王东胜《货币银行学》第8章 汇率理论

第八章汇率理论

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关键名词与思考题

l一、名词解释

l购买力平价汇率制度货币局制度

l二、简述题

l1.简述购买力平价理论的主要贡献。

l2.简述国际借贷说的主要思想。

l三、论述题

l1.试述西方汇率理论发展的历史脉络。

l2.试述经济论关于汇率制度选择的分析。

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汇率作为一种特殊的价格,它有两重含义:①汇率

作为两国货币之间的交换比例,客观上是一国货

币用另一种货币单位表示的价格;②汇率作为一

种价格指标,对经济社会中其他价格变量具有特

殊的影响力。它是本国货币与外国货币之间的价

值联系的桥梁,在本国物价和外国物价之间起着

纽带作用,对国际贸易以及本国的生产结构都会

产生影响。此外,汇率也会在货币领域引起反应。

在国际外汇市场上随着汇率变动,大量资金相应

地从一种货币流向另一种货币,从而对国内货币

供求产生影响。因此,汇率理论实际上是货币经

济理论向国际领域的延伸。

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l一、汇率理论的研究内容

l汇率理论研究包含四个层次的内容。第一层次

是汇率决定问题,它是汇率理论最根本、最首

要的问题,它研究在既定的时点上,汇率根据什

么来决定或汇率的决定基础是什么。西方学者

从不同角度,以不同的理论提供了自己的答案。

第二层次是汇率变动,研究其变动对于经济增

长、进出口贸易、货币供求、资本流动、资源

分配、产业结构等可能造成的影响。

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l第三层次是汇率制度,其研究在固定汇率制度、

浮动汇率制以及管理浮动汇率制下,汇率行为

因受到不同的制度性约束所产生的差异,并通

过比较分析,对汇率制度的选择提出判断的依

据。

l第四层次是汇率政策,其主要探讨汇率政策的

目标及工具,考察在政策操作中应将汇率确定

于何种水平,其依据何在,如何对汇率进行调整。

l本章将着重介绍西方学者在第一、二层次上的

研究成果。

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二、汇率理论的发展

l1.国际借贷说

l国际借贷说(theo可ofinternati。nal

indebtedness),也称国际收支(theoryofbalance

payment)说,是在金本位制度盛行时期流行的

一种阐释外汇供求与汇率形成的理论。由于存

在铸币平价,所以该学说专注于外汇供求。外

汇供求状况取决于由国际商品进出口和资本流

动所引起的债权债务关系一一国际收支。当一

国的流动债权(currentclaim),即外汇应收,多

于流动负债(currentliability),即外汇应付时,外

汇的供给大于需求,因而外汇汇率下跌;反之,则

外汇汇率上升。

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l2.购买力平价说

l购买力平价说,是一种有很长历史且影响深远

的汇率理论。其中心思想是,人们所以需要外

国货币,无非是因为外国货币具有在国外购买

商品的能力D而货币购买力实际上是物价水平

的倒数,所以,汇率实际是由两国物价水平之比

决定的。这个比被称为购买力平价(purehasing

powerparity,"

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l这一学说与铸币平价说是同时存在的。该学说

之所以在那时能够存在,是因为含金量同等的

铸币并不必然有同等的"购买力"。至于在现代

不兑现的信用货币制度下,一国货币所代表的

价值就是以它所代表的购买力来表明。所以,

在铸币平价说退出之后,购买力平价说则依然

存在。

l这一学说核心的矛盾是:其成立的前提条件以

两国的生产结构、消费结构以及价格体系大体

相仿为限制条件。具备这些条件,两国货币购

买力的可比性较为充分;否则可比性则较小。

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l3.汇兑心理说

l汇兑心理说(psychologytheo可ofexchange

rate)是从人的主观心理角度对汇率进行分析。

这一学说提出,在经济混乱的情况下,汇价变动

与外汇收支、与购买力平价的变动并不一致;

