OPE行业专题报告：锂电渗透率提升+北美去库尾声国产厂商出海迎新机

本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(PleaseseeappendixforEnglishtranslationofthedisclaimer)Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat21.北美和欧洲主导全球园林工具市场，外资主导传统燃油园林工具领域Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat3园林机械的发展最早可追溯到19世纪初。1805年，英国人托马斯·普拉克内特发明了世界上第一台割草机，由人推动机器，通过齿轮带动旋刀割草;1830年，英国纺织工程师依德威·比尔·布丁发明了滚筒剪草机，并取得专利权。至20世纪70年代，欧美一些发达国家已基本实现园林机械化，而我国才刚刚起步。20世纪末，各国主要城市的绿地建设和养护作业基本实现机械化。进入21世纪以后，随着世界经济持续增长和机械制造技术的不断进步，园林机械技术水平开始向更高层次发展。经过近半个世纪的追赶，在草坪修剪机等小型园林机械方面，我国已成为重要的制造国家。20世纪70年代21世纪起年代20世纪201820世纪2018Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat4按照工作方式，园林机械产品可分为手持式、步进式、骑乘式和智能式。其中手持式主要包括打草机、吹风机、链锯、修枝机等，步进式主要包括割草机、扫雪机、微耕机、梳草机，骑乘式主要包括大型割草车、农夫车等，智能式主要为割草机器人。按照动力类型，园林机械产品可分为燃油动力、交流电动力和直流锂电动力。其中，交流电动力园林机械产品利用外接电源作为动力来源，直流锂电动力园林机械产品利用便携式电池作为动力来源。目前，直流锂电园林机械产品的便携式电池主要为锂电池。Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat5电动（以直流锂电动力为例）电动（以直流锂电动力为例）按照动力类型，园林机械产品可分为燃油动力和电动：燃油动力型主要适用于园林、道路等户外作业，优势是动力强、便携性好、续航能力强；劣势是环保性差、噪音大、使用成本高。直流锂电动力主要适用于园林、道路、花园、院落等户外作业，优势是环保性好、使用方便、运行成本低、噪音小；劣势是购买价格相对较高、续航能力相对较差。交流电动力主要适用于花园、院落等小范围作业，优势是环保性好、续航能力强，劣势是便携性差。 应用场景产品特点主要适用于园林、道路等户外作业适用于园林、道路、花园、院落等户外作业Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat6北美和欧洲主导全球园林工具市场。根据GlobalInfoResearch，北美是最大的园林工具市场，2022年，约占53%的市场份额，其次是欧洲，约占28%的市场份额。根据Mordorlntelligence，欧洲市场增长速度最快。传统燃油园林工具产品领域外资品牌占据主导地位。2023年，Husqvarna是全球园林工具行业最大的公司，约占收入市场份额的15%，其次是Stihl、JohnDeere、MTD、Toro、TTl、StanleyBlack&Decker、Honda、Craftsman、Makita、GlobalGardenProducts、KokiHoldings、Ariens、GreenWorks、Emak、Blount等。国内企业长期以代工业务的方式参与国际贸易，附加值较低，竞争力较弱。Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat72.市场驱动：园林工具锂电化渗透加速，打开市场空间Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat82.1锂电化渗透加速驱动因素：新能源园林设备具有清洁、轻便、低噪音、低运行成本、无尾气异味等多项优势新能源园林设备具有清洁、轻便、低噪音、低运行成本、无尾气异味等多项优势，占比逐年增加。相比于传统的燃油动力园林机械，新能源园林机械具有清洁、轻便、低噪音、低运行成本、无尾气异味等多项优势，市场占比逐年增加。根据CARB数据，使用Group2024年调研显示，美国居民对锂电OPE的偏好相较于燃油OPE相较于2018年有了显著增长，从2018年的59%上升至202动力类型动力来源应用场景 产品特点优势劣势便携性差Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat92.1锂电化渗透加速驱动因素：环保政策加速割草机、链锯和高压清洗机等，必须实现零排放，2028年全面禁用燃油驱动户外设备，并拨款3000万美元专门用于加州的个体经营者和其他小型园林绿化企业，帮助他们购2018华盛顿2018年通过立法，禁止使用燃气吹叶机。20212021伯灵顿（佛蒙特州）2022年5月后，禁止使用燃气动力吹叶机。2021.10.22纽约州到2027年，所有新草坪护理和园林绿化设备（如割草机、吹叶机和修剪机）的州内销售2021.12.92021.12.9加州从2024年开始禁止销售新的燃油动力吹叶机和割草机，到2028年禁止销售便携式发电机。2022马萨诸塞州大部分城镇禁止或限制燃气吹叶机的使用。提出法案，将从提出法案，将从2025年开始禁止销售新的燃气动力割草机和其他园艺设备，如吹叶机和明尼苏达州20232023.12波特兰拟逐步禁止在波特兰市范围内的公共和私人物业上使用手持或肩负式汽油吹叶机。从2028年1月1日起，GLB将全年禁用。