第四章资本成本与资本结构(new)培训资料

第四章资本成本与资本结构10/3/20241模块二:筹资管理能力目标能够认识并灵活运用资本成本的概念和计算方法进行筹资和投资方面的理财决策。知识目标掌握资本成本的概念、构成和作用，学会计算企业的单项（个别）资本成本、加权平均资本成本（综合资本成本）。

素质目标培养对数据的应用能力第一节资本成本10/3/20242模块二:筹资管理本节课重点与难点：【重点】1、单项（个别）资本成本的计算2、加权平均资本成本的计算【难点】1、单项资本成本的计算（注重每种不同筹资方式公式的异同点）10/3/20243模块二:筹资管理命题讨论

对于拥有人力资本的企业来说，还存在着人力资本的总拥有成本，作为一个职业人,应该珍视自身价值的提升，以自己为本，在提升自身人力资本价值的同时，努力改善自身成本结构，实现自身为企业创造价值的最大化，同时真正成为自己职业生涯的主人。

以人为“本”，资本还是成本？

——对资本成本的认识10/3/20245模块二:筹资管理小组讨论：

利率上涨和购房之间的资本成本问题？——对生活中的资本成本的认识10/3/20246模块二:筹资管理资本成本内容作用个别资本成本综合资本成本边际资本成本债券资本成本长期借款资本成本优先股资本成本普通股资本成本留存收益资本成本比较和评价各种筹资方式个别资本成本的加权平均数资本结构决策每增加一元资本所带来的综合资本成本的增减额追加筹资决策10/3/20247模块二:筹资管理

一、资本成本的概念与作用含义从企业角度看：资本成本是指企业取得和使用资本时所付出的代价。从投资者的角度来看，资本成本也是企业的投资者(包括股东和债权人)对投入企业的资本所要求的最低报酬率或投资的机会成本，即投资于具有相同风险和期限的其他证券所能获得的期望报酬率。决定资本成本高低的因素总体经济环境→无风险报酬率；证券市场条件、企业内部的经营和融资状况、项目融资规模→风险报酬率(一)资本成本的含义与影响因素10/3/20248模块二:筹资管理（二）资本成本的基本计算公式资本成本(资本成本率)=资本占用费筹资总额-资本筹集费它是企业为实际使用的资本（筹资额-筹资费用）所付出的代价（用资费用）。10/3/20249模块二:筹资管理提问1：从基本计算式出发，要计算债券的成本率，则债券的资本使用费，资本筹集费各是指什么？答：使用费（利息）、筹集费（发行费）。提问2：我们以前讲过债券成本和普通股成本相比要低一些，主要原因在哪里？答：在于债券成本中的利息在税前支付，具有抵税效应。10/3/202410模块二:筹资管理

10/3/202411模块二:筹资管理二、个别资本成本

1、长期借款成本Kl=年利息额×

(1-税率)筹资总额-筹资费用当长期借款的取得成本很低时，也可忽略不计。Kl=Il(1-T)L(1-Fl)（一）债务资本成本10/3/202412模块二:筹资管理【例题】某公司向银行申请取得为期5年的长期借款1000万元，年利率6%，每年付息一次，到期一次还本。筹资费率为0.2%，所得税税率为33%，求借款成本？10/3/202413模块二:筹资管理如平价发行，则：2、长期债券资本成本10/3/202414模块二:筹资管理

【例题】某公司发行期限为5年，面值为2000万元，利率为12％的债券2500万元，发行费率为4％，所得税率为33％，计算该债券的资本成本。10/3/202415模块二:筹资管理（二）权益资本成本平价发行时：

1、优先股成本10/3/202416模块二:筹资管理

【例题】某公司发行优先股，面值150元，现金股利为9％，发行成本为其当前价格175元的12％。10/3/202417模块二:筹资管理普通股资本的占用成本具有很大的不确定性，普通股资本成本的计算方法主要有：（1）股利增长模型

2、普通股成本10/3/202418模块二:筹资管理

【例题】某公司发行面值为一元的股票1000万股，筹资总额为6000万元，筹资费率为4％，已知第一年每股股利为0．4元，以后每年按5％的比率增长。计算该普通股的资本成本。

