银行-“银行资产管理”深度研究之45：新政策对银行理财的影响-兼论理财资金入市

新政策对银行理财的影响——兼论理财资金入市维持强于大市马鲲鹏维持强于大市马鲲鹏makunpeng@杨荣yangrongyj@市场表现6% -4%相关研究报告9月24日以来，各项新政策出台必然对银行理财子资产配置和产品结构产生影响。我们认为影响主要体现在：增发混合类和权益类产品；提高权益资产配置比例；或增加公募基金的配置，提高股票型和混合型基金的占比。测算显示：从产品端，混合类产品的增量空间在1-2万亿，权益类产品的增量空间在1万亿左右；而从资产端，权益类资产的增量空间在2万亿左右，占比10%，公募基金增量空间在1-2万亿。无论是理财产品端抑或是资产端，理财资金入市带来增量资金规模合计在2-3万亿左右。新政策出台后，必然对银行理财子资产配置和产品结构产生影响。我们认为主要影响包括三个方面。其一、对理财子产品结构将产生影响，其二、对理财子资产配置结构产生影响，主要是对权益类资产投资产生影响，其三、对理财子资产配置结构中公募基金的配置产生影响。基于这些，我们也对理财子资金入市规新政策对理财子产品结构的影响。2024年上半年，银行理财中：混合类产品规模0.78万亿，占比2.73%，继续在下降，权益类产品规模0.07万亿，占比0.3%，两者合计规模不到9000亿，占比不到3%。从各个理财子角度来看，混合类产品规模最大的是农银理财，规模1291亿，占比7.47%；权益类产品规模最大的是兴银理财，规模63亿，占比0.3%。目前各个理财子混合类和权益类产品规模和占比较小，同资本市场表现的相关度必然较小，无法分享到资产价格回升带来的只政策红利和制度红利。预计随着未来资产价格回升，理财子需要增加混合类产品和权益类产品发行，提高产品的募集规模，通过业绩比较基准的回升来吸引投资购买，确保理财规模的稳步回升。权益类产品方面可以选择多发行指数型权益类理财产品，获的同市场指数上涨相同的收益率。未来混合类产品的增量空间：1-2万亿。如果混合类产品占比达到7%/10%。目前的混合类产品占比只有2.73%，未来可以提升的空间达到4.3%/7.3%，如果按照30万亿理财规模测算，混合类产品增量规模有望达到1.3万亿/2.22万亿。未来权益类产品的增量空间：1万亿左右。如果权益类产品占比达到2%/5%。目前1.7%/4.7%，如果按照30万亿理财规模测算，权益类产品增量规模有望达到0.51万亿/1.41万亿。银行行业深度报告新政策对理财子权益投资的影响。2024年上半年，银行理财中：权益资产规模0.86万亿，占比2.8%，继续在下降。从各个理财子角度来看，权益类资产规模最大的是农银理财，规模916亿，占比5.12%；权益类资产占比最高是苏银理财，占比为7.72%，规模490亿。目前各个理财子权益类资产规模和占比较小，同资本市场表现的相关度必然较小，无法分享到资产价格回升带来的只政策红利和制度红利。预计随着未来资产价格回升，理财子需要提高权益类资产规模和占比，无论是直接投资疑惑是委外投资，都要在权益类资产规模和占比上大幅提高。未来权益资产的增量空间：2万亿以上，10%以上。因为股票属于标准化资产，对资本消耗为零，理论上是股票资产投资没有上限的限制的。但是各种类型的产品有比例限制，在权益资产占比上，固收类产品上限为20%，混合类产品为80%，权益类产品为100%，按照固收/混合类/权益产品规模占比97%/3%，如果各类产品权益类资产占比顶格，权益资产的占比上限为22%。如果未来权益类资产占比提高到10%/20%，目前的权益类资产占比只有2.8%，未来可以提升的空间达到7.2%/17.2%，如果按照30万亿理财规模测算，权益类投资增量资金规模有望达到2.2—5.2万亿左右。新政策对理财子公募基金投资的影响。2024年上半年，银行理财中：公募基金投资规模1.1万亿，占比3.6%，占比止跌回升。从各个理财子角度来看，公募基金投资规模最大的是招银理财，规模1320亿，占比4.89%；公募基金占比最高是恒丰理财，占比为7.82%，规模142亿。在影响理财公募基金投资规模的以上因素中，2024年4季度货币政策和财政政策、市场风险偏好这两因素出现显著的边际上的变化，而这两个因素的边际变化对理财子公募基金投资的影响是：提高公募基金占比，同时提高股票型基金、混合型基金占比。未来公募基金的增量空间：1万亿—2万亿之间。如果未来公募基金占比提高到8%/10%，未来可以提升的空间达到4.4%/6.4%，如果按照30万亿理财规模测算，理财需要增配的公募基金规模有望达到1.32万亿/1.92万亿。理财资金入市规模预估。最新政策的要求是：银行理财子的资金作为中长期资金，需要解决入市堵点和难点。无论后续未来政策如何落地，理财资金进入权益市场主要的方式：增发混合类和权益类产品，提高权益资产配置比例，或通过增加购买公募基金的方式，提高股票型基金、混合型基金的占比。