芭薇股份-市场前景及投资研究报告：踔厉奋发龙行龘龘破发

证券研究报告新股专题报告（二）——芭薇股份（837023.BJ）报告日期2024年3月12日摘要

国内领先化妆品代工厂，成长势头向好。公司主要以OEM加工和ODM全部托管加工模式为主，集研发和生产于一体，具备化妆品多品类生产能力。此外，公司拥有化妆品独立检测资质，工艺及技术储备领先，是集产品策划、配方研发、生产制造、功效检测于一体的化妆品品牌客户服务商。公司主营业务收入整体快速增长，成长势头向好，2022年实现营收4.59亿元，同比增长10.54%，受公司营业收入规模的上升，规模效应得到显现，2022年净利润同比增加79%。

护肤类产品市场迅猛发展，需求带动化妆品代工市场持续扩张。据预计，全球护肤类产品市场规模在2028年将增长至1,862亿美元，2022-2028年年均复合增长率可能将实现4.44%，市场发展空间广阔。根据DIResearch最新数据，化妆品OEM/ODM市场继续保持增长，全球化妆品OEM/ODM市场规模2023年将达到351.17亿美元，2024年至2030年年均复合增长率约5.23%。其中中国市场超过100亿美元，全球占有约28.5%市场份额，预计到2030年达到150亿美元，2024至2030年年均复合增长率为5.96%。同时国内行业标准进一步规范化，强监管下优质代工企业在市场上的竞争力将持续加大。

公司业务合作关系稳定，在研项目赋能中长期发展。公司高度重视研发工作，不断创新加强竞争力，持续推动技术研发，目前已拥有一系列成熟技术经验，掌握7项核心技术。同时，为了保持公司技术水平不断创新，加强公司在行业内的竞争力，公司高度重视研发工作，围绕化妆品制造领域开展研发项目，为公司中长期发展赋能。此外，经过多年的技术和市场经验积累，公司在行业内已经具有了一定的市场知名度，累计为1000多个化妆品品牌提供产品及服务，与联合利华（包含：多芬、力士、凡士林等品牌）、仁和匠心、HBN、SKINTIFIC等国内外知名化妆品品牌商建立了较为稳定的业务合作关系。风险提示：市场竞争风险，行业监管政策风险，主要客户合作不稳定及订单流失风险，经营业绩波动风险。2目录一、公司概况•

1.公司简介：国内领先的化妆品品牌客户服务商•

2.公司股权结构：股权结构较为集中•

3.管理团队：团队专业实力深厚，从业经验丰富•

4.主营业务：以护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主•

5.销售模式：直接销售模式，渠道以线下为主•

6.财务分析：营收稳定增长，归母净利润略有波动31.公司简介：国内领先的化妆品品牌客户服务商公司是为化妆品品牌商提供集产品策划、配方研发、规模化生产、功效检测于一体的服务商。公司于2006年成立，2016年在新三板挂牌上市，2024年1月12日顺利通过IPO审核，将于北交所上市。自成立以来，公司取得了GMPC、ISO22716等一系列化妆品生产规范认证，并在2019年通过了屈臣氏、迪士尼、联合利华审厂，子公司悠质检测于2020年获得CMA检验资质认定、CNAS国家实验室认可以及非特备案检验机构资质，成为国内化妆品行业稀有的“三证”独立第三方检测机构，2021年公司创新中心&智慧工厂正式投产运营，开启创新和智能制造新里程。图1：公司发展历程通过欧盟ISO22716质量体系认证；通过美国FDA的GMPC认证；创新中心&智慧工厂封顶；旗下悠质检测独立第三方检测机构通过CMA、CNAS、非特备案检测资质通过ISO09001:2008国际质量管理体系认证；通过GMPC化妆品良好生产规范认证与中国化妆品研究中心北京工商大学成立联合实验室；更名为广东芭薇生物科技股份有限公司通过国家CNAS实验室认可；检测中心落成、清湖生产基地落成2013201620192021公司成立通过ISO22716化妆挂牌新三板；创新中心

