房地产-吹响去库存号角

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。房地产房地产华泰研究2024年5月19日│中国内地动态点评吹响去库存号角，利好地方城投平台5月17日国新办举行国务院政策例行吹风会，围绕保交房和去库存两大主题打出了自2009年以来最高力度的地产放松组合拳。最具突破性的政策是保障性住房再贷款、贷款利率市场化以及购房杠杆再突破。本次会议体现政府去库存的诚意，尤其是房贷利率下限的放开，有望带来核心城市价格预期的企稳，进而稳定行业预期。我们认为，政府收储政策利好地方城投平台，重点推荐：1）A股开发：招商蛇口、城建发展、建发股份；2）港股开发：建发国际集团、越秀地产、华润置地、中国海外发展、龙湖集团；3）物管公司：华润万象生活、保利物业、招商积余、滨江服务。保障性住房再贷款可实现多大程度的去库存？作为新型结构性货币政策工具，保障性住房再贷款有如下特点：1）支持规模：总量约5000亿，包括央行低息再贷款3000亿，以及由此撬动政策性银行以及商业银行的2000亿；2）收购对象：房企的未售现房，同时强调地方政府主导决策。在0-30%收购折价率的假设下，我们预计保障性住房再贷款可去化商品住宅现房库存的12.7%~18.2%。此外，在保障性住房再贷款体系外，政府主导的去库存收购对象还包括房企的闲置土地，这一举措为企业退地提供便利，有助于房企盘活存量。为什么房贷利率市场化更值得关注？本次一大突破性政策，是取消全国层面个人住房贷款利率政策下限，实现房贷利率市场化。此外，全国公积金贷款利率下调0.25pct，其中5年以上首套房公积金贷款利率进入2.0区间。房贷利率下限的取消为16年以来首次，重点城市利率下行空间可观，高能级城市尤为突出。激发改善需的政策指引下，二套房降幅空间更值得关注。参考目前50城贷款利率最低水平，重点城市新房贷款利率的最高下调空间达70bp，二套房最高可达125bp。借鉴日本经验，亦可说明调整空间或较大。房贷利率调整更具广泛影响力以及需求敏感度，作为房价筑底的引路人，我们看好该政策托底市场的有效性。哪些标的受益程度最明显？我们认为，行业基本面视角下，政策组合拳，尤其是房贷利率政策调整有望带来行业预期修复，进而打开行业估值修复空间。而政府收储政策倾向于利好地方城投平台。2021年以来，城投平台大举托底土地市场，因此目前所持有的土地或者闲置库存处于高位，我们预计地方政府在收储项目的选择上，可能会遵循以下顺序：1、地方城投平台的存量项目；2、参与本地土地市场的房企（尤其是央国企）所持项目；3、其他所有制企业已经建成且没善自身供需结构和负债情况。风险提示：行业政策调整对企业经营的扰动；行业高峰期或已结束导致的基本面下行风险；部分房企因现金流压力造成的经营风险。房地产开发房地产服务房地产开发房地产服务研究员SACNo.S0570519010002SFCNo.BIO834研究员SACNo.S0570519070001SFCNo.BRD825研究员SACNo.S0570520090003SFCNo.BRC046联系人SACNo.S0570122050022联系人SACNo.S0570122120008chenshen@+(86)2128972228liulu015507@+(86)2128972218linzhengheng@+(86)2128972087+(86)75582492388qikangxu@+(86)2128972228行业走势图房地产开发房地产服务(%)沪深3000(12)(23)(35)May-23Sep-23Jan-24May-24资料来源：Wind，华泰研究重点推荐股票名称股票代码(当地币种)投资评级招商蛇口001979CH12.18买入城建发展600266CH5.17买入建发股份600153CH12.91买入建发国际集团1908HK19.03买入越秀地产123HK7.16买入华润置地1109HK42.23买入中国海外发展688HK19.77买入龙湖集团960HK15.46买入华润万象生活1209HK33.60买入保利物业6049HK39.68买入招商积余001914CH15.12买入滨江服务3316HK23.80买入资料来源：华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5月17日国新办举行国务院政策例行吹风会，会上住建部和自然资源部、央行、国家金融监督管理总局负责人介绍切实做好保交房工作配套政策有关情况并答记者问。