上文测算显示：从产品端，增加混合类和权益类产品，混合类产品的增量空间在1-2万亿，而权益类产品的增量空间在1万亿左右；而从资产端，权益类资产的增量空间在2万亿，占比达到10%，同时公募基金增量空间在1-2万亿。这样看来，无论是理财的产品端抑或是资产端，理财资金入市带来增量资金规模合计大致在2-3万亿左右。请务必阅读正文之后的免责条款和声明1银行行业深度报告 3 3 9 图表目录 4 4 4 4 5 5 6 6 7 7 8 8 9 请务必阅读正文之后的免责条款和声明2银行行业深度报告9月24日以来政策组合券多方发力，我国权益市场表现超市场预期，在资产价格回升周期中，对银行理财子资产配置必然产生一定的影响。而且10月18日，央行正式启动SFISF操作，首批申请额度已超2000亿，其中20家机构入围，包括主流券商和3家基金公司；同时股票回购、增持专项再贷款也正式开始实施，首批规模为3000亿。央行支持资本市场稳定发展的两项政策正式落地。新政策出台后，必然对银行理财子资产配置和产品结构产生影响。我们认为主要影响包括三个方面的。其一、对理财子产品结构将产生影响，其二、对理财子资产配置结构产生影响，主要是对权益类资产投资产生影响，其三、对理财子资产配置结构中公募基金的配置产生影响。下文将从以上三个方面展开分析，同时对理财子资金入市的资金规模展开预估。二、新政策对理财子产品结构影响本部分重点分析：新政策对银行理财子产品结构的影响。在权益市场回升周期中，理财子不能够缺席权益市场的大发展，从而理财子需要通过增发混合类产品和权益类产品来提高权益资产配置，提高理财子产品结构同资本市场变化的相关度。新政策对理财子产品结构影响主要是：增发混合类产品和权益类产品。我们从三个维度展开分析：目前银行理财混合类产品和权益类产品综述；各类理财子这两类产品的发行情况；最后我们提出相关建议和预判。其一、银行理财行业：混合类产品和权益类产品综述：混合类持续下降，权益类先升后降混合类产品规模持续下降。2021-2023年，银行理财混合类产品规模在显著下降，从2021年最高的的2.14万亿，之后逐年下降，2022年和2023年规模分别为1.41万亿和0.86万亿，在3年间规模减少1.28亿，降幅超过50%。且2024年上半年，混合类产品规模仍然呈现下降趋势，2024年上半年混合类存续余额为0.78万亿，与去年同期的1.11万亿相比，呈现下降趋势。混合类和权益类产品规模变化的主要原因是近年来宏观经济不确定性、资本市场波动影响权益类资产的预期收益和投资者信心。混合类产品占比持续下降。2021-2023年，银行理财混合类产品占比在显著下降，从2021年7.38%，到2022年5.10%，到2023年3.21%再到2024年上半年2.73%，三年半期间，占比下降约60%。权益类产品规模先回升后下降。2021-2023年，银行理财权益类产品规模现回升后下降，从2021年0.08万亿上升到2022年0.09万亿，2023年又下降至0.08万亿，且2024年上半年，权益类产品规模为0.07万亿，体现为小幅下降，银行理财权益类产品始终保持小规模的整体稳定，有小幅先回升后下降的趋势。权益类产品占比先回升后下降。2021-2023年，银行理财权益类产品占比呈现出先上升后下降趋势，从2021年0.28%上升达到2022年0.33%，而后下降到2023年0.30%，2024年上半年占比再次回到0.3%以下。权益类产品占比基本稳定在0.3%附近，占比极低。混合类和权益类产品规模和占比变化的主要原因是近年来宏观经济不确定性、资本市场波动影响权益类资请务必阅读正文之后的免责条款和声明3银行行业深度报告产的预期收益和投资者信心。图表1：银行理财混合类产品规模和占比图表2：银行理财权益类产品规模和占比其二、大行理财子：混合类和权益类产品规模和占比、工银理财混合类和权益类产品规模和占比混合类产品各大行理财子发行金额差距较大，金额占比高于行业平均水平。2024年上半年，大行理财子混合类产品金额占比均值为3.03%，高于行业均值2.73%。可以看出，农银理财的混合类产品占全部产品金额比重最高，达到7.47%，规模为1290.51亿；其次为中邮理财，占比达到3.51%，规模为322.56亿；而建信理财的混合类产品金额占比最低，仅为1.48%。从绝对规模上来看，农银理财规模最大，达到1200亿以上，其次为工银理财和中邮理财，达到300亿以上，而建信理财混合类产品规模最小，仅为221.69亿元。比较而言，农银理财、工银理财和中邮理财在混合类产品发行上有一定的相对优势。图表3：2024年上半年，大行理财子公司混合类产品状况权益类产品发行数量少，金额占比低于行业平均水平。大行理财子权益类产品较少，平均权益类产品金额规模为15.16亿。