《上市公司过度投资行为研究的文献综述及理论基础》6100字

上市公司过度投资行为研究的国内外文献综述及理论基础目录TOC\o"1-2"\h\u7585上市公司过度投资行为研究的国内外文献综述及理论基础 13746（一）研究现状 1315681、过度投资行为定义研究 1259522、过度投资行为成因研究 223883、过度投资行为相关理论研究 224512二、上市公司过度投资理论概述 47057（一）过渡投资相关定义 422797（二）过渡投资的成因 4829（三）过度投资行为的识别 431857第三，过度投资识别的具体方法。 52682（四）相关理论 542551、企业投资理论 5219872、自由现金流理论 614563、委托代理理论 7（一）研究现状1、过度投资行为定义研究 （1）国内对过度投资行为定义研究秦朵与宋海岩（2003）认为过度投资是指企业实际的投资规模与理想中的合理投资规模相去甚远。潘敏和金岩（2003）以及张伟（2014）都曾认为过度投资是指企业将现金流投入到并非最好也就是效益最优的的项目中去，特别是投资到效率差，未来收益前景不高的项目中去。（2）国外对过度投资行为定义研究国外对过度投资行为的定义研究，主要分为两种，一种是寻找企业投资的合理状态，并与企业实际投资规模相比较，如果存在企业实际的投资发生额远高于理论中合理的额度，则判定企业存在过度投资行为。另一种则是将企业自由现金流与企业实际投资的规模进行比较，如果企业将大量的现金投入到净现值为负的项目中的话，则认为企业存在着过度投资的情况。Richardson（2016）检验了自由现金流量对企业过度投资的影响，通过构建包含融资约束和企业成长机会的预期投资水平的模型，估算理想投资水平和实际投资支出的差额来衡量过度投资水平，然后在此基础上将自由现金流量与过度投资水平进行回归分析。基于会计准则和财务报告的基础来分析企业过度投资水平和自由现金流量，从模型回归后可以看出，过度投资行为多发生于自由现金流量较高的企业，并且正相关关系显著存在于自由现金流水平与企业过度投资水平之间。2、过度投资行为成因研究（1）国内对过度投资行为成因研究黄福广、周杰和刘建（2015）的研究指出忽视项目长期获利能力、盲目投入资金，这种行为较多的存在于国有控股企业，而在私有和民营企业中这种行为发生的较少，国有控股企业中国有股一股独大的股权结构是造成这种过度投资行为的原因。饶育蕾、汪玉英（2016）借鉴Vogt构建模型的思路，在模型中引入现金流量和公司价值的交叉变量，通过实证检验发现交叉变量的系数小于零，证明了过度投资行为存在于我国上市公司，正相关关系也存在于自由现金流量与过度投资水平之间，且关系显著。杨华军（2017）检验了投资对公司内部现金流是否具有依赖性，利用深圳证券市场上市公司两年间的财务数据和会计指标进行实证研究，从中可以看出公司投资行为对内部自由现金流量存在较为明显的依赖性，经营者为获取更多个人利益，不考虑投资行为对公司价值的影响，利用自由现金流量进行过度投资，损害了股东利益的同时也会对公司发展造成不利影响。刘怀珍和欧阳令南（2014）把经理人获取的私人利益作为解释变量引入模型，发现股东和经理人之间由于追求的利益最大化目标不一致，存在代理矛盾，这种代理冲突引发了过度投资行为，研究还指出经理人的薪酬激励对公司过度投资行为的影响不大。（2）国外对过度投资行为成因研究Vogt（1994）从资本支出的角度来考量自由现金流量和投资水平的关系，在模型中引入了托宾Q即企业投资机会和自由现金流量的交叉变量，研究结果发现，交叉变量为负表明公司存在过度投资，自由现金流量和投资水平呈正相关关系。Ghose（2015）研究了上世纪美国石油业的兴盛和衰退，发现当石油价格上涨时，企业收益增多，自由现金流量增多，就会产生更多的过度投资行为。实证结果表明，当非预期自由现金流量增加时，较高的自由现金流量就会成为引发公司进行过度投资的因素。Malmendier和Tate（2011）探寻了经理人过度自信与过度投资行为之间的关系。过度自信的经理人对资本市场发展、产品所具有的竞争性的评价都高于实际情况，在做出投资决策时往往没有经过深思熟虑，造成跟风投资。通过实证分析，由于过度自信的经理人高估了投资项目的盈利能力，会把自由现金流量大量投入投资项目，造成过度投资。3、过度投资行为相关理论研究（1）代理成本和过度投资Murphy（1985）的研究认为经理人存在构建企业帝国的倾向，通过把资金无限地投入到投资项目中，经理人可以掌握更多的资源以牟取更多的私人利益，如闲暇、在职消费等，甚至可以建立个人王国，因此经理人有无限扩大企业规模导致过度投资的动机。