10/3/202419模块二:筹资管理（2）资本资产定价模型（贝他系数法）普通股成本率=无风险收益率+β（市场平均收益率-无风险收益率）

10/3/202420模块二:筹资管理

虽然看上去资本资产定价模型能够对股权资本成本进行精确估计，但事实上还存在一些问题。如果一个公司的股东投资分散化不够，那么可能会面临“独立风险”，而不仅仅是系统风险。在这种情况下，公司的真正投资风险不能通过B贝塔系数来衡量，资本资产定价模型的方法会低估ks的数值。【例】假设目前短期国债利率为4．7％；历史数据分析表明，在过去的5年里，市场风险溢价在5％～6％之间变动，在此以6％作为计算依据；根据过去5年BBC股票报酬率与市场平均报酬率的回归分析可知，BBC股票的贝塔系数为1.12。

根据上述数据，BBC股票投资的必要报酬率为：4.7％+1.12×6％=11．42％10/3/202421模块二:筹资管理

KS=Kb+RP式中：Kb—债券成本；RP—股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价。（3）风险溢价法10/3/202422模块二:筹资管理【例题】某公司留存收益100万元，年股利率为6%，预计股利以后每年递增3%，求公司留存收益的成本？

留存收益资本成本=

3、留存收益成本【解析】+3%=9%K=10/3/202423模块二:筹资管理

（二）权益资本成本（总结）＝普通股资本成本=方式筹资成本确定优先股普通股股利增长模型法资本资产定价模型Kc＝Rf+β·(Rm-Rf)风险溢价法KS=Kb+RPC式中：Kb—债券成本；RPC—股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价。留存收益留存收益的资本成本与普通股资本成本计算方法一致，只不过不考虑筹资费用。10/3/202424模块二:筹资管理

三、加权平均资本成本含义加权平均资本成本是企业全部长期资本的总成本。一般是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的。计算公式

式中：Kw—加权平均资本成本；Kj—第j种个别资本成本；Wj—第j种个别资本占全部资本的比重(权数)。权数的确定账面价值优点：资料容易取得。缺点：计算结果与实际差别大，影响筹资决策准确性。市场价值权数优点：计算结果反映企业目前的实际情况。缺点：证券市场价格变动频繁（可选用平均价格的方法予以弥补）。目标价值权数优点：能体现期望的资本结构，据此计算的加权平均资本成本更适用于企业筹措新资本。缺点：很难客观合理地确定目标价值。10/3/202425模块二:筹资管理【例题】某公司拟筹资2500万元，其中发行债券1000万元，筹资费率2％，债券年利率为10％，所得税率为33％；优先股500万元，年股息率7％，筹资费率3％；普通股1000万元，筹资费率为4％，第一年预期股利10％，以后各年增长4％。试计算该筹资方案的加权平均资本成本。

10/3/202426模块二:筹资管理10/3/202427模块二:筹资管理【例题·计算题】C公司正在研究一项生产能力扩张计划的可行性，需要对资本成本进行估计。估计资本成本的有关资料如下：（1）公司现有长期负债：面值1000元，票面利率12%，每年付息的不可赎回债券；该债券还有5年到期，当前市价1051.19元；假设新发行长期债券时采用私募方式，不用考虑发行成本。（2）公司现有优先股：面值100元，股息率10%，每年付息的永久性优先股。其当前市价116.79元。如果新发行优先股，需要承担每股2元的发行成本。（3）公司现有普通股：当前市价50元，最近一次支付的股利为4.19元/股，预期股利的永续增长率为5%，该股票的贝他系数为1.2。公司不准备发行新的普通股。（4）资本市场：国债收益率为7%；市场平均风险溢价估计为6%。（5）公司所得税税率：40%。要求：（1）计算债券的资本成本(不考虑时间价值)；（2）计算优先股资本成本；（3）计算普通股资本成本：用资本资产价模型和股利增长模型两种方法估计，以两者的平均值作为普通股资本成本；（4）假设目标资本结构是30%的长期债券、10%的优先股、60%的普通股，根据以上计算得出的长期债券资本成本、优先股资本成本和普通股资本成本估计公司的加权平均资本成本。【课内练兵】10/3/202428模块二:筹资管理四、边际资本成本的计算边际成本：和边际收益相关联，分别指多增加一点某物而导致的额外成本或好处。边际资本成本：资金每增加一个单位而增加的成本。按加权平均法计算，是追加筹资时使用的加权平均成本（一）边际及边际成本的概念

