造纸行业木片专题：供需趋紧、价格上移龙头自产成本优势显现

证券研究报告|行业专题研究木片专题：供需趋紧、价格上移，龙头自产成本优势显现林木资源：全球林地面积逐年下降，原木供给相对稳定。全球森林面积逐年缓幅下降，2021年世界森林总面积为40.45亿公顷，较1992年减少3.8%。全球林地资源主要集中于美洲及亚洲地区，且用于生产木材及非木质林产品森林面积相对稳定。全球制浆用原木供给稳定，2022年全球制浆用针叶/非针叶原木产量分别为3.60/3.55亿立方米（2018-2022年CAGR分别为-0.3%/-0.6%）。展望中期，欧洲、北美等针叶原木主产地受火灾、虫灾影响，预计针叶原木供给量趋于下降；东南亚、南美洲等阔叶原木主产地供给平稳，北美洲、澳洲受自然因素影响产量趋降，预计阔叶原木供给总量维持相对稳定。木片资源：需求扩张、供给稳定，稀缺资源属性显现。需求方面，伴随全球浆纸龙头商品浆投产、中国自制浆产能逐步释放，全球木片消费总量有望稳步扩张，据ABARES（澳大利亚农业资源经济局）测算，2020年全球木片消费量约2.50亿立方米，至2030年木片消费量有望提升39%至3.48亿立方米。供给方面，生产端全球木片产量趋于下降，根据FAO，2018-2022全球木片生产量由2.75亿立方米下降至2.69亿立方米（CAGR为-0.6%贸易端中国需求推动全球木片贸易持续增长，2011-2022年木片贸易量由0.63亿立方米增长至0.77亿立方米（CAGR为1.8%其中中国木片进口规模快速提升，2019-2022年木片进口量CAGR为13.7%，未来伴随国内造纸龙头浆纸一体化进程加速，国内木片供需缺口放大，预计我国木片进口持续快速增长。价格判断：供需缺口持续存在，木片价格中枢有望上移。由于林地种植周期较长，判断短期全球木片供给增量有限，而全球木片需求持续增长，我们认为木片供需缺口将持续存在。1）ABARES预测：2030年预计全球木片供需基本平衡；2）亚太森博预测：2025年全球阔叶木片供需缺口预计为550万吨左右；3）我们预测：我们根据ABARES及FAO数据测算，预测全球供需缺口持续扩大，2025年全球木片整体供需缺口预计达1120万立方米（按木片平均密度0.5绝干吨/立方米测算，折合约560万绝干吨）。价格端当前我国阔叶木片进口价格水平处于历史中高位，未来伴随国内自制浆线产能释放，对阔叶木片需求进一步提升，我们预计木片价格中枢有望逐步上移。标的推荐：全球木片需求稳增、供给趋紧，木片原料稀缺资源属性逐步显现，价格中枢有望上移。建议把握自产木片成本优势显著的国内造纸龙头，推荐前瞻性布局海外林地资源、老挝基地自产木片有望超预期放量的太阳纸业，关注广西提前布局林地资源的仙鹤股份及集团木片资源丰富的博汇纸业等。风险提示：宏观环境波动风险、木片需求不及预期、数据测算误差风险。行业走势16%0%-16%-32%2023-012023-052023-092024-01作者分析师姜文镪相关研究2、《造纸：浆价回落预期加强，重视浆纸盈利弹性》重点标的股票代码股票名称投资评级2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E002078.SZ太阳纸业12.5011.139.298.00603733.SH仙鹤股份0.872.1915.289.64600966.SH博汇纸业60.9235.1725.546.52资料来源：Wind，国盛证券研究所（PE截至2024年1月12日）请仔细阅读本报告末页声明P.2请仔细阅读本报告末页声明1.林木资源：林地面积减少，原木供应相对稳定 41.1林地面积逐年下降，集中分布在美洲、非洲等地区 41.2制浆用针叶原木供应趋紧，阔叶原木供给稳定 41.2.1针叶原木：产量维持稳定，主产地供应趋紧 41.2.2阔叶原木：美洲、东南亚为主要产地，供给预计稳定 72.木片资源：需求扩张、供给稳定，稀缺资源属性有望显现 92.1需求端：全球木片消费量稳步提升，亚洲需求增长较快 92.2供给端：全球木片供给趋降，欧洲、北美为主要产地 2.3价格判断：供需缺口持续存在，木片价格中枢有望上移 3.