《上市公司员工持股计划对创新产出的影响实证研究》11000字（论文）

上市公司员工持股计划对创新产出的影响实证研究目录TOC\o"1-2"\h\u14522一、引言 23725二、文献回顾与研究假设 319897（一）文献回顾 326166（二）理论分析与研究假设 44848三、研究设计 6419（一）研究样本与数据来源 64243（二）变量定义 626012四、实证分析 926664（一）倾向匹配得分效果检验 91532（二）描述性统计 1031944（二）回归分析 129599（三）稳健性检验 1418997五、研究结论与建议 1427885参考文献 151892094（3）：461-488. 1515491（12）：52-66. 15摘要：本文以经倾向得分匹配后的2014-2019年间我国沪深两市A股上市公司为样本，运用实证方法检验企业实施员工持股计划与创新产出间的关系，研究发现，企业实施员工持股计划能显著提升创新产出。在此基础上基于公司治理特征的进一步研究发现，股权集中度越高、产品市场竞争度越高时，企业实施员工持股计划越能提升创新产出。本文的研究成果丰富了我国员工持股计划在新时期下影响效果领域的研究，并为我国企业实施员工持股计划，促进创新产出提供了有效建议，为政府及相关监管机构提供了政策启示。关键词：员工持股计划；企业创新产出；股权集中度；产品市场竞争一、引言随着创新型国家建设战略的逐步推进，越来越多企业树立起自主创新的理念，纷纷开展创新研发活动。在我国，企业已成为创新活动的主体，是推动现代化经济体系建设和经济可持续发展的中坚力量。企业创新依赖于物力、人力资源的持续投入积累，从形成创新思想、制定创新决策到创新决策的执行与落地，需要不同层级和不同部门的个体共同协作完成。由于创新活动往往周期性较长，且伴随风险性，投入的创新资源转化为创新成果存在较大的不确定性，因此用创新产出代表企业的创新水平更具合理性[1]。现有多数文献考察了对企业决策者管理层的创新激励，而考察员工在企业创新中的作用及如何提高员工的创新意愿的研究较少。拓展员工视角的企业创新研究有助于提升企业创新动力，为创新型国家建设战略推进提供经验证据与实践思路。2014年，随着证监会发布正式文件，即《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》（以下简称《指导意见》），积极实施相关计划的上市公司数量日渐增加。与股权激励所不同的是，员工持股计划（EmployeeStockOptionPlan，以下简称ESOP）的实施对象为广大员工。ESOP通过对员工进行长期性的权益性激励，将员工与企业长期利益绑定，提高了员工对企业长期价值的关注度。因此，探究企业实施ESOP与创新产出间的关系具有重要意义。作为现代企业制度中十分重要的组成部分，科学的公司治理制度不仅有助于明晰企业产权、缓解委托代理问题、形成有力的监督机制、建立合理的分配机制，还是企业持续健康发展的基石。较少有学者从企业公司治理特征出发，探究不同公司治理特征下企业实施ESOP与创新产出间的关系。新时期下，关于我国ESOP的实施与企业创新产出关系的研究有待拓展与深化。本文将厘清企业和员工间的利益绑定与收益分享机制，以经倾向得分匹配后的2014-2019年间我国沪深两市A股上市公司为样本，考察企业实施ESOP与创新产出的关系，并将公司治理内部特征——企业股权集中度、公司治理外部特征——产品市场竞争纳入ESOP与创新产出的研究框架进行研究，以揭示公司治理特征的调节效应。以下三点总结了本文的研究贡献：（1）与目前大部分研究注重考察对管理层创新意愿的激发因素所不同的是，本文将在理论层面梳理员工在参与企业创新活动时如何发挥作用，以及企业实施ESOP对员工的创新意愿激励机制，以丰富企业创新领域研究的理论基础。（2）本文将从公司治理内部及外部特征的角度检验股权集中度及产品市场竞争的调节效应，拓展关于ESOP及企业创新领域的研究广度。（3）我国曾在1993-1998年间推行ESOP，但由于制度要素不成熟与制度执行不规范等问题最终被终止。随着中国市场化程度逐步推进和制度建设不断完善，ESOP的试点与推行在2014年再次步入正轨。