本次会议推出了自2009年以来最高力度的地产放松组合拳。围绕保交房和去库存两大主题，四部委协同出台多项举措，其中最具突破性的是保障性住房再贷款、贷款利率市场化以及购房杠杆再突破。保障性住房再贷款：新型低息货币政策工具，撬动五千亿规模资金定向去化现房库存央行表示将设立3000亿元保障性住房再贷款，支持地方国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房。本次出台的新型结构性货币政策工具有如下几个特点：1）支持规模：总量约5000亿，包括央行再贷款3000亿，以及由此撬动政策性银行以及商业银行的2000亿。去年设立的1000亿租赁贷款支持计划被纳入央行再贷款规模。与其他大部分结构性货币政策工具类似，央行再贷款具有低息属性，利率为1.75%，期限方面，加上展期总贷款年限为5年。考虑到央行再贷款占本金总额的60%，资金总量的整体利率会略高于1.75%。2）收购对象：房企的未售现房。同时强调对开发商一视同仁，即以项目安全性为主要考量，而非开发商所有制；3）收购主体：地方政府指定的地方国企，并强调不得是融资平台，收购后须迅速转入保障4）自愿原则：地方政府主导决策。各地保障性住房再贷款的规模，由当地政府根据保障性住房需求以及库存水平决定。资料来源：中国政府网，华泰研究资料来源：中国政府网，华泰研究去库存测算：可去化全国商品住宅现房库存12.7%~18.2%首先我们量化保障性住房再贷款的总资金规模，根据央行披露，截至2024年3月末，租赁贷款支持计划余额约20亿，即中央再贷款规模还有2980亿增量空间。在不考虑项目资本金的情况下，以中央再贷款60%的资金占比，总资金增量为4967亿元。全国现房去库存规模测算：根据统计局数据，截至4月末，全国商品房待售面积7.46亿平，其中商品住宅待售面积3.91亿平。1-4月商品房销售均价9595元/平，其中商品住宅销售均价9978元/平。据此估算，全国商品房待售货值7.15万亿元，商品住宅待售货值3.90在收购折价率在0-30%的假设下，我们预计保障性住房再贷款可去化商品住宅现房库存的12.7%~18.2%。折价率0%10%20%30%全国现房库存商品房商品住宅6.9%12.7%7.7%14.1%8.7%15.9%9.9%18.2%资料来源：克而瑞，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。除现房外，本次还提及了哪些去库存的收购对象？本次会中，自然资源部提出准备出台妥善处置闲置土地、盘活存量土地的政策措施。支持地方政府从实际出发，酌情以收回、收购等方式妥善处置已经出让的闲置存量住宅用地，帮助企业解困。同时，促进土地节约集约利用，防范化解风险，助力房地产高质量发展。主要是两条线：一条线是严格依法处置闲置土地，另一条线是加大对存量土地盘活利用的支持力度。该政策意味着，政府主导的去库存收购对象还包括房企的闲置土地，针对闲置土地的回收全部由地方政府主导。这一举措为企业退地提供便利，有助于房企盘活存量。政策亮点具体举措支持企业优化开发消除开发建设障碍，合理免除因自然灾害、疫情导致的违约责任，允许企业按照程序合理调整规划条件和设计要求，更好地适应市场需求促进市场流通转让土地二级市场作用，支持预告登记转让和“带押过户”，鼓励转让或者合作开发支持地方以合理价支持地方按照“以需定购”原则，以合理价格收回闲置土地，用于保障性住房建设。允许地方采取“收回—供格收回土地应”并行方式来简化程序，办理规划和供地手续，更好地提供便利化服务资料来源：中国网，华泰研究根据会上内容，本次一大突破性政策，是取消全国层面个人住房贷款利率政策下限，尤其是首套房和二套房贷利率均不再设置政策下限，实现房贷利率市场化。此外，全国公积金贷款利率下调0.25pct，其中5年以上首套房公积金贷款利率进入2.0区间，下调为2.85%。房贷利率市场化是一次重大改革。