投资建议 风险提示 图表1：全球森林面积逐年下降 4图表2：2020年全球森林面积按国家分布（%） 4图表3：2011-2022年全球制浆用针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%） 5图表4：2022年全球制浆用针叶原木产量按地区分布（%） 5图表5：2011-2022年北美制浆用针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%） 5图表6：2011-2022年欧洲制浆用针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%） 5图表7：加拿大制浆用针叶原木产量及同比增速（百万立方米，%） 6图表8：美国制浆用针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%） 6图表9：加拿大年度许可可采伐面积下降 6图表10：近年加拿大多种昆虫灾害侵蚀森林面积呈上升趋势 6图表11：2021年加拿大火灾侵蚀森林面积接近十年来峰值水平 6图表12：北美林业巨头相继关闭锯木厂 6图表13：欧洲制浆用针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%） 7图表14：部分欧洲国家制浆用针叶原木产量增速放缓 7图表15：全球制浆用非针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%） 7图表16：2022年全球制浆用非针叶原木产量按区域分布（%） 7图表17：东南亚制浆用非针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%） 8图表18：南美洲制浆用非针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%） 8图表19：北美洲非针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%） 8图表20：澳洲非针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%） 8图表21：全球木片消费量按区域及国家分布（百万立方米） 9图表22：全球商品浆产能投产计划表 图表23：国内自制浆产能梳理 图表24：2011-2022年全球木片生产量及同比增速（亿立方米，%） 图表25：2022年全球木片生产量按区域分布（%） 图表26：全球主要木材及木浆供应地区 图表27：全球木片贸易量及同比增速（百万立方米，%） 图表28：全球木片贸易量占生产量比重呈上升趋势 图表29：2022年全球木片进口量按国家分布（%） 图表30：2022年全球木片出口量按国家分布（%） P.3请仔细阅读本报告末页声明图表31：中国需求驱动全球阔叶木片贸易量增长 图表32：2021年中国进口木片的浆厂分布 图表33：2022年我国木片主要进口地区分布 图表35：中国从越南进口阔叶木片量及同比增速（万吨，%） 图表36：中国从澳洲进口阔叶木片量及同比增速（万吨，%） 图表37：全球毁林速度快于森林扩张速度（百万公顷/年） 图表38：ABARES预测全球主要地区木片供需情况 图表39：亚太森博预测全球阔叶木片供需及价格 图表40：全球及主要国家木片供需缺口测算（百万立方米） 图表41：我国木片进口单价（美元/吨） 图表42：Suzano木浆生产单吨木片成本走势（巴西雷亚尔/吨） 图表43：2020-2023年中国阔叶木片分国家进口均价（元/吨） 图表44：重点公司盈利预测与估值 P.4请仔细阅读本报告末页声明罗斯联邦、巴西、加拿大、美国与中国五个国家。从用途来看，全球用于生产的森林面图表1：全球森林面积逐年下降世界森林面积（亿公顷）资料来源：Wind，国盛证券研究所图表2：2020年全球森林面积按国家分布（%）46% 资料来源：FAO，国盛证券研究所济、林地资源禀赋、自然气候环境等多方面因素有关，木片主要产地靠近锯木厂，产量 智利为制浆用针叶原木主要产地，2022年来欧美等主产地受可砍伐林地面积减少、火灾虫病等自然因素影响，针叶原木供应量趋P.5请仔细阅读本报告末页声明图表3：2011-2022年全球制浆用针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%） 资料来源：FAO，国盛证券研究所图表4：2022年全球制浆用针叶原木产量按地区分布（%）40%41%资料来源：FAO，国盛证券研究所北美洲制浆用针叶原木产量（亿立方米，左轴） 