商贸社服行业2024年投资策略分析报告-培训课件

商贸社服2024年年度投资策略安信证券研究中心报告日期：2023年12月3日目录主线一：性价比消费风起主线二：出口+跨境电商势头正旺主线三：出行继续回暖，出入境需求提升主线四：线下消费回升，线上平台切换主线一：性价比消费风起

居民消费意愿有一定回升。宏观层面，2018-2022年我国居民年人均可支配收入稳步增长，且增速与我国经济增长基本同步；受去年同期低基数影响,

2023年社会消费品零售总额总体增速较高，1-10月社零总额为38.54万亿元，同比增长6.9%，其中，除汽车以外的消费品零售额34.65万亿元，同比增长7.0%。

今年以来各类线下消费场景逐步恢复，外出就餐、线下购物、旅游娱乐等方面的消费数据均呈现大幅反弹。从细分品类看，2023年1-10月累计零售总额同比增速位列前三的行业为：金银珠宝类/+12.0%、烟酒类/+10.3%、服装鞋帽针纺织品类/+10.2%。图：分品类社会消费品零售总额1-10月累计同比(%)图：中国居民人均可支配收入及GDP增速对比中国居民人均可支配收入（元）图：2020-2023年社会消费品零售总额及增速情况2021年1-10月2022年1-10月2023年1-10月社会消费品销售总额（亿元）同比增速(%)403530252015105扣除价格因素的人均可支配收入实际增长率GDP增速90000800007000040302010036883400003500030000250002000015000100005000351288.40%9%321898%

6000050000282286.60%6.50%307336.00%8.10%7%6%5%40000300005.80%4%

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1000003.00%-10粮油、食品类饮料烟酒服装鞋帽针纺织品化妆品日用品金银珠宝体育、娱乐用品家用电器和音像器材中西药品文化办公用品家具通讯器材石油及制品汽车建筑及装潢材料2.20%2.10%-52.90%2%1%0%0-20

10020182019202020212022数据：国家统计局、Wind、安信证券研究中心主线一：性价比消费风起

消费者消费观念和消费习惯趋于理性。根据艾瑞咨询调研显示，多数消费者认为消费的意义之一在于最大化提升生活品质，约半数左右的消费者认同消费选择需要独立思考，按需购买不攀比。在保持科学消费观的前提下，许多消费者已形成自己的购物风格，看重性价比、按计划购物的消费者占比达80.4%，货比三家、多多查阅产品信息和优惠信息是多数消费者经常采用的主动控制消费的措施，约三分之一的用户曾主动了解关注过科学消费相关的知识内容。

消费者关注产品本身质量，愿意为品质及功能支付溢价。《2023麦肯锡中国消费者报告》同样认为，消费降级并未发生，消费者只是在购买商品和选择渠道时更加明智，寻找价格更具竞争力的渠道来购买想要的品牌；同时，相较于情感因素，消费者在制定购买决策时越来越看重品质和功能，以产品为王，从面霜配方到心仪羽绒服的填充类型及品质，中国消费者对其所购产品的特性和规格了如指掌。图：中国消费者关键购买因素（按类别划分）图：消费者认同的消费观念要学着用消费置换时间及时行乐，平时要多多消费犒劳自己生活中应该增加教育和文化方面的消费比例尽量购买能够可持续使用的环保产品不因贪图便宜而大量囤积/浪费9.5%10.0%30.4%42.3%46.3%46.7%选购产品时不盲目攀比主动学习产品知识，有自己的判断，按需购买把钱用在刀刃上，最大化提高自己的生活质量55.7%65.2%0%10%20%30%40%50%60%70%数据：艾瑞咨询、2023麦肯锡中国消费者报告、安信证券研究中心主线一：性价比消费风起

