宏观经济研究：欧美银行危机可能已经开启-2023-03-宏观大势

请仔细阅读本报告末页声明宏观经济研究欧美银行危机可能已经开启海外多家银行爆出风险事件，全球金融市场恐慌情绪蔓延。美国发生70年代以来最严重的通胀促使美联储大幅加息收紧流动性，而快速加息大概率会造成经济深度衰退甚至危机发生。那么部分商业银行为什么会一步一步陷入危机？第一步，久期错配，利率风险加剧。2020年-2021年，美国短期利率一直处在低位，而长期利率走高，期限利差扩大。部分商业银行以短期利率吸收存款，又以长期利率投资久期月，美国所有商业银行的存款从18.1万亿缩减至17.6万亿，流失的存款主要集中在短期的活期存款。第三步，投资亏损，挤兑风险加剧。美联储加息后，利率上升导致银行持有的长期债券价格下跌，当流动性问题出现，商业银行不得不变卖长期资产时，就会导致巨额亏损，引发市场挤兑。风险不止在美国，更可能在全球范围内。2022年不止美国在快速加息，欧洲、英国等国家和地区也在快速升息。3月14日，瑞士信贷披露，2022年亏损78.99亿美元，甚至超过2008年金融危机的亏损额。瑞士信贷可能只是瑞士银行业风险的缩影，可能是整个欧洲银行业面临风险的初现。美国和欧洲部分银行可能出现资产久期拉长、利率快速上升、证券投资亏损的问题。当流动性问题出现，这些巨额亏损浮出水面导致挤兑行为，金融业危机就出现了。商业银行为何没有提前预警这次危机？这主要来自于两方面原因。一个是美联储的预期管理出现问题。另一个原因来自于美国经济的结构性问题，劳动力市场的变异造成通胀和实体经济的背离。目前美联储正面临两难困境。一方面如果积极救市，再度扩表的话，那么通胀可能会再次反弹。另一方面如果不施以援手，那么金融危机可能演变成经济危机。我们认为，美国经济深度衰退后，通胀才能回落至中枢水平。如果美联储再次放水，虽然短期内商业银行危机解除了，但未来美联储信任危机可能会爆发。我们认为美国高通胀，美联储货币超调，进而引发金融危机是难以避免的过程，当前可能是危机的开始。作者分析师蒋飞分析师李相龙联系人贺昕煜联系人仝垚炜相关研究1、《原油指数暴跌，大类资产指数创年内新高》风险提示：美国信用事件集中爆发；银行业危机蔓延；美联储加息超预期；美国经济衰退P.2请仔细阅读本报告末页声明内容目录 32.美联储加息预期紊乱是造成危机的主要原因 7 8 图表目录 3 3图表3：美国期限利差 4图表4：美国FDIC投保银行债券持有情况 4图表5：美国不同规模银行5年以上资产占总资产比例 4 5 5 5图表9：硅谷银行持有证券情况 6图表10：瑞士信贷净利润 6 7图表12：美联储预期管理紊乱 7图表13：美国PMI与失业率 8图表14：美国未来12个月经济衰退概率 8 8图表16：美联储陷入两难境地 9图表17：美国个人储蓄 9图表18：美联储再次扩表 10 10 10图表21：3月份市场隐含利率和加降息次数 10P.3请仔细阅读本报告末页声明1.欧美金融危机已经开启图表1：危机银行股价（指数化）400SilverGate硅谷银行签字银行瑞士信贷02-010美国部分银行相继破产倒闭，金融业危机初露迹象，验证了我们在《20221124美国经济或将深度衰退》的年度展望报告中的观点。我们认为，美国发生70年代以来的通胀促使美联储大幅加息收紧流动性，而快速加息大概率会造成经济深度衰退甚至危机发生。根据美国金融资产和房地产资产占比与历史上经济衰退的关系，本轮衰退可能暴跌。随后美国政府以刺激房地产的方式发展经济。到2008年，美国房较高，次贷危机就发生在房地产资产上。之后，居民资产又逐渐转移到金融资产上。现图表2：美国金融资产和房地产资产占比美国:居民和非盈利机构部门：资产：房地产:/美国:居民和非营利机构部门:资产美国:居民和非营利机构部门:资产:金融资产:/美国:居民和非营利机构部门:资产（右）P.4请仔细阅读本报告末页声明又以长期利率投资在久期较长的资产，赚取期限利差扩大带来的利润，这对商业银行来图表3：美国期限利差期限利差美国:国债收益率:10年:周均值美国:国债收益率:2年:周均值5432105432102019-012019-072020-但在美联储加息之后，除资产规模2500亿美元以上的系统重要性银行之都未降低久期，只是通过减持可供出售的短久期资产来补充流动性，持有到期的长久期资产反而还在增加。这或许表明商业银行认为1.5%以上的十年期国债收益率已经是历图表4：美国FDIC投保银行债券持有情况图表5：美国不同规模银行5年以上资产占总资产比例美国国债0402010Q12013Q12016Q1P.5请仔细阅读本报告末页声明图表6：美国货币市场基金和银行存款美国:所有商业银行:负债:存款:季调:万亿美国:所有商业银行:负债:存款:其他存款:季调:万亿美国:货币市场共同基金资产:所有货币市场基金:万亿(右)2019-012019-072020-012020-072021-012021-07场价格计价，而HTM证券是成本价格计价。