投资学全套课件

投资学INVESTMENTS(9thEdition)第1章

投资环境第1章投资环境1.1实物资产和金融资产1.2金融资产1.3金融市场和经济1.4投资过程1.5竞争性市场1.6市场参与者1.72008年的金融危机1.8全书框架1.1实物资产和金融资产

1、从概念上（本质上、资产负债表上）

实物资产：

用来生产商品和提供服务的资产包括：土地、建筑物、用于生产商品的机械设备以及可用来生产商品和服务的知识。金融资产：拥有实物资产的凭证，如：存款、股票、债券、基金、衍生工具等。金融资产对社会经济的生产能力只有间接的作用。1.1实物资产和金融资产(续)2.从本质上

实物资产（可能）为经济创造净利润；金融资产是收入或财富在投资者之间的分配。1.1实物资产和金融资产（续）3.从资产负债表上看

比较美国家庭资产负债表（表1.1）与美国国内净资产（国民财富净值）（表1.2），可以发现实物资产与金融资产之间存在的明显区别。实物资产只在平衡表的一侧出现，而金融资产通常在平衡表的两侧都出现。对企业的金融要求权是一种资产，但是，企业发行的这种金融要求权则是企业的负债。表1-1美国家庭资产负债表（2009年9月）

表1.2美国国内净资产（2009年9月）1.1实物资产和金融资产（续）1.下列（）是实物资产,()是金融资产.A.专利权B.租赁合同C.顾客友好CustomergoodwillD.大学教育E.100美元的债券2.()是金融资产，（）是实物资产。A.建筑物B.土地C.衍生证券D.债券3.简答题：简述金融资产与实物资产的区别。1.1实物资产和金融资产（续）1

(A,C,D)(B,E)2(A,B)(C,D)3从三方面来区分金融资产与实物资产：1.实物资产是能够为社会经济提供产品与服务能力的资产，包括土地、建筑物、知识、用于生产的机器设备等；金融资产不能直接对社会生产产生作用，只能间接推动社会生产，比如带来公司所有权和经营权的分离，金融资产包括股票、债券等。

2.实物资产是创造收入的资产，而金融资产只能定义为收入或财富在投资者之间的分配。

3.实物资产和金融资产可以在资产负债表中区分开来。实物资产一般只能在资产负债表一边的资产方出现，而金融资产可以在资产负债表的两栏出现。1.2金融资产分类

通常将金融资产分为三类：

固定收益型；

权益型；

衍生产品。

除了这些金融资产以外，个人也可以直接投资于实物资产，如房地产、稀有金属、农产品等，这些也构成投资的一部分。1.3金融市场与经济实物资产决定财富状况，金融资产仅仅代表对实物资产的要求权。但是，金融资产与其得以进行交易的金融市场在发达的社会经济中担当着一些重要的作用，正是金融资产使我们得以创造了经济中的大部分实物资产。

1.3金融市场与经济

1.3.1金融市场的信息作用1.3.2消费时机1.3.3风险分配1.3.4所有权和经营权的分离1.3.5公司治理与公司伦理1.3金融市场与经济（续）1.3.1金融市场的信息作用

金融市场在资本配置方面的核心作用1.3.2消费时机的选择个人现实消费与现实收入分离，将高收入期的购买力转移到低收入期。金融市场可以使个人的现实消费与现实收入相分离。1.3金融市场与经济(续)1.3.3风险的分配风险来源于实物资产(实体企业)，风险在全社会的分散和优化配置依靠金融市场得以完成:较为乐观或偏好风险的投资者购买股票，较为保守的投资者可能愿意购买债券。投资者能够自行选择与他们偏好最适合的风险-收益特征的证券类型，每种证券就可能以最高的价格售出，这促进了建立实物资产与金融资产的良性互动。1.3金融市场与经济(续)1.3.4所有权和经营权的分离许多企业都是同一个人拥有企业的所有权和经营权，这种简单的组织非常适合小企业。事实上，在工业革命之前这种简单的组织形式是最广泛的企业组织形式。

现在，随着全球市场和大规模生产的发展，企业对规模与资本的要求急剧增加。例如，通用电气公司的2009年总资产价值为7800多亿美元，有大约60万个股东。1.3金融市场与经济(续)

如果有着庞大的股东群显然不能让每一个股东都参与公司的日常管理。实际可以做的是，他们挑选一个董事会，由董事会雇人并监督公司的管理。这种结构意味着公司的所有者与管理者由不同的人构成，管理权与所有权是相分离的。所有的投资者都会赞成公司的管理应追寻使他们的股份价值提高的经营战略，这样的政策能够使全体股东的财富增加。可是，管理者真的试图使公司价值最大化吗？1.3金融市场与经济(续)代理问题：受委托人的委托，代理人采取行动，为委托人达成目标。代理人和委托人利益并不完全一致，在委托人处于信息劣势，不能对代理人进行完全监督的情况下，代理人有动机为了自身利益，做出有损于委托人利益的行为。由此造成的委托人利益受损的现象被称为（委托）代理问题。

由于所有权与经营权的分离，经营层的利益与股东利益最大化之间的矛盾称为公司代理问题。

为解决代理问题，形成了许多机制。1.对管理层的股票期权；2.董事会更换管理层；3.董事会的换届。

1.3金融市场与经济(续)1.3.5公司治理与公司伦理

现代公司制治理结构有效实现了管理权和经营权的分离,可代理和激励问题远未解决!