（二）边际成本的测算步骤1、目标资本结构2、个别资本成本3、筹资突破点4、测算边际资本成本边际成本曲线：（阶梯形）10/3/202429模块二:筹资管理

例：某公司计划筹集新的资金，并维持目前的资金结构（债券占40%，普通股占60%）不变，随筹资额增加，各筹资方式的资本成本变化如下表所示，试计算资金的边际资本成本。（三）边际资本成本的计算筹资方式目标资本结构新筹资额个别资本成本（%）债券40%<30万元830万~80万元9>80万元10普通股60%<60万元14>60万元1610/3/202430模块二:筹资管理

（1）计算筹资突破点筹资突破点=可用某一特定成本率筹集到的某种资金额/该种资金在资本结构中所占得比重筹资突破点计算表筹资方式及目标资本结构个别资本成本（%）各资本筹资额筹资突破点筹资总额范围债券（40%）8<30万元30/40%=7580/40%=200<75万元930万~80万元75万~200万元10>80万元>200万元普通股（60%）14<=60万元60/60%=100<=100万元16>60万元>100万元比较得出四组新的筹资总额的范围：0~75万;75万~100万;100万~200万;>200万10/3/202431模块二:筹资管理

（2）计算边际资本成本0~75万：8%*0.4+14*0.6=11.6%75万~100万：9%*0.4+14*0.6=12%100万~200万：9%*0.4+16*0.6=13.2%>200万：10%*0.4+16*0.6=13.6%（3）边际成本曲线：（阶梯形）10/3/202432模块二:筹资管理

某企业拥有长期资金400万，其中长期借款60万，长期债券100万，普通股240万。企业由于扩大规模的需要，筹集新资金，并保持原有的资本结构。试计算边际资本成本并画出边际成本曲线会不会？验证一下！筹资方式目标资本结构新筹资额个别资本成本筹资突破点筹资总额范围长期借款4.5万元以下3%4.5万~9万元5%9万元以上7%长期债券20万元以下10%20万~40万元11%40万元以上12%普通股30万元以下13%30万~60万元14%60万元以上15%10/3/202433模块二:筹资管理

筹资方式目标资本结构新筹资额个别资本成本筹资突破点筹资总额范围长期借款0.154.5万元以下3%4.5/0.15=309/0.15=6030万元以下4.5万~9万元5%30万~60万元9万元以上7%60万元以上长期债券0.2520万元以下10%20/0.25=8040/0.25=16080万元以下20万~40万元11%80万~160万元40万元以上12%160万元以上普通股0.6030万元以下13%30/0.6=5060/0.6=10050万元以下30万~60万元14%50万~100万元60万元以上15%100万元以上新的筹资总额的范围有：0~30；30~50；50~60；60~80；80~100；100~160；160~答案10/3/202434模块二:筹资管理

计算边际资本成本：0~30：3%*0.15+10%*0.25+13%*0.6=10.75%；30~50：5%*0.15+10%*0.25+13%*0.6=11.05%；50~60：5%*0.15+10%*0.25+14%*0.6=11.65%；60~80：7%*0.15+10%*0.25+14%*0.6=11.95%；80~100；7%*0.15+11%*0.25+14%*0.6=12.2%；100~160；7%*0.15+11%*0.25+15%*0.6=12.8%；160~：7%*0.15+12%*0.25+15%*0.6=13.05%边际资本成本曲线10/3/202435模块二:筹资管理小组讨论波音777项目评价案例

1990年10月，波音公司对外公布了它的最新机——波音777。它属于大中型客容量的机型．能够运送350位～390位乘客飞行达7600海里(大约是从洛杉矶到法兰克福的距离)。计划1995年开始交货．最后也做到了。波音777是一项巨大的工程。两年半前开始的研究开发将耗资40亿美元～50亿美元。生产设备和人员培训还需另外投资20亿美元，1996年还需要17亿美元的营运资本。你认为该公司的巨额资本可以从何而来？哪种筹资方式的资本成本最低？每种方式各有何利弊？10/3/202436模块二:筹资管理【小结】