Jensen（1986）的研究提出，在所有权和经营权两权分离的现代企业经营方式下，由于信息不对称的存在导致的股东和经理人之间的委托代理问题，会使得股东对经理人的监督力度不够，经理人在运营管理中并不以股东利益为优先考虑准则，由此形成过度投资问题。从股东和经理人之间的冲突矛盾的角度来看，两者的代理矛盾不可避免，经理人会通过扩张投资掌握更多的企业资源来攫取更多的现金和非现金的个人利益，哪怕该项目的净现值为负、会损害公司价值。控制公司自由现金流量，减少非预期的自由现金流量，可以使得代理成本降低、代理问题得到缓解，减少管理层盲目扩张投资的行为。总而言之，本文在这些学者的研究基础上上选取东方电气公司为研究对象，对该上市公司的过度投资行为进行了研究。（2）公司治理和过度投资Pindado和Morgado（2012）的研究指出，当公司股权较为集中，所有者对经营者进行监督的内在激励增加，对经理人牟取私利的行为有所制约。所有者和经营者的获取利益的目标能基本保持一致时，两者之间的冲突矛盾会有所缓和，减少了把内部资金用于不具备盈利能力的项目的行为，对公司过度投资行为能起到一定的抑制作用。Miguel和Pindado（2013）的研究提出，股权结构和公司投资效率之间的关系呈非线性关系。当公司的股权较为分散，股东对经理人的制约力不强，会使得经理人为牟取私利而通过过度投资来侵害股东利益；当公司的股权相对集中，股东对监督经理人投资决策的显性激励增强时，公司的盲目扩张行为会减少；当公司的股权过于集中，控股股东有通过把自由现金流量投入到净现值小于零的项目造成过度投资来掠夺中小股东利益的动机。

上市公司过度投资理论概述过渡投资相关定义过度投资行为就是指企业的投资或融资的力度与企业本身的实力和发展情况不相匹配，投资和融资的量远大于企业实际所需要、所能承受的量的行为，尤其是把资金投入到某些负净现值的项目中，对资金的不合理使用对企业经营产生了负面影响，是一种效率低下的投资行为。上市公司进行投资的主体是法人，法人进行投资活动是为了在一定时期通过对项目的投资以获得相应的收益，公司法人还要承担投资活动带来的后果以及次生的后果。企业进行投资的方式有直接投资与间接投资，企业购买流动以及固定资产称为直接投资，间接投资是企业通过证券市场的途径对别的公司持有有价证券的投资行为。所以要想提升企业价值，其核心是懂得怎样利用好生产要素和专业知识，以至提升企业创造价值。（二）过渡投资的成因第一，中国对于资本市场的监督和管理上有着制度上的漏洞，这些漏洞加剧了上市企业过度进行投资的情况，这已成为限制上市公司质量提高和长远可持续发展的重要因素，引人注目的是，许多企业进行投资的资金是从银行信贷而来的，其投资行为的效率过低，宏观远期来看，银行对于回收信贷的风险将会增大，银行的预警系统次生灾害的发生的可能性也进一步加大。所以对上市公司过度投资的原因进行分析和治理是必不可少的[3]。第二，通常一些存在过度投资行为的公司或企业都会存在着倾向把大量的资金项目用来投资于一些非盈利项目上的计划，即就是企业的管理层漠视公司的利益，用投资资本用于净现值小于零的投资上，从而对企业投资者和债权人的利益产生威胁的行为就是过度投资行为，是一种拉低资金配置效率的投资决策行为，从而投资于收益甚微乃至亏损的项目上。第三，某些上市公司的管理层只一味追求个人私利而损害公司的形象和价值，投资于一些收益甚微甚至是效益低下的项目，无规划地加大投资力度导致了资源配置效率低下，不但对公司的生产经营活动产生负面效应，还违背了公司追求利润最大化的目标，对企业的长远发展产生消极影响。（三）过度投资行为的识别研究上市公司是否存在过度投资，进而分析过度投资的危害、影响及其治理对提高资金使用效率和保护投资者利益具有重要意义，因此如何识别出人们的过度投资行为就成了其中非常重要的一个环节。关于过度投资行为的识别方法可以分为以下两种：第一，过度投资识别的对比法。通过将投资规模与自由现金流的比较来识别上市公司的投资行为是否过度，根据Jensen的自由现金流理论，自由现金流是过度投资的主要资金来源，因此自由现金流和企业投资规模的关系便成了进行过度投资判断的主要依据，可以根据企业当年投资规模是否大于企业自由现金流的均值为标准来判断企业是否存在过度投资行为。第二，过度投资识别的预测法。