硕士论文范文 中国电力资产重组现状及未来发展趋势研究

reconstructionin国民经济的快速发展，而近几年来我国经济的持续快速增长，又进一步促进了电力的发展；同时，电力体制改革的逐步深化，推动了电力行业演绎深层次的购并重组浪潮；此外，国际资本对中国电力企业的高度关注，意味着外资并购将成为电力行业的持续性热点。种种迹象表明，电力资产重组将在原有基础上不断深入展开，其今年以来，我国国民经济和工业快速增长导致电力需求旺盛，供需形势趋紧，区域性、季节性、时段性、结构性缺电表现明显，共有19个省市先后出现了拉闸限电的情况。究其原因，除了装机容量不足外，电网建设投入不足、发展滞后也是按照调整后的电力工业规划，“十五”期间平均电力需求增长率为8.8%。到2005年，全国社会用电量将达到20,580亿千瓦时，全国发电装机容量预计达到4.3亿千瓦左右；到2010年，全国全社会用电量将达到27,600亿千瓦时，年平均增长6%左右。电网建设方面，到2005年，除新疆、西藏、台湾外，将初步形成全国互联电网，到2010年，全国将形成结构合理、层次分明、各区域电网联系较为紧密的互联电网。据初步估算，“十五”期间全国电源建设投资约5,500亿元，到2005年，全国330千伏及以上输电线路达到6.8万公里左右。将对电力企业产生积极影响。同时，今年8-9月间发生的美加、伦敦、悉尼和马来西亚等大停电事故，也在电力管制、电网调度、电源及电网建设等方面给了我们十2003年新年伊始，中国各电力公司便演绎了精彩纷呈的市场化重组浪潮，如：拥有20万千瓦机组规模的通宝能源，一举收购了拥有120万千瓦机组规模的山西阳光发电有限责任公司90%股权，使公司电力主业实现跨越式增长；华能国际电力股份有限公司斥资23.9亿元收购深圳能源集团25%股权的重大购并，也是格外引人注目；而7月份，国内目前最大的非公有制专业化能源投资公司——华睿集团，以12亿元人民币的合同总金额收购黄河上游尼那水电站整体资产，更是创造了国内民营企业收购国有发电资产的最高金额纪录。随着电力体制改革的深入进行，原有的国家电力公司被拆分为两家电网公司、五家发电集团公司和四家辅业集团公司，电力体制改革的推进，使电力企业面临着新的竞争格局，电力企业只有抓住机遇，稳中求进、努力做大做强，才能在未来的中国电力市场竞争中占有优势。同时，随着当初为了保证电力改革顺利进行而实行的“冻结国有电力资产”禁令的取消，停止了两年多的电力行业股权重组也将随之放开，大规模资产重组的展开是必然的、也是必要的。三、外资进入国家计委经济所2003年推出的《中国行业景气度分析报告》披露，中国电力改革的首要目标是吸引电力投资。有关数据表明，作为国民经济的基础能源行业，十三年来我国电力工业的基建投资年均增长达17.2%,远远高于石油、煤炭等工业。与此同时，虽然我国电力市场早已实行对外开放，但外资参股比例一直受到限制，目前全国大中型中外合资电厂有39个，总装机容量共2,700万千瓦，占全国装机容量的8.46%,其中的外商投资额仅为23亿美元。有关专家表示，随着中国电力体制改革的深入，以及电力行业特有的收益稳、风险低的特点，加入世贸后，我国电力行业无疑将成为国际资本关注和收购的主要目标。事实上，这一点在今年已经有所体现，上半年，美国美亚电力有限公司收购了原由云南省开发投资有限公司所持有的曲靖电厂37%国有股权，成为第二大股东，同时获得了该项目二期建设的37%出资权；此外，针对今年夏天用电高峰时期上海缺电严重的现状，香港中电亚洲有限公司也公开表示，希望投资上海的电力工业。在电力需求高速增长及电力体制改革深入进行的特殊时期，电力企业必将获得更大的资产重组空间，以便整合资源、形成规模及提高效率和竞争力。与此同时，现有的重组实例表明，中国的电力资产重组仍然面临着大量的问题和障碍，例如：政府干预色彩较浓、市场机制及配套法规尚不健全、电力资产流动性较差、重组方式选择及价格制定方法较为单一等，导致目前中国的电力资产重组市场化程度偏低，重组行为不够规范。在上述背景前提下，本文将结合我国电力资产重组的案例(主要是市场化重组、而不是政策性重组),从电力资产重组的现状及自身特点出发，客观评价资产重组行为，旨在把握未来发电资产重组的发展趋势，提出可能面临的问题及相应的解决办法，给与电力企业和电力投资者一定的启示。第二章对资产重组概念的探讨目前学术界对资产重组这一概念并没有一个一致的定义，一般来说，狭义的资产重组指在不涉及资产隐含的产权权力的变动下，企业将自身资产的总量及分布结构进行与企业战略目标一致性的变动，从而提高资产的配置效率，实现企业的目标。从这一概念看，资产重组的主体不通过市场机制对自己拥有的资源进行重新配置，仅仅是企业内部资产存量及结构的优化。广义的资产重组是指在资产隐含的产权权力变动的前提下，或对资产的总量与结构进行重新配置，或改变原有的委托代理关系和资产运作方式。本文将主要讨论广义的资产重组。在中国证券市场上，资产重组是一个与兼并收购相关联的概念，可以看成是有关兼并、收购、托管、资产置换、借壳、买壳等行为的总称。实际上，上市公司资产重组的内容早已超越了资产的范畴，还包括国有股的无偿划拨、无资产注入的公司控制权的变化以及债务重组等等。一般来讲，公司重组的形式可以分为以下四个类型：Offer)两种。其中，兼并主要指任何一项由两个或多个实体形成一个经济单位的交易。兼并又可以分为涉及到两个从事同类业务活动的企业的横向兼并、涉及到某项生产活动的不同阶段的纵向兼并和涉及到从事不同类型经营活动的企业混合兼并。在混合兼并中，又有产品扩张型兼并、地域市场扩张型兼并和纯粹混合兼并。在售出中，主要有分立(Spin-offs)和剥离 (Divestiture)两种类型。其中，分立是从母公司中独立出来，成为一个独立的新的法律实体，它的股份按比例分配给母公司的股东。剥离是将企业的一部分出售给第三方；剥离的另一种变形方式，是将企业的一部分权益通过发行股票的方式，三、公司控制(CorporateControl)。主要是溢价购回股票，即通过以高于市场价的溢价购回重要股东的所有权益。通常这种股票购回需要签订一份停滞协议。在这份协议中，股份被全部购回的股东同意将来不再企图进一步接管公司。四、所有者结构变更(ChangeinOwnershipstructure)。主要形式是交换发债权或优先股交换普通股；或相反，以普通股交换比优先股更高的要求权。股票回购，是指公司买回它发行在外的部分普通股。这种交易又可以分为“管理层收购”和“杠杆收购”。要是前两种方式。据最新的资料显示，又有一种新的行业联盟形式正逐渐被许多西方大企业所采用，这种形式可以降低企业重组中的收购成本，如兼并企业与被兼并2.2企业重组并购的动因和意义现金、证券或其他形式购买取得其他企业的部分或全部资产或股权，以取得对该企业的控制权的一种经济行为。下面，就让我们通过对并购动机的分析，了解企业进存。企业发展壮大的途径一般有两条：一是靠企业内部资本的积累，实现渐进式的成长；二是通过企业并购，迅速扩展资本规模，实现跳跃式发展。美国著名经济学家乔治-施蒂格勒在考察美国企业成长路径时指出：“没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种形式的兼并收购而成长起来的，几乎没有一家大公司主要是靠内部扩张成长起来。”