奢侈品行业市场前景及投资研究报告：历峰集团海外珠宝顶级品牌

20.713.0-3.9%111

106

1100.9%128.0%-

71.371%4.0%-45.7%12.1

12.2-66.5%9.313.33.3%-84.9%59.4%104-10%-20%-100%-200%3.1FY15

FY16

FY17

FY18

FY19

FY20

FY21

FY22

FY23

FY2400FY15

FY16

FY17

FY18

FY19

FY20

FY21

FY22

FY23

FY24图表：历峰集团毛利率、净利率图表：历峰集团期间费用率毛利率OPmargin净利率销售费用率（含通讯、履约费用）管理费用率80%70%60%50%40%30%20%10%0%68.7%

68.1%45%40%35%30%25%20%15%10%5%66.1%39.1%65.1%38.3%64.3%

63.9%62.7%37.1%61.8%36.5%9.0%60.5%

59.8%35.7%10.2%35.2%35.2%34.2%8.4%34.1%

34.5%25.6%12.8%25.2%1.5%23.3%11.4%18.6%20.1%11.0%

11.3%16.6%

16.8%11.4%

11.1%19.9%13.9%17.7%10.8%9.5%

9.5%9.2%9.2%8.5%10.7%

11.2%9.8%6.5%0%FY15

FY16

FY17

FY18

FY19

FY20

FY21

FY22

FY23

FY24FY15

FY16

FY17

FY18

FY19

FY20

FY21

FY22

FY23

FY24数据：公司官网、公司公告，中信建投注：财年截至到当年3月底9Cartier品牌（历峰集团）：始于1847年，1904年成为爱德华七世御用珠宝商，曾为诸多皇室、公爵等定制高级珠宝饰品，奠定品牌高度，设计元素中汲取世界多元文化

1847年，路易·弗朗索瓦·卡地亚（Louis-François

Cartier）接手师傅阿尔道夫·皮卡尔（Adolphe

Picard）位于巴黎蒙特伊路29号的工作坊，由此创立卡地亚品牌。在随后的百年间，卡地亚以其非凡的创意和完美的工艺深受欧洲各国皇室贵族和社会名流的青睐，品牌涵盖高级珠宝、腕表、香水、手袋和配饰等业务。

卡地亚收藏的“素材（apprêts）”

来自珠宝和其他器物非完整的部分，其中包括来自波斯、印度、中国和埃及的古老物件。图表：1904年爱德华七世颁发御用委任状图表：1914年猎豹图案出现在腕表上图表：1947年给温莎公爵夫

人

定制围兜式项链图表：1924年圣甲虫胸针翅翼部分历史可追溯至公元前五百年左右古埃及，品牌收藏的素材图表：1910年卷轴式冠冕，曾售予比利时伊丽莎白王后图表：1975年定制鳄鱼项链图表：1949年猎豹胸针图表：1957年棕榈树胸针图表：1969年Love手镯

图表：1999年鹦鹉戒指数据：公司官网，中信建投10Cartier品牌（历峰集团）

：设计语言包括猎豹、动植物、自然、立体结构与简约线条、几何造型与色彩对比，TRINITY、LOVE、Panthère猎豹系列等极具品牌辨识度Cartier产品包括Tank、Trinity、

Juste

un

Clou、Santos、Love、Panthère和Ballon

Bleu系列，均遵循四大设计准则：简约线条、精准造型、匀称比例和珍贵细节图表：

Cartier品牌经典产品示例Trinity系列

玫瑰金黄金白金三环三色金经典款戒指￥15100L

OVE手镯经典款18K黄金￥57000JU

STE

UN

CLOU

Panthère猎豹系列

Vendôme

Louis

CartierBallon

Bleu蓝气球系列机械腕表精钢手表￥44500手

镯

，小号款18K玫瑰金￥27600玫瑰金黄金沙弗莱系列戒指

镶钻（

三

色金，3.5mm)￥33600钻石项链￥84500数据：公司官网，中信建投11Cartier品牌珠宝品类23年全球零售额91亿美元/+12.9%，中国大陆零售额约118亿人民币/+18.7%，占全球零售额18%，在中国大陆共有门店48家，店均珠宝零售额2.45亿元图表：Cartier品牌珠宝品类全球零售额及增速图表：Cartier品牌珠宝品类中国大陆、香港零售额Cartier全球珠宝零售额（亿美元）yoyCartier中国大陆珠宝零售额（亿元）

Cartier中国香港珠宝零售额（亿港元）10050%40%30%20%14091118908070605040302010-43.3%8112010080604020-1077699636356525371505012.8%12.9%502510%0%42326.6%5.8%5.7%332431240.4%-0.5%2412231319141512-10%-20%-15.9%2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