上世纪日本经济增长放缓下，居民消费习惯趋于理性，品牌泡沫破裂，无印良品、优衣库等高性价比品牌崛起。随着20世纪

90年代日本经济增速持续放缓，日本居民消费能力和消费信心大幅受挫，消费回归理性，消费习惯由原来的奢侈品消费盛行转为大众性价比消费，不再愿意为品牌支付过高溢价，在此期间，优衣库、全家、711等本土品牌凭借精细化运营及高性价比产品获得快速增长。2008年金融危机，日本国内需求缩减、出口大幅下降、就业形势严峻，2009年起，日本经济在需求增长和政策刺激的共同作用下逐步复苏，同时，伴随着日本千禧一代和Z世代逐渐成为消费主力人群，日本消费者开始推崇简约与环保主义，无印良品等追求极简主义风格的品牌受到追捧。图：日本1960-2020年消费变迁历程图：日本GDP同比增速(%)1974-1990年2009至今•回归理性、脱物质化•大众消费•UNIOLO高速扩张，失去的二十年，经济低迷•家电迅速普及，婴儿潮一代崛起，经济高速发展•个性化、高端化、品牌化•返璞归真，追求简约、自然•高级轿车相继问世，新人类一代崛起•无印良品满意度最高，经济复苏80、90后成为消费主力1960-1973年1991-2008年数据：Wind、安信证券研究中心投资建议

居民消费观念趋于理性，对于高性价比产品和服务的需求逐渐旺盛。推荐主打性价比消费的相关标的。关注名创优品：高性价比生活好物零售商，市占率领先行业，根据沙利文报告，2021年名创优品国内市场份额为11.4%，全球市场份额为6.7%；注重打造自有品牌，通过强化IP联名、推出潮玩品牌、聚焦香薰、毛绒公仔、盲盒、饰品等战略品类，引领年轻消费者兴趣消费。关注瑞幸咖啡：以推出更适合中国消费者口味的“奶咖”饮品为核心，通过低价格、高上新频率、特色IP联名等手段实现差异化竞争优势，满足年轻消费客群对性价比及新奇消费体验的需求。关注KK集团(拟上市)：拥有迷你生活方式集合店“KK馆”、综合性生活方式潮流零售品牌“KKV”、大型美妆潮流品牌“TheCOLORIST”及潮玩文化零售店“X11”四大品牌；通过极具美学设计的门店装修、新颖及高性价比的选品、关怀贴心的门店服务为年轻消费者带来情绪价值与性价比兼具的体验式消费。关注福瑞达：聚焦化妆品、医药、原料及添加剂三大业务；化妆品方面，拥有瑷尔博士、颐莲、善颜、伊帕尔汗等品牌，依托“妆药同源，科技美肤”的核心优势跻身国货化妆品前列。推荐润本股份：坚持“大品牌、小品类”战略，扎根驱蚊与婴童护理市场；婴童护理系列定位中低端价格带，从经典大单品逐渐延展，根据招股书，近两年每年新推100+SKU；驱蚊领域产品年轻、聚焦细分市场。推荐家家悦：深耕山东的区域超市龙头，依托强大的供应链建设及数字化建设优势，加快省内外网络布局，提升运营效率；同时，积极探索量贩零食新业态，

旗下“悦记·好零食”定位一站式极致性价比零食集合店，有望贡献未来业绩增量。目录主线一：性价比消费风起主线二：出口+跨境电商势头正旺主线三：出行继续回暖，出入境需求提升主线四：线下消费回升，线上平台切换主线二：出口+跨境电商势头正旺

海外需求旺盛，叠加人民币贬值，出口和跨境电商欣欣向荣。以美国为例，美国零售和食品服务销售额持续走强，2023年10月当月数据达到7015.48亿美元/+2.69%，当年1-10月累计68514.89亿美元/+3.11%。图：美国零售和食品服务月度销售额及同比图：中美人均GDP对比（万美元）美国零售和食品服务销售额（亿美元）同比美国人均GDP中国人均GDP80007000600050004000300020001000060%50%40%30%20%10%0%9876543210-10%40544