大部分（包括但不限于）丑闻包括以下三类：1.会计丑闻

2.分析师丑闻

3.首次公开发行（IPO）丑闻

国内：李绍武案（利用从业便利PRE-IPO,获利近3000万），谢风华、安雪梅夫妇（ST兴业重组内幕交易案）。1.4投资过程投资过程可以分为两类决策：1、资产配置决策；2、证券选择决策。“自上而下”的投资组合构建法从资产配置开始，然后进行证券选择决策。“自下而上”的投资组合管理相对的是“底部”法，即买进价格看上去有吸引力的证券，而不去过多关注资产配置。1.5竞争性市场1.5.1风险收益权衡1.5.2有效市场

消极管理与积极管理1.6市场参与者金融系统的客户可以分为:1家庭2企业（公司）3政府这样分法不包括那些非盈利机构，而且也难以处理像非公司或家庭企业那样的混合经济组织。1.6.1金融中介中介机构是指依法通过专业知识和技术服务，向委托人提供公证性、代理性、信息技术服务性等中介服务的机构。中介机构可分为：（一）公证性中介机构具体指提供土地、房产、物品、无形资产等价格评估和企业资信评估服务，以及提供仲裁、检验、鉴定、认证、公证服务等机构。（二）代理性中介机构具体指提供律师、会计、收养服务，以及提供专利、商标、企业注册、税务、报关、签证代理服务等机构；（三）信息技术服务性中介机构具体指提供咨询、招标、拍卖、职业介绍、婚姻介绍、广告设计服务等机构。1.6.1金融中介金融中介机构(financialintermediation)金融中介机构是指从资金的盈余单位吸收资金提供给资金赤字单位以及提供各种金融服务的经济体.金融中介机构的功能主要有信用创造、清算支付、资源配置、信息提供和风险管理等几个方面.

1.6.1金融中介（商业银行、投资银行）

表1-3美国商业银行的资产负债表(2009,6)1.6.1金融中介（商业银行、投资银行）

表1-4美国非金融企业资产负债表(2009,9)1.6.1金融中介金融中介机构的优势包括：1.集中众多小投资者的资金，为大客户提供大额贷款；2.通过向众多借款人贷款来实现风险的分散；3.利用其巨大的业务量来建立专家系统，并利用其规模和范围经济的优势来评价和监控风险。1.6.2投资银行投资银行与商业银行

一级市场、二级市场

分业经营、混业经营1.72008年的金融危机

1.7.1金融危机的前情1.7.2住房融资的变化1.7.3抵押贷款衍生工具1.7.4信用违约掉期1.7.5系统性风险的上升1.7.6靴子落地

1.7.7系统性风险和实体经济

图1-1短期LIBOR利率、美国短期国库券利率及泰德利差*泰德利差=LIBOR－美国短期国库券利率图1-2标准普尔500指数的累积收益图1-3美国住房价格的凯斯—习勒指数图1-4抵押传递证券的现金流

本金和利息

本金和利息

本金和利息

服务费用服务、担保费用

假设你发现一只装有100亿美元的宝箱。a.这是实物资产还是金融资产？b.社会财富会因此而增加吗？c.你会更富有吗？d.你能解释你回答b、c时的矛盾吗？有没有人因为这个发现而受损呢？例题货币市场资本市场（证券市场）债券市场（短期）同业拆借市场票据市场等按交易对象外汇市场黄金市场金融市场的分类：银行中长期存贷市场股票市场债券市场（长期）衍生工具市场等第2章资产类别与金融工具2.1货币市场

2.2债券市场2.3权益证券2.4股票市场指数与债券市场指数2.5衍生工具市场2.1货币市场货币市场是固定收益市场的一部分，由期限很短的债务构成的这一市场通常具有很高的可交易性。这些证券交易中许多是大宗交易。因此，小投资者只能以参与货币市场基金的方式参与。图2-1为2009年10月15日美国部分短期国库券收益率。表2-1列出了2009年9月美国币市场的主要组成。2.1货币市场2.1.1短期国库券2.1.2大额存单2.1.3商业票据2.1.4银行承兑汇票

2.1.5欧洲美元2.1.6回购与逆回购2.1.7联邦基金2.1.8经纪人拆借2.1.9伦敦银行同业拆借市场2.1.10货币市场工具的收益率2.1.1短期国库券美国短期国库券是货币市场上所有金融工具中流动性最强的一种。国库券是最简单的借钱形式：政府通过向公众出售债券而筹集到资金，投资者则按低于面值的折价购买，在债券到期日债券持有人从政府获得等额于债券面值的支付。购买价与面值之差就是投资者的所得收益。美国财政部发行期限为4周（28天）、13周（91天）或26周（182天）的国库券，且在各州都免税。图2-1为2009年10月15日美国部分短期国库券收益率。表2-1列出了2009年9月美国币市场的主要组成。

图2-1美国短期国库券收益率

表2-1货币市场主要构成

单位：10亿美元*小额定期存单

arelessthan$100,0002.1.2大额存单大额存单或称CD，是银行的定期存款。定期存款的存款者不能因需用资金而随时任意提取存款，银行只在定期存款到期时才付给储户利息与本金。面额超过100000美元的大额存单通常可以转让；短期大额存单市场流动性很强，但期限在3个月或以上的大额存单，其市场会大大缩水。大额存单被联邦存款保险公司视为一种银行存款，所以，当银行倒闭时，持有人享有最高为100000美元的保额。2008年10月，联邦存款保险公司将大额存单的保额从10万暂时提高到25万，至2013年12月31日。

2.1.3商业票据著名的大公司发行的短期无担保债务票据，一般期限小于270天，多数是1个月到2个月以内，面额通常为10万美元或其整数倍。小额投资者只能通过投资于货币市场中的共同基金来间接参与商业票据的投资；由于公司的经营状况在1个月内是可以准确预测的，因此其安全系数相当高；许多公司采用商业票据的滚动发行，为旧商业票据还本付息。票据的分类商业汇票银行汇票支票本票汇票银行本票商业本票现金支票转帐支票票据商业承兑汇票银行承兑汇票1、汇票由债权人发给债务人，命令其支付一定款项给第三者或持票人的支付命令书。因汇票是由债权人发出的，因此，必须经债务人承兑后才能进入流通。汇票的基本当事人有三个：出票人、付款人和收款人。汇票包括商业汇票和银行汇票。

