第8章：公司的评估与融资

第8章新创互联网公司的评估和融资8.1公司的生命周期与利润收回方法

8.2IPO过程

8.3公司的估价

8.4对尚未营利业务的估价

8.5对智力资本的估价

8.6初创公司的融资引题利润点与营利模式是商务模式的核心组成。那么企业如何获得收益？门户网站建设者（Sohu）如何获得收益？微博平台提供商（Sina）如何获得收益？自出版平台（Wiki）如何获得收益？电子商务平台又是如何获益？如何评估一家初创公司？初创公司如何融资？企业的利润点指的是价值结构中，相对于企业的供应商、消费者、竞争对手、潜在进入者、互补者、替代者而言，企业本身的位置。价值结构是公司增值的方式，以此来获得客户收益。价值结构分价值链、价值商店和价值网络三种。本章将讨论三个主题：如何评估一家初创公司的价值。将探讨一些评估初创公司的方法，比如现金流法（CF）、市盈率法（P/E）、价格/收入增长率法（PEG）以及其他基于商务模式的评价方法。对于尚未营利的业务如何估价。对于初创公司如何获取资金的问题，将探讨初创公司的融资方法。引题8.1公司的生命周期与利润收回方法

公司的创立：通常利用风险投资公司的资金创立。公司的生命周期。利润收回方法。继续经营获得公司全部生命周期内的利润，例如

当当将公司全部或部分转卖给其他投资机构，例如：

易趣、卓越最流行的做法市通过首次公开发行上市（initialpublicoffering,IPO）将公司的股份卖给公众，例如：

CISCO（）、Netease

（）、Sina()。

思科股票于1990年2月16日初次公开发行。

2002年6月30日，网易在美国NASDQ挂牌上市，上市当天即跌破发行价，网易成为第一支首发日即跌破发行价的中国网络股。

2000年4月13日(纽约时间4月13日上午,北京时间4月13日晚上)新浪网股票开始上市交易，股票代码为“SINA”。新浪上市当天，全部的市值大约在7亿美元左右，王志东的财富曾经达到1200万美元（约1.1亿人民币）。

亚马逊意欲收购当当，并希望以此借道进入中国。开出的具体条件是1.5亿美元收购当当网70%至90%股权，在掌控绝对控股权的同时，保留李国庆、俞渝等原有的管理团队。2004年8月初，当当网联合总裁对此作出了回应：“在当当网年销售额达到10亿元之前，我们还是希望自己来掌控。”8月19日，亚马逊公司宣布它已签署最终协议收购注册于英属维尔京群岛的卓越有限公司，这次交易价值约为7500万美元。在符合成交条件的情况下，并购预计将于2004年第三季度完成。卓越网被亚马逊以7500万美元收购，标志着外资对中国互联网行业的第二轮收购进一步扩大。8.2IPO过程初创公司G

A

Sohu

Netease

苏富特、金智投资银行高盛（GoldmanSachs

）

摩根士丹利(MorganStanley)

JP摩根(JPMorgan)

花旗集团(Citigroup)

中金公司CICC

投资者eBaySequoiaCapital公司

KleinerPerkins公司

上海嘉华投资

股票发行人承销商选择私人投资者公开发行SEC审查冷却期

中国首家合资投资银行

中金公司（CICC）成立于1995年，是由国内外著名金融机构和公司基于战略合作关系共同投资组建的中国第一家中外合资投资银行，注册资本为1.25亿美元。中金公司的股东包括：中国建银投资有限责任公司摩根士丹利国际公司中国经济技术投资担保有限公司新加坡政府投资公司名力集团控股有限公司

CICC成功案例

2000中国联通股份有限公司的全球IPO2000中国移动（香港）有限公司股本增发2004年中国电信股份有限公司的十省收购及H股增发2004中国联合通信股份有限公司A股配股2004中国建设银行第1期次级债券发行8.2IPO过程

有效日：证券交易委员会许可上市发行的日期。有效日百态：

VALinuxSystem：30美元－－299美元；

TheG:9美元－－90美元；

1999年7月，中华网第一个在NASDQ上市,当时NASDQ正艳阳高照，使中华网的股价急速上窜，最高时上升了12倍，成为中国版的网络神话。

2000年4月13日新浪网股票开始上市交易，股票代码为“SINA”。新浪此次上市的普通股为，460万股；新浪保留的普通股为，39857909股。新浪上市当天，全部的市值大约在7亿美元左右。王志东的财富曾经达到1200万美元（约1.1亿人民币）。2002年6月30日，网易在美国NASDQ挂牌上市，上市当天即跌破发行价，丁磊股票损失5000万美金，网易成为第一支首发日即跌破发行价的中国网络股。