20232014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023注：1）品牌零售额通过欧睿市场规模*品牌份额推算，由于品牌份额数据仅保留1位小数，推算结果或有误差，数据仅供参考。2）零售额为含税口径，在国内主要为13%增值税和少量消费税。3）另，Cartier

腕表品类23年全球零售额35亿美金图表：Cartier品牌中国大陆48家精品店梳理（注：中国香港、中国澳门分别有8家、6家精品店，以上统计均不含表柜等授权经销商城市商场国贸商城楼层一层一层一层一层/一层一层一层一层一层一层一层一层一层一层一层城市上海商场恒隆广场国金中心港汇恒隆广场K11楼层一层一层一层一层一层一层一层一层二层一层一层一层一层一层一层一层城市宁波商场和义大道购物中心阪急百货银泰中心时代广场恒隆广场天美新天地江华荔星广场万象城楼层一层一层一层二层一层一层一层一层一层一层/一层一层一层一层一层北京北京王府中环北京SKP北京SKP-S大兴国际机场万象城星光68广场罗湖万象城深圳湾万象城太古汇卓展购物中心丹尼斯大卫城国金中心合肥大连昆明太原贵阳福州南宁海口厦门济南青岛三亚成都万象城重庆深圳贵和购物中心海信广场海棠湾免税店SKP太古里海信广场万象城杭州大厦恒隆广场先天下广场西安SKP万象城广州哈尔滨郑州长沙武汉海口免税店美兰国际机场恒隆广场武商广场万象城天津杭州昆明南昌沈阳长春苏州武汉国际广场恒隆广场德基广场无锡石家庄西安卓展购物中心美罗商城南京数据：公司官网、欧睿，中信建投12人才建设——Cartier设有珠宝学院：1）主要面向员工或顾客提供继续教育、推广珠宝工艺；2）与巴黎高级珠宝学院等专业院校达成合作伙伴，开放实习岗位、培训学徒等图表：卡地亚珠宝学院旨在培养人才、传承技艺

卡地亚珠宝学院（Institut

Cartier

Joaillerie）创立于2002年，通过继续教育推广珠宝工艺、培养人才。其目标在于通过量身打造的继续教育课程，从而延续并发展各种珠宝工艺：每年约有近500名高级珠宝员工或顾客在此学习。

卡地亚珠宝学院还是各大专业院校的合作伙伴，其中包括巴黎高级珠宝学院。卡地亚以实际行动推广品牌工艺传统：开放实习岗位、培训学徒、并帮助学校时刻掌握行业最新动向。自2019年以来，卡地亚还成为法国艺术大师工坊与学徒联合会（Association

des

Ateliers

des

Maîtres

d‘Art

etde

leurs

Elèves）的赞助商。图表：卡地亚珠宝学院致力于推广珠宝工艺、培养人才数据：公司官网、sortiraparis，中信建投13Van

Cleef

&

Arpels

（历峰集团）：以诗意设计与工艺创新闻名，大自然、舞蹈等为品牌灵感设计

（花/果实/蝴蝶等），Alhambra四叶草系列在中国尤受欢迎

1906年，阿尔弗莱德·梵克（Alfred

Van

Cleef）和艾斯特尔·雅宝（Estelle

Arpels）夫妇在巴黎芳登广场创立梵克雅宝品牌，以别具匠心的创意和精湛的高级珠宝工艺蜚声世界，坚持内敛优雅、精致脱俗又诗意盎然的创作风格，不断从生生不息的大自然、舞蹈、高级定制时装及童话世界及传说中汲取灵感。

1968年，VCA首次推出四叶草设计，灵感于西班牙格拉纳达历史悠久的阿尔罕布拉宫Alhambra

Palace，其摩尔式瓷砖上便布四叶草图案。此外，四叶草亦是幸运的象征。图表：Van

Cleef

&

Arpels品牌以大自然为灵感设计珠宝，包括诸多产品系列图表：Van

Cleef

&

Arpels梵克雅宝品牌经典产品A

lh

ambra系列

Vintage

Alhambra手链Perlee系列玫瑰K金戒指￥21700Butterfly胸针18K白金,

珍珠母贝,

钻石￥121000Peau

d’Âne

raconté

par四叶幸运Alhambra系列18K玫瑰金红玉髓项链（9.5mm小花）18K黄金,

红玉髓￥40800高

级

珠宝系列18K玫瑰金红玉髓项链（15mm大花）￥

14100￥

25200数据：公司官网，中信建投14Van

Cleef

&

Arpels

（历峰集团）：百年历史中形成多个品牌标志性设计系列，包括Butterflies、四叶草Alhambra、Zip、Ladybug、优雅舞伶、仙子系列等数据：公司官网，中信建投15Van