智慧工厂奠基；通过屈臣氏、迪士尼、联合利华审厂；&创新中心&智慧工厂正式投产运营，开启创新和智能质造新里程品良好生产规范认证；成立广州智尚生物科技有限公司；与法国Cosmet’innov尖端技术机构建立合作关系200620082015成为IFSCC国际化妆品化学师协会银级合作单位；荣获国家高新技术企业认定20172020与意大利RIGANO实验室S.r.1成立联合感官评价实验室；S-sense与日本签约技术合作研发机构4数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所2.公司股权结构：股权结构较为集中公司股权较为集中。截至2023年中报，公司十大股东共计持有82.03%的股份，其中控股股东和实际控制人为冷群英和刘瑞学，分别持有公司25.26%和14.10%的股权，合计持股比例为39.36%，同时通过一致行动协议合计控制公司60.11%的股份，且均在公司董事会中担任重要职务，股权较为集中。公司拥有5家全资子公司，5家全资孙公司。图2：公司股权结构（截止2023年中报）实际控制人控制实际控制人的一致行动人冷群英刘瑞学冷智刚白云美妍陈彪杭州叩问彭刚毅其他股东单楠云美产投南海同赢14.02%25.26%14.10%17.96%2.76%6.20%9.32%2.91%2.72%2.57%2.17%广东芭薇生物科技股份有限公司100.00%100.00%100.00%100.00%90.91%100.00%60.00%广州芭薇广州壹尚广州鹰远浙江芭薇广东悠质欧利宝美业广州智尚100.00%鹰远国际100.00%100.00%100.00%100.00%51.00%广州俏嫩广州瑟贝缇广州玑韵诗馥诗妮广州至扬5数据：芭薇股份招股说明书、财通证券研究所3.管理团队：团队专业实力深厚，从业经验丰富管理团队专业实力深厚，从业经验丰富。董事长、总经理冷群英女士拥有丰富的化妆品行业从业和管理经验；董事、研发总经理刘瑞学先生拥有研发以及管理的复合经验。公司管理团队都拥有丰富的行业经验和管理能力，为公司的发展提供了坚实的支持。表1：管理团队介绍姓名职位任职经历曾广州市雅高丽化妆品有限公司总经理，广州宝生堂化妆品有限公司总经理；2006年4月至今，担任发行人董事长、总经理冷群英董事长、总经理曾任广州市白云新万里美容美发用品厂技术工程师，广州天翼化妆品有限公司研发工程师，广州宝生堂化妆品有限公司研发经理；2016年10月至今，担任发行人董事、研发总经理刘瑞学冷智刚陈彪董事、研发总经理董事、总经理董事、副总经理监事会主席曾任湖南华政至信税务师事务所有限公司所长、执行董事，湖南至信会计师事务所有限责任公司执行董事；曾任发行人财务负责人；2023年6月至今，担任发行人副总经理曾任广东丹姿集团有限公司副总经理、副总裁、常务副总裁、执行董事，广东君融界资产管理有限公司合伙人；2018年8月至今，担任发行人董事；2023年16月至今，担任发行人副总经理曾任光宝电子（广州）有限公司实验室负责人；2014年12月至今，先后任发行人研发中心技术总监、检测中心负责人；2021年8月至今，任发行人监事会主席李适炜曾任铃鹿复合建材（上海）有限公司财务负责人，慧科讯业（北京）网络科技有限公司中国区高级财务经理；2019年8月至今，历任发行人财务部门负责人、财务总监夏玲玲单楠财务总监曾任北京康柏汉森医药科技咨询有限责任公司渠道审计员，发行人投资发展部主管；2019年5月至今，任广东芭薇生物科技股份有限公司投资发展部经理、董事会秘书董事会秘书6数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所4.主营业务：以护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主专注于化妆品的研发、生产和销售。公司产品种类丰富，涵盖护肤、面膜、洗护、彩妆等类别。公司护肤品（除面膜）收入是公司主营业务收入的重要，近年来公司助力客户打造销量爆品，相关品牌护肤品ODM数量及收入规模放量增长，带动公司护肤品（除面膜）业务收入规模持续增长、营业收入占比逐年提升，2023H1营收达1.91亿元，占比89.96%；2020-2022年面膜产品收入规模整体保持相对稳定，占主营业务收入的比重随着公司营业收入的逐年增长有所降低，2023H1营收达0.12亿元，占比5.69%；公司洗护产品和彩妆类产品收入占主营业务收入较少，2023H1占比分别为2.13%及1.54%，受到相关品牌洗护产品ODM数量及收入规模变化的影响，2020-2022年公司洗护产品营收呈现先增后降的趋势，彩妆类产品则呈现先降后升的趋势。开展少量检测业务，占主营业务收入比例较低。由于化妆品新法规的正式实施，化妆品功效检测收入成为公司检测业务收入的重要增长源，2021年功效检测需求突增，收入规模相对较高，后随着功效检测方法的多样化，检测业务单价有所降低，同时由于公司客户及单品的逐渐聚焦，检测业务需求有所下降，相比2021年，2023H1检测业务收入规模有所下降，为0.05亿元。图3：2020-2023H1主要产品销售额（万元）图4：2020-2022年各系列产品销售占比护肤品（除面膜）

面膜类

洗护

彩妆及其他

检测护肤品（除面膜）

面膜类

洗护

彩妆及其他

检测120%100%80%60%40%20%0%40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,000036,929.1430,995.015.69%11.54%80.39%16.17%71.78%202012.87%74.58%22,540.4719144.1789.96%2023H15,079.4020205,347.8520215,301.7520221211.812023H1202120227数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所4.主营业务：以护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主4.1护肤品、面膜、洗护、彩妆等多品类化妆品公司生产的产品主要包括护肤品、面膜、洗护、彩妆。其中护肤品（除面膜）主要包括护肤精华、美白精华、洁面乳、面霜、眼霜等；面膜产品主要包括凌博士、伊肤泉、谷雨、丸美、朵拉朵尚等品牌；洗护产品主要包括洗发水、沐浴露等头发、身体洗护产品，涉及主要品牌包括和风雨、极男、力士、多芬等；彩妆及其他产品主要包括唇膏、口红、眼影等彩妆产品及磨砂膏、香体膏等身体护理产品，涉及主要品牌包括凡士林、力士、舒耐等。表2：公司主要产品介绍产品类别产品名称主要功能和用途产品图例仁和匠心植物复合

采用深层洁净配方及多重温和亲肤植物精粹，有效清除面部油脂和洁颜洁面乳污垢，平衡控油，洁净肌肤与麦当劳联名专款，采用阿拉比卡咖啡精粹，专研双层配方，利用微米级氨基酸泡泡，延缓肌肤氧化，焕亮肌肤多芬绵绵洁面慕斯护肤类HBN视黄醇塑颜精

