【奇虎360中概股回归的案例探析7900字（论文）】

奇虎360中概股回归的案例分析目录TOC\o"1-2"\h\u315791.1事件简介 1219221.2公司简介 1278751.2.1组织架构 119381.2.2商业模式及公司业务 2240961.2.3核心竞争力分析 3201781.2.4行业分析 3100111.3奇虎360的上市-退市-回归 5186431.3.1奇虎360赴美上市 599511.3.2奇虎360私有化退市 5149291.3.3奇虎360借壳江南嘉捷 6209111.4市场时机下的上市-退市-回归 6182161.1.1市场时机与跨境上市 6250771.1.2市场时机与私有化退市 8220381.1.3市场时机与借壳上市 9188231.5回归后市场效应 101.1事件简介奇虎360（是北京奇虎科技有限公司的简称）成立于2005年，实际上是由周鸿伟控制的。经过多年发展，现已发展成为集互联网安全技术研发、网络安全产品研发、设计、服务为一体的高科技公司，该公司在美国市场上市时间仅为四年。奇虎360（股票代码：QIHU）于2011年3月30日登录纽约证券交易所，集团于2015年6月向360董事会启动了初步私有化合同。2015年12月，公司正式对外宣布了其私有化计划。半年后，奇虎360通过回购股票从美国市场退出，交易额达到了93亿美元，成为中概股公司私有化最大的交易规模。开始择机寻找回归国内市场的机会。2017年11月3日，江南嘉捷的一份报告透露，奇虎360选择了借壳上市的方式回归国内A股市场。公司的股票在复盘的第一天股票就涨停，2018年2月28日，奇虎360在上海证券交易所上市，正式挂牌名为三六零（股票代码：601360），回归当天的股票市值高达近四千亿。1.2公司简介1.2.1组织架构在奇虎360私有化前，其所有制结构复杂。众所周知，大陆公司要实现海外上市，需要构建VIE结构，可以改成利益实体，也就是协议控制。在这一点上，360也不例外。因此周鸿伟及其团队首先出资在开曼群岛成立了一家以公司为主体的上市公司，而开曼群岛公司出于控制考虑等因素，出资在香港成立了四家子公司，然后这四家子公司又出资在中国成立了外商独资企业(WOFE)。最后，他们通过这些外商独资企业协议控制了国内实体，最终完成了整个VIE结构的构建。从美国退市后，为了拆除VIE结构，准备在中国上市，调整股权结构。借壳交易完成后，其股权结构较之前大大简化天津奇信志成科技有限公司之成为最大股东，持股比例高达48.74%；而周鸿伟则是公司的实际控制人，直接持股比例为12.14%，间接持股合计为51.56%，合计持股比例为63.70%。具体持股情况见表4-1。表4-1奇虎360主要股东持股情况序号股东名称持股数量持股比例1天津奇信志成科技有限公司3，296，744，16348.74%2周鸿祎821，281，58312.14%3天津欣新盛股权资合伙企业277，307，4381.10%4天津众信股权投资合伙企业190，878，1272.82%5北京红杉懿远股权投资中心185，795，9972.75%6天津信心奇缘股权投资合伙企业144，646，1702.14%7齐向东121，207，1201.79%8浙江海宁国安睿威投资合伙企业110，922，9531.64%9天津聚信股权投资合伙企业105，908，0281.57%10深圳市平安置业投资有限公司88，738，4281.31%资料来源：2017年奇虎360财务报表1.2.2商业模式及公司业务360的商业模式是建立在网络商业模式“免费增值”(Freemium)的基础上的，这种模式最初是由雅虎创建的，后来被各种互联网公司广泛使用，成为一种主流的模式。如新浪、抖音、快手等公司都是使用这种模式。这种模式利用各种免费的服务来满足客户的社交、娱乐等需求，从而达到引流的目的。有了一定的客户积累之后，通过广告、推广或者付费项目获取收益。360是作为我国互联网头部企业，主要从事互联网安全、互联网广告增值服务等。主要通过提供免费的安全服务，吸引了大量的用户群基础，然后将用户群引流到浏览器和应用平台，实现流量转移。在此基础上，主要的业务产品可分为三个层次。