8.2IPO过程互联网对IPO过程的影响

案例：Google上市能否改变华尔街的游戏规则？背景：

年轻而单纯的互联网公司若试图上市，多数都要通过华尔街看门人（GateKeeper）这一关。华尔街看门人是一批大型投资银行，它们控制着公开出售股份的方式，并在此过程中为自己净赚7%的收入。但从前期谈判来看，作为全球最受欢迎的互联网搜索公司，Google相信自己有能力改变至少部分游戏规则。8.2IPO过程这是新千年的第一次大规模IPO，有两个因素表明，这次IPO将与以往有很大不同：首先，在新股发行中，Google可能是自1995年网景(Netscape)发行上市以来最热门的新股发行，因此Google有很强的议价能力。1995年，网景凭借其开发的网页浏览器引发了后来的网络大繁荣。尽管Google可能无法像网景那样引发如此广泛的投资狂潮，但它拥有早期网络公司基本都缺乏的一样东西：已被证实是行之有效的商业模式。通过在网页上出售广告空间、并将广告与互联网搜索结果链接，Google获得了巨大成功。人们普遍承认，Google现在已是一家盈利非常丰厚的公司。

8.2IPO过程另外，此次IPO恰好选择在硅谷开始逐渐显露出摆脱长期衰退迹象的时候。许多人已对此表现出极大热情。一位小规模网络公司的管理人员表示：“互联网的第二波热潮已于2003年春天开始。”据了解GoogleIPO过程的一位人士透露，对Google股票的需求将极为旺盛，以致只需“五只猴子和一部电话”就能卖出全部股票。他还表示，由于投资者争相抢购，加上投资银行近年来承销收入极度匮乏，因此Google也许真能说服银行把收取的承销费降到正常水平以下。8.2IPO过程可能使Google打破固有模式的第二个因素是人们对金融丑闻的反应。在网络科技泡沫期间，华尔街处理股票发行的方式曾引发丑闻，其影响至今依然存在：弗兰克奎特隆(FrankQuattrone)是瑞士信贷第一波士顿(CSFB)的银行家，他被控故意妨碍司法部门对其行为进行调查，目前在等候判决。在如何将网络股出售给华尔街方面，奎特隆当时产生的影响比其他任何人都大。8.2IPO过程对华尔街处理股票发行方式的批评主要集中于两个问题：一是确定股票价格的方法；二是某些投资者似乎在配售股票时总能得到实惠。

8.2IPO过程传统的定价过程是，投资银行将潜在投资者的认购定单汇总成“簿”，并据此得出一个价格。IPO时股价若跌至发行价以下，发行将被视为失败，因此投行自然倾向于将价格定低。另外，大多数投行认为，公司应该有一批很大的机构股东，因为这些机构股东才是能给市场带来流动性的投资者。制定适当的价格，吸引各类股东，形成合理的股东组合，这是华尔街声称已掌握的一门艺术。8.2IPO过程

不过，在近几年的丑闻之后，Google似乎不再打算把华尔街投行往好处想了。一名接近Google的人士愤怒地表示，投行在股市繁荣期故意将股价定低，藉此回报投行偏爱的客户。这个观点认为，由于投行这种几乎不加掩饰的贪污行为，硅谷创业者和风险资本家被剥夺了一部分本应属于他们的资金。

Google正考虑选择的是一种曾在上世纪90年代股市繁荣时期被广泛采用的方案，即聘请两三家投行来处理认购定单及股票配售程序，以确保任何一家投行都无法为了自己的利益而操纵IPO。

8.2IPO过程

一些接近Google的人士正在力推一个更加戏剧性的方案，即：通过网上拍卖收集认购定单。两名了解GoogleIPO程序的人士称，该方案对Google格外具有吸引力，因为Google的基本业务就是通过“实时”的网上拍卖出售广告空间。在拍卖过程中，潜在的广告客户出价竞标，以便在Google的搜索结果旁显示其信息。以这种方式公开出售自己的股票，这难道不是表明Google对网上拍卖程序有十足信心的最佳方法吗？8.2IPO过程

