金融市场学2012期末复习

金融市场学2012.91编辑ppt公共邮箱hykejian@163.com密码：passone私人邮箱：huo8ying@163.com2012.92编辑ppt参考资料教材+课件+期刊+网络参考杂志:

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华尔街日报中文版（双语）http:///index.phpFT中文网（英国金融时报中文网）2012.93编辑ppt先修课程：微观经济学、宏观经济学、金融学、财政学、证券投资学、投资学成绩计算方法：作业20%+期末笔试80%2012.94编辑ppt目录1投资环境第一章金融市场概念第二章货币市场第三章资本市场2012.95编辑ppt目录2投资分析第五章债券价值分析第六章普通股价值分析第七章金融远期货和互换第八章期权和权证第十章利率2012.96编辑ppt目录3投资理论第十一章效率市场假说第十二章投资组合理论第十三章资产定价理论2012.97编辑ppt第一章

金融市场概念现代经济体系有三类市场对经济运行起着主导作用，它们分别是:要素市场产品市场金融市场2012.99编辑ppt第一章目录1金融市场的概念及主体2金融市场的类型3金融市场的功能4金融市场的趋势2012.910编辑ppt第一节金融市场的概念及主体

概念金融市场是指以金融资产为交易对象而形成的供求关系及其机制的总和。三层含义：金融资产进行交易的一个有形和无形的场所

反映金融资产之间的供求关系

包含金融资产交易过程中所产生的运行机制2012.911编辑ppt金融资产金融资产是指一切代表未来收益或资产合法要求权的凭证，亦称为金融工具或证券。划分：基础性金融资产：包括债务性资产和权益性资产；衍生性金融资产：包括远期、期货、期权和互换等。2012.912编辑ppt金融市场、要素市场和产品市场的差异

金融市场上参与者之间的关系不是一种单纯的买卖关系，而是一种借贷关系或委托代理关系，是以信用为基础的资金的使用权和所有权的暂时分离或有条件的让渡；金融市场中的交易对象是一种特殊的商品即货币资金。交易场所通常是无形的。

2012.913编辑ppt金融市场的主体

从动机看，金融市场的主体主要有投资者(投机者)、筹资者、套期保值者、套利者、调控和监管者五大类。这五类主体是由如下六类参与者构成：2012.914编辑ppt（一）政府部门中央政府与地方政府通常是资金的需求者通过发行财政部债券或地方政府债券来筹集资金政府部门同时也可能是资金的供应者。比如中东的主要石油出口国家。政府部门还是金融市场上的经济行为主体之一。2012.915编辑ppt（二）工商企业

在不少国家，国有或私营的工商企业是仅次于政府部门的资金需求者。工商企业也是金融市场上的资金供应者之一。工商企业还是套期保值的主体。2012.916编辑ppt（三）居民个人

个人一般是金融市场上的主要资金供应者。个人的各种投资，直接购买债券或股票，或购买共同基金份额、投入保险等，为向金融市场提供资金。

个人也有资金需求，但数量一般较小，比如住房抵押贷款等消费贷款。

2012.917编辑ppt（四）存款性金融机构

存款性金融机构是指通过吸收各种存款而获得可利用资金，并将其贷给需要资金的各经济主体或是投资于证券等以获取收益的机构。它们是金融市场的重要中介，也是套期保值和套利的重要主体。存款性金融机构一般包括如下几类：商业银行储蓄机构信用合作社

2012.918编辑ppt（五）非存款性金融机构

非存款性金融机构的资金来源主要是通过发行证券或以契约性的方式聚集社会闲散资金。存款性金融机构一般包括：保险公司养老基金投资银行投资基金。2012.919编辑ppt（六）中央银行

特殊地位：既是金融市场的行为主体，又是金融市场上的监管者。作为银行的银行，充当最后贷款人的角色，从而成为金融市场资金的提供者。公开市场操作不以盈利为目的，但会影响到金融市场上资金的供求及其它经济主体的行为。2012.920编辑ppt第二节金融市场的类型从多个角度对金融市场进行分类。按标的物划分按中介特征划分按金融资产的发行和流通特征划分按成交与定价的方式划分按有无固定场所划分按地域划分2012.921编辑ppt按标的物划分：货币市场、资本市场、外汇市场和黄金市场和衍生市场

（一）货币市场货币市场指以期限在一年及一年以下的金融资产为交易标的物的短期金融市场。主要功能是保持金融资产的流动性，以便随时转换成现实的货币。货币市场一般没有正式的组织，交易几乎都是通过电讯方式进行的。市场交易量大是货币市场区别于其它市场的重要特征之一。

2012.922编辑ppt按标的物划分：货币市场、资本市场、外汇市场和黄金市场和衍生市场

（二）资本市场资本市场是指期限在一年以上的金融资产交易的市场。一般来说，资本市场包括两大部分：一是银行中长期存贷款市场另一是有价证券市场通常，资本市场指的是债券市场和股票市场资本市场与货币市场之间的区别为：（1）期限的差别。

（2）作用的不同。

（3）风险程度不同。2012.923编辑ppt按标的物划分：货币市场、资本市场、外汇市场和黄金市场和衍生市场

（三）外汇市场外汇市场广义和狭义之分。狭义的指的是银行间的外汇交易；广义的是指外汇买卖、经营活动的总和。其主要功能有：实现购买力的国际转移

调剂国际资金余缺

拥有发达的通信设施及手段

，提高资金使用效率

可有效的避免或减少因汇率变动带来的风险，从而促进国际贸易的发展。2012.924编辑ppt按标的物划分：货币市场、资本市场、外汇市场和黄金市场和衍生市场

（四）黄金市场黄金市场是专门集中进行黄金买卖的交易中心或场所。目前，由于黄金仍是国际储备工具之一，在国际结算中占据着重要的地位，因此，黄金市场仍被看作金融市场的组成部分。随着时代的发展，黄金非货币化趋势越来越明显。2012.925编辑ppt中国黄金市场已初步构成了以交易所体系、银行体系、实物金商体系为主的三大市场上海黄金交易所是国内成立最早影响最大的黄金交易所，产品涵盖目前主要贵金属品种。主要有黄金现货交易、延期交收交易和中远期交易。上海期货交易所于2008年初推出黄金期货，沪期金与上海黄金交易所成交量共同成长壮大。根据2010年美国期货业协会(FIA)发布的2009年全球期货成交量统计，在全球黄金期货成交合约数排名中，中国黄金期货位列第七。2012.926编辑ppt中国黄金市场2002年，中国人民银行批准工商银行、农业银行、中国银行和建设银行四大国有银行开办8项黄金业务：现货买卖、交易清算、项目融资、实物交割、同业拆借、向企业租赁、收购和对居民个人开办黄金投资产品及零售业务。虽然一直以来，国家通过鼓励黄金生产，能够维持我国黄金的自给自足，但我国黄金市场的封闭性使得国际市场黄金价格不能反映中国黄金市场的供需情况，导致中国黄金市场缺乏定价能力，只能被动接受国际市场的定价机制；同时，交易时间与国际市场的不匹配使迫使投资者直面不可预期的市场风险。2012.927编辑ppt按标的物划分：货币市场、资本市场、外汇市场和黄金市场和衍生市场