本文的研究为新时期下ESOP领域的研究提供经验证据。二、文献回顾与研究假设（一）文献回顾1.企业创新产出的衡量及影响因素“创新”的相关理念起源于《经济发展理论》，为经济学家熊彼特在1912年所撰写。熊彼特提出，创新为企业活动中创造性的对生产要素与生产条件进行革新性的组合，在经济学上可视作生产函数在生产体系中的革新[2]。完整的创新过程包含了从投入到产出及成果转化，最终实现生产技术、产品或服务的革新。[3]无论是传统产业还是新兴产业，其培养竞争软实力，保持可持续发展都离不开成功的创新活动。由于专利富含关于创新活动的信息，且是企业开展创新活动带来的直接成果，与其相关的一些特定指标被越来越多的学者用以衡量和分析企业的创新产出能力[4]。国内外学者主要采用了专利申请数量（Hausmanetal．，1984；Griliches，1990；徐欣等，2010；郭蕾等，2019），专利授予数量（孔东民等，2017；周冬华等，2019），专利被引次数（Halletal.，2005；Bradleyetal.，2016；孟庆斌等，2019）来衡量企业的创新产出。近年来国内外学者们分别从宏微观层面对影响企业创新产出的外部因素和内部因素做了许多探索。部分学者从企业外部环境角度切入，研究企业创新产出的外部影响因素，包括金融市场发展（钟腾等，2017），金融所有制歧视（戴静等，2013），政府研发补助（郭研等，2015）专利技术许可（刘凤朝等，2015）等。也有部分研究从企业组织形式、自身特征等内部视角切入，探究企业创新产出的内部影响因素，包括企业组织结构（蔡卫星等，2019），高管特质（张信东和吴静，2016），管理层能力（姚立杰和周颖，2018），高管股权激励（黄园等，2012）等。除了管理层，企业中非管理层的员工也是重要的人力资源。由于企业创新活动具有长期性和风险性，关注短期目标的绩效薪酬往往限制了员工的创造力。郭蕾等（2019）提出，作为一种周期性较长的激励制度，对员工进行股权激励能减少其短视行为，激励其进行长期创新投入，能显著提升企业创新产出[5]。2．员工持股计划与企业创新产出ESOP是以员工为实施对象的一种长期性的权益性激励，其理论雏形来自该思想奠基者Kelso（1958）提出的双因素理论。该理论认为，影响企业生产、价值创造的两个核心的生产要素是资本和劳动，经济的持续发展使得财富分配向资本要素倾斜，从而加剧贫富分化，影响社会发展的稳定性。因此Kelso提出，企业应建立起结合双因素的股权制度，通过ESOP分散企业所有权，改善收入在两生产要素中分配不均的状况[6]。企业作为创新活动的主体，其创新产出受到内外部各种因素的综合影响。现有关于权益性激励对企业创新产出影响的研究中，多数聚焦于高管股权激励与企业创新。企业的创新活动由众多环节构成，需要企业内的不同层级共同参与，并在相应环节充分发挥主体作用。员工作为接近企业产品和市场的主体，部分创新想法产生于他们的一线实践，此外，他们也是创新决策的执行者，与企业的创新产出密切相关[7]。李韵等（2020）提出，ESOP是一种激励对象涵盖了企业创新管理者、创新技术员工、创新一线员工等的集体激励计划，此三种被激励对象参与到了企业创新的全过程，通过ESOP的激励，能够使得被激励对象通过分工与互相合作形成集体创新力，从而提升企业创新[1]38。孟庆斌等（2019）以我国2011-2017年A股上市公司为样本，研究发现ESOP的实施使企业创新产出显著增加，并且该作用并非来自ESOP中的管理层持股，而是员工持股[8]。3.股权集中度、员工持股计划与企业创新产出股权集中度是决定公司基本治理架构的重要要素之一，公司在经营发展及治理中的多种问题都可在股权层面发现根源，股东背景和持股比例将影响一家公司对于创新活动的积极度[9]。Shleiferetal.（1986）提出，在股权集中度较高的公司中，大股东监督公司管理层及员工的动机较强，而在股权集中度较低的公司，股东容易产生“搭便车”心态，希望其他股东会监督代理者的行为，股东的监督动机较弱，因此存在于股东与公司管理层、员工之间的委托代理问题较为严重[10]。