而大型投行则声称，电子拍卖存在内在的缺陷。不错，电子拍卖可能是个好方法，可以通过较为透明的方式收集和比较认购定单。但从长远来看，为Google股票确定的最高售价可能会有损公司及其股东。一位银行家警告说，这家公司在全球范围内极受关注，因此，它一定会吸引许多渴望迅速致富的小股东下单认购。结果是，IPO股票开始交易时常见的那种股价陡升现象就会在正式交易价格确定后出现。这时，公司及其风险投资者就能以更高的价格出售股票，从中获利。但是，被吸引来购买股票的大量小股东将非常不满，因为他们发现自己支付了过高的价格，其利益受到了损害。8.2IPO过程GoogleisGoogle：

当然，Google可以选择它认为最稳定的股东群，如果将将股票出售给这样的投资者，则股票发售后的市场将会有较强的流动性。但这样做只是重复了银行过去所做的事：根据价格以外的因素决定哪一类股东对自己更有利，而置其他股东于不顾。围绕GoogleIPO的谈判可能还有很长一段路要走。但有些事情至少是有可能发生的。Google及其投资银行已一致同意，与网络热潮时的IPO相比，这次IPO需要显著提高透明度。而一向唱主角的华尔街这次或许只好接受一个更次要的角色，因为他们仍在努力修复那个时代留给他们的创伤。

Google股票销售情况8.3公司的估价

不管以哪种方式上市，要决定发行股票的数量与价格，投资银行或公司必须对公司进行估价。公司估价的方法：现金流法（CF）市盈率法（P/E）价格/收入增长率法（PEG）以及其他基于商务模式的方法8.3公司的估价现金流法（CF）在50年前出现的投资价值理论中，约翰布尔威廉姆森（JohnBurrWiliams）建立了一个价值等式：任何股票、债券或者企业的价值取决于这些资产今后能够产生的现金流入和流出的折现值。即：公司或某项业务的价值就是其未来自由现金流以资本成本折现后的现值。8.3公司的估价公司的价值：其中

Ct是时间t的自由现金流；

rk是公司的资本的机会成本，也叫折现率。可见今天的现金流比今后发生同样数量的现金流价值要高。8.3公司的估价由上式可见估价一个公司或一项业务就归结到对其未来预期的现金流入和流出及折现率的讨论上。自由现金流（freecashflow）公司在t时期的自由现金流Ct是：

Ct＝现金收入（来自损益表）－现金投资（来自资产负债表）＝经营收入－营业税＋折旧＋非现金支出－t时期内营运资本增加（流动资产－流动负债）－t时期内用于投资的现金支出其中，经营收入、营业税、折旧、非现金支出来自公司损益表，其他来自资产负债表。例：公司报表1、公司报表2。8.3公司的估价折现率折现率（discountrate）rk是公司资本的机会成本。是公司投资相同风险项目所获得的预期收益率。反映公司的系统风险，不能分散掉的风险。可以用资本资产定价模型（capitalassetpricingmodel,CAPM）进行估计：即：折现率等于无风险利率，如可用基准债券的利率代替，加上一个风险升水（riskpremium）。8.3公司的估价折现率风险升水等于系统风险（systematicrisk），或公司/业务的系数与市场收益率与无风险收益率之差的乘积。公司贝塔系数值是公司面对的风险与总体市场风险的比值。例如，公司贝塔系数值为3.0，即说明公司所面的风险是总体市场风险的3倍。

资料：利用上海股票市场90家上市公司的数据作为样本,对CAPM中的贝塔系数的波动状况进行实证研究,结果表明所有股票的贝塔系数波动率都显著异于零,贝塔系数在不同的时期会发生变化.对上海证券市场的短期、中期和长期贝塔系数进行系统研究,发现中长期贝塔系数近似服从正态分布。8.3公司的估价互联网对公司现金流的影响互联网公司相对与传统竞争对手，将互联网特性带来的优势整合进其商务模式中，从而增加其现金流。案例：A通过网上支付立即获得现金；出版商立即发送图书，而收取Amazon的书款需要等到30－45天后。资产成本为负，现金流为正。传统经济形态的公司越来越多地利用互联网来获得更多的现金流。思考：一家不盈利的公司有没有正的现金流？8.3公司的估价市盈率法（price-earnings,P/E）使用市盈率法对股票进行估价时，首先要确定公司的市盈率。用公司的收入乘以这个市盈率就可以得到每股价格。市盈率反映了投资者对未来收入的预期，也被叫做资本因子（capitalizationfactor）。那么如何确定一家刚起步公司的市盈率呢？一般的做法是找到一家类似的上市公司，参考股市状况对其市盈率进行调整。比如牛市时调大些，熊市时调小些。确定市盈率后，将其与公司每股收入相乘就得到每股价格。8.3公司的估价例：现在是2006年，假设你2004年建立了一家软件公司，2005年赚取1448万元。将上市时，投资银行建议IPO发行8000万股股票，其他类似公司的市盈率为80。不考虑市场波动的情况下，你该如何定价呢？解：首先计算每股收益：1448万元/8000万股＝0.181元/股已知市盈率是80，有：