2.本票

本票又称期票，指债务人向债权人开出的，以出票人本人为付款人，承诺在一定期限内偿付欠款的支付保证书。

本票的当事人有两个：出票人和收款人。2.1.4银行承兑汇票银行承兑汇票是指客户委托银行承兑远期汇票，一般期限是6个月。在承兑期内，它与远期支票相似。因此，当银行对汇票背书表示同意承兑时，银行就成为汇票持有者最终支付的责任人。由于银行的承兑，汇票可在二级市场上交易流通，以银行的信用代替交易者的信用（信用增级），因而是十分安全的金融资产。在国际贸易中，交易者互不知晓对方的信用，因而银行承兑汇票得到了广泛的运用。银行承兑汇票也可以像短期国债一样以面值的折扣价出售。2.1.5欧洲美元指外国银行或美国银行的国外分支机构中的美元存款；尽管冠以“欧洲”，但这些账户并不一定要设在欧洲地区的银行内；绝大多数欧州美元为数额巨大、期限少于6个月的定期存款；欧洲美元定期存款的衍生物之一是欧洲美元大额存单。2.1.6回购和逆回购回购的概念：证券的卖方承诺在将来某一个指定日期、以约定价格向该证券的买方购回原先已经售出的证券。其实质是卖方向买方发出的以证券为抵押品的抵押贷款。回购协议的功能：为各种金融机构提供短期资金逆回购：回购在镜中的反射2.1.7联邦基金联邦基金联邦储备银行准备金帐户上的资金在联邦基金市场上，有多余基金的银行将资金借给基金不足的银行。而这些银行间的贷款，通常是隔夜交易，所使用的利率被称为联邦基金利率。2.1.8经纪人拆借客户为向经纪人购买股票，事先作为保证金而存入经纪公司帐户部分资金。经纪人可能从银行借入资金，并同意在银行索要借款时即时归还（以拆借的形式）。这种借贷行为的利率通常比短期国库券利率高出一个百分点。2.1.9伦敦银行同业拆借市场伦敦银行同业拆借利率(LondonInterbankOfferedRate,LIBOR)是伦敦大银行之间愿意出借资金的利率。这种以欧洲美元贷款利率表示的利率已经成为欧洲货币市场最主要的短期利率报价，并成为许多金融交易的参考利率。EURIBORSHIBOR

2.1.10货币市场工具的收益率尽管大多数货币市场证券的风险较低，但并非完全无风险；货币市场上的证券收益率高于无违约风险的国库券收益率。如图2-2所示，银行大额存单一直支付了高于短期国库券的风险溢价，而且风险溢价随经济危机的爆发而上升。石油输出国组织第一次动荡石油输出国组织第二次动荡宾夕法尼亚广场倒闭股市崩盘长期资本管理公司倒闭图2-23月期大额存单与国库券的利率之差次贷危机2.2债券市场债券市场由长期借款或债务工具组成。这一市场中包括的金融工具有中长期国债、公司债券、市政债券、抵押证券与联邦机构债券。对这些证券冠以“固定收益”，是因为其中多数证券按规定可提供一固定的收入流，或以一特定公式计算收入，但实际上这些公式产生的收入并非绝对固定，“固定收益”这一术语可能不太合适，还是称债务工具或债券。2.2债券市场2.2.1中长期国债2.2.2通胀保值债券2.2.3联邦机构债券2.2.4国际债券2.2.5市政债券2.2.6公司债券2.2.6抵押贷款和抵押担保证券

2.2债券市场2.2.1中长期国债(华3，5：30，40旋)汉密尔顿在24岁,1781年：“国债，如果不太多的话，将是一种对国家的恩赐”。

旋转门。从债务到恩赐的故事，是被汉密尔顿这样完成的，他把债务变成了一种新的金融产品投向了华尔街，经纪人们使国债的价格不断攀升。1794年，美国的债券在欧洲获得了最高的信用等级，从此欧洲的资本开始漂洋过海流入了这个年轻的国家。汉密尔顿发行的国债启动了美国，也启动了华尔街，是福是祸？2.2.1中长期国债中期国债期限可长达10年，长期国债期限为10--30年；两者都以1000美元或更高的面值发行，二者都采用半年支付一次利息的方式付息，称为支付息票利息；到期收益率的计算是用先确定半年收益率再乘以2得到的，而不是两个半年期的复利计算；用单利换算成年利率意味着收益率用年化百分率（APR）计算，而不是有效年利率EAR。图2-3国债行情中，在买方报价和卖方报价栏中的冒号右边的数字代表（1/32）点。图2-3中长期国债行情摘要

2009年10月15日2.2.2通胀保值债券包括美国在内的世界各国都发行过与消费者物价指数CPI相关联的国债，称通胀保值债券；我国上世纪90年代中期曾发行类似债券。2.2.3联邦机构债券一些政府机构发行它们自己的债券以筹集活动资金。这些机构是为了提高经济中特定部门的信用而成立的。比如房地美和房利美。2.2.4国际债券欧洲债券：用发行国货币以外的另一种货币标价的债券；如：英国发行的以美元标价的债券称为欧洲美元债券；

日元标价的债券在日本以外的地区（如中国）发行成为欧洲日元债券；

扬基债券：以美元标价但是由非美国发行者在美国发行的债券；武士债券：以日元标价但是由非日本发行者发行并在日本出售的债券。2024/3/1316:5463外国筹资者

中国

发行以人民币计价的债券熊猫债券PandaBond外国债券一般以发行国最具特征的吉祥物命名2.2.5市政债券由洲或地方政府发行的债券免税：其利息收入可免除联邦所得税和地方税

但资本利得税不免

国务院决定自2007年8月15日起，将储蓄存款利息所得个人所得税的适用税率由现行的20%调减为5%；自2008年10月9日起，对储蓄存款利息所得（包括人民币、外币储蓄利息所得）暂免征收个人所得税。图2-4两种债券余额2009.92.2.4市政债券rm=r(1-t):式（2-1）orr=rm/(1-t)式（2-2）

rm:市政债券收益率；

r:应税债券税前收益率（应税等值收益率）；

t:投资者应税等级t=1-rm/r

表2-2提供了对于不同免税债券收益率的应税收益率。

图2-5是1995年以来（rm/r）的时序变化图。表2-2对应不同免税债券收益率的应税收益率图2-5免税债券与应税债券收益率的比较例题一投资者税收等级为28%，如果公司债券收益率为9%，则要使市政债券更吸引投资者，其收益率应为多少?解：公司债券的税后收益率为：

0.09×(1-0.28)=0.0648

因此，市政债券至少必须支付6.48%的利率。习题短期市政债券当期收益率为4%，而同类应税债券的当期收益率为5%。投资者的税收等级分别为以下数值时，哪一种债券给予投资者更高的税后收益?a.零；b.10%；c.20%；d.30%解：a.应税债券。因为零税等级，它的税后收益率与税前的5%相同，比市政债券高。b.应税债券。其税后利率为5×(1-0.1)=4.5%。c.你对两者无偏好。应税债券的税后利率为5×(1-0.2)=4%，与市政债券相同。d.市政债券向税收等级在20%以上的投资者提供了更高的税后利率。