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445622020年1月2020年9月2021年5月2022年1月2022年9月2023年5月数据：世界银行，国家统计局，美国商务部普查局，安信证券研究中心主线二：出口+跨境电商势头正旺2.1

国内宠物市场持续增长，抖音渠道表现突出

根据久谦咨询，2023年10月宠物食品三大平台电商总销售额25.7亿元/+5.0%，其中天猫总销售额17.0亿元/-1%，京东总销售额5.3亿元/-10%，抖音总销售额3.4亿元/+137%。

分具体品类来看，猫食品强于狗食品。2023年10月三大电商总销售额中，猫粮13.75亿元/+10%、狗粮5.93亿元/-1%、猫零食3.33亿元/+27%、猫罐头1.53亿元/-25%、狗零食1.19亿元/-13%。图：宠物食品电商月度销售额及同比图：宠物用品分品类月度销售额（亿元）宠物食品电商销售额（亿元）yoy（%）猫粮

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狗零食3025201510560%50%40%30%20%10%0%12108642-10%-20%0022.01

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23.10数据：久谦咨询，安信证券研究中心主线二：出口+跨境电商势头正旺2.1

宠物海外订单回暖，出口数据快速反弹

由于海外库存消化等原因，海外订单逐渐回暖，近月宠物食品出口额高速增长。2023年9月，宠物食品出口额8.0亿元/+37.1%，23Q3达23.4亿元/同比+11.1%/环比+5.7%。图：宠物食品出口额及同比宠物食品出口额（亿元）yoy（%，右轴）10860%40%20%0%642-20%-40%021.0321.0521.0721.0921.1122.0122.0322.0522.0722.0922.1123.0123.0323.0523.0723.09德国（万元）yoy(%)美国（万元）yoy(%)英国（万元）yoy(%)25,000100%50%20,00015,00010,0005,000080%10,000120%100%80%60%40%20%0%20,00015,00010,0005,00008,0006,0004,0002,000060%40%0%20%0%-50%-100%-20%-40%-60%-20%-40%数据：海关统计数据在线查询平台，安信证券研究中心投资建议

国内需求旺盛+海外订单回暖，头部企业头部效应逐渐凸显，未来市场份额有望进一步集中，建议关注宠物板块。推荐乖宝宠物：自主品牌收入占比较高，旗下主品牌麦富迪已经成为头部宠物食品国产品牌，盈利能力突出，

从竞争优势上看，研发、生产为基，渠道、营销为翼，有望逐渐扩大市场份额。推荐佩蒂股份：宠物咬胶龙头，聚焦核心品牌与大单品。关注中宠股份：专注宠物食品领域24年，坚持“双轮驱动”战略，海外客户优质、订单规模稳步增长，国内方面产品优质且品类丰富、主粮快速放量。数据：安信证券研究中心主线二：出口+跨境电商势头正旺2.2.跨境电商需求旺盛，海外电商渗透率逐渐提升

海外电商消费繁荣，电商渗透率逐渐提升，我国跨境电商凭借物美价廉的优势快速抢占海外市场。2023Q3，美国网络零售额达2716.53亿美元/同比+7.8%/+环比+0.9%，电商渗透率14.9%，环比+0.2pct。相比于亚马逊、ebay等美国本土电商，我国跨境电商凭借价格优势和市场响应优势快速打开市场。图：美国网络零售额及其同比、环比，以及网络零售额占零售总额比重美国网络零售额（亿美元）美国网络零售额占零售总额比重同比环比35003000250020001500100050060%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%02017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q3数据：美国商务部普查局，Wind，安信证券研究中心投资建议