采用“微凝珠包裹”技术，“双A醇+烟酰胺”，淡化干纹细纹，紧华乳致细腻肌肤，双效抗初老，肌肤紧致弹润HBN视黄醇紧塑赋主打功效修护，熬夜修护受损肌肤，有效对抗松弛细纹问题活晚霜8数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所4.主营业务：以护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主4.1护肤品、面膜、洗护、彩妆等多品类化妆品表2：公司主要产品介绍（续表）产品类别产品名称主要功能和用途产品图例HBN泛醇特润修护主打修护和保湿功效，通过3重肌肤层修护作用，平衡肌肤水油霜SKINTIFIC神经酰护肤类针对干燥、发炎等皮肤问题，提供功效修护、保湿等效果胺屏障保湿霜红之氨基酸亲净洁面乳具有结晶氨基酸，清洁、温和、不刺激丸美奢颜焕采肌底精华面膜贴片式面膜，针对性解决肌肤干燥、缺水等肌肤问题，缓解肌肤干纹贴片式面膜，主打保湿，紧致功效面膜类凌博士塑颜修护面膜9数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所4.主营业务：以护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主4.1护肤品、面膜、洗护、彩妆等多品类化妆品表2：公司主要产品介绍（续表）产品类别洗护类产品名称主要功能和用途产品图例多芬浓密沐浴泡泡

与喜茶联名专款，特殊双层质地，无皂基，氨基酸云朵泡配方，温和芝芝桃桃香型不刺激，沐浴后肌肤细腻柔滑，有焕亮肌肤的效果，滋养柔润肌肤针对男士专研的洗发水，主打改善毛躁、头痒、控油的效果和风雨氨基酸养护洗发水凡士林淡纹弹润润

围绕唇部暗淡、修护敏感、粗糙起皮、淡纹弹润等多维度解决唇部问唇膏题，24小时持续保湿彩妆类菲米针对黯淡无光、肤色不佳、脸部有瑕疵的肌肤，提供质地水润轻薄、防晒隔离、遮盖瑕疵、轻薄透气的胶原气垫FEMECollanenairCushionaz胶原气垫10数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所4.主营业务：以护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主4.1检测服务拥有化妆品独立检测资质。子公司悠质检测拥有化妆品检测仪器设备

200多台/套，产品检测包含化妆品、化学原料、香精香料、洗涤消杀类、包装材料及制品

5

大类，能够对外出具第三方检测报告。目前，悠质检测具备检验检测能力，拥有

CNAS

国家实验室认可委员会实验室认可证书、CMA广东省市监局检验检测机构资质认定证书、化妆品注册备案检验机构资质（含特殊化妆品人体功效检验检测）。表3：公司检测项目序号检测项目类别理化测试检测项目示例针对化妆品及其原料的水分含量、粘度、pH值、密度、粒度、泡沫、活性物等指标进1行测试通过液相色谱仪、气相色谱质谱联用仪、原子荧光光谱仪、原子吸收光谱仪等仪器，23禁限用物质检测

检测化妆品成分中抗生素、性激素、防腐剂、甲醇、二恶烷、重金属铅、砷、汞、镉等禁限用物质含量针对化妆品及原料的防腐性能、菌落总数、霉菌和酵母菌总数、主要菌群（包括但不微生物管控限于：耐热大肠菌群、铜绿假单胞菌、金黄色葡萄球菌等）进行检测，以确定产品是否存在微生物污染针对产品的保湿、美白、祛痘、抗衰、控油、抗皱等效果进行测试，并检测产品是否会引起皮肤不良反应45功效评价实验室通过鸡胚、斑贴等方式对产品的刺激性、安全性进行测试。包装评价实验室针对包材质量、包材与料体的相容性进行测试及评价安全性实验11数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所5.销售模式：直接销售模式，渠道以线下为主公司销售模式为直接销售模式1）ODM模式下，公司产品直接销售给化妆品品牌商。2020-2022年公司ODM业务收入规模稳步增长，占比逐年扩大，是公司主营业务收入的重要，2023H1ODM业务收入达2.1亿元，占比98.39%；2）OBM模式下，公司对外销售自有品牌产品。公司主要通过线下客户以及抖音、淘宝等电商平台销售自主品牌产品（包括鲜比、BAWEI、MIUROUS品牌护肤品），2020-2022年内公司OBM业务收入占主营业务收入的比重较低，各年度均不足1%；3）销售渠道以线下为主。公司主要通过行业展会、存量客户转介绍、集中客户拜访等线下方式获取客户，2020-2023H1年公司线下销售收入占主营业务收入的比重均在99%及以上；线上销售主要系公司通过电商平台销售自主品牌产品，2020-2023H1年各年度线上收入占主营业务收入比重均不到0.2%，金额较小占比较低。图5：主营业务收入按销售模式分类（万元）图6：主营业务收入按销售渠道分类占比ODM