发行产品金额规模最高的是工银理财，产品金额为48.42亿，其次是中银理财，为42.3亿；建信理财、农银理财和交银理财没有权益类产品。在有权益类产品的大行理财子中，权益类产品金额占比最高的是工银理财，为0.28%，其次是中银理财，为0.24%。六大行权益类产品金额占比均值为0.09%，而行业整体平均占比为0.25%，大行权益类产品金额占比低于行业均值。比较而言，工银理财和中银理财在权益类产品上有相对优势。图表4：2024年上半年，大行理财子公司权益类产品状况0请务必阅读正文之后的免责条款和声明4银行行业深度报告00工银理财在混合类产品和权益类产品发行上均有优势，我们这里重点分析工银理财在混合类产品和权益类产品发行方面的特征，主要使用工银理财纵向时间序列数据。工银理财混合类产品发行规模和占比先上升后回落。工银理财混合类产品发行规模和占比呈现先上升后回落的态势，产品规模方面，从2020年上半年的936.46亿逐年攀升至2021年的2172.76亿，达到顶峰，此后2022年上半年开始回落，由2022年上半年的1723.18亿，逐年下降至2024年上半年的330.08亿。工银理财混合类产品占比在1.5%-13%之间，先高于后低于行业均值。金额占比方面，工银理财混合类产品占比在2021年上半年达到顶峰12.48%，此后逐年回落，下降至2024年上半年1.89%，下降趋势明显，幅度较大。2021年至2023年上半年，工银理财混合类产品占比均高于行业均值1-2个pct，2023年以后，工银理财混合类产品占比低于行业均值，分别为2023年3.05%，低于行业均值3.21%，2024年上半年1.89%，低于工银理财权益类产品规模具有一定周期性，较为灵活。2020年中期至2022年中期，工银理财权益类产品规模波动性走低，由46.89亿下降至39.16亿。而到2022年，权益类产品规模骤增至62.37亿，此后继续呈现回落趋势但整体水平仍高于2020年中期至2022年中期，直至2024年中期回落至48.42亿，与2020年中期相工银理财权益类产品占比在0.25%-0.6%之间，占比与行业均值差距不大。工银理财权益类产品占比也呈现出一定的周期性，由2020中期0.58%逐渐下降至2022年中期的0.21%，此后走高至2023年中期0.4%，在下降至2024年中期的0.28%，波动性大，较为灵活。工银理财权益类产品占比与行业均值相差不大，均在1图表5：工银理财混合类产品规模和占比图表6：工银理财权益类产品规模和占比请务必阅读正文之后的免责条款和声明5银行行业深度报告其三、股份制理财子：混合类和权益类产品规模和占比、招银理财混合类和权益类产品规模和占比混合类产品各股份行理财子发行金额差距较大，金额占比低于行业平均水平。在股份行理财子中，光大理财的混合类产品金额和占比均最高，分别为799.56亿、5.49%；其次是招银理财，金额和占比为685.52亿、2.81%。恒丰理财发行的混合类产品金额最少，产品金额为1.5亿，占比为0.10%，但是渤银理财尚未发行混合类产品。股份行理财子混合类产品金额占比均值为1.27%，而整体行业平均水平为2.73%，股份行理财子混合类产品占比低于行业平均水平。从发行数量和产品金额占比看，光大理财、招银理财混合类产品余额最大，占比最高，可以认为：光大理财和招银理财在混合类产品发行上有一定的相对优势。图表7：2024年上半年，股份行理财子公司混合类产品状况权益类产品发行数量少，金额占比低于行业平均水平。股份行理财子发行的权益类产品较少，平均权益类产品金额为23.39亿。发行产品金额最高的是兴银理财，产品金额为63.2亿，占比0.30%，其次为民生理财，产品金额为43.78亿，占比0.46%；发行产品金额和占比最低的是平安理财，产品金额1.43亿，占比为0.01%，渤银理财、恒丰理财尚未发行权益类产品。10家股份行权益类产品金额占比均值为0.17%，而整体行业平均占比为0.25%，股份行理财子的权益类产品金额占比低于行业均值，可以看出，股份行理财子对于权益类产品的偏好较低。同业比较可以判断，兴银理财、民生理财和招银理财在权益类产品上有相对优势。图表8：2024年上半年，股份行理财子公司权益类产品3请务必阅读正文之后的免责条款和声明6银行行业深度报告华夏理财5.77招银理财在混合类产品和权益类产品发行上均有优势，我们这里重点分析招银理财在混合类产品和权益类产品发行方面的特征，主要使用招银理财纵向时间序列数据。招银理财混合类产品规模有所波动，先上升后下降，表现出回稳趋势。2020年到2021年上半年快速增长，从2020年中期的364.08亿元增长至2021年中期的1283.43亿元，增长了近四倍，达到了规模的顶峰。然而，从2022年开始，规模开始逐渐下降，到2023年中期下降至828.4亿元，2023年年末进一步降至583.96亿元，接近腰斩。