需求端国内消费逐渐疲软，海外需求更为旺盛，供给端我国有强大的供应链和中国制造产品，跨境电商具有调节需求和供给平衡的作用，未来有望迎来结构性红利。建议关注跨境电商板块。关注致欧科技：公司深耕家居行业多年，销售覆盖欧洲、北美、日本等国家和地区，全力打造全球互联网家具领先品牌，在产品、品牌、仓储物流、渠道等方面具备竞争优势，未来短期海运费回落利好公司盈利能力边际改善，中长期募投项目将为公司发展提供新动能。关注赛维时代：主要从事时尚生活产品的跨境出口，与Amazon等平台合作紧密，2019年开始实行品牌化战略，在战略指引下逐渐完善供应链和营销，业务发展进展顺利，未来品类延伸+持续优化供应链有望保持龙头优势。关注华凯易佰：泛品业务（通过亚马逊等第三方平台帮助国内产品销往全球）优势突出，精品业务（建设自有品牌）和亿迈生态平台业务（综合化服务商）打造第二增长曲线。数据：安信证券研究中心目录主线一：性价比消费风起主线二：出口+跨境电商势头正旺主线三：出行继续回暖，出入境需求提升主线四：线下消费回升，线上平台切换主线三：出行继续回暖，出入境需求提升

国内旅游需求持续回暖。根据文旅部，今年以来全国旅游市场良好复苏，二、三季度全国旅游收入及人次恢复至2019年同期约90%的水平，而小长假期间出游市场则更为热闹，五一、端午、中秋&国庆期间，全国旅游人次均超过2019年同期水平。表：各季度国内旅游情况图：各小长假国内旅游情况国内旅游人次：以2019年为基数，恢复比例人均旅游消费：以2019年为基数，恢复比例国内旅游收入：以2019年为基数，恢复比例出游人次（恢复至2019年同期）旅游收入（恢复至2019年同期）140%120%100%80%60%40%20%0%120%100%80%60%40%20%0%88%85%年

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秋国庆国庆数据：文旅部，安信证券研究中心主线三：出行继续回暖，出入境需求提升

出境游人次逐步修复。根据国家移民管理局数据，今年以来我国出入境客流逐步恢复，2023Q3全国边检机关共查验出入境人次已恢复至2019年同期的72%，中秋国庆假期期间更是恢复到2019年的85.1%，出境需求持续向好。表：中国出入境人次图：重点节假日出境游人次中国:出入境人次:内地居民（万人次）较2019年同期恢复比例全国边检机关共查验出入境人员：日均（万人次）较2019年同期恢复比例9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000080%70%60%50%40%30%20%10%0%1601401201008090%80%70%60%50%40%30%20%10%0%85.1%72%61%59.2%6023.2%4018%20020222023H12023Q3春节五一暑期中秋&国庆数据：国家移民管理局，安信证券研究中心主线三：出行继续回暖，出入境需求提升

出境政策持续优化，国际航班供给逐步释放，出境游需求修复仍有空间。今年以来出境游相关政策持续优化，包括出境签证的审批恢复、出境游旅行社业务的恢复、中美将优化签证流程等，同时境外部分旅游目的地也对我国游客放松签证条件，例如泰国、马来西亚宣布对中国游客的免签政策等。持续优化的出境游政策环境，以及国际航班国际量的增加，有望共同推动中国游客出境旅游的需求进一步释放。表：出境相关政策优化图：国际+港澳台航班较2019年恢复度（日频率）发布时间发布主体执行时间主要内容65%55%45%35%25%15%优化移民管理政策措施，包括有序恢复受理审批中国公民因出国旅游、访友申请普通护照，恢复办理内地居民旅游、商务赴港签注；恢复签发中华人民共和国出入境通行证，恢复签发边境地区出入境通行证等。2022.12.27

国家移民管理局

2023.1.82023.1.202023.2.32023.3.10文化和旅游部

2023.2.6

试点恢复全国旅行社及在线旅游企业经营中国公民赴有关国家出境团队旅游和“机票+酒店”业务；1.2023年2月6日起，恢复旅行社及在线旅游企业经营内地与香港、澳门入出境团队旅游和“机票+酒店”业务；2.即日起，旅行社及在线旅游企业可开展产品发布、宣传推广等准备工作。文化和旅游部

