鸿路钢构(002541)下游需求预期向好产能与智能化优势明显

2023/4/102023/5/102023/6/102023/7/102023/8/102023/9/102023/10/102023/11/102023/12/102024/1/102024/2/102024/3/10证券研究报告·A股公司动态专业工程鸿路钢构(002541.SZ)2023/4/102023/5/102023/6/102023/7/102023/8/102023/9/102023/10/102023/11/102023/12/102024/1/102024/2/102024/3/10证券研究报告·A股公司动态专业工程鸿路钢构(002541.SZ)核心观点：政府工作报告释放积极信号，积极的财政政策持续，随着政府工作报告释放积极信号，积极的财政政策持续，随着3月份中美制造业PMI明显好转，公司下游相关的工业、基建需求将释放。公司坚定扩产能引领市场，2023年末产能已达年产500万吨，产量达到449万吨，产能利用率回升，同时积极推进制造智能化、信息化，实现降本增效，我们看好在下游需求转好的背景下，公司凭借规模和技术优势巩固行业领先地位。竺劲zhujinbj@SAC编号:S1440519120002SFC编号:BPU491摘要摘要renhongdao@SAC编号:S1440523050002发布日期：2024年04月10日当前股价：17.30元目标价格6个月：25.53元主要数据股票价格绝对/相对市场表现（%）3.72/3.63-14.7股价表现 股价表现 22%-18%-38%-58%22%-18%-38%-58% 鸿路钢构 鸿路钢构深证成指相关研究报告【中信建投建筑材料】相关研究报告【中信建投建筑材料】鸿路钢构P/B(倍) 资料来源：iFinD，中信建投证券20-06-鸿路钢构A股公司动态报告一.政策推动装配式持续发展，产能扩充确保产销提升 1.1政策推动钢结构需求扩张 1.2国内外PMI好转，顺周期行业有望迎利好 2二.行业龙头强者恒强，经营效益优化 42.1产能进一步扩充，为销量保驾护航 42.2钢结构行业龙头，规模优势显著 52.3订单产量同时释放，营运周期改善 6三.坚定推进制造智能化、信息化，实现降本增效 8四.盈利预测与投资建议 94.1盈利预测：预计2024-2026年EPS为2.07/2.37/2.60元 94.2投资建议：维持“买入”评级，目标价25.53元 风险分析 报表预测 鸿路钢构A股公司动态报告 2 2 2 3 3 3 3 4 4 4 5 5 6 6 6 7 7 7 7 7 7 8 8 8 9 9鸿路钢构A股公司动态报告117.7%11.8%0.6% 0.4%0.8%81388.62%9.08%28%17.7%11.8%0.6% 0.4%0.8%81388.62%9.08%28%一.政策推动装配式持续发展，产能扩充确保产销提升装配式建筑和大规模设备更新政策带动下游需求扩张。当前我国钢结构建筑渗透率较日本、美国等发达国家较低，存在较大发展空间，日本过去五年（2019-2023）钢结构建筑开工面积占比约36%，美国钢结构建筑占比约50%，相较而言，2021年我国新开工钢结构建筑2.1亿平，占当年新建建筑面积的7.0%，其中住宅领域渗透率为0.8%，非住领域渗透率为19.1%。与传统建筑相比，钢结构建筑具有抗震性能好、标准化程度高、绿色环保和建造速度快等多重优势，广泛应用于工业厂房、公共建筑等领域。在多重优势加持下，装配式建筑的政策推广力度不断加强，住建部在《“十四五”建筑业发展规划》与《城乡建设领域碳达峰实施方案》中分别指出，到2025年末，装配式建筑（主要为混凝土建筑、钢结构建筑）占比达新建建筑30%以上，到2030年这一比例突破40%，同时鼓励学校、医院等公共建筑优先采用钢结构。根据中国钢结构协会预测，到2025年，我国钢结构用量达到1.4亿吨，占全国粗钢产量比例15%以上，钢结构建筑占新建建筑面积比例达到15%以上。今年3月，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，提出到2027年包括建筑在内的7个领域设备投资规模较2023年增长25%以上，有望推动公司下游需求扩张。