2024年上半年，混合类产品规模有所回升，达到685.52亿元，半年内增加了100亿元左右。这显示出招银理财混合类产品规模随着市场环境和投资策略的变化，波动较大。招银理财混合类产品占比在1.5%-5%之间，始终低于行业均值。招银理财混合类产品占比在2020年至2021年上半年持续上升，2020年中期的占比为1.55%，到2021年中期占比上升至4.62%，达到最高点。此后，占比开始下降，2023年中期降至3.27%，2023年年末进一步降至2.29%。然而，2024年上半年占比又回升至2.81%。总体来看，混合类产品的占比也表现出明显的周期性变化，先升后降，2024年又有所回升，但总体未达到2021年顶峰时的水平。招银理财权益类产品规模先大幅上升后平稳回落。招银理财权益类产品的规模在2020年到2021年上半年也出现了显著增长，从2020年中期的9.1亿元增长至2021年中期的76.01亿元，增幅巨大。但自2021年后，权益类产品的规模逐渐回落，2022年中期降至65.56亿元，2023年进一步下降到46.2亿元，2024年上半年又小幅回落至43.02亿元。招银理财权益类产品的规模随着资本市场的波动呈现出较为明显的周期性变化，2021年达到峰值后，逐步回落。招银理财混合类产品占比在0.05%-0.30%之间，始终低于行业均值。权益类产品的占比在2020年至2021年上半年逐步上升，2020年中期占比为0.04%，2021年中期占比上升至0.29%。但随着规模的下降，2022年中期占比降至0.23%，2023年进一步降至0.18%，2024年上半年占比维持在0.18%的水平。总体来看，招银理财权益类产品的占比在2021年达到高峰后，呈现下降趋势，并在2023年和2024年相对稳定在较低水平，反映出市场对权益类产品的需求有所减弱。图表9：招银理财混合类产品规模和占比图表10：招银理财权益类产品规模和占比请务必阅读正文之后的免责条款和声明7银行行业深度报告其四、城商行理财子混合类和权益类产品规模和占比混合类产品各城商行理财子发行金额差距较大，金额占比低于行业平均水平。在6家城商行理财子中，苏银理财发行的混合类产品的产品金额和金额占比均最高，分别为117.58亿和1.95%，其次为宁银理财55.66亿和1.37%，南银理财18.32亿和0.40%。杭银理财发行的混合类产品金额最少，产品金额为2.36亿，占全部产品金额的比重为0.06%。城商行理财子金额占比均值为0.8%，而整体行业平均水平为2.73%，城商行理财子混合类产品占比低于行业平均水平，整体在产品的风险偏好上较低。图表11：2024年上半年，城商行理财子公司混合类权益类产品发行数量少，金额占比低于行业平均水平。城商行理财子发行的权益类产品较少，平均权益类产品金额为6.72亿。发行产品金额最高的是杭银理财，产品金额为16.0亿；上银理财尚未发行权益类产品。权益类产品金额占比最高的是杭银理财，为0.40%，占比最低的是苏银理财，金额占比为0.02%。6家城商行权益类产品金额占比均值为0.17%，而整体行业平均占比为0.25%，城商行理财子的权益类产品金额占比低于行业均值，可以看出，城商行理财子对于权益类产品的偏好较低。图表12：2024年上半年，城商行理财子公司权益类其五、总结和建议2024年上半年，银行理财中：混合类产品规模0.78万亿，占比2.73%，继续在下降，权益类产品规模0.07万亿，占比0.3%，两者合计规模不到9000亿，占比不到3%。从各个理财子角度来看，混合类产品规模最大的是农银理财，规模1291亿，占比7.47%；权益类产品规模最大的是兴银理财，规模63亿，占比0.3%。目前各个理财子混合类和权益类产品规模和占比较小，同资本市场表现的相关度必然较小，无法分享到资产价格回升带来的只政策红利和制度红利。预计随着未来资产价格回升，理财子需要增加混合类产品和权益类产品发行，提高产品的募集规模，通过业绩比较基准的回升来吸引投资购买，确保理财规模的稳步回升。权益请务必阅读正文之后的免责条款和声明8银行行业深度报告类产品方面可以选择多发行指数型权益类理财产品，获的同市场指数上涨的相同的收益率。未来混合类产品的增量空间：1-2万亿。如果混合类产品占比达到7%/10%。目前的混合类产品占比只有2.73%，未来可以提升的空间达到4.3%/7.3%，如果按照30万亿理财规模测算，混合类产品增量规模有望达到未来权益类产品的增量空间：1万亿左右。如果权益类产品占比达到2%/5%。目前权益类产品占比只有0.3%，未来可以提升的空间达到1.7%/4.7%，如果按照30万亿理财规模测算，权益类类产品增量规模有望达三、新政对理财子权益资产投资的影响本部分重点分析：新政策对银行理财子权益投资的影响。