Cleef

&

Arpels

（历峰集团）：工艺创新走在行业前列，隐密式镶嵌将金属巧妙隐藏，以突显宝石迷人光彩（1933年），另有珐琅艺术、镜面抛光等精湛工艺图：VCA逐渐研发出单体隐密式镶嵌、六角形隐密式镶嵌和榄尖形隐密式镶嵌工艺，以全新形状的宝石装饰作品，增添立体美感隐密式镶嵌这项珠宝工艺的奥秘在于金质轨道的运用，红宝石、蓝宝石、祖母绿和钻石等珍贵宝石经过精心切割，并逐颗镶嵌在轨道中。Pomme

de

pin胸针，2018年，白K金，玫瑰金，Navette

Mystery

Set榄尖形隐密式镶嵌弧面切割祖母绿Mystérieux

butterfly可转换式胸针。白K金，彩绘玻璃隐密式镶嵌蓝色及淡紫色蓝宝石，1颗2.29克拉的DIF级马眼形切割钻石，蓝宝石，钻石。隐密式镶嵌工艺隐密式镶嵌工艺是Van

Cleef

&

Arpels梵克雅宝于1933年获得专利的一项标志性工艺，。图表：Van

Cleef

&

Arpels的珐琅艺术、镜面抛光等精湛工艺数据：公司官网，中信建投16Van

Cleef

&

Arpels

（历峰集团）

：推立L’ÉCOLE珠宝艺术学院：秉持传承与分享的使命，面向普罗大众传递珠宝艺术文化，亦是和消费者建立连接的方式

2012年在高级珠宝世家Van

Cleef

&

Arpels梵克雅宝的鼎力支持下，L’ÉCOLE珠宝艺术学院于巴黎芳登广场创立，是首间将珠宝艺术推广至普罗大众的教育机构，透过课程、影片、书籍出版、讲座及展览，中心为大众提供了探索珠宝艺术史、精湛工艺及宝石世界的机会。

目前在巴黎、香港、上海设立3个永久中心，在纽约、里昂、东京设立3个巡回中心。图表：L’ÉCOLE珠宝艺术学院上海中心课表鉴别宝石探

索

镶嵌工艺步

入

梵克雅宝的世界￥

2000/4h￥

1000/2h￥

2000/4h探索宝石学知识，并学习

如

何鉴别宝石亲身体验宝石镶嵌和蜡膜雕刻技术踏上一场20至21世纪的迷人穿梭之旅，探索、重温梵

克

雅宝的世家传奇数据：公司官网、L’ÉCOLE珠宝艺术中心公众号，中信建投17Van

Cleef

&

Arpels品牌珠宝23年全球零售额29亿美元/+3.8%，中国大陆零售额约84亿人民币/+22.5%，占全球零售额的41%，在中国大陆共有门店31家，店均珠宝零售额2.8亿元图表：Van

Cleef

&

Arpels品牌珠宝品类全球零售额及增速图表：Van

Cleef

&

Arpels品牌珠宝品类中国大陆、中国香港零售额VCA中国大陆珠宝零售额（亿元）VCA中国香港珠宝零售额（亿元）84VanCleef&Arpels全球珠宝零售额（亿美元）yoy908070605040302010-3570%60%50%40%30%20%10%0%65.0%2828293025201510569691833.2%1845171612121228182321201218116.5%121113111211113.8%100.4%1.1%-0.5%

-0.4%-4.4%--10%2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

20232014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023注：1）品牌零售额通过欧睿市场规模*品牌份额推算，由于品牌份额数据仅保留1位小数，推算结果或有误差，数据仅供参考。2）零售额为含税口径，在国内主要为13%增值税和少量消费税。图表：Van

Cleef

&

Arpels品牌中国大陆31家精品店梳理（注：中国香港、澳门分别有6家、5家精品店，不含香化专柜）城市北京商场楼层一层一层一层一层一层一层一层一层一层一层城市长沙南京商场国金中心德基广场国金中心贵和购物中心海棠湾免税店国金中心成都SKP楼层一层一层一层一层一层一层二层一层一层一层一层城市上海商场恒隆广场尚嘉中心前滩太古里国金中心港汇恒隆广场西安SKP楼层一层一层一层一层一层一层一层一层一层一层国贸商城北京SKP侨福芳草地星光68广场深圳湾万象城太古汇重庆深圳济南三亚成都广州西安宁波合肥福州海口哈尔滨郑州卓展购物中心丹尼斯大卫城武汉国际广场恒隆广场阪急百货银泰中心万象城杭州万象城武汉杭州大厦万象城沈阳青岛海口免税店海信广场数据：公司官网、欧睿，中信建投18Buccellati（历峰集团）：1919年创立于米兰的意大利高级珠宝品牌，文艺复兴时期的复古金饰工艺为品牌特色，Macri、