2023.2.6文化和旅游部

2023.3.15

试点恢复全国旅行社及在线旅游企业经营中国公民赴有关国家（第二批）出境团队旅游和“机票+酒店”业务；1.全面恢复口岸快捷通关；2.全面恢复实行内地居民赴港澳团队旅游签注“全国通办”；3.施施内地居民申办赴港澳地区探亲、工作、学习证件“全国通办”；4.调整在澳门就读的内地学生逗留签注有效期。2023.5.11

国家移民管理局

2023.5.152023.8.10文化和旅游部

2023.8.10

恢复全国旅行社及在线旅游企业经营中国公民赴有关国家和地区（第三批）出境团队旅游和“机票+酒店”业务。境外政策2023.9.13泰国2023.9.25

自2023年9月25日起至2024年2月29日，泰国对中国游客实行免签制度，为期5个月2023.12.1

对中国公民实施入境30天内免签证的便利措施。2023.11.26马来西亚数据：国家移民管理局，文旅部，飞常准，安信证券研究中心主线三：出行继续回暖，出入境需求提升

需求端，出境游需求正在逐步释放，供给端，国际航班日益增多、政策环境持续优化，无论是出境游散客还是团客均有较大修复空间，推荐出境游板块、OTA平台。推荐众信旅游，①行业方面，疫情期间旅行社行业出清，行业集中度提升，同时产品供给短期仍处于供不应求的状态，产品销售有较强的溢价能力，带动公司毛利率提升；②内部管理上，疫情期间公司内部不断打磨内功，实现降本提效，员工成本优化明显，2023年Q3公司整体净利率已恢复至历史较高水平。关注携程集团，①国内方面，作为国内OTA行业龙头，公司有着较为扎实的用户基础以及深厚的国内旅游资源，在出境游需求尚未完全修复的背景下，2023年前三季度公司营收已远超2019年同期水平；②出境游方面，公司在海外旅游资源的布局上具有显著优势，出境需求的持续修复有望进一步推动业绩高增。

2023年年初以来，出游需求充分释放，国内旅游市场得以强劲复苏，但行至年末国内旅游市场的增长趋势有所放缓，建议关注酒店、景区板块自身有较强边际变化的标的。推荐君亭酒店，全国多个直营项目稳步推进，短期业绩表现虽受新开店费用影响，但中长期利润释放具有较强确定性。同时公司积极探索外部合作及新的管理模式，有望构成公司中长期增长支撑；关注长白山，高铁开通+机场扩建，大交通条件持续改善，便利东北地区周边游客群，同时扩充远途客源。加大布局冬季游产品，有望提升冬季收入。目录主线一：性价比消费风起主线二：出口+跨境电商势头正旺主线三：出行继续回暖，出入境需求提升主线四：线下消费回升，线上平台切换主线四：线下消费回升，线上平台切换4.1

线下客流回归，实体零售回暖

消费者回归线下，实体零售客流逐步回暖。2023年以来，全国购物中心客流不断复苏，据赢商大数据监测，自今年Q2起，线下购物中心客流已恢复超过2019年水平，Q3进一步增长，较2019年同期增长20.9%。越来越多的线下实体零售开始挑战线上价格，各式各样的折扣区、折扣店、折扣价受到追捧，同时线下购物天然的社交、感官体验优势使得线下消费日渐升温。图：2019-2023各季度购物中心场日均客流水平图：2023Q1-Q3场日均客流与2019年同比情况2019年2023年同比增速2019年2020年2021年2022年2023年25,00020,00015,00010,0005,000025%20%15%10%5%25,00020,00015,00010,0005,000020.9%11.3%0%-5%-10%-15%-10.1%Q1Q2Q3Q4一季度二季度三季度数据：赢商大数据，安信证券研究中心主线四：线下消费回升，线上平台切换4.2