练习题1.短期市政债券当期收益率为4%，税收等级分别为零、10%、20%、30%时，求市政债券的等价应税收益率。

2.一免税债券的息票率为5.6%，而应税债券为8%，都按面值出售。要使投资者对两种债券感觉无差异，税收等级(边际税率)应为多少？1.解：式(2-5)表明等价应税收益率为：r=rm/(1-t)。4%；b.4.44%；c.5%；d.5.71%2.解：如果税后收益率相等，则5.6%=8%×(1-t);ort=1-5.6/8。

这表明t=0.30或30%2.2.6公司债券公司债券公司债券是企业直接从公众中筹集资金的方式。这些债券与国债的发行结构很相似，即也是半年付息一次。公司债券与长期国债的最重要区别是风险程度的不同。担保债券，这种债券在公司破产时有明确的抵押品作为担保。无担保债券：无明确担保品的债券可赎回债券：给予公司以赎回价格从债券持有者手中购回债券的选择权。可转换债券：给予债券持有者将债券转换为一定的股票份额的选择权。2.2.7抵押贷款和抵押担保证券抵押贷款抵押担保证券即是一组抵押组合或由这样一组抵押组合支撑的债权的所有权，这些所有权代表着抵押贷款走向了证券化。抵押贷款的发起人将这些贷款经包装组合后在二级市场出售，特别是，他们将抵押清偿时的现金流作为一种要求权售出。图2-6抵押担保证券余额图2-7资产支持证券余额2.3权益证券2.3.1普通股2.3.2普通股的特点2.3.3股票行情2.3.4优先股

2.3.1普通股普通股也称为权益证券，代表对公司所有权份额。每拥有一股普通股票就意味着在公司股东大会上拥有决定公司事务的一张选票，它同时也代表着股票所有者对公司财务利益的一份要求权。

2.3.2普通股的特点剩余索取权

公司清算时索取顺序：税务机构、公司职员、供应商、债权人、股东。

我国《公司法》第187条规定“公司财产在分别支付清算费用、职工的工资、社会保险费用和法定补偿金，缴纳所欠税款，清偿公司债务后的剩余财产，有限责任公司按照股东的出资比例分配，股份有限公司按照股东持有的股份比例分配。有限责任有限责任意味着在公司经营失败破产时，股东最多只损失最初的投资额.

新中国第一股：小飞乐2.3.3股票市场行情

2009，10，152.3.4优先股优先股（拥有股权与债务（权）的双重特征）固定股利–有限但具有累积性比普通股有优先分配权应税利益无表决权

2.3.4优先股（续）优先股是股票，但通常把它归结到固定收益工具中，它与债券一样，承诺支付定量的利息。不同的是：在不能支付股息时候，不会导致公司破产。优先股相当于永续年金(无限期的债券）。而普通股没有“股息”，只有可有可无的“红利”——剩余索取权。2.3.4优先股（续）优先股的优先权体现在两个方面：分得公司利润的顺序优于普通股破产清偿顺序优于普通股优先股只是比普通股“优先”，仍“滞后”于债券。剥夺两个权利：（1）不能参与公司的经营管理；

（2）没有选举董事会和监事会的权利。2.4股票市场指数与债券市场指数2.4.1股票市场指数2.4.2道琼斯工业平均指数2.4.3标准普尔500指数2.4.4其他的市值指数2.4.5等权重指数2.4.6国外的与国际的股票市场指数2.4.7债券市场指标2.4.1股票市场指数衡量市场平均收益

比较管理者的管理业绩分析市场的基础（衍生数据基础）2.4.2道琼斯工业平均指数道琼斯工业平均指数：样本股为30种大型公司蓝筹股1884年由道·琼斯公司的创始人查理斯·道开始编制的，现在的道·琼斯股票价格平均指数是以1928年10月1日为基期，因为这一天收盘时的道·琼斯股票价格平均数恰好约为100美元，所以就将其定为基准日。按价格计算股票的加权平均值

(道琼斯工业平均指数)2.4.2道琼斯工业平均指数（续）价格加权平均指数举例：

表2-3股票价格指数的数据构成股票初始价格最终价格股份现有股票的初始价值现有股票的最终价值

100万股百万美元百万美元ABC

25

30

20

500

600XYZ

100

90

1

100

90合计600

690

2.4.2道琼斯工业平均指数（续）

股票ABC的初始价格为25美元1股，股票XYZ为100美元1股。因此，最初的指数值为（25+100）/2=62.5。而最终ABC的价格为每股30美元，XYZ的价格为每股90美元，所以平均值降到（30+90）/2=60，下降了2.5个点。2.5个点的下降在指数中就是指数降低4%（2.5/62.5=0.04）。类似地，如每种股票持有1股的资产组合最初的价值会是25+100=125美元，而最终的价值是30+90=120美元，同样是下降4%。

2.4.2道琼斯工业平均指数（续）

股票分割与价格加权平均指数：假设期初我们以1拆2的比例来拆细XYZ股票，则它的股价会下降到每股50美元。但是，我们不希望道•琼斯工业平均指数下降，因为如果那样的话，就会错误地表示出市场价格的一般水平下降了。所以发生拆细后，必须调整除数，使之减少到能让平均指数不受拆细影响的程度。(25+100)/2=(25+50)/dd=1.2

由于道琼斯工业平均指数成份股的每次调整，都要调整d，2012年d=0.132129493。

表2-51928年和2010年道琼斯工业平均指数成份股2.4.3标准普尔500指数

标准普尔500股票指数与道·琼斯平均指数相比在两方面有所改进。第一，范围扩大到500家公司；第二，它是市值（价值）加权指数注1(总市值=每股价格*发行总股本)注2本日股价指数计算方法为：基期指数×（本日股票总市值÷基期股票总市值）