P/E=p/0.181=80

所以p=14.480元。这样每股的价格可定为14.480元。公司价值为：14.480元/股×8000万股＝118400万元。8.3公司的估价这种定价方法非常流行，但有一些明显的缺点：首先，尽管收入与现金流高度相关，但并非自由现金流。因为公司盈利的时候可能其自由现金流是负的，比如资本性投入过高。其次，收入的类型有很多种，因此很难确定选哪种合适；第三，历史收入能否很好地预测未来收入也是一个问题。8.3公司的估价市盈率/收入增长（PEG）比率法以上例为例，假设公司每年以90%的速度增长，由于市盈率为80，可得到PEG比率为：

80/90＝0.89因此，市盈率/比例增长（PEG）比率法能清楚地反映公司的增长。问题：PEG多少说明是一家较好的公司？传统上，股票PEG比率小于1时，这种股票是好的，可以购买。那么两家PEG比率相同均为1的公司，哪家更好呢？比如，公司A与公司B的PEG比率都是1。然而，公司A的市盈率为50，增长率为50%。而公司B市盈率为4，增长率为4%。8.3公司的估价初步结论：两个公司可能处于不同的发展阶段、不同的行业，应该吸引不同的投资者。公司B可能处于一个快速增长的产业的初始阶段，已经进行了大量的先期投资，很快将获得收益。而公司A处于一个成熟的产业环境，有着较高的可变成本，不再会有较大的增长了。8.4对尚未赢利业务的估价

绝大多数初创的公司在建立几年内净现金流为负，如何对这类公司进行估价呢？

公司和产业替代法思想:使用近似市盈率对公司每股价格进行估计。案例：亚马逊的股票估价。8.4对尚未赢利业务的估价案例：亚马逊的股票估价。

1998年布拉吉特（Blodget）对亚马逊的股票进行了估价，当时该公司收入为负。首先从亚马逊的目标市场规模开始。它的目标市场是世界范围内的图书、音像市场，大约有1000亿美元的规模。那么亚马逊能从其中分到多少呢？布拉吉特选择了一个类似公司，在这些领域中领先的沃尔玛公司。它是打折销售市场中的领先者，占有约10%的市场份额。因为亚马逊在不断增加其产品类型，估计在未来5年内市场份额达到10%是合理的。这样亚马逊每年约有100亿美元的收入。然后，亚马逊的利润率将是多少？传统情况下，零售商的净收益率为1～4%。但是他相信通过减少店面租金支出、降低库存、雇佣较少的员工，亚马逊能获得较高的收益率。因此他认为应该跟DELL的收益率近似－－7%。因此，100亿美元的7%就有7亿美元的净收入。最后一个问题是，市场确定的亚马逊的市盈率是多少？一般来说对于低成长公司的市盈率评价为10，而高成长性公司的市盈率确定为75。这就是说，如果认为亚马逊是低成长的公司，其市场价值为70亿美元，可以计算出每股44美元；如果把亚马逊当成高成长公司，它的市场价值将达到530亿美元，每股332美元。对比这些假设，确定亚马逊的市场价值是250亿美元，每股160美元。8.4对尚未赢利业务的估价

商务模式法：收入和现金流发生链思想:该方法不需要寻找替代的公司和产业，可以通过了解公司的商务模式，发现对未来收入进行预测的因素。赢利预测因素的衡量由于，利润率、市场占有率和每股年收入增长是对未来利润非常好的预测因素，因此可以用价格/利润率比率、价格/市场份额比率和价格/每股年收入增长率的比率来确定公司的每股价格。8.4对尚未赢利业务的估价商务模式中其他可以用于估价的部分如果利润率、市场份额和每股年收入增长率不能得到，我们可以使用商务模式中其他驱动公司赢利的部分作为估价的依据。如图，对ISP进行估计时，用户数量、网络规模等可以作为衡量标准。8.4对尚未赢利业务的估价用户数量