（五）衍生市场衍生市场是各种衍生金融工具进行交易的市场衍生金融工具，是指由原生性金融商品或基础性金融工具创造出的新型金融工具。它一般表现为一些合约，这些合约的价值由其交易的金融资产的价格决定。衍生工具包括远期合约、期货合约、期权合约、互换

(Swap)协议等。2012.928编辑ppt按中介特征划分：直接金融市场和间接金融市场

直接金融市场：指资金需求者直接从资金所有者那里融通资金的市场，一般指的是通过发行债券或股票方式在金融市场上筹集资金的融资市场。间接金融市场：通过银行等信用中介机构作为媒介来进行资金融通的市场。直接金融市场上也有金融中介机构，但它不是资金的中介，而大多是信息中介和服务中介。2012.929编辑ppt按金融资产的发行和流通特征划分：初级市场、二级市场、第三市场和第四市场

资金需求者将金融资产首次出售给公众时所形成的交易市场称为初级市场、发行市场或一级市场。买卖流通所形成的市场即为二级市场。第三市场是原来在交易所上市的证券移到场外进行交易所形成的市场。第四市场是投资者和证券的出卖者直接交易形成的市场。

2012.930编辑ppt按成交与定价的方式划分：公开市场与议价市场

公开市场一般在有组织的证券交易所进行。在议价市场上，金融资产的定价与成交是通过私下协商或面对面的讨价还价方式进行的。在发达的市场经济国家，绝大多数债券和中小企业的未上市股票都通过这种方式交易。2012.931编辑ppt按有无固定场所划分：有形市场与无形市场

有形市场即为有固定交易场所的市场，一般指的是证券交易所等固定的交易场地。无形市场是在证券交易所外进行金融资产交易的总称。交易一般通过现代化的电讯工具在各金融机构、证券商及投资者之间进行。它是一个无形的网络，金融资产及资金可以在其中迅速的转移。

2012.932编辑ppt按地域划分：国内金融市场与国际金融市场

国内金融市场是指金融交易的作用范围仅限于一国之内的市场，它除了包括全国性的以本币计值的金融资产交易市场之外，还包括一国范围内的地方性金融市场。国际金融市场是金融资产的交易跨越国界进行的市场，进行金融资产国际交易的场所。国际金融市场有广义和狭义之分。2012.933编辑ppt第三节金融市场的功能

一、聚敛功能金融市场的聚敛功能是指金融市场具有聚集众多分散的小额资金成为可以投入社会再生产的资金的能力。在这里，金融市场起着资金“蓄水池”的作用。其聚敛功能，一是由于金融市场创造了金融资产的流动性，二是金融市场根据不同的期限、收益和风险要求，为投资者提供了多样化的金融工具。2012.934编辑ppt第三节金融市场的功能

二、配置功能资源的配置：稀缺资源的合理配置和有效利用。财富的再分配，这是通过金融市场价格的波动来实现的。风险的再分配：2012.935编辑ppt第三节金融市场的功能

三、调节功能调节功能是指金融市场对宏观经济的调节作用。首先，金融市场具有直接调节作用。引导资本形成及配置的机制对微观经济部门产生影响，进而影响到宏观经济活动的一种有效的自发调节机制。其次，金融市场的存在及发展，为政府实施对宏观经济活动的间接调控创造条件。

2012.936编辑ppt第三节金融市场的功能

四、反映功能历来被称为国民经济“晴雨表”和“气象台”。金融市场首先反映微观经济运行状况。

----各种指数交易直接和间接反映国家货币供应量的变动。------交易量大量专门人员长期从事商情研究和分析，能了解企业的发展动态。有着广泛而及时的收集和传播信息的通讯网络，人们可以及时了解世界经济发展变化情况。2012.937编辑ppt第四节金融市场的趋势

一、资产证券化资产证券化(AssetSecuritization)，是指把流动性较差的资产通过商业银行或投资银行的集中及重新组合，以这些资产作抵押来发行证券，实现了相关债权的流动化。资产证券化的主要特点是将原来不具有流动性的融资形式变成流动性的市场性融资。2012.938编辑ppt资产证券化趋势的原因

金融管制的放松和金融创新的发展。国际债务危机的出现。现代电讯及自动化技术的发展为资产的证券化创造了良好的条件。2012.939编辑ppt资产证券化趋势的影响

1对投资者来说，资产的证券化趋势为其提供了更多的可供选择的新证券种类，投资者可以根据自己的资金额大小及偏好来进行组合投资；2对金融机构来说，资产证券化可以改善其资产的流动性，提高资金周转效率，还可以使金融机构获取成本较低的资金来源，增加收入；2012.940编辑ppt资产证券化趋势的影响

3对整个金融市场来说，资产的证券化为金融市场注入了新的交易手段，这种趋势的持续将不断地推动金融市场的发展，增加市场活力。4看到资产证券化有利的一面的同时，必须注意它的风险。2012.941编辑ppt二、金融全球化:内容

市场交易的国际化。包括国际货币市场交易的全球化、国际资本市场交易的全球化和外汇市场的全球一体化三个方面。市场参与者的国际化。传统的以大银行和主权国政府为代表的国际金融活动主体正为越来越多样化的国际参与者所代替。2012.942编辑ppt二、金融全球化：原因

金融管制放松所带来的影响现代电子通讯技术的快速发展，为金融的全球化创造了便利的条件。金融创新的影响。国际金融市场上投资主体的变化推动了金融全球化的进一步发展。2012.943编辑ppt二、金融全球化：影响有利影响：促进国际资本的流动，有利于稀缺资源在国际范围内的合理配置，促进世界经济的共同增长。合理配置资产持有结构、利用套期保值技术为分散风险创造了条件。为筹资者提供更多的选择机会，有利于其获得低成本的资金。2012.944编辑ppt二、金融全球化：影响不利影响：金融风险的控制显得更为复杂。增加政府在执行货币政策与金融监管方面的难度。使政府金融监管部门在金融监管及维护金融稳定上产生了一定的困难。2012.945编辑ppt三、金融自由化：主要表现