这时,决定汇率的最重要因素是人们的心理判

断及预测。人们心理预期确有一定的影响作用,

不过过分强调主观心理因素,则失之于偏颇。

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l4.货币分析说

l货币分析说(monetaryapproach)是以购买力平

价理论为基础加以发展的。货币分析说认为汇

率要受两国货币供给量的制约,从而把汇率与

货币政策联系起来。这一学说强调货币的供求

对于决定货币购买力的作用,因此有一定意义,

但失之于过分依赖货币数量理论。

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5.金融资产说

l金融资产说(portfoliothe。ηofexchangerate

determination)是在20世纪70年代兴起的。这一时

期国际资本大量流动,金融市场向国际化发展,金融

资产也日趋多样化。特别是实行浮动汇率制以后,由

于利率、国际收支、通货膨胀等各种因素的变动,各

国货币的汇率经常变化不定。这样,投资者选择持

有哪一种外币金融资产(包括货币和有价证券等)就

成为至关重要的问题。投资者根据经济形势和预期,

经常调整其外币资产的比例,从而往往引起货币资本

在国际的大量流动,并对汇率产生很大影响。

l这两种汇率学说的局限性都在于低估了贸易收支和

商品市场对汇率变动的长期趋势依然有着重要影响

作用。11

第二节汇率制度安排

l一个国家、一个经济体或一个经济区域为了实

现经济增长、就业增加、内外收支均衡、货币

价值稳定的目标,通常要采用一系列经济政策

和经济手段进行调控。汇率制度的选择、汇率

水平的调节与管理是重要的调控手段之一。根

据国际货币基金组织的规定,各国、各经济体

可以根据自身的需要对汇率作出适当安排,这

就使汇率制度安排成为各国、各经济体对外经

济政策的重要组成部分。

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一、汇率制度的概念和内容

l汇率制度是货币制度的重要组成部分,是指一

个国家、一个经济体、一个经济区域或国际社

会对于确定、维持、调整与管理汇率的原则、

方法、方式和机构等所作出的系统规定。

l汇率制度的内容包括:

l(1)确定汇率的原则和依据。例如一个国家的汇

率由官方决定还是由市场决定,其货币本身的

价值以什么作为依据等。

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l(2)维持和调整汇率的方法。例如一个国家对本

国货币升值或贬值采取什么样的调整方法,对

汇率变动采取固定、自由浮动还是管理浮动的

方法。

l(3)管理汇率的法令、体制和政策。例如一个国

家对汇率管理采取严格、松动或不干预的办法,

其法令政策的适用范围、管理对象等。

l(4)制定、维持与管理汇率的机构。例如一个国

家把管理汇率的权责交给中央财政还是货币

当局或专门机构等。

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二、汇率制度的种类

l国际货币基金组织把汇率制度分为三大类:一

是固定汇率;二是有管理的浮动汇率;三是自由

浮动汇率。固定汇率是货币行政当局把本国

货币对其他货币的汇率基本固定,将波动幅度

限制在较小的范围之内。有管理的浮动汇率是

货币行政当局通过各种措施和手段干预市场,

使汇率向有利于本国的方向浮动,或维持在对

本国有利的水平上。自由浮动汇率是指货币行

政当局对外汇市场很少干预,汇率由外汇市场

的供求状况自发决定。

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l新兴市场国家金融危机的频频爆发,特别是

1997年亚洲金融危机的发生,令国际社会对汇

率制度安排问题引起了高度重视。国际货币基

金组织作为国际汇兑事务的主要监管机构,近

年来加强了对成员国汇率制度安排的监督和磋

商。从1999年起,国际货币基金组织进一步将

上述三大汇率制度细分为以下八类:

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l(1)无法定货币的汇率安排:即将另一国货币作

为单一法定货币流通,如巴拿马将美元作为法

定货币并可以在巴拿马境内自由流通;或属于

货币联盟的成员,与联盟中的其他成员共用同

一种法定货币,如欧元区统一使用欧元。

l(2)货币局制度:即从法律上隐含地承诺本国或

地区货币按固定汇率兑换某种特定的外币,同

时限制官方的货币发行,以确保履行法定义务,

如阿根延和我国香港特别行政区。

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l(3)传统的钉住汇率安排:即将货币(公开或实际)

