502,1653,7312,140东北区实验建设 988850792806492华东区实验建设 13,09211,68112,3965,496华中区实验建设 30,4243,2316,4122,742（北京、天津、青岛）（沈阳、长春）））（广州、深圳、东莞、南宁、福州、海口）10,205（广州、深圳、东莞、南宁、福州、海口）10,20514,37215,749西南区实验建设 3,1659812,3042,124西北区实验建设 21491,1801,3511,069合计 56,13030,23541,37129,812技术改造划已签的合同额 44,52927,61532,037-完成率 79.3%91.3%77.4%-（重庆、成都、昆明）（西安）资料来源：公司公告，降本控费：参考同业，利润率有一定挖潜空间鉴龙头：华测检测实践精细化管理先例行业龙头华测检测在2018年聘请原SGS的全球副总裁申屠献忠担任公司总裁，调整经营思路，从2018初至2021年中走出一波估值和业绩双升的趋势，为检测服务龙头公司的发展路径提供了非常好的借鉴。从具体指标来看：盈利能力：2018201810.5%提202218.0%，ROE10.4%18.2%201730.8202344.5转了2011年以来的下滑趋势，运营效率明显提升。资金驱动：SGS2018年呈现盈利拐点趋势的20187.76%201925.78%股价表现：2018/2019/2020/2021年公司归母净利润增速为102%/76%/21%/29%，20185882018年初涨700%。图32：测检毛利、净情况 图33：测检外资股比例70%60%50%40%30%20%10%

4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0

30%25%20%15%10%5%0%65.9%64.8%65.9%64.8%62.3%58.1%53.9%50.6%49.4%50.0%50.8%49.4%48.1%44.4%44.8%19.4%19.2%19.6%16.1%14.1%15.2%16.5%17.6%18.0%16.5%10.5%6.7%6.5%2011201220132014201520162017201820192020202120222023

2018-012018-042018-072018-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-07ROE 毛利率 净利率 占流通A股比例（右轴）资料来源：， 资料来源：，（注：上述仅显示沪深港通的持股情况，并未包含QFII/RQFII的数据。）图34：测检上市来股现 60 时代红利期 野蛮生长期

