国家级经济技术开发区IPO上市探讨

【摘要】为充分发挥国家级经开区对外开放平台作用、优化投资环境、激发市场活力，同时打好防范化解重大风险攻坚战，实现结构性去杠杠，助力积极的财政政策加力提效，国务院出台相关政策支持符合条件的国家级经开区开发建设主体申请首次公开发行股票上市。本文首先对国家级经开区在推动经济发展，深化改革开放等方面的作用进行介绍，然后从政策出台背景研究出发，深入分析现有的国家级经开区实际情况，对IPO上市中存在的问题进行梳理，为助推国家级经开区上市提供相应的解决方案建议。【关键词】国家级经开区

IPO

上市

杠杆一、引言国家级经开区开发建设主体俗称“城市建设投资公司”，简称“城投公司”，自1984年积极推动建立国家级经济技术开发区以来，截至到2018年底，全国共有219家国家级经济技术开发区。经过34年的发展，国家级经开区对我国经济发展和国民经济做出了巨大的贡献，成为了我国经济发展的重要增长点，有力的深化了改革开放、推动了区域的发展、促进了产业结构化调整。但是，在城投公司不断融资以缓解地方政府资金压力，推动城镇化进程的过程中，伴随着的是我国宏观杠杆率的快速上升，近年来国家不断制定防范化解债务风险、严控地方政府债务、实现宏观杠杆率稳步下降等措施来打好金融风险攻坚战。因此，城投公司如何抓住机遇，努力做好转型，构建核心竞争力变的尤为重要。为构建国家经开区开放发展新体制、发展高层次的开放型经济、充分发挥产业优势、带动经济发展，实现“宏观稳杠杆、微观去杠杆”，2019年5月28日国务院印发《关于推进国家级经济技术开发区创新提升打造改革开放新高地的意见》（以下简称《意见》），《意见》提出五个方面共22项任务举措，其中最引人注目的是第二个方面“赋予更大改革自主权”下第（八）条中“积极支持符合条件的国家级经开区开发建设主体申请首次公开发行股票上市”。二、政策出台背景研究城投公司IPO上市的通道一直开放着，并未做出任何限制，凡是符合条件的城投公司都可以申请上市，通过梳理当期上市公司情况，我们可以看出全国经开区开发建设主体上市的共有12家，为何国务院此时需要颁布政策来明确积极支持符合条件的国家级经开区开发建设主体申请首次公开发行股票上市呢？经分析，我们不难看出此政策出台背景有如下：一是努力探索城投公司转型的方向。城投公司多年来一直借助政府的影响力来开展业务工作，市场化程度参与很低，其公司制度、治理结构和资产资本机构与当前经济高质量发展要求不相符。国务院出台次政策就是为推进城投公司进行资产重组、优化股权结构、有效去行政化，让城投公司在管理和运行上向市场化靠拢，释放其活力，积极进行转型。二是防范化解地方政府债务。近几年，国家不断出台严控地方政府债务的相关政策，党的十九大提出的三大攻坚战中防范化解重大风险中也明确指出“防范化解地方政府债务风险，健全规范的地方政府举债融资机制”，要求各级地方政府严控地方政府债务增量，严禁各类违法违规举债。城投公司外部融资市场环境受限，出现融资难的困难局面，对以前形成的巨额有息负债需要按时偿还本金和利息。在此背景下，支持有条件的城投企业上市通过股权融资方式进行融资，能有效的化解地方政府债务风险，在微观去杠杠的同时兼顾稳增长。三、国家级经开区IPO上市存在的难点新政策出台支持符合条件的国家级经开区上市，通过产业政策扶持、财政支持、融资倾斜等渠道来帮助国家级经开区在资本市场进行股权融资，开辟新的融资渠道，改善其偿债能力，进而推进国家级经开区高水平开放、高质量发展。