在权益市场回升周期中，理财子不能够缺席权益市场的大发展，从而理财子需要提高权益资产投资，提高理财子资产配置同资本市场变化的相关度。新政策对理财子权益投资的影响主要是：提高权益类资产投资的规模和占比。我们也将从三个维度展开分析：目前银行理财投资权益资产的综述；各类理财子投资权益资产的情况；最后我们提出相关建议。其一、银行理财权益类资产规模和占比在持续下降：权益类投资规模在持续下降。银行理财权益投投资规模从2021年1.02万亿，波动下降到2024年上半年的0.86万亿，降幅近0.2万亿。其中在2021年和2022年上半年，权益类投资规模在1万亿以上，随后银行理财子权益投资规模就下降到0.8-0.9万亿之间。权益类投资占比也在持续下降。银行理财权益投投资占比从2021年3.3%，持续下降到2024年上半年的2.8%。其中在2023年上半年之前，占比在3%以上，2023年下半年开始占比下降到3%以下。其二、大行理财子权益类资产规模和占比，以及交银理财权益资产规模和占比2024年上半年，大行理财子权益类资产占比均值为2.02%，低于行业均值。6家大行理财子的权益类资产占全部资产的比例平均为2.02%，而2024年上半年行业平均的权益资产占比为2.8%，大行理财子的权益类资产占比低于行业均值。6家大行理财子的权益类资产配置占比差异较大，其中占比最高的是农银理财，权益类资产占总资产的比例为5.12%，规模为916.05亿；而占比最低的建信理财为0.43%，规模为66.67亿。从绝对规模看，规模最大的是农银理财，规模为916亿，其次为交银理财，而建信理财规模最小，只有67亿，其他理财子权益类资产的规模在100-250亿之间。比较而言，农银理财、交银理财、中邮理财在权图表13：各大行理财子公司权益类资产状况请务必阅读正文之后的免责条款和声明9银行行业深度报告到本年上半年，规模下降到350亿左右，呈现基本稳定的特点，没有出现行业内规模持续下降的特征。交银理财权益类资产占比持续下行。2021年占比最高，达到6%，2021年到2022年占比基本稳定在4%，但是2023年到2024年上半年，占比持续下降，到2.3%。其三、股份行理财子权益类资产规模和占比，以及招银理财权益资产规模和占比2024年上半年，股份行理财子权益占比均值为类投资上更有优势。股份行理财子的权益类资产占全部资产的比例平均为1.43%。而2024年上半年行业平均的权益资产占比为2.8%，股份行理财子的权益类资产占比低于行业均值。理财子的权益类资产配置占比差异较大，其中占比最高的是光大理财，占比为3.34%，规模为514.94亿，其次是招银理财，占比为2.60%，规模为700.51亿，而占比最低的恒丰理财为0.04%，规模为0.7亿。从绝对规模看，规模最大的是招银理财，规模为700.51亿，其次为光大理财，其他理财子权益类资产的规模在200亿之内，华夏理财和渤银理财规模在100亿内，而恒丰理财规模最小。比较而言，招银理财和光大理财在权益类资产投资上更有优势。图表14：各股份行理财子公司权益类资产状况——年半的时间中，权益类资产规模减少了100益类投资估计都转向了固收类资产。时间中，占比下降3.7%，占比基本上拦腰折断。在之前，招银理财权益类资产占比显著高于行业均值，但是这两年以来，权益占比大幅降低，其在权益类投资上的相对优势有所削弱。请务必阅读正文之后的免责条款和声明银行行业深度报告图表15：银行理财权益投资规模和占比图表16：交银理财权益类资产和占比图表17：招银理财权益类资产和占比其四、城商行理财子权益类资产规模和占比权益类资产占比在3%，高于行业均值，理财子之间的差异较大，苏银理财和南银理财有相对优势。6家城商行理财子的权益类资产占全部资产的比例平均3.62%，而2024年上半年行业平均的权益资产占比为2.8%，城商行理财子的权益类资产占比高于行业均值。6家理财子的权益类资产配置占比差异较大，其中占比最高的是苏银理财和南银理财，权益类资产占总资产的比例为7.72%、6.4%，规模为489.72亿和290.01亿；宁银理财占比4.4%，规模185以，也相对较高；而占比最低的徽银理财为0.24%，规模为4.38亿。可以看出苏银理财和南银理财在权益资产投资上有一定的优势。图表18：各城商行理财子公司权益类资产状况请务必阅读正文之后的免责条款和声明银行行业深度报告银行行业深度报告其五、总结和建议2024年上半年，银行理财中：权益资产规模0.86万亿，占比2.8%，继续在下降。从各个理财子角度来看，权益类资产规模最大的是农银理财，规模916亿，占比5.12%；权益类资产占比最高是苏银理财，占比为目前各个理财子权益类资产规模和占比较小，同资本市场表现的相关度必然较小，无法分享到资产价格回升带来的只政策红利和制度红利。预计随着未来资产价格回升，理财子需要提高权益类资产规模和占比，无论是直接投资疑惑是委外投资，都要在权益类资产规模和占比上大幅提高。