OBM线下

线上50,00045,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,000100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%0.14%0.15%0.09%44,986.5640,524.400.56%30,911.6020,938.3299.86%99.85%99.91%99.44%100.82020218.242021301.62022198.352023H102020202120222023H112数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所6.财务分析6.1营业收入整体快速增长，归母净利润略有波动营收稳步增长，公司成长势头向好。公司依托优质强大的化妆品研发实力、独立的第三方化妆品专业检测及快速稳定的生产交付能力，为优质大品牌客户开拓终端化妆品市场及客户品牌销量增长提供持续的保障和支持，实现公司营业收入的持续增长。2022/2023年同比增长10.54%/2.02%，一是源于公司经营与管理战略的调整及优化，公司2021年起坚持实施大客户、大单品战略取得良好成效；二是源于公司在配方研发、产品制造等方面的长期耕耘，在市场形象、客户口碑等方面的丰富积累。归母净利润略有波动。2021年受毛利率影响公司归母净利润下滑，2022年同比增长79%，2023年同比增长8.2%，增长原因主要是公司营业收入规模的上升，规模效应得到显现。图8：归母净利润（万元）和增长率图7：营业收入（万元）和增长率归母净利润（万元）增长率营业收入（万元）41,558.3828.34%增长率45,937.974,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005004115.92100%80%60%40%20%0%46,866.4550,00045,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,00035%30%25%20%15%10%5%3,803.9579.00%2,835.6731,404.272,125.138.20%10.54%-20%-40%-25.06%20212.02%000%202020222023202020212022202313数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所6.财务分析6.2主营业务毛利率基本稳定2020年-2022年公司毛利率基本稳定。公司2020-2022年的毛利率分别为30.97%/29.33%/30.47%，基本维持在30%的水平，2023H1毛利率上涨至35.23%，盈利能力明显增强。1）护肤品（除面膜）毛利率较为稳定。2020-2022年护肤品（除面膜）毛利率基本维持在30%左右，2023H1毛利率为5.76%，带动公司整体毛利率上涨。公司实施大客户及大单品战略，高销售单价产品占比逐年提升，护肤品（除面膜）毛利率保持稳中有升。2）面膜、洗护、彩妆及其他业务、检测业务毛利率均有所波动。2021年公司面膜产品结构发生变化，低单价面膜的销售占比提高，面膜毛利率有所下降，2023H1面膜毛利率上涨至43.72%，洗护的毛利率也有所提升，彩妆及其他业务的毛利率下滑明显；检测业务毛利率波动较大，2021年检测业务订单增加引起毛利率上升，2022年受市场竞争因素及客户需求变化影响，检测业务毛利率显著下降。图9：2020-2022年公司毛利率图10：2020-2022年各系列产品及服务毛利率毛利率护肤品（除面膜）面膜洗护彩妆及其他检测40%35%30%25%20%15%10%5%50%40%30%20%10%0%35.23%30.97%30.47%29.33%2020202120222023H1-10%-20%0%2020202120222023H114数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所6.财务分析6.3期间费用率稳重有降，期间费用持续优化2020-2022年公司期间费用率总体稳中有降，下降原因是由于公司营业收入规模的显著增加：

销售费用方面，2022年受公司所在地（广州）宏观环境的不利影响，业务人员出差较少，业务差旅费用、展会及宣传费下降，销售费率下降，2023年公司积极开拓业务销售费率有所上涨。

管理费用方面，由于职工薪酬上升，折旧及装修摊销成本增加使公司管理费用呈逐年增长趋势。

研发费用方面，受基础研发人员精简，研发项目较为聚焦，材料、检测以及咨询费的发生额减少的影响，2020-2023H1研发费用率呈现下降趋势。图11：2020-2023H1年费用率情况图12：2020-2022年费用占比情况销售费用

管理费用

研发费用

财务费用销售费用率管理费用率研发费用率120%100%80%60%40%20%0%10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%0.24%5.05%5.72%32.43%29.81%28.77%30.66%30.83%34.64%36.67%202034.30%202130.87%20222020202120222023H115数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所目录二、行业概况•

1.全球化妆品行业发展态势•

2.中国化妆品行业发展态势•

3.中国化妆品代工行业发展态势•

4.行业竞争格局161.全球化妆品行业：市场规模缓慢增长，2028年有望达到6888亿美元全球化妆品行业缓慢增长。近年来，化妆品行业已经发展成为消费领域的重要组成部分。根据的统计数据，2022年全球美妆及个护市场规模达到5,365亿美元。尽管2020年行业受宏观环境不利影响，使得不少化妆品行业企业被迫停工，加之人们减少了外出时间，化妆品市场表现较为低迷，市场规模相比于2019年呈现小幅度下滑现象。但随着全球经济上行，市场消费信心恢复，行业恢复持续增长态势，

据预测，到2028年全球美妆及个护市场规模将有望达到6,888亿美元。图13：2018-2028年全球化妆品市场规模及预测（单位：亿美元）6728688870006000500040003000200010000644162015994579253655152512050764814201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E2028E17数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所1.全球化妆品行业：护肤类产品市场规模增长较快全球护肤类产品市场发展空间广阔。根据的统计数据，2022年全球护肤产品市场规模为1,435亿美元，主要参与品牌包括欧莱雅、宝洁、联合利华和资生堂等。近年来，护肤品占比不断增加，根据增长至1,862亿美元，2022-2028年年均复合增长率实现4.44%，市场发展空间广阔。预测，2028年全球护肤类产品市场规模将图14：2018-2028年全球护肤类产品市场规模及预测（单位：亿美元）200018001600140012001000800186218151736166916131557143513711364134712876004002000201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E2028E18数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所2.中国化妆品行业：市场规模稳定增长，预计2023-2027年CAGR5.91%中国化妆品市场空间发展潜力巨大。根据Euromonitor的统计数据，当前我国化妆品行业市场规模已经上升为全球第二，市场规模增速超越其他国家，占据全球第一的位置，中国逐渐成为全球化妆品行业的重要市场之一，市场空间发展潜力巨大。中国化妆品行业保持稳健增长。根据国家统计局统计数据，即使在2020年宏观环境不利影响冲击下国内化妆品行业市场规模仍然达到3,400.2亿元。2015-2022年期间，我国化妆品零售总额总体保持增长趋势，2022年我国化妆品行业零售总额实现3,935.6亿元。随着未来经济逐步恢复，Euromonitor预计2027年我国化妆品市场规模将达到7288亿元，2023-2027年复合增长率预计将达到5.91%。图15：2015-2022年我国化妆品零售总额情况（单位：亿元）45004026.03935.640003500300025002000150010005003400.22992.22619.02517.72222.02049.402015201620172018201920202021202219数据：芭薇股份招股说明书，国家统计局，财通证券研究所2.中国化妆品行业：护肤类产品市场规模持续增长，市场潜力巨大中国护肤品市场保持增长态势。随着年轻消费者对护肤与抗衰老意识进一步加强，消费者对护肤产品的需求日益加大，Euromonitor数据显示，护肤品是我国化妆品中规模最大的品类，2021年我国护肤品市场规模为2,938.1亿元，2015-2021年护肤品市场的年均复合增长率达到10.55%，整体保持高速增长态势。中国护肤品人均消费水平低，市场发展空间巨大。据Euromonitor数据，2021年我国美妆及个护人均消费支出为62.4美元，日、韩消费者同为亚洲肤质，人均美妆及个护类消费支出分别是262.6美元和266.2美元，超过我国的4倍。总体看来，护肤品行业还有较大提升空间，随着国内化妆品适用人群、消费频次、消费金额的提升，市场增长潜力巨大。图16：2015-2021年我国护肤品市场规模及增速图17：2021年全球主要美妆及个护市场人均消费额（美元）350护肤品市场规模（亿元）增速14.9%309.535003000250020001500100050016%14%12%10%30025020015010050266.2262.6245.8237.913.3%10.8%10.3%8.8%8%6%4%2%0%6.6%5.5%67.662.4002015201620172018201920202021全球中国日本韩国美国法国德国20数据：芭薇股份招股说明书，Euromonitor，财通证券研究所3.化妆品代工行业：化妆品代工市场持续扩张新兴化妆品牌的涌现推动代工行业市场规模扩大。根据DIResearch最新数据，化妆品OEM/ODM市场继续保持增长，全球化妆品OEM/ODM市场规模2023年将达到351.17亿美元，预计到2030年将进一步扩大至507.46亿美元，年均复合增长率在2024年至2030年期间约5.23%。其中中国市场超过100亿美元，全球占有约28.5%市场份额。未来，随着新兴化妆品牌产品放量，此类品牌商需要依托化妆品代工厂生产线进行大规模快速生产，以满足消费者的需求，拉动我国化妆品代工行业市场规模的扩大。灼识咨询预计，2022-2025年我国化妆品代工行业规模有望从434.1亿元增长至622.9亿元，实现12.79%的年均复合增长率，行业发展空间广阔。图18：全球化妆品OEM/ODM市场规模（百万美元）图19：2017-2025年中国化妆品代工行业规模（单位：亿元）60000700622.95074648045557.46005004003002001000500004000030000200001000004500343302495.2410763861437381434.135117394.233563311763149129907344.0310.4257.8214.1201720182019202020212022E