回顾房地产2008年来的几轮宽松周期，央行数次对房贷利率下限做出调整，如2008年，将商业性个人住房贷款利率的下限由贷款基准利率的0.85倍扩大为贷款基准利率的0.7倍，2012年，将首套房贷利率下限从9折降至85折。本次直接取消利率下限要求，为16年以来首次，无论从定性还是定量考量，我们认为都会对基本面产生较大影响，随后房贷利率的大幅下降是大概率事件。重点城市利率下行空间可观，高能级城市尤为突出根据贝壳4月房贷利率数据，50城中，首套房方面，35个城市已经突破新政前下限（LPR-20BP，3.75%11个城市处于3.75%水平，仅4个一线城市主流房贷利率未触及利率下限（北/上广深分别为3.95%/3.85%）。在突破利率下限的城市中，目前最低已经达到3.25%（常州较下限突破50BP。即，最高房贷利率较最低房贷利率高出70bp。二套房方面，42个城市已经触及下限（LPR+20BP，4.15%仅北京、广州、深圳、南京、成都、苏州、福州、无锡8个城市主流房贷利率高于4.15%，分别为4.50%/4.25%。过去首套房贷利率突破下限需要满足房价同环比连续三个月均下滑的要求，新房价格相对坚挺的高能级受制于此无法下调。随着房贷利率市场化的推进，我们认为高能级城市将具备相对更大的下调空间。4.03.93.83.73.63.53.43.33.23.13.0北深上广重长银西苏宁绵济合杭成南南兰烟昆武天呼贵佛东郑长芜无温石沈厦泉青南洛廊嘉哈大徐福珠中太绍惠常京圳海州庆沙川安州波阳南肥州都京昌州台明汉津和阳山莞州春湖锡州家阳门州岛通阳坊兴尔连州州海山原兴州州浩庄滨特资料来源：贝壳，华泰研究4.03.23.0北成南苏无广深福惠洛佛合芜绵南郑中嘉重东珠大绍西常杭武徐廊济昆长贵南温青宁烟上沈兰石泉太厦呼银长哈天京都京州锡州圳州州阳山肥湖阳昌州山兴庆莞海连兴安州州汉州坊南明沙阳通州岛波台海阳州家州原门和川春尔津庄浩滨特资料来源：贝壳，华泰研究激发改善需的政策指引下，二套房降幅空间更值得关注根据首套/二套房差别定价是2010年央行正式提出，自此二套房贷利率一直显著高于首套房。但基于目前供需结构发生重大变化，政策导向已转向激发改善需求，我们认为，差别化信贷的核心要素应该回归至资产安全性以及个人征信等具体层面，弱化首套及二套房的差异。4月末，50城首套及二套房平均贷款利率利差达59bp，我们认为未来这一利差将在房贷利率市场化政策的作用下显著收窄。我们假设首套二套房贷利率均有希望实现目前的最低水平，即3.25%，那新房贷款利率的最高下调空间达70bp，二套房最高可达125bp。城市24M4较全国最低值降幅空间（BP）城市24M4较全国最低值降幅空间（BP）北京3.9570东莞3.5530深圳3.8560郑州3.4520上海3.8560长春3.4520广州3.8560芜湖3.4520重庆3.7550无锡3.4520长沙3.7550温州3.4520银川3.7550石家庄3.4520西安3.7550沈阳3.4520苏州3.7550厦门3.4520宁波3.7550泉州3.4520绵阳3.7550青岛3.4520济南3.7550南通3.4520合肥3.7550洛阳3.4520杭州3.7550廊坊3.4520成都3.7550嘉兴3.4520南京3.6540哈尔滨3.4520南昌3.6540大连3.4520兰州3.6540徐州3.40烟台3.6035福州3.40昆明3.6035珠海3.35武汉3.55303.35天津3.5530太原3.35呼和浩特3.5530绍兴3.35贵阳3.5530惠州3.35佛山3.5530常州3.250资料来源：贝壳，华泰研究二套房24M4较全国最低值降幅空间（BP）二套房24M4（%）较全国最低值降幅空间（BP）北京4.50125杭州4.1590成都4.25100武汉4.1590南京4.25100徐州4.1590苏州4.25100廊坊4.1590无锡4.25100济南4.1590广州4.25100昆明4.1590深圳4.25100长沙4.1590福州4.25100贵阳4.1590惠州4.1590南通4.1590洛阳4.1590温州4.1590佛山4.1590青岛4.1590合肥4.1590宁波4.1590芜湖4