Opera系列最为知名，目前在中国大陆门店12家

1919年Mario

Buccellati于米兰创立Buccelati，工坊坚持采用能够追溯至意大利文艺复兴时期的标志性雕刻技，通过复兴和应用古老的金饰工艺，作品带有蕾丝元素、珠罗纱或蜂巢镂空，散发着谨慎而庄重的优雅气质。2020年布契拉提加入历峰集团。

Macri系列（1979年命名，丝质光泽雕刻）、Opera系列（2015年推出，花卉图案灵感汲取自品牌徽标和文艺复兴时建筑图案）图表：

Buccellati珠宝系列，其中Macri、

Opera系列最为知名图表：

Buccellati品牌经典系列产品示例Mini

TULLE耳环￥115000HAWAII项链￥130000OPERA

TULLE项

链

坠（大号）￥31000MACRI

CLASSICA耳环OPERA

TULLE手链￥24500￥62000图表：Buccellati品牌中国大陆12家门店梳理城市商场楼层地下一层一层城市商场楼层一层一层三层二层城市商场楼层二层一层一层二层上海恒隆广场恒隆广场国金中心港汇恒隆广场北京SKP南京德基广场杭州万象城杭州大厦国际免税城王府半岛酒店国金中心杭州三亚一层成都深圳一层深圳湾万象城数据：公司官网，中信建投19Buccellati（历峰集团）：Macri系列是意式复古雕工纹饰之典范，推崇镂空雕金技艺、珍稀宝石层叠变幻，品牌通过和珠宝学院合作培养具备精湛手艺的工匠人才图表：

Buccellati极具识别度的文艺复兴时期的复古金雕工艺图表：早在文艺复兴时期，工匠就使用雕刻刀，制作Rigato雕工纹饰，这一饰面效果（以丝质光泽为特色）为Macri系列所独有图表：Buccellati产品多需要手工制作，需要雕工、显微镜下镶嵌等技术

Buccellati和安布罗齐亚那珠宝学院合作，倾力打造金匠艺术大师课程，培养意大利文艺复兴时期的精湛技艺继承人金匠艺术。

大师课程共四个单元，分别研习金匠技艺、浮雕和凿刻、雕工和显微镶嵌各单元授课130小时。学院将因材施教，将有潜质的学生培养成精通Buccellati传统技艺的大师级工匠。数据：公司官网、腕表之家，中信建投20Buccellati：2015年收入4089万欧元/+23.2%，毛利率达70.4%，经调整净利润连续亏损，于2017年被刚泰集团收购BHI公司85%股权，此时Buccellati

的估值约为2.3亿欧元图表：Buccellati收入、经调整净利润及增速图表：Buccellati毛利率、经调整净利率收入（万欧元）经调整净利润（万欧元）收入yoy25%毛利率经调整净利率70.7%70.4%50004000300020001000080%60%40%20%0%408923.2%332120%15%10%5%-21.0%-27.1%20142015-1107-20%-40%-1000-2000-6970%20142015截至2016年9月份，Buccellati共有12家直营门店数据：刚泰控股公司公告，中信建投注：Buccellati

2015年经调整净利润为剔除旺多姆广场店铺搬迁的租约赔偿金（税后影响1460万欧元）影响后的净利润21Buccellati的品牌重塑：2020年加入历峰集团后，历峰通过新的品牌大使、出版品牌历史书籍、巴黎时装周发布精美系列、发布新品类等方式进行品牌重塑图表：2022年巴黎时装周期间，

Buccellati位于Saint

Honoré大街的精品店开业，并呈现品牌Vintage系列中从未面世的精美作品图表：2021年布契拉提首个“描述品牌历史”的出版物由全球奢侈品书籍出版商Assouline出版图表：2020年布契拉提宣布BeatriceBorromeo为新的品牌大使（意大利贵族世

家

、摩纳哥王妃）图表：2022年在著名的纽约惠特尼美国艺术博物馆发布全新的Macri

Color系列图表：2022年Buccellati在Miami

Art

Basel上展出“礼仪，聚会的艺术”银器图表：2023年Buccellati布契拉提推出全新高

级

珠宝系列Mosaico数据：公司官网，中信建投22LVMH集团：全球最大奢侈品集团，高级珠宝品牌包括TIFFANY、BULGARI、CHAUMET本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时和声明。LVMH集团：全球最大奢侈品集团，以LV、Dior等皮具与时装品牌为主，旗下珠宝业务包括Tiffany蒂芙尼、