从企业成长的角度来看，与企业内部资本积累相比较，企业并生产规模经济效应。企业可以通过并购对企业的资产进行补充和调整，达到最佳经集中在一个工厂中进行单一品种生产，达到专业化水平；并购还能解决专业化生产带来的一系列问题，使各生产过程之间有机地配合，以产生规模经济效益。二是企业的经营规模效应。企业通过并购可以针对不同的顾客或市场进行专门的生产和服务，满足不同消费者的需求；可能集中足够的经费用于研究、设计、开发和生产工艺改进等方面，迅速推出新产品，采用新技术；企业规模的扩大使得企业的融资相对容易等。原材料和销售渠道的控制，有力地控制竞争对手的活动，提高企业所在领域的进入壁垒和企业的差异化优势；企业通过横向并购活动，可以提高市场占有率，凭藉竞争对手的减少来增加对市场的控制力。通常在下列三种情况下，企业会以增强市场势力为目的实施并购活动：其一，在需求下降、生产能力过剩的情况下，企业通过并购，以取得实现本产业合理化的比较有利的地位；其二，在国际竞争使得国内市场遭受外国企业的强烈渗透和冲击的情况下，企业间可能过并购以对抗外来竞争；其三，由于法律变得更加严格，使企业间包括合谋在内的多种联系成为非法，企业通过并购可以使一些非法的做法"内部化",达到继续控制市场的目的。约交易费用：首先，企业通过研究和开发的投入获得知识。在信息不对称和外部性此时，如果通过并购使知识在同一企业内使用，就可以达到节约交易费用的目的；其次，企业的商标、商誉作为无形资产，其运用也会遇到外部性的问题。因为某一商标使用者降低其产品质量，可以获得成本下降的大部分好处，而商誉损失则由所有商标使用者共同承担。解决这一问题的途径一是增加监督，但会使监督成本大大增加；二是通过并购将商标使用者变为企业内部成员。作为内部成员，降低质量只会承受损失而不得利益，消除了机会主义动机；再次，有些企业的生产需要大量的中间产品投入，而中间产品的市场存在供给的不确定性、质量难以控制和机会主义行为等问题。企业通过并购将合作者变为内部机构，就可以消除上述问题；最后，企业通过并购形成规模庞大的组织，使组织内部的职能相分离，形成一个以管理为基础的内部市场体系。一般而言，用企业内的行政指令来协调内部组织活动所需的因。随着经济全球化进程的加快，更多的企业有机会进入国际市场。为了对日益增强的全球市场竞争压力作出反应，发达国家和发展中国家的跨国经营企业都越来越追求通过国外直接投资和非股权投资来进一步发展全球化经营，以便开发新市场或者利用生产要素优势来建立国际生产网。而并购正是一条最有效的途径。想求得自身的生存和发展，必须具备一定的竞争优势。企业的竞争优势究竟如何形成?传统的以梅森一贝恩范式为代表的“结构一行为一绩效”理论和波特的以这一理论为基础的竞争战略认为，决定企业竞争优势的首要和根本因素在于企业所在产业的基本竞争结构。但越来越多的事实表明，产业内长期利润率的分散程度要比产业间的分散程度大得多。可见，企业的竞争优势并非来自外部市场力量，而是企业深层面和更长远的视角进化了企业的发展战略观，对企业的长远发展具有深远的战略意义。与传统的企业发展战略不同的是，它不再片面强调企业经营的短期效果，不再过多地纠缠于企业的一时的得失，而是着眼于企业深层次的竞争力的构建。企才能获得长期稳定的竞争优势，从而在激烈的市场竞争中立于不败之地。是试图通过并购来构建新的、更高层次的核心竞争力，以期实现企业的持久竞争优势。一般而言，企业构建核心竞争力的基本模式有两与自我发展构建企业核心竞争力相比，企业并购具有时效快、可得性和低成本等特点。尽管要完成从搜寻具有某种资源和知识的并购对象到实现并购，并进行资源重组，构建企业的核心竞争力的过程也需要一定的时间，但这比通过自我发展构建核心竞争力要快得多；对于那种企业需要的某种知识和资源专属于某一企业的情况，并购就成为企业获得这种知识和资源的唯一途径；通过并购构建核心竞争力的低成本性主要体现在从事收购的企业有时比目标企业更知道它拥有的某项资产的实际2.2.3一个案例华能国际电力股份有限公司(以下简称“华能国际”)就是一个通过资产重组、并购提升自己的核心竞争力而获得飞速成长的典型案例。作为中外合资的独立发电公司，华能国际成立于1994年6月，在中国全国范围内开发、建设和经营管理大型火力发电厂。1994年10月，华能国际首次公开发行了12.5亿股境外上市外资股，以美国存托股份("ADS")形式在美国纽约证券交易所上市(代码：HNP)。1998年1月，外资股在香港联交所以介绍方式挂牌上市(代码：902),同年3月，华能国际成功地完成了2.5亿股外资股的全球配售和4亿股内资股向母公司的定向配售。时隔三年，华能国际又于2001年11月在国内成功发行3.5亿股A股，并在上海证券交易所挂牌上市(代码：600011)。扩建并重、煤电和其他可行能源并重、国内和国外资金并重”的原则，拓展发展空间，通过项目开发和资产收购不断扩大经营规模，保持盈利稳步增长，不断给国内乃至国际市场带来震撼。如2000年，华能国际以57.68亿元的总金额收购同样在纽约上市的山东华能，创下了中国上市公司间重组的规模之最，也为中国境外上市公司之间的并购开创了先河。到2003年，其拥有的总发电装机容量从1994年的2,900兆瓦增加到15,936兆瓦，是中国最大的独立发电公司之一，全资拥有电厂14家、控股电厂5家、参股电力公司3家，且广泛地分布于我国沿海经济发达地区的八个省市。施并购战略时，往往将目标瞄准处于电力需求旺盛地区、资产质量优良、且极具增长性的电厂(或其股权),并将他们有效地融入到自身的庞大体系之中，为公司的高速发展提供动力。1994年至2002年间，华能国际的经营经利润复合增长率高达21.42%,总股本从37.5亿股增加到60.28亿股，每股盈利平均年复合增长率达了不可低估的作用。但同时，我们也应注意到，并购只是一种手段，企业核心竞争力的提升才是最终目的。要使企业并购真正成为企业构建必须特别注意以下两点：一是搜寻具有某种能力或作为某种能力基础的资源和知识的企业作为并购对象，这是通过并购构建企业核心竞争力的基础；二是整合核心竞争力要素，即将本企业所拥有的竞争力要素与目标企业的竞争力要素进行有机整合，从而构建企业核心竞争力。在这一阶段，就要求企业必须具有较强的知识管理购的热潮。但很多企业的并购往往更过于看重规模的扩大，对通过并购来强化核心竞争力这一真正目标缺乏真正的认识，从而使一些企业并购徒有“大”的外表，根本没有形成企业的核心竞争力。这种缺乏核心能力的规模扩张只是一种不能持久的"泡沫"。在“做大"中突出“做强”应成为我国企业经营的新理念。的代表性案例(不包括此次“厂网分开”电力体制改革涉及的重组),从重组目的、重组对象的选择、重组方式及交易价格、以及重组结果和后续管理等方面，研究归纳已发生的电力资产重组的特点及存在的问题，并在总结现状及探讨发展趋势的基第三章我国电力资产重组现状、特点及问题——案例分析下面，让我们把目光集中在近几年中国电力行业的资产重组上——正如前面提到的，这里我们所探讨的重组不包括政策性重组，而仅指市场性的资产重组——从中选取典型的重要案例加以全面分析，从而了解我国电力资产重组的现状。