ESOP通过对员工进行长期性的权益性激励，使员工获得企业的剩余收益分享权和所有权，在本质上与股权激励性质相似，在公司股权集中度较低的情况下可以弥补大股东监督弱化的不足，促进被激励者关注公司以创新和价值创造为导向的长远发展。当公司股权较为集中时，大股东监督代理人行为的动机较强，此时实施ESOP对员工的激励作用就会较弱[11]。此外，高股权集中度下，控股股东可能会根据个人的风险偏好进行资源配置，或倾向于规避具有不确定性大、风险性高的企业创新，转向谋取短期的私人收益[12]。4.产品市场竞争、员工持股计划与企业创新产出KennethJ.Arrow于1962年以厂商利润最大化为假设建立模型，推导不同产品市场竞争环境下的企业创新激励情况，经检验得出产品市场竞争激烈环境下的创新激励作用更强[13]。在激烈的产品市场竞争中，无竞争优势的企业将面临被淘汰的压力，而通过加大研发活动力度提升创新产出，企业能够实现技术或产品差异化，树立异质性竞争壁垒。王靖宇等（2019）经实证检验发现企业面临产品市场竞争度越高，越能提升企业创新活动的产出[14]。ESOP使得员工拥有企业所有权，并拥有参与分享企业的剩余收益的权利，绑定了股东与员工利益，促进了企业内部各主体利益的一致性。在激烈的产品市场竞争环境下，员工也将关注企业的优势树立，为了使公司不被淘汰、占有市场份额、实现价值增长，员工将积极的在企业创新活动中付出努力、发挥作用，从而促进个人收益及企业长期价值的增长[8]214。当企业处于产品市场竞争较低的行业时，其面对的市场环境变化慢，受到的竞争压力小，刺激员工进行创新活动的外部动力不足，此时实施ESOP的提升作用有限。（二）理论分析与研究假设创新活动的成功有助于为企业筑起竞争壁垒实现价值增长，需要不同层级和不同部分的主体互助联动。其中高管主要负责制定战略决策，将直接作用于创新投入。员工主要负责产生创新思想、提供创新建议以及执行并落实创新决策，推动创新资源投入向创新产出的转化。然而在实践中，股东是企业创新果实的分享者，而员工只能通过薪资获取报酬，没有企业剩余收益分享权与所有权。企业的创新活动的复杂性与高风险性需要参与主体坚持投入，所需付出的努力程度甚至超过了日常经营活动。因此，员工可能会缺乏努力动机，仅愿意做出与薪资等值的投入，消极应对创新活动。ESOP具有利益绑定功能，增强了员工与股东的利益一致性，使得员工获得企业股权，促使其关注企业长期的价值发展。此外，ESOP的实施能促进并建立起员工与企业分享收益、共担风险的机制，激发员工的积极性与创造性，推动创新活动中资源投入产出进程，从而使企业实现价值增长[15]。由上述分析得假设1：假设1：企业实施员工持股计划能显著提升创新产出。ESOP作为面向广大员工的集体激励机制，赋予了员工企业所有者和企业代理人双重身份，能够激励员工积极参与企业经营管理，增强企业内部各主体利益一致性。Van（2005）提出，委托人与代理人可能因对决策的先验判断不同而产生冲突，从而引发股东控制权与代理人权益激励之间的冲突。当大股东股权比例增加时，由于企业的重大决策权人取决于实际控制人，ESOP被激励对象的经营决策权利变小，故员工股权激励的正向效应将减弱。此外，股权集中度高时，易发生大股东将盈余用于当期分配而不是作为下一期的资本的倾向[16]，由于创新活动需要持续性的人力、物力投入，创新产出将受到影响。在企业股权较为分散的背景下，ESOP的实施可以弥补大股东监督弱化的不足，降低代理成本，激励员工更加关注公司以创新和价值创造为导向的长远发展。由上述分析得假设2：假设2：股权集中度越高，企业实施员工持股计划对创新产出的提升作用越弱。在激烈的产品竞争环境下，“淘汰效应”使生产经营技术落后、产品质量平庸的公司被市场驱逐，企业对于进行改革创新进而降低成本、谋求盈利、实现价值增长的需求增大，从而加强创新力度[14]53-54。孟庆斌等（2019）提出，ESOP通过使员工持有股票使其获得企业所有权，并通过设置锁定期、自负盈亏等方案设计将员工的个人利益与企业长期发展紧密联系，提高了员工对企业价值增长的关注度[8]210，在实施ESOP的背景下，面对高产品市场竞争度，企业员工将有更强烈的意愿与动力参与企业创新以提高企业的市场竞争力，促进创新产出增加。