Bulgari宝格丽、

Chaumet尚美、REPOSSI、FRED五大品牌

LVMH集团（路易威登·酩悦轩尼诗）于1987年由顶级时装皮具公司路易威登（Louis

Vuitton）与酒业家族酩悦轩尼诗（Moët

Hennessy）合并而来，总部位于法国图表：LVMH集团业务及品牌业务品牌数代表品牌Louis

Vuitton、Christine

Dior、Givenchy、Celine、Loewe、Fendi、Loro

Piana时装与皮具14巴黎。1987年现裁Bernard

Arnault获取LVMH集团Sephora、DFS、Miami

Cruiseline、Le

BonMarchéRive

Gauche控制权，带领LVMH开启在全球范围内的兼并收购。目前LVMH集团旗下拥有75家知名品牌，业务涵盖葡萄酒及烈酒（26个品牌）、时装与皮具（14个品牌）、香水及化妆品（16个品牌）、腕表及珠宝（8个品牌）、精品零售（5个品牌）和其他（6个品牌），成为全球最大奢侈品集团。2023年，公司营收862亿欧元/+8.8%，归母净利润152亿欧元/+7.7%。精品零售5珠宝线：Tiffany、Bulgari、Chaumet、REPOSSI、FRED等5个；腕表及珠宝8腕表线：TAG

HEUER、Zenith、Hublot香水及化妆品葡萄酒及烈酒其他16

Guerlain、Fresh、Make

Up

For

EverMoët

&

Chandon、Krug、Veuve

Clicquot、26Hennessy、Château

d’Yquem6COVA、Royal

Van

Lent、Jardin

d'Acclimatation

股票代码MC.FP，市值3574亿欧元（2024.7.3）图表：LVMH集团发展历程完成收购著名纽约奢华珠宝品牌Tiffany

&

Co（2020年底发布并购计划）收购1898年始创于科隆的旅行箱和皮具制造商RIMOWAMoët

Hennessy与LouisVuitton合并成立LVMH集团，

创立钟表及珠宝部门Bernard

Arnault获取LVMH集团控制权

收购Chaumet2021201120162019Louis

Vuitton在法国巴黎创立其品牌1999198719841992收购成立于1976年的Belmond酒店集团，巩固在豪华酒店领域的地位。收购Bulgari宝格丽集团1854Louis

Vuitton在中国北京半岛酒店内开设首家精品店Louis

Vuitton在巴黎和纽约上市，Bernard

Arnault收购Dior数据：公司官网，中信建投24LVMH集团四十年并购史，珠宝业务线：1999年并购Chaumet、11年并购Bulgari（对价37亿欧元股权＋5亿欧元债务）、20年底并购Tiffany（21年1月完成并购/对价158亿美金）图表：LVMH集团收购历程数据：Quartr，中信建投25LVMH集团并购的高奢珠宝公司估值：2011年并购Bulgari估值是EBITDA的22倍，2021年并购Tiffany估值是EBITDA的17倍、PE的29倍图表：LVMH集团收购珠宝业务线估值时间公告内容（交易方案）交易对价对应标的估值LVMH发行1650万股股票（对应约3%股权，换取宝格丽家族手中的1.525亿股股票（宝格丽总股本的50.4%），对应19亿欧元，剩下的1.5亿股LVMH以每股12.25欧元现金收购（对应18.4亿欧元），合计对应37亿欧元。叠加5亿欧元债务。2011年3月收购Bulgari42亿欧元估值/2011年EBITDA(息税折旧前利润)为22X。FY19(18.2.1-19.1.31)营收44.4亿美元、净利润5.86亿美元、EBITDA9.64亿美元，对应PS、PE、分别为3.6X、27.6X、估值/EBITDA为

16.8X。LVMH发布公告，与蒂芙尼达成最终协议，拟以每股135美元、总价约合162亿美元的价格收购蒂芙尼2019年11月162亿美元FY20(19.2.1-20.1.31)营收44.2亿美元、净利润5.41亿美元、EBITDA9.5亿美元，对应PS、PE分别为3.6X、29.2X、估值对应EBITDA为

16.6X。2021年1月收购TiffanyLVMH调整收购价，以131.50美元/股完成对Tiffany的收购（估值有所降低）158亿美元数据：公司公告，中信建投26LVMH集团：2014-2023年公司收入、归母净利润CAGR为12.2%、11.6%，

23年毛利率为69%、OP

Ma

rgin达26%，

24Q1公司营收210亿欧元/-2%（内生增长3%）图表：LVMH集团收入及增速图表：LVMH集团归母净利润、营业利润及增速营业收入（亿欧元）yoy营业利润(亿欧元）营业利润yoy归属母公司净利润（亿欧元）归母净利润yoy1000900800700600500400300200100043.8%50%40%30%20%10%0%861.58.8%25020015010050200%150%100%50%225.6791.823.3%210.0642.2171.6120.4151.716.4%356.6536.7140.813.4%426.4468.3