正如第二章中提到的，在资本运作方面，华能国际一直走在业界的前沿，自1994年成立并在美国上市起，其在加强经营管理的同时，从来没有停止过资产重组、资本运营的步伐，近10年间，收购电厂、三地上市融资、合并山东华能、收购申能源股权……每次都令国内乃至国际资本市场叹为观止，也为其自身的飞速发展奠定了更为坚实的基础。在众多案例中，上海石洞口第二电厂的系列重组事件可以说是一个开端，为其日后的各种成功运作积攒了重要经验。1997年12月，华能国际电力开发公司(以下简称"开发公司")宣布以一次性支付35亿元人民币(如无特别说明，以下“元”指“人民币元”)的方式收购申能股份有限公司(以下简称“申能")在华能上海石洞口第二电厂(以下简称“石洞口二厂")49.34%的股权。随后，开发公司又对石洞口二厂进行了资产重组，将该厂中剥离送变电等非经营性资产后的部分以65亿元转让给华能国际(开发公司子公司，当时已在美国纽约证交所上市),华能国际完成对母公司的资产收购后，在香港联交所实现第二次上市，发行2.5亿H股，筹集资金1.4亿美元。在当时，这次的系列重组行为被媒体评价为“迄今为止国内企业间规模最大、操作最为规范的收购行为之一"。开发公司(包括其控股的华能国际)关于资产重组和资本扩张的一系列动作，为其实现高瞻远瞩的战略目标奠定了坚实的基础，同时也在国内外同行业、企业界、金融界和理论界引起了巨大反响。具有重要的研究开发公司成立于1985年5月，是由中国华能集团公司、香港华润(集团)公司等五方共同投资组建的中外合资企业，注册资本1亿美元。主营电力开发、建设、经营及管理。对石洞口二厂实施重组前，于1997年底，开发公司总资产约650亿元，净资产197亿元，拥有8座大型电站，总装机容量500万千瓦。二、华能国际电力股份有限公司华能国际成立于1994年6月，由开发公司控股40.23%,公司注册资本50亿元，是由开发公司所属的大连、福州等五家电厂重组改制而建的，致力于在中国沿海及长江流域的经济发达地区拓展业务，开发、建设及经营管理电厂。截至1997年底，华能国际拥有7家运营电厂和4家在建电厂，总装机容量410万千瓦。石洞口二厂是国家八五重点工程，一期工程为2台60万千瓦超临界燃煤发电机组，由开发公司和申能共同投资组建，双方出资比例分别为50.66%和49.34%。1993年，石洞口二厂被美国《国际电力》杂志评为全球五家最佳电站之一。申能是隶属于上海市政府的电力开发和能源建设投资公司，注册资本26.33亿元，主要负责统筹、滚动使用上海市集资办电资金，管理上海地区电力建设和能源开发。于1997年底，申能下属的主要发电能力包括：1988年投入运行的上海石洞口电厂一号机组、1992年投入运行的上海吴泾电厂六期工程2台30万千瓦机组、1997年投入运行的上海外高桥电厂一期工程4台30万千瓦机组等。在一个(或一系列)成功的资产重组行为中，各参与方都将通过更有效地调配和利用资源，实现自己的战略目标，达到“双赢”甚至“多赢”的目的。这一点在1、为长期战略奠定基础，向投资型公司不断转变长，净资产从1985年的1亿美元发展到1997年的197亿元。这一方面得力于公司的精心运作和艰辛创业，另一方面得力于中央和地方各级政府的大力支持。但是。随着中国电力市场的不断发展、市场经济的不断深入，开发公司面临着日趋激烈的竞争和二次创业的紧迫。在这种情况下，公司制定了资产重组及资本运作的战略，决定充分利用华能国际作为海外上市公司的有利条件，不断把优良资产注入华能国际，通过其从资本市场大规模筹集资金，构建以开发公司控股、以华能国际为主体的公司框架，使开发公司逐步转变为控股型投资公司，并从华能国际的成长中获取2、为适应市场竞争、争夺市场份额，占领最具潜力的电力市场20世纪80年代中后期到90年代中期是中国从电力短缺到电力大规模建设的时期。经过十多年的投资建设，全国大部分地区的电力供需矛盾趋于缓和，但区域性的供需不平衡仍然存在。如何适应市场竞争，争夺有效的市场份额，成为开发公上海背靠长江三角洲，是华东乃至全国的经济枢纽。地处在中国最具经济增长潜力的地区，石洞口二厂自然倍受瞩目。自1992年投产以来，二厂连年盈利，1994年的发电量超过了上海市年供电量的三分之一。同时，重组前，在上海适宜建设大型电厂的地方只有外高桥和石洞口二厂两处，而外高桥二期的投资权已被申能、上海市电力公司和华东电力公司抢先获得，预计动态总投资约151亿元，建设规模为2台100万千瓦等级进口超临界机组。综合各种考虑，收购申能在石洞口二厂的股权可以说是开发公司(或整个华能集团)的必须选择，这样一方面可以减少竞争对手、提早占领市场，另一方面可以实现对石洞口二厂的绝对控制、为下一步的重组做好准备，达到一箭双雕的目的。1、为盘活存量资产、筹集资金，加快上海市多项基本建设的步伐重组前，申能公司同时投资于多项大型基础工程，包括上海外高桥电厂二期工程、天荒坪抽水蓄能电站、上海吴泾电厂八期工程、以及国家重点项目东海油气开发等。众多的重大在建项目，导致申能面临着严重的资金短缺困难。在这种情况下，为筹集建设资金、盘活存量资产，加快上海市能源基本建设，加上对石洞口二厂的投资本金已基本全部回收，申能同意整体转让其在石洞口二厂的49.34%股权。2、为理顺产权及收益关系根据当时的出资合作协议和管理关系，一方面，开发公司将石洞口二厂作为分支机构进行管理，电厂的借款由开发公司统借统还，电厂向开发公司上缴折旧、利息、汇兑损益、利润等作为还贷资金。另一方面，申能投入石洞口二厂的资本金均被视同为开发公司代电厂借入的内资，由开发公司在“长期人民币借款”科目下进行会计核算，并自1993年电厂投入运营起，每年对申能还本付息。在帐务处理上，开发公司作为控股方对石洞口二厂进行汇总财务报表，而申能则将投资本金计入“长期投资”,将每年收到的还本付息款项通过“投资收益”计截至1997年6月30日，申能实际投入石洞口二厂资金18亿元，累计从开发公司收回本息合计16.09亿元。若继续维持此体制，在2008年石洞口二厂还贷期满后，开发公司和申能之间如何分配利润，必将成为双方难以达成共识的问题。从这一点来看，重组正是圆满解决上述历史问题的良药。1、为充分发挥上市公司优势、实现资本扩张和资源的最优配置正如前一章谈到的，企业进行资产重组最根本的目的是通过调整资本关系、优化资源配置、组合生产要素，提高企业的核心竞争力。华能国际在国家经济体制改革的过程中，已经深切地感受到唯有进行有效的资本扩张，形成规模效应，才能使公司形成更强的生命力、保持高速的发展。收购优良的、具备较高盈利能力和发展空间的发电资产无疑是实现资本扩张的最为直接快捷的方式，而石洞口二厂在各方面都很好地符合了华能国际对收购标的的要求，这一点也在收购后的几年里得到了充分的验证。2、为华能国际在香港上市做好前期准备作为中国最优秀的电力企业之一，华能国际早在1994年就已经成功在美国纽约证券交易所上市，实现了第一次资本扩张。1997年，华能国际的在建发电项目多达280万千瓦装机容量，需要大量持续的资金投入，虽然贷款、发债等债务融资也可以获取建设资金，但相比之下，股票融资具有规模大且无需偿还等多重优势。因此，再次上市成为了华能国际集中资本实力的首选方案。为了提高整体资产的质量，确保再次上市的顺利实现，华能国际急需新鲜血液的注入，石洞口二厂无疑是一个明智的选择。另外，1994年华能国际上市时，开发公司就承诺给予华能国际对其所属优良发电资产的优先购买权，更是为收购及随后的香港上市扫清了障碍、铺平了道路。