CPI超预期下降增强联储降息信心

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1华泰研究华泰研究研究员SACNo.S0570520100005SFCNo.AMH263联系人SACNo.S0570122120062联系人SACNo.S0570122080197evayi@+(852)36586000hulipeng@+(86)1063211166qibocheng@+(86)2128972228美国5月环比CPI及核心CPI均大幅低于市场预期，这一数据佐证了联储此前对一季度通胀反复为短期扰动的判断。同时，也符合我们对美国通胀“正常化”的大体判断（参见《美国：增长通胀“正常化”，降息悬念犹存》，2024/6/3）。5月CPI环比从4月的0.31%回落至0.01%，低于彭博一致预期的0.1%，同比回落至3.3%；核心CPI环比回落0.1个百分点至0.16%，明显低于预期的0.3%并位于市场预期范围低端。核心同比回落至3.4%。从分项来看，住房外核心服务明显走弱是核心CPI低于预期的主要原因，核心商品温和回升，住房分项变动不大。根据5月CPI推算，5月核心PCE环比约为0.15%左右。5月CPI数据公布后，降息预期升温。9月及之前首次降息概率从50%左右反弹至8成左右，2024年累计降息预期上行10bp至47bp；10年美债收益率下降11bp至4.3%；美元指数下跌0.8%。从分项来看，核心通胀降温主要由住房外的其他服务分项、尤其是娱乐和交运服务两个分项贡献，可能反应消费边际降温叠加出行淡季影响，然而，住房分项黏性仍然较强。美联储关心的核心服务ex住房通胀环比大幅回落约0.5pct至-0.05%，其中娱乐分项（权重：3.2%）环比从0.34%回落至-0.21%，可能是因为视频和音频服务分项大幅回落；运输服务分项（权重：6.5%）环比从0.86%回落至-0.5%，主要是受益于机票价格的大幅回落；医疗分项回落0.1pct至0.3%；教育通讯服务相对平稳（环比0.3%）。此外，住房分项粘性仍然较强，5月环比小幅反弹至0.40%，其中房租和等价租金分别为0.39%和0.43%，仍处较高水平，住房分项环比仍整体高于市场化租金指示的水平。半粘性通胀方面，核心商品环比边际微升。5月核心商品环比增速边际回升至-0.04%，但仍处较低水平。耐用品通胀中，二手车环比增速回升1.98pct至0.6%，但Manheim二手车指数指示6月二手车价格可能仍偏弱；家具（环比0.03%）同样边际改善；而新车（环比-0.49%）、娱乐商品（环比-0.15%）等其他耐用品小幅回落。非耐用品通胀中，药品分项环比明显回升0.8pct至1.28%，而服装回落1.5pct至-0.34%。非粘性通胀方面，能源分项明显回落，食品分项小幅回升。5月能源分项环比下跌至-2.03%，其中能源商品回落6.2pct至-3.53%，而能源服务回升0.57pct至-0.16%，但能源分项偏弱整体符合预期，且高频数据汽油零售价格显示6月CPI能源分项或仍然偏弱。5月食品价格环比回升0.12pct至0.14%。我们重申此前观点，即联储仍希望并可能今年开启降息周期，9月会议能否降息取决于6-8月就业和通胀数据表现——可能的不确定性来自暑期出行旺季叠加全球商品价格边际回升的影响。虽然通胀降温符合我们的预期，但由于通胀降温集中在少数分项，后期持续超预期下行有不确定性。整体来看，4月和5月CPI连续降温显示美国“去通胀”进程仍在持续，并边际提振联储年内降息的信心。然而，考虑到暑期出行旺季有可能对娱乐和出行分项带来边际提振，且全球出口价格指数及美国核心商品温和回升，同时，住房分项连续4个月维持在环比0.4%，短期通胀虽然仍在“正常化”趋势上，但环比走势仍可能有反复，联储或等待更多数据以增强通胀回到目标水平的信心。若6-8月就业和通胀数据不明显超预期，联储9月会议首次降息，全年降息2次的可能性或上升。风险提示：通胀粘性超预期，联储超预期鹰派。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。25月CPI环比为0%，低于彭博一致预期的0.1%；核心CPI环比为0.2%，低于预期的0.3%CPI100.0%0.010.310.3食品能源商品能源服务核心CPI79.6%0.160.290.3核心商品18.6%-0.04-0.11-0.15-1.7-1.7-1.2-0.7服装新车二手车娱乐商品核心服务61.1%0.220.410.55.4住房36.2%0.400.380.45.6房租等价租金学校住宿及酒店核心服务ex住房24.8%-0.050.460.65.0娱乐教育通讯运输服务汽车保险航空服务资料来源：Haver，彭博，华泰研究美国CPI环比折年6个月环比折年同比5%3.4%3.3%0.1%0%-5%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究美国核心CPI环比折年6个月环比折年同比环比折年9%7%5%3.7%3.4%3%3.4%2.0%-1%-3%-5%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3% 核心商品环比住房环比核心服务ex住房环比2.52.00.50.40-0.050.0-0.04(0.5)(1.0)(1.5)2019/052020/052021/052022/052023/052024/05资料来源：Haver，华泰研究15%10%5%0%-5%-10%-15%Manheim二手车价格指数环比，领先2个月二手车CPI环比0.60%-0.55%2018201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究% 核心商品同比住房同比核心服务ex住房同比8.05.396.05.394.944.02.00.0-1.67(2.0)(4.0)-1.672019/052020/052021/052022/052023/052024/05资料来源：Haver，华泰研究%环比美国CPI房租分项0.8%0.7%0.6%0.5%0.4%0.3%0.2%0.1%0.0%-0.1%美国Zillow租金指数，领先12个月(右轴）2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%-1.0%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4美国CPI食品分项环比在家食品(8.05%)在外餐饮食品(5.34%)0.31%0.00%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%-1.0%在家食品(8.05%)在外餐饮食品(5.34%)0.31%0.00%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究图表10：能源商品、电力、天然气分项环比分别为-3.53%，0.01%，美国CPI能源分项环比能源商品(3.91%)能源服务：电力(2.45%)能源服务：天然气(0.65%)10.0%5.0%0.01%0.0%-0.78%-3.53%-5.0%-10.0%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究美国CPI核心商品：耐用品机动车分项环比新车(3.59%)二手车(1.91%)6.0%4.0%2.0%0.60%0.0%-0.49%-2.0%-4.0%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究美国CPI食品分项同比16.0%14.0%在家食品(8.05%)在外餐饮食品(5.34%)12.0%-10.0%-6.0%8.0%-6.0%人/\4.02%4.0%2.0%0.0%1.04%-2.0%-4.0%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究美国CPI能源分项同比能源商品(3.91%)能源服务：电力(2.45%)能源服务：天然气(0.65%)60.0%能源服务：天然气(0.65%)40.0%20.0%5.89%2.11%0.0%0.24%-20.0%-40.0%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究美国CPI核心商品：耐用品机动车分项同比新车(3.59%)50.0% 