101.63

年以来效益提升期51.31 56.05

120%5040

2009-2015年营收CAGR达30.3把握高景气度赛道，实现规模快速扩张39.49

SGS高管申屠献忠加盟公司开启了精细化管理

43.29

90%60%21.493020

22.8727.09

23.5812.88

31.8721.18

21.25

29.19

20.98

0.83

30%0%102.640.570

3.56

5.01 6.16 7.77 9.260.96 1.18 1.50

-43

-30%-60%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023600

营业收入/亿元 归母净利润/亿

公司快速扩张+粗犷管理

营业收入YoY（右轴） 归母净利润YoY（右轴）588亿元

140480

导致成本增速高于营收增速，叠加商誉减值影响，净利率下滑明显

112360

88.53X

84216亿元57.87X240 5657.87X3.21X15.16X23.61X120 73.2亿元 283.21X15.16X23.61X2.99X0 02.99X2024-12-172021-06-242018-01-022009-10-302010-10-302011-10-302012-10-302013-10-302014-10-302015-10-302016-10-302017-10-302018-10-302019-10-302020-10-302021-10-302022-10-302023-10-302024-10-302024-12-172021-06-242018-01-02总市值（亿元；左轴） PE（TTM；右轴） PB（MRQ；右轴）资料来源：，基础布局已完成2017130经营管理策略的调整207年公司提出2018SGSCEO，提出“有质量的增长”理念，具体改革举措包括三方面：考核与当地的收入和利润挂钩，事业部与区域之间的相辅相成效果更加显著。8考核机制：产值和设备使用效率，加强现金流管控等。从财务指标来看，2018年以来华测检测毛利率及净利率持续提升，期间费用率持续下降。2017年及之前2012-201720%-40%30%-50%；资本开支/20%-30%20%-50%，折旧及摊销增速40%-60%。2018年开始7%-12%6%-26%；资本开支/营收比13%-17%12%-18%1%-34%。5005000图35：测检成本用变况 17.6%6.5%17.6%6.5%202320222021202020192018201720162015201420132012201115.2%10.5%6.7%14.1%16.1%16.5%18.0%16.5%19.6%19.2%19.4%44.8%44.4%48.1%49.4%50.8%50.0%49.4%50.6%53.9%58.1%62.3%64.8%65.9%60%50%40%30%20%10%0%-10%固定资产原值YoY 资本开支/营收 折旧及摊销增速 员工薪酬增速 员工人数增速 营收YoY 整体毛利率 净利率资料来源：，观广电：降本增效策略实施中，未来仍具优化潜力2023年底以来公司全面推行精细化管理，大力促进经营降本增效，从管理架构、人员结构、设备利用、费用管控、薄弱板块收缩等方面进行改善。202442.2%，Q1/Q2/Q31.02pct/1.23pct/3.41pct，（上半年生命科学9.5pct对于优势成熟业务对于薄弱培育业务EHS板块的中安广源与公司的融合管理。控制人员规模：2016-2022CAGR21.6%，2023年底人员数20222016020-023年广电计量设备原值增速分别为27%/25/18/10%，20242.98亿元，同比降低28%，谨慎进行产能扩充。优化现金流：18.5%，Q2/Q33631563045337478639034171280119883798131102268615551978-112016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023图36：电计员工631563045337478639034171280119883798131102268615551978-112016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 20230

员工数量变化（人） 员工数量（人）

0

561304446141371444614137126% 3023529812-28%-46%广电计量技术改造项目拟投资金额（万元）

60%40%20%0%-20%-40%-60%资料来源：， 资料来源：，图38：电计单季毛利净利率况 图39：电计单季现金况60%50%

44.6%

45.9%

50.0%

42.8%

46.3%435422%

3.873.513.633.873.513.631.471.591.561.770.981.190.740.820.430.0448.9%44.4% 440%30%23.6%

41.4%17.4%

40.0%16.1%

35.7%

38.7%3220%2021Q310%2021Q3

114110%

12.6%

12.5%8.2%

13.5%10.3%2023Q42024Q22024Q312023Q42024Q22024Q32021Q12021Q20%2021Q12021Q2-20%-24.9%-30%

-23.2%

-1.6%

-0.6%

02021Q1-1-0.602021Q1

2021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3-0.682021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32024Q12021Q22021Q3毛利率 净利率 经营活动现金流净额（亿元）2021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32024Q12021Q22021Q3资料来源：， 资料来源：，我们认为广电计量未来利润率仍有挖潜空间。1）环保、食品检测收缩整合：公司前期战略定位为综合性检测服务机构，并购部分环保、食品检测相关子公司，后续持续有亏损情况存在，2024盈利改善已取得部分成效，2024H1（环境检测++化学分析检测毛9.55pct39.52%。图40：电计环境测、检测营（亿） 图41：电计生命学检利率2.01.51.00.50.0

1.481.481.251.31.731.591.781.801.611.540.990.850.630.472017 2018 2019 2020 2021 2022 2023环境检测 食品检测

45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%

生命科学检测 环境检测 食品检测资料来源：， 资料来源：，（注：生命科学检测包括环境检测、食品检测、化学分析检测；2024年上半年公司对三个业务做了合并，改称“生命科学”。）202034.95%G，20202021-2022年经营性现金流为负、20242021-20230.99亿元商誉减值，20230.81亿元；短期看2024年可能仍有计提商誉减值的风险；当前公司已在着力推进中安广源经营提质、加强订单拓展，未来存改善预期。表8：中安广源并购以来业及商誉情况（单位：万元）2020A2021A2022A2023A2021H12022H12023H12024H1营业收入229652400819811177019156786348824721净利润347333911230510513-185-2725-2517经营活动现金流量1163-18201846-1829-3186-2436-4431-2098承诺业绩340038004300实际业绩341732381070完成率101%85%25%商誉减值金额59141945067期末剩余商誉（账面原值-减值准备）17927173361314280