新生儿数量或迎反弹，黄金珠宝、母婴产业有望获催化

出生人口人口降幅略有收窄，结婚登记人数重回增长，2024年新生儿数量或迎反弹，黄金珠宝、母婴产业有望获催化。根据统计局数据，2021~2022年我国出生人数虽仍持续下滑，但降幅略有缩窄；同时根据民政局数据，2023年一到三季度，我国结婚登录人数同比均为正，结婚人数的增长，叠加2021年三孩政策及配套支持政策的落地，2024年新生儿数量或迎来小幅反弹。图：2014-2022年中国出生人数图：2019-2023年中国婚姻登记对数（季度，累计值）中国:出生人数（万人）YoY中国:婚姻登记:累计值（万对）YoY2,0001,8001,6001,4001,2001,00080020%15%10%5%1,000.00900.00800.00700.00600.0050%37%14%40%30%20%7%0%5%

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线上流量向抖音等新型渠道切换

天猫等传统电商平台数据表现疲软，抖音等新兴渠道实现高速增长。根据久谦咨询，2023年10月，天猫、京东、抖音平台护肤产品销售额分别为180.77亿元/-12%、21.53亿元/-22%、91.00亿元/+38%，天猫、京东、抖音平台彩妆香水产品销售额分别为39.07亿元/-19%、5.31亿元/-28%、36.52亿元/+109%。根据星图数据，2023年双11期间综合电商平台+直播平台累计销售额11386亿元/+2.08%，其中综合电商平台（包括天猫、京东、拼多多）9235亿元，直播电商（抖音、快手、点淘）2151亿元。图：分平台护肤品销售额及增速图：分平台彩妆产品销售额及增速天猫（亿元）京东（亿元）抖音（亿元）彩妆大盘（亿元）天猫（亿元）京东（亿元）天猫YoY抖音（亿元）天猫YoY京东YoY抖音YoY彩妆大盘YoY护肤大盘（亿元）京东YoY35030025020015010050300%250%200%150%100%50%9080706050403020100200%抖音YoY护肤大盘YoY150%100%50%0%0%-50%-100%-50%-100%02022年1月2022年5月2022年9月2023年1月2023年5月2023年9月2022年1月2022年5月2022年9月2023年1月2023年5月2023年9月数据：久谦咨询，星图数据，安信证券研究中心投资建议

线下消费企稳回升，关注供应链建设与新业态探索。线下实体店推荐家家悦，建议关注重庆百货、王府井、中国中免。推荐家家悦：深耕山东的区域超市龙头，依托强大的供应链建设及数字化建设优势，加快省内外网络布局，提升运营效率；同时，积极探索量贩零食新业态，

旗下“悦记·好零食”定位一站式极致性价比零食集合店，超1000个sku，有望贡献未来业绩增量。

结婚登记人数重回增长，2024年新生儿数量或迎反弹，黄金珠宝、母婴产业有望获催化。需求回补&金价&新产品驱动行业高景气延续。推荐潮宏基、周大生、老凤祥、中国黄金，建议关注周大福。推荐润本股份，关注爱婴室、孩子王。推荐润本股份：坚持“大品牌、小品类”战略，扎根驱蚊与婴童护理市场；婴童护理系列定位中低端价格带，从经典大单品逐渐延展，近两年每年新推100+SKU；驱蚊领域产品年轻、聚焦细分市场。投资建议

化妆品一级市场逐渐退潮，综合电商流量红利减弱，抖音等兴趣电商平台高速增长，部分率先布局抖音渠道，擅长精细化运营的强α企业值得关注，建议关注美容护理板块：关注巨子生物：重组胶原蛋白行业市场广阔，下游应用广泛，β效应突出，公司作为龙头企业有望受益。化妆品和敷料方面，多个大单品培育顺利，可复美在