3.1.4收购程序和方法简介此次的系列收购重组工作，从1996年12月开发公司提出收购申能所持石洞口年12月14日华能国际收购开发公司所持石洞口二厂100%股权，前后历时一年，大致经历了如下四个阶段：一、意向性接触阶段(1996年12月至1997年7月)这一阶段从开发公司提出意向到双方签订收购意向书，核心任务是取得上海市政府以及申能的理解和支持。经过多方努力，申能终于同意考虑出让股权，但在随后的接触及谈判过程中，双方在收购时间、收购标的的范围、收购方式等重大问题上存在严重分歧。开发公司提出三种收购方案：1、股权置换，即申能以放弃在石洞口二厂股权为代价，换取开发公司在股份公司相应价值的股权。2、以现金及股权置换股权，即申能以所持的石洞口二厂股权，换取开发公司所持的股份公司部分股权，差额由开发公司以现金弥补。3、现金购买股权，即开发公司以现金整体收购申能所持的石洞口二厂股权。基于上述三种方案，双方充分交换了意见，最终达成了原则意向书，申能原则同意转让所持石洞口二厂股权，转让范围包括发电设备、送变电设备、非生产性资产、土地一级二期工程开发投资权。二、基础性谈判阶段(1997年7月至1997年11月)在这一阶段，双方共同对石洞口二厂进行了资产清查和财务核对，并委托中介机构分别对发电设备、非法电设备和电厂占用土地进行了资产评估。在上述工作的基础上，双方经过4个多月的艰苦谈判，终于就收购事宜的具体条款达成了协议草案，确定了开发公司以现金实施整体收购的最终方案。三、签订正式转让协议(1997年11月)在评估报告的基础上，以协议草案为起点，双方就转让价格、支付方式等问题5月前分两次付清。收购工作圆满完成。四、再次转让阶段(1997年11月至1997年12月)再次转让在开发公司和华能国际之间进行，是企业内部资产重组行为，也是系列收购的最终目的。这次转让的资产范围只包括石洞口二厂与发电设备有关的经营性资产，转让价格按资产评估值确定，以现金和代价股份支付。1997年12月4日，双方签订转让协议，约定转让资产的总价格为65.46亿元(含债务余额18.6亿元),原债务继续由开发公司作为债务人，但有关还款责任由华能国际承担。根据转让协议，华能国际将应付款项中的10亿元于协议生效之日起五年，即2002年12月一次性支付，五年内按6.66%的年息每年分两次向开发公司支付利息。同时，华能国际于其境外上市外资股在香港联交所正式交易之日向开发公司发行代价股份，每股作价为新发H股的招股价。除上述两部分外，华能国际分三次付清余款：协议生效后30天内支付现金5.5亿元；1998年3月31日前支付现金5.5亿元；1998年6月30日前，结清全部余额。可以看出，华能国际绝大部分是以代价股份和长期债务来支付收购价，动用现金较少，而且，随后的香港联交所上市有为其迅速套现资金1.4亿美元，保证了充分的现金流。下几个方面：再拥有产权，原来投贷不清的状况得以解决，从根本上理顺了石洞口二厂的产权关系、管理关系和收益关系等，为为提高其经营效率奠定了良好的基础。以1997年7月1日为基准日，石洞口二厂的资产财务关系转至华能国际，其下半年的利润由华能国际享有，占华能国际年度利润总额的15%。更为重要的是，在四个在建工程尚未投产运营的断档期，石洞口二厂的加盟给华能国际带来了稳定可高的利润增长点。1997年度，华能国际实现净利润16.62亿元，比1996年度的13.31亿元增长了近25%;净资产比1996年底的133.4亿元增长了16%,达到155.1亿元；净资产回报率11%,同比增长了约一个百分点。三、申能获得5年稳定的投资收益在出让石洞口二厂股权过程中，申能获得17亿元的投资收益，经财政部批准，可以在不多于5年的期限内进行摊销，据此，申能获得的投资收益，作为非正常经3.2案例B:通宝能源系列重组山西通宝能源股份有限公司(以下简称"通宝能源")成立于1992年，最初以煤炭生产为主营业务，注册资本6,400万元，经山西经济体制改革委员会批准，定向募集股份，总股数640万股。1996年12月，公司首次于国内发行8,900万股A股(代码：600780),随后几年中，通过多次送配股份以及2002年增发A股，到2003年上半年，通宝能源股本总数已增至5.82亿股，由山西国际电力集团有限公司(山西省政府所属企业，以下简称“山西国际”)控股36.76%。3.2.21999年前的资产重组：实现产业转型1998年，通宝能源对86%的法人股权进行了置换，并对原有资产的93%进行了重组，通过一系列资本运作和资产重组成功完成了从煤炭到电力的产业转型，产重组后，通宝能源的盈利能力和资产质量都获得了极大提高，1999年上半年，其电力业务实现销售收入7,630万元，占公司主营业务收入总额的81%;实现利润总额3,621万元，占公司利润总额的119.3%。与此同时，电力企业管理水平进一步提高，公司控股的柳林电厂供电煤耗和补水率达到同期山西同行业最好水平，电力销售的毛利润率达到47.5%。另外，由于在1999年5月份，通宝能源将大部分非电力资产剥离给了控股股东山西省地方电力公司(即山西国际电力开发集团公司的前身，山西省政府下属企业),使得通宝能源的整体资产质量有了一个质的飞跃：资产负债率从67.05%下降到55.56%,偿债能力大大提高；应收帐款同比下降27%,且99.97%为1年以内的应收电费，坏帐可能性极小；同时，由于在这个过程中，通宝能源将盈利能力较差的不良资产，包括100%的待摊费用、94%的存货和76.6%的在建工程尽数剥离给大股东，迅速提高资产的盈利能力，总资产回报率从1998年中期的1.7%提高到1999年中期的4.57%。资产质量的提高，为通宝能源的下一步持续快速发展奠定了坚实的1999年中期，通宝能源实现每股收益0.24元，同比增长122%;实现主营业务收入9,421万元，同比增长21.7%;实现净利润3,034万元，同比增长124.1%。实除此之外，1997年和1998年，通宝能源连续两年送股，尽管如此，到1999年中期，总股本仅有1.28亿，是深沪两市最小的绩优电力股之一，如此小的股本规模很难满足大中型电力机组资产的注入。因此，通宝能源又于1998年上报了配工程2台5万千瓦机组及相关资产。为通宝能源的持续高速发展开创了又一个利润增长点。一家以火电经营为主的电力企业，但公司仅有发电装机容量20万千瓦，机组规模战略性资产重组。先是在2001年，通过以6,437万元将所属的离石煤矿资产转让展方向；随后又于2002年底进行增资扩股(增发后公司总股本达到5.82亿股),以增发A股所筹资金收购了拥有120万千瓦发电机组规模的山西阳光发电有限责任影：2003年上半年，通宝能源实现主营业务收入8.98亿元，同比增长612%;实现主营业务利润2.73亿元，同比增长460%;实现净利润1.17亿元，同比增长265%。阳光发电原由山西国际控股90%,拥有4台30万千瓦燃煤火电机组，是国家阳光发电4台机组的平均上网电价为0.256元/千瓦时，而山西省发电企业平均上网电价为0.282元/千瓦时。因此，在实行“竞价上网”后，相信阳光发电能进一截至2002年底，阳光发电账面净资产约10亿元，2002年实现净利润1.3亿元。