将实际投资额与理想投资额的比较，从而预测企业的偿债能力，该方法认为根据企业成长的特征企业的投资规模和成长性之间具有一定的相关关系，因此可以建立成长性和投资规模之间的回归方程来进行理想投资规模的预测，然后将实际投资额与预测的理想投资额进行比较，如果实际投资额大于预测的投资额则判定为过度投资。过度投资识别的具体方法。1、郑玲根据Jensen对过度投资的定义，将投资规模认为是该企业固定期限内的固定资产增加额，即I（投资规模）=固定资产增加额/期初固定资产总额，其中，固定资产增加额包括固定资产净额、在建工程和工程物资的增加额，除以其期初余额是希望可以消除行业间的差异。然后将该企业近两年的平均投资额和行业平均额进行比较，如果大于行业平均额，则认定其存在过度投资的可能，并继续对投资后的年度总资产平均收益率和投资前的数值进行比较，如果后者较大，则认为确实存在过度投资的情况。2、根据Jensen的自由现金流理论，自由现金流是过度投资的主要资金来源，而我们可以借鉴汉克尔和李凡特利用自由现金流量来估算企业价值时所釆用的方法来计算企业的投资效率:如果投资支出的增长率高于销售成本的增长率则可以认为该公司存在投资支出过度，相反则不存在过度投资。过度投资额=资本性支出*(资本支出增长率-销售成本增长率)。总而言之，企业在判断其投资行为是否过度时，自由现金流虽然不是决定投资行为的因素，但可以根据它来判断这个时间段里企业是否可以展开某一些投资行为，还可以根据企业实际的投资额与理想投资额之间的差距来进行预测，从而判断企业的投资行为是否过度。（四）相关理论1、企业投资理论投资理论对一个公司的长远发展来说，是对公司未来的规划及自由现金流量产生重大影响的基础，会对企业的投资行为决策和股利分配有着很大程度的决定性作用，以至于对公司的盈利、营运能力、经营风险及资本市场产生影响，所以一个企业的投资决策是否正确与企业投资理论作为公司财务决策的起点息息相关。从其微观方面看来，投资决策会关系到未来企业的发展，因此会令到企业的价值降低，从而对企业的长久利益带来负面影响；从其宏观方面看来，它反应了国家财务金融体系的效能，这一系列经济过热的过度投资行为，对于国民经济的持续稳定发展是不利的，这一非有效性过度投资行为，也会降低企业价，对我国经济的发展也是不利的。从经济学的角度来看，若投资者的投资心理被一些特定因素影响到，导致了有效市场假设不成立的现象，这时整个经济的运转会偏离正常轨道。世界上不少专家学者都研究得出了，投资者的非理性投资行为会受到大脑思维模式、个人心理活动、经济环境改变等因素的影响，进而作出错误决策，把企业的资金投资在低收益的项目中，使得资本配置效率大大降低[5]。过度投资行为就是企业的管理层忽视公司的利益，只为追逐自己的私利，投资于收益甚微甚至亏损的领域或项目。合理的投资能够促进企业价值的提升，但实际上企业会受到各种复杂因素的影响，导致大量低效率投资行为的发生。由于管理层为了提高自己的公司形象和地位，不仅不减资甚至会继续向效益低的项目投资，管理层盲目追逐自身利益而置公司效益于不顾，越来越倾向于扩大投资规模，因此就造成了资源的的浪费，这不但违背了公司利益最大化的目标，还对企业的发展产生消极影响。2、自由现金流理论自由现金流量理论在上世纪八十年代被经济学家Jensen所提出。他在他写的文章当中讲出了一个自由现金流量的假设和投资过度理论的基础，因公司所有者和相关公司经营管理者的关系为代理关系，当企业拥有足够的自由现金流量后，管理者使用这些资金对非效率的项目进行投资，也就是投资过度。于此同时，企业把所获得的资金成本全部投入到一些资金净现值大于零的开发项目上，那些任意支配的部分剩余现金流量指的就是自由现金流。拥有自由现金流使用权的，在规范的公司治理环境下，企业管理者所做的所有决策都是遵循公司利益最大化的原则。而对于公司管理层，他们把自由现金流通过股利的形式发放于股东的个人手上，当然这些都只是为了满足那些股东对收益的需求。但是，我们用自由现金流量假说进行分析，公司的经营管理者一般并不会作出如此的决策，因为当企业拥有大量自由现金流量的情况下，面对投资机遇，企业可以通过较低的成本获得外部融资；而且，从短期来看，一直加大投资的支出可令企业取得大量自由现金流量，从而企业可以获得投资收益，但是只要自由现金流越充足，企业管理层过度进行投资的可能性就会越大，可使用一个指标来对企业的运营情况进行评价，这个重要的指标就是自由现金流量，因为企业资本的时间价值，损益表、资产负债表和现金流量表的关键信息是通过其自由现金流量得以充分反应，对企业开展运营评估也具有重要指示。3、委托代理理论当一个企业的日常经营化业务变得越来越专业化的时候，那些用于为公司发展投资的决策者们，面对日