此外，通过ESOP，企业员工可通过分红分享企业的经营成果，其个人利益与股价密切相关，处于激烈产品市场竞争下企业的员工将有更迫切的动机进行革新、参与创新活动，实现企业价值增长，同时获取自身利益。由上述分析得假设3：假设3：产品市场竞争度越高，企业实施员工持股计划对创新产出的提升作用越强。三、研究设计（一）研究样本与数据来源本研究以我国A股上市公司为研究对象，以2014-2019年为选取样本的研究期间。本文专利申请数据和ESOP实施数据来自CNRDS数据库和Wind数据库。本文根据以下标准对数据进行处理：（1）由于属于金融、保险业的企业在商业模式、会计估计及处理、经营风险与其他行业企业差别较大，故剔除金融、保险类企业；（2）剔除ST企业和ST*企业；（3）剔除样本期间数据严重缺失的样本；（4）对样本中连续变量均在1%水平上下进行缩尾处理。本文参考沈红波等（2018）[17]，周冬华（2019）[18]的研究，执行以下程序来鉴定企业是否实施ESOP：（1）ESOP经股东大会公告日后，可认为企业已正式同意按计划授予参加计划的员工股权。因此，本文定义企业股东大会公告所在年份为ESOP实施的起始年份。（2）ESOP设计了锁定期，在该期间内，持有人无法进行股票的售卖与转让，因此，本文将企业ESOP锁定期满当年定义为ESOP实施的截止年份。在初始年份至截止年份内，界定企业实施了ESOP。在筛选前，得到2014-2018年间共计786条已对ESOP进行股东大会公告的“公司-年度”数据。执行上述筛选与鉴定程序后，得到2014-2018年间共计1780条企业实施ESOP“公司-年度”观测值，以及12676条企业未实施ESOP“公司-年度”观测值。由于企业是否实施ESOP可能受到某些特征因素的影响，本研究进一步采用倾向得分匹配法（PSM）对样本进行处理，以使回归结构更稳健、减缓样本自选择偏差。具体程序为：根据《指导意见》，本文选取系列特征变量（具体为下文介绍的所有控制变量）作为倾向匹配的协变量。对于当年实施ESOP的企业，执行一对一、无放回的卡尺内最近邻匹配，为每一年度实施ESOP的实验组企业匹配对照组，并保留匹配后符合共同支撑假设的样本。本研究运用StataSE及Excel对数据进行处理，经上述处理后最终得到1267条实施ESOP的实验组“公司-年度”观测值，1267条未实施ESOP的“公司-年度”对照组观测值，合计共2534条“公司-年度”观测值。（二）变量定义1.因变量完整的创新过程包含了从投入到产出及成果转化，由于在企业创新活动中，员工是推动资源投入转化为产出的重要主体，本文关注与员工能力及努力程度密切相关的创新产出环节。专利具有易获取性和通用性，且为企业创新资源投入的重要转化结果，学者们通常选用企业专利申请数量来衡量创新产出[19]。我国《专利法》的规定中将专利划分为发明专利、实用新型专利和外观设计专利。本研究采用企业当年专利申请总数量（Patent）来衡量企业的创新产出，具体用三大类专利申请总数量加1取对数度量。考虑到创新活动具有长期性，以及ESOP产生的影响存在的滞后性，对因变量作取对应自变量下一期的处理。2.自变量本文采用ESOP实施虚拟变量（ESOP）来表示企业是否实施ESOP，界定企业实施ESOP的标准如上文所述。若实施赋值为1；若未实施赋值为0。3.调节变量股权集中度（Shrcr）是因企业间不同股东持股比例的差异而体现出企业股权集中程度的量化指标，该指标越大表示企业的股权越集中，否则表示越分散。本文借鉴李明等（2008）[16]102的做法，选用企业前五大股东持股比例总和表示Shrcr，该指标越大表示企业的股权越集中，否则表示越分散。产品市场竞争（Pcm）是衡量企业面临产品市场竞争情况的指标，本文借鉴Peress（2010）[20]，周夏飞（2015）[21]，杨兴全等（2015）[22]的做法，用勒纳指数来衡量产品市场竞争度（Pcm），该指数的大小与企业竞争地位成正比，与企业面临市场竞争情况成反比，越小表示面临市场竞争度越高，否则表示越低。4.