但是，我们更应该看到本次政策出台只是纲领性文件，在大方向上进行了把控，具体操作细节及配套政策还需相关权力机构进一步明确规范，在现行条件下大部分国家级经开区离IPO上市的条件存在很大的差距，主要如下：（一）盈利能力低按照《首次公开发行股票并上市管理办法》中对财务指标盈利能力要求“企业最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000萬元，净利润以扣除非经常性损益前后较低者作为计算依据”。从盈利能力角度出发，我们知道大部分城投企业属于带有政府性质的特殊市场经营体，盈利能力较低，缺少产生收益的自主经营性资产，收入来源严重依赖政府的补贴，包括专项补贴和财政补贴等，且每年补贴金额受到国家政策、政府预算、财政收入、基础设施建设项目完工度等因素影响，补贴金额每年呈现不稳定趋势，导致净利润没有稳定增长态势，波动性较大。城投公司净利润在剔除补贴收入这些非经常性损益金额后很难满足上市指标盈利能力要求，对于股票市场来说投资者更关注的是企业是否具有稳定的盈利能力和财富创造能力，因此盈利能力这条标准对国家级经开区上市形成较大的障碍。（二）独立性差按照《首次公开发行股票并上市管理办法》中对合规性指标治理结构要求“发行人已经依法建立健全股东大会、董事会、监事会、独立董事、董事会秘书制度，相关机构和人员能够依法履行职责”以及《上市公司治理准则》第二十二条至第二十七条对上市公司独立性做出的规定“要求控股股东与上市公司应实行人员、资产、财务分开，机构、业务独立，各自独立核算，独立原担责任和风险”。从治理结构角度出发，我们知道城投公司是由地方政府出资设立，其主要职能是借助政府信用进行融资，从法律上看是独立法人，其实董监高等高层职位都是政府任命，由政府直接掌控，相关职能部门交叉，长期以来实行“一套人马，两块牌子”，并未有效的实现政企分开。而上市条件中对独立性这条标准往往是发审关注的要点，要求上市企业在资产、业务、人员、机构、财务这五个方面充分实现独立，不得通过任何方式影响公司的独立性。因此，现行条件下，国家级经开区要实现上市必须解决独立性这个问题，建立现代化的公司治理体制，完善经营管理制度。（三）涉及房地产业务受房地产调控收紧政策影响，自2010年起，A股暂停房地产开发公司首发上市审批，证监会未核准任何一家涉房公司上市申请，对于公司主营业务为房地产的上市公司，或主营业务虽不属于房地产，但目前存在房地产业务的上市公司申请再融资时，都是暂不推进审核的。从国家级经开区业务来看，大部分城投公司都会涉及房地产开发业务，包括一级土地开发整理、工业厂房开发、棚户区改造、商品房开发等，因为城投公司收入来源单一，而房地产业务能快速带来丰厚的利润和现金流，美化财务报表数据，更好的在资本市场上获得融资。因此，涉房业务将是国家级经开区上市的一个重要障碍，如何摆脱城投地产化，做好业务转型成为经开区上市面临的难题。（四）资产质量不高城投公司成立初期承担的职能就是通过不断融资来支持城镇基础设施建设，推动当地经济发展，缓解地方政府公共支出的资金压力，长期所承担的基础设施和公共服务项目建设等在短时间内难以与公司主体剥离，账上优质资产少，非经营性资产占比非常高，难以达到上市的要求。主要表现在如下方面：一是在初创时从融资角度考虑，为做大城投公司资产规模，降低资产负债率，政府将大量土地拨付注资到平台公司，快速壮大城投公司资产规模以及为融资提供充足抵押物，实际这些土地并未有效注入，没有相应的实务资产对应，每年摊销金额大大影响报表利润;二是城投公司前期大量垫资承担土地前期开发整理业务，理论上在土地出售后政府应将土地成交款拨付给城投公司，但因为政府财政预算吃紧等各种原因，形成了大量的应收账款，造成资金占用，每年计提的坏账准备也对利润造成影响。因此，如何剥离非经营性资产和低收益业务，整合优质资产，集中相关优势资源是城投公司上市前需要重点解决的问题。