资本成本是公司为筹措和使用资本而付出的代价。资本成本包括个别资本成本、加权平均资本成本、边际资本成本等的预测与估算问题。个别资本成本中：债券和长期借款的资本成本在计算时，分子上要乘以（1-T），表示扣除依法抵免的所得税，而用实际支付的成本除以净筹资额。而优先股、普通股、留存收益的资本成本在计算时，分子上不用乘以（1-T）。计算优先股、普通股、债券时要注意题目已知条件中有关溢价、折价、平价发行的信息，如平价发行、筹资费率很低的情况下可用简化的公式。

10/3/202437模块二:筹资管理１.下列筹资方式中，一般情况下资本成本最高的是（）A普通股B长期借款C长期债券D留存收益3.用投资者对发行企业的风险程度与股票投资承担的平均风险水平来评价普通股的资本成本的方法是（）A、红利固定增长模型B、贝他系数法C、债务收益加风险溢酬法D、市盈率法2.下列关于资本成本的说法中，不正确的有（）。A.资本成本是企业为筹集和使用资金而付出的代价B.企业的加权平均资本成本由资本市场和企业经营者共同决定C.资本成本的计算主要以年度的相对比率为计量单位D.资本成本可以视为项目投资或使用资金的机会成本随堂练习:ABB10/3/202438模块二:筹资管理4.在个别资本成本的计算中，不必考虑筹资费用的是（）A、优先股成本B、普通股成本C、债券成本D、留存收益成本5.财务人员在追加筹资决策时所使用的资本成本是（）A、个别资本成本B、综合资本成本C、边际资本成本D、所有者权益资本成本6.下列筹资方式中资本成本最低的是（）。A.发行股票B.发行债券C.留存收益D.长期借款7.某企业按年利率10％向银行借款20万元，银行要求维持借款额的20％作为补偿性余额，则该项借款的实际利率为（）。A.10％B.12％C.12.5％D.20％DCDC10/3/202439模块二:筹资管理8.下列各项中属于资本占用费的是(

)。

A．发行股票的注册费

B．发行股票的股利

C．发行债券的代办费

D．长期借款利息E．向银行借款支付的手续费9.决定综合资本成本高低的因素有（）。A个别资本的数量B个别资本的权重C个别资本成本D总资本的数量10.留存收益的资本成本，其特性有（）A.是一种机会成本B.相当于股东投资于普通股所要求的必要报酬率C.不必考虑取得成本D.不必考虑占用成本BDABCDABC10/3/202440模块二:筹资管理【计算题】A公司正在着手编制明年的财务计划，公司财务主管请你协助计算其加权资本成本。有关信息如下：

（1）公司银行借款利率当前是10％，明年将下降为8％。

（2）公司原有债券本年末即将到期,如果公司按950元发行面值为1000元，票面利率为8％，每半年付息，期限为3年，分期付息的公司债券,发行成本为市价的4％；

（3）公司普通股面值为l元，本年派发现金股利0.35元，股票市价5.5元/股，预计每股收益增长率维持7％，并保持25％的股利支付率；（4）公司当前(本年)的资本结构为：银行借款150万元长期债券650万元普通股400万元留存收益420万元（5）公司所得税率为25％；（6）公司普通股β系数为1.1；（7）当前国债的收益率为5.5％；（8）市场平均风险溢价为8%。要求：（1）计算银行借款的税后资本成本。（2）计算债券的成本（考虑时间价值）。（3）分别使用股票股利估价模型(评价法)和资本资产定价模型估计内部股权资本成本，并计算两种结果的平均值作为内部股权成本。（4）如果仅靠内部融资增加资金总额，明年不增加外部融资规模，计算其加权平均的资本成本（以账面价值为权数）。能力训练作业10/3/202441模块二:筹资管理

【答案】（1）银行借款成本=8%×（1-25%）=6%（2）设债券每半年的资本成本为K半,950×(1-4%)=1000×4%×(1-25%)×(P/A,K半,6)+1000×(P/F,K半,6)912=30×(P/A,K半,6)+1000×(P/F,K半,6)设利率为4%:30×(P/A,4%,6)+1000×(P/S,4%,6)=30×5.2421+1000×0.7903=947.56设利率为5%:30×(P/A,5%,6)+1000×(P/S,5%,6)=30×5.0757+1000×0.7462=898.47K半=4.72%年有效资本成本=(1+4.72%)2-1=9.66%（3）股利增长模型：股票预期报酬率=（D1/P0）+g=[0.35×（1+7%）/5.5]+7%=6.81%+7%=13.81%资本资产定价模型：股票的预期报酬率=5.5%+1.1×8％=5.5%+8.8%=14.3%