控制变量本文借鉴周冬华等（2019），郭蕾等（2019），孟庆斌等（2019）的相关研究成果，选取企业规模（Size），资产负债率（Lev），资产收益率（Roe），现金水平（Cash），企业成长性（Growth），资本支出（Inv），企业上市年龄（Age），双职合一（Dual），董事会规模（Board），管理层持股比例（Share），管理层薪酬(Pay)，产权性质（Soe），年度（Year），及行业（Ind）作为控制变量。主要变量说明如表1所示。本文将运用多元线性回归的方式建立主模型检验ESOP与企业创新产出的关系；通过在主模型中引入企业股权集中度（Shrcr）和ESOP（ESOP）的交乘项来检验公司治理内部特征股权集中度的调节效应；通过在主模型中引入产品市场竞争（PCM）和ESOP（ESOP）的交乘项来检验公司治理外部特征产品市场竞争的调节效应，具体模型如下：Patenti,t+1=α0+αPatenti,t+1=α0+Patenti,t+1=α0+在以上模型中，下标i代表企业序号，t代表年份序号，k代表控制变量序号，Patent表示企业创新产出，ESOP表示企业ESOP实施情况，Shrcr表示股权集中度，Pcm表示产品市场竞争，Controls表示控制变量。四、实证分析（一）倾向匹配得分效果检验图1和图2分别为对样本进行倾向得分匹配前后的倾向得分核密度函数图，通过图形直观的呈现，可直接观察在进行倾向得分匹配前后样本的平衡性。如图1所示，在进行倾向得分匹配前，对照组倾向得分的峰值处于0.2左右，实验组倾向得分的峰值低于0.1，反映了实验组企业中愿意实施ESOP的企业数量偏低。如图2所示，对照组与实验组倾向得分的峰值均处于0.2左右，且图形分布大致吻合，说明在倾向得分匹配后，对照组与实验组的特征变量差异较小，对于是否实施ESOP的意愿也相近。因此可判断倾向匹配结果满足共同支撑假设。图1倾向匹配前倾向得分密度函数图2倾向匹配后倾向得分密度函数在进行倾向得分匹配后，对样本进行平稳性检验，分析匹配前后样本对照组与实验组的协变量是否有显著差异。若匹配后实验组与对照组所有协变量均无显著差异，则说明达到了较为良好的匹配效果。逐个对协变量进行平稳性检测，结果如表2所示。在匹配之前，两组中协变量Size，Roe，Age，Dual，Board，Share，Pay和Soe的t值均在1%的水平上显著，Cash的t值在5%的水平上显著，而经倾向得分匹配之后，所有协变量均无显著差异，通过平稳性检验，说明匹配效果良好，能够达到减缓样本自选择偏差的目的。表2平衡性检验结果协变量匹配情况均值偏差/%t值P值实验组企业对照组企业Size未匹配22.40722.21415.75.33***0.000匹配22.30722.2455.01.340.179Lev未匹配0.4120.419-3.8-1.250.212匹配0.3960.3931.40.400.692Roe未匹配0.0470.0409.93.30***0.001匹配0.0480.0470.40.090.925Cash未匹配0.1420.150-7.1-2.42**0.016匹配0.1450.147-1.5-0.390.699Growth未匹配0.5180.567-0.3-0.100.923匹配0.2590.2410.10.680.500|Inv未匹配0.0460.0437匹配0.0470.048-1.6-0.410.681Age未匹配2.1732.239-10.0-3.28***0.001匹配2.1552.1412.20.580.559Dual未匹配0.3390.26815.55.67***0.000匹配0.3430.3351.70.420.675Board未匹配2.0942.122-14.2-4.88***0.000匹配2.0972.0922.40.610.545Share未匹配0.1900.13925.38.96***0.000匹配0.1910.197-3.0-0.720.469Pay未匹配12.59412.41226.18.43***0.000匹配12.56112.565-0.5-0.150.880Soe未匹配0.1220.346-54.6-17.26***0.000匹配0.1200.1112.30.7500.456注:*，**，***分别表示在10%，5%和1%的水平上显著。