小种子大故事

小种子种业的商业逻辑“资本+并购+

2016年 2016年09月09 投资评 开，2013年全球种业市场规模达210亿美元。从孟山都、杜邦先锋、首选股 目标 评1中国主要农作物的换代是以一个大品种为主要特征。该品种较上一代品种有全面优势，种植面积极大。目前，国内主要农作物的品种均已推广多年，进入世代更替期。下一代杂交水稻品种的特点在于高产的同时，实现口感提升以及强抗病性。下一代杂交玉米品种的特点将是“有郑单9835即适合籽粒收获的特性。品种次代更替对于种企而言既是机遇也是风险。335的热销给登海种业和敦煌种业带来的高增长。同时，必须看到，23长期无忧，短期遭遇瓶颈。2014819仅次于美国。种子花费占农作物总成本中的比例来看，国内种业还有主要农作物的种植面积已经达到顶峰，后续增长有限，甚至有可能下降。种子质量提升，种植方法改进，使得每亩用种量整体呈现逐年下降的走势，但趋势极为缓慢。种子商品化率已经达到70.08提升空间有限。随着国家玉米收储政策的重大转变，玉米等粮食价格2015

隆平高 买入-买入-买入- 吴 分析刘哲 分析李佳 分析相关报告 206年第0周周报：震荡寻找确定性，继续坚定布局养殖后周期，坚守禽链！206-05294一个金矿！2016-05-162016182016-05-超配农业2016-05-11销商，渠道占据了约50%的利润。随着农业现代化的推进，土地适度推动种子销售模式悄然发生改变：行业高度分散（5064，为行业并购提供可能。（（9种业的商业逻辑“资本+并购+全球化 科技特性：高投入长周 孟山 杜邦先 先正 变革前夕的中国种业龙头迎来做大良 “ “ “ 投资建 隆平高 登海种 大北 8“big 种业的商业逻辑资本+并购+1：2013年图图科技特性：高投入长周期 图5：农业研发公共支出占农业GDP比总计农业研 教 道 通 灌 通资料来源：国际粮食政策研究所安信证券研究中 资料来源：国际粮食政策研究所、世界银行安信证券研究中图注：Dotsdenoteselectplantbiotechnologyresearchcentershighbiotechcropvalueshadedin7当前阶段，美国是种业科技高度发达的国家，而先进的科技主要掌握在“Big6手中。这些SMEs（SmallandMediumsizedEnterprises。经过20家就是被“Big6”收购。图8big6GrandViewResearch,Inc的数据2013200.780亿美元。其中，201310.3%。北 美北 加拿北 墨西南 巴南 阿根欧洲- 法欧洲- 意大欧洲- 匈牙欧洲-欧洲-欧洲- 国际种业巨头的成长共性：资本+并购+91901年，创始人是约翰〃奎尼，公司以其妻子奥尔加〃孟山都名字命名，当Roundup是全(GE)种子的领先生产商，占据了多种农作物种是公司收入和利润主要来源。21世纪以来公司凭借在转基因技术上面的优势，实现了收入利

营业收 净利润营业收入增 净利润增

收 占

2005200620072008200920102011201220132014

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5.81%4.57%4.01%3.58%0.9% 资料来源：公司公告安信证券研究中 资料来源：公司公告安信证券研究中12131926年创建的，世界上第一家玉米杂交种子公司。1999年为杜邦所全资收购，成为其子公如今杜邦先锋已成长为全球第二大种子公司，201567.77亿美元，全球种业

农业收 种业收入 营业利润

资料来源：公司公告、安信证券研究中 资料来源：公司公告、安信证券研究中16资料来源：公司公告172000年由两大制药巨头诺华与阿斯利康的农业部门合并而来；壮大。2015134.113.39亿元。公司的发展战略：一体化农资服18资料来源：公司公告19186-7代品种换2、粳稻：随着经济的发展，粳稻需求量持续增加。种植区域从原来的北方向南方的江苏、737次大的品种更新换代。当前主栽的是具备自主知识产权的转基其不育系均源自于广占63系列。经过这么多年的推广，品种逐渐老化。常规稻由于米质好3356.5代品种）221984198821992199620012005母本PH6WC20104、5年左右就要出现一代品种，这样不仅种植风险小，而且快速的提高958200015 ----