资料来源：FAO，国盛证券研究所资料来源：FAO，国盛证券研究所年加拿大/美国制浆用针叶原木产量CAGR分别为-6.P.6请仔细阅读本报告末页声明图表7：加拿大制浆用针叶原木产量及同比增速（百万立方米，%）86420加拿大针叶制浆原木产量（百万立方米，左资料来源：FAO，国盛证券研究所图表8：美国制浆用针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%）美国制浆用针叶原木产量（亿立方米，左轴） 资料来源：FAO，国盛证券研究所图表9：加拿大年度许可可采伐面积下降 资料来源：NFD，国盛证券研究所图表11：2021年加拿大火灾侵蚀森林面积接近十年来峰值水平0森林火灾面积（万公顷，左轴）0 资料来源：NFD，国盛证券研究所图表10：近年加拿大多种昆虫灾害侵蚀森林面积呈上升趋势0资料来源：NFD，国盛证券研究所图表12：北美林业巨头相继关闭锯木厂公司名称所在地区减产时间减产量加拿大不列颠哥伦比亚省公司的美国木材产量减少1亿板英尺加拿大不列颠哥伦比亚省尺的产量资料来源：家具迷公众号，国盛证券研究所P.7请仔细阅读本报告末页声明图表13：欧洲制浆用针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%）资料来源：FAO，国盛证券研究所图表14：部分欧洲国家制浆用针叶原木产量增速放缓86420 捷克同比增速（%，右轴）德国同比增速（德国同比增速（%，右轴）资料来源：FAO，国盛证券研究所然因素影响供给有所下降，整体来看全球阔叶原木供给量维持相对稳定。图表15：全球制浆用非针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%）资料来源：FAO，国盛证券研究所图表16：2022年全球制浆用非针叶原木产量按区域分布（%）资料来源：FAO，国盛证券研究所P.8请仔细阅读本报告末页声明 图表17：东南亚制浆用非针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%）0 资料来源：FAO，国盛证券研究所图表18：南美洲制浆用非针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%） 资料来源：FAO，国盛证券研究所图表20：澳洲非针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%）图表图表20：澳洲非针叶原木产量及同比增速（亿立方米，%）0 资料来源：FAO，国盛证券研究所资料来源：资料来源：FAO，国盛证券研究所P.9请仔细阅读本报告末页声明2.木片资源：需求扩张、供给稳定，稀缺资源属性有望显现持平稳。图表21：全球木片消费量按区域及国家分布（百万立方米）资料来源：ABARES，FAO，国盛证券研究所P.10请仔细阅读本报告末页声明图表22：全球商品浆产能投产计划表时间2022年国家公司产能（万吨）种类预计投产时间实际产量（万吨）156（不含溶解浆）智利Arauco阔叶浆2022年12月29日启动2023年乌拉圭UPM210阔叶浆2023Q1末芬兰MetsäGroup89针叶浆&阔叶浆2023Q3末334智利CMPC35阔叶浆2023年末2024年Suzano220阔叶浆2024H22552025E巴拉圭ParacelEldorado230阔叶浆阔叶浆2025年-230-Arauco250阔叶浆-250国盛证券研究所图表23：国内自制浆产能梳理投产时间2023Q12023Q22023年9月2023Q32023年11月2023年6月2023Q22023Q32023年合计新增产能投产时间2024Q12024Q12024Q12024年6月2024Q22024年10月2024年12月2024年2024年合计新增产能投产时间2025Q12025Q12025Q22025H12025H22025H22025H22025年12月2025年12月2025年2025-2028年合计新增产能投产公司玖龙纸业（沈阳）联盛纸业五洲特纸太阳纸业玖龙纸业（北海）理文造纸（重庆）理文造纸（江西）理文造纸（重庆）吉林山鹰投产公司仙鹤股份（广西）仙鹤股份（广西）仙鹤股份（湖北）永丰浆纸玖龙纸业（北海）五洲特纸五方曌浆纸联盛纸业华泰纸业投产公司仙鹤股份（湖北）浙江山鹰豪森伟业冠豪高新云景林纸玖龙纸业