（二）描述性统计在对涉及到变量进行描述性统计前，本研究对样本进行了筛选与整理，并进行了PSM配对，描述性统计结果见表3。如表3所示，企业创新产出（Patent）的最大值与最小值分别为6.856和0，且平均值和标准差分别为2.906和1.644，说明不同样本企业间三大专利申请数量情况差别较大，创新产出并不均衡。由于本研究对样本执行了行一对一、无放回的卡尺内最近邻匹配，故样本实施ESOP虚拟变量（ESOP）的均值为0.5。企业股权集中度（Shrcr）的最大值与最小值分别为0.85和0.213，且平均值和标准差分别为0.515和0.14，说明样本企业股权情况较为均匀。产品市场竞争（Pcm）最大值与最小值分别为-0.196和0.439，且平均值和标准差分别为0.117和0.103，说明大部分样本企业在行业内竞争地位较低，面临的产品市场竞争度较高。表3描述性统计变量均值标准差minmaxNPatent2.9061.64406.8562534ESOP0.5000.500012534Shrcr0.5150.1400.2130.8502534Pcm0.1170.102-0.1960.4392535Size22.271.13920.15262534Lev0.3940.1850.0680.8542534Roe0.0450.063-1.3750.1362534Cash0.1450.1030.0140.5142534Growth0.2280.360-0.3931.9002534Inv0.0470.0420.0010.2142534Age2.1490.6220.6993.2552534Dual0.3390.473012534Board2.0940.1881.6092.4852534Share0.1940.20500.6772534Pay12.560.63111.0914.402534Soe0.1150.319012534控制变量方面，企业规模（Size）的最大值与最小值分别为26和20.15，且平均值和标准差分别为22.27和1.139，说明样本企业规模存在一定差异；资产负债率（Lev）的平均值和标准差分别为0.394和0.185，说明样本企业的资产负债率整体处于较低水平，不同企业间财务结构存在一定差异；资产收益率（Roe）的平均值和标准差分别为0.045和0.063，说明样本企业的资产收益整体处于较低水平；现金水平（Cash）的平均值和标准差分别为0.145和0.103，说明上市公司普遍持有一定水平现金，但不同样本企业间现金水平差异较大；企业成长性（Growth）的最大值与最小值分别为1.9和-0.393，且平均值和标准差分别为0.228和0.360，说明样本企业处于成长期居多，但不同企业间成长性差异较大；资本支出（Inv）的最大值与最小值分别为0.214和0.001，且平均值和标准差分别为0.047和0.042，说明样本企业资本支出整体处于较低水平，该变量存在极端值；企业上市年龄（Age）的最大值与最小值分别为3.255和0.699，且平均值和标准差分别为2.149和0.622，说明样本企业整体上市年限较长；双职合一（Dual）平均值和标准差分为0.399和0.473，说明样本企业大多为总经理、董事长两职分离；董事会规模（Board）的最大值与最小值分别为2.485和1.609，且均值为2.094，符合《公司法》对于董事会成员人数的规定；管理层持股比例（Share）的最大值与最小值分别为0.677和0，且平均值和标准差分别为0.194和0.205，说明样本公司中管理层持股较少的居多；管理层薪酬(Pay)平均值为和标准差分别为12.56和0.631，说明样本公司管理层薪酬情况差异较小；产权性质（Soe）的平均值和标准差分别为0.115和0.319，说明样本企业中非国企居多。（二）回归分析本文运用模型（1）进行了回归分析，检验企业实施ESOP与创新产出的关系，回归结果见表4中的（1）列。