第一层是免费的安全软件产品，如360安全卫士和360手机卫士，这是360吸引客户基础的主要来源，也是流量转移的中转站，是企业的核心产品；第二层是浏览器和应用平台，如360浏览器，是360转移流量的关键，将第一层的引流客户转移到第三层，起到承接的关键作用；第三层是导航和应用商店，是360流量变现的平台，主要通过广告与互联网增值服务盈利。在国家提出全面推进数字化的背景下，360响应国家号召，完善自身的数字基础设施，推进数据资源整合和开放共享。1.2.3核心竞争力分析（1）全面智能的知识库360安全软件在检测到不明源头的攻击时，能迅速上传到智能知识库，这个知识库收集了大量最新最全的数据目录，可以迅速匹配攻击源头，协助安全专家找出攻击线索。（2）全网安全大数据优势安全大数据是发现网络攻击的基础，奇虎360通过多年的数据积累，不断回收用户上报的错误日志以及安全日志，由于用户基数大，再加上360在国内起步较早，相较于同行企业，拥有着绝对优势的安全数据库，在如今大数据时代，这些数据这为公司进行情报分析奠定了数据基础。（3）品牌影响力优势在接下来的行业分析我们会知道，360旗下各种软件，如安全卫士、清理助手、浏览器等等，在PC端占据着市场很高的份额，几乎是渗透到了每一个电脑上。360凭借着多年的经营管理，以及用心设计每一款更迎合国人的安全软件，得到了大多数用户的认可。用户对于360安全品牌的信任和认可，有利于公司建立良性的商业关系，同时也对吸引人才有着很大的帮助。（4）用户规模优势360刚进入市场时，电脑的安全软件基本都是收费的，360凭借着免费提供服务的优势，迅速吸引了大量的用户，经过多年经营，360的活跃用户规模达到了近五亿。如此庞大的用户不仅可以为360提供了数据支持，从而建立自己的数据库优势；还可以凭借这些流量推广自己的业务，从而实现变现收入。1.2.4行业分析中国互联网行业经过几年的快速扩张，国内的互联网用户市场已经快趋于饱和。此时正处在人口红利的高峰期，引流成为各互联网企业的业务重心，互联网公司对流量的争夺更加激烈，行业内的竞争加剧。互联网公司为了维持自身的生存和发展，开始利用自己的平台生态系统，通过投资和并购进行市场细分或跨境发展。根据2014-2017年奇虎360的年度财务报表和审计报告数据，360的主要收入情况如表4-2所示，广告费用仍是公司收入的主要来源。以下将重点分析产生主要收入的相关产品和服务的市场情况。表4-2奇虎360营业收入组成情况（单位：千元）项目2014年度2015年度2016年度2017年度互联网广告及服务4，128，6815，893，4915，922，8449，114，701互联网增值业务3，533，5332，745，6992，624，0861，698，220游戏2，945，6212，657，9712，613，0771，692，078其他587，91287，72811，0096，142智能硬件276，920804，4541，098，810其他157，333440，985552，957778资料来源：2014-2017年奇虎360财务报表（1）安全软件360在PC端安全软件市场占据绝对主导地位。用户覆盖率在行业里出于领先水平。根据其2020年的数据报告，360在PC端的安全产品渗透率高达97.79%，平均日活跃用户为1.9亿，安全市场持续排名第一。在移动安全软件市场，基于独立设备的月覆盖率，360移动卫士的市场份额略领先于腾讯移动经理，相差不到300万台。（2）浏览器360在2008年发布了它的PC浏览器。市场份额常年稳居第一，国内市场渗透率高达87.15%，平均月活跃数据用户数达1.4亿。其次是谷歌浏览器和IE浏览器。360的移动浏览器的市场份额则落后于PC浏览器。（3）导航目前市场上主要的导航产品有360网站导航和视频导航、搜狗网站导航、hao123网站导航、腾讯网站导航等。根据历年数据统计，360导航的市场份额常年稳居第一，其次是搜狗导航。（4）搜索百度仍然是中国互联网用户在PC端搜索的首选，360搜索在国内排第二。而360移动端的搜索表现不仅人意，处于第二梯队。（5）移动端应用商店在移动应用商店领域，根据独立设备的月覆盖率，360移动助理的市场份额仅次于腾讯旗下的应用分销平App。