普通股平均成本=(13.81%+14.3%)/2=14.06%

10/3/202442模块二:筹资管理

（4）留存收益数额：

因为：股利支付率=每股股利/每股收益25%=0.35/每股收益明年每股净收益=(0.35/25%)×(1+7%)=1.498（元/股）预计明年留存收益增加=1.498×400×(1-25%)=449.4（万元）留存收益数额=420+449.4=869.4(万元)

计算加权平均资本成本：

项目金额占百分比单项成本加权平均银行借款1507.25%6%0.44%长期债券65031.41%9.66%3.03%普通股40019.33%14.06%2.72%留存收益869.442.01%14.06%5.91%合计2069.4100%

12.10%10/3/202443模块二:筹资管理第二节杠杆原理10/3/202444模块二:筹资管理能力目标杠杆效应的计算。知识目标掌握经营杠杆、财务杠杆、

总杠杆效应的原理。素质目标培养对数据的应用能力。10/3/202445模块二:筹资管理本节重点与难点：【重点】1、经营杠杆效应2、财务杠杆效应两种形态【难点】经营杠杆系数、财务杠杆系数、总杠杆系数的计算和应用。10/3/202446模块二:筹资管理杠杆效应分析10/3/202447模块二:筹资管理案例分析：美国老太太和中国老太太——对适度负债经营的认识

美国老太太在大学毕业时就迫不及待地向银行贷款买房子，以后逐月还款。因为居有定所，生活没有太大压力，60岁时还清了贷款，同时也享受了生活。中国老太太也想买房子，为了实现梦想，压力特别大，她把工资大部分存进银行，剩下一点点钱维持生计。60岁时终于买到了房子，但没能好好享受生活。10/3/202448模块二:筹资管理案例分析：一个光棍的致富梦想——财务杠杆的魔力有个小伙子，家里只有他一个人，家徒四壁，30出头了还是光棍，所以他想做点什么致富。看见邻居家养鸡，他就去借了1只母鸡，说好每个月还人家10个蛋做利息。鸡很勤快，每天都下蛋，光棍很高兴，但转念一想却又后悔了。

你知道为什么吗？10/3/202449模块二:筹资管理：由于企业决定通过债务筹资而给公司的普通股股东增加的风险。财务风险包括可能丧失偿债能力的风险和每股收益变动性的增加。影响因素：债务资本比率的高低。

财务风险经营风险:由于商品经营上的原因给公司的收益（指息税前利润）或报酬率带来的不确定性。影响因素：产品需求、产品售价、产品成本、调整价格的能力、固定成本的比重。

风险经营风险和财务风险的区别：教师归纳：10/3/202450模块二:筹资管理在公司理财中杠杆是指由于存在固定性费用，使得某一财务变量发生较小变动，会引起另一变量较大的变动固定的生产经营成本（固定成本）固定的生产经营成本（固定成本）固定的财务开支（利息、优先股利）固定的财务开支（利息、优先股利）10/3/202451模块二:筹资管理

常用的利润指标及相互的关系

利润指标公式边际贡献（M）边际贡献（M）＝销售收入－变动成本息税前利润EBIT（earningsbeforeinterestandtaxes）息税前利润（EBIT）＝销售收入－变动成本－固定成本关系公式：EBIT＝M－F税前利润税前利润＝息税前利润－利息＝EBIT－I净利润净利润＝（息税前利润－利息）×（1－所得税率）＝（EBIT－I）×（1－T）归属于普通股的收益归属于普通股的收益＝净利润－优先股利10/3/202452模块二:筹资管理产销量增加单位固定成本减少单位产品利润增加息税前利润总额大幅度增加经营杠杆效益是这样产生的……10/3/202453模块二:筹资管理因为：息税前利润=销售额-变动成本–固定成本=业务量*单价–业务量*单位变动成本–固定成本EBIT=Q(P-V)-F=S-VC-F所以：只有当固定成本=0时，息税前利润=边际贡献。由于固定成本的存在而使利润变动率大于业务量变动率。这种现象，即：“经营杠杆”。