2023E

2024E

2025E2019

2020

2021

2022

2023E

2024E

2025E

2026E

2027E

2028E

2029E

2030E21数据：芭薇股份招股说明书，DIResearch，灼识咨询，财通证券研究所4.行业竞争格局4.1行业产业链情况化妆品行业产业链从上游到下游依次涉及原材料和包材供应商、制造商、品牌商、渠道商和消费者六大参与方：中国美妆护肤行业上游由原材料商和包材供应商组成，生产商以代工厂为主，中游为品牌商、品牌代运营商，下游由线上渠道和线下渠道共同组成。由于化妆品的生产需要大量的前期资金投入，大量新品牌需要在短时间内快速放量，必须依托代工厂生产线进行大规模快速生产，代工厂由此成为产业链中至关重要的一环。美妆护肤品代工厂商是产业中主要的非品牌方角色。据灼识咨询发布的报告指出，整个中国美妆护肤行业拥有相当高的盈利能力和潜在增长空间，其中作为非品牌方的美妆护肤代工厂表现良好，在盈利方面与原料供应商类似，但近年来化妆品市场快速增长，导致化妆品代工厂的需求不断增加，未来增长空间更大。图20：行业产业链上游中游下游原材料供应商+包材供应商化妆品制造商+品牌商渠道商+最终消费者巴斯夫亚仕兰路博润华熙生物科丝美诗诺斯贝尔嘉亨家化芭薇股份淘宝

百货天猫

商超抖音

化妆品快手

专营店宝洁阿克希龙阿蓓亚兴中控股集团欧莱雅上海家化珀莱雅22数据：芭薇股份招股说明书，艾瑞咨询，财通证券研究所4.行业竞争格局4.2化妆品制造商的竞争格局化妆品需求增长带动上游生产企业增加。根据药监局统计数据，2015-2022年，我国化妆品生产企业数量整体保持上涨趋势，2015年我国化妆品生产企业为4,542家，2022年已增长至5,512家。我国化妆品制造商市场相对分散。鉴于化妆品品牌倾向于将同一品牌下不同类型产品分散交给数家化妆品制造商，化妆品制造市场会形成多家龙头企业，并且企业在各自的细分领域拥有较高的进入壁垒，进而出现强者恒强的竞争局面。从化妆品制造商的地域分布看，我国化妆品制造环节在长三角、珠三角形成了优势聚集区。根据中国香化协会公布的《中国化妆品行业“十四五”发展规划》，截至2021年8月，国内化妆品生产企业已超5,600家，主要集中在广东（3,128家）、浙江（571家）、江苏（327家）、上海（236家）、山东（191家）、福建（114家）等省市。其中，广州市被誉为“化妆品代工之都”，截至2021年，广州市拥有各类型化妆品代工企业373家，排名全国第一。图21：2015-2022中国化妆品生产企业数量（家）图22：2021年8月中国各地区化妆品生产企业数量（家）6000500040003000200010000350055125447312850604975479830002500200015001000500466445424304571327236191114020152016201720182019202020212022广东浙江江苏上海山东福建23数据：芭薇股份招股说明书，药监局、《中国化妆品行业“十四五”发展规划》（中国香化协会），财通证券研究所4.行业竞争格局4.3化妆品代工市场的的竞争格局市场集中度较低，行业格局较为分散，以中小企业为主。按照灼识咨询披露数据，2021年中国美妆护肤品代工市场规模为394.2亿元，作为本土的龙头企业诺斯贝尔2021年营业收入为25.09亿元，市场占有率仅为6.36%，上市公司嘉亨家化2021年化妆品收入6.30亿元，市场占有率为1.60%。从发展速度看，诺斯贝尔2022年化妆品营业收入同比下降17.17%，市场占有率约为4.81%；嘉亨家化化妆品营业收入同比下降14.05%，市场占有率约为1.25%。公司2021年营业收入为4.16亿元，市场占有率为1.06%，2022年营业收入同比增长10.54%，市场占有率约为1.06%，公司未来存在较大的成长空间。表4：国内主要竞争企业企业名称/简称基本情况主要产品诺斯贝尔专注于面膜、护肤品、湿巾和无纺布制品等产品的设计、研发和制造，是中诺斯贝尔化妆品股

