印度经济与股市展望分析报告

证券研究报告

|海外宏观印度经济与股市展望报告日期：2024年7月13日投资要点KEYPOINTS6月印度大选落地后，资本市场情绪持续修复。我们将在本篇报告回顾上半年印度宏观经济与资本市场表现，股市：大选落地情绪消化，整体盈利维持增长，年内有积极因素，但也需关注重要线索和风险。➢

上半年涨幅集中于6月大选后，1-5月回撤较多。大选当日抹平年初以来涨幅，此后印度股市开启持续反弹。可能是受益于外资在6月的大幅净流入，股市流动性改善明显，叠加市场对联储9月降息预期持续扩大，或支撑外资继续修复。但上半年累计来看，股市盈利端保持增长，仍是主要驱动，体现经济基本面景气。➢

制造业板块盈利初有起色，关注后续兑现进度。前期制造业板块受益于市场对制造业发展的提前定价，估值端大幅上涨，而盈利端甚至下行。值得关注的信号是，年初以来制造业上市公司盈利已有起色。往后看，由于印度国际收支经常账户仍是逆差，需依赖FDI融资来推动制造业发展，盈利能否持续兑现取决于资金的持续性。一季度电子FDI流入明显回升，对经济和资本市场均是积极信号，但中长期仍需关注“悬浮议会”对政策连贯性和力度的潜在压力。另外，外资高配的IT板块具有明显的估值驱动特征，后续关注盈利兑现进度。经济基本面：整体风险偏中性，预计继续维持较高增速。➢

消费：预计温和修复。近两年人均可支配收入增速连续放缓或造成了消费动能不足，一季度消费增长和疫前相比仍偏弱，消费者信心修复放缓。但随着通胀回落，以及印度联储下半年大概率开启降息，消费需求可能在本财年有所修复。➢

投资：企业和居民投资有支撑，但基建投资有压力。截至2023财年，私人部门投资增速已超疫前中枢。从工业生产情况来看，当前印度国内投资可能集中于地产和基建。随着美欧迎来降息周期，全球商品需求复苏，或进一步拉动企业投资。居民部门来看，房价增速仍在2000年以来低位，叠加利率下行，住房投资或延续增长。但在政府财政整顿的诉求下，基建投资增速或有放缓压力。➢

外需：当前竞争力集中于电子消费品，出口改善或导致净出口拖累加深。电子出口或继续受益于美国友岸外包，但目前生产集中于智能手机拼装等低附加值环节。印度制造业处于全球微笑曲线中间，净出口是经济的负贡献项。商品出口增长或伴随上游产品的进口增加，导致净出口拖累加深。风险提示：印度经济和股市超预期下行。22024H1：前5个月多轮回撤，大选当日抹平年初以来涨幅SENSEX30，2024.1.1=10011211010810610410210098印度证监会主席警告中小板块股市泡沫美国3月CPI全面超预期，海外紧缩交易升温，外资转为流出HDFC银行等大盘股接连下跌，外资抛售财报季业

财政部绩不佳，

公布临时预算，银行HDFC

基建投净盈利不

资预算及预期；

增速放印度大选结果公布最大私人花旗集团下调最大市值公司信实工业的评级缓9624-0124-0224-0324-0424-0524-06数据：同花顺，兴业证券经济与金融研究院整理3但印度股市6月强势“逆袭”，上半年累计涨幅仍在全球前列2024.1.1-2024.6.30：全球主要股市累计涨幅45%30%15%0%6月1-5月1-6月-15%数据：同花顺，兴业证券经济与金融研究院整理46月股市涨幅结构：IT和地产领涨，小盘好于大盘2024年6月：印度股指涨跌幅，ensex

NiftyIT大盘

中盘

小盘

价值

成长

能源

金融

消费

基建

汽车

大宗

地产

传媒市值

风格

行业股指数据：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理56月股市流动性改善：单月估值大幅扩张并向年初高点接近印度股市PESENSEXNIFTY2625242322212023-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-02