2003年上半年，阳光发电实现主营业务收入7.57亿元，主营业务利润2.24亿元，净利润9,407万元(通宝能源拥有90%的股权，则为合并报表贡献净利8,466万元),分别占通宝能源合并报表总额的84.3%、81.7%和72.2%,对业绩增长的贡2003年1月，通宝能源与山西国际电力签署了股权转让协议。公司以全部已到位的增发A股募集资金受让山西国际所持的阳光发电90%股权。以双方同意的资产评估机构出具的《资产评估报告书》中阳光发电净资产评估值作为转让的作价依根据转让协议，通宝能源采取分期付款方式支付股权收购款，首付款50%,其余50%于2003年12月31日前支付，节省财务费用约3095万元。跃，其发电装机容量在山西省发电市场的份额由1.6%大幅提升至10%,2003年上半年实现每股收益0.20元，同比增长33%;净资产收益率达到9.76%,同比增长68%。披露，2003年山西省经贸委对阳光发电下达的计划发电量高达73.6亿千瓦时，比2001年增加约19%,设备发电利用小时也由2001年的5,100小时增加至6,130小时。与此同时，阳光发电的上网电价(含税)也有所上调，4台机组的平均上网电价达到0.25925元/千瓦时，虽然与其他电力上市公司相比，这一价位仍然处于较低水平，但通宝能源的每股发电装机容量和每股发电量与其他电力上市公司相比均阳光发电这一增长引擎，不仅迅速提升了通宝能源的核心竞争力，也为其下一步实此次收购阳光发电90%股权，通宝能源得到了大股东山西国际的大力支持，作为山西省政府的出资代表，山西国际全资及参、控股发电装机容量共计348万千瓦(含7个在建项目),其中全资和控股的发电企业总装机容量为193万千瓦。今后，变化。首先，其2002年增发新股募集资金约为5.03亿元，而收购阳光发电90%股权的总价款高达10亿元，分期付款的收购方式使该公司其他应付款增长了超过5升到中期的28.78亿元，资产负债率也由年初的12.8%上升到中期的74.8%。如何通过上面两个近几年较为典型和突出的电力资产重组案例，我们不难发现其中的共同点和相通之处。事实上，发展到今天，国内企业的资本运作越来越趋于成熟，资产重组的实质目的也与我们在前一章中谈到的“提高企业核心竞争力”不谋而合。除此之外，总结下来，目前中国电力资产重组的特点主要体现在以下几个方面：为经营、建设发电站，成立之初的装机容量仅为60万千瓦。创立以来，粤电力一发展都离不开资本市场的支持。1993年11月和1995年6月，公司分别发行了4400万A股和10500万B股，并利用所募集资金8.8亿元分别投资了湛江电厂(120万千瓦装机容量)和梅县B电厂(25万千瓦装机容量),投产后即成为公司的主要利2000年，结合广东省“电力市场供求状况出现逆转，‘厂网分开，竞价上网’的电力体制改革加速进行”的实际情况，粤电力提出了加大资本运作力度，加快主业发展的新战略：即经营业务围绕电力“一颗心”,利用债券、股权融资“两只手”,依靠收购老厂、建设新厂“两条腿”,走快速扩张发展的道路。在上述战略思想的指导下，粤电力在2000年6月收购了母公司粤电集团下属的粤江公司(经营韶关电厂#10机组)65%的股权，10月向中国证监会上报了增发A股的申请，并于2001年4月增发了8400万A股，共融资10.25亿元，用于收购集团公司下属的沙角A电厂二期(60万千瓦装机容量)。通过上述融资和资本运作，粤电力的主营业务得到了快速扩容发展，仅2000年一年，其装机容量就增加了90万千瓦，增长近50%,融资与主业发展在粤电力得到了良好的应用。从这个例子以及华能国际电力股份有限公司和山西通宝能源股份有限公司的成长道路，我们可以发现，几乎每一次重大的重组，都伴随着其在资本市场上的融资运作。一方面，作为一种大规模、低成本的融资手段，股票融资可以为资产重组提供强有力的资金支持，解决收购资金匮乏的问题；另一方面，成功的资产重组可以为企业的资本运作添加充实的内容，并为资本的有效利用和持续发展搭建坚实的二、根据战略目标和资产质量选择适合的重组方式根据资产质量的不同，资产重组大致可以分为以下三种方式：(一)对于资产质量好、主导产业突出、持续盈利水平较高的公司，资产重组的思路是充分发挥其资本市场的融资功能，通过对外收购、兼并或对外股权投资的资产重组行为，促进企业的长远健康发展。具体而言，包括适时将所属集团的相关优质资产进行整合、重组、分阶段注入这些公司，以及通过股权转让、国有股配售等方式引进战略投资者等。(二)对于资产质量一般、盈利水平不高或不符和实施战略调整的公司，主要通过资产置换的方式，提升资产质量，为企业增添新的利润增长点。这包括采取部分资产置换的方式，选择注入同类型的或符合调整目标的优质资产，改善资产质量；将集团优质资产和优质企业置换注入，实现借壳上市；调整股权比例，通过新的股东入主，改善企业的管理风格和经营理念。(三)对于资产质量较差、盈利水平较低以致亏损的公司，资产重组的思路是整体转让。长期亏损、资不抵债、重组无望的，可以实施破产。在前面介绍的两个案例中，各公司都根据不同发展阶段的目标和任务，采取了相适应的资产重组方式。例如，为实现产业转型和战略调整，通宝能源采取了以股权(资产)置换为主，以收购兼并为辅的方式，迅速将公司的主营业务由煤炭转向电力生产；其后，为实现资本扩张、提高盈利能力，通宝能源又将重组重点放在收购优良资产上，并进一步剥离、转让非电力经营资产，集中精力突出主业。三、重组价格的确定依据以资产评估值为主并购、转让等行为的价格制定仍以资产评估价值作为主要依据。这一方面是由于缺乏统一规范的产权交易市场、另一方面是由于信息不对评估值自然成为了双方都较容易接受的衡量资产价值的依据。因此，以同一基准日对同样的资产进行评估，评估机构、评估方法、参数设置、甚至假设条件的不同，都可以造成评估结果的巨大差异，也会因此导致交易双方的争例如，在案例A中，收购石洞口电厂股权时，华能国置成本法对电厂整体资产进行评估，而申能公司则坚持用收益净现值法。最后双方综合考虑各方面因素，在评估时以重置成本法为主，以预期收益现值法作为参考，经过多次谈判，确定一揽子收购价为35亿元。分歧，真正的分歧多在于对未来运营能力的预期。也正是由于这种分歧的存在，才导致了交易的可能性和必要性。从这种意义上来讲，在成熟、公开的市场上，不论采取什么样的评估及定价方法，只要是交易双坚实有力的基础和依据。但是，由于目前国内产权(资产)交易市场还不甚完善，缺乏有效的监管，且关联交易大量普遍存在，双方认可的交易价格未必能够真正反映资产的价值。对于市场、机构及交易尚不规范这一点，我们在后面还会加以深入变和产业结构调整，政府在经济活动中还发挥着较大作用。政府出面牵线搭桥，对有偿和无偿的资产重组活动进行适当的干预，能够减少不必要的浪费，促进资源有效、合理配置。作为基础大型工业，电力行业的资产多为国家所有(中央及地方),因此，很多重大电力资产重组中，都无法避免政府部门的介入。例如，本文的两个案例都是市场主导型的资产重组，上海市政府和山西省政府虽有参与，但并不是下达任何行政命令，而仅仅是协调各方面的关系、促使重组工作在较短的时间内有效完成。两者绩效评估的方法和依据也大不相同。当政府以不适当的方式介入经济生活时，一般意义上的市场行为、经济行为就会因为两者在动机和评估体制上的不同而发生扭曲。从现实情况来看，“救济型”并购的效果并不理想，单纯以效益好的企业兼并亏损企业并不能真正使生产要素达到有效重组。