请根据下面的公式回答：边际贡献10/3/202454模块二:筹资管理经营杠杆作用的衡量——经营杠杆系数DOL（DegreeofOperatingLeverage）

DOLDOL(1)用销量表示：(2)用销售收入表示：种类公式用途定义公式用于预测简化公式用于计算用于客观题中考虑相关影响因素经营杠杆是用来衡量经营杠杆风险大小和经营杠杆收益多少的系数。10/3/202455模块二:筹资管理

【提示】公式推导①基期:EBIT=(P-V)×Q-F②预计期:EBIT1=(P-V)×Q1-F②-①＝△EBIT＝(P-V)×△Q10/3/202456模块二:筹资管理

【例题·计算题】项目2008年2009年单价（P）10元/件10元/件单位变动成本（V）5元/件5元/件销量（Q）10000件20000件固定成本20000元20000元求2009年经营杠杆系数。10/3/202457模块二:筹资管理

08年M=(P-V)×Q=(10-5)×1=5(万元)EBIT=5-2=3(万元)09年M=(10-5)×2=10(万元)EBIT=10-2=8(万元)DOL09=△EBIT/△Q==1.67或者DOL09=5/3=1.6710/3/202458模块二:筹资管理[讨论]：你能看出不同销售水平下经营杠杆系数变化的特点吗？产销量（件）销售额（元）变动成本（元）固定成本（元）营业利润（元）经营杠杆系数00030000－300000100010000400030000－24000－0.25200020000800030000－18000－0.673000300001200030000－12000－1.54000400001600030000－6000－450005000020000300000∞6000600002400030000600067000700002800030000120003.58000800003200030000180002.679000900003600030000240002.2510000100000400003000030000210/3/202459模块二:筹资管理

相关结论（1）只要企业存在固定成本，就存在销售较小变动息税前利润较大变动的经营杠杆的放大效应；（2）在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长(减少)所引起息税前利润增长(减少)的幅度。（3）超过盈亏平衡点以上的额外销售量，将使利润增加；销售量跌到盈亏平衡点以下时，亏损将增加。（4)经营杠杆系数本身并不是经营风险变化的来源。如果企业保持固定的销售水平和固定的成本结构，再高的经营杠杆系数也是没有意义的。（5）经营杠杆系数会放大息税前利润的变动性，也就放大了企业的经营风险。10/3/202460模块二:筹资管理1、财务杠杆：由于利息与优先股股利的存在导致每股利润变动大于息税前利润变动的杠杆效应，也称筹资杠杆。2、财务杠杆效应：企业利用债务筹资而给企业带来的额外收益。（DFL）两种形态：

负债比例不变，而息税前利润变动下的杠杆效益。息税前利润不变，而负债比率变动下的杠杆效益。3、财务杠杆效应的形成过程（见下一张）财务杠杆效应10/3/202461模块二:筹资管理一元盈余一元盈余负担的利息和优先股股利一元盈余提供的净盈余财务杠杆效益是这样产生的……EPS10/3/202462模块二:筹资管理

财务杠杆作用的衡量——财务杠杆系数DFL（DegreeOfFinancialLeverage）DFL种类公式用途定义公式用于预测简化公式用于计算1EBITDFLDEBIT﹣I﹣T=-10/3/202463模块二:筹资管理

【提示】公式推导①基期:EPS②预计期:EPS1②－①＝△EPSDFL10/3/202464模块二:筹资管理

相关结论(1)只要在企业的筹资方式中有固定财务支出的债务或优先股，就会存在息税前利润的较小变动引起每股收益较大变动的财务杠杆效应；(2)财务杠杆系数表明息前税前盈余增长引起的每股收益的增长幅度。10/3/202465模块二:筹资管理复合杠杆（总杠杆）效应DTLDEGREEOFTOTALLEVERAGE