减少或取消国与国之间对金融机构活动范围的限制。对外汇管制的放松或解除。放宽金融机构业务活动范围的限制，允许金融机构之间的业务适当交叉。放宽或取消对银行的利率管制。2012.946编辑ppt三、金融自由化：原因经济自由主义思潮的兴起。金融创新的作用。金融的证券化和全球化的影响。2012.947编辑ppt三、金融自由化：影响有利影响：导致金融竞争更加激烈，在一定程度上促进了金融业经营效率的提高。在金融自由化过程中产生的新型的信用工具及交易手段，极大方便了市场参与者的投融资活动，降低交易成本。促进资本的国际自由流动，有利于资源在国际间的合理配置，在一定程度上促进了国际贸易的活跃和世界经济的发展。2012.948编辑ppt三、金融自由化：影响不利影响：国际资本的自由流动，既有机遇，也充满了风险。金融市场上管制的放松，对金融机构的稳健经营提出了较高的要求，一旦处理不好，有可能危及金融体系的稳定，并导致金融动荡和经济危机。金融自由化还给货币政策的实施及金融监管带来了困难。2012.949编辑ppt四、金融工程化：内容金融工程是指将工程思维进入金融领域，综合采用各种工程技术方法(主要有数学建模、数值计算、网络图解、仿真模拟等)设计、开发新型的金融产品，创造性地解决金融问题。这里的新型和创造性是指金融领域中思想的跃进、对已有观念的重新理解与运用，或者是对已有的金融产品进行分解和重新组合。2012.950编辑ppt四、金融工程化：原因社会经济制度的变革。1970年代以来国际金融领域内社会经济制度的最大的变革是布雷顿森林体系的崩溃。电子技术的进步。2012.951编辑ppt四、金融工程：影响有利影响金融工程化的趋势为人们创造性地解决金融风险提供了空间。金融工程的出现标志着高科技在金融领域的应用，它大大提高了金融市场的效率。不利影响金融工程是一把双刃剑

。在大大提高金融市场效率的同时，也放大了金融市场的风险。2012.952编辑ppt第二章

货币市场第二章目录§1同业拆借市场§2回购市场§3商业票据市场§4银行承兑票据市场§5大额可转让定期存单市场§6短期政府债券市场§7货币市场共同基金2012.954编辑ppt§1同业拆借市场(参与者)

同业拆借市场(概念)

同业拆借市场，也可以称为同业拆放市场，是指金融机构之间以货币借贷方式进行短期资金融通活动的市场。商业银行非银行金融机构外国银行的代理机构和分支机构市场中介人@CopyrightbyYichunZhang,ZhenlongZhengandHaiLin,DepartmentofFinance,XiamenUniversity,20072012.955编辑ppt同业拆借市场(形成和发展

)同业拆借市场产生于存款准备金政策的实施，伴随着中央银行业务和商业银行业务的发展而发展。拆借交易不仅发生在银行之间，还发生在银行与其它金融机构之间。

@CopyrightbyYichunZhang,ZhenlongZhengandHaiLin,DepartmentofFinance,XiamenUniversity,20072012.956编辑ppt§2回购市场(概念)

回购市场是指通过回购协议进行短期资金融通交易的市场。所谓回购协议(RepurchaseAgreement)，指的是在出售证券的同时，和证券的购买商签定协议，约定在一定期限后按原定价格或约定价格购回所卖证券，从而获取即时可用资金的一种交易行为。从本质上说，回购协议是一种抵押贷款，其抵押品为证券。2012.957编辑ppt§2回购市场(交易原理)回购协议签定时回购协议到期时逆回购协议资金获得者资金供应者债券资金资金获得者资金供应者资金债券2012.958编辑ppt§3商业票据市场（概念）商业票据是大公司为了筹措资金，以贴现方式出售给投资者的一种短期无担保承诺凭证。商业票据市场就是一些信誉卓著的大公司所发行的商业票据交易的市场。2012.959编辑ppt§3商业票据市场（历史）商业票据是货币市场上历史最悠久的工具，可以追溯到19世纪初。大多数早期的商业票据通过经纪商出售，主要购买者是商业银行。20世纪20年代以来，商业票据性质发生了变化。20世纪60年代，商业票据的发行量迅速增加。

2012.960编辑ppt第四节银行承兑票据市场(概念)商业承兑汇票与银行承兑汇票以银行承兑票据作为交易对象的市场即为银行承兑票据市场。2012.961编辑ppt汇票2012.962编辑ppt§4银行承兑票据市场(原理)银行承兑汇票的产生：信用证在国际贸易中的优势与运用2012.963编辑ppt§4银行承兑票据市场(市场交易)初级市场出票承兑二级市场背书贴现转贴现再贴现2012.964编辑ppt§4银行承兑票据市场(价值分析)从借款人角度看比较银行贷款比较发行商业票据从银行角度看增加经营效益：支付前即可赚取手续费增加其信用能力银行出售银行承兑汇票无缴纳准备金要求从投资者角度看收益性、安全性和流动性2012.965编辑ppt§5大额可转让定期存单市场(概述)不记名、可以流通转让金额较大利率既有固定，也有浮动，且一般来说比同期限的定期存款利率高不能提前支取，但可在二级市场流通转让2012.966编辑ppt§5大额可转让定期存单市场(种类)按照发行者的不同分为：国内存单欧洲美元存单扬基存单储蓄机构存单2012.967编辑ppt§6短期政府债券市场(概念)短期政府债券，是政府部门以债务人身份承担到期偿付本息责任的期限在一年以内的债务凭证。一般来说，政府短期债券市场主要指的是国库券市场。2012.968编辑ppt美国国债U.S.TreasurySecurities是指美国财政部代表联邦政府发行的国家公债。根据发行方式不同，美国国债可分为凭证式国债、实物券式国债（又称无记名式国债或国库券）和记账式国债3种。根据债券的偿还期限不同，美国国债大致可分为短期国库券（T-Bills）、中期国库票据（T-Notes）和长期国库债券（T-Bonds）3类。2012.969编辑ppt不同国家、地区及组织所持有的美国国债具体数目以及百分比数据：2010社保基金：2.67万亿美元(19%)美国财政部：1.63万亿美元(11.3%)中国（大陆）：1.16万亿美元(8%)

美国家庭：9594亿美元(6.6%)日本：9124亿美元(6.4%)国家和州政府：5061亿美元(3.5%)私人养老基金：5047亿美元(3.5%)英国：3465亿美元(2.4%)货币市场互助基金：3377亿美元(2.4%)2012.970编辑ppt国家、地方和联邦退休基金：3209亿美元(2.2%)商业银行：3018亿美元(2.1%)共同基金：3005亿美元(2%)石油输出国：2298亿美元(1.6%)巴西：2114亿美元(1.5%)台湾：1534亿美元(1.1%)加勒比海金融中心：1483亿美元(1%)香港：1219亿美元(0.9%)2012.971编辑ppt第七节货币市场共同基金市场(概念)共同基金是将众多的小额投资者的资金集合起来，由专门的经理人进行市场运作，赚取收益后按一定的期限及持有的份额进行分配的一种金融组织形式。而对于主要在货币市场上进行运作的共同基金，则称为货币市场共同基金。2012.972编辑ppt第三章