网络规模

内容

使用方便性

管理领导

利润率

市场份额

收入增长

利润（收入）

现金流

商务模式中用于衡量的部分赢利预测

因素的衡量赢利能力的衡量ISP的利润/现金流链8.5智力资本的估价

如果一家拥有三条生产线的公司要解体，对分离出来的公司可以分别按照生产线未来的收入和自由现金流进行估价。现假设一个关键人物要离开初创公司，那么，他的价值是多少？公司的客户网络、回头客、专利以及著作权的价值是多少？这些问题都涉及一个概念：无形资产。在知识经济中，对无形资产尤其是智力资本的估价变得越来越重要。案例：帐面价值和市场价值的比对公司1994年3月15日1997年3月15日1999年3月15日帐面价值（百万美元）市场价值（百万美元）帐面价值（百万美元）市场价值（百万美元）帐面价值（百万美元）市场价值（百万美元）英特尔9,26735,17219,295125,74123,371196,616微软4,45041,33910,777199,04616,627418,579通用汽车12,82333,18817,50654,24314,98463,839通用电器26,38792,32134,438260,14738,880360,251思科4,28964,5687,106166,616戴尔1,29341,2942,321111,3228.5智力资本的估价8.5智力资本的估价

什么是帐面价值？

所谓帐面价值就是资产减去负债的部分。

什么是市场价值？

股东出卖手中的股票得到的价值，就是公司的市场价值。即公司发行的股票数乘以股票价格，表面上看公司的市场价值应当接近帐面价值。由上表来看并不是如此。帐面价值与市场价值之间的差距说明什么问题？资产负债表等量关系式资产＝负债＋股东权益即：帐面价值＝股东权益＝资产－负债8.5智力资本的估价

这个差距就是我们所说的智力资本，主要包括如下几种因素：使实物资产增值的部分或无形资产，例如专利权、交易秘密、商标。人力资本－－那些能够使资产转化为客户需要的产品或服务的员工。公司在所从事产业中所处的位置，由于这种位置公司可以比其它公司收益更高。公司独有的、难于被模仿或替代的资源或能力，它是公司优势的来源，使公司能够持续盈利。知识，不管是蕴藏在员工头脑中的、以其他形式存储在其他设备中的，还是蕴藏在组织日常工作中的，能使公司向其客户提供比竞争者更好的价值。8.5智力资本的估价

智力资本的组成可以将上述因素分为三部分：智力财产、人力资本和组织性资本。智力财产：指那些以某种编码形式存在的，公司拥有其所有权的智力财产。包括：专利权、著作权、商标、品牌、数据库、工程图纸、合同、交易秘密、公司文件其他无形资产，如信誉、网络规模、客户关系以及一些特殊的经营执照。相对于公司“做的”，这些是公司“有的”。这些是需要公司保护，不让其他公司获得的东西。8.5智力资本的估价

人力资本：公司的员工。智力财产本身不能给公司带来竞争优势，它还需要员工的技能、专有技术、经验和能力来创造智力财产或使用它创造客户价值。即，还需要人力资本中蕴涵与员工头脑中的专业知识。由于人力资本代表了公司执行增值活动的能力，有些专家称其为“动”的因素。8.5智力资本的估价

组织性资本：公司内外使公司智力财产和人力资本转化为客户价值，并不断培养、发展更多智力财产的资本。公司内部的组织性资本有：公司的结构、系统、战略、人员以及文化。例如：公司培养出来的文化－－共同的价值观（什么是重要的）、信仰（事务如何起作用）和组织中人与人相互作用的系统，以及行为规范（在这个环境下如何做事）的系统－－都是竞争优势的来源。公司外部因素：政府政策、金融环境、竞争环境等。例如：“打造创新型社会”的政府政策有利于公司智力财产的创造，并将这些智力财产转化为新产品。8.5智力资本的估价

市场价值对融资、投资策略的启示互联网公司崩溃的迹象始于2000年，当时很多公司的市场价值一落千丈。很多投资者和融资分析师们不禁要问，如何看出一个公司的价值是被高估了？判断方法：

1）对于公司价值的估计可以参考前述的计算方法；

2）自己预期与公司预期的比较，如果自己预期大大高于公司预期，说明投资有风险，但公司可以获得比较丰富的资金来源；如果自己预期低于公司预期，说明投资风险不大，一般能带来比较稳定的收益。8.6初创公司的融资公司融资的途径：内部资产：公司通过重新分配已有资源来满足创业的需要。股票融资：公司向风险投资公司、个人或公众发行股票来获得融资。负债融资：公司可以以某种形式举债。辅助性资产融资：公司可以通过战略联盟或并购获得辅助性资产。8.6初创公司的融资内部资产融资：可以利用留存收益进行开展新公司或业务。留存收益来自公司利润减去股利。可以利用现存资产，用于创业活动。案例1股票股票私有股公众股有风险的无风险的IPOs增发新股前期风险投资后期风险投资中间市场私人企业财政困难的公司公众购买8.6初创公司的融资案例1：西门子1.1亿美元收购港湾欲借其对抗华为

