恒源煤电(600971)经营稳健兼具弹性估值修复可期-东北证券王政

请务必阅读正文后的声明及说明经营稳健兼具弹性，估值修复可期吨。集团曾授予公司对多处集团资产拥有不可撤销收购权，集团除上市精煤参照周边焦煤煤企及市场价格确定，未79.2/85.3/89.7亿元，同比增长1.72%/7.70%/5.16%；归母净利润为紧，焦煤价格上涨有望带动盈利上行。维持公司“买入”评级。股息收益率(%)股票数据股票数据历史收益率曲线2023/52023/82023/11相关报告相关报告《煤炭2023年策略：开启新一轮景气周期》 1.华东焦煤国企，经营稳健高分红 4 4 5 72.集团资产存注入可能，受益焦煤涨价 9 92.2.焦煤供需紧张，焦煤价格有望上行 2.3.长协定价业绩稳定，积极推进降本增效 213.加大布局火电，积极布局新能源 22 223.2.布局石膏矿山，助力业绩增长 233.3.携手合作伙伴，进军新能源发电领域 234.盈利预测与投资建议 24 24 25 28 4 4 5 5 5 5 6 6 6 6图11：2018-2023年公司购建固定资产、无形资 7 7 8 8 8 8 11 图25：2020-2024年中国基础设施建设固 9 表3：2023年及2024Q1各省原煤产量及同比情况 表5：2020-2024Q1炼焦煤供给情况 表6：2020-2024Q1炼焦煤下游需求 表8：恒源煤电各业务营收及盈利预测 安徽国资委是公司实际控制人。公司控股股东为安煤价下跌导致公司业绩下降。2021-2022年煤炭价格上涨幅度较大，公司营业收入4020030%24%2%-7%20182019202020212022202340%30%20%0%-10%-20%2520502520208-7%-31%201820192020202120222023100%80%60%40%20%0%-20%-40%公司电力业务毛利为-0.2亿元，2022年为-0.3亿元。90.070.060.040.030.020.099%99%97%94%93%92%20222023煤炭占比202120202019煤炭201898%96%94%92%90%88%86%84%82%454025205097%96%97%96%93%90%93%201820192020202120222023煤炭电力其他煤炭占比100%98%96%94%92%90%88%86%84%60%60%50%47%45%42%40%38%30%20%0%20182019202020212022202346%35%30%25%20%30%26%26%21%20%2018201920202021202220239876543210201820192020202120222023期间费用期间费用率16%14%12%10%8%6%4%2%0%4%2%201820192020202120222023销售费用率管理费用率财务费用率8642020232018201920202021202240502023201820192020202120220-10-15-20-25-30-3520232023-29201820192019202020202021202120222022资本结构不断改善，近四年维持高水平分红。截至020232023201820182019201920202020202120212022202223年末，公司资产负债率为46%45%44%43%42%41%40%39%38%45%43%43%43%40%43%41%20182019202020212022202360%51.38%50%50%43.25%47.76%40%33.62%37.23%30%20%0%2023201820192020202120222.集团资产存注入可能，受益焦煤涨价采、洗选加工、销售业务。下辖恒源煤矿、五沟煤矿、任楼煤矿、吨。公司矿井配套的选煤厂都是矿井型选煤厂，入洗本矿原煤，无需配表1：公司煤矿产能情况（截至2023年末）煤矿名称核定产能权益比例权益产能1煤23任楼煤矿45煤煤电集团所持临汾天煜恒昇、临汾天煜恒晋、山西岚县昌恒煤焦、内 核定产能煤矿现状朱集煤矿淮南3.96在产焦煤0.16在产恒晋矿焦煤0.400.17在产0.220.16在产麻地梁矿鄂尔多斯长焰煤6.704.05在产招贤矿长焰煤2403.50在产--19.5910.084002000-3%-6%717733790739703704746769895888867837201820192020202120222023商品煤产量商品煤销量产量同比销量同比-10%-15%-20%900800700600500400300200061812838128337760283357712623688227443429549920192022202320202021201920222023煤泥混煤洗精煤块煤煤泥 产量反弹增长3.9%；2022年全球煤炭产外多数地区，尤其传统发达国家投资额呈下降趋势，供给60504030200中国欧亚中南美南非印度印尼2016-20202021-20252026-20309000800070006000500040003000200002013201420152016201720182019202020212022中国美国印度俄罗斯印尼澳大利亚其他是新中国成立以来第一个经党中央、国务院同意印发的矿山安全文件。针对在原煤生产过程中频频暴露出来6005004003002005383753753333162452289124921922402016201720182019202020212022安全事故数死亡人数 表3：2023年及2024Q1各省原煤产量及同比情况表4：2024Q1主要焦煤公司煤炭产量公司 2021年全年增速回升至11.1%，依 4002000 66—7 2018201920202018201920202021.俄罗斯其他地方专项债发行提速有望助推焦煤需求回升。1-3月全国新增地方政府专项债发行求形成拉动。