图1:钢结构建筑在非住领域渗透率更高图2:我国建筑钢结构产量稳步上升25%20%非住宅住宅19.1%20212020201920212020900080007000600050004000300020000 89009200201820192020202120229.00%8.00%7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%0.00%数据来源：中国钢结构协会，中信建投证券数据来源：中国建筑金属结构协会，国家统计局，中信建投证券45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%装配式建筑占新建建筑面积比例40.0%20.5%24.5%30.0%202020212025E2030E6%6%66%装配式-混凝土装配式-钢结构装配式-其他数据来源：住建部，中信建投证券数据来源：中国建筑金属结构协会，中信建投证券注：以2021年开工数据为例鸿路钢构A股公司动态报告220Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q410/0911/0111/0511/0912/0112/0512/0913/0113/0513/0914/0114/0514/0915/0115/0515/0916/0116/0516/0917/0120Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q410/0911/0111/0511/0912/0112/0512/0913/0113/0513/0914/0114/0514/0915/0115/0515/0916/0116/0516/0917/0117/0517/0918/0118/0518/0919/0119/0519/0920/0120/0520/0921/0121/0521/0922/0122/0522/0923/0123/0523/0924/017,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000公司订单主要来自制造业工业厂房、公共建筑与基建。公司作为钢结构制造龙头，下游客户覆盖领域广泛，我们统计公司披露的重大销售合同（合同金额达到1亿元以上或钢结构加工量10000吨以上的订单2022-2024年期间签约的重大合同中，至少70%的大额订单来自制造业，其余订单主要来自基建、公共建筑等政府类订单，制造业大额订单中，光伏产业链、新能源汽车领域订单占比较高，主要是由于光伏、锂电池等企业厂房建设用钢量较大。30%30%70%4540制造业制造业其他2050数据来源：公司公告，中信建投证券数据来源：公司公告，中信建投证券钢价处于低位运行。2022年钢结构产品需求受到一定抑制，钢材价格仍处于较高位置，对下游需求形成较强抑制，2022年三季度起钢价大幅回落，当前处于较低水平，此前高钢价对下游需求的抑制作用减弱，以中厚板为例，2024年以来中厚板（20）均价为4051元/吨，较2022年全年均价下降12.4%，当前钢价整体处于低位有望提升下游制造业投资意愿，带动公司钢结构需求上升。元/吨中国:含税价:中厚板(20)数据来源：中国钢铁工业协会，中信建投证券鸿路钢构A股公司动态报告320/0220/0520/0820/1121/0221/0521/0821/1122/0222/0522/0822/1123/0223/0523/0823/1124/022021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032011-022011-092012-042012-112013-062014-012014-082015-032015-102016-052016-1220/0220/0520/0820/1121/0221/0521/0821/1122/0222/0522/0822/1123/0223/0523/0823/1124/022021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032011-022011-092012-042012-112013-062014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-072018-022018-092019-042019-112020-062021-012021-082022-032022-102023-052023-12积极的财政政策保障基建领域钢结构需求。今年政府工作报告指出，积极的财政政策要适度加力、提质增效，赤字率拟按3%安排，赤字规模4.06万亿元，比上年年初预算增加1800亿元，2024年拟安排专项债3.9万亿元，较2023年增加1000亿元，并且相较于前几年，2024年政府工作报告还提出今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行1万亿。