2024.6.20新泽西州提出法案，将在一年中的大部分时间禁止社区使用汽油吹叶机，但允许在春季和秋季的清理高峰期使用四冲程内燃机，二冲程机型将在2年后被逐步淘汰。Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat锂电价格下行有望激发市场需求。受益于新能源汽车行业的蓬勃发展，锂电行业快速进步。1）技术上，电池技术领域取得了显著进步，特别是在提升电池的续航力、耐用性和安全性方面实现了突破。2）价格上，受到供需失衡、动力锂电池材料价格下降和新能源汽车市场竞争激烈这三大因素影响，2023年以来我国动力锂电池价格持续下降。据TheFarnsworthGroup报告，2024年30%的OPE设备购买者担心锂电OPE电池续航时间不足以支撑设备完成任务，21%担心锂电设备电量不足。但是随着锂电池性能快速提升，续航限制逐渐被突破。锂电产品虽然购买成本更高，但使用寿命更长，运营成本及生命周期成本更低。根据Statista数据，2023年锂电池包的成本为139美元/千瓦时，同比下降13.7%。我们认为，锂电池电芯成本的下降带动锂电OPE产品价格下行，进而凭借其清洁、轻便、运行成本低等优势获得更多消费者青睐。图：续航是制约锂电OPE渗透率提升的主要因素图：锂电OPE核心部件电池包价格0锂电池价格（美元/千瓦时，左轴）同比(%，右轴)2013201420152016201720182019202020212022202350Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat全球草坪和园林设备市场或将超450亿美元规模，市场空间广阔。根据中商情报网百家号援引GlobalMarketInsights的统计数据，2018年全球草坪和园林设备市场规模为283亿美元,预计至2025年有望超过450亿美元，CAGR接近7.0%，处于稳定增长阶段。根据泉峰控股招股说明书援引Frost&Sullivan报告，就收入而言，2020年北美和欧洲是最大的OPE产品区域市场，预计分别占全球OPE市场的55.2%和31.6%，而亚太地区预计占OPE市场的10.0%。分地区来看，北美OPE产品市场预计将以5.9%的复合年增长率增长到2025年达到184亿美元，欧洲OPE产品市场预计将以4.4%的复合年增长率增长，到2025年达到98亿美元。02018201920202021E2022E2023E2024E2025E50509.89.46.518.416.514.712.210.815.513.811.52.22.4220162017201820192020Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat3.竞争格局：欧美主导，中资电动化份额提升Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteatOPE市场格局稳定，欧美传统企业占据主导地位。全球锂电OPE市场规模保持稳步增长，亚洲、欧洲和北美洲等三个地区合计占据80%以上的市场份额，TTi、StanleyBlack＆Decker、BOSCH、Makita等跨国巨头在全球市场竞争格局中仍占据主导地位。中国企业在电动OPE市场崭露头角。根据立鼎产业研究网援引Frost&Sullivan数据，2020年全球电动OPE供应商中，创科实业、泉峰控股、格力博、宝时得四家中国企业的市场份额占比接近50%。2020年全球电动OPE品牌中，创科旗下Ryobi、泉峰旗下EGO、宝时得旗下worx跻身前五，展现出中国企业在电动OPE领域的良好竞争力。Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat全球化布局，各有侧重，主要以中国为核心生产基地。产能布局方面，核心厂商均进行全球化布局，在多个国家和地区设有生产基地，并进行产品、研发等方面的多元化生产。创科实业和格力博主要以中国为核心生产基地，并辅以越南、美国等国家。泉峰控股的绝大部分产能集中于中国。Bosch以欧洲为主产地，亚非和美洲也有一定占比。Stanley表：核心厂商具体产能布局创科实业的生产网络最早建立在中国，2018年起，集团的展至越南、墨西哥和美国。经营四个生产基地，分别位于中国、德国和越南。截至经营四个生产基地，分别位于中国、德国和越南。截至2021年，总共有1Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat额的约14%/15%/15%，家得宝分别占公司23/22/21年综合净销售额的约13%/13%/15%。2）工具&户外部门的产品主要销往最终用户、分销商、独立经销商、零售消费者和工业客户；工业部门的产品和服务主要通过直销团队进行分销，小部分通过第三方分销商进行分销。格力博：1）全渠道覆盖。与北美和欧洲知名商超建立长期稳定的合作关系，开展与线上渠道的合作，大力发展自有网站电商渠道，与欧美主要园林机械经销商达成合作，为园林机械领品系列版图和现有产品的迭代，并配合售后体系的建设；在家用领域，继续加大自有品牌产品的市场占有率，图：格力博销售模式Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat产能布局：产能主要集中于中国，并在越南和德国进行布局；逐步提升越南工厂产能。销售策略：通过大型零售商、专业分销商以及电商等多元渠道销售至终端消费者。1）继续投资于加强EGO品牌的多渠道销售和分销网络，加速了经销商渠道的发展，以更好地支持其“商业化”战略；2）在欧洲继续扩展销售和分销网络，实现在新市场中的持续渗透；3）与电商平台合作，进一步增强在线销售渠道。产品力：重视品牌建设和技术创新。公司以锂电产品为战略重点，拥有EGO、FLEX、SKIL、大有及小强五个品牌，覆盖不同目标客群。截止2021年6月，公司在全球已获得超过1630项专利。