.1590烟台4.1590绵阳4.1590上海4.1590南昌4.1590沈阳4.1590郑州4.1590兰州4.15904.1590石家庄4.1590嘉兴4.1590泉州4.1590重庆4.1590太原4.1590东莞4.1590厦门4.1590珠海4.1590呼和浩特4.1590大连4.1590银川4.1590绍兴4.1590长春4.1590西安4.1590哈尔滨4.1590常州4.1590天津4.1590资料来源：贝壳，华泰研究更具需求敏感度的历史性改革，房价筑底的引路人我们认为贷款利率的下限调整值得重视，当前购房者基本都是自住需求，面临的切实痛点并不在于购房套数（解除限购也不在于杠杆空间（下调首付比例而是购房成本能否切实降低。过去各地取消房贷利率下限有各种各样的限制，而且由于房贷利率与LPR绑定，调整空间有限，部分城市房贷利率仍然高居近4%，这也限制了购房者的购房意愿。历史数据显示，全国房贷利率和销售走势负相关，而大幅降低房贷利率的调整通道启动后，也能够在三个季度左右看到房价同比增速的触底反弹。(%)4.53.5首套房贷款利率（左轴）二套房贷款利率（左轴）商品房销售面积同比增速:MA6（右轴）50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%2014-012014-012014-072014-072015-012015-012015-072015-072016-012016-012016-072016-072017-012017-012017-072017-072018-012018-012018-072018-072019-012019-012019-072019-072020-012020-012020-072020-072021-012021-012021-072021-072022-012022-012022-072022-072023-012023-012023-072023-072024-012024-01(%)4.53.5首套房贷款利率（左轴）二套房贷款利率（左轴）70城新房价格同比（右轴）2014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-0114%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%资料来源：统计局，贝壳，华泰研究借鉴海外经验，贷款利率的大幅下滑对于房价筑底的引领作用也可以得到印证。日本当年为了托市，房贷利率从90年代初的8.5%逐步下降至2.4%，我国当前的房贷利率依然有较大的调整空间。而且相比于政府收储存量房，房贷利率的调整对市场更具广泛影响力以及实质意义，而房贷利率的下调空间还需看各地银行的实际落地情况。19871989199119931995199719992001200320052007200920112013201520172019202119871989199119931995199719992001200320052007200920112013201520172019202110%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%日本oecd名义房屋价格指数同比住房贷款：浮动利率日本:中央银行政策利率东京圈新建公寓楼价格同比（MA3，右轴）40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%资料来源：Wind，华泰研究新政将全国层面的首套房贷最低首付比例从20%降至15%，二套房贷最低首付比例从30%降至25%。购房杠杆实现历史性突破。