另外，2023全年企事业单位新增中长期贷款13.57万亿，同比提升22.7%，并且融资成本整体下降。政府层面与银行层面的资金支持较为充沛，下游制造业、基建等项目建设的资金压力得到缓解。4000025000200000企(事)业单位新增中长期人民币贷款（亿元）450004000035000300002500020000150001000050000中国:政府预期目标:地方专项债（亿元）3800039000380003750036500365004000 8000 350021500201620172018201920202021202220232024数据来源：中国人民银行，中信建投证券数据来源：wind，中信建投证券3月国内外PMI回升，顺周期标的迎利好。我国3月制造业PMI上升1.7个百分点至50.8%，建筑业PMI上升2.7个百分点至56.2%，美国3月PMI上升2.5个百分点至50.3%，非农就业30.3万人，国内外宏观指标向好，行业景气度好转，有望推动公司下游需求改善。从库存周期来看，去年下半年以来工业产成品库存处于周期底部，上两轮周期中制造业固定资产投资均在库存触底之后较快提升。%70656045中国:制造业PMI中国:非制造业PMI:建筑业美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI40200-10-20-30-40制造业投资:累计同比（%）工业企业产成品存货:同比（%）数据来源：wind，中信建投证券数据来源：国家统计局，中信建投证券鸿路钢构A股公司动态报告450%40%30%20%0%40035030025020050%40%30%20%0%400350300250200500二.行业龙头强者恒强，经营效益优化逆周期推进产能建设，保障需求复苏阶段产销量。公司在安徽合肥、下塘、涡阳、金寨、宣城、颍上、蚌埠、河南汝阳、重庆南川及湖北团风等地布局有10大基地，2023年底产能累计达到500万吨，能够满足全国范围内钢结构加工需求。尽管2020年起钢价步入上行周期，2022年国内经济受疫情扰动和地产销售拖累严重，公司仍坚定执行既定产能扩张计划，提升生产自动化水平和产能规模，为需求端复苏后产销两旺打下坚实基础。2018年-2023年，公司年产能从160余万吨增长至500万吨，年均复合增长率达25.6%，年产量从144万吨增长到449万吨，年均复合增长率同为25.5%，产能增长成为公司规模扩张的重要动力。随着前两年公司在建生产基地项目逐步投产，2023年公司产能扩张相较前两年放缓，公司开始专注于产能爬坡，产能利用率回升至90%以上水平，未来公司有望通过智能化生产在现有产能基础上进一步提高产能利用率。600500400300200050060%50050048045050048042032024020182019202020212022202344925133936020182019202020212022202360%50%40%30%20%0%数据来源：公司公告，中信建投证券91.59%数据来源：公司公告，中信建投证券91.59%202395%93.50%91.53%91.53%产能利用率90%85%80%75%70%89.49%89.49%20192020202179.90%79.90%2022数据来源：公司公告，中信建投证券鸿路钢构A股公司动态报告5钢结构行业龙头企业，市占率优势明显。公司通过近年来的产能扩充，产能提升至年产500万吨水平，年产量提升至449万吨，在上市钢结构企业中稳居第一，以2022年产量计算，公司市占率为3.8%，其余上市钢构公司市占率均在2%以内，公司优势明显。据中国建筑金属结构协会统计，2022年全国产量在百万吨以上的钢结构企业有8家，较2020年增加4家，行业集中度快速上升。公司作为行业龙头，随着产能利用率持续爬升、产能进一步扩张，市占率有望持续提升。1000080006000400020000全国钢结构产量（万吨）8900 92008900813881387525712064005720510042002014201520162017201820192020202120224.