14.6%9.8%446.5112.7376.05.4%98.863.5306.481.179.769.039.871.763.854.356.551.347.035.70%-16.8%-10%-20%0-50%2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

20232014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023图表：LVMH集团毛利率、净利率图表：LVMH集团期间费用率毛利率净利率OPMargin销售费用率管理费用率80%70%60%50%40%30%20%10%0%45%40%35%30%25%20%15%10%5%68.3%

68.4%

68.8%38.3%

38.8%

38.8%

38.5%37.9%

37.7%

37.6%66.6%

66.2%64.7%

64.8%

65.3%

65.3%64.5%35.6%

35.7%34.7%26.7%

26.5%

26.2%21.1%

21.0%14.9%

14.5%17.7%

17.9%

18.4%19.0%13.2%17.9%11.1%7.7%

7.5%

7.8%

7.4%

7.4%8.2%7.2%6.9%6.3%

6.6%19.9%19.8%18.6%

18.5%11.2%

11.6%0%2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

20232014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023数据：公司官网、公司公告，中信建投，注：有机增长主要系：邮轮购物公司Starboard出售导致的结构性变动和汇率变化分别对集团收入造成-271%及-4%的影响，剔除这些因素，24Q1营收同比有机增长3%LVMH集团：腕表（3个品牌）+珠宝业务（5个品牌）2023年营收109亿欧元/+3.7%、占集团收入的13%，2021年1月并表Tiffany之后板块营收增长显著图表：LVMH集团2023年收入分布（亿欧元）图表：

LVMH集团腕表及珠宝业务收入及增速（亿欧元）葡萄酒及烈酒

时装与皮具

腕表及珠宝

精品零售

香水和化妆品

其他腕表及珠宝yoy167.1%12010080604020-200%150%100%50%83

,

9%66

,

8%收购Tiffany179

,

21%10910517.3%9018.9%339.7%

8.4%414.8%356.8%44

-23.8%3.7%422

,

49%0%383428109

,

13%-50%2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023图表：LVMH集团珠宝核心品牌包括Tiffany&CO、Bulgari和Chaumet图表：LVMH集团收入分业务（亿欧元）葡萄酒及烈酒时装与皮具腕表及珠宝精品零售香水和化妆品1,000900800700600500400300200100-8367179148661091181053866852102349014844422309222图表：LVMH集团腕表业务核心品牌包括TAG

HEUER、Zenith、Hublot212564860716620192020202120222023数据：公司官网、公司公告，中信建投LVMH集团：23年珠宝及腕表业务贡献13%营收、珠宝及腕表业务OP

Margin约20%，亚洲市场是主要增长引擎（含日本在内的收入占比38%）图表：LVMH集团收入和OP

margin拆分图表：LVMH集团收入分地区（亿欧元）单位：亿欧元营业收入yoy2018468.32019536.714.6%

-16.8%112.72020446.52021642.243.8%171.626.7%2022791.823.3%210.026.5%2023861.58.8%1,000225.6

90026.2%亚洲（除日本外）

美国

法国

日本

欧洲（除法国外）

其他国家运营利润98.879.717.9%OP

margin21.0%10514180070060050096一、葡萄酒与烈酒业务营业收入51.416.355.88.4%

-14.7%17.331.0%47.659.725.6%18.671.018.8%21.666.0-7.0%21.112754696368yoy994461运营利润13.929.2%611023948733310641OP

margin31.2%30.4%31.9%

400218215二、时装与皮具业务营业收入4732166300184.659.4222.420.5%73.4212.1-4.6%71.9309.045.7%128.441.6%386.525.1%157.140.6%421.7126200100-yoy9.1%168.439.9%266224238162154运营利润OP

margin三、美妆部业务33.0%33.9%20192020202120222023图表：LVMH集团OP

margin按品类拆分营业收入60.96.868.412.2%

-23.2%6.810.0%52.566.125.9%6.877.216.9%6.682.77.1%7.1yoy葡萄酒与烈酒业务腕表与珠宝业务时装与皮具业务美妆部业务运营利润0.81.5%精品零售业务OP

margin10.4%8.5%8.6%四、腕表与珠宝业务营业收入45%40%35%30%25%20%15%10%5%41.27.044.133.689.6105.818.0%13.4%20.219.1%9.6%109.03.0%12.7%21.619.8%9.6%yoy6.8%