但如同前文所说，目前杠杆空间不再是需求的敏感点，因此首付比例的突破性下探，更多的影响，在于市场对于管理层平稳房地产市场决心时间方向政策2010-01收紧国十一条：抑制投资性购房需求，二套首付比例下限40%2010-04收紧新国十条：实行更为严格的差别化住房信贷政策，二套首付比例下限50%2010-09收紧929新政：二套房认房又认贷，叫停三套房贷款，即二套首付比例和利率收紧2011-01收紧新国八条：二套首付比例下限60%2015-03放宽330新政：二套房首付比例降至40%2015-10放宽央行、银监会：在不实施“限购”城市首套房首付最低比例下调至25%2016-02放宽央行：下调首付比例，非限购城市首套房原则上最低首付比例为25%，各地可向下浮动5个百分点2024-5放宽央行：首套房贷最低首付比例从20%降至15%，二套房贷最低首付比例从30%降至25%资料来源：政府官网，华泰研究限购情况限购套数限贷情况城市限购区域本地外地社保年限无房无贷无房有贷有1房无贷有1房有贷已还清有1房有贷北京全区域2530%城六区50%；非城六区40%上海全区域2530%50%；外围区域40%深圳全区域2030%40%广州核心区*2230%30%40%杭州不限购---20%30%天津核心区*20.5非限购区20%；限购区30%非限购区30%；限购区40%武汉不限购---20%30%福州不限购---20%30%厦门不限购---20%30%石家庄核心区不限230%40%50%长沙不限购---30%35%40%成都不限购---一二圈层+高新30%；三圈层20%一二圈层40%、三圈层30%、高新50%合肥不限购---20%30%宁波不限购---20%30%青岛不限购---20%30%南京不限购---20%30%苏州不限购---30%40%无锡不限购---20%30%济南不限购---20%30%重庆不限购---20%30%大连不限购---20%30%沈阳不限购---20%30%西安不限购---20%30%郑州不限购---20%30%资料来源：地方政府住建局，华泰研究我们认为，政府收储政策倾向于利好地方城投平台。2021年以来，市场，因此目前所持有的土地或者闲置库存处于高位，我们预计地方政府在收储项目的选择上，可能会遵循以下顺序：1、地方城投平台的存量项目；2、参与本地土地市场的房企（尤其是央国企）所持项目；3、其他所有制企业已经建成且没有债务的项目。整体而言，我们认为，地方城投平台通过此轮收储，有望改善自身供需结构和负债情况。本次会议吹响了去库存的号角，明确了政府收储的方向和举措，尤其是房贷利率下限的放开，有望带来核心城市价格预期的企稳，进而稳定行业预期。4月政治局会议定调以来政策纷至沓来，叠加因城施策方面更有力度的政策调整，有望推动市场信心和基本面加速修复，为板块提供估值修复空间。重点推荐：1）A股开发：招商蛇口、城建发展、建发股份；2）华润万象生活、保利物业、招商积余、滨江服务。最新收盘价市值(百万)EPS(元)PE(倍)股票名称股票代码投资评级(当地币种)(当地币种)(当地币种)20232024E2025E2026E20232024E2025E2026E招商蛇口001979CH买入11.4012.18103,2940.700.840.951.0516.2913.5712.0010.86城建发展600266CH买入4.715.1710,1490.260.470.630.6818.1210.027.486.93建发股份600153CH买入11.4512.9134,3974.361.742.022.352.636.585.674.87建发国际集团1908HK买入18.6219.0335,2982.292.663.133.567.406.375.424.76越秀地产123HK买入6.417.1625,8030.790.810.881.057.397.216.635.56华润置地1109HK买入32.8542.23234,2514.404.254.504.866.807.046.656.15中国海外发展688HK买入16.5219.77180,8092.342.452.722.836.436.145.535.32龙湖集团960HK买入15.3015.46103,5401.951.947.146.636.39华润万象生活1209HK买入33.1033.6075,5511.281.551.852.1423.5519.4516.2914.08保利物业6049HK买入37.5539.6820,7782.492.823.183.5813.7312.1210.759.55招商积余001914CH买入13.3815.1214,1870.690.840.971.1319.3915.9313.7911.84滨江服务3316HK买入20.0523.805,5421.782.092.472.9010.268.747.396.30资料来源：Bloomberg，华泰研究预测股票名称招商蛇口(001979CH)最新观点结算规模大幅增长,销售回落投拓聚焦4月29日招商蛇口发布一季报，2024Q1实现营收237.5亿元（yoy+58.2%），归母净利3.3亿元（yoy+22.2%）。