差的企业没有起色，好企业就已经被拖垮，这样的例子不胜枚举。因此，现阶段政府在资产重组中的作用主要体现在为企业提供良好的环境，制定经济规划、产业政策上，我们不应该完全放弃政府干预，而是要避免政府不必要的干预。随着市场经济体制的不断深入和完善，政府在资产重组中的作用会逐步淡化，但预计一定时期内仍将存在。五、不规范性多方存在由于市场机制尚不完善，目前国内电力资产重组中，很多方面不够规范，主要(一)配套政策及法律法规不完善首先，制约企业重组的因素，除产权变革滞后外，财税制度改革滞后、适应市场经济的融资体制尚未建立、工商登记制度落后、社会保障制度不配套等也是阻碍企业按市场规则实施重组的重要因素。例如，现行按行政隶属关系缴纳所得税的做法，实际上限制了跨地区、跨行业、跨不同财政层级的重组活动，因为这一制度将导致被兼并收购企业在不同地区、不同层级政府间企业缴纳所得税对象的改变，从而影响被兼并收购企业原来隶属的政府的财政税收。由于被外地企业兼并的企业增加的所得税收人，原隶属政府无法获得。因此，被兼并企业所隶属的当地政府出于维护自己利益的需要，对影响财税收入的兼并收购行为往往持反对态度，导致兼并收购计划搁浅。其次，银行信贷对企业并购的支持力度有限。一般而言，并购方企业不总是能自行承担如此大规模的现金支付，必须借助于银行短期和长期信贷。银行短期信贷在企业并购中主要是作为一种过渡性的支付安排。在我国现阶段商业银行制度环境下，针对并购的银行短期信贷是难以获得的。银行长期信贷在企业并购中主要用于并购完成后的企业整合安排，用于大规模的结构调整和更新改造。企业并购中涉及的银行长期信贷的操作难点主要在于：一方面，目前我国国有银行的业务能力还没有专业化到有能力参与并购的操作和并购完成后对企业的运作实施有效的参与、监督和控制，从而难以控制信贷风险。另一方面，目前我国抵押贷款机制还不够充分有效，在产权市场尚不发达的条件下，对抵押物的处理也会给银行带来风险。从目前的电力资产重组来看，重大并购的价款支付大多采用资本市场融资和分期付款方式，但对于规模较小或缺少资本市场融资渠道的企业而言，资金的匮乏无疑成为了它们实现扩张战略的严重障碍。最后，我国相关的法律法规尚不健全。市场经济实质上是一种法制经济，企业的兼并、收购作为市场上的一种经济行为，必须有完善的法律来保障当事人的利益，也只有在法律健全的基础上，才能保障社会资源的有效配置，杜绝资源的浪费。我国目前尚无一部系统完整的并购法律，有关企业重组的政策法律规定散见于《公司法》、《关于企业兼并的暂行办法》、《关于出售国有小型企业产权的暂行办法》、《股票发行与交易管理暂行条例》、《国有资产评估管理办法》、了法规之间缺乏整体和层次上的协调，出现了并购活动中许多方面无法可依的局面，而有些领域则有多重规定，互不一致，为企业的实际操作造成一定困惑和空隙。(二)中介机构发展滞后资产重组往往涉及产权交易，与普通商品交易不同，它涉及很多经济、法律、政策问题，是一项极其复杂的经济行为，不能简单地用有形市场来实现。在企业重组过程中，需要依靠投资银行、评估机构等的专业化工作去完成目标企业的前期调查、财务评估、方案设计、条件谈判、协议执行以及配套的融资安排、重组规划等。特别是当重组涉及集团外部资产时，由于缺少对外部企业的经营、管理、财务、法律和组织制度等信息的收集渠道和判断经验，投资银行、评估机构等的介入就显得尤为重要。投资银行凭借其广泛的信息、丰富的知识和经验、创造性的策划和设计、雄厚的资金实力，可以起到降低信息成本、提供公正平台的作用，成为企业并购的润滑剂和催化剂。目前在我国从事投资银行业务的金融机构主要是证券公司、信托投资公司及一些财务公司、金融租赁公司等，投资银行业务尚处于初创阶段，与真正的现代投资银行有相当大的差距，主要表现在：(1)资金规模较小。除几家较大的证券公司外，大多数资本在1亿元以下，一般只有几千万元。而国际的大型投资银行则拥有十几亿甚至几十亿美元的资本金，如美林集团的资本金超过50亿美元。(2)业务范围较窄。只有部分全国性的证券公司在业务上包括国有企业的股份制改造、财务咨询、并购服务等，属于较典型的投资银行。我国的信托投资公司则定位不明，有向商业银行转化的趋势。而真正的现代投资银行的显著特点是业务种类多、经营范围广，提供一切与资本资产有关的金融商品和金融服务。(3)经营管理较为落后。我国除少数几家证券公司和信托投资公司外，大部分管理水平低，人员素质不高，经营方式和观念陈旧。而真正的现代投资银行属于智力密集型产业，它的策略性服务以智力为支持，更接近于咨询业而非传统的金融业。另外，正如前面谈到的，目前国内的资产重组中，资产评估结果是确定重组价格的重要和必要依据。但实际工作中，由于资产评估机构设立和管理不严、行业竞争激烈，造成资产评估不够规范，一定程度上影响了交易价格的公平性和公正性。(三)关联交易大量存在从华能集团、国电电力等中央控股电力企业，到粤电力、通宝能源等地方控股的电力企业，在资产重组上都反映出一个共同点，那就是重组多发生在集团内部，重组对象多为母公司旗下优良资产。除了前面介绍的案例外，国电电力和粤电力在发展壮大的道路上，分别得到了其母公司原国家电力公司和粤电资产经营有限公司纵观近几年国内电力行业的发展变化，我们不难看出，这种在集团内部选择优良资产进行改制重组并先行上市、不断以绩优资产择时注入、以此为契机再次进行融资的方式，已经成为大型电力企业利用资本市场、实现资本扩张首选的循环三部曲。事实上，在早些年电力行业高度垄断并大力发展的时期，这种大规模的内部重组方式对提高我国电力企业的管理水平和经营效率起到了十分重要的积极作用。但是，随着厂网分开和电力体制改革的深入进行，以及我国市场机制的进一步完善，关联交易等集团内部运作的空间将越来越小，取而代之的是更广泛、更公平、更激第四章未来电力资产重组的发展趋势及对策4.1未来电力资产重组发展趋势对于国内电力企业以及一些国外电力投资公司来说，去年底出台的电力体制改革方案总体而言是一个利好消息。随着“厂网分开、竞价上网”方案的推出，制约电力企业资产重组的政策自行解冻，为我国的电力工业带来了前所未有的规模扩张按电力改革方案，原国家电力公司所拥有约1.5亿千瓦装机容量的发电资产将重组为五家全国性发电集团公司，这将触发电力行业的大整合、大重组，电力行业的并购活动将达到高潮。尤其是原来国电系统的电力上市公司，将受益于同新成立的发电集团公司之间的母子关系，优先获得资产注入的机会。另外，随着中国市场制度和监管环境的不断完善，市场对资产重组信息披露透明度的要求明显提高。同时，日趋严格的会计政策也进一步挤干了公司资产中的水份，夯实了资产重组的基础。在这种市场环境下，中国电力体制改革推进过程中的资产重组将体现出以下的趋势：4.1.1从重组目的来看，以产业整合、降低成本为目的的实质性重组将成为主流趋势由于外部竞争压力的增强、投资理念的改变和监管力度的加强，将会引导资产重组走向理性，促使企业把获得长期发展动力作为首要的重组目的。通过炒作和买卖资产差价获利等投机性重组将渐渐退出历史舞台，致力于改善企业经营的实质性重组逐渐成为市场主流。同时，根据全球50家最大能源企业的最新排名，业内专家研究认为，包括电力行业在内的能源产业已经进入了一个新的时代，能源工业全球化的步伐正日益加快，能源产业的集约性也越来越强，石油、天然气、电力和相关服务性行业将趋于一体化。