-23.8%

167.1%8.2%7.416.7%6.5%营业收入占比7.5%3.09.0%3.8%14.0%16.818.7%9.8%运营利润19.8%OP

margin经营利润占比五、精品零售业务营业收入18.7%19.1%16.7%9.0%136.513.8147.98.4%

-31.3%14.09.4%101.6117.515.7%5.3148.526.4%7.9178.920.4%13.9yoyOP

margin运营利润-2.0-2.0%0%4.5%5.3%7.8%20192020202120222023-5%数据：公司官网、公司公告，中信建投29Tiffany（LVMH集团）：美国品牌，创立于1837年，以钻石品类闻名，主打婚恋市场

蒂芙尼创立于1837

年，以华美珠宝、不懈创新和匠心工艺闻名，逐渐演化为引领全球华贵优雅传奇风格的奢侈品牌。创始人Charles

Lewis

Tiffany

率先将大克拉宝石引入美国，被媒体誉以“钻石之王”的美名。1886

年，真爱的典范象征——Tiffany®Setting

六爪镶嵌钻戒订婚钻戒问世；从The

Tiffany

Diamond

蒂芙尼传奇黄钻等众多珍罕宝石到标志性的

Blue

Book和蓝色礼盒问世。图表：

Tiffany蓝盒子与Tiffany®

Setting六爪钻戒图表：

Tiffany纽约第五大道旗舰店图表：Tiffany

品牌经典珠宝产品Tiffany

Knot

系列戒指Tiffany

Lock

系列设计师让·史隆伯杰经典设计“石上鸟”胸针T&CO.®

系列戒指

Tiffany

T系列SmileTiffany

T系列线圈手镯手镯18K

玫瑰金￥5700018K

玫瑰金镶钻项链18K

玫瑰金，大号￥24100￥1080018K

黄金￥2200018K

玫瑰金￥18700数据：公司官网，淘宝旗舰店，中信建投30Tiffany（LVMH集团）：1848年率先在美国引入欧洲钻石、1960s通过明星营销提高品牌影响力，标志性品牌印记包括Tiffany

Blue、六爪镶嵌订婚钻戒等图表：Tiffany

品牌设计师系列产品1902年：Charles

Lewis

Tiffany

的儿子LouisComfort

Tiffany

为公司的第一位官方设计总监，主打色彩缤纷而崇尚自然的美学1956年：Jean

Schlumberger加入蒂芙尼，主打奢贵华丽、异想天开的设计1979年：JohnLoring

被任命为设计总监，塑造了蒂芙尼随后

40

年间的设计传承1974年：Elsa

Peretti

加入，带来标志性的

Bonecuff图表：Tiffany

品牌主要营销活动1848年：从欧洲贵族处购买宝石带1845年：BlueBook1961年：经典影片《蒂芙

1967年：为第一场超

1977年：被委任制作

1987年：银匠开始为尼的早餐》中，蒂芙尼初

级碗赛事制作NFL文

NBA

总冠军奖杯

美国网球协会的美国2001年：与潘通公司合作创造“18372021年：Beyoncé（碧昂丝）和

JAY-Z（杰斯）演绎宣爱是一切》回美国次在电影中亮相斯·隆巴迪奖杯网球公开赛制作奖杯

Blue”

蒂芙尼蓝色色调图表：Tiffany

品牌主要产品1886年：推出Tiffany®

1980年：Paloma

Picasso2017年：TiffanyHardWear

系列问世2018年：首次推出的订婚钻戒新款设计

Tiffany

True®2022年：TiffanyLock

系列华丽亮相2014年：Tiffany

T2021年：TiffanyKnot

系列闪耀亮相Setting

六爪镶嵌钻戒首个蒂芙尼系列问世系列问世31数据：公司官网，中信建投Tiffany（LVMH集团）历经百年在全球持续探索发现新的宝石，打造品牌在宝石品类的高度，2020年开始实现钻石可追溯（其不参加GIA等钻石鉴定，自己掌握钻石话语权）图表：Tiffany

持续探索发现新的宝石1877年：Charles

Lewis

Tiffany

购

1902年：紫锂买

287.42

克拉的优质黄钻。第

第一家拥有宝石学家职位被发现1968年：推出坦桑石

，

这是一种在乞力

石，其发现于肯尼亚与马

扎

罗山山麓发现的宝石1974年：推出了沙弗莱1910年：George

F.