如表4中（1）列所示，ESOP虚拟变量（ESOP）与创新产出（Patent）的关系在1%水平下显著为正，且系数为0.208，表明企业实施员工持股计划对创新产出有显著提升作用，与假设1相符。在控制变量方面，企业规模（Size）与创新产出（Patent）在1%水平下显著为正，表明企业规模越大，对创新产出的促进作用越强。规模的扩张促使企业的创新意愿加强，且有利于进行创新资源的调配，促进创新产出的增加。资产收益率（Roe）与创新产出（Patent）在1%水平下显著为正，表明企业盈利能力越强，创新产出的能力也越强。企业上市年龄（Age）与创新产出（Patent）在1%水平显著为负，随着企业上市年龄越长，企业易进入固守原有运作程序、资源调配守旧的惰性状态，在此状态下，原有的经验与经营惯性将会阻碍企业创新[23]。两职合一（Dual）与创新产出（Patent）在1%水平下显著为正，表明两职合一能促进企业的创新产出的增加。两职合一能有效降低总经理、董事长在两职分离情况下的权利与利益的纠纷，提高经营决策效率，有助于经理人高效发挥才能与作用，促进企业的创新产出。本文采用模型（2）检验股权集中度对企业实施ESOP与创新产出关系的调节效应，回归结果见表4中的（2）列。如表4中（2）列所示，员工持股计划（ESOP）与股权集中度（Shrcr）的交乘项在1%的水平下显著为负，表明企业实施员工持股计划与创新产出的关系受到股权集中度的负向调节，随着股权集中度的增强，企业实施员工持股计划对创新产出的提升作用将减弱，与假设2相符。本文采用模型（3）检验产品市场竞争对企业实施ESOP与创新产出的调节效应。回归结果见表4中的（3）列。根据变量定义，Pcm越高，表示企业在行业中的竞争地位越高，即面临产品市场竞争度越低。因此，如表4中（3）列所示，员工持股计划（ESOP）与产品市场竞争（Pcm）的交乘项在10%水平下显著为负，表明Pcm值越大，即产品市场竞争越低时，员工持股计划对企业创新产出的促进作用越弱；Pcm值越小，即产品市场竞争越高时，员工持股计划对企业创新产出的促进作用越强，与假设3相符。表4多元回归分析结果变量（1）（2）（3）PatentPatentPatentESOP0.208***0.215***0.209***(0.0508)(0.0526)(0.0505)Shrcr-1.445***(0.136)ESOP*Shrcr-0.891***(0.165)Pcm-0.959***(0.0975)ESOP*Pcm-0.325*(0.161)Size0.622***0.665***0.636***(0.0274)(0.0263)(0.0275)Lev0.255*0.2150.148(0.118)(0.121)(0.120)Roe1.286***1.838***1.989***(0.233)(0.250)(0.183)Cash0.02540.02900.0747(0.234)(0.236)(0.267)Growth0.05390.03970.0804**(0.0379)(0.0316)(0.0358)Inv0.8240.5250.975(0.506)(0.454)(0.563)Age-0.225***-0.359***-0.246***(0.0595)(0.0735)(0.0495)Dual0.111***0.124***0.106***(0.0298)(0.0265)(0.0312)Board0.382**0.283**0.395***(0.124)(0.127)(0.120)Share0.453*0.500*0.476*(0.228)(0.267)(0.216)Pay0.1110.1000.116(0.0924)(0.0831)(0.0924)Soe0.1030.170*0.108(0.0936)(0.0933)(0.0927)Year控制控制控制Ind控制控制控制Constant-14.15***-13.82***-14.45***(1.315)(1.288)(1.307)Observations2,5342,5342,534注:*，**，***分别表示在10%，5%和1%的水平上显著。