敦煌种 敦煌先锋

200720072008200920102011201220132014

登海种 登海先锋2005200620072008200920102011201220132014资料来源：公司公告安信证券研究中 资料来源：公司公告安信证券研究中2年区试、13年市场导入期，图发带来宝贵的缓冲期。2013605开始崭露头角，接棒略显疲335，重新担起推动公司业绩增长的大任。图

归属母公司股东的净利 2002200320042005200620072008200920102011201220132014

---1958-1978年“1978年以前，我国实行的是“四自一辅”的种业政策，即中1978-2000年四化一供。1978年是中国种业的真正开始，这一年中国种业进入了所谓2011年-至今：市场化改革深化期，新《种子法》颁布。这一阶段是种业市场化改革的深化24图 资料来源：全国农技中心3120151231日，的种子法共十章94条。此次新版种子法的修订，是中国种业发展进程中具备里程碑意义的根据全国农技推广服务中心数据显示，2014819274.35亿元、165.54165.2733.49%、20.22%20.17%，是种子行业场主战26：201417.61% 大豆

根据全国农产品成本收益资料汇编数据现实，2014年，三种粮食作物平均每亩成本为1068.5757.82元/5.41%

31.69% 20年来内水稻的种植面积整体保持平稳状态。2003年种植面积到达历史低点后开始有所回升，也总体增长有限。2005年以来，105.07%，约为４.5亿亩。图资料来源：全国农技推广中心300多元/亩。而当前农户种田，更看重的是性价比，而不是单纯的高图稻谷播种面积（万亩

----资料来源：wind图10年来玉米种子面积的增长是以大豆种植面积的下降换来的。在马图

玉米播种面积（万亩

----资料来源：wind104月。政策性收储使得最低收购价逐渐变成了最高市场收月25日，据《内蒙古新闻联播》消息，今年东北三省及内蒙古将正式取消玉米临时收储政图

早籼稻中籼稻晚籼稻200420052006200720082009201020112012

每亩用种量（公斤）200420052006200720082009201020112012资料来源：wind、全国农技推广中心、安信证券研究中 资料来源：wind、全国农技推广中心、安信证券研究中70.9870.08%。其中，杂交玉米100%。未来商品化率的提升方向在于杂交小麦种图20132014常规 小 大 常规油 内陆常规棉新疆常规2015年，随着高库存 杂交 玉

水稻玉米

资料来源：全国农技推广中心、安信证券研究中 资料来源：wind、安信证券研究中 资料来源：网络公开信息、安信证券研究中 资料来源：网络公开信息、安信证券研究中20153424715.93%11868.96%。行业整体经营环境有所改善。

200620072008200920102011201220132014

200620072008200920102011201220132014

200620072008200920102011201220132014

资料来源：wind、安信证券研究中 资料来源：wind、安信证券研究中子站进行销售。2000年种子法出台后，上述情况有所改变，产业分工不再那么明确，出现存放一定时期后发芽率受影响，只能转成陈粮销售，形成亏损，如敦煌种业母公司从08年4550%的利润。46图种子电商也逐渐兴起。B2B类型的种子电商有易种网（顺鑫农业投资，淘种网（依托武汉蔬菜种子交易会的服务由各种子公司与销售商线下沟通完成。B2C类型的种子商城则以爱种网（隆平高科、11家种子公司和中国种子协会共同投资创办）为代表。C2C类型的目前，种子电商面临的主要困难在于：1）种子销售需要贯穿技术服务，这是种子电商最大250上，对互联网接受程度较低。3）种子行业空间偏小，单纯种子电商则品类及客单价偏低，3558家有本企业商品种子。以拥有本企业商品种子做为种企的定义标准，则图