根据艾瑞网站的统计，360的市场份额在短期内不会有明显的增长。360凭借着自身的品牌形象以及积攒的大量用户群体，建立了上述一套优质化的商业模式。自360赴美上市以来，每年的营业收入都逐年增加，增长率也高于同行业其他公司，体现出了互联网企业的显著特征。在理念的互联网公司规模排名中，360稳定在前十名。虽然其营业收入和净利润相比同业较低，但是利润增长率却高于同行。综上所述，360的安全软件、浏览器、导航、搜索等产品在PC市场占有很高的市场份额，与排名第二的竞争对手差距很大。而360在移动端的发展明显弱于竞争对手，大部分产品在移动端的市场份额都很低，尤其是移动搜索的市场份额，与顶尖公司有很大的不同。虽然其传统安全软件产品仍占据移动市场的半壁江山。从各种产品和服务的发展趋势来看，其市场份额年均波动不超过3%，表明市场份额趋于稳定，短期内不会发生剧烈变化。1.3奇虎360的上市-退市-回归1.3.1奇虎360赴美上市奇虎360成立于2005年9月，以免费的网络安全服务迅速抢占国内市场。经过六年的发展，截至2011年，已经积累了近4亿活跃用户。为了实现海外上市，周鸿伟及其团队对360完成了VIE结构的构建.公司实际控制人周鸿伟借助多级离岸公司间接控制北京奇虎科技有限公司及其他关联企业，并通过VIE框架协议控制其在的业务运营。随后，奇虎360于2011年以其海外母公司(奇虎360科技有限公司)为主体在纽约证券交易所上市，成功募集到1.75亿美元，并在首次公开募股中获得40倍超额认购。奇虎360上市首日的收盘价高达34美元，估值达到了39亿美元，在当时中概股公司市值排名中排第六，股价当天上涨了一倍多。1.3.2奇虎360私有化退市2015年奇虎360的市值始终处于七十亿美元左右徘徊，为了摆脱困境，奇虎360于2015年6月正式对外发布私有化要约，由周鸿伟、中信国安、华兴资本等组成的买方集团将会以51.33美元的价格进行回购股票，完成360私有化。同年12月18日，360对外公布了总价值为99.66亿美元的私有化方案。次年1月，公司从银行借得34亿美元得债务用于私有化。同年三月底，之前提出的私有化方案得到了股东大会的通过。4月26日通过了审核进入公示阶段。2016年7月16日，奇虎360正是从美国市场退出，同时公司内部进行了股权交割拆除了VIE架构，股权结构得到简化。1.3.3奇虎360借壳江南嘉捷国内A股上市公司江南嘉捷电梯有限公司(简称江南嘉捷，股票代码：601313)于2017年11月2日发布了资产重组公告，正式披露奇虎360的重组上市方案，也预示着360选择了借壳上市这方式回归国内市场。次年2月，奇虎360发布公告称，已完成相关资产转让手续，360科技股份有限公司以百分百得股权控股360，并且聘请周鸿伟为总经理。360安全科技股份有限公司（简称360，股票代码：301360）在上海证券交易所正式挂牌上市，标志着奇虎360回归国内A股市场。在反向收购中，江南嘉捷将资产通过不同方式全部转让给子公司江南嘉捷机电，总价值18.72亿元。在此基础上，江南嘉捷原股东通过现金支付的方式获得江南嘉捷机电90.29%的股份。江南嘉捷机电剩余的少份额股份以股价1.8亿元与奇虎360全部股东持有的股份进行等价置换，余额部分由江南嘉捷通过发行股份抵消。经过上述交易之后，周鸿伟成为了江南嘉捷得实质控制人，掌握了其六成的股份份额。从前期可获得的消息来看，奇虎360原本打算IPO上市，但繁琐的手续和漫长的等待期让急需抓住上市机会的360不得不另辟蹊径，最终选择了成本更高但速度更快、审核更简单的借壳上市。1.4市场时机下的上市-退市-回归1.1.1市场时机与跨境上市估值水平是影响企业上市地点选择的重要因素。以下文章将从中美证券市场的估值情况来探讨市场时机如何影响360上市地点的选择。(1)国内股票市场表现不好，在2010年左右股价连续下跌，股票综合指数持续走弱，因此公司的估值也会偏低。根据wind数据库统计，上证综合指数在2010-2011年一年的时间里从最初的3243.76点下跌了近一千点，下跌了32.20%;而深圳成指从13533.54点下跌了近四千五百点，下跌31.10%数据来源wind数据库。