2.4.3标准普尔500股票指数（续）例2.4市值加权平均指数股票初始价格最终价格股份现有股票的初始价值现有股票的最终价值

100万股百万美元百万美元ABC

25

30

20

500

600XYZ100

90

1

100

90合计600

690

假设样本股仅由ABC公司、XYZ公司构成，初始指数100点，则现在指数为：100*[690/600]=115(点)习题

考虑下列三种股票构成的市场：

现价/美元

发行股票份额数

基期价格

股票A402005

股票B7050012

股票C106005

（1）由三种股票构成的价格权重指数是多少？

（2）由三种股票构成的基期指数是100的市值加权指数是多少？

（3）假设由这三种股票构成的价格权重指数是490，那么当股票B一分为二，

股票C一分为四时，其指数是多少？习题解：（1）价格权重指数为：

（40+70+10)/3=40

（2）基期指数100的市值加权指数为：100*（40*200+70*500+10*600）/(5*200+12*500+5*600)=490

（3）4902.4.4其他美国市值加权指数纽约证券交易所除发布工业、公用事业、交通与金融业的分类指数外，还发布所有在该证交所上市股票的市值加权综合指数；

到目前为止，最大的美国股权指数是威尔希尔（Wilshire）5000指数，它是所有纽约证券交易所及美国股票交易所，再加上场外交易股票的市值总和。尽管名为5000，但指数实际包含了大约7000种股票。2.4.5等权重指数

等权重指数（equallyweightedindexes）市场的表现是以指数中各个股票回报率的平均加权值来测度的；这样一种平均的技术让各种回报率的权重相等，在资产组合的策略上，分配同样的金额于指数内的每一股票；在这一点上它与价格加权（要求每种股票投资股数相等）和市值加权（要求投资比例于现有总市值）都不一样。2.4.6国外及国际股票市场指数上证综合指数是指上海证券交易所从1991年7月15日起编制并公布的、以全部上市股票为样本、以股票总市值为权数，按加权平均法计算的股价指数。

以1990年12月19日为基期，基期指数定为100点。本日股价指数（上证综合指数）计算方法为：（本日股票总市值÷基期股票总市值）×基期指数（100）其中，总市值=∑(市价×总股本数)。日本日经指数(Nikkei)、英国伦敦金融时报指数（FTSE）和法兰克福指数（DAX）、中国香港恒生指数（HangSeng）、加拿大TSX指数（TSX）。

中小板指数、创业板综指、沪深300指数、上证50等。

综合指数、成分指数表2-6摩根斯坦利资本国际计算的指数范例2.4.7债券市场指数三种最著名的美国债券市场指数是：美林、雷曼兄弟（金融危机前）、和所罗门美邦。2.5衍生工具市场

近年来，金融市场最重要的发展就是期货、期权及相关衍生工具市场的成长。这些工具为我们提供了取决于其他各类资产价值的支付手段，这些资产价值有商品价格，债券与股票的价格、或市场指数值。由于这一原因，这些工具有时被称为衍生资产或或有债权。它们的价值由其他资产的价值派生出来，或由其他资产的潜在价值派生出来。2.5.1期权2.5.2期货合约2.5.1期权期权

基本内容看涨期权(购买)看跌期权(出售)主要事项执行价格（行权价格、协议价格）期权金到期日资产

2.5.1期权(续)看涨期权

看涨期权赋予持有者在到期日【或之前任意一天（美式期权）】）按特定价格购买一项资产的权利，这种特定价格称为执行价格或约定价格【欧式期权】。例如，一项IBM股票的美式看涨期权，1月满期，执行价格为65美元，它使得持有者有权在1月到期日之前的任何一天以65美元购买IBM股票。以1股的价格为报价单位，每份期权合约可购100股。但期权持有人也可以不履行该项权利，只有在该项资产的市场买入价高于执行价格时，实施才是有利可图的。2.5.1期权（续）

看跌期权

看跌期权赋予持有人在到期日或之前，以执行价格售出一项资产的权利。比如：一项1月到期的IBM公司美式看跌期权，执行价格80美元，它赋予期权持有人在任何到期日之前的时间向期权的出售人以80美元价格出售100股IBM公司股票的权利。即便股票市场价低于80美元，持有人仍可按该价出售。资产价值上升时看涨期权的赢利上升，而资产价值下降时，看跌期权的赢利上升。只有在售出资产的市场价低于执行价格时，实施这一期权才有利可图，看跌期权的持有人才会行使这一权利。2.5.1期权（续）

值得注意的是，当执行价格上升时，看涨期权的价格下降。这很有点道理，因为，以较高的执行价格购买1股和以较低的执行价格购买1股相比，前者就不那么值了。相反，执行价格上升时，看跌期权的价格也随之上升。图2-9英特尔公司股票期权行情交易数据附录：期权与股票投资

假如，有一笔10000美元的钱，有三种投资策略，为简单起见，假设IBM在这六个月内不支付红利。

假设期权价格为每股10元。策略A：买入IBM股票100股，每股100美元。策略B：购买1000股IBM股票看涨期权，执行价格为100美元(即买入10份合约，每份合约100股)。策略C：购买100份看涨期权，投资为1000美元，剩下9000美元投资于六月期的短期国库券，赚取3%的利息。国库券将从9000美元增值为9000美元×1.03=9270美元。资产组合股票价格(单位：美元)95100105110115120资产组合A:全部买股票95001000010500110001150012000资产组合B:全部买期权005000100001500020000资产组合C:买看涨期权与债券927092709770102701077011270附录：期权与股票投资

现在以到期时IBM股票价格为变量，分析三种投资组合在到期时可能的收益。资产组合股票价格(单位：美元)95100105110115120资产组合A:全部买股票-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%资产组合B:全部买期权-100.0%-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%资产组合C:买看涨期权与债券-7.3%-7.3%-2.3%2.7%7.7%12.7%附录：期权与股票投资

资产组合A价值为IBM股票价值的100倍。资产组合B则只在股价高于执行价格时会有价值。而一旦超过临界点，此资产组合的价值就是股价超过执行价格部分的1000倍。资产组合C价值为9270美元与100份看涨期权获利的和。收益率如下：资产组合3种策略的收益率所有股票A所有期权B看涨期权加国债C－7.3%注意横轴起始点不必是零2.5.2期货合约

期货合约

基本内容多头(购买)空头(出售)主要事项交割日期资产2.5.2期货合约（续）

期货合约

期货合约是指依双方协商同意的价格，称为期货价格，在约定的交割日或到期日，对某项资产（有时是该项资产的现金）进行交割的合约。同意在交割日购买商品的交易者称为多头，同意在合约到期时交割(交付)商品的交易者称为空头。（例：沪深300股指期货合约）