资本市场本章框架§1股票市场§2债券市场§3投资基金2012.974编辑ppt§1股票市场股票的概念：股票是投资者向公司提供资本的权益合同，是公司的所有权凭证。股东的权益在利润和资产分配上表现为索取公司对债务还本付息后的剩余收益，即剩余索取权(ResidualClaims)。公司破产的时候，股东的个人财产不受追究。通俗地讲，股票是一种权利的证明，这种权利既可以使我们分享公司的胜利果实，又让我们承担公司经营失败的风险。2012.975编辑ppt股票种类普通股和优先股。普通股是在优先股要求权得到满足之后才参与公司利润和资产分配的股票合同，它代表着最终的剩余索取权。普通股股东一般有出席股东大会的会议权、表决权和选举权、被选举权等。普通股股东还具有优先认股权(PreemptiveRight)。

2012.976编辑ppt一级市场一级市场(PrimaryMarket)也称为发行市场(IssuanceMarket)，它是指公司直接或通过中介机构向投资者出售新发行的股票。所谓新发行的股票包括初次发行和再发行的股票，前者是公司第一次向投资者出售的原始股，后者是在原始股的基础上增加新的份额。

2012.977编辑ppt股票发行方式公募(PublicPlacement)和私募(PrivatePlacement)公募是指面向市场上大量的非特定的投资者公开发行股票。私募是指只向少数特定的投资者发行股票，其对象主要有个人投资者和机构投资者两类，前者如使用发行公司产品的用户或本公司的职工，后者如大的金融机构或与发行者有密切业务往来关系的公司。2012.978编辑ppt二级市场二级市场(SecondaryMarket)也称交易市场，是投资者之间买卖已发行股票的场所。证券交易所组织形式分为：公司制、会员制。交易制度的类型：做市商交易制度和竞价交易制度。证券交易的买卖价格均由做市商(MarketMaker)给出，买卖双方并不直接成交，而向做市商买进或卖出证券。

买卖双方直接进行交易或将委托通过各自的经纪商送到交易中心，由交易中心进行撮合成交。

2012.979编辑ppt信用交易(融资融券)

信用交易又称垫头交易或保证金交易，是指证券买者或卖者通过交付一定数额的保证金，得到证券经纪人的信用而进行的证券买卖。信用交易可以分为信用买进交易和信用卖出交易。2012.980编辑ppt卖空机制市场的危险性在没有卖空机制市场，证券定价会过分乐观而较高。而有了卖空机制，证券价格发现会更好的实现。卖空又是一个相当危险的机制，因为当价格下跌时投资者份份卖空容易导致证券市场的崩溃。为了防止这一现象的发生，交易所用所谓的波幅检验规则对卖空进行的时间给予限制，即卖空只能在以下条件下才能进行:1)某股票的售价高于前一次交易价格。

2)某股票交易价格不变，但前一次交易的价格必须高于再前一次的价格。2012.981编辑ppt①保证金购买(BuyingonMargin)应用信用交易又称为保证金购买，是指对市场行情看涨的投资者交付一定比例的初始保证金(InitialMargin)，由经纪人垫付其余价款，为他买进指定证券。例3-1：假设A股票每股市价为10元，某投资者对该股票看涨，于是进行保证金购买。该股票不支付现金红利。假设初始保证金比率为50%，维持保证金比率为30%。保证金贷款的年利率为6%，其自有资金为10000元。

他就可以借入10000元共购买2000股股票。

2012.982编辑ppt2012.983编辑ppt例3-1假设一年后股价升到14元，如果没有进行保证金购买，则投资收益率为40%。而保证金购买的投资收益率为：假设一年后股价跌到7.5元，则投资者保证金比率

(即保证金账户的净值/股票市值)变为：2012.984编辑ppt例3-1

保证金比率

那么，股价下跌到什么价位(X)投资者会收到追缴保证金通知呢？保证金比率

=保证金账户的净值/股票市值这可以从下式来求解：重要：

上式解得：X=7.143。因此当股价跌到7.14时投资者将收到追缴保证金通知。假设一年后该股票价格跌到5元，则保证金购买的投资收益率将是：

2012.985编辑ppt②卖空交易例3-2假设有9000元现金，并对B股票看跌。该股票不支付红利，市价现为18元/股。初始保证金比例为50%，维持保证金为30%。向经纪人借入1000股卖出。1股票价格跌至12元（18000-12000）/9000=66.7%2股票价格不跌反升。追加保证金通知：（18000+9000-1000Y）/1000Y=30%Y=20.773股票价格升至26元（18000-26000）/9000=88.9%2012.986编辑ppt场外交易市场

场外交易市场也称为柜台交易，在证券交易所之外的股票交易活动都可称作场外交易。第三市场交易是既在证交所上市又在场外市场交易的股票，以区别于一般含义的柜台交易。第四市场是指大机构(和富有的个人)绕开通常的经纪人，彼此之间利用电子通信网络(ElectronicCommunicationNetworks,ECNs)直接进行的证券交易。2012.987编辑ppt股价指数1．股票价格指数及其计算

1）股票价格指数,简称股价指数,是用来衡量计算期一组股票价格相对于基期一组股票价格的变动状况的指标,是股票市场总体或局部动态的综合反映。是反映股票市场行情变化的重要指标。2)分类：从股市涵盖股票数量和类别的不同分类A·综合指数将某个交易所上市的所有股票市价升跌都计算在内的指数。如纽约证交所综合指数、上证综合指数。2012.988编辑pptB·成分指数在计算股价指数时仅仅选择部分具有代表性的股票市值作为标的指数。如道·琼斯指数、标准·普尔500指数、伦敦金融时报100指数、上证180指数、沪深300指数等。成分指数选择的股票一般具有市值大、交易量大、业绩好的特点。C·分类指数分类指数是指选择具有某些相同特征（如同行业）的股票作为目标股计算出来的指数。如房地产股指数、金融股指数、工业股指数等。2012.989编辑ppt§2债券市场

债券的概念：债券是投资者向政府、公司或金融机构提供资金的债权债务合同。债券与股票的比较：1．股票一般是永久性的，债券是有期限的；2．股东从公司税后利润中分享股利，债券持有者从公司税前利润中得到固定利息收入；3．在求偿等级上，股东的排列次序在债权人之后4．股东可以通过投票来行使剩余控制权，而债权人一般没有投票权；5．权益资本是一种风险资本，不涉及抵押担保问题，而债务资本可要求以某一或某些特定资产作为保证偿还的抵押；6．在选择权方面，股票主要表现为可转换优先股和可赎回优先股，而债券则更为普遍。