未来权益资产的增量空间：2万亿以上，10%以上。因为股票属于标准化资产，对资本消耗为零，理论上是股票资产投资没有上限的限制的。但是各种类型的产品有比例限制，在权益资产占比上，固收类产品上限为20%，混合类产品为80%，权益类产品为100%，按照固收/混合类/权益产品规模占比为97%/3%，如果各类产品权益类资产占比顶格，权益资产的占比上限为22%。如果权益类资产占比提高到10%/20%，目前的权益类资产占比只有2.8%，未来可以提升的空间达到7.2%/17.2%，如果按照30万亿理财规模测算，权益类投资增量资金规模有望达到2.2—5.2万亿左右。四、新政策对理财子公募基金投资的影响本部分重点分析：新政策对银行理财子公募基金配置的影响。在权益市场回升周期中，公募基金的表现更好，尤其是股票型基金和混合型基金，而债券型基金和货币市场基金表现一般。从而理财子需要提高公募基金的配置比例，同时优化公募基金的配置结构，尽量提高股票型基金和混合型基金的配置比例。本年上半年理财子资产配置的一个显著特征为公募占比提高。在报告期内，大行理财子的公募基金上升幅度在1%左右，股份行理财子的公募基金占比明显上升，在1%-4%左右。比如：工银理财的公募基金占比从2023年末的3.02%上升到2024年上半年的4.69%；恒丰理财的公募基金占比从2023年末的2.77%上升到2024年上半年的7.82%。理财子投资公募基金原因有哪些？目前各家理财子公募基金投资的特征、情况如何？决定公募基金投资规模的因素都有哪些，未来如如何变化？我们将从以上三个角度来展开分析。（一）理财子投资公募基金原因分析理财子公司选择公募基金作为重要投资方向，主要源于以下几个方面的考虑。增厚收益是理财子投资公募基金的主要原因。在利率下行周期中，资产荒在加剧，高收益适宜的资产在减少。而公募基金整体的收益率更有优势，同时组合投资降低风险，品种齐全，理财子可以按照自身的风险收益要求来选择合适的公募产品，来增厚收益。流动性优势是公募基金的一大特点。理财子公司在面对短期资金配置压力时，需要快速完成资产配置，而公募基金因其灵活性和便捷性成为理想选择。与直接投资债券市场相比，公募基金的申购与赎回更为迅速，能够帮助理财子公司及时调整资产组合，应对市场变化。公募基金享受税收优惠政策，这在当前理财收益率持续下滑的情况下显得尤为重要。增值税方面，2016请务必阅读正文之后的免责条款和声明银行行业深度报告年出台的相关政策规定，公募基金买卖股票、债券免征增值税，而理财等其他资管产品则须缴纳3%的增值税。所得税方面，根据2008年颁布的《关于企业所得税若干优惠政策的通知》，证券投资基金从证券市场中取得的收入，包括利息收入和资本利得，均不征收所得税。相比之下，购买银行理财产品实现的资本利得，企业原则上需要缴纳25%的企业所得税。因此，通过投资公募基金，理财子公司可以避免这部分所得税支出，进一步增加了实际收益。QDII（合格境内机构投资者）额度的优势也为公募基金赢得了理财子公司的青睐。随着金融市场的开放，越来越多的理财子公司希望通过QDII机制实现海外资产配置。然而，理财子公司自身获取QDII额度的能力有限，而公募基金管理公司在这方面则更具优势，能够帮助理财子公司实现全球化资产配置的目标。公募资金在投研体系建设和人力资源上更具优势。理财子公司虽然可以直接投资债券市场，但由于每只理财产品都需要单独开户，导致在债券投资、寻找交易对手、账户维护等方面的工作量巨大。相比之下，公募基金具备更加成熟的投研体系和更高的管理效率，可以更好地支持理财子公司的投资需求。从人力资源的角度来看，理财子公司普遍面临着规模扩张与人力资源投入不足的矛盾。尽管理财子公司可以通过商业银行渠道优势实现规模的稳健扩张，但在人力资源配置上，由于受限于商业银行的限薪体系和传统的业务模式，大多数理财子公司在人才引进和激励方面存在短板。这种情况下，理财子公司更倾向于通过与公募基金的合作来弥补自身在投研能力和资产管理上的不足。（二）理财子公募基金投资综述其一、银行理财公募基金规模和占比有所回升：公募基金规模先下降而后回升。2021-2023年，银行理财公募基金规模在显著下降，从2021年1.25万亿，最高，之后逐年下降，2022年、2023年分别为0.75万亿和0.61万亿，在3年期间规模减少0.64万亿，直接拦腰折断。主要是两次破净的影响，以及权益市场表现不佳，理财子减少公募配置，提高现金类和银行存款配置。但是，2024年上半年，公募基金规模显著回升，而且突破1万亿，达到1.1万亿。主要原因是负债端规模回升，资产荒严重，理财子加大了流动性较高的债券型基金、货币型基金配置。公募基金占比也是先下降而后回升。2021-2023年，银行理财公募基金占比显著下降，2021年4.00%，2022年为2.70%，2023年为2.10%，在3年期间，占比下降了50%。