宏观深度报告：日本经济到底怎么样

内容目录内容目录TOC\o"1-1"\h\z\u日本经济因何回升？ 4什么因素阻碍了内恢？ 6还会不会继续加息？ 10图表目录图表目录图1.日本经济景气动向数 4图2.日本GDP增速拆（%） 5图3.日本出口额量价拆（兆日元） 5图4.实际出口指数和日汇率 5图5.通胀从高位开始减（%） 6图6.实际消费活动指数 6图7.商业零售销售额同增速（MA3，%） 6图8.东京都名义和实际资增长（MA3，%） 7图9.疫情后日本居民平消费倾向（MA12，%） 7图10.日本消费者信心数（%） 7图企业机械订单积额 8图12.日银短观就业指（%） 8图13.日本企业营业利率（%） 8图14.日本企业劳动分率（%） 8图15.2018-2022年分行业就业人数和企业营利占比（%） 9图16.2023年分行业新固定资产投资增速（%） 9图17.制造业储蓄比（%） 10图18.非制造业储蓄比（%） 10图19.日本春斗工资涨和名义工资增速（%） 10图20.月均工作时长增（MA12，%） 图21.2000-2020年实际工资增长贡献度分解（%） 图22.日本居民净现金加额（12个月移动平均） 图23.日本企业资产持情况（兆日元） 12图24.企业年度投资计增速预期（%） 12图25.进口价格回落（%） 12图26.输入性通胀拆解（%） 123-日本经济因何回升？2023年日本全年GDP2022年1%GDP12024年以来，日本经济景气度呈现回升趋势。日本济气向数 景气衰退期先行指标景气衰退期先行指标一致指标12512011511010510095908500/202/204/206/208/210/212/214/216/218/220/222/224/2数据来源：，日本内阁府，日本经济研究中心，2023GDP费是日本GDP22%17%GDPGDP1.8%、1.4%，而私人消费和。图2.日本GDP增拆（%） 私人消费投资私人消费投资政府消费净出口GDP同比3210-1-2-3-413/1214/1215/1216/1217/1218/1219/1220/1221/1222/1223/12数据来源：，日元贬值刺激出口。将日本出口金额拆分为数量因素和价格因素，我们发现，在2008年金融危机以前，日本出口金额的增加是数量因素和价格因素的共同作用。2012价格因素成为主导20232022年134.92023143.86.6%2022 实际出口指数图3.日本口量拆（日元） 实际口数日 实际出口指数价格因素价格因素 出口金额增量31-1-306/1 09/1 12/1 15/1 18/1 21/1 24/1

1201151101051009590

美元兑日元（右）1 数据来源：，日本内阁府，，基期为2005年12月 数据来源：，2022CPI同比增速在2022年12月达到4%3月已降至2.7%，CPI2.6%242%CPI减（%） CPI当月同比CPI当月同比核心CPI当月同比：剔除新鲜食品CPI当月同比：剔除新鲜食品和能源GDP平减指数同比543210-1-219/319/820/120/620/1121/421/922/222/722/1223/523/1024/3数据来源：，什么因素阻碍了内需恢复？日本经济虽然有所回升，但内需看似仍有一定的疲软迹象。那么，在输入性通胀放缓后，国内物价增长能否顺利接棒，从而带动日本走出通缩的阴影？2023120.6%20231210.7%0.8%23-9.2%。图6.实际费动数 105

实际消费活动指数实际消费活动指数实际消费活动指数（旅行消费调整后）17/2 18/2 19/2 20/2 21/2 22/2 23/2 24/2

3020100-10

零售额 面料服装和配件食品和饮料 汽车21/2 21/8 22/2 22/8 23/2 23/8 24/2数据来源：日本央行， 数据来源：，20233.6%2022202320241资增速降幅收窄至-1.4%，在实际工资持续负增的背景下，居民实际收入也在不断下降。（MA3，%） 东京都:名义工资指数同比增速东京都:实际工资指数同比增速6420-2-4-614/1 15/1 16/1 17/1 18/1 19/1 20/1 21/1 22/1 23/1 24/1数据来源：，20142019年间202068.3%CPI202213.9图9.疫情后日居平消倾向（MA12，%） 信指（%） 耐用品购买意愿35 平均储蓄率 平均消费倾向（右） 50耐用品购买意愿30 4525 4020 3015 2510 201 1