2012.990编辑ppt债券的种类政府债券：中央政府债券、政府机构债券、地方政府债券。公司债券：按抵押担保状况分为信用债券、抵押债券、担保信托债券和设备信托证；按利率可分为固定利率债券、浮动利率债券、指数债券和零息债券；按内含选择权可分成可赎回债券、偿还基金债券、可转换债券和带认股权证的债券。金融债券：是指银行等金融机构为筹集信贷资金而发行的债券。2012.991编辑ppt§3投资基金

投资基金的概念：投资基金，是通过发行基金券(基金股份或收益凭证)，将投资者分散的资金集中起来，由专业管理人员分散投资于股票、债券或其他金融资产，并将投资收益分配给基金持有者的一种投资制度。基金特点：规模经营、分散投资、专家管理、服务专业化。2012.992编辑ppt投资基金的种类根据组织形式分为公司型基金和契约型基金。根据投资目标，可分为收入型基金、成长型基金和平衡型基金。根据地域不同，可分为国内基金、国家基金、区域基金和国际基金。根据投资对象细分，基金又大致可分为股票基金、债券基金、货币市场基金等。2012.993编辑ppt对冲基金

1对冲基金的定义是一种通过将客户限定于少数十分老练而富裕个体的组织安排以避开管制，并追求大量金融工具投资和交易运用下的高回报率的共同基金。2对冲基金与共同基金的特征比较

1）投资者人数2）操作

3）监管4）筹资方式

5）能否离岸设立6）信息批露程度

7）经理人员报酬8）经理能否参股9）投资者抽资有无规定10）可否贷款交易11）规模大小（资料）12）业绩2012.994编辑ppt2宏观对冲基金与相对价值基金1宏观对冲基金的共同特征：1）利用各国宏观的不对称性。寻找宏观经济偏离并当这些变量不稳定时其资产价格以及利润会剧烈波动的国家。2）经理人尤其愿意进行那些损失大笔资本的风险显著为零的投资3）当筹资成本较低时，最有可能大量买入4）经理人对流动性市场感兴趣

2012.995编辑ppt宏观对冲基金与相对价值基金2相对价值基金对密切的证券（如国库券和债券）的相对价值进行投资。一般不太冒市场波动的风险。但相关证券之间价差通常很小，不用杠杆效应则不能赚取高额利润，因而比宏观对冲基金更倾向于使用高杠杆，故风险也更大。2012.996编辑ppt3对冲基金是否是金融风险的罪魁祸首对冲基金因其：1相对较小的规模2大部分对冲基金不用杠杆或所用杠杆比例小3对冲基金信息匮乏4倾向于负向反馈交易以求高利，因而反而可能是市场的稳定者5业绩好于其它投资者，能更有效保护投资者的利益6对冲基金也会赔钱（案例）-------从对冲基金的特点看，它不应当是罪魁祸首＊对冲基金是否导致了97年的亚洲金融危机？---是否是“罪魁祸首”有二种意见：A支持这一论点的反应：1对冲基金的大肆炒作2制造“羊群效应”B格林斯潘的观点：2012.997编辑ppt第五章

债券价值分析本章框架§1收入法在债券价值分析中的运用§2债券定价原理§3债券价值属性§4久期、凸度与免疫2012.999编辑ppt§1收入法在债券价值分析中的运用

贴现债券(Purediscountbond)定义贴现债券，又称零息票债券

(zero-couponbond)，是一种以低于面值的贴现方式发行，不支付利息，到期按债券面值偿还的债券。贴现债券的内在价值公式其中，V代表内在价值，A代表面值，y是该债券的预期收益率，T是债券到期时间。

2012.9100编辑ppt贴现债券举例Answer:$

508Unknown:PVPMT=0FV=1000N=10I=72012.9101编辑ppt直接债券(Level-couponbond)定义（附息式见P743-2）直接债券，又称定息债券，或固定利息债券，按照票面金额计算利息，票面上可附有作为定期支付利息凭证的息票，也可不附息票。是最普遍的债券形式。直接债券的内在价值公式其中，c是债券每期支付的利息。…2012.9102编辑ppt直接债券现金流量分布本金（票面额）各期产生的利息（息票收入）t债券价值(或市场价格)2012.9103编辑ppt一次还本付息债券的现金流分布2012.9104编辑ppt直接债券举例给付某债券的支付利息与本金特征如下：求解:PV年支付：PMT=100终值（面值）：FV=1000支付多少年：N=3贴现利率（收益率）：I=10%Answer:$1,0002012.9105编辑ppt直接债券举例Unknown:PVPMT=100FV=1000N=3I=12Answer:$9522012.9106编辑ppt直接债券举例Unknown:PVPMT=100FV=1000N=3I=8Answer:$1,0522012.9107编辑ppt收益率（贴现率）与价格的关系-----息票10%3yearbond收益率K 现值（市场价值）PV4% $1,1678% $1,05210% $1,00012% $95214% $907----从数值得到的图形说明了什么？见excel“凸性”2012.9108编辑ppt价格与收益率的关系：债券的凸性当债券收益率增加或减少时债券价格会如何变化?----债券价格和收益率呈反向关系，但这种关系并非是线性的。即收益率下降引起的债券价格上升的幅度，在量上要超过收益率同比例上升引起的债券价格下降的幅度。定理四（见电子表格）凸性图形2012.9109编辑ppt凸性图形2012.9110编辑ppt统一公债(Consols)定义统一公债是一种没有到期日的特殊的定息债券。最典型的统一公债是英格兰银行在18世纪发行的英国统一公债(EnglishConsols)，英格兰银行保证对该公债的投资者永久期地支付固定的利息。优先股实际上也是一种统一公债。统一公债的内在价值公式…2012.9111编辑ppt统一公债（永久债券PerpetualBond）举例：P=PMT/i

=$80/0.1=$800如果其它投资工具市场利率增加了20%，对其影响如何？为什么？“国债中标利率走高之后，二级市场上各期限品种利率产品收益率均有明显上涨”----这一消息意味着债券价格是上升还是下跌？2012.9112编辑ppt判断债券价格被低估还是或高估

——以直接债券为例方法一：比较两类到期收益率的差异预期收益率（appropriateyield-to-maturity）：即公式（2）中的y承诺的到期收益率（promisedyield-to-maturity）：即隐含在当前市场上债券价格中的到期收益率，用k表示y>k，则该债券的价格被高估；y<k，则该债券的价格被低估；y=k，债券的价格等于债券价值，市场也处于均衡状态。…2012.9113编辑ppt判断债券价格被低估还是或高估