（出处：南方都市报）日前有消息传出，去年12月23日，西门子与北京港湾网络有限公司(下称“港湾”)已经正式签订了收购协议，西门子以1.1亿美元的价格收购港湾面向运营商市场的PowerHammer、ESR

Hammer和BigHammer三类产品，这三个系列的宽带高端产品，包括全部技术、专利以及100余名技术人员全部在出售范围之内。

虽然西门子、港湾、华为三方对此收购事宜三缄其口，但昨日有知情人士向记者透露，目前西门子用于收购港湾核心资产的1.1亿美元已经开始陆续到账，“接下来估计员工交接到西门子那边需要2个月的时间。”8.6初创公司的融资港湾“自主研发强”招祸？据业内人士预估，港湾核心资产的价值约在3亿美元，此次卖出了“白菜价”，知情人士分析，港湾在核心技术上接近国际先进水平，原本能够在自主研发的道路上走得更远。而今，港湾的身份一分为二，其一是为西门子提供OEM，其二是专注于企业网的开发。关于港湾出售核心资产的动因，业内一般的估计是迫于资金吃紧的压力。但也有人士认为，“港湾资金吃紧，有可能是西门子和国外投资方‘串供’的一次运作。”因为西门子和港湾风险投资商华平创投存在着秘而不宣的关联——华平创投目前资金吃紧的原因，源于大唐电信的巨额亏损，而西门子和大唐电信也有投资关系。8.6初创公司的融资而西门子收购港湾核心资产的另外一个隐而不发的诱因在于，港湾希望走上一条自主研发的道路。该知情人士透露，港湾以前主要出货都是以西门子的代工产品为主，后来港湾加大研发力度，开始研发出属于自己核心技术的路由器等，这个时候，西门子就已经觉察目前港湾的竞争实力并不逊于华为。对于西门子而言，国内市场上出现第二个华为，显然是并不希望看到的局面。“国内企业成为国外竞争对手打击国内竞争对手的工具，国外的投资方在其中也扮演了强盗的角色。而港湾，压根没有讨价还价的余地。”该知情人士分析称。

8.6初创公司的融资*花絮：5年前身为华为公司高级副总裁、副董事长的李一男，率华为一百余名员工离开，创立港湾网络有限公司，其业务就一直局限于数据通信和宽带领域。带着华为的技术、华为的员工、华为的管理理念，甚至部分华为的文化走出华为，以至于时至今日，港湾依然被业内戏称作“小华为”。8.6初创公司的融资西门子借港湾对抗华为而此次兼并重组背后更大的意义在于，西门子成功地为3G扫平了道路。根据北京汉鼎世纪咨询的预计，网络设备随着2006年3G牌照的发放迎来了第二春。其中，此次兼并重组最大主导因素——西门子可望成为核心商家。此次收购港湾的核心资产，则是为网络设备铺平道路，与华为的网络设备抗衡。然而，港湾核心资产的意义对于西门子还不仅于此。王涛指出，西门子此次收购的主要目的，可能在于技术开发人员，最终的目的是研发3G终端产品。记者从可靠渠道获悉，西门子早已把100多人的西门子员工队伍注入到和华为合资的企业中。目前，大唐一些技术精英也投入这家合资公司，“按照这样的趋势发展，预计西门子2006年就可以生产基站等设备了。”8.6初创公司的融资*花絮：在西门子收购港湾网络的过程中，业内都非常关心华为的态度。由于众所周知的原因，业内一直认为港湾是华为欲除之而后快的对象，而华为在市场上也的确是这样表现的，甚至有业内人士发出了，华为何至于如此不顾身份和港湾计较的感慨。去年12月23日，港湾和西门子一纸协议，似乎将为华为和港湾的恩怨情仇画上句号，然而真实情况是否如此？8.6初创公司的融资其实在西门子收购港湾的事件上，华为的心情可以用复杂来形容。一方面，正如业界认为，一个心头大患去掉了；同时，另一个更为强大的对手出现了。其实在今年早些时候，业内盛传西门子将收购港湾之时，华为就以一纸律师函送达港湾，要求港湾就几项专利作出解释。此举被认为是华为力阻西门子收购港湾。华为和西门子有着广泛的利益基础，2005年3月双方投资成立了面向TD—SCDMA领域的合资公司鼎桥通信技术有限公司。此外，华为还借助于为西门子OEM数通产品拓展其在欧洲市场的份额。现在西门子收购港湾，也即意味着华为和西门子双方蜜月期的中断。8.6初创公司的融资西门子在宽带接入市场的技术并非成熟，通过收购港湾能够获得成熟的技术和团队对于其来说，是划算的交易。港湾内部人士表示，由于西门子和Juniper已经有合作，加上港湾，西门子就拥有了从高端到低端完整的产品线，至此西门子不再需要借助别的企业来为其OEM产品。因此，收购港湾以后，无论是在中国内地市场还是在国际市场，西门子产品的综合竞争力将会大为增强。如果在西门子收购港湾成为事实以后，华为、港湾和西门子三者之间的关系将会完全改变，西门子和华为将进入全面对抗的时期。8.6初创公司的融资结局2006年6月6日华为收购港湾部分资产的公告正式宣布：公告称，双方就港湾网络转让部分资产、业务及部分人员给华为一事已达成意向协议书并签署谅解备忘录。根据协议，转让的资产和业务包括路由器、以太网交换机、光网络、综合接入的资产、人员、业务及与业务有关的所有知识产权。但公告未披露收购价格。值得注意的是，在此之前，港湾跟西门子达成收购意向的是以太网交换机中的部分资产以及路由器产业线中的高端路由器，这也相当于港湾首次承认了与西门子合作的破产。

