中国财政可持续性研究

请仔细阅读本报告末页声明宏观经济研究所谓财政可持续性，主要是指政府的未来财政收入偿还未来的债务的能力。这几年我国财政收入增速不断下降，财政刚性支出增加，赤字水平持续提升，导致财政收支矛盾突出。对于未来财政政策取向，社会上对此分歧较大。在测算中国财政可持续性时，中国特色的财政和政府债务促使本文选择两个口径来分析：狭义的财政收支和公开的政府债务；广义的财政收支和包含城投债务的政府债务。根据实证研究，我们发现狭义的财政可持续性仍较安全，但债务空间也在不断缩小；广义的财政可持续性已经连续多年处于警戒线下，可持续性存在压力。基于研究，建议政策上：在经济体制改革的体系下进行加快财税体制改革，同时提出整体的和谐化债方案，配套的经济发展规划，以及破产制度建立。另外由于政府没有公布隐性债务过去完整的时间序列，以上测算仅是在假设条件下做的预估，不能作为财政准确的可持续性评估结果。对A0=0所需P值条件仅是评估财政可持续性的方法之一，后续还需和其他方法综合分析。风险提示：国内宏观经济政策不及预期；数据提取不及时；财政政策、货币政策超预期；模型假设较现实条件更严格；模型本身与真实世界存在偏差的风险。作者分析师蒋飞邮箱：jiangfei@相关研究美联储12月议息会议点评》2024-12-19金融数据点评》2024-12-14P.2请仔细阅读本报告末页声明 3 4 8 5 5 5 6 7 7 8图表8：第一种情况下A0的P值 9图表9：第二种情况下A0的P值 10P.3请仔细阅读本报告末页声明所谓财政可持续性，主要是指政府的未来财政收入偿还未来的的角度来分析，不仅仅体现在政府的偿债能力上，也会体现在当前的融资能力上，同时也体现在以政府信用为基础的货币价值上。财政可持续性关系到财政安全、政策制定和主要是国内需求不足，部分企业生产经营困难，群众就业增收面临压力，风险隐患仍然较多。这几年我国财政收入增速不断下降，财政刚性支出增加，赤字水平持续提升，导在中央政府实施一揽子化债政策以及保持经济长期稳定增长的双重要求下，财政政策不断发力同时又要提质增效。学界对财政政策取向上分歧较大，有的专家认为“内债不是专家认为我国财政可持续性遇到严重挑战，财政空间逐渐缩小，未来面临巨大的养老金政空间的理论分析模型，随着政府债务增加，基础盈余将无法平衡利息支付，因此存在一个政府负债率的上限水平，超过这一水平，政府债务将阻碍经济增长。国内学者对此讨论已经较多，比如李丹等（2017）研究结果表明我国初现“财政疲劳”迹象，且经济低迷时增长滞缓会进一步缩减财政空间；白积洋、刘成奎（20毛捷、马光荣（2022）总结了一下研究财政可持续性的方法分为四种：直接使用债务比率指标测算；通过地方政府面对债务压力的自身财政调整行为来衡量财政可持续性；构建指标体系以系统度量财政可持续性；预测未来的财政收支，进而评估未来的财政收入是否能支持未来的财政支出；吕冰洋等（2024）测算结果认为狭义政府债务仍财政可持续性研究作为经济研究的一类内容，具有较为清晰的测算方法和研究体系。我其中，Dt为政府债务余额，t为时间，rt为∞P.4请仔细阅读本报告末页声明作为不同时间点间预算约束的横截条件成立的充分条件。将以上指标均除以当期的国内d,-d--(r,-g)d--s,其中，d为政府负债率，g是实际国内生产总值的增长率，s是基础盈余率。由该式那么政府债务就可以减少。如果r大于g，那么s必须为正，而且大于(r,-g,)d,-1:才能保证政府债务不增加。此种情况下，虽然政府无需确保每年财政收支平衡，但需要满足跨时预算约束。即使当前发生了财政赤字，存在政府债务，未来也需要创造财政盈dt=c0+A0(1+r)t+c1d我们需要对这些数据作相应的分析。针对财政收支，分为广义和狭义。杨志勇在的中央、省级或地方政府单位；二是所有政府单位控制的非市场非营利机构；三是社会保障基金，无论该基金是作为机构单位还是作为中央、省级或地方政府单位的一部分。”在我国目前财政预算体系下，政府预算“四本账”由一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算、社会保险基金预算四本预算构成。第一本账是一般公共预算，安排用于保障和改善民生，推动经济社会发展，维护国家安全，维持国家机构正常运转等方义”财政收支。第二本账是政府性基金预算，依照法律行政法规的规定，在一定期限内向特定对象征收收取或者以其他方式筹集的资金，专项用于特定公共事业发展的收支预算。铁路建设基金、民航发展基金、土地出让收入和专项债也纳入在该本预算里。第三本账就是国有资本经营预算，是对国有资本收益作出支出安排的收支预算。企业向国家上交的国有资本收益及其支出就在这本账里。第四本账是社会保险基金预算，是对社会保险缴款一般公共预算安排和其他方式筹集的资金，专项用于社会保险的收支预算，比P.5请仔细阅读本报告末页声明本账”可以接受来自一般公共预算的财政补贴，但“第四本账”不能调出资金，即专款图表1：公共财政收入和支出（亿元）中国:四本预算收入总计年中国:四本预算收入总计年亿元中国:四本预算支出总计年亿元300,000250,000200,00050,0000亿元亿元中国:亿元亿元中国:公共财政收入年中国:公共财政支出年财政部600,000400,000200,0000针对政府债务，中国政府债务主要来自于两个部门：中央政府和地方政府。