——以直接债券为例方法二：比较债券的内在价值与债券价格的差异NPV：债券的内在价值(V)与债券价格(P)两者的差额，即

当净现值大于零时，该债券被低估，买入信号。当净现值小于零时，该债券被高估，卖出信号。债券的预期收益率近似等于债券承诺的到期收益率时，债券的价格才处于一个比较合理的水平。2012.9114编辑ppt§2债券定价的五个原理马寇勒(Malkiel,1962)：最早系统地提出了债券定价的5个原理。定理一：“凸性，非线性”

债券的价格与债券的收益率成反比。换句话说，当债券价格上升时，债券的收益率下降；反之，当债券价格下降时，债券的收益率上升（见例5-6电子表格）2012.9115编辑ppt债券定价的五个原理定理二：到期时间T和⊿p的关系在债券的收益率在持有期内变动时，债券的到期时间与债券价格的波动幅度成正比关系。

换言之，到期时间越长，价格波动幅度越大；反之，到期时间越短，价格波动幅度越小。见例5-6表5-2及教材P1212012.9116编辑ppt债券定价的五个原理定理三：T和⊿p的关系

随着债券到期时间的临近，债券价格的波动幅度减少，并且是以递增的速度减少；反之，到期时间越长，债券价格波动幅度增加，并且是以递减的速度增加。见excel例5-6之表5-3

2012.9117编辑ppt债券定价的五个原理定理四：---R和p的关系

对于期限既定的债券，由收益率下降导致的债券价格上升的幅度大于同等幅度的收益率上升导致的债券价格下降的幅度。换言之，对于同等幅度的收益率变动，收益率下降给投资者带来的利润大于收益率上升给投资者带来的损失（见例5-9,表5-2及excel）。2012.9118编辑ppt债券定价的五个原理定理五：-----息票率和⊿p的关系对于给定的收益率变动幅度，债券的息票率与债券价格的波动幅度成反比关系。换言之，息票率越高，债券价格的波动幅度越小（见例5-10）。

定理五不适用于一年期的债券和以统一公债为代表的无限期债券。2012.9119编辑ppt债券定价原理对利率风险的确定马寇勒的债券-定价关系确定了决定利率风险的主要因素是期限的长度。同时也表明，期限并不足以单独测度利率的敏感性。为了解决债券多次支付的“期限”含糊不清的问题，需要工具：-----------久期和凸度2012.9120编辑ppt§3债券价值属性1.到期时间(期限)2.债券的息票率3.债券的可赎回条款4.税收待遇5.市场的流通性6.违约风险7.可转换性8.可延期性2012.9121编辑ppt1到期时间(TimetoMaturity)分析债券市场价格时间轨迹

当债券息票率等于预期收益率，投资者资金的时间价值通过利息收入得到补偿；当息票率低于预期收益率时，利息支付不足以补偿资金的时间价值，投资者还需从债券价格的升值中获得资本收益；2012.9122编辑ppt到期时间当息票率高于预期收益率时，利息支付超过了资金的时间价值，投资者将从债券价格的贬值中遭受资本损失，抵消了较高的利息收入，投资者仍然获得相当于预期收益率的收益率。

无论是溢价发行的债券还是折价发行的债券，若债券的内在到期收益率不变，则随着债券到期日的临近，债券的市场价格将逐渐趋向于债券的票面金额(对比表5-4和表5-5)。2012.9123编辑ppt表5-4:20年期、息票率为9%、贴现率为12%的债券价格变化

一年支付一次，面值1000美元剩余到期年数以6%贴现的45美元息票支付的现值(美元)以6%贴现的票面价值的现值

(美元)债券价格(美元)20677.0897.22774.3018657.94122.74780.6816633.78154.96788.7414603.28195.63798.9112564.77256.98811.7510516.15311.80827.958454.77393.65848.426377.27496.97874.244279.44627.41906.852155.93792.09948.02182.50890.00972.5200.001000.001000.002012.9124编辑ppt表5-5:20年期、息票率为9%、内在到期收益率为7%的债券的价格变化。一年支付一次，面值1000美元剩余到期年数以3.5%贴现的45美元息票支付的现值

(美元)以3.5%贴现的票面价值的现值

(美元)债券价格(美元)20960.98252.571213.5518913.07289.831202.9016855.10332.591190.6914795.02381.661176.6712722.63437.961160.5910639.56502.571142.138544.24576.711120.956434.85611.781096.634309.33759.411068.742165.29871.441036.73185.49933.511019.0000.001000.001000.002012.9125编辑ppt折(溢)价债券的价格变动2012.9126编辑ppt零息票债券的价格变动零息票债券的价格变动有其特殊性。在到期日，债券价格等于面值，到期日之前，由于资金的时间价值，债券价格低于面值，并且随着到期日的临近而趋近于面值。如果利率恒定，则价格以等于利率值的速度上升。2012.9127编辑ppt2息票率(CouponRate)息票率决定了未来现金流的大小。在其他属性不变的条件下，债券的息票率越低，债券价格随预期收益率波动的幅度越大。例5-12息票率与债券价格之间的关系详见“第05章债券定价与久期”的模板

2012.9128编辑ppt例5-12假设：5种债券，期限均为20年，面值为100元，息票率分别为4%、5%、6%、7%和8%

，预期收益率都等于7%，可以利用式(2)分别计算出各自的初始的内在价值。如果预期收益率发生了变化(上升到8%和下降到5%)，相应地可以计算出这5种债券的新的内在价值。具体结果见表5-6。从表5-6中可以发现面对同样的预期收益率变动债券的息票率越低，债券价格的波动幅度越大。2012.9129编辑ppt表5-6：内在价值(价格)变化与息票率之间的关系息票率预期收益率内在价值变化率

(7%到8%)内在价值变化率

(7%到5%)

7%8%5%

4%

686087

-11.3%

+28.7%

5%

7870100

-10.5%

+27.1%

6%

8980112

-10.0%

+25.8%

7%10090125

-9.8%

+25.1%

8%110100137

-9.5%

+24.4%2012.9130编辑ppt3可赎回条款(CallProvision)

可赎回条款，即在一定时间内发行人有权赎回债券。赎回价格

(Callprice)：初始赎回价格通常设定为债券面值加上年利息，并且随着到期时间的减少而下降，逐渐趋近于面值。赎回价格的存在制约了债券市场价格的上升空间，并且增加了投资者的交易成本，所以，降低了投资者的投资收益率。赎回保护期，即在保护期内，发行人不得行使赎回权，一般是发行后的5至10年。2012.9131编辑ppt可赎回条款对债券收益率的影响

可赎回条款的存在，降低了该类债券的内在价值，并且降低了投资者的实际收益率，详细分析见例子。息票率越高，发行人行使赎回权的概率越大，即投资债券的实际收益率与债券承诺的收益率之间的差额越大。为弥补被赎回的风险，这种债券发行时通常有较高的息票率和较高的承诺到期收益率。在这种情况下，投资者关注赎回收益率(yieldtocall,YTC)，而不是到期收益率