（三）稳健性检验为检验本文所用实证研究方法、研究结果的稳健性，本文运用两种方法对上文的研究进行了稳健性检验，具体方法如下（因篇幅限制，不列示详细结果）：（1）重新定义因变量对主模型（3）进行稳健性检验。进一步将企业创新产出细分为发明专利申请数（Invia）、实用新型专利申请数（Umia）和外观设计专利申请数（Desia），并分别作加一取对数处理，作为因变量进行稳健性检验。此外，考虑到专利授权数（Grant）体现了企业专利得到国家官方机构的认可与知识产权保护，能反映企业创新活动的有效产出，因此本文将企业专利授权数（Grant），以及企业专利授权数的三大细分：发明专利授权数（Invig）、实用新型专利授权数（Umig）和外观设计专利授权数（Desig）作为企业创新产出的替代变量，作加一取对数处理后，对主模型（3）进行稳健性检验。该方法回归结果与上文文一致。（2）变换回归方法及替换调节变量对模型（1）、模型（2）、模型（3）进行稳健性检验。由因变量的性质，以及参考周冬华等（2019）[18]65的研究方法，应用Tobit受限因变量模型进行实证检验。由上文变量定义可知，运用Pcm衡量产品市场竞争时，仅利用企业层面的数据进行度量，并未考虑到不同行业间的竞争差异。因此，参考邢立全等（2013）[24]、陈志斌等（2015）[25]的做法，构造行业勒纳指数排名（Rpa）,具体方法为：将企业按行业划分，并在行业内按企业当年勒纳指数排名情况，升序等分为10组并相应由1到10进行赋值。名次越靠近10，说明企业的市场竞争地位在所属行业内越高，面临产品市场竞争度越低。应用Rpa作为产品市场竞争的替代变量进行回归。根据方法（2）进行稳健性检验得出的回归结果也与上文保持一致。五、研究结论与建议本文选取2014-2019年我国A股上市公司经处理后的2534条“公司-年度”观测值为研究样本，考察了员工持股计划的实施与企业创新产出的关系，以及股权集中度、产品市场竞争对员工持股计划与创新产出关系的调节作用，研究发现企业实施员工持股计划显著提升创新产出。进一步地，二者关系受到股权集中度显著的负向调节，二者关系受到产品市场竞争显著的正向调节。基于研究结果，本文提出建议如下：（1）对于企业，制定、发布及实施员工持股计划时，不仅需要考虑其实际运营管理情况，还需要考虑其所处的外部市场环境，综合考虑其自身的公司治理内部特征与面临的公司治理外部特征，制定科学合理、具有“企业特色”的员工持股计划。（2）对于政府及相关监管机构，在推广员工持股计划过程中，应当在理念的引导宣传、相关政策及法律法规的建设健全、市场秩序的维护完善、建立公平的市场化竞争机制方面有所作为，使其充分发挥积极作用。参考文献[1]李韵,丁林峰.员工持股计划、集体激励与企业创新[J].财经研究,2020,46（7）：35-48.[2]SchumpeterJA.Thetheoryofeconomicsdevelopment[J].journalofpoliticaleconomy,1934,1（2）：170-172.[3]MansoG.MotivatingInnovation[J].JournalofFinance,2011,66(5):1823-1860.[4]DangJ,MotohashiK.Patentstatistics:AgoodindicatorforinnovationinChina?Patentsubsidyprogramimpactsonpatentquality[J].ChinaEconomicReview,2015,35：137-155.[5]郭蕾,肖淑芳,李雪婧,等.非高管员工股权激励与创新产出——基于中国上市高科技企业的经验证据[J].会计研究,2019（07）：59-67.[6]KelsoLO,AdlerMJ.TheCalitalistManifesto[M].RandomHouse,1958:113-143.[7]BradleyD,KimI,TianX.DoUnionsAffectInnovation?[J].ManagementScience,2013,63（7）：1-47.[8]孟庆斌,李昕宇,张鹏.员工持股计划能够促进企业创新吗?——基于企业员工视角的经验证据[J].管理世界，20