图：泉峰控股来自客户的收入占比图：泉峰控股参展图0来自五大客户的收入(%，左轴)来自最大客户的收入(%，右轴)2018201920202021H150Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat4.下游渠道商去库接近尾声，有望迎来新一轮补库周期Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat2024年以来下游渠道商去库接近尾声，有望迎来新一轮补库周期。1）主动补库阶段（2020.7-2021.72020年疫情蔓延导致主要港口劳动力短缺，美国港口发生拥堵，同时国内出口快速增长导致集装箱船舶运力不足，此外，疫情背景下消费者选择居家办公，花费更长的时间用于打理花园、庭院，对园林机械产品短期工具产品需求增加，渠道商开始主动补库。2）被动补库阶段（2021.8-2022.8）受极端高温天气和通货膨胀影响，产品但此时库存态度并未转向，依然处于被动补库存的情况。3）2022年下半年开始主动去库：零售商渠道库存来到历史高位，2023年，受北美市场高通胀及美联储持续加息影响，园林机械产品终端需求减少，为改善经营性现金流，下游渠道转向去库存经营策略，持续到2023年年末。经历一年左右时间的去库存之后，目前库存水平开始见顶回落，24年至今，受益于北美市场去库顺利，渠道商下订单节奏恢复美国:零售库存金额:家具、家用装饰、电子和家用电器店:季调（百美国:零售库存金额:建筑材料、园林设备和物料店:美国:零售库存金额:家具、家用装饰、电子和家用电器店:季调（百00202018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-07Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat4.2三大零售商库存水位回落：2024以来美国头部渠道商库存同比降幅持续收窄，24Q3家得宝、劳氏库存同比转正2024以来美国头部渠道商库存同比降幅持续收窄，24Q3家得宝、劳氏库存同比转正。2024Q3美国头部渠道商销售情况改善，库存同比下行。从库存情况来看，劳氏24Q3库2019Q12019Q22019Q32019Q42022019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat5.建议关注：泉峰控股、创科实业、格力博Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat户外动力设备是其核心业务。电动力工具包括自有品牌以及ODM客户的产品；户外动力设备包括EGO和SKIL品牌以及一些关键ODM客户的产品。其他分部则主要向家电公司销售零部件。以零售商为主的OBM是其主要销售模式。图：品牌矩阵SKILSKILDEVON'大有图：营业收入构成（分业务亿元）表：主要产品主要类别具体产品）；）；）；外动力设备（如手推式割草机和扫雪机手持式图：销售模式营收占比（%）00020182019201820192020Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat专注锂电池系统技术创新，锂电OPE全球领先。泉峰控股是领先的电动工具及OPE全球供应商，专注锂电池系统技术领域创新，拥有EGO、FLEX、SKIL、大有、小强等广受认可的品牌。EGO保持强势增长，手推式设备（包括割草机及吹雪机）已成为北美锂电OPE市场份额最高的品牌，使公司成为锂电OPE领域的全球领导者。公司重视产品创新研发，2023年推出近200款新产品，锂电产品占新产品约82%。2024年上半年，公司实现营业收入8.19亿美元，同比增长10.56%，实现归母净利润0.62亿美元，同比增长25.26%。分业务看，2024年上半年OPE分部实现营业收入4.9亿美元，同比增长10.2%，电动工具分布实现营业收入2.86亿美元，同比增长9.5%。风险提示：需求不及预期、贸易摩擦风险、汇率波动风险。0500Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat多元化品牌矩阵，电动工具业务主导。创科实业具有多元品牌矩阵，主营电动工具和地板护理及清洁。电动工具作为核心业务，其销售额不断增长，2023年营收占比达93.21%。公司主要通过批发商、自有品牌及OEM等渠道销售产品。地板护理及清洁地板护理及清洁图：营业收入构成（分业务亿元）020142015表：销售方式件，部分产品通过OEM客户出售Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat专注充电式产品近40年，确立充电式市场领先地位。创科实业成立于1985年，是全球领先的电动工具、配件、手动工具、户外园艺工具及地板护理及清洁产品企业。专注于充电式产品，旗下拥有13个品牌，其MILWAUKEE、RYOBI位居全球第一。2024年上半年，公司实现营业收入73.2亿美元，同比增长6.28%，归母净利润5.5亿美元，同比增长15.68%。2024年上半年，电动工具销售额68.84亿美元，同比增长6.73%，营收占比达到94.15%，地板护理及清洁业务销售额4.35亿美元，同比下降0.4%，营收占比为5.94%。风险提示：贸易摩擦风险、原材料价格波动风险。50086420 归母净利润（亿美元，左轴）同比(%，右轴)0Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat0产品丰富，销售全渠道覆盖。格力博产品线涵盖了新能源、交流电等多种动力类型，在销售模式上，公司通过自有品牌、商超品牌及ODM等途径销售产品，实现全渠道覆盖；公司重视自有品牌建设，2023年OBM营收占比达79%。