二手车(1.91%)40.0%30.0%20.0%10.0%-0.76%-8.64%-0.76%-8.64%-10.0%-20.0%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5图表14：耐用品中的书籍、通讯设备分项环比环比分别为0.75%，美国CPI核心商品：耐用品教育和通讯设备分项环比书籍(0.08%)通讯设备(0.75%)0.75%-1.88%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%-2.0%-3.0%-4.0%0.75%-1.88%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究图表16：耐用品中的家具家电、娱乐商品分项环比分别为0.03%，美国CPI核心商品：其他耐用品分项环比家具/家用电器(3.44%)1.5%娱乐商品(2%)1.5%1.0%0.5%0.03%-0.15%0.03%-0.15%-0.5%-1.0%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究美国CPI核心商品：其他非耐用品分项环比1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%-1.0%服装(2.58%)药品(1.36%)--1.28%0.34%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究图表15：耐用品中的书籍、通讯设备分项环比同比分别为-0.57%，书籍(0.08%)通讯设备(0.75%)-0.57%-8.10%6.0% 4.0% 2.0% 0.0% -2.0% -4.0% -6.0% -8.0%-10.0%-12.0%-14.0%-0.57%-8.10%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究图表17：耐用品中的家具家电、娱乐商品分项同比分别为-2.54%，美国CPI核心商品：其他耐用品分项同比12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%-2.25%-2.54%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究美国CPI核心商品：其他非耐用品分项同比8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%3.13%0.81%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。61.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%美国CPI核心服务：住房分项环比房租(7.62%)等价租金(26.69%)8.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% -2.0% -4.0% -6.0%-8.0%-0.10%0.0.39%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究图表22：专业医师服务、住院相关服务、医疗保险分项环比分别为美国CPI核心服务：医疗服务分项环比3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%-2.0%-3.0%-4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%-2.0%-3.0%-4.0%-5.0%0.53%0.29%0.29% 医疗保险(0.59%)201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究美国CPI核心服务：娱乐服务分项环比影视服务(0.91%)宠物服务(0.44%)宠物服务(0.44%)其他娱乐服务(1.84%)2.0%1.0%0.38%0.28%0.0%-1.0%-1.34%-2.0%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究美国CPI核心服务：住房分项同比10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%房租(7.62%) 等价租金(26.69%)学校住宿及酒店（右轴）学校住宿及酒店（右轴）(1.52%)5.65%5.31%-1.21%35.0%25.0%15.0%5.0%-5.0%-15.0%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究图表23：专业医师服务、住院相关服务、医疗保险分项同比分别为2.22%，7.35%，-7.69%美国CPI核心服务：医疗服务分项同比10%8%6%4%2%0%-2%10%8%6%4%2%0%-2%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%住院相关服务(2.33%)医疗保险，右轴(0.59%)-7.69%2.22%7.35%7.35%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究12%10%8%6%4%2%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%5.91%4.74%2.78%其他娱乐服务(1.84%)201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7美国CPI核心服务：教育和通讯服务分项环比学费(2.37%)快递服务(0.07%)互联网服务(0.99%)2.0%互联网服务(0.99%)1.5%1.0%0.40%0.5%0.28%0.0%0.07%0.0%-0.5%-1.0%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究图表28：汽车保险、汽车租赁、公共交通分项环比分别为-0.12%，美国CPI核心服务：运输服务分项环比 汽车租赁(0.14%)汽车保险(2.93%)6.0%公共交通（机票、船票等）(1.16%)6.0%4.0%2.0%-0.12%0.0%-0.12%-1.17%-2.0%-3.15%-4.0%-6.0%201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究美国CPI核心服务：教育和通讯服务分项同比快递服务(0.07%)9%7%5.03%3.78%2.87%5%3%-1%快递服务(0.07%)9%7%5.03%3.78%2.87%5%3%-1%互联网服务(0.99%)201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究图表29：汽车保险、汽车租赁、公共交通分项同比分别为20.26%，美国CPI核心服务：运输服务分项同比汽车保险(2.93%)40%30%20%10% 0%-10%-20%-30%40%30%20%10% 0%-10%-20%-30%150%100%50%72%0%-50%汽车租赁，右轴(0.14%)20.26%\-4.201920202021202220232024资料来源：Haver，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8分析师声明本人，易峘，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9香港-重要监管披露•华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。•有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页.hk/stock_disclosure其他信息请参见下方“美国-重要监管披露”。在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据《1934年证券交易法》（修订版）第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国-重要监管披露•分析师易峘本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括FINRA定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获