我们维持公司2024-2026年EPS分别为0.84/0.95/1.05元的盈利预测，可比公司2024年Wind一致预期PE均值为11.8倍，考虑公司融资优势显著，储备兼具质与量，未来可期，给予公司2024年14.5倍PE，目标价12.18元（前值：14.11元），维持“买入”评级。风险提示：行业销售下行风险，房企信用风险。报告发布日期：2024年04月30日城建发展(600266CH)点击下载全文：招商蛇口(001979CH,买入):结算规模大幅增长,销售回落投拓聚焦24Q1出现亏损，维持“买入”评级公司4月26日发布一季报，24Q1实现营收12.3亿元，同比-9%；归母净利润-3.3亿元，23Q1为0.6亿元。受股权投资波动影响，公司24Q1再次出现亏损，但全年来看待结转资源充裕，重点项目结转有望推动业绩回正。我们维持24-26年EPS为0.47/0.63/0.68元的盈利预测。可比公司平均24PE为10倍，综合考虑公司核心城市资源、待结转项目利润潜力和股票投资带来的业绩波动，我们依然认为公司合理24PE为11倍，目标价5.17风险提示：北京区域市场风险，棚改和一级开发项目进展不及预期的风险，股权投资、少数股东损益占比导致业绩波动的风险。报告发布日期：2024年04月26日点击下载全文：城建发展(600266CH,买入):股权投资波动拖累Q1业绩建发股份(600153CH)结转毛利率回升，维持“买入”评级公司4月29日发布一季报，2024Q1实现营收1313亿元（YOY-21.6%归母净利6.0亿元（YOY-24.1%）。我们维持2024-2026年EPS为1.74/2.02/2.35元的盈利预测，大型房企和供应链企业对应24年Wind一致预期PE均值为8.7/8.0x，我们给予多元化折价10%，予以目标价12.91元（前值：12.55元重申“买入”评级。风险提示：行业销售下行风险，大宗价格波动风险。报告发布日期：2024年04月30日建发国际集团(1908HK)点击下载全文：建发股份(600153CH,买入):双主业均维持行业相对优势23FY：销售高质量增长，重视股东价值回报；维持“买入”公司发布23年业绩：营收1344亿（yoy+35%剔除永续债股息后归母净利润43亿（yoy+3%分红率52%，在行业下行背景下彰显了对股东回报的重视。考虑销售市场下行对开发业务的影响，我们调整24-26EEPS预测至2.66/3.13/3.56（24-25E前值：3.60/4.33）。参考可比公司24EPE估值6.0（Wind一致预期考虑到公司市场化管理机制带来的管理效能提升和股权激励计划使管理层和股东利益深度捆绑，我们认为公司24E合理PE估值6.6倍，调整目标价至19.03港币（前值：25.62港币），维持“买入”评级。风险提示：1）母公司建发房产支持减少带来的风险。2）海西区域销售下行风险。3）行业销售下行风险。报告发布日期：2024年03月24日越秀地产(123HK)点击下载全文：建发国际集团(1908HK,买入):销售高质量增长，派息彰显诚意销售增速领先行业，投资能力与意愿兼具；维持“买入”公司3月26日发布年报，23年实现营收802.2亿元，同比+10.8%；归母净利润31.9亿元，同比-19.4%。毛利率15.3%，同比-5.1pct。考虑行业下行背景下，公司毛利率有所承压，我们下调公司2024-25E归母净利润至3268/3548百万元（前值4519/5169百万元2024-26EEPS为0.81/0.88/1.05元，可比公司平均24PE为6.5倍（Wind一致预期），考虑到公司更为优质的土地储备，领先行业的销售增速，认为公司合理24PE为8倍，目标价7.16港币，维持“买入”评级。