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%2022年市占率 3.8%1.8%1.6%1.2%0.7%鸿路钢构中冶钢构*杭萧钢构中建钢构*精工钢构东南网架数据来源：中国钢结构协会，中信建投证券数据来源：公司公告，中信建投证券注：中建钢构、中冶钢构采用产能数据，其余公司均采用产量；2.2钢结构行业龙头，规模优势显著公司作为钢结构行业龙头，具备显著的规模优势。钢结构制造业在我国是新兴产业，非标准化产品多，行业进入壁垒不高，大小钢结构厂家已超千家，但年产能超10万吨的企业尚较为稀缺。公司作为年产能超500万吨的行业龙头企业，2022年全年钢结构产品产量350万吨，占全国合计9200万吨产量的3.8%，具备显著的规模优势：1、钢结构产品一般采用成本加成定价法，即产品价=钢材价格*（1+合理毛利率公司采用统一采购方式与钢厂直接对接，利用年产量超400万吨的规模获取相对低成本的钢材价格；2、人均效率方面，受益于规模增长和信息化平台建设，公司人均管理成本优于行业平均，2022年人均管理费用仅为1.4万元，仅为剩余三家可比公司平均水平的26%；3、销售费用方面，由于规模和品牌优势，公司的吨平均销售费用和其他上市钢结构公司相比更低，2022年仅为43元/吨，较2021年下降3元/吨。鸿路钢构A股公司动态报告6400350300250200150100500鸿路钢构精工钢构杭萧钢构东南网架3393503392512511871449520172018201920202021202210.09.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0鸿路钢构精工钢构杭萧钢构东南网架201720182019202020212022数据来源：公司公告，中信建投证券数据来源：公司公告，中信建投证券0数据来源：公司公告，中信建投证券注：平均销售费用=当年总销售费用/总销量。（未披露销量的公司用产量代替）2.3订单产量同时释放，营运周期改善产能逐步释放，产量和订单量同时放量。公司下游需求受钢材价格影响较大，由于钢材价格在2022年下半年起开始大幅下降，中厚板价格从4687元/吨下降至3870元/吨（24年4月3日），前期因钢价过高的积压需求释放（我们假设公司平均加工费为1500元/吨不变，则可以计算得到此结论，数据见图22与此同时公司新建产能逐步释放，考虑到公司按照高出产能10%-20%承接订单，公司单季度新签订单量与钢结构产量跟随产能扩张稳步增长。2023年下半年，公司研发投入增长导致钢结构吨毛利阶段性承压。鸿路钢构A股公司动态报告720Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q220Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q460484950476896928888878684365 313294257244258图20:公司分季度新签合同金额图21:公司季度钢结构产量稳步上升9080400新签订单金额（亿元）80400产量（万吨）20Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4数据来源：公司公告，中信建投证券数据来源：公司公告，中信建投证券图22:公司隐含合同量上升400隐含合同量（万吨）平均钢价（元4006000400350500030040002503000200200000吨扣非归母净利润（元/吨）520Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4数据来源：公司公告，中信建投证券数据来源：公司公告，中信建投证券注：隐含合同量=新签订单金额/（平均钢价+加工费）注：2023年下半年吨扣非净利主要受研发费用增长影响成功转型智能制造工厂，周转效率改善。公司于2020年之前逐步退出了工程承包（EPC）业务，成功转型智能制造工厂，为建筑施工提供钢结构产品，均采用现款现结的模式，有效解决了业主坏账和应收账款回收不及时的问题，应收账款周转率和存货周转率大幅提升，分别从2017年的114天和248天下降至2023年的37天应收账款周转天数804002017201820192020202120222023存货周转天数3002502001501005002017201820192020202120222023数据来源：公司公告，中信建投证券数据来源：公司公告，中信建投证券鸿路钢构A股公司动态报告8三.坚定推进制造智能化、信息化，实现降本增效坚定推进智能制造，打造信息化平台实现降本增效。智能制造是钢结构制造业转型升级的必经之路，从成本结构上看，公司成本扣除钢材后成本主要由人工费用和设备折旧构成。