在条件成熟的时，这种发展趋势势必引发电力、石油、天然气、石化、煤炭、核能等各个相关产业的整合与重组，最终形成大能源产业链。当前，我国电力体制改革的核心内容是“厂网分开、竞价上网”。对于发电企业来说，在目前电力供不应求的情况下，谁的发电成本低，谁的上网电价低，谁就可以竞得更多的发电量，谁就会取得高于平均水平的效益。这将完全打破现有“一厂一价”的计划管制体制下的定价模式，促使发电企业加强内部管理，降低发电成本。对于电网企业来说，由于终端销售电价仍然没有放开，要想提高盈利水平，就必须在保证供电安全的前提下，从输配电成本上寻找挤压空间。而降低成本的一个电电力(600795)在继2002年底宣布收购云南和贵州两个大型火电厂后，2003年又公告将进行总规模达612万千瓦的大规模收购与投资，区域涉及上海、江苏、山西等。通过跨区域购并，电力企业一方面可以实现规模效应，另一方面可以调整公司电源结构，优化资源配置，分散经营风险，提高资产的盈利水平和核心竞争力，蚕食、利润被摊薄的严峻挑战。这类企业若要维持发展，可以通过并购上下游企业寻找出路。向上游，发电企业可以兼并发电燃料企业，比如煤矿、天燃气公司这样一方面使原料有了稳定的来源，另一方面也降低了原料的购买成本。向下游，发电企业也可以并购那些用电量大的企业，例如冶金、化工等，这样一方面可以使一部分电量获得稳定的市场，另一方面可以使下游企业的利润内部化。早在2002年3月，九届人大五次会议上政府工作报告就提出，“要积极推进国党的十六届三中全会又明确指出，“要适应经济市场化不断发展的趋势，进一步增将公有制经济的活力，大力发展国有资本、集体资本和非公有资本等参股的混合所施、公用事业及其他行业和领域”。随着国有企业产权制度改革的突破，逐步引入民营资本和海外资本，有助于电力企业完善法人治理结构，提高内部决策和管理质量。对各类有意争夺国内电力市场的公司来说，这无疑是一针强心剂。有实力在全国通过兼并、收购实施资产重组外，国投集团、粤电力、深能源以及外资控股的南方电力等也面临重组机会，希望借助资本市场，在国内电力市场占据一席之地。比如国家开发投资公司(以下简称“国投集团”),注册资本58亿元、总资产超过500亿元，截至2002年3月底，直接或间接拥有的电厂达到32家。2002年10月，国投集团通过“买壳上市”的方式，以持有的甘肃小三峡水电开发有限责任公司、靖远第二发电有限公司以及徐州华润电力有限公司的权益性资产整体置换湖北兴化(600886)57.58%股权，将其从石化企业再造为电力企业，并更名为“国投华靖电力控股股份有限公司(简称国投电力，股票代码不变)"。实际上，被注入湖北兴化的三家电厂只是国投集团旗下电力资产的一小部分，这笔交易的引人之处不仅在于它采用整体资产置换一次性地完成对一家上市公司的控制和改造，更在于它再如广东省粤电资产经营有限公司(以下简称“粤电集团”)。2002年8月，广东实现“厂网分开”时，粤电集团分得了原广东电力1,700亿元资产中约700亿元的发电资产，随后其不断将旗下优良资产注入子公司粤电力A(000539)。作为一家电力上市公司，粤电力同年即收购了其母公司属下的7家水电站，总装机容量为70万千瓦，其中包括广东省最大的水电站——位于河源市的新丰江水电站，装机容量为30万千瓦。在母公司的大力支持下，粤电力还将继续实施重组扩张计划，力争在2-3年内再增加300万千瓦的装机容量，使经营规模扩大一倍。二、国外资本表明，截止到2000年底，累计实际利用外资5189.2亿美元，广泛分布在制造业、房地产业和电力、煤气及水的生产和供应业等各个行业；投资方式以合资、合作或独资设立企业的外商直接投资为主，占总投资的66.8%,通过兼并收购方式进行的直接投资不到外商直接投资总额的10%。据英国《经济学家》统计，1990--1998年间全球并购总值翻了5倍，接近2.5万亿美元，1999年全球并购总值达3.4万亿美元，表明外资并购已经成为全球跨国投资的重要方式。可见，中国在利用外资的济关系越来越多地超越地域界限，逐渐走向融合进而形成一个相互依存密不可分的共同体，经济全球化逐步成为世界经济发展锐不可当的历史潮流。与此同时，作为经济全球化核心和纽带的金融一体化进程也在明显加快，国际金融资本开始脱离原有的贸易和生产机体形成独立游离的运动方式，运用新的金融交易工具在世界范围内穿梭，将各国金融资本市场联成一体。在经济全球化和金融一体化和自身经济发展迫切需要的推动下，中国已经成为世界上第二大资本输入国。据估计，加入WTO后，外商直接投资将从现在每年400亿美元较快地增长到每年1,000亿美元左右。面对经济全球化，为了减少竞争对手、扩大市场占有率，并购已经成为跨国企业和集团在短时期内完成资产资本集中积累形成大规模生产和销售网络，或快速地进入新的经营行业并迅速取得一定规模效益的最好途径。因此，近年来全球掀起了一浪高过一浪的跨国并购浪潮。随着中国对外开放的不断深入，“十五计划”也提出了“适应跨国投资发展趋势，积极探索采用收购、兼并、投资基金和证券投资等多种方式利用中长期国外投资”大政方针，这为外资并购国内企业特别是作为经济排头兵的上市公司提供了政策导向。同时，由于我国稳定的经济增长速度和潜在的巨大市场，使得跨国公司纷纷看好入世后的中国；而我国正式成为世界贸易组织的成员，意味着对外资敞开了自己的市场，更加快了外资进入中国市场的步伐。目前外资进入我国资本市场并从事并购的壁垒正在逐步消除，2003年1月，经贸委、财政部、工商总局和外汇管理局联合公布的《利用外资改组国有企业暂行规定》,以及2003年4月，原外经贸部、税务总局、工商总局和外汇管理局联合公布的《外国投资者并购境内企业暂行规定》,更为外资进入我国资本市场提供了愈发全面的政策依据。此外，在外资的并购对象中，电力一直排在前列，十多年的投资经历使外资比较熟悉和掌握了我国电力行业的运作方式和国内外市场动态，并且已经在国内形成了一定生产规模和资本积累。电力体制改革后，面对国内电力紧缺的局面以及限制政策的取消，电力工业以其收益稳定、风险低和成长性高的特点，将继续成为外资收购的重要目标，外资进军我国电力市场的步伐会明显加快。例如，2002年1月10日，法国电力公司、美亚电力公司等9家知名企业与深圳能源集团公司达成了股权转让意向书，深圳能源集团公司将49%的股份转让给上述9家公司。通过股权转让，深圳能源集团公司将被改制成中外合资企业。外资的进入将从管理、技术、治理结构、经营机制等各个层面提升企业素质，从而推动企业快速发展，其未来效应将会明显体现于以下几个方面：第一，外资的进入将会转变国有企业所有权结构。在国企股份制改造过程中进入外资，将对引入竞争机制、打破垄断，改变国有企业的所有权结构起重要作用，从而推动大型国有企业的改革，实现竞争性领域大型国有企业产权结构多元化，使国家能够遵循“有所为，有所不为”的原则，集中精力从事技术创新和制度创新，把一些在国际竞争中明显处于劣势的行业让给外资经营。第二，外资的进入将会逐渐改变行业竞争格局。随着投资规模化、系统化程度的加强，外商投资方面也将从零散化逐渐转向行业整体。从目前的情况来看，跨国公司继在饮料、化妆品、洗涤剂和彩色胶卷等制造行业大量并购形成寡头竞争格局之后，又开始向通讯、网络等基础性行业积极扩张。