图25：2020-2024年中国基础设施建设固定资40%30%30%20%10%0%-10%-20%-30%飞机等高端制造业产品有望持续放量，制造业投资有力支2005-022005-092006-042006-112007-062008-012008-082009-032009-102010-052010-122011-072012-022012-092013-042013-112014-062015-012015-082016-032016-102017-052017-122018-072019-022019-092020-042020-112021-062022-012022-082023-032023-102005-022005-092006-042006-112007-062008-012008-082009-032009-102010-052010-122011-072012-022012-092013-042013-112014-062015-012015-082016-032016-102017-052017-122018-072019-022019-092020-042020-112021-062022-012022-082023-032023-1050%40%30%20%0%-10%-20%-30%-40%制造业投资累计同比-地产投资累计同比制造业投资累计同比地产投资累计同比50%40%30%20%0%-10%-20%-30%-40%12001000800600400200070%60%50%40%30%20%10%0%2020H22021H12021H2板材需求长材需求2022H1板材占比2022H2长材占比2023H1 100,0006%90,00080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00005.3%88,75286,85786,38387,10188,7524.3%80,9374.3%77,10571,0763.0%71,07670,0740.7%0.7%0.7%-0.8%-2.9%21,339-4.3%201620172018201920202021202220232024年1-3月4%2%0%-2%-4%-6%都有望迎来改善。当期日均铁水产量回升趋势，且与去年同期差表6：2020-2024Q1炼焦煤下游需求铁水产量均值同比 26025024023022009-1010-1011-1012-102024210200190 01-1002-1003-1004-10 05-10202006-10202107-10202208-102023700600500400300200001-1012-1002-1003-1004-1005-10202006-10202107-10202208-10202309-10202410-1011-10行大力度焦煤去库存，导致焦煤库存处于历史低位9007006005002020202120222023202490070060020202021202220232024焦煤新增产能不足。地产逆周期调节政策推动地产投资450040003500300025002000100001-0202-0203-0204-0205-0206-0207-0208-0209-0210-0211-0212-0220202021202220232024请务必阅读正文后的声明及说明0请务必阅读正文后的声明及说明20004002000842恒源煤电淮北矿业平煤股份恒源煤电吨煤售价吨煤成本图38：2023年同业公司洗精煤吨煤毛利对比（元/400200恒源煤电淮北矿业平煤股份 请务必阅读正文后的声明及说明表7：公司火电电力业务装机及利润情况（截至2023年末）公司名称权益占比权益装机淮北新源热电有限公司濉溪县刘桥镇88%2*1526-3200安徽恒力电业有限公司淮北市烈山区25%2*63-859宿州创元发电有限责任公司宿州市埇桥区100%2*1224安徽钱营孜发电有限公司宿州市埇桥区50%2*3503506220国能宿州热电有限公司宿州市埇桥区21%2*350--550图39：2018-2023年公司电力业务权益净利润情况40000201820192020202120222023安徽钱营孜发电淮北新源热电安徽恒力电业40200201820192020202120222023-55%4721-46%201820192020202120222023-55%4721-46%0营业收入毛利毛利率30%20%10%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70% 请务必阅读正文后的声明及说明安徽省恒泰新材料有限公司100%股权。恒泰新材料有限公司位于皖江马鞍山陶厂石膏产业综合开发利用奠定基础。恒泰新材盈利较稳定，2022年实现净利润3000250020001500100050002,7762,6052,6057%2,3032021202220232021净利润同比10%5%0%-5%-10%-15%-20%3.3.携手合作伙伴，进军新能源发电领域 请务必阅读正文后的声明及说明4.盈利预测与投资建议75%。预计2024-2026年公司商品煤产量分别为760/780/820万吨，销量分别为我们认为未来吨煤成本整体将有所下降，2024-2026年公司吨煤成本预计分别为煤炭业务YOY%YOY%%YOY%YOY%YOY%% 请务必阅读正文后的声明及说明20%-20%-40%20%-20%-40%40%26%-9%-9%-41%-60%30%25%20%15%10% 0%-5%-10%24%-6%20.0018.0016.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.0018.5012.989.519.008.929.008.107.887.567.998.098.107.887.56恒源煤电山西焦煤