风险提示：单城市经营风险，股东支持力度下降风险，房地产行业下行风险。报告发布日期：2024年03月28日点击下载全文：越秀地产(123HK,买入):销售增速领跑行业，优化资源布局股票名称最新观点华润置地FY23：经常性业务发力，整体业绩稳中有升；维持“买入”(1109HK)公司发布FY23业绩：营收同比+21%至2511亿，核心净利同比+3%至278亿，经常性业务收入/核心净利占比分别达16%/34%，同比+0.7/10.4pct，得益于经常性业务发力，公司整体业绩稳中有升。考虑新房销售下行对公司开发业务的影响，我们调整24-26EEPS至4.25/4.50/4.86元（24-25E前值：4.26/4.51元）。可比公司24EPE均值7.6倍（Wind一致预期考虑公司强大的不动产经营能力和融资优势，我们认为公司合理24EPE为9.1倍，调整目标价至42.23港币（前值：32.88港币），维持“买入”评级。风险提示：经常性业务收入增速不及预期；开发业务结转情况不及预期。报告发布日期：2024年03月28日点击下载全文：华润置地(1109HK,买入):资管模式初显成效中国海外发展FY23：价值创造能力依旧，市场地位保持领先；维持“买入”(688HK)公司发布FY23业绩：营收2025亿，同比+12%；毛利率20.3%，同比-0.98pct；归母净利256亿，同比+10%，高于我们对其FY23的预测值249亿。公司利润率继续保持行业领先，价值创造能力依旧。考虑公司的结转情况，我们调整公司24-26EEPS为2.45/2.72/2.83元（24-25E前值：2.59/3.01元）。可比公司平均2024EPE均值为6.8倍(Wind一致预期)，考虑公司财务状况良好，开发业务保持领先地位，叠加非开发业务保持增长轨迹，我们认为公司合理2024EPE为7.4倍，目标价调整至19.77港币（前值：26.88港币维持“买入”评级。风险提示：结转收入及利润率不及市场预期；销售增速不及市场预期。报告发布日期：2024年03月30日点击下载全文：中国海外发展(688HK,买入):业绩超预期，运营动能充沛龙湖集团23FY：开发业绩承压，经营性业务尽显韧性；维持“买入”(960HK)公司发布23FY业绩：受地产行业下行影响，开发业务收入和利润率同步下降，拖累公司整体营收同比-28%至1807亿，核心归母净利同比-49%至114亿。考虑新房销售下行对开发业务的影响，我们调整营收和毛利率假设，调整24-26EEPS预测至1.95/2.10/2.18（24-25E前值：3.41/3.72）。可比公司24EPE均值为6.6倍（Wind一致预期），考虑到公司长期稳健的运营能力和前瞻的经营性业务布局，我们认为公司合理24EPE为7.3倍，调整目标价至15.46港币（前值：25.12港币），维持“买入”评级。风险提示：行业下行削弱公司融资能力；物业销售增速不及预期；经营性业务发展不及预期。报告发布日期：2024年03月24日点击下载全文：龙湖集团(960HK,买入):开发业绩承压，经营性业务尽显韧性华润万象生活23年归母净利润保持较快增长，维持“买入”评级(1209HK)公司3月25日发布年报，23年实现营收147.7亿元，同比+23%；归母净利润29.3亿元，同比+33%；派息率同比+10pct至55%。综合考虑收并购后平均物业费的下降、房地产调整、市拓竞争和优秀的商管经营表现，我们下调公司营收但上调毛利率，预计24-26年EPS为1.55/1.85/2.14元（24-25年前值1.61/2.02元）。可比公司平均2024PE为10倍（Wind一致预期考虑到公司商管板块的独特竞争壁垒和对股东回报的高度重视，我们认为公司合理2024PE为20倍，目标价33.60港币（前值47.46港币，基于35倍2023PE），维持“买入”评级。风险提示：经济环境带来的经营风险，收购整合风险，规模扩张不及预期，利润率不及预期。报告发布日期：2024年03月26日点击下载全文：华润万象生活(1209HK,买入):商管经营强劲复苏，再度加强股东回报保利物业23年归母净利润取得稳健增长，维持“买入”评级(6049HK)公司3月26日发布年报，23年实现营收150.6亿元，同比+10%；归母净利润13.8亿元，同比+24%；派息率同比+15pct至40%。