国本土规模最大的综合型化妆品生产企业之一。诺斯贝尔业务经营模式以ODM为主，贴片面膜、护肤品及湿巾等份有限公司为下游的品牌商提供从创意到产品、设计与制造等全案服务。2019年，福建青松股份有限公司（青松股份，300132.SZ）通过发行股份购买诺斯贝尔化妆品股份有限公司90%股份乳液、精油、膏霜。面膜等化妆品，香皂、洗手液、洗洁精等家庭护理产品，及配套的塑料包装容器嘉亨家化（300955）嘉亨家化成立于2005年，于2021年在深交所挂牌上市，嘉亨家化具备化妆品和家庭护理产品的研发、配制、灌装及塑料包装容器设计、制造的一体化综合服务能力伊斯佳成立于2003年，主要从事化妆品的研发、生产及销售，伊斯佳专注于皮肤检测、功效护理、验证技术和定制服务等领域，向消费者及品牌方提供面部、头皮头发的功效护理解决方案伊斯佳（838858）面膜、精华、乳液等护肤品，洗发、沐浴等洗护产品等24数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所4.行业竞争格局表4：国内主要竞争企业（续表）企业名称/简称企业介绍主要产品科玛股份成立于2011年，是集研发、生产、营销、服务一体化的综合型化妆品企业，

面部用品、身体用品、发用品、功效科玛股份839326）主营业务是为客户提供专业的化妆品代工生产服务，代工方式以OEM和ODM模式为主。产品等江苏美爱斯化妆品股份有限公司成立于1997年，主营业务为研发、生产、销售护肤品、染发品及洗护发产品。与德国汉高、法国欧莱雅，国内品牌蜂花、上海家化建立了合

染发用品、洗发用品、护发用品等作伙伴关系，为其提供OEM/ODM加工服务江苏美爱斯化妆品股份有限公司表5：国外主要竞争企业企业名称基本情况主要产品科丝美诗株式会社COSMAX是韩国最大的化妆品生产企业，具有韩国最高水平的化妆科丝美诗（中国）

品研究开发能力，2006年成功在KOSPI主板上市。科丝美诗（中国）化妆品有限公司化妆品有限公司

于2004年在上海成立，是一家集化妆品代加工和生产，研发及配套性服务为一体的全球化妆品OEM/ODM服务企业护肤产品、彩妆产品、面膜产品等莹特丽集团成立于1972年，总部位于意大利米兰，是全球领先的彩妆和护肤品OEM/ODM供应商和化妆品牌战略创新合作伙伴。莹特丽化妆品（苏州）有限公司于2003年在苏州工业园区注册成立，主营业务为研发、生产彩妆及护肤产品莹特丽化妆品（苏州）有限公司护肤系列、彩妆系列等韩国科玛株式会社成立于1990年，是目前国际上规模较大的化妆品定牌加工（ODM/OEM）企业。科玛化妆品（北京）有限公司成立于2007年，主营研发和制造化妆品业务，提供护肤、彩妆、护理、香水等系列化妆品的ODM综合服务科玛化妆品（北京）有限公司基础护肤品类、彩妆类、护发产品、香水类、功能型化妆品系列等25数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所4.行业竞争格局4.3化妆品代工市场的的竞争格局行业标准进一步规范化，强监管增高行业壁垒，行业集中度有望提升。对于美妆行业来说，标准的规范化和监管的加强有助于提高行业的壁垒和提高整个行业的集中度。近年来，中国国家食品药品监督管理总局加强了对化妆品生产许可证的审核和管理，出台了一系列严格的监管措施，以确保化妆品安全和质量的可靠性。这些措施包括对化妆品原材料、生产工艺、环境卫生、包装及标签等方面进行全面审查，符合标准且质量可靠的优质代工企业在市场上的竞争力将会更加强大，不合规工厂则将被淘汰出局，从而提高了行业集中度，也进一步绑定代工厂与品牌商的关系。此外，对于美妆护肤品代工企业来说，建立有效的功效宣称评价体系需要投入较大的固定资产和人力资源成本，这将导致代工环节的规模经济效应更加显著。表6：化妆品生产研发相关政策政策发布机构施行时间《化妆品监督管理条例》《化妆品注册备案管理办法》《化妆品新原料注册备案资料管理规定》《化妆品注册备案资料管理规定》《化妆品安全评估技术导则（2021年版）》《化妆品分类规则和分类目录》《化妆品功效宣称评价规范》《已使用化妆品原料目录（2021年版）》《化妆品标签管理办法》国务院国家药监局国家药监局国家药监局国家药监局国家药监局国家药监局国家药监局国家药监局国家药监局国家药监局国家药监局国家药监局国家市场监督管理总局2021/1/12021/5/12021/5/12021/5/12021/5/12021/5/12021/5/12021/5/12021/5/12022/1/12022/1/12022/5/282022/7/12023/9/1《化妆品生产经营监督管理办法》《儿童化妆品监督管理规定》《化妆品禁用原料目录》和《化妆品禁用植（动）物原料目录》《化妆品生产质量管理规范》《限制商品过度包装要求食品和化妆品》26数据：艾瑞咨询、灼识咨询、药监局、财通证券研究所目录三、公司竞争优势•