24-0324-0424-0524-06数据：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理6外资转为净流入或是一个推动：大选交易结束，超跌情绪修复2023年三季度：印度国家证券交易所投资者持有的股权金额分布其他,7.2%海外投资者净买入印度权益类资产，十亿印度卢布4003002001000散户,9.7%实控人/大境外机构投资者,18.4%股东,50.3%-100-200-300境内机构投资者（公募/银行+保险）,14.5%24-01

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24-06数据：Fintech

Biznews，CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理7近期联储降息预期回升，或支撑外资继续修复期货隐含的美联储12月利率预期，%5.055.004.954.904.854.804.754.7005/0105/0805/1505/2205/2906/0506/1206/1906/2607/0307/10数据：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理8上半年累计来看，股市盈利端保持增长，仍是主要驱动SENSEX指数拆分，2022Q1=100SENSEX指数EPSPE14513512511510595857522-0322-0622-0922-1223-0323-0623-0923-1224-0324-06数据：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理9此前市场对制造业前置定价推高估值，今年盈利端已初有起色NSE制造业指数拆分，月度，2022.3=100NSE制造业指数实际P/E实际EPS200180160140120100806022-0322-0622-0922-1223-0323-0623-0923-1224-0324-06数据：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理10能否持续兑现？经常项尚未盈余，FDI是制造业主要融资印度经常账户结构，财年，十亿美元印度金融账户结构，财年，十亿美元权益FDI证券投资债务FDI商品贸易主要收入经常账户差额服务贸易次要收入4003002001000金融衍生品储备资产其他投资12090金融账户差额60300-100-200-300-400-30-60-90-1202010

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2024数据：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理注：印度财年为上一年4月至当年3月，2024财年指2023年4月至2024年3月11而一季度电子FDI流入回升，对经济和资本市场均是积极信号印度FDI流入，分行业，万亿印度卢比计算机软件及硬件建筑（基建相关）医药电气设备电子产品服务其他5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.02018201920202021202220232024（1-3月累计）数据：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理12但也需继续关注“悬浮议会”对政策连贯性及力度的潜在压力印度大选人民院（Lok

Sabha）席位分配，个印人党（BJP）国大党（INC）盟内其他400350300250200150100500NDA联盟UPA联盟NDA联盟UPA联盟NDA联盟I.N.D.I.A联盟201420192024数据：Wikipedia，Mint，兴业证券经济与金融研究院整理13内外资机构均高配IT板块，或在布局全球产业链重构主题2023年三季度：印度股市分行业投资者类型分布（非政府流通股），%境内机构投资者境外机构投资者40.4散户其他公用事业地产30.115.918.220.526.531.429.530.328.533.829.428.534.050.7材料27.027.9信息技术工业39.618.828.634.345.825.8健康保健金融21.315.116.9能源42.8必需消费可选消费通信服务27.834.521.721.642.913.80102030405060708090100数据：FinTechBizNews，兴业证券经济与金融研究院整理14但IT之外，外资偏好金融、能源、公用等盈利稳定的板块NSE金融行业指数拆分，2018Q1=100NSE大宗行业指数拆分，2018Q1=100NSE大宗指数实际P/E实际EPSNSE金融指数实际P/E实际EPS3002502001501005040035030025020015010050002018

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2024数据：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理15IT上涨由估值贡献主导，持续吸引资金或需盈利进一步兑现NSEIT行业指数拆分，2018Q1=100NSEIT指数实际P/E实际EPS3503002502001501005002018201920202021202220232024数据：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理16经济：全球来看，印度制造业扩张幅度保持领先制造业PMI美国欧元区日本韩国中国台湾巴西俄罗斯印度中国大陆越南墨西哥70656055504540印度：58.3021-0221-0621-1022-0222-0622-1023-0223-0623-1024-0224-06数据：同花顺，兴业证券经济与金融研究院整理17虽然增长边际放缓，但经济基本面整体延续高景气标普PMI：印度印度实际GDP同比，虚线为预测，%252015105制造业服务业6360575451484561.259.160.458.58.68.28.17.87.3

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7.26.24.3021-0722-0222-0923-0423-1124-0621-0622-0322-1223-0924-0625-03数据：CEIC，印度联储，兴业证券经济与金融研究院整理18Q1增速：投资是主要贡献、消费增长偏弱、净出口拖累收窄印度实际GDP同比增速拆分私人消费支出政府消费支出资本形成库存变化贵重物品出口进口误差30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%201320142015201620172018201920202021202220232024数据：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理19消费：近两年人均可支配收入增速连续放缓或削弱了消费动能人均可支配收入同比，%实际私人消费支出同比，%211815129630-3FY00