表：主要产品新能源园林机械割草机、打草机、吹风机、链锯、修枝机、电池包、智能割草机器人、智图：营业收入构成（分业务亿元）201820192020201820192020Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat专注新能源园林机械，重视自主品牌建设。格力博是全球新能源园林机械行业的领先企业之一，负责或参与制定了9项行业标准。高度重视自有品牌的建设和培育，先后创立greenworks、POWERWORKS等品牌，在北美和欧洲具有较高的知名度和美誉度。公司注重产品生态系统建设，创新性地开发了40V、60V和80V等多个电池包动力平台。2024年Q1-Q3，公司实现营业收入39.80亿元，同比上升14.77%，实现归母净利润0.09亿元，同比上升105.32%。风险提示：贸易摩擦风险、宏观经济波动风险、需求不及预期。0营业总收入（亿元，左轴）同比(%，右轴)2018201920208642425000Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat风险提示Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteatAPPENDIX2本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司(HTIRL)，Hait(HTISCL)的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团(HTISG)各成员分别在其许可的司(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecurit我，赵玥炜，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后我，刘绮雯，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后我，王坤阳，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,KunyangWang,certi2APPENDIX2利益冲突披露ConflictofInterestDisclosures海通国际及其某些关联公司可从事投资银行业务和/或对本研究中的特定股票或公司进行做市或持有自营头寸。就本研究报告而言，以下是有关该等关系的披露事项（以下披露不能保证及时无遗漏，如需了解及时全面信息，请发邮件至ERD-Disclosrelationship(Asthef3APPENDIX2）：海通国际（以下简称“HTI”）采用相对评级系统来为投资者推荐我们覆盖的公司：优于大市、中性或弱于大市。投资者应仔细阅读HTI的评级定义。并且HTI发布分析师观点的完整信息，投资者应仔细阅读全文而非仅看评级。在任何情况下，分析师的评级和研究都不能作为投资建议。投资者的买卖股票的决策应基于各自情况（比如投资者的现优于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类弱于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅4APPENDIX2评级分布RatingDistribution5APPENDIX2投资银行客户*3.5%上述分布中的买入，中性和卖出分别对应我们当前优于大市只有根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们才将中性评级划入持有这一类别。请注意在上表中不包含非评级的）：买入，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%我们会将中性评级划入持有这一类中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类卖出，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在PreviousratingsystemdefiBenchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Ta6APPENDIX2海通国际非评级研究：海通国际发布计量、筛选或短篇报告，并在报告中根据估值和其他指标对股票进行排名，或者基于可能的估值倍数提出建议价格。这种排名或建议价格并非为了进行股票评级、提出目标价格或进行基本面估值，而仅供参考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通国际A股覆盖：海通国际可能会就沪港通及深港通的中国A股进行覆盖及评级。海通证券（600837.CH），海通国际于上海的母公司，也会于中国发布中国A股的研究报告。但是，海通国际使用与海通证券不同的评级系统，所以海通国际与海通证券的中国A股评级可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通国际优质100A股（Q100）指数：海通国际Q100指数是一个包括100支由海通证券覆盖的优质中国A股的计量产品。这些股票是通过基于质量的筛选过程，并结合对海通证券A股团队自下而上的研究。海通国际每季对Q100指数成分作出复审。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.7APPENDIX2盟浪义利（FIN-ESG）数据通免责声明条款：在使用盟浪义利（FIN-ESG）数据之前，请务必仔细阅读本条款并同意本声明：第一条义利（FIN-ESG）数据系由盟浪可持续数字科技有限责任公司（以下简称“本公司”）基于合法取得的公开信息评估而成，本公司对信息的准确性及完整性不作任何保证。