在这一年的时间里国内股票市场急剧下滑，仅A股市场就蒸发了近万亿市值，大部分的上市公司的股价来到了历史最低位，每天都在刷新最低纪录，也因此导致了投资的投资情绪极度低迷。根据wind数据库可知，在2010年，中国的股票市场的市盈率均值为48倍数据来源wind数据库，是平均国内主要股市板块所得；对比美国的股票市场，在美上市的中概股的市盈率则高达近百倍，是国内市场的两倍，因此选择在美上市的话，会有很高的估值溢价。根据中国监管部门的相关规定，想要在创业板上市，公司需要满足：在连续的两个会计期间内，公司的累计利润要不少于一千万元人民币；同时如果满足另一个条件，也被是为满足，即最近一个会计期间内的营业收入高于五千万，并且连续两个会计区间内收入的增长率大于30%。通过翻阅奇虎360的2008—2010年间的会计报表，并根据当时的美元汇率，可以得出3数据来源wind数据库数据来源wind数据库表4-32008-2010年奇虎360营业收入情况（单位；元）会计区间营业收入净利润2008年1.1亿-1863万2009年2.2亿2898万2010年3.9亿5780万资料来源：2008—2010年奇虎360财务报表根据上表可知，360显然是满足在国内市场上市条件，且营业收入和利润保持高速增长，企业处于高速发展阶段。并且在360准备上市阶段，国内的上市审查较为严格。监管部门出于维护市场稳定的目的，严格把控上市门槛。根据证监会公开的IPO审核资料，2011年证监会在审企业共计509家，因此想要在国内上市，需要漫长的排队期，使得企业承担很多上市风险。此外国内市场还规定股票发行的询价制度，规定询价上限不得高于下限的20%。对于处于高增长期的360来说，其内在价值很难通过初始定价体现出来。考虑到当时A股的制度背景和市场整体估值偏低，360去创业板上市并不是最好的选择。(2)美国纽约证券交易所市场震荡向上，360准确锁定上市时机。受金融危机影响，美国股指在2007-2008年下跌，但2009年后，纽交所市场逐渐复苏。2010-2011年，纽约证券交易所股市波动，两年内上涨2.05%，同期上证综指下跌近32.20%。两大板块以绿色收盘，形成鲜明对比。当360计划在纽约证交所上市时，优酷和当当网同期已经在纽约证交所上市。其中，当当获得103倍的IPO市盈率，优酷则在美国市场成功融资2.33亿美元。在2010年左右，美国的投资相较于国内更愿意对互联网企业有着更高信心，因此互联网企业在美的估值也会偏高。这同样也表现在了市场的市盈率上：美国的证券市场对互联网企业有着高于国内两倍的市盈率及溢价。通过上述分析此时360如果选择在美国上市，就可以抓住很好的市场时机，既可以在美国有较高的市场估值，避免了在国内上市被市场低估的情况；同时也能避免国内的排队审查上市，节省了大量的时间成本以及规避风险。而从360在美上市以后股价所表现的情况来看，也验证了上述分析。360在没上市的三年时间里股价上涨了近9倍，市盈率最高时有上百倍，远高于行业市盈率。1.1.2市场时机与私有化退市根据前文的分析可知，无论是出于何种原因造成的公司市值被市场低估，都会损害到公司股东的权益，并且容易使公司的发展陷入困境，因此大部分中概股公司选择私有化退市来保护自身的权益。就360而，在美上市三年后，企业业绩持续保持增长，但股市表现不尽人意，并且受美国市场外部环境影响，企业的市盈率不断下跌，具体原因分析如下：（1）中概股企业受环境影响，整体表现较差。中概股企业在美国发展多年，在2010年以前，始终有着非常优秀的成绩。由前文分析我们可知，自卖空机构开始关注中概股公司以后，经常会爆出中概股企业的负面新闻，导致美国投资者对中概股企业的投资信心下降，从而影响股价，360也未能幸免遇难。再加上美国市场陷入疲软，在2015年美国的股票指数停滞不前，在一年的时间里，纽交所综合指数涨幅不到0.1%。而在同期的国内市场，上证指数则增长一倍多，国内市场处于牛市。同时在市盈率方面，与2010年的情况刚好相反：国内市场的平均市盈率为40倍，而表现良好的中概股企业为21倍，国内的市盈率变成了中概股的两倍。在美上市期间，360的经营状况良好，每年营业收入、净利润都持续增加，每年创新公司历史新高，然而360的市盈率则受市场影响，不断下跌至30倍，超出在美中概股平均水平。