2022年四季度，美国商业银行的证券投资图表7：美国所有商业银行可销售证券未实现收益图表8：美国所有商业银行证券损失美国:所有商业银行:可销售证券未实现净收益(亏损):季调:亿美国:10年国债-2年期国债:周均值00.0(1.0)(500)(1.0)2019-012020-012021-012022-012023证券收益（损失）：百万美元0但终究纸包不住火，当流动性问题出现，商业银行不得不变卖长期资产时，就会导致巨一消息迅速引发挤兑，根据监管机构调查，当天储户和P.6请仔细阅读本报告末页声明图表9：硅谷银行持有证券情况0持有至到期证券可供出售证券贷款净值资产总计日，瑞士信贷银行的主要股东沙特国家银行表示，出于监管和法律问题，无法向瑞士信贷银行提供任何进一步的金融支持。瑞士信贷股价从图表10：瑞士信贷净利润-30-80瑞士信贷净利润款的方式为瑞士信贷注入流动性，但是，面临风险的银行可能不只是瑞士信贷。欧央行贷只是因为体量较大，所以备受市场关注。但未被市场关注的大量欧元区中小银行可能P.7请仔细阅读本报告末页声明图表11：瑞士所有银行流动资产瑞士:所有银行:流动资产:金融公司:亿瑞士法郎6000450040002019-012019-072020-012020-072021-012021-0720亏损的问题，当流动性问题出现，这些巨额亏损浮出水面导致挤兑行为，金融业危机就出现了。千里之堤溃于蚁穴，美联储和瑞士央行可以迅速注入流动性帮助硅谷银行和瑞士信贷，但如果中小银行普遍爆出风险事件，那么金融危机就无法避免，这也是我们认2.美联储加息预期紊乱是造成危机的主要原因之一中认为正是这种货币政策信号造成了通胀的快速上可能放慢加息，在11月时也再次释放放缓加息号，我们在2022年的多篇报告中认为这种反复的货币观点商业银行在过去两年没有降低久期、增加流图表12：美联储预期管理变动不定表述美联储：通胀上升主要反映暂时性因素鲍威尔：将价格压力描述为“暂时”已不再恰当美联储：预计很快将适当提高联邦基金利率目标区间鲍威尔：如果我们得出结论认为，在一次或多次货币政策例会上更激进地采取将联邦基金利率区间上调25个基点以上的行动是合适的，我们将会这样做鲍威尔：随着货币政策进一步收紧，在我们评估我们的累积政策调整如何影响经济和通胀时，放慢加息步伐可能会变得合适鲍威尔：我们必须坚持加息，直至大功告成鲍威尔：放缓加息步伐的时刻正在临近，最早可能在下次会议，或在那之后的一次会议鲍威尔：终端利率或高于此前预期。如果整体数据显示有必要进一步收紧政策，美联储将加快加息步伐另一个原因来自于美国经济的结构性问题。劳动力市场的变异造成通胀和实体经济的隔离，我们在《20230208美国失业率为何再创新低？》也分析到，疫情造成的劳P.8请仔细阅读本报告末页声明给减少、贝弗里奇曲线外移造成劳动力市场旺盛，工资上涨；进而服务费增速降速较慢；进而出现了美国制造业和金融系统已经大幅萎缩、但通胀仍然顽固的七十年代以来的新低。但即使这样我们仍然在这篇报告中指出美国“经济危机条件已经达成”。图表13：美国PMI与失业率美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI美国:失业率:季调86420在这种情况下，美联储应该把主要精力放在降低高通胀、然后再回到稳增长上。但够实现“软着陆”的远景下，放弃主导权、把决策权交给市场的货币政策造成了市场预期的来回转变，让商业银行预期高利率不可持续、加大高利率长久期资产配置上。这种我们认为未来可能的经济走势是银行危机传染至实体经济，过热的消费需求转冷价下跌，然后货币政策转向宽松促使经济进入新一轮复苏中，物价和利率才会回到正常图表14：美国未来12个月经济衰退概率图表15：美国消费贷款拖欠率和撇账率美国:经济衰退概率06543210美国:撇账率:所有银行:消费贷款:季调美国:拖欠率:所有银行:消费贷款:季调P.9请仔细阅读本报告末页声明水平上，如果再刺激需求就会发生二次反弹。届时还会再次控通胀图表16：美联储陷入两难境地美国:CPI:当月同比美国:国债收益率美国:CPI:当月同比86420另一方面如果不处理银行业危机，让金融危机演变成经济危机，美国经济会击。这也是2008年以来美联储极力避免的情况，现在美图表17：美国个人储蓄0美国:个人储蓄:折年数:季调:当月值：十亿美元美国:个人储蓄:占可支配收入比重:折年数:季调:当月值50托底而推出的银行定期融资计划（BTFP该计划是以抵押债券的面值而非市场价值来提供贷款）以及美联储支持联邦存款保险公司保障所有储户存款安全和美联储联合加拿大央行、英国央行、日本央行、欧洲央行、瑞士央行达成通过常设美元流动性互换协议来增加流动性供给，都代表了美联储印发美元来保障美国及盟友利益。这既可能会促使美元的主导地位正在减弱，黄金价格正在突破历史高点。正如市场化的基础是统一大市场一样，市场割据会增加世界经济的动荡，对各方都有害。只有在到保证下，美联储和美元才能重获信任，世界货币才会重新锚定在经济指标上，而非出P.10请仔细阅读本报告末页声明图表18：美联储再次扩表美国:存款机构:资产:储备银行信贷:持有证券:美国国债美国:存款机构:资产:总资产9,500,0008,500,