1.深耕化妆品制造领域，技术成熟经验丰富•

2.研发投入持续增加，研发团队实力深厚•

3.在研项目持续推进，助力公司中长期发展•

4.信息化与工业化深度融合，智能化生产优势显著•

5.业内口碑良好，业务合作稳定•

6.客户集中度高，客户结构持续优化•

7.产能、产量稳步增长，产能利用率、产销率显著提升271.深耕化妆品制造领域，技术成熟经验丰富化妆品生产领域技术经验丰富，拥有一系列成熟技术经验，掌握7项核心技术。公司自成立以来持续推动技术研发，公司已形成一系列成熟的技术经验，能够为市场提供高质量的化妆品相关产品及服务。公司自主研发的7项核心技术广泛应用于公司生产的各类化妆品产品，例如功效活性物可视微囊稳定包裹制备技术应用于精华、面霜、面膜、乳液等护肤产品；一种刺激性低的双连续相卸妆产品制备技术应用于卸妆精华、卸妆凝露等卸妆产品。2020-2022年，公司依靠核心技术产生的收入占比持续上升，2022年占比72.31%。表7：核心技术应用情况图23：核心技术所制产品贡献收入占总营收的比例技术名称主要应用产品核心技术产品收入（万元）31,131.06占营业收入比例33,219.49应用于精华、面霜、面膜、乳液等护肤产品35,00030,00025,00020,00015,00010,0005,000076%74%72%70%68%66%64%62%功效活性物可视微囊稳定包裹制备技术21,158.29新型小粒径低能耗D相乳化制备技术应用于水剂、精华、乳液等护肤产品应用于面霜、泥膜等护肤产品多功能安全稳定的液晶乳化制备技术一种刺激性低的双连续相卸妆产品制备技术

应用于卸妆精华、卸妆凝露等卸妆产品一种包载活性物的新型乳化制备技术一种双层、特殊肤感和强功效护肤产品开发

应用于有双层多效精华液、化妆水等双的方法及应用

层护肤产品一种具有保湿、控油、舒缓等护肤功效的清

应用于具有保湿、控油、舒缓等护肤功洁类产品的开发方法

效的洁面、洗发类产品应用于乳液、面霜类产品20202021202228数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所1.深耕化妆品制造领域，技术成熟经验丰富表8：核心技术相关情况技术名称技术所处阶段主要相关专利一种微凝珠保湿护肤品及其制备方法；一种微凝珠美白精华液及其制备方法功效活性物可视微囊稳定包裹制备技术集成创新大批量生产一种乳化型化妆水及其制备方法；新型小粒径低能耗D相乳化制备技术引进消化吸收再创新引进消化吸收再创新大批量生产

一种高渗透性保湿面膜及其制备方法；一种面膜液及其制备方法一种防敏理肤霜及其制备方法大批量生产

一种高渗透性保湿乳液及其制备方法；一种高渗透性保湿面霜及其制备方法;多功能安全稳定的液晶乳化制备技术一种刺激性低的双连续相卸妆产品制备技术引进消化吸收再创新引进消化吸收再创新小批量生产

一种双层卸妆液及其制备方法一种多重乳液防晒化妆品及其制备方法；大批量生产

一种美白精华液；一种包载活性物的新型乳化制备技术一种高倍水包油型防晒化妆品一种双层、特殊肤感和强功效护肤产品开发的方法及应用一种双层护肤乳液及其制备方法；一种双层保湿精华液及其制备方法引进消化吸收再创新引进消化吸收再创新大批量生产大批量生产全植物无添加合成表面活性剂洁面产品；一种氨基酸洁面乳及其制备方法；一种多效洗护组合物及其应用；一种具有保湿、控油、舒缓等护肤功效的清洁类产品的开发方法一种具有舒缓抗粉刺功效的护肤品29数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所2.研发投入持续增加，研发团队实力深厚研发投入持续增加。2020-2022年，公司累计研发投入0.78亿元，占营业收入比重6.56%。截至

2023

年

6

月末，公司及其子公司共拥有授权专利技术

129项，其中，发明专利

112项。公司自主研发的化妆品配方超

6,000项，根据美业颜究院的数据，公司生产的化妆品产品备案超

13,000

款，其中，护肤品备案超

11,000

款，涵盖抗衰、保湿、控油、舒缓等主流化妆品功效。研发团队实力深厚。公司核心技术人员共有3名，研究领域涵盖护肤品功效研究、化妆品配方的开发、功效类新原料的开发和护肤功效成分的性能研究，科研成果包括但不限于日化相关专利申请

165

项、发表论文9篇。公司核心技术人员较为稳定，专业实力深厚。图24：2020-2022年公司研发投入（万元）及占比表9：核心技术人员情况学历背景姓名主要研究方向重要科研成果及奖项研发投入金额（万元）占营业收入比例累计申请日化相关专利137项；发表《一种防敏理肤霜的人体功效研究》等论文2篇；获中国化妆品化学师专业委员会会员资格、《广东省化妆品学会科学技术进步奖》二等奖3,0002,5002,0001,5001,0005007.5%7.0%6.5%6.0%5.5%5.0%工学学士刘瑞学护肤品功效研究累计申请日化相关专利19项，发表《神经酰胺Ⅱ脂质体的制备及在化妆品中的应用》等论文3篇；获“前线杯”首届全国化妆品配方师竞赛“优秀导师奖”及第二届黄埔-南方美谷国际化妆品科技创新大会“十大杰出工程师”理学