对公司的评估结果仅供参考，并不构成对任何个人或机构投资建议，也不能作为任何个人或机构购买、出售或持有相关金融产品的依据。本公司不对任何个人或机构投资者因使用本数据表述的评估结果造成的任何直接或间接损失负责。第二条盟浪并不因收到此评估数据而将收件人视为客户，收件人使用此数据时应根据自身实际情况作出自我独立判断。本数据所载内容反映的是盟浪在最初发布本数据日期当日的判断，盟浪有权在不发出通知的情况下更新、修订与发出其他与本数据所载内容不一致或有不同结论的数据。除非另行说明，本数据（如财务业绩数据等）仅代表过往表现，过往的业绩表现不作为日后回报的预测。第三条本数据版权归本公司所有，本公司依法保留各项权利。未经本公司事先书面许可授权，任何个人或机构不得将本数据中的评估结果用于任何营利性目的，不得对本数据进行修改、复制、编译、汇编、再次编辑、改编、删减、缩写、节选、发行、出租、展览、表演、放映、广播、信息网络传播、摄制、增加图标及说明等，否则因此给盟浪或其他第三方造成损失的，由用户承担相应的赔偿责任，盟浪不承担责任。第四条如本免责声明未约定，而盟浪网站平台载明的其他协议内容（如《盟浪网站用户注册协议》《盟浪网用户服务（含认证）协议》《盟浪网隐私政策》等）有约定的，则按其他协议的约定执行；若本免责声明与其他协议约定存在冲突或不一致的，则以本免责声明约定为准。SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.1.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaveFIN-ESGData.2.SusallWavedonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.3.ThecopyrightofthisdatabelongstoSusallWave,andwereserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaveoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.4.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaveWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.8APPENDIX2重要免责声明：非印度证券的研究报告：本报告由海通国际证券集团有限公司（“HTISGL”）的全资附属公司海通国际研究有限公司（“HTIRL”）发行，该公司是根据香港证券及期货条例（第571章）持有第4类受规管活动（就证券提供意见）的持牌法团。该研究报告在HTISGL的全资附属公司HaitongInternational(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的协助下发行，HTIJKK是由日本关东财务局监管为投资顾问。印度证券的研究报告：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）监管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所发行，包括制作及发布涵盖BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）上市公司（统称为「印度交易所」）的研究报告。HTSIPL于2016年12月22日被收购并成为海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究报告均以海通国际为名作为全球品牌，经许可由海通国际证券股份有限公司及/或海通国际证券集团的其他成员在其司法管辖区发布。本文件所载信息和观点已被编译或源自可靠来源，但HTIRL、HTISCL或任何其他属于海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的成员对其准确性、完整性和正确性不做任何明示或暗示的声明或保证。本文件中所有观点均截至本报告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件仅供参考使用。文件中提及的任何公司或其股票的说明并非意图展示完整的内容，本文件并非/不应被解释为对证券买卖的明示或暗示地出价或征价。在某些司法管辖区，本文件中提及的证券可能无法进行买卖。如果投资产品以投资者本国货币以外的币种进行计价，则汇率变化可能会对投资产生不利影响。过去的表现并不一定代表将来的结果。某些特定交易，包括设计金融衍生工具的，有产生重大风险的可能性，因此并不适合所有的投资者。您还应认识到本文件中的建议并非为您量身定制。分析师并未考虑到您自身的财务情况，如您的财务状况和风险偏好。因此您必须自行分析并在适用的情况下咨询自己的法律、税收、会计、金融和其他方面的专业顾问，以期在投资之前评估该项建议是否适合于您。若由于使用本文件所载的材料而产生任何直接或间接的损失，HTISG及其董事、雇员或代理人对此均不承担任何责任。除对本文内容承担责任的分析师除外，HTISG及我们的关联公司、高级管理人员、董事和雇员，均可不时作为主事人就本文件所述的任何证券或衍生品持有长仓或短仓以及进行买卖。HTISG的销售员、交易员和其他专业人士均可向HTISG的相关客户和公司提供与本文件所述意见相反的口头或书面市场评论意见或交易策略。HTISG可做出与本文件所述建议或意见不一致的投资决策。但HTIRL没有义务来确保本文件的收件人了解到该等交易决定、思路或建议。请访问海通国际网站，查阅更多有关海通国际为预防和避免利益冲突设立的组织和行政安排的内容信息。