(yieldtomaturity)。2012.9132编辑ppt例子：

30年期的债券以面值1000美元发行，息票率为8%，比较随利率的变化，可赎回债券和不可赎回债券之间的价格差异的变化。在图5-3中随着市场利率下降，债券未来支付的现金流的现值增加，当这一现值大于赎回价格时，发行者就会赎回债券，给投资者造成损失。图中，当利率较高时，被赎回的可能性极小，AA与BB相交；利率下降时，AA与BB逐渐分离，它们之间的差异反映了公司实行可赎回权的价值。当利率很低时，债券被赎回，债券价格变成赎回价格1100美元。2012.9133编辑ppt图5-3

2012.9134编辑ppt赎回收益率定义：赎回收益率也称为首次赎回收益率(yieldtofirstcall)，它假设公司一旦有权利就执行可赎回条款。赎回收益率VS.到期收益率？例5-132012.9135编辑ppt例5-13：

30年期的可赎回债券，面值为1000美元，发行价为1150美元，息票率8%(以半年计息)，赎回保护期为10年，赎回价格1100美元。赎回收益率(YTC)：求得：YTC=6.64%期收益率(YTM)：求得：YTM=6.82%2012.9136编辑ppt债券的溢价折价发行对影响公司的赎回决策的影响：折价发行：如果债券折价较多，价格远低于赎回价格，即使市场利率下降也不会高于赎回价格，公司就不会赎回债券，也即折价债券提供了隐性赎回保护。对折价债券主要关注到期收益率。溢价发行：溢价债券由于发行价较高，极易被赎回。所以，对溢价债券投资者主要关注赎回收益率。2012.9137编辑ppt4税收待遇(TaxTreatment)

不同种类的债券可能享受不同的税收待遇同种债券在不同的国家也可能享受不同的税收待遇债券的税收待遇的关键，在于债券的利息收入是否需要纳税我国税法规定：个人取得的利息所得，除国债和国家发行的金融债券利息外，应当缴纳20%(5%)的个人所得税；个人转让有价证券获得资本利得的，除国债和股票外，也应缴纳20%(?)的个人所得税。税收待遇是影响债券的市场价格和收益率的一个重要因素，参见例5-14。

2012.9138编辑ppt5流通性

(Liquidity)

定义：流通性，或者流动性，是指债券投资者将手中的债券变现的能力。通常用债券的买卖差价的大小反映债券的流动性大小。买卖差价较小的债券流动性比较高；反之，流动性较低。在其他条件不变的情况下，债券的流动性与债券的名义到期收益率之间呈反比例关系。债券的流动性与债券的内在价值呈正比例关系。2012.9139编辑ppt6违约风险(DefaultRisk)

定义：债券的违约风险是指债券发行人未履行契约规定支付的债券本金和利息，给债券投资者带来损失的可能性。债券评级是反映债券违约风险的重要指标：标准普尔公司和穆迪投资者服务公司。债券评级分为两大类：投资级（BBB或Baa及其以上）或投机级（BB或Ba及其以下）。由于违约风险的存在，投资者更关注的是期望的到期收益率，而非债券承诺的到期收益率。（详见例5-15）2012.9140编辑ppt债券评级主要财务比率

固定成本倍数

(Coverageratios)：即公司收益与固定成本之比。杠杆比率(Leverageratio)：即资产负债比率(Debt-to-equityratio)。流动性比率(Liquidityratios)：流动比率和速动比率。盈利性比率

(Profitabilityratios)：常见的是资产收益率(returnonassets,ROA)。现金比率(Cashflow-to-debtratio)，即公司现金与负债之比。2012.9141编辑ppt7可转换性(Convertibility)转换率

(conversionratio)：每单位债券可换得的股票股数市场转换价值

(marketconversionvalue)：可换得的股票当前价值转换损益

(conversionpremium)：债券价格与市场转换价值的差额可转换债券息票率和承诺的到期收益率通常较低。但是，如果从转换中获利，则持有者的实际收益率会大于承诺的收益率。2012.9142编辑ppt可转换性债券价格为1000美元，转换率为40，当前股价为20美元。如此时进行转换，损益为40*20-1000=-200美元----不会转换如股价为30美元此时进行转换，损益为40*30-1000=200美元----会转换

2012.9143编辑ppt8可延期性(Extendability)

可延期债券是一种较新的债券形式。与可赎回债券相比，它给予持有者而不是发行者一种终止或继续拥有债券的权利。如果市场利率低于息票率，投资者将继续拥有债券；反之，如果市场利率上升，超过了息票率，投资者将放弃这种债券，收回资金，投资于其他收益率更高的资产。这一规定有利于投资者，所以可延期债券的息票率和承诺的到期收益率较低。2012.9144编辑ppt小结：债券属性与债券收益率

债券属性与债券收益率的关系1.期限当预期收益率(市场利率)调整时，期限越长，债券的价格波动幅度越大；但是，当期限延长时，单位期限的债券价格的波动幅度递减。2.息票率当预期收益率(市场利率)调整时，息票率越低，债券的价格波动幅度越大。3.可赎回条款当债券被赎回时，投资收益率降低。作为补偿，易被赎回的债券的名义收益率比较高，不易被赎回的债券的名义收益率比较低。4.税收待遇享受税收优惠待遇的债券的收益率较低，无税收优惠待遇的债券的收益率比较高。5.流动性流动性高的债券的收益率较低，流动性低的债券的收益率较高。6.违约风险违约风险高的债券的收益率比较高，违约风险低的债券的收益率比较低。7.可转换性可转换债券的收益率比较低，不可转换债券的收益率比较高。8.可延期性可延期债券的收益率比较低，不可延期的债券收益率比较高。2012.9145编辑ppt§4久期、凸度与免疫:1久期①马寇勒久期：由马寇勒(Macaulay,1938)提出，是债券的平均到期时间。久期的单位规定为年。②

计算公式：

D是马寇勒久期，P是债券当前的市场价格，ct是债券未来第t次支付的现金流，T是债券在存续期内支付现金流的次数，t是第t次现金流支付的时间，y是债券的到期收益率，PV(ct)代表债券第t期现金流用债券到期收益率贴现的现值。2012.9146编辑ppt1久期③