整体生活数据来源：， 数据来源：，劳动力短缺限制企业投资。20242月37致。日本央行3月短观调查显示，日本几乎所有行业均存在人手不足的现象，其中非制造业劳动力吃紧现象更明显。图11.企业械单压额 业数（%） 40 机械订单积压额（万亿日元353025201510数据来源：， 数据来源：，利润空间限制了招聘和扩产。日本企业不选择通过提高工资招聘，或增加投资扩大生产，主要原因可能有三：首先，2225.61.。其次，79%56%。最后，招聘的性价比低，即劳动力带来的边际收益和成本相比较小，也抑制了企业涨薪招人的意愿。根据青木浩介等（2023）1估算，日本企业的工资边际收益，即劳动力边际产品收入与工资的倍数，约在1-1.1之间，意味着企业每增加一个劳1-1.1图13.日本业业润（%） 动配（%） 大企业中小企业大企业中小企业54321004 06 08 10 12 14 16 18 20 22

85 大企业中小企业65554504 06 08 10 12 14 16 18 20 22数据来源：日本统计局， 数据来源：日本统计局，就业集中在低利润行业。此外，从结构来看，就业人群正集中在营业利润较低的行业，也是劳动力短缺情况难以通过薪资上涨缓解的原因。分行业来看，就业人群主要集中在非制造业，如医疗福利业、零售业和住宿餐饮业，2018年-2022年1青木浩介等，《日本企业的加价和工资设定行为》，日央行工作论文，2023年3月18.7%15.9%8.5%0.5%、7.1%和-0.2%40%22.6%图15.2018-2022分业业数和业业润比（%） 就业人数占比 企业利润占比45就业人数占比 企业利润占比4035302520151050-5制造医业

零售建筑住宿交运餐饮邮递

批发通信地产

公用其他其事业 服数据来源：日本统计局，业、电热水气供应业和餐饮住宿业新增固定资产投资增速分别取得-13%、-9%和8.3%10.8%14.8%。图16.2023年行新固产投增（%） 20151050-5-10-15批 地 运 通 制 发 产 输 信 造 租 邮 业 业赁 递

服非建零务制筑售业造业业

餐 电 医饮 热 疗住 水 福宿 气 利供应数据来源：日本统计局，2008区，在经历了东日本大地震等灾害后，为了实现供应链稳定，企业倾向于保留资金并向海外转移。图17.制造储比（%） 业蓄（%） 储蓄比储蓄比 35302520151050-5-10-15数据来源：日本统计局， 数据来源：日本统计局，3 还会不会继续加息？20244.7%1993年以202216.3%资幅名工资速（%） 名义工资增速春斗工资总涨幅543210-1-2-3-4909294969800020406081012141618202224数据来源：Rengo，wind，200020200.5220230.592-0.4%。图20.月均作长速（MA12，%） 图21.2000-2020实工增贡献分（%） 数据来源：日本统计局， 数据来源：日本厚生劳动省，其次，20235NISA图22.日本民现增额（12个移平） 0

现金和存款净增加额（亿日元） 占总资产比例（%，右）5611/12 13/12 15/12 17/12 19/12 21/12 23/12数据来源：日本央行，一方面，日本企业的保留资金习惯难以改变，现金占日本企业总资产比重逐年上升，从2010202214%3.3%4.4%现金库存应收款图23.日本业产有况兆日） 资划速现金库存应收款250010000

土地除土地外固其他

20 2019 2020 2021 2022 2023 202 151050-5-10数据来源：日本统计局， 数据来源：日本央行，工资2022CPI图25.进口格落（%） 拆（%） 日本CPI日本CPI当月同比进口价格指数同比（右）4 4032 201 00-1 -20-2 -4010/312/314/316/318/320/322/324/3