期权与期货合约的区别

沪深300股指期货合约合约标的：沪深300指数合约乘数：每点300元报价单位：指数点最小变动价位：0.2点合约月份：当月、下月及随后两个季月交易时间：上午：9:15-11:30，下午：13:00-15:15最后交易日交易时间：上午：9:15-11:30下午：13:00-15:00每日价格最大波动限制：上一个交易日结算价的±10%最低交易保证金：合约价值的12%最后交易日：合约到期月份的第三个周五遇法定假日顺延交割日期：同最后交易日交割方式：现金交割交易代码：IF上市交易所：中国金融期货交易所图

2.10

玉米

futurespricesintheChicagoBoardofTrade,October15,2009思考题上证指数是如何编制的？（说明股改前后、送股、配股如何调整？举例说明）讨论普通股股权与其他投资方式相比而言的优劣势。道·琼斯工业平均指数、纽约证券交易所指数和价值线指数都有各自的特点，请讨论它们的计算方法及各自的问题与优点。

趣味知识（新中国第一股）1986年11月14日，邓小平在北京人民大会堂会见美国纽约证券交易所董事长约翰·凡尔霖率领的美国证券代表团。

当时，凡尔霖还给邓小平带来了两件特殊的礼物——美国纽约证券交易所证券样本和一枚纽约证券交易所的徽章。

股票是市场经济的象征，这在中国是被当作资本主义的专利长期弃之不用的，因而，邓小平能否接受这两件礼物，凡尔霖心中忐忑不安。

然而，邓小平不仅高兴地收下了他的礼物，而且还将一张面额为人民币50元的上海飞乐音响公司股票——新中国发行的第一张股票回赠给凡尔霖。这张“小飞乐”股票成为第一张被外国人拥有的股票，凡尔霖先生成为中国上市公司第一位外国股东。

第3章证券是如何交易的3.1公司怎样发行证券3.2证券如何交易3.3在交易所进行的交易3.4场外交易的市场3.5交易成本3.6用保证金信贷购买3.7卖空3.8证券市场的监管

当公司需要融资时，可以选择债权融资、股权融资等方式出售证券或发行新证券。债权融资包括银行借贷和发行债券；股权融资包括私募和公开发行股票等；IPO，上市公司增资发行（配股—对老股东，公开增发，定向或私募增发等）

3.1公司怎样发行证券3.1公司怎样发行证券（续）3.1.1投资银行3.1.2暂搁注册3.1.3私募3.1.4首次公开发行3.1.1投资银行承销团（承销辛迪加）募资说明书（招股说明书）包销（余额包销、全额包销）、代销3.1.2暂搁注册美国415规则允许公司在证券初次注册后的两年时间内完成证券注册并可以逐渐向公众销售证券。由于该证券已经被注册，仅补充少量文件报告就可以销售证券。另外，证券能够在不必花费大量筹资成本的情况下进行少量的销售。这些证券已被“放上货架”，准备发行，因而称暂搁注册。3.1.3

私募私募与公募的区别私募与定向发行、定向募集3.1.4首次公开发行股票、债劵和其他证券的发行通常由投资银行在一级市场（初级市场）上完成首次公开发行“IPO”（InitialPublicOffering）；发行条件、发行申请步骤。IPO的发行成本【筹资量*（5%--10%）】，一般7%左右；IPO的定价(筹资量=发行价*发行股数)；比较各国IPO首日平均收益率，可以发现中国最高；IPO公司5年内表现弱于同等规模其他公司。

图3-2首次公开发行的首日平均收益率a)欧洲地区b)非欧地区图3-3首次公开发行股票的长期相对业绩3.2证券如何交易证券交易

证券持有人将证券卖给其他人

对二级市场交易，证券发行公司不会收到资本，与证券的买卖没有直接联系3.2.证券如何交易3.2.1市场的类型3.2.2交易指令类型3.2.3交易机制3.2.1市场的类型1.直接搜寻市场2.经纪人市场3.交易商市场专注于某类资产的交易商将这类资产买入其个人帐户，而后从他们的资产账目中卖出这类资产，进而获取利润。4.拍卖市场3.2.2交易指令的类型1.市价指令2.限价指令3.止损指令图3-4群岛交易所中英特尔股票的限价指令簿图3-5限价指令3.2.3交易机制1.交易商市场

大约有3000余种证券在“场外交易市场（OTC)交易”2.电子通信网络3.特定经纪商市场

纽交所每种证券的交易管理都由一个特定经纪商来承担。也称做市商。3.3美国证券市场3.3.1纳斯达克3.3.2纽约股票交易所3.3.3电子通信网络3.3.4全美市场体系3.3.5债券交易3.3美国证券市场

在美国有许多股票交易所。其中的纽约证券交易所(大约有3000家公司的股票在此交易)和美国证券交易所均为国家级交易所。其他如波士顿与太平洋交易所，是地区级交易所，其主要上市公司位于一个特殊的地理区域。

纳斯达克市场是美国最重要的交易商市场。中国只有上海证券交易所和深圳证券交易所为国家批准的证券交易所，交易上市的证券（A股、B股、基金、可转换债券、国债等）,无地区级交易所；而期货交易在上海期交所、郑州及大连商品交易所等。

3.3.1纳斯达克表3-1在纳斯达克市场首次上市的部分条件3.3.2纽约股票交易所纽约交易所首次公开发行部分条件：纽约交易所的大宗交易3.3.5债券交易纽约证券交易所也运作一个债券交易市场，美国的政府公债、企业债券、市政债券、和外国债券可在这里交易；3.4.其他国家的市场结构

图3-62009年末世界主要证券交易所的股票市值3.4.其他国家的市场结构

3.4.1伦敦股票交易所伦敦股票交易所的交易安排与纳斯达克市场相似。竞争的交易商通过交易自动报价（SEAQ）计算机系统输入买卖报价来为一种股票做市，系统按照报价对市场指令进行撮合；3.4.2Euronext交易所Euronext交易所是在2000年由巴黎、阿姆斯特丹和布鲁塞尔三大交易所合并的。它的系统具有完全自动化的指令传输和执行功能；3.4其他国家的市场结构（续）3.4.3.东京股票交易所东京股票交易所（TSE）是日本最大的股票交易所，它的交易额大约占日本股市总计交易额的80%。在东京股票交易所，没有特定经纪商制度，相对应的是一个称作saitori的制度，它保持着一个公开的限制指令订单，负责撮合市场与限制指令，并采取某些措施缓和价格的波动。东京股票交易所将股票分为两部分，第一部分包括大约1200种交易最活跃的股票，大部分股票在交易所大厅进行交易；第二部分是大约400种交易不那么活跃的股票，第一部分中剩余的部分与第二部分股票通过电子交易系统进行交易。中国证券市场交易制度一、交易机制二、证券交易主要程序三、上海证券交易所四、登记结算公司五、大宗交易中国证券市场交易制度（续）一、交易机制沪、深交易所采用指令驱动交易机制，分为集合竞价和连续竞价两种。