第三，外资对国有企业的并购将对金融体系的完善起到间接推动作用。随着跨国并购投资的增加以及我国证券市场的发展，A股市场必将成为发生外资并购的重要场所。外资的进入可大大改善上市公司质量，提高金融监管与信息披露质量，完4.1.3重组将更加市场化未来中国电力资产重组的市场化将更加充分地体现在重组手段、重组方式、重组价格等多个方面。一、上市公司重组中，将更多应用要约收购等市场化手段以往我国企业应用的并购重组方式较为简单，仅限于非市场化的场外协议转让方式、私募方式和集中竞价交易方式等少数几种。而2002年10月出台并实施的《上市公司收购管理办法》在明确协议收购规则的同时，对要约收购方式做出了详尽规定。这推动了上市公司并购从协议转让向要约收购发展。可以预见，随着我国资本市场国际化进程的进一步加快，要约收购等方式将赢得巨大的发展空间，国际上通行的并购策略及各种反收购措施将逐步被我国上市公司采用。另一方面，《上市公司收购管理办法》明确依法可以转让的证券可以作为收购上市公司的支付手段，随着实质性重组和战略性重组向纵深展开，并购重组的财务工具将呈现多样化的特征，定向发行、股份回购、过桥贷款、吸收合并、换股、债转股等将成为未来并购重组的主要支付手段。2002年的证券市场上，上工股份、陕西金叶已经在并购手段创新方面作了积极探索。2002年11月16日，上工股份发布公告称，拟向特定的境外机构投资者德国FAG公司定向发售不超过1亿股B股，募集资金约5,000万美元，并拟用募集资金中的2,430万美元向FAG公司收购其控股子公司一定比例的股权，实现对被收购公司的控股。2002年11月30日，陕西金叶为实现资本扩张，决定向湖北玉阳定向增发A股4,692.88万股、并以1.11比1的折股比例吸收合并湖北玉阳化纤科技股份有限公司。二、公开拍卖——一种突破以来，受电力资产特性及中国产权交易市场化程度等的影响，中国电力资产重组并购绝大部分采取的是协议转让或行政划拨的方式，且多为集团内部重组，转让价格也以评估价格为主。但2002年10月，国内受例电力资产权益公开拍卖——深圳市广深沙角B电力有限公司35.23%出资权益公开拍卖于广东成功进行，在电力资产重组市场化的道路上迈出了历史性的一步。一运营一移交)项目，1984年由深圳经济特区电力开发公司与香港合和电力(中国)有限公司以BOT方式合作，总投资40亿港元兴建。1986年，两台35万千瓦东芝机1999年，合作经营期满，电厂资产移交中方，由新成立的深圳市广深沙角B电力有限公司负责经营，深圳能源集团公司和广东省电力集团公司分别持股64.77%和35.23%。2001年，广东省实施电力体制改革，实行“厂网分开”后，广东省电力资产中，发电资产划归广东省粤电资产经营有限公司。广东省政府为了进一步搞好电力体制改革，以出让优质电力资产的方式，筹集广东电力的发展建设资金。为了最大地实现市场价值，广东省有关部门决定，先以拍卖形式转让部分发电资产，如果成功，则可给其他的发电厂起到示范作用；而发电厂的股权转让并不影响电力生产及使用情况，这对各方都是可以接受的。已投产运行15年的沙角B电厂设备先进，机组等效可用系数在全国同类机组仍然首屈一指，因此，粤电公司持有的其35.23%股权成为了试点拍卖的首选。同时，拍卖对竞买人做了几个严格的规定：首先只有在中国大陆范围内设立的法人方可竞买，但国外以及港澳台地区的法人并不能参加竞买；其次必须具有以货币形式一次性支付拍卖成交价款的资金能力；再次具有管理相应规模电厂的经验等；最后，竞买人须于拍卖会前一天缴付拍卖保证金1亿元。严格的竞买条件实际上已将外资企业和民营企业排除在外。于拍卖前时点，沙角B净资产总估价超过25亿元人民币，按35.23%股权来看，该部分的估价约在8.8亿元以上。拍卖采用询价的方式，起拍价为7.8亿元，华能国际、粤电力、华润集团、深业、广州控股及深圳能源等6家企业参与了竞买，最终，广州发展实业控股集团股份有限公司(简称“广州控股”)以14亿元夺标，成交价比起拍价高出近80%,创下我国拍卖成交价的最高纪录。三、高价收购——市场化的价值预期对于沙角B电厂股权拍卖的高价成交，各种评论众说纷纭，毕竟，这与以往大反映了买方对于资产未来获利能力的评价。对这个问题的分析，应该从广州控股所广州控股是一家控股型的上市公司，其利润主要来源于电力生产和煤炭物流。公司控制的发电总装机容量达120万千瓦，占广州市属发电装机容量的45.6%,占地方统调电厂容量的71%,从市场占有率来看，广州控股是广州地区电力行业中当之无愧的龙头。2002年上半年，公司完成发电量31.58亿千瓦时，同比增长9.89%;实现售电收入12.9亿元，同比增长7.5%。省电价调整仍给公司带来一定的机遇和压力。从电力行业来看，电力行业多年来形成的垄断即将被打破，并购和整合会在一段时间内形成“井喷”态势，并给电力行业和电力企业都带来较大的变革。其中，电力上市公司由于股权结构相对合理、公司治理相对完善，又具有融资的便利和经营的透明度，因此，无论是行业环境的变革推动其发生被动变革，还是其自身发展需要主动变革，并购重组都是必然的。其次，从广东省2002年的电价调整来看，广州控股也受到了一定的影响。此前，广东省电力企业的整体盈利能力一直强于内地电力企业，其中一个重要原因就是用电价格高于其他地区。随着统一的南方电网的建设和市场化改革深入，发电环广东省物价局对省内部分公司的上网电价重新进行了核定，调整后的上网电价从2002年7月1日起执行。广州控股属下广州珠江电力有限公司和广州东方电力有限公司的不含税上网电价分别下调为0.318元/千瓦时、0.3517元/千瓦时，使广州控股平均电价降幅高达24.5%。带来的负面影响，公司采取了扩大经营规模降低单位成本的办法，决定通过收购沙角B电厂股权实现规模效益，同时保持传统主业的强势发展，根据测算研究，收购可以使公司的每股收益增长0.08元左右。遗憾的是，到目前为止，巨资收购的效果并未得到体现。根据2003年中报披露的信息，电价的下调使广州控股电力产业的毛利率比去年同期下降了8.84%,受此影响，其经营业绩在连续几年保持稳定增长后首次出现下降，上半年完成主营业务收入15.91亿元，同比下降19.21%;完成净利润3.49亿元，同比下降18.60%;每股收益0.278元，同比下降18.71%。但从另一方面来看，截至2003年6月30日，广州控股的资产负债率为24.51%,低于行业平均负债率40.7%;主营利润率及净利润率分别为38.87%和21.92%,高于行业平均水平的31%和16.88%;每股经营净现金流达0.33元，远高于行业平均水平0.162元，现金流仍然相当强劲。另外，一段时期内，其电价基本没有继续下调的空间，在利润受挫的情况得到稳定后，广州控股仍然具有发展规模经济的良好基办法”等制度的即将出台，相信今后的资产重组必然会向更加公开、透明、有效的正如本文中多次提到的，中介机构的参与对于大规模的资产重组来说至关重要，世界上每次大的并购后面，几乎都有它们的出谋划策。必须承认，国内的投资银行等金融服务行业还很不成熟，目前所处的阶段离世界同行业水平相距甚远。国内证券机构在涉及业务的时候，除了结合本地的特点外，很多要参考国外的类似经国外知名机构将越来越多地进入，除了带来对国内该领域内同业的冲击外，也必然配、送环节