非美国分析师披露信息：本项研究首页上列明的海通国际分析师并未在FINRA进行注册或者取得相应的资格，并且不受美国FINRA有关与本项研究目标公司进行沟通、公开露面和自营证券交易的第2241条规则之限制。9APPENDIX2IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'shomecurrency,achangeinexchangeratesmayadverselyaffecttheinvestment.Pastperformanceisnotnecessarilyindicativeoffutureresults.Certaintransactions,includingthoseinvolvingderivatives,giverisetosubstantialriskandarenotsuitableforallinvestors.Youshouldalsobearinmindthatrecommendationsinthisresearchreportarenottailor-madeforyou.Theanalysthasnottakenintoaccountyouruniquefinancialcircumstances,suchasyourfinancialsituationandriskappetite.Youmust,therefore,analyzeandshould,whereapplicable,consultyourownlegal,tax,accounting,financialandotherprofessionaladviserstoevaluatewhethertherecommendationssuitsyoubeforeinvestment.NeitherHTISGnoranyofitsdirectors,employeesoragentsacceptsanyliabilitywhatsoeverforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofthematerialscontainedinthisresearchreport.APPENDIX2HTISGandouraffiliates,officers,directors,andemployees,excludingtheanalystsresponsibleforthecontentofthisdocument,willfromtimetotimehavelongorshortpositionsin,actasprincipalin,andbuyorsell,thesecuritiesorderivatives,ifany,referredtointhisresearchreport.Sales,traders,andotherprofessionalsofHTISGmayprovideoralorwrittenmarketcommentaryortradingstrategiestotherelevantclientsandthecompanieswithinHTISGthatreflectopinionsthatarecontrarytotheopinionsexpressedinthisresearchreport.HTISGmaymakeinvestmentdecisionsthatareinconsistentwiththerecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport.HTIisundernoobligationtoensurethatsuchothertradingdecisions,ideasorrecommendationsarebroughttotheattentionofanyrecipientofthisresearchreport.PleaserefertoHTI’swebsiteforfurtherinformationonHTI’sorganizationalandadministrativearrangementssetupforthepreventionandavoidanceofconflictsofinterestwithrespecttoResearch.NonU.S.AnalystDisclosure:TheHTIanalyst(s)listedonthecoverofthisResearchis(are)notregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAandarenotsubjecttoU.S.FINRARule2241restrictionsoncommunicationswithcompaniesthatarethesubjectoftheResearch;publicappearances;andtradingsecuritiesbyaresearchanalyst.APPENDIX2分发和地区通知：除非下文另有规定，否则任何希望讨论本报告或者就本项研究中讨论的任何证券进行任何交易的收件人均应联系其所在国家或地区的海通国际销售人员。香港投资者的通知事项：海通国际证券股份有限公司(“HTISCL”)负责分发该研究报告，HTISCL是在香港有权实施第1类受规管活动（从事证券交易）的持牌公司。该研究报告并不构成《证券及期货条例》（香港法例第571章以下简称“SFO”）所界定的要约邀请，证券要约或公众要约。本研究报告仅提供给SFO所界定的“专业投资者”。本研究报告未经过证券及期货事务监察委员会的审查。您不应仅根据本研究报告中所载的信息做出投资决定。本研究报告的收件人就研究报告中产生或与之相关的任何事宜请联系HTISCL销售人员。美国投资者的通知事