马寇勒推导了Duration，用以简单计算价格利率弹性。它实质上是一个时间的加权平均，权重是各期现金流的现值占债券价格的比重。④

决定久期的大小三个因素：各期现金流、到期收益率及其到期时间⑤

久期与利率价格弹性和风险的关系：利率波动对债券收益的影响，直接体现在利率波动引起债券市场价格波动，从而带来资本升值或贬值上。债券利率风险的大小可以用债券市场价格变动对利率波动的反映程度即价格的利率弹性来衡量，弹性越大，风险越大，久期越大。2012.9147编辑ppt久期的计算例题一债券的面值为l000美元，年利息支付额为80美元。剩下的期限为3年。若其到期收益率为10％。计算其久期。解：由于该债券的现行市价为950．25美元见excel久期的计算例题2012.9148编辑ppt久期的计算例题2012.9149编辑ppt2久期和到期期限、息票收入、收益率的关系6%15%息票利率10%YTM15%久期2012.9150编辑ppt3债券久期的作用债券久期与同年限的零息债券具有相同的利率弹性（即久期），所承担的利率风险相同。久期短的债券与久期长的债券相比，其利率变化的敏感度较低。即承担的利率风险较小。对于一个给定的利率变动，不同的债券价格可能会做出明显不同的调整。而具有相同久期的债券的反应却十分相似。2012.9151编辑ppt4马寇勒久期定理

定理一：贴现债券的马考勒久期等于它的到期时间。定理二：直接债券的马考勒久期小于或等于它们的到期时间。只有仅剩最后一期就要期满的直接债券的马考勒久期等于它们的到期时间，并等于1。定理三：统一公债的马考勒久期等于，其中y是计算现值采用的贴现率。

2012.9152编辑ppt马寇勒久期定理定理四：在到期时间相同的条件下，息票率越高，久期越短。定理五：在息票率不变的条件下，到期时间越长，久期一般也越长。定理六：在其他条件不变的情况下，债券的到期收益率越低，久期越长。2012.9153编辑ppt5马寇勒久期与债券价格的关系假设现在是0时刻，假设连续复利，债券持有者在ti时刻收到的支付为ci(1≤i≤n)，则债券价格P和连续复利到期收益率的关系为：

债券价格的变动比例等于马考勒久期乘到期收益率微小变动量的相反数

2012.9154编辑ppt6修正久期当收益率采用一年计一次复利的形式时，人们常用修正的久期(ModifiedDuration，用D*表示)来代替马考勒久期。修正久期的定义：修正的久期公式：2012.9155编辑ppt修正的久期是价值曲线斜率的负值，当收益和现值分别做（X，Y）时，斜率越大，风险越大2012.9156编辑ppt7债券组合的马寇勒久期

计算公式：其中，Dp表示债券组合的马考勒久期，Wi表示债券i的市场价值占该债券组合市场价值的比重，Di表示债券i的马考勒久期，k表示债券组合中债券的个数。2012.9157编辑ppt债券组合免疫2004年初，经测算某养老金负债的久期为7年，该基金投资两种债券，其久期分别为3年和11年，那么该基金需要在这两种债券上分别投资多少才能不受2004年利率风险变化的影响？问题：如果下一年年初，利率没有变化，那么，该公司要不要对投资权重进行调整？2012.9158编辑ppt由于负债的到期日又接近了，因此，可能导致债务和债权之间的久期不一致，就需要再平衡。问题：到期日每接近一天，久期就有可能不一致，是否意味着每天需要调整？债券免疫策略：资产管理者需要再不断再平衡以获得良好的免疫功能和进出市场导致的交易成本之间寻求一个折衷的方案。2012.9159编辑ppt7凸度(Convexity)①定义：凸度(Convexity)是指债券价格变动率与收益率变动关系曲线的曲度。是指在某一到期收益率下，到期收益率发生变动而引起的价格变动幅度的变动程度。②如果说马考勒久期等于债券价格对收益率一阶导数的绝对值除以债券价格，我们可以把债券的凸度(C)类似地定义为债券价格对收益率二阶导数除以价格。即：2012.9160编辑ppt凸度③凸度是对债券价格曲线弯曲程度的一种度量。凸性越大，债券价格曲线弯曲程度越大，用修正久期度量债券的利率风险所产生的误差越大。④严格定义的凸度是指在某一到期收益率下，到期收益率发生变动而引起的价格变动幅度的变动程度。2012.9161编辑ppt8久期的缺陷现实中，债券价格变动率和收益率变动之间的关系并不是线性关系，而是非线性关系。如果只用久期来估计收益率变动与价格变动率之间的关系，那么从公式(5-18)可以看出，收益率上升或下跌一个固定的幅度时，价格下跌或上升的幅度是一样的。显然这与事实不符.(见图5-5)2012.9162编辑ppt图5-5.价格敏感度与凸度的关系

用久期近似计算的收益率变动与价格变动率的关系

不同凸度的收益率变动幅度与价格变动率之间的真实关系2012.9163编辑ppt图5-5说明的问题：当收益率下降时，价格的实际上升率高于用久期计算出来的近似值，而且凸度越大，实际上升率越高；当收益率上升时，价格的实际下跌比率却小于用久期计算出来的近似值，且凸度越大，价格的实际下跌比率越小。这说明：(1)当收益率变动幅度较大时，用久期近似计算的价格变动率就不准确，需要考虑凸度调整；(2)在其他条件相同时，人们应该偏好凸度大的债券。2012.9164编辑ppt考虑凸度的收益率变动幅度与价格变动率之间的关系

考虑了凸度的收益率变动和价格变动关系：当收益率变动幅度不太大时，收益率变动幅度与价格变动率之间的关系就可以近似表示为：2012.9165编辑ppt9免疫

久期免疫：免疫技术：由雷丁顿(Readington,1952)首先提出，投资者或金融机构用来保护他们的全部金融资产免受利率波动影响的策略。两种作用相互抵消的利率风险：价格风险和再投资风险久期免疫：如果资产组合的久期选择得当，这一资产组合的久期恰好与投资者的持有期相等时，价格风险与再投资风险将完全抵消，到期时投资组合的累积价值将不受利率波动的影响。免疫资产的构造：先计算实现承诺的现金流出的久期，然后投资于一组具有相同久期的债券资产组合。2012.9166编辑ppt久期免疫的进化

久期免疫的缺陷：

久期是对债券价格变化的一阶近似，因此，一般来说，久期会低估利率变动带来的预期收益或损失。

改进方法：

由于凸度是二阶估计，考虑凸度可以提高利用久期得到的结果，尤其是在利率变化很大时，凸度可以修正通过久期得到关于债券价格变化的估计

2012.9167编辑ppt第六章

普通股价值分析学完本章后，你应该能够： 掌握不同类型的股息贴现模型 掌握不同类型的市盈率模型 了解负债情况下的自由现金流分析法 了解通货膨胀对股票价值评估的影响2012.9169编辑ppt第6章框架§1股息贴现模型§2市盈率模型§3负债情况下的自由现金流分析法§4通货膨胀对股票价值评估的影响2012.9170编辑ppt§1股息贴现模型概述1收入资本化法的一般形式认为任何资产的内在价值取决于持有资产可能带来的未来现金流收入的现值。一般数学公式：

其中，假定对未来所有的预期现金流