8.6初创公司的融资华为收购西门子通信？拥有港湾核心资产的华为假如真能收购西门子通信，到时再将港湾的核心资产与西门子通信进行业务整合，大力拓展企业级通信、3G等业务领域，这对于华为、港湾、西门子通信都将是一件大好事。或许我们从现有业务需要来看，由于港湾和华为产品线基本重合，没有太多互补性，华为收购港湾似无必要，但从为下一步收购奠定基础来看，不难揣摩出华为的战略思维与其未雨绸缪之心。8.6初创公司的融资债务：向提供借款的机构借入资金，例如银行或发行债券。负债融资的问题：无抵押物难以举债；支付利息会降低公司收入和股东收入。解决上述问题的一个好方法是运营资本融资，例如A案例28.6初创公司的融资辅助资产融资：与拥有某种资产的所有者形成战略联盟或收购其所有者，甚至让拥有者收购自己等方法。例如：卓越并入A8.6初创公司的融资案例2：负债融资、偿债能力与筹资风险分析Retrievedfrom:举债经营是现代企业广泛采用的经营方式。任何一个正常经营的企业，或多或少都存在一定的负债。这样不仅可以解决企业经营资金紧张的问题，而且可以使企业资金来源呈现多元化趋势。适度的负债经营，也会使企业更加注重合理运用资金，提高资金使用效果，创造更多的经济效益。

8.6初创公司的融资负债融资的优点负债融资是与普通股融资性质不同的融资方式，与后者相比，负债融资具有以下优点：

1、负债融资所筹资金是企业的负债而非资本金。债权人一般只有优先于股东获取利息和收回本金的权利，不能分享企业剩余利润，也没有企业经营管理的表决权，因而不会改变或分散企业的控制权力结构。

2、负债融资成本低。企业取得贷款或发行债券。利率是固定的，到期还本付息。发行股票筹资，股东因投资风险大，要求的报酬率就高。8.6初创公司的融资

3、负债融资可为投资所有者带来杠杆效应并具有节税功能。杠杆效应主要体现在降低资金成本及提高权益资本收益率等方面；节税功能反映为负债利息计入财务费用抵扣应税所得额，从而相对减少应纳所得税。在息税前利润大于负债成本的前提下，负债额度越大，节税作用越明显。4、负债融资速度快，容易取得，且富有弹性，企业需要资金时借入。资金充裕时归还，非常灵活。

8.6初创公司的融资负债经营与偿债能力分析

（一）短期偿债能力分析。通常使用的指标有流动比率、速动比率和现金比率。

1、流动比率是流动资产与流动负债的比率，一般情况下，流动比率越高，反映企业短期偿债能力越强，债权人的权益越有保证。按照西方企业的长期经验，一般认为2:1的比例比较适宜。

2、速动比率是企业速动资产与流动负债的比率，更能准确地反映企业的短期偿债能力、根据经验，速动比率以1：1较为合适。过低，说明企业的偿债能力存在问题；过高。则说明企业会因拥有过多的货币性资产而失去一些有利的投资和获利机会。