按固定汇率钉住一种主要货币或者是一揽子货

币,汇率围绕中心汇率上下波幅不超过1%,如马

来西亚,我国目前由于人民币汇率波动区间较

窄,也被划归此类汇率安排。

l(4)平行钉住的汇率安排:即货币的价值围绕公

开或实际上的固定钉住汇率波动,上下波动范

围大于1%,如冰岛。

l(5)爬行钉住的汇率安排:即按照预先宣布的固

定汇率,或者根据若干量化指标的变动,定期小

幅调整币值,如尼加拉瓜。

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l(6)爬行区间浮动的汇率安排:即货币在一定范

围内围绕中心汇率上下波动,同时根据预先宣

布的固定汇率或若干量化指标的变动,定期调

整中心汇率,如波兰。

l(7)无区间的有管理浮动汇率:即货币行政当局

在不特别指明、不提前宣布汇率目标的情况下,

通过积极干预外汇市场来影响汇率变动,如新

加坡。

l(8)自由浮动的汇率安排,如美国、日本。在以

上各种类型中(1)~(3)类属于通常所说的"固定

汇率安排",(4)~(7)类属于"有管理的浮动汇率

安排",第(8)类是"自由浮动汇率安排"。

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三、各种汇率安排的优劣

l固定汇率与浮动汇率的优劣之争,一直是国际

金融理论界长期争论的焦点问题之一,迄今未

有统一的答案。浮动汇率制度可以发挥汇率杠

杆对国际收支的自动调节作用,减少国际经济

状况变化和外国经济政策的影响,降低国际游

资冲击的风险。其特点是发挥"市场修正市场"

的作用,让市场参与者自己承担风险。但是,汇

率的频繁、剧烈波动所带来的不确定性,也会

给本国经济发展带来不利影响。而且,在当今

世界中,所谓完全自由浮动的汇率制度也是不

存在的。

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l如美国政府就经常通过发表市场谈话的形式,"

说高"或"说低"美元,以服务于美国的经济利

益。20世纪80年代中期以来,美国更是联合其

他西方国家对强势美元进行联合干预。

l固定汇率制度避免了汇率频繁的剧烈波动,给

市场提供了一个明确的价格信号,稳定了预期,

有利于对外贸易结算和资本的正常流动。其

特点是发挥政府主导市场的作用,由政府来承

担市场变化的风险。但是,市场参与者则丧失

了风险意识和抵抗风险的能力,并容易诱导短

期资本大量流入。在资本大量流人的情况下,

往往迫使货币行政当局对货币实行升值或贬

值政策,引发金融动荡。

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l介于固定汇率和浮动汇率之间的是有管理的浮

动汇率制度,它兼顾了固定汇率和浮动汇率的

优点,汇率由市场供求关系生成,基本上能够克

服固定汇率制度的缺陷,使本国保持相对独立

的宏观经济政策。同时,当汇率严重偏离经济

基本面并给本国带来的不确定性和交易成本

上升时,该制度又保留了政府对"市场缺陷"及

时进行纠正的权利,避免了汇率波动过大对实

质经济造成损害。但是,这种汇率制度既要固

定,又要浮动,在操作中有一定难度。

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四、汇率制度选择的理论依据

l关于汇率制度的选择,目前影响较大的理论主

要有两种:一是"经济论";二是"依附论"。

l汇率制度选择的"经济论",主要是由美国前总

统肯尼迪的国际经济顾问罗伯特•赫勒(Robert

Heller)提出来的,他认为,一国汇率制度的选择,

主要由经济方面因素决定。这些因素是:①经

济开放程度;②经济规模;③进出口贸易的商品

结构和地域分布;④国内金融市场的发达程度

及其与国际金融市场的一体化程度;⑤相对的

通货膨胀率。这些因素具体与汇率制度选择的

关系是:经济开放程度高,经济规模小,或者进出

口集中在某几种商品或某一些国家,一般倾向

于实行固定汇率制度或钉住汇率制度。23

l经济开放程度低,进出口商品多样化或地域分

布分散化,同国际金融市场联系密切,资本流出

入较为可观和频繁,或国内通货膨胀与其他主

要国家不一致的国家,则倾向于实行浮动汇率

制度或弹性汇率制度。根据赫勒对一些国家汇

率政策的比较,浮动汇率制明显趋于同一国进

出口对GNP的低比率(即开放程度低)、进出口

贸易商品结构和地域分布的高度多样化、相对

较高的通货膨胀率以及金融国际化的高度发展

相联系。

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l汇率制度选择的"依附论",主要是由一些发展

中国家的经济学者提出的。这一理论认为,一

国汇率制度的选择,取决于其对外经济、政治、

军事等诸方面联系的特征。它集中探讨的是发

展中国家的汇率制度选择问题,认为发展中国

家在实行钉住汇率制时,采用哪一种货币