世界 中国 而且，国内种子企业的规模整体偏小。2014351家，3-52图49：杂交水稻种子前20强企业销售收入分 图50：杂交水稻种子前20强企业销售收入分10以以 5-10 3-5 1.7-3

5 3-5 2-3 1.1-2资料来源：全国农技推广中心、安信证券研究中 资料来源：全国农技推广中心、安信证券研究中3：201420第一次并购浪潮（60年代末-70年代：农业机械化与化学农业为代表的第一次绿色革命，（90年代（00年代51；图表（百万元（百万元归母净利 主打品 定增方（百万元Y两优1号、深两 H优 新两优6号、新两 343、阳光98 1335、201510东方红1号 1996年开始商业化种植。1999-2008年“1999设是重点。之后，2005年下半年，16位院士和其他专家向国务院提交《我国转基因作物研件。这一事件反映了当时政策放开的局限性。20062月，中国政府发布《国家中长期科环境释放，181项进入生产性试验；包含作物种类包括水稻、玉米、小麦、大豆、油菜、棉2008-2016年“2014年下半年，国务院取消农业部“转基2016-至今“2016417日，农业部明确了转基因产业的监管重点，从转基因作1999-2000年经过批准进行中间试验，（200471日修订）2014425日，国务院关于《2014年食品安全重点工作安排》提出：建立食品原产地可追溯制度和质量标识对转基因产品实施全过程跟踪监控。20151011日，转基因农业做种子生产许可证核（1）（220154政策亮点:（酸酶玉米已于2009年达到安全证书。转基因抗虫玉米完全可以与国外转基因品种抗衡。丰颁布机 内国务颁布机 内国务 农业 卫生 农业 420规定2004年4月20日转基因农产品安全管理临时措施终止后，将依 国务 国务

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. 农业 农业 国务 国务

2015-2020年生物农业产业发展路线图包括：加快实施转基因生

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国务 资料来源：中国政府网、农业部等网络资料整理领域正进一步更新和优化。2011571件有关转基因植物及其生120Bt资源是目前复合性状转基因作物的市场开发与研发态势也日趋加速，2010年，先正达公司研发的抗秋蛋白调节基因)DroughtGard(MON87460)2010年12月获美国食品药品管理局批准用于食品和饲料，2012年美国农业部对其解除管制，2013壁转化酶、淀粉合成)、株型(赤霉素、芸苔素内酯)、来源强度(CO2吸收、卡尔文循环、光GIF1调控蔗糖在籽粒中卸载，促进籽粒灌浆；CCT结构域的核蛋白(Ghd7)控制株高、抽穗含叶酸的西红柿、高蛋白含量的土豆、高维生素C含量的西红柿、草莓和马铃薯、高油酸大A的金米稻，高铁、高赖氨酸及富含叶酸的转基因水稻等。图2015201701001.79725%29个（2015年首次种植转基因作物21个为发展中国家，8个为发达国家。图 种植面积（百万公顷） 食和/26种转基因作物（不包括康乃馨、玫瑰和矮牵牛3633418项监管审批。获得监管审批最多的五个国家包括日本、美国、加1996年以来，商业化的转基因性状主要包括抗除草剂、抗虫、复合性状（抗虫+抗除草剂，长速度最快。2015年复合性状作物占全球转基因作物种植面积的33%，2014年这一比例28%，表明复合性状仍是转基因作物的发展趋势。转基因作物的发展，同时促进了转基因种子的繁荣。1996年以来，转基因种子的市值由最12015153亿美元。转基因种子在全部种子中的份额也不断增的产品）的农场出场收入为转基因种子单独价值的10倍以上。可以预见，未来由于对高产

199719992001200320052007200920112013

续发展做出了贡献，使农业生产率/15亿公顷耕地上实现增长，因此500亿美元。市场垄断化。20年来，大型种子企业对全球种业的垄断不断加剧。199610孟山都公司开始进入阿根廷市场，2002年孟山都转基因大豆已占据了阿根廷大豆种植面积99%。技术精准化。30多年来的迅猛