Kunz

博士向美国公众推出摩根石二

年，这颗黄钻被切割至128.54克

拉

并命名为

The

TiffanyDiamond

蒂芙尼传奇黄钻成

员

的零售商坦桑尼亚边境附近图表：Tiffany实现钻石可追溯性钻石始于原产地：自澳大利亚、博茨瓦纳、加拿大、纳米比亚和南非等国开采原石甄选：世界上仅有0.04%

的宝石级钻石符合甄2020

年：成为全球率先公开全新采购且有独立认证钻石（0.18克拉及以上）原产地信息和采购、切割、抛光、评级和镶嵌方面信息的奢侈品珠宝商1886年：推出Tiffany®Setting

六爪镶嵌钻戒切割抛光：钻石将来到位于比利时、博茨瓦纳、毛里求斯、泰国、越南和柬埔寨的蒂芙尼工坊。逾2,300

名全球技艺超群的能工巧匠对钻石进行精确切割和抛光选标准32数据：公司官网，中信建投Tiffany品牌珠宝23年全球零售额69亿美元/+9.6%，中国大陆零售额126亿元/+18.1%、占全球零售额26%，其在中国大陆共有门店42家、店均珠宝零售额3.0亿元图表：Tiffany

品牌珠宝品类全球零售额及增速图表：Tiffany

品牌珠宝品类中国大陆、中国香港零售额Tiffany全球珠宝零售额（亿美元）yoyTiffany中国大陆珠宝零售额（亿元）

Tiffany中国香港珠宝零售额（亿元）8070605040302010-60%50%40%30%20%1401266950.3%6312010080604020-591079949494746434339659.6%10%6.6%

6.5%7.1%42214216-0.4%0.4%0%3320-7.1%24132518-10%-20%-30%171414111011-20.3%2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

20232014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023注：1）品牌零售额通过欧睿市场规模*品牌份额推算，由于品牌份额数据仅保留1位小数，推算结果或有误差，数据仅供参考。2）零售额为含税口径，在国内主要为13%增值税和少量消费税。图表：Tiffany

品牌中国大陆42家精品店梳理（注：中国香港、澳门分别有8家、6家精品店，以上统计不含咖啡厅、香化专柜等）城市北京商场楼层一层一层一层/城市南京商场德基广场国金中心美罗商城万象城楼层一层一层一层一层一层一层二层一层一层一层一层一层一层一层城市上海商场恒隆广场楼层一层一层一层一层/国贸商城北京王府中环北京SKP上海前滩太古里店国金中心苏州厦门济南青岛成都大兴国际机场万象城港汇恒隆广场虹桥机场重庆深圳一层一层一层一层一层一层一层一层一层一层贵和购物中心海信广场成都SKP太古里星光68广场罗湖万象城深圳湾万象城太古汇香港广场一层一层一层一层一层一层一层一层一层国贸汇宁波和义大道购物中心阪急百货广州哈尔滨郑州天津杭州万象城卓展购物中心丹尼斯大卫城武汉国际广场恒隆广场海信广场万象城合肥大连昆明福州沈阳银泰中心恒隆广场武汉杭州大厦恒隆广场西安SKP金格百货无锡西安万象城长沙国金中心万象城数据：公司官网、欧睿，中信建投33Tiffany公司FY2020营收

44.24亿美元、归母净利润

5.41亿美元，珠宝业务营收占比过半并稳步提升，毛利率达62%，OP

margin为16.6%图表：Tiffany

公司营收及业绩（亿美元，被收购前）图表：Tiffany

公司毛利率、利润率水平（被收购前）营收（亿美元）经营利润归母净利润毛利率净利率OPMargin5070%60%50%40%30%20%10%0%62.5%

63.3%

62.4%62.2%44.444.260.7%59.1%

59.0%59.7%42.558.1%57.0%41.74541.040.340.037.94036.435

30.930252021.0%19.3%

19.4%11.9%

12.1%19.1%8.9%18.4%11.0%18.5%18.0%17.8%13.2%16.6%12.2%158.94.87.93.77.95.97.14.47.04.27.64.67.24.57.35.41055.93.77.5%4.5%3.01.811.4%

11.3%

11.1%0图表：蒂芙尼公司收入按产品拆分（单位：亿美元）图表：Tiffany

公司门店分布情况（被LVMH收购前）珠宝系列订婚珠宝系列设计师珠宝系列美洲亚洲及太平洋（除日本）日本欧洲其他新兴市场454035302520151053503002502001501005054854754344655.455.1411.4415.26411.425.515.29559058915585548711.575610.6511.228123.7424.221.2921.9320.4312412512412412400FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020数据：公司官网、公司公告，中信建投备注：财年截至到当年1月底34Bulgari（LVMH集团）：1884年在罗马创立，精美奢华的意大利风格，以多彩宝石为主要元素，设计灵感包括古罗马斗兽场、大浴场马赛克、蛇形图案等

1884年，希腊银匠索帝里欧·宝格丽（Sotirio

Bulgari）在罗马创立BVLGARI宝格丽，逐步从银饰延伸至高级珠宝领域，品牌在1970年代初开始在欧洲和美国的业务扩张，目前涵盖高级珠宝、腕表、包袋、香水、酒店与度假村等多元化业务。宝格丽品牌以明亮丰富的色彩组合、精致平衡的外形设计和精确严谨的图案搭配