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FY24数据：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理注：印度财年为上一年4月至当年3月，2024财年指2023年4月至2024年3月；2020-2021年数据波动过大，图表未完全显示20当前消费者信心尚未回到疫前中枢，且修复进度有所放缓印度消费信心调查：当前情况1401201008060402002011

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2024数据：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理21通胀回落+下半年预计降息，消费需求可能在今年有所修复印度CPI同比拉动，百分点市场对8月RBI会议后的利率预期，%食饮能源烟草其他服饰总体CPI住房6.806.756.706.656.606.55108印度联储召开6月议息会议6420-205/16

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06/27201920202021202220232024数据来源：CEIC，Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理22投资：拆分工业生产来看，增速可能更集中于地产和基建印度生产指数同比，%工业生产工业生产：基建及建筑产品基建产业生产20%15%10%5%0%-5%-10%2015201620172018201920202021202220232024数据：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理注：2020-2021年数据波动过大，图表未完全显示23从上市公司盈利中也能找到相关线索NSE地产行业指数拆分，2018Q1=100NSE基建行业指数拆分，2018Q1=100NSE地产指数实际P/E实际EPSNSE基建指数实际P/E实际EPS3002502001501005040035030025020015010050002018

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20232024数据：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理24私人投资增速超疫前，或受出口（企业）、地产（居民）拉动印度固定资产投资贡献拆分印度固定资产投资，年化复合增速2015~20192019~2023非金融：公共企业金融：公共企业政府非金融：私企金融：私企居民35%30%25%20%15%10%5%14%12%10%8%6%4%2%0%0%-5%-10%FY13FY15FY17FY19FY21FY23数据：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理注：印度财年为上一年4月至当年3月，2023财年指2022年4月至2023年3月25展望下半年，美欧商品需求改善有望进一步拉动企业投资美国进口同比产品贡献拆分原材料木制品纸制品机械化工品纺织服装鞋帽家具玩具电子总塑料橡胶石头水泥玻璃宝石运输设备皮革箱包贱金属光学仪器30%25%20%15%10%5%其他0%-5%-10%-15%22-01

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24-05数据：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理26房价增速低位、利率有望下行，居民住房投资可能延续增长印度联储：房屋价格指数同比，季度，%3025201510502012201320142015201620172018201920202021202220232024数据：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理27但在政府财政整顿的诉求下，基建投资增速或有放缓压力印度中央政府公共债务占比GDP，%印度中央政府资本开支（基建投资）62%58%54%50%46%42%38%34%数据预算同比，%39%29%28%27%25%17%17%13%9%5%-8%20122014

20162018202020222024：CEIC，印度财政部，兴业证券经济与金融研究院整理注：右图数据时间单位为印度财年，印度财年为上一年4月至当年3月，2024-2025指印度2024财年，即2023年4月至2024年3月28外需：疫情以来印度出口增长集中于电子产品（油的逻辑特殊）印度出口分产品出口，2019年12月=100，3MMA整体机器电子产品交运设备油基本金属化工产品纺织40035030025020015010050电子产品019-1220-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-12数据：CEIC，兴业证券经济与金融研究院整理29友岸外包：联储高利率下，美国从印度的电子进口保持韧性美国从印度进口同比产品贡献拆分美国电子进口分地区同比拉动拆分，原材料化工品季调，%塑料橡胶木制品纸制品石头水泥玻璃宝石机械运输设备其他皮革箱包纺织服装鞋帽家具玩具贱金属电子光学仪器中国大陆中国台湾欧盟日本墨西哥东盟韩国印度其他25%20%15%10%5%45%30%15%0%0%-5%-10%-15%-15%-30%22-0122-0823-0323-1024-0522-0122-0823-0323-1024-05数据：CEIC，USITC，兴业证券经济与金融研究院整理30印度在美国电子进口中的份额快速提升，且仍有较大上升空间美国电子进口份额分地区