按照杨志勇获取全面的政府资产负债相关信息，甚至连政府本身也不清楚自己所持有资产和所承担广泛，包括外债以及或有负债、准公共部门发行的债券、地方政府或有负债、国有金融机构的不良资产以及社保基金缺口都囊括到政府负债中。但该数据时间序列较短，无法图表3：中国政府资产和负债P.6请仔细阅读本报告末页声明负债两个部分。显性负债就是中央政府发行的国债和地方政府发行的一般债、专项债以图表4：国债和地方政府债规模(亿元)——债券托管量:国债:年度:最后一条年亿元债券托管量:地方政府债:年度:最后一条年亿元500,000450,000400,000350,000300,000250,000200,00050,0000财政部并未完整公布我国政府隐性负债的历史数据，目前仅公布了几个年份的数据。比请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案的说明》里公布的，截至2023市场上对中国地方政府隐性债务进行推测的机构较多，杨志勇（2019之比来计算。用NIFD和国际清算银行公布的政府杠杆率可以倒推其统计的政府债务余两者分道扬镳，NIFD的政府杠杆率倒推后可以看出其政府债务接近于政府公开债务。明确规定，除地方政府债券外，地方政府及其所属部门不得以任何方式举措债务。因此城投公司、PPP等形式可能存在的隐性债务均被计入企业部门，而不能重复计入政府部（地方政府）隐性债务，仍采取2014年末的地方政府或有负债总额作为2014年以后各P.7请仔细阅读本报告末页声明年度的地方政府或有负债总额。国际清算银行的或有债务规模也通过每年杠杆率倒推政图表5：各种口径政府杠杆率图表6：各种口径隐性债务规模（政府公布值用插值法，亿元）80%60%40%20%0%0开始对地方政府债券、非政府债券形式的存量政府债务、存量或有债务等政府性发行地方政府债券置换政府债务中非政府债券形式的存量债务。这是我国第一次对隐性《地方政府隐性债务问责办法》。这两份文件明确了隐性债务范围，并要求地方政府在长刘昆在第十三届全国人大常委会第五次会议上表示：坚决遏制隐性债务增量、妥善化解隐性债务存量、强化财政约束、终身问责、倒查责任。以及在十三届全国人大二次会议的新闻记者会上表示：坚持中央不救助原则，坚持谁举债谁负责，做到“谁家的孩子2024年财政部部长蓝佛安在十四届全国人大常委会第十二次会议的新闻发布会上以及之后发表的署名文章《加快落实一揽子隐性债务化解政策》中提到：今年全国人大常委变；一次性较大规模增加地方政府债务限额置换存量隐性债务，主动化解隐患等等。这P.8请仔细阅读本报告末页声明为了尽量准确的衡量政府的收支以及对应的债务问题，在过去中央政府对地方隐性债务不同态度的情况下，我们将财政可持续性分析建立在狭义和广义的基础上，对隐性债务分为不救助和完全救助两种情景条件。由于政府公布的隐性债务数据较少，而且融资利率未公布，所以我们最终选择国际清算银行数据作为广义债务来进行持续性分析，具体第二种情况：广义的财政收支情况和国际清算口径下的政府债务总额（救助所有城针对政府融资利率，对于政府公开债务，我们根据期限结构来测算加权政府收益率。由者根据债券存量规模作为权重进行加权计算最终的政府收益率。对于隐性债务，利率水图表7：国债、地方政府债和城投债收益率走势(%)——中国:地方政府债到期收益率(AAA):10年:年度:平均值年%(停止)中债地方政府债到期收益率(AAA):10年:年度:平均值年%中债国债到期收益率:7年:年度:平均值年%中债城投债到期收益率(AA+):5年:年度:平均值年%9876543210P.9请仔细阅读本报告末页声明dt=−0.12−0(1+r)t+1.903dt−1−0.048dt−2+0.354st−0.6（0.0350.4130.0050.9270.1810.094）dt=−0.0001+0.002(1+r)t+1.721dt−1−0.745dt−2−1.065st+0.（0.91970.04990.0000.0000.0000.013）拒绝原假设，也即A0=0所需条件为P值>0.05。这借鉴经济政策》系列中的论文《财政可持续性和财政管理评估》在评估日本财政可持续性中图表8：第一种情况下A0的P值第一种情况Pdt=−0.0325+0.0002(1+r)t−0.061dt−1+1.262dt−2−2.2(0.0301)(0.817)(0.95)(0.273)(0.193)(0.171)dt=−0.0005+0.002(1+r)t+2.406dt−1−1.422dt−2+0.507st−0.296st(0.895)(0.0112)(0.000)(0.0013)(0.546)(0.65)P.10请仔细阅读本报告末页声明图表9：第二种情况下A0的P值第二种情况P0.05，这表明广义财政可持续性存在压力，政府对所有城投债并不具备全部兜底能力。需要指出的是，由于没有政府公布的隐性债务过去完整的时间序列，以上测算仅仅是评估财政可持续性的方法之一，后续我们还会运用其他方法再从上面的测算结果来看，虽然狭义的财政可持续性还在安全范围之内，但受制于近几年疫情冲击和房地产、人口以及债务周期调整的影响，财政赤字还会逐年扩大，这无疑会影响未来的财政可持续性。同时隐性债务的化解工作也给中央财政带来压力，也正是在这种背景下，今年出台了一揽子化解债务的方案。当然我们也需要清醒的认识，这只是债的清偿风险，原因在于，中国地方政府手中控制着大量的资产，基本上规模都明显超存量转化为收入来解决问题的思路，要构建政府综合财务报告体系，特别是政府资产负求市县政府年度