考虑到房地产调整、物管市拓竞争和外部环境的影响，我们调低24-25年营收，预计公司24-26年EPS为2.82/3.18/3.58元（24/25年前值为3.18/3.89元）。可比公司平均2024PE为11倍（Wind一致预期），考虑到公司在公建领域的竞争优势和对股东回报的重视，我们认为公司合理2024PE为13倍，目标价39.68港币（前值56.85港币，基于21倍2023PE），维持“买入”评级。风险提示：关联房企支持减弱，市拓规模和盈利能力下行，社区增值服务不及预期。报告发布日期：2024年03月27日点击下载全文：保利物业(6049HK,买入):经营质效改善，股东回报加强招商积余24Q1营收实现双位数同比增长，维持“买入”评级(001914CH)公司4月25日发布一季报，24Q1实现营收37.2亿元，同比+13%；归母净利润1.9亿元，同比+3%；扣非归母净利润1.8亿元，同比+10%。我们维持2024-2026年EPS分别为0.84、0.97、1.13元的盈利预测。可比公司平均2024PE为11倍（Wind一致预期考虑到公司在非住宅领域的竞争优势及A股流动性溢价，我们依然给予公司18倍2024PE，目标价15.12元，维持“买入”评级。风险提示：关联房企支持减弱，盈利能力下行，轻重资产分离不及预期。报告发布日期：2024年04月26日点击下载全文：招商积余(001914CH,买入):营收双位数增长，期间费用率改善滨江服务23年归母净利润同比稳健增长，维持“买入”评级(3316HK)公司3月25日发布年报，23年实现营收28.1亿元，同比+42%；归母净利润4.9亿元，同比+20%；派息率同比+8.5pct至70.0%。考虑到市拓竞争压力和装修服务放量，我们调低毛利率，预计公司24-26年EPS为2.09/2.47/2.90元（24-25年前值2.41/3.04元）。可比公司平均2024PE为8倍（Wind一致预期综合考虑公司服务口碑、项目密度的优势和港股市场流动性等因素，我们认为公司合理2024PE为10.5倍，目标价23.80港币（前值30.18港币，基于15倍2023PE），维持“买入”评级。风险提示：关联房企经营风险，市拓规模和盈利能力下行风险，5S增值服务不及预期。报告发布日期：2024年03月26日点击下载全文：滨江服务(3316HK,买入):硬装业务持续放量,派息率进一步提升资料来源：Bloomberg，华泰研究预测证券代码证券简称总市值（亿元）PE(TTM)PE(LYR)PB(MRQ)600266CH城建发展101.4961.0618.160.51600649CH城投控股111.3031.6326.790.54600748CH上实发展62.72(20.53)48.610.63600533CH栖霞建设28.14(16.52)(20.94)0.67002208CH合肥城建49.4837.7822.550.76600675CH中华企业202.3933.1636.461.38600683CH京投发展38.37(4.47)(5.82)2.31600239CH云南城投40.62(14.33)(53.57)3.09600773CH西藏城投124.18(811.63)200.323.28600322CH津投城开22.89(141.81)60.6061.05资料来源：Wind，华泰研究行业政策风险：宏观流动性的变化、因城施策的调控政策存在不确定性，在新发展模式的指引下，住房、土地、金融、财税等房地产相关领域的制度存在调整优化的可能，都可能对房企经营造成扰动。行业下行风险：房地产行业规模高峰可能已经过去，部分区域销售、拿地、新开工、投资等关键指标存在趋势性下行风险。部分房企经营风险：若经营和融资性现金流修复低于预期，部分房企仍可能面临较大的资金链压力，进而出现经营困难等问题。分析师声明本人，陈慎、刘璐、林正衡，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品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