总杠杆：由于固定生产经营成本和固定财务费用的存在导致的每股利润变动大于产销量变动的杠杆效应。10/3/202466模块二:筹资管理

10/3/202467模块二:筹资管理

DTL定义公式关系公式DTL=DOL×DFL简化公式相关结论(1)只要企业同时存在固定成本和固定的财务支出，就存在销售较小变动，每股收益较大变动的复合杠杆效应；(2)从总杠杆系数中能够估计出销售额变动对每股收益造成的影响；(3)从总杠杆系数可看到经营杠杆与财务杠杆之间的相互关系，即为了达到某一总杠杆系数，经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合；（4）在其他因素不变的情况下，总杠杆系数越大，总体风险越大，总杠杆系数越小，总风险越小。10/3/202468模块二:筹资管理分段练习：【例1】由于财务杠杆的作用，只要公司存在负债，当息税前利润下降时，每股收益下降更快。（）√【例2】如企业负债筹资为0，则DFL为1。（）

DFL=EBIT/[EBIT-I-D/(1-T)]【例3】在债务成本率高于投资收益率的情况下，积极利用负债经营，会降低资本成本。（）

××10/3/202469模块二:筹资管理【例4】对财务杠杆的论述，正确的是（）A、在资本总额及负债比例不变的情况下，财务杠杆系数越高，资本利润率增长越快B、财务杠杆效益指利用债务筹资给企业自有资本带来的额外收益。C、财务杠杆与财务风险无关。D、财务杠杆系数越大，筹资风险越大【例5】筹资风险是指利用债务筹资而引起的（

）的可能性。A、企业破产B、资本结构失调C、企业发展恶性循环D、到期不能偿债ABDD10/3/202470模块二:筹资管理【例6】某公司的经营杠系数为1.8，财务杠杆系数为1.5，则该公司销售额每增长1倍，就会造成每股收益增加（）。A.1.2倍B.1.5倍C.0.3倍D.2.7倍D10/3/202471模块二:筹资管理

【例题·计算题】某企业全部固定成本和费用为300万元，企业资产总额为5000万元，资产负债率为40％，负债平均利息率为5％，净利润为750万元，公司适用的所得税率为25％。（1）计算DOL、DFL、DTL（2）预计销售增长20％，公司每股收益增长多少？10/3/202472模块二:筹资管理

【答案】（1）税前利润=750/（1－25％）=1000（万元）利息=5000×40％×5％=100（万元）EBIT=1000＋100=1100（万元）固定成本=300－100=200（万元）边际贡献=1100＋200=1100＋200=1300（万元）DOL=1300÷1100=1.18DFL=1100÷1000=1.1DTL=1300÷1000=1.3（2）每股收益增长率=1.3×20％=26％10/3/202473模块二:筹资管理

【例题·计算题】某企业只生产和销售A产品，其总成本习性模型为Y＝10000＋3X。假定该企业1999年度A产品销售量为10000件，每件售价为5元；按市场预测2000年A产品的销售数量将增长10％。要求：(l)计算1999年该企业的边际贡献总额。(2)计算1999年该企业的息税前利润。(3)计算销售量为10000件时的经营杠杆系数。(4)计算2000年息税前利润增长率。(5)假定企业1999年发生负债利息5000元，且无优先股股息，计算复合杠杆系数10/3/202474模块二:筹资管理答案(l)1999年企业的边际贡献总额=S-V=10000×5-10000×3=20000(元)(2)1999年企业的息税前利润=边际贡献总额-固定成本=20000-10000=10000(元)(3)销售量为10000件时的经营杠杆系数=边际贡献总额/息税前利润总额=20000/10000=2(4)2000年息税前利润增长率=2×10％=20％（5）复合杠杆系数==4或：1999年企业财务杠杆系数=EBIT/（EBIT-I）=10000/（10000-5000）=2复合杠杆系数=财务杠杆系数×经营杠杆系数=2×2=410/3/202475模块二:筹资管理第三节资本结构

10/3/202476模块二:筹资管理能力目标最优资本结构的确定。知识目标掌握MM理论。素质目标培养对数据的应用能力。10/3/202477模块二:筹资管理本节重点与难点：【重点】1、MM理论2、最优资本结构的确定方法【难点】最优资本结构的计算。10/3/202478模块二:筹资管理小组讨论：请用图示方式画出资本结构并解释其含义？50％负债资本结构150％所有者权益25％负债75％所有者权益资本结构210/3/202479模块二:筹资管理