根据此前披露，人工成本占总生产成本的9.5%，剔除钢材后人工成本占比高达45.5%，采用自动化产线可大幅降低人工需求，实现降本。从管理效能角度来看，钢结构产品非标件多，智能产线和全流程管理平台可大幅提升公司加工制造水平，实现全部制造项目全生产过程BIM管理，增强核心竞争力。公司产品生产基本可以划分为下料、切割、组立、拼装、焊接、喷涂、出厂合计七个步骤，近年来公司研发或引进了全自动钢板剪切配送生产线、激光智能切割设备、全自动双弧双丝埋弧焊生产线、焊接及喷涂机器人等先进设备，创新研发多项生产工艺，可以较明显地降低生产成本及劳动强度、提高产品质量及生产效率。 数据来源：中信建投证券80%60%40%20%直接人工制造费用辅料24.02%24.02%25.81%25.81%27.43%27.43%28.39%28.39%272735%..27.09%27.09%47.59%46.84%45.49%20182019201720182019数据来源：公司公告，中信建投证券数据来源：公司自媒体，中信建投证券持续推进智能化生产，批量化引进焊接机器人。2022年至今，公司先后招标采购超过100台激光切割机，实现切割流程自动化、标准化，2023年8月，公司发布招标公告，将在合肥、宣城等多个基地应用焊接机器人，拟采购1000套弧焊机器人、1000套焊接机器人视觉、1000套机器人焊接电源、1000套机器人地轨、500套角焊缝免示教机器人焊接工作站，2024年4月，公司继续推进智能化生产，发布2000套机器人行走轴地轨、2000套机器人水冷焊枪、2000套弧焊机器人清枪器，同时公司已专门成立智能制造研发团队，将在焊接这一流程提升自动化、智能化水平，通过提升智能制造水平进一步发挥公司产能规模优势，实现生产降本增效。鸿路钢构A股公司动态报告9228227效率提升立竿见影，智能制造基地蓄势待发。公司早在2013年就在合肥双凤摸索建设钢结构智能制造产线，坚定推进智能化。近年来，随着各地智能制造基地陆续投产，智能制造设备不断引入，生产效率得到的极大提高。公司年人均产能从2018年的145吨提升至2023年底的227吨，年人均产量从2018年的130吨提升至2023年底的204吨，未来随着新投产产线稳步爬坡以及既有产线引入智能制造设备，公司人均效能将进一步提2282272502000年人均产能（吨/人）2162112172018201920202021202220232502000年人均产量（吨/人）204201820192020202120222023数据来源：公司公告，中信建投证券数据来源：公司公告，中信建投证券四.盈利预测与投资建议4.1盈利预测：预计2024-2026年EPS为2.07/2.37/2我们预测2024-2026年公司归母净利润分别为14.3/16.3/18.0亿元，对应EPS分别为2.07/2.37/2.60元。我们对公司2024-2026年盈利预测做如下主要假设：1）受益于产能扩张和下游经济复苏影响，我们预计公司2024-2026年钢结构产量分别为520/570/600万吨，产量增速分别为+15.9%/+9.6%/+5.3%。公司每年产销量基本平衡，由于每年部分生产的钢结构会自用，且期末形成部分库存，我们预计产销比维持在1.06，则2024-2026年销量分别为489/536/566万吨，同比增速分别达到+14.8%/+9.7%/+5.6%。2）公司2020-2023年吨收入（=营业收入/销量）分别为5444/6138/6091/5530元。随着钢价从高位回落，我们预计2024-2026年吨收入为5400元。则结合1）和2公司2024-2026年的营收预计为263.9/289.4/305.4亿元，同比增速分别达到+12.1%/+9.7%/+5.6%。3）随着钢材采购价格回落，公司持续推进智能制造降本增效，因此我们预计公司毛利率出现一定上升。预计2024-2026年毛利率分别为12.2%/12.4%/12.7%。4）随着公司产能扩张、产量提升，规模效应逐步凸显，期间费用率将呈现下行趋势，但考虑到吨收入下降。预计2024-2026年费用率保持平稳。鸿路钢构A股公司动态报告4.2投资建议：维持“买入”评级，目标价25.53元维持买入评级不变，目标价25.53元。公司是国内钢结构龙头企业，产能充足，受益经济进入复苏周期，公司也积极进行智能化自动化改造，强化市场优势地位，实现降本增效。公司近年新签订单基本全部转向材料订单，回款改善，我们给予公司2024年PE估值12.3x，计算得到目标价