3、现金比率是企业现金类资产与流动负债的比率，能反映企业的直接支付能力。一般情况下，企业不可能也无必要保留过多的现金类资产。

8.6初创公司的融资（二）长期偿债能力分析。评价企业长期偿债能力，从偿债的义务看，包括按期支付利息和到期偿还本金两个方面；从偿债资金来源看，应是企业经营所得的利润，因为在正常生产经营的情况下，企业不可能依靠变卖资产还债，只能依靠实现利润来偿还债务。反映企业长期偿债能力的指标有负债比率、负债与股东权益比率、利息保障倍数。

1、负债比率是企业负债总额对资产总额的比率；这一比率越小，表明企业的长期偿债能力越强。此项比率较大，从企业所有者来说，是利用较少量的自有资本，形成较多的生产经营用资产，不仅扩大了生产经营规模，还可以利用财务杠杆，得到较多的投资利润。但如这一比率过大，则表明企业的债务负担过重，企业的资金实力不强，偿债能力缺乏保证，对债权人不利。8.6初创公司的融资

2、负债与股东权益比率又称产权比率，是负债总额与所有者权益之间的比率。它反映企业投资者权益对债权人权益的保障程度。这一比率越低，表明债权人权益的保障程度越高，承担的风险越小。

3、利息保障倍数是指企业的息税前利润与利息费用的比率。倍数越大，说明企业支付利息费用的能力越强。8.6初创公司的融资坚持适度负债，降低筹资风险的措施

1、所谓适度负债就是按需举债，量力而行，不超越自身的偿债能力举债。

2、充分考虑筹资风险。在进行资本结构决策时要充分应用稳健性原则，估计未来各种不确定因素对企业获利水平可能产生的不利影响，尽量使企业总价值最高、资本成本最低。企业应充分分析自己的营运能力、盈利能力，选择经济效益好的项目。只有在能使收益率大于贷款利率的前提下才举债筹资。

3、追求负债经营的效益性，进一步深化经济体制改革。企业应充分重视科学技术对经济发展的推动作用，加强企业内部管理，优化企业组织结构，采取必要措施加速资金周转，提高资金使用效益。

8.6初创公司的融资案例3：天使投资初创企业融资新渠道

讨论：何时初创公司宁愿牺牲对公司的控制权，也会选择风险资本而放弃银行的无息贷款？面对融资的困局，你该如何融资？构思一个公司或业务的雏形；说出你融资的途径；讨论融资途径的可行性。8.6初创公司的融资案例3：天使投资初创企业融资新渠道

Retrievedfrom:何谓天使投资天使投资是权益资本投资的一种形式，指具有一定净财富的有钱人，对具有巨大发展潜力的初创企业进行早期的直接投资，属于一种自发而又分散的民间投资方式。天使投资一词源于纽约百老汇，特指富人出资资助一些具有社会意义演出的公益行为。对于那些充满理想的演员来说，这些赞助者就像天使一样从天而降，使他们的美好理想变为现实。后来，天使投资被引申为一种对高风险、高收益的新兴企业的早期投资。相应地，这些进行投资的富人就被称为投资天使、商业天使、天使投资者或天使投资家。那些用于投资的资本就叫天使资本。8.6初创公司的融资天使投资存在已久

其实，在天使投资这一概念出现以前，天使投资作为一种投资方式早就存在于经济生活中了。1903年，福特汽车公司就接受了天使投资。到了二十世纪70年代，以美国越战退役老兵为典型代表的一部分富人，不希望让已有财富坐食山空，便把财富中的一小部分投资于高成长性的初创企业。为了更好地交换投资信息，交流投资经验，他们便约同三五知己，组成俱乐部，定期或不定期地举行各种交流活动，以便获取更多的投资机会。目前，虽然国人对天使投资这一概念还比较陌生，但是，天使投资这种投资方式在国内早已存在。在清朝末年，一代巨贾胡雪岩开办阜康钱庄时，就得益于王有龄的五千两银子的早期投资。就本质而言，这五千两银子就是天使投资。但是，天使投资在国内并没有形成强大的投资群体，投资天使多为创业者的亲戚朋友，他们之间很少联系，天使投资文化并未形成。8.6初创公司的融资天使投资有别于风险投资

就形式而言，天使投资与风险投资有很多共同之处：都是对新兴的具有巨大增长潜力的企业进行权益资本投资；都是对高风险、高收益项目的早期投资；同是长期的增值性投资，投资的目的都是从投资资本增值中