企业各种资本的价值构成及其比例关系一、资本结构的概念狭义：长期资本中债务资本与权益资本的构成★广义：总资本中全部债务资本与权益资本的构成10/3/202480模块二:筹资管理二、影响资本结构的因素★2、企业的风险程度1、个别资本成本8、理财者的风险态度：5、获利能力6、控制权3、公司的增长率（成长性）：7、银行的贷款取向：4、税收因素：敢冒险，负债多。获利能力高，负债少控制权不分散，负债多。成长性好，负债多。银行愿意贷款，负债多。税率高或想要利用负债的节税作用，负债多。负债多，财务风险大。10/3/202481模块二:筹资管理

三、资本结构理论早期资本结构理论NetIncomeApproachNetOperatingIncomeApproach传统理论现代资本结构理论MM理论米勒模型——税盾理论权衡理论——破产成本代理成本StewartMyers的不对称信息理论破产成本理论10/3/202482模块二:筹资管理MM理论完美市场的含义指无摩擦（无交易成本、无税收；投资者完全理性，对投资决策具有同质预期；信息完全对称）的资本市场。假设条件：1.完美资本市场假设：投资者和企业能够以竞争性的市场价格买卖同一集合的证券，竞争性的市价等于证券产生的未来现金流量的现值；投资者对企业未来收益和风险的预期相同。2.EBIT的标准差可以衡量企业的经营风险。3.企业各期现金流时固定的，形成等额年金。10/3/202483模块二:筹资管理

MM第一定理

在完美资本市场中，企业的总价值等于企业资产产生的全部现金流量的市场价值，它不受企业资本结构选择的影响。

MM第二定理

在考虑税收的情况下，负债会因赋税节约而增加企业价值，负债越多，企业价值越大10/3/202484模块二:筹资管理四、最优资本结构最优资本结构：指企业在适度财务风险的条件下，使其预期的综合资本成本最低，同时使企业价值最大时的资本结构。又称为目标资本结构。

最优资本结构包括以下几个方面。1．公司价值或股东财富最大化2．加权平均资本成本最低化3．资产保持适宜的流动，并使资本结构具有弹性10/3/202485模块二:筹资管理1、最佳资本结构中必须要有负债。

一是因为负债资本成本较低。

为什么？二是因为负债具有财务杠杆、节税作用。2、最佳资本结构中负债比例一定要合理。借钱越多越合算吗？10/3/202486模块二:筹资管理1、比较资本成本法（适用于初始筹资、追加筹资时的方案选择）

比较资本成本法是通过计算不同资本结构的综合资本成本，并以此为标准，选择其中综合资本成本最低的资本结构。决策原则：选择适度财务风险下综合资本成本率最低的方案。最佳资本结构的（定量）确定方法10/3/202487模块二:筹资管理筹资方式方案A方案B方案C筹资额资本成本筹资额资本成本筹资额资本成本长期借款506%706.5%1007%债券1509%807.5%1208%普通股10015%15015%8015%合计解：计算各方案的综合资本成本：KW（A）=50/300×6%+150/300×9%+100/300×15%=10.5%KW（B）=70/300×6.5%+80/300×7.5%+150/300×15%=11.02%KW（C）=100/300×7%+120/300×8%+80/300×15%=9.53%CASE:300300300单位：万元10/3/202488模块二:筹资管理2、无差别点分析法

★（适用于追加筹资时的方案选择）每股收益无差别点是：使两种或两种以上筹资方案的每股收益相等时的息税前利润点，又称息税前利润平衡点或筹资无差别点。决策原则：EBIT>无差别点，选择负债筹资方案。EBIT<无差别点，选择权益筹资方案。10/3/202489模块二:筹资管理

10/3/202490模块二:筹资管理

10/3/202491模块二:筹资管理布朗公司目前的资本总额是1000万元，其结构为：债务资本300万元，权益资本700万元。现准备追加筹资200万元，有两种筹资方案：A方案增加权益资本；B方案增加负债。已知：增资前的负债利率为10%，若采用负债增资方案，则全部负债利率提高到12%；公司所得税率40%；增资后息税前利润率可达20%。试比较并对这两种方案做出选择。你能帮布朗公司的财务经理做决定吗？案例分析：重新调整计划之后企业价值的确认——最佳资本结构10/3/202492模块二:筹资管理解：分析思路：增加主权资本后：负债权益资本利息率税率息税前资产利润率300/1200900/120010%40%20%增加负债后：负债权益资本