360在2015年底的市值仅为其高峰期的一半，但是并不是因为公司经营状况不加所造成，而是严重受到市场环境的影响所致。（2）国内是互联网行业的兴起，国内关注度高，有较高市盈率。“十二五”期间，我国大力发展信息技术，推进数字化，确保国家网络安全和信息化法制化水平的提高。以互联网技术为代表的战略性新兴产业得到了快速发展，对网络信息安全技术的相关需求自然也持续增长，这将为互联网技术产业带来巨大的发展机遇。在国家十二五规划期间，越来越多的互联网企业登陆国内市场，且备受关注，行业市盈率最高时可达百倍，在国内互联网科技行业悄然兴起。更重要的是，与2015年末A股市场同行业上市公司的平均市盈率相比，360作为国内行业的龙头企业，市盈率在2015年末仅为31.98倍。如此大的估值差异推动了360的私有化退市，360年回归估值更高的国内证券市场，符合股东利益价值最大化的需求。1.1.3市场时机与借壳上市公司在进行并购时，会优先考虑估值因素，估值过高的企业倾向于以股票支付作为对价来收购目标公司。在借壳上市中，估值过高的所有者和收购方更有动机发起反向收购。邓璐、周宁通过对山煤国际反向收购中石油的案例研究，认为市场择时理论同样适用于A股市场借壳上市。对于360来说，是通过IPO进入A股市场，还是私有化退市后借壳上市，是360管理层迫切需要做出决策的重要提案。与美国资本市场明显不同，中国资本市场对首次公开发行(IPO)采取严格的审计制度。在审计制度下，A股市场IPO渠道极其拥挤，很多企业都期望进入沪深两市公开上市。供需失衡使得打算IPO的企业需要经历漫长的排队期。虽然自2016年底以来，证监会IPO发行审核的频率有所增加，2017年前三季度经发行审核委员会批准的405家上市公司的平均排队时间仍高达566天。相反，借壳上市的审核周期相对较短，投入的资产只要符合证监会上市公司委员会的监管要求，就可以快速获得批准文件。从前面的案例阐述可知，360通过向银行借款才能完成私有化退市，因此承担着巨额的债务，如果不能及时上市筹得资金偿还债务，则承担相应的财务风险会越来越大。根据前面阐述的回归方式中，适用于360的方式只有借壳上市。如果采用直接IPO，漫长的审批排队时间会增加360的财务风险。因此只能选取借壳上市这种时效性相对较快的方式。同样不能忽视的是，360回归的时间正是国内互联网行业发展正盛的时候，互联网行业的市盈率都保持在百倍以上，如果因为上市时间过长而错这次机会，对企业来说是一种极大的损失。然后就是如何寻找到合适的“壳”来完成上市。360看重江南嘉捷这一上市公司，此时江南嘉捷的盈利能力逐渐恶化，截止到2016年，根据江南嘉捷的财报可知，其各项主要盈利指标每年在不断持续下降，江南嘉捷的股价也持续下跌，并于2017年6月进入低谷期。综上分析选择江南嘉捷作为“壳”，可以节省成本。而与360相对比，互联网行业是国家十三五规划重点规划目标，有着十分光明的前景。并且360拥有的安全核心技术是国内大部分公司所没有的，投资者对360信心十足，因此360相较于江南嘉捷有着较高的溢价。根据前文的阐述我们可知，360是以股票等价对换的方式取得了江南嘉捷的控制权，这也是基于市场时机理论的行为，因为此时360的股票拥有者高于江南嘉捷的溢价。1.5回归后市场效应奇虎360在回归国内市场之后，其股价多次涨停，本节将采用事件研究法，以奇虎360借壳回归后的复牌日（2017年11月7日）作为基准日，然后以其前后的15天作为窗口期，通过计算超额收益率（AR）和累计超额收益率（CAR）来反映窗口期股价变动，分析奇虎360回归后的短期市场效应。江南嘉捷于2017年6月9日停牌，以停牌前200个交易日为估计期间，回归分析出预期收益率的计算公式：Ri=α+βRm（Ri为公司股票的收益率，Rm为A股市场的日回报率），计算得出α=-0.00219，β=1.54174。通过计算A表4-4窗口期AR与CAR统计表序号日期实际收益率预计收益率ARCAR-1520170518-1.29%-0.93%-0.36%-0.36%-1420170519-0.98%-0.19%-0.79%-1.15%-1320170522-3.75%-0.96%-2.79%-3.94%-1220170523-1.2