集合竞价，也称单一成交价格竞价。方法是：根据买方和卖方在一定价格水平的买卖订单数量，计算并进行价格供需汇总处理。当供给大于需求时，价格降低以刺激需求量，反之则调高价格，最终在某一价格水平上实现供需的平衡，并形成均衡价格。在集合竞价市场所有的交易订单并不是在收到之后立即竞价撮合，而是由交易中心将在规定时间内不同时点的订单累计起来，到一定时刻在进行集合竞价成交。中国证券市场交易制度（续）集合竞价按如下程序确定成交价格：

1.交易系统对所有有效买进（卖出）订单按照委托限价由高（低）到低（高）的顺序排列，限价相同者按照进入系统的时间顺序先后排列；

2.交易系统根据竞价规则自动确定集合竞价的成交价，所有指令均以此价格成交。(1)所有高（低）于成交价格的买入（卖出）订单都得到执行，(2)按此价格成交能够得到最大的成交量，（3）与成交价相同的买入价或卖出价至少有一方全部成交；两个以上价位符合以上条件的，上交所以中间价为成交价，深交所以距前收盘最近的价格为成交价；

3.按照“价格优先、同等价格下时间优先”的成交顺序依次成交，直到不能成交为止，及所有买入委托的限价均低于卖出委托的限价。未成交的订单排队等待连续竞价成交。中国证券市场交易制度（续）连续竞价，也叫复数成交价格竞价，其竞价和交易过程可以在交易日的各个时点连续不断的进行，当两个交易者所下达的指令匹配时就可成交。“连续”指交易指令的匹配过程是连续的，而不需要集合竞价那样等待一段时间后定期成交。中国证券市场交易制度（续）二、证券交易主要程序在电子化交易情况下，证券交易的基本过程包括开户、委托、成交、清算、交割五个阶段。1.开户：证券帐户由证券登记结算公司委托证券营业部代为办理；投资者还需在营业部开设资金帐户并进行第三方存管。

2.委托：可以现场委托、电话委托、网上交易；

3.成交

4.清算

5.交割：A股T+1交收，B股T+3。上海证券交易所上海证券交易所成立于1990年11月26日，同年12月19日开业；上海证券交易所是不以营利为目的的法人，归属中国证监会直接管理；上海证券交易所实行会员制；主要职能：提供证券交易的场所和设施；制定证券交易所的业务规则；接受上市申请，安排证券上市；组织、监督证券交易；对会员、上市公司进行监管；管理和公布市场信息。上海证券交易所新兴版

中国登记结算公司基本职能

●证券账户、结算账户的设立和管理；●证券的存管和过户；●证券持有人名册登记及权益登记；●证券和资金的清算交收及相关管理；●受发行人的委托派发证券权益；●依法提供与证券登记结算业务有关的查询、信息、咨询和培训服务；●中国证监会批准的其他业务。中国的大宗交易上交所对大宗交易的规定:

1、A股交易数量在50万股（含）以上，或交易金额在300万元（含）人民币以上；B股交易数量在50万股（含）以上，或交易金额在30万美元（含）以上；

2、基金交易数量在300万份（含）以上，或交易金额在300万元（含）人民币以上；

3、债券交易数量在2万手（含）以上，或交易金额在2000万元（含）人民币以上。

4、债券回购交易数量在5万手（含）以上，或交易金额在5000万元（含）人民币以上。中国的大宗交易(续)

大宗交易的交易时间为交易日的15:00-15:30。大宗交易的成交价格，由买方和卖方在当日最高和最低成交价格之间确定。该证券当日无成交的，以前收盘价为成交价。买卖双方达成一致后，并由证券交易所确认后方可成交。

大宗交易的成交价不作为该证券当日的收盘价。大宗交易的成交量在收盘后计入该证券的成交总量。并且每笔大宗交易的成交量、成交价及买卖双方于收盘后单独公布最后还须了解的是，因此对于当天的指数无影响。大宗交易是不纳入指数计算的3.5交易成本总交易成本包括佣金、交易商的买卖差价与可能数额很大的价格让步。中国A股的交易成本包括：印花税、佣金、过户费等。年份印花税收入财政收入占比20134681291430.36%2012303.521172000.26%2011421.671037400.41%2010545.6830800.66%2009514684770.75%2008979.16613301.59%20072062494494.05%2006180.94354230.51%200566.35316490.32%2004169.08263970.64%2003128.35217150.59%2002111.95189140.59%2001291.31163861.78%2000485.89133803.63%1999248.07113772.18%1998225.7598532.29%1997250.7686512.90%1996127.9974081.73%199524.2262420.42%199448.7752480.93%19932243490.51%单位：亿元印花税与财政收入的比例年份印花税收入财政收入占比20147441403500.53%单位：亿元印花税与财政收入的比例3.6以保证金购买定义：利用经纪人的即期贷款购买证券的行为联邦储备委员会对用保证金信贷购买股票的数量设置了限额。目前，初始保证金要求为50%，其余部分可用借入的贷款。贷款在还款时结息（未到期）或在规定结息期限结息。3.6以保证金购买（续）保证金比率帐户净值或权益值与证券总市值的比率称为保证金比率。根据联邦储备委员会对用保证金信贷购买股票的数量的限制，初始保证金比率>=50%3.6用保证金信贷购买（续）例3.1保证金信贷假设投资者为了购买价值为10000美元的股票（购买100股，每股100美元），首先支付6000美元，从经纪人处借了剩余的4000美元。其资产负债表如下：资产负债及所有者权益股票价值10000从经纪人处借款4000