四、国家级经开区IPO上市操作建议在当前背景下，国家级经开区若想借助此次政策出台契机，抢占制高点，顺利通过IPO审核，登陆A股资本市场，必须全面梳理整合公司资产和业务，重点解决独立性、盈利能力、关联交易等问题，消除上市过程中存在的障碍，顺利通过上市审核，以优化公司架构和形态，健全“三会一层”机制，创新企业管理和运营模式。具体来說，国家级经开区在IPO上市前应做好如下几项工作：（一）选定合适上市主体根据《首次公开发行股票并上市管理办法》有关规定，对拟上市主体的主体资格、规范运行以及财务与会计等方面有严格要求，因此，国家级经开区在IPO上市前应充分考虑相关因素，选定合适的拟上市主体，一是将独立运作、盈利能力强、独立核算、自负盈亏、主业突出的主体确定为上市主体，并以此来确定上市架构;二是上市主体的选择应着重关注其经营业绩是否具有连续性和持续盈利能力，内控规范是否健全，关联交易价格是否公允，不存在通过关联交易操纵利润的情形，不存在重大偿债风险，并且符合财务方面的发行条件;三是上市主体的选定必须具有健全完善的股东大会、董事会、监事会制度，相关机构和人员能够依法履行职责，产权关系清晰，不存在法律障碍（二）整合相关资产业务在确定上市主体后，需要对公司整个资产业务进行梳理，剥离非经营性和低效益业务，保留市场化的优质业务及有价值资产，确定注入相关经营性资产、划转经营性业务至拟上市主体，注入至拟上市主体的资产需具备可持续盈利能力，具有稳定的现金流。国家级经开区在上市过程中应充分借助政府平台功能，充分利用政府资源，积极在优惠政策、国资整合、存量债务处理、特许经营授权等方面争取当地政府支持，对相关资产业务进行整合、注入优质资源、对资本进行运作，形成自己的核心业务板块和新兴战略性业务。在对资产业务进行整合时，国家级经开区应认真审视自身情况，规划转型目标和战略方向，提炼与构建公司核心业务体系，打造自身核心竞争力和专业人才团队。（三）实现独立市场化运作国家级经开区在IPO上市过程中，必须建立完善、现代化、市场化的治理结构，坚持政企分开，消除对关联方的重大依赖，建立独立的经营管理制度和财务管理机制，人员管理制度，剥离不符合上市审核条件的非独立运作业务资产，改变以往长期以来承担政府建设职能的平台主体，实现独立市场化运作。针对公司人员应与政府机构保持独立，遵循市场化公开竞聘选定程序;在机构设置方面，建立现代化的公司治理机制，职能部门与政府部门分开，相关职能不交叉，实现独立运作;在业务开展方面，撇清与政府及关联方的关系，不借助政府影响开展业务，按照市场化运作程序来进行运作开展业务;在资产方面，全面清理与政府不合规、完整度不高的资产，形成自己自主拥有支配的经营性资产;在财务管理方面，关注与政府关联方往来情况，全面梳理资金往来和关联交易情况，确保财务独立性。（四）关注同业竞争问题同业竞争问题一直是证监会IPO审核关注的重点问题，因为同业竞争势必将会影响到上市主体的市场份额、采购与销售渠道、公司资产的完整性，也存在潜在利益输送的可能性，从而无不利于保护未来上市主体中小公众股东的利益。由于国家级经开区一般都是有当地政府部门主管，在业务开展过程中难免会存在相同业务或关联方，形成潜在的同业竞争。因此，国家级经开区在上市过程中对可能存在的同业竞争关联业务进行剥离，必须秉持谨慎及彻底解决的态度，否则将会存在很大的风险性。在考虑同业竞争问题时，我们需要全面结合公司的独立性、是否存在潜在的利益输送、保护上市主体的中小公众股东的利益的大角度去考虑这个问题，而不能单单就同业竞争的问题考虑同业竞争，否则将忽略同业竞争问题的出发点和本质，对潜在的同业竞争而不能全面认识。五、结语