但在2024年上半年，公募基金占比得到了回升，达到了3.60%，占比再次回到了3%以上。其二、大行理财子公募基金投资规模和占比、交银理财公募基金规模和占比2024年上半年，大行理财子公募基金投资占比均值为3.40%，低于行业均值。大行理财子公募基金在总的平均占比为3.40%。而2024年上半年行业平均的公募基金占比为3.6%，大行理财子的公募占比略低于行业均值。可以看出，交银理财的公募基金占比最高，达到5.86%，规模为912.39亿；其次为工银理财，占比达到4.69%，规模为851.32亿；而农银理财的公募基金占比最低，仅为1.65%。从绝对规模来看，交银理财、工银理财规模最大，达到850亿以上，其次为建信理财，而中邮理财的规模最小。比较而言，交银理财、工银理财、建信理财在公募基金投资上更有优势。 请务必阅读正文之后的免责条款和声明银行行业深度报告交银理财公募基金投资规模和占比在大行中最高，我们这里重点分析交银理要使用交银理财纵向时间序列数据。交银理财公募基金投资策略更加零活，波动大。交银理财公募基金规模波动较大，2年又再次回升，达到912.39亿。因此交银理财公募基金投资规模随市场条件和政策环境变化较大，也说明其公募基金投资策略相对比较灵活。交银理财公募基金占比在4%-8%之间，显著高于行业均值。2021年占比最高，达到7.62%，20223.98%，2023年占比在3.87%-6.34%波动，2024年上半年占比达到5.86%。总的来看，交银理财公募基大，但是高于占比高于行业均值，说明交银理财在公募基金投资上相较行业又一定的优势。其三、股份行理财子公募基金投资规模和占比、招银理财公募基金规模和占比股份行理财子公募基金在总资产中的占比平均为4.29%，而2024年上半年行业平均的公募基金占比为3.6%，股份行理财子的公募占比高于行业均值。可以看出，恒丰理财的公募基金占比最高，达到7.82%，规模为141.71亿，其次为华夏理财，占比为5.34%，规模为409.53亿；而浦银理财的公募基金占比最低，仅为1.36%，规模为172.2亿。从绝对规模来看，招银理财规模最大，达到1319.85亿，其次为信银理财，而恒丰理财的规模最少。比较而言，招银理财和信银理财子在公募基金投资上更有优势。图表20：2024年上半年，股份行理财子公司公募基—— 主要使用招银理财纵向时间序列数据。请务必阅读正文之后的免责条款和声明银行行业深度报告招银理财公募基金投资具有显著的周期性。在2020年到2022年中期，招银理财公募基金规模持续回升，2020年的376亿提高到2022年中期的1867亿，在一年半时间中，规模的增长了近4倍。但是从2022年中期到2023年2024年上半年又再次回升，达到1319亿，半年内规而且周期性较强。达到5.71%；2023年占比为2.68%，占比再次下降到最低点。但是，2024年上半年占比又回升到4.89%。总的来看招银理财公募基金占比周期性也非常显著，2020-2022年上半2024年上半年又开始回升。图表21：银行理财公募基金规模和占比图表22：交银理财公募基金规模和占比图表23：招银理财公募基金规模和占比其四、城商行理财子公募基金投资规模和占比2024年上半年，城商行理财子公募基金投资占比相对较低，低于行理财子在报告中披露了公募基金的金额及占比，公募基金在总资产中的平均占比为1.84%。而2024年上半年行业平均的公募基金占比为3.6%，城商行理财子公募基金占比低于行业均值，而且只有的行业的50%,预计主要原因是而苏银理财占比最低，仅为0.3%。同时上银理财的公募基金的配置占比为1.92%，规模61.25亿，宁银理财的公募基金的配置占比为0.89%，规模37.86亿。图表24：2024年上半年，各城商行理财子公司公请务必阅读正文之后的免责条款和声明银行行业深度报告————（三）影响理财子公募基金投资规模的因素宏观经济环境是影响理财子公司投资决策的重要因素之一。例如，在经济增长强劲时期，市场信心通常较高，企业和消费者支出增加，这可能导致股市上涨，从而吸引理财子公司增加对权益类公募基金的投资。反之，在经济衰退或增长放缓期间，市场情绪可能趋于保守，理财子公司可能会更倾向于配置防御性强、收益稳定的债券型公募基金或其他固定收益类产品，以规避潜在的市场波动风险。货币政策和财政政策的变化对理财子公司公募基金投资规模产生影响。例如，宽松的货币政策可能会导致利率下降，从而促使理财子公司减少债券类资产配置，转而增加对股票或混合型基金的投资，因为较低的利率环境通常有利于股市的表现。相反，紧缩的货币政策可能会引发利率上升，使得债券类资产变得更具吸引力，此时理财子公司可能会相应调整其资产配置策略。