权益6000初始保证金比率＝权益/帐户总市值（股票价值）＝6000美元/10000美元＝0.603.6用保证金信贷购买（续）如果股票的价格下降到每股70美元，该帐户的资产负债表变为：资产负债及所有者权益股票价值7000从经纪人处借款4000

权益3000保证金比率＝帐户中权益/帐户总市值（股票价值）＝3000美元/7000美元

＝0.43=43%此时保证金比率仅为43%，如果规定保证金比例不低于50%，应补交保证金。3.6用保证金信贷购买（续）例3.2维持保证金

假设保证金下限水平是30%，股价下降到多少时投资者就会接到补交保证金的通知呢？令P代表股票的价格。那么投资者的100股股票的价值为100P（总资产），帐户中个人的权益为100P-4000美元（净资产）。（100P-4000)/100P＝0.3得到P＝57.14（美元）。如果股票价格下降到每股57.14美元，投资者会收到补交保证金的通知。3.6用保证金信贷购买（续）假设一个投资者对IBM公司的股票看涨（持乐观态度），该股票现在的卖价为每股100美元,投资者有10000美元可用来投资，投资者另从经纪人那里借了10000美元也投资于IBM公司的股票。投资于IBM公司股票的资金总额达到20000美元（200股）。假设保证金贷款的年利率为9%，在IBM股票上涨30%、不变、下跌30%三种可能情况下，投资者的收益率如下：3.6用保证金信贷购买（续）

表3—6用保证金信贷购买股票的说明股票价格的变化下一年年底的股价支付本息投资者收益率(%)

上涨30%260001090051

没有变化2000010900-9

下降30%1400010900-693.7卖空卖空（shortsale）其含义为投资者从经纪人那里借来股票并卖掉，在此之后，卖空者必须在市场中购买相同数量的股票以归还借股票的经纪人，这叫补进卖空的头寸；卖空者预期股价将下跌，所以股票能够以比卖出价低的价格买回；卖空者将因此获益。卖空者不仅需归还股票而且还要支付给证券的出借方一些股利。3.7卖空（续）表3-7购买股票与卖空股票的现金流情况

(购买股票)时间行为现金流

0购买股份-初始价格

1到红利，出售股份出售价格+红利利润＝(出售价格+红利)-初始价格（空头出售股票）时间行为现金流0借股份；出售股份＋初始价格1支付红利；购买股份还借的股份-(出售价格＋红利)

利润＝初始价格-(出售价格+红利)3.7卖空（续）在实践中，一般是由卖空者的经纪人公司提供出借的股票，股票被出借给卖空者甚至是在股票真正的所有人不知情的情况下发生的。如果股票的所有人希望出售股票，经纪公司只需要从其他投资者中再借一些来即可。因此，卖空的期限有可能是不确定的；但是，如果经纪公司不能找到新的股票补回已卖出的部分，卖空者就需要通过在市场上购买股票立刻偿还所借证券，以终止借贷。3.7卖空（续）按交易所的规定，只有在发生上点交易之后才可卖空，这就是说，只有当股票价格的变化是正向时才允许卖空。很明显，这是为了防止股票的过分投机。也就是说，只有在股价上升后，对股价“缺乏信心”的预期才有可能被接受。交易所的规定要求卖空必须在经纪人的帐户上进行。因此，卖空者不能用这资金投资而获得收入。但是，大机构投资者将由于拥有经纪公司而可以从所进行的卖空中获得一些收入。此外，卖空者被要求交纳保证金（其本质为担保）给他的经纪人，以确保交易者能够负担由于在卖空期间股价上升而发生的损失。3.7卖空（续）

卖空的真实机理（例3.3）

假设你对IBM公司的股票看跌（持悲观态度），现在的市价为每股100美元。你通知你的经纪人卖空1000股。经纪人从其他客户的帐户里或其他经纪人那里借了1000股。通过卖空产生100000美元并存入你的帐户，假设经纪人对卖空的保证金要求是50%。这意味着你自己的帐户里必须有至少50000美元的现金或证券，这些要作为卖空的保证金（即担保）。让我们假设你有50000美元国库券。这样，你在经纪人处的帐户在卖空之后变为：3.7卖空（续）

资产负债及所有者权益现金100000美元IBM公司股票的空头（欠1000股）100000美元国库券50000美元股权（权益）50000美元

起初保证金比率为帐户中的净权益50000美元与所借的最终要归还的股票现价100000美元的比率：

保证金比率＝净权益/所欠股票的价值＝50000/100000＝0.503.7卖空（续）假设你的预期是正确的，IBM公司的股票下降到每股70美元，为补进卖空，你买了1000股归还借股。由于股票现在是以每股70美元买入的，总购买成本只有70000美元。由于你的帐户里在进行股票卖出时被存入了100000美元，所以你的获利为30000美元：获利等于股价的下降数乘以卖空的股票数。反过来，如果IBM公司的股票价格在你卖空期间上升了，你会从经纪人那里收到保证金的催缴通知。3.7卖空（续）

假设股票价格上升到$110

资产负债及所有者权益现金100000美元IBM公司股票的空头（欠1000股）110000美元国库券50000美元股权（权益）40000美元保证金比率(40000/110000)*100%=36%

3.7卖空（续）例3.4空头的补交保证金通知

假定经纪人的卖空保证金维持比率为30%，设P为IBM公司股票的价格

资产负债及所有者权益现金100000美元IBM公司股票的空头（欠1000股）1000P美元国库券50000美元股权（权益）(150000-1000P)美元保证金比率(150,000-1000P)/1000P=0.3

解出：P=115.38(美元)如果IBM公司的股票上升至每股115.38美元或以上，就会收到保证金催缴通知，此时，必须或是补足现金或是抛补空头头寸。3.8证券市场监管

3.8.1自我约束3.8.2监管当局对最近发生丑闻的反应3.8.3停板制度3.8.3内部交易习题1．如果投资者看涨AT&T的股票，市场上该公司股票的现价为每股25美元，投资者有5OOO美元的自有资金可用于投资，投资者从经纪人处以年利率8%借得5000美元贷款，将这10000美元用来买股票。a.如果一年后AT&T股价上涨10%，投资者的收益率是多少(忽略可能的红利)?b.如果维持保证金比率为30%，股票价格跌至多少，投资者将会收到追交保证金通知?作业2.投资者借得20