化妆品配方及功效学士

类新原料的开发毕凡星龙艳0202020212022累计申请日化相关专利9项，发表《InnovativeVCDerivativeApplication

in

CosmeticsFormulation

with

Potential

ExcellentPerformance》等论文4篇护肤功效成分的性能研究及功效类新原料的开发理学硕士30数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所3.在研项目持续推进，助力公司中长期发展围绕化妆品制造领域开展研发项目。截至2023年，公司在研项目涵盖柳兰提取物的制备方法和应用研究、灵芝提取物的制备方法以及应用研究、植物的小分子核酸提取方法研究、鼠尾草提取物的制备以及应用研究、新功能小分子的制备以及应用研究等，且大部分研发项目已处于应用推广阶段，能够有效为公司中长期发展赋能。表10：公司主要在研项目研发项目研发进展研发内容及目标经费预算（万元）柳兰提取物的制备方法和应用研究通过对柳兰植物的开发研究，形成1-2个与柳兰提取物相关的化妆品原料，掌握相应用推广160关生产工艺，并开发具有抗衰、舒缓功效的产品以灵芝为研究对象，针对市场上应用广泛的灵芝提取物进行升级开发，提取其内含的灵芝多糖、三萜等活性成分，优选提取工艺，以期打造1-2款具有高功效、稳定强的灵芝提取物，相关产品配方主打抗氧化、抗衰、保湿、舒缓等功效灵芝提取物的制备方法以及应用研究应用推广145100通过液氮研磨和水提的方法，在极低的温度下，最大程度降低小分子核酸的降解。植物的小分子功效和稳定性验证

同时，避免使用有机溶剂提取，在充分裂解细胞的同时加入抗氧化剂，避免多酚等活性物质的褐变。最后，研发出含有小分子核酸的提取物，并实现规模化生产。核酸提取方法研究提取植物鼠尾草中的功效成分，通过体外检测手段和细胞功效评价手段对鼠尾草的舒缓功效、美白功效、抗氧化功能进行评价。最终得到一款具有强功效的鼠尾鼠尾草提取物的制备以及应用研究工艺优化135草提取物，应用到主打抗衰、舒缓功效的化妆品中。此外，通过对比制备提取方法，选择上述提取物的提取工艺31数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所3.在研项目持续推进，助力公司中长期发展表10：公司主要在研项目（续表）研发项目研发进展功效测试研发内容及目标经费预算（万元）针对新功能小分子——维生素A/C形成的酯类（以下简称（VA/C酯），测试其在化妆品运用过程中的配方配伍性，并对其热稳定性、光稳定性、毒理性、安全性、抗皱紧致、抗氧化、美白功效性等进行研究。从而形成2-3款含有VA/C酯成分的化妆品，并实现规模化生产新功能小分子的制备以及应用研究140拟通过生姜提取物与其他提取物/发酵液之间的协同作用，形成一种具有促进毛发生长和防脱发作用的防脱组合物，上述产品配方中不添加水，发酵液为主要溶剂，制备工艺能最大限度保留植物有效成分，并可实现大规模商业化生姜提取物的制备以及应用研究应用推广应用推广产品推广95针对一种包裹脂溶性成分的可视化粒子进行制备研发，该制备方法对脂溶性活性成分的分子大小及空间匹配度要求低，载体的配方及包裹工艺要求不高，可添加至各种护肤产品中，甚至还可加入含有表面活性剂的化妆品中稳定留存，可赋予化妆品更丰富的功效。同时，基于含脂溶性成分的可视化粒子制备与应用研究160上述制备技术，研发出可视化粒子有效保护活性物的产品，实现在清洁类化妆品中稳定留存。拟研制一种含植物油脂的二元保湿喷雾，通过采用双连续相结构的技术，达到深度保湿、滋润肌肤的作用，产品中含有的舒缓成分还可缓解外界环境、彩妆污染等因素引起的肌肤灼热、刺痛、瘙痒等症状，降低敏感肌肤的过敏率植物油脂在保湿喷雾中的应用研究120以“药食同源”、颜色较浅的高活性植物百合为研究对象，提取其中的百合多糖、黄酮类活百合提取物的制备

功效筛选、稳定

性成分，并比较超声破壁、热水浸提、微波提取技术等优选提取工艺，以期打造1至2款具方法以及应用研究

性及安全性测试

有较强功效、稳定强的百合提取液，主打保湿、抗氧化等功效，并进行相关功效测试、稳定性测试、安全性测试等，以满足其在配方中的应用13532数据：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所4.信息化与工业化深度融合，智能化生产优势显著信息化运营支撑数据动态可视化，创新和智能质造开启新里程。公司搭建

SAP

系统、MES

系统（包含了

WMS

系统、QMS系统）、LIMS系统等信息化管理系统，配套运用

PDA

手持终端、RFID

及

AGV等的硬件设备，打造仓储数据管控中心及数字化看板中心，实现生产运营的数据动态可视化、在线化。2021年正式投产运营的创新中心&智慧工厂，引进真空均质乳化机等生产设备，

全面升级乳化工艺，实现料体乳化的高精纯度、高细腻度及高品质要求。荣获多项认证及资质，智能化生产领域优势显著。截至2023年，公司已获得

ISO14001、ISO9001、ISO22716、GMPC

标准等多个认证及许可资质，“产品定制化服务及全生命周期管理模式”入选广东省工业和信息化厅“服务型制造示范名单”，“双数双智全生命周期质量管理模式”被广东省市场监督管理局评为

2023

年创新典型案例，入选了广东省工业和信息化厅“智能制造试点示范”单位，取得

AAA级两化融合管理体系评定证书。图25：公司创新中心&智慧工厂图26：公司部分资质认证33