目前阶段，我国的货币政策和财政政策都相对宽松，属于双宽松政策环境，资产价格将回升，从而理财子需要增加股票型或者混合型基金配置。市场流动性状况直接影响理财子公司能否迅速地买入或卖出资产。当市场流动性良好时，理财子公司能够更加灵活地调整其投资组合，以应对市场变化或满足客户的赎回需求。公募基金由于其高度流动性，往往成为理财子公司在流动性管理中的首选工具。流动性不足的市场则可能导致资产价格波动加剧，买卖差价扩大，交易难度增加。这种情况下，理财子公司可能会选择流动性较好的公募基金作为投资工具，以保证在需要时能够快速变现，满足客户的赎回请求或是抓住市场机会。此外，流动性问题也可能促使理财子公司更倾向于选择那些管理流动性资产占比较高、流动性管理能力强的公募基金产品。目前阶段，我国依然是低利率环境，在低利率环境下，流动性足够充裕，理财子出于流动性考虑而增加配置公募基金的必要性和紧迫性在减弱，但出于适量流动性的考虑，适量的配置公募基金是非常必要的。市场风险偏好对理财子公司在公募基金与其他资产之间配置的比例有着显著影响。当市场风险偏好上升时，投资者对未来经济前景持乐观态度，愿意承担更高风险以追求高收益，此时理财子公司可能会增加对股票型或混合型公募基金的投资比例，减少固定收益类产品（如债券基金、货币市场基金）的配置；相反，当市场风险偏好下降时，投资者倾向于避险，理财子公司则会增加对债券型公募基金等固定收益类产品的投资，减少权益类基金的持有量，以应对市场动荡和潜在的经济不确定性。理财子公司需根据市场风险偏好的动态变化灵活调整其在公募基金与其他资产之间的配置比例，同时也需考虑客户的风险承受能力和投资目标，以实现风险与收益的最佳平衡。目前，居民的风险偏好已经开始回升，居民存款，无论是活期存款抑或是定期存款都在逐步流出银行体系，流向股票市场，在居民风险偏好提高过程中，理财子也需要提高股票型或者混合型基金的配置比其四、总结和建议请务必阅读正文之后的免责条款和声明银行行业深度报告2024年上半年，银行理财中：公募基金投资规模1.1万亿，占比3.6%，占比止跌回升。从各个理财子角度来看，公募基金投资规模最大的是招银理财，规模1320亿，占比4.89%；公募基金占比最高是恒丰理财，在影响理财公募基金投资规模的以上因素中，2024年4季度货币政策和财政政策、市场风险偏好这两因素出现显著的边际上的变化，而这两个因素的边际变化对理财子基金投资的影响是：提高公募基金占比，同时提高股票型基金、混合型基金占比。未来公募基金的增量空间：1万亿—2万亿之间。如果未来公募基金占比提高到6%/8%/10%，未来可以提升的空间达到2.4%/4.4%/6.4%，如果按照30万亿理财规模测算，理财需要增配的公募基金规模有望达到7200亿/1.32万亿/1.92万亿。五、未来，理财资金入市的规模测算新政策对理财子产品结构影响主要是：增发混合类产品和权益类产品；新政策对理财子权益投资的影响主要是：提高权益类资产投资的规模和占比。新政策对理财子公募基金投资的影响主要是：提高公募基金的配置比例，同时优化公募基金的配置结构，尽量提高股票型基金和混合型基金的配置比例。最新政策的要求是：银行理财子的资金作为中长期资金，需要解决入市堵点和难点。预计后续政策层面也将采取多项措施来解决这些堵点和难点，打通理财资金流入股票市场的最后一公里。但是无论政策如何落地，理财资金进入权益市场过程中，主要的方式：增发混合类和权益类产品，提高权益资产配置比例，或通过购买公募基金的方式，提高股票型基金、混合型基金的占比。通过我们上文测算显示：从产品端，增加混合类产品和权益类产品，混合类产品的增量空间在1-2万亿，而权益类产品的增量空间在1万亿左右；而从资产端，权益类资产的增量空间在2万亿，占比达到10%；同时公募基金的增量空间在1-2万亿。这样看来，无论是理财产品端抑或是资产端，理财资金入市带来的增量资金规模合计大致在2-3万亿左右。六、风险提示1、经济增速不及预期导致市场预期向下，权益资产表现低于预期。疫情后，居民的消费支出增长相对缓慢，同时由于房地产市场依然处于调整阶段，固定资产投资支出增加不及预期，在消费和投资支出不及预期的情况下，权益资产表现将可能不佳，导致理财资产端收益率下降，这或许诱发理财破净。2、债券市场过度调整导致理财资产端收益率下降的风险。在经济增速不及预期，政策面效果不佳的情况下，债券市场存在调整的风险，债券市场波动将导致理财资产端收益率下行，诱发理财破净。3、投资者风险偏好持续处于低位的风险。如果经济增速不及预期，居民收入预期向下，风险偏好持续处于低位，理财子产品风险等级反而提高，出现理财产品发行困难，理财规模难以持续增长。4、报告中的测算都是基于一定合理的假设推导出的结论，不排除测算结果可能存在误差的风险。请务必阅读正文之后的免责条款和声明银行行业深度报告分析师介绍分析师介绍中信建投研究所董事总经理、研委会副主任、金融行业