（北海）山鹰华中纸业玖龙纸业（湖北）联盛纸业中顺洁柔（达州）五洲特纸投产项目-390万吨林浆纸一体化项目30万吨化机浆525万吨林浆纸一体化技改及配套产业园（一期）林浆纸一体化扩建项目（一期）---一期30万吨瓦楞纸及10万吨秸秆浆项目投产项目广西林浆纸一体化项目广西林浆纸一体化项目湖北林浆纸一体化项目15万吨本色浆技改扩能项目林浆纸一体化扩建项目（一期）60万吨化学浆项目林浆纸一体化390万吨林浆纸一体化项目70万吨化学木浆项目投产项目湖北林浆纸一体化项目制浆造纸技术提升技改项目新材料产业园区项目-50万吨化学浆项目林浆纸一体化扩建项目（二期）年产60万吨化机浆项目林浆纸一体化扩建项目（变更）390万吨林浆纸一体化项目30万吨竹浆纸一体化项目449万吨浆纸一体化项目投产产能（万吨）投产产能（万吨）40投产产能（万吨）61.2652.2投产品类化学浆化机浆化机浆本色化学浆化机浆木浆木浆木浆秸秆浆投产品类化机浆化学浆化机浆本色浆化学浆化学浆化机浆化学浆化学浆投产品类化机浆竹浆化机浆化机浆化学浆化机浆化学浆化机浆化学浆（阔叶浆）化机浆化机浆竹浆化机浆化学浆众参与初次征求意见稿公示》，玖龙纸业2022/2023年报，关于同意《玖龙纸业（湖北）有限公司林浆纸一体化扩建项目（变更）环境影响报告书》（全本）依法公开的确认函》，BHI，国研网，金冠纸业公众号，福建省发改委官网，湖口县人民政府网，湖北省人民政府官网，重庆市政府官网，纸视界，华泰集团官网，中顺洁柔官网，达州市发改委官网，Wind，《2023年9月13日山鹰国际投资者关系活动记录表》，《2023年10月12日仙鹤股份关于接待机构调研情况的公告》，《浙江山鹰纸业制州市环境生态局，国盛证券研究所。P.11请仔细阅读本报告末页声明图表24：2011-2022年全球木片生产量及同比增速（亿立方米，%） 资料来源：FAO，国盛证券研究所图表25：2022年全球木片生产量按区域分布（%）资料来源：FAO，国盛证券研究所图表26：全球主要木材及木浆供应地区资料来源：亚太森博《全球阔叶浆市场供需现状及展望》，国盛证券研究所P.12请仔细阅读本报告末页声明图表27：全球木片贸易量及同比增速（百万立方米，%）全球木片贸易量（百万立方米，左轴）资料来源：FAO，国盛证券研究所图表28：全球木片贸易量占生产量比重呈上升趋势全球木片贸易量占产量比重（%）资料来源：FAO，国盛证券研究所萄牙、波兰等欧洲国家进口需求较高；出口端越南、澳大利亚占据全球木片出口的半壁万绝干吨，驱动全球木片贸易量持续增长；除中国外其他地区木片贸易量则相对稳定，图表29：2022年全球木片进口量按国家分布（%）资料来源：FAO，国盛证券研究所图表30：2022年全球木片出口量按国家分布（%）资料来源：FAO，国盛证券研究所P.13请仔细阅读本报告末页声明图表31：中国需求驱动全球阔叶木片贸易量增长年第12期，作者陈京环国盛证券研究所图表32：2021年中国进口木片的浆厂分布资料来源：《2022AsiaPacificWoodchip&BiomassTradeReview》（DanaPublishing国盛证券研究所越南、泰国、澳大利亚为我国木片主要进口来源，2022年阔叶木片进口量占比合计超图表33：2022年我国木片主要进口地区分布资料来源：《全球木片资源供应及发展趋势》（作者陈勇国盛证券研究所图表34：我国木片分品种进口量（万吨）02019年2020年2021年资料来源：Wind，国盛证券研究所P.14请仔细阅读本报告末页声明图表35：中国从越南进口阔叶木片量及同比增速（万吨，%）0图表35：中国从越南进口阔叶木片量及同比增速（万吨，%）0图表36：中国从澳洲进口阔叶木片量及同比增速（万吨，%）0从澳大利亚进口阔叶木片量（万吨，左轴） 木片资源供需偏紧或成常态化趋势，未来供需缺口预计持续存在。1）全球可砍伐林地面积有限：从历史数据来看，全球木片供给量近年来保持相对稳定，且全球森林扩张速度低于毁林速度，其中最严重的森林区域损失发生在拉美热带和亚热带、非洲和东南亚断短期木片资源偏紧将成常态化。图表37：全球毁林速度快于森林扩张速度（百万公顷/年）50毁林（百万公顷）森林扩张（1990-2000年2000-2010年2010-2015年2015-2020年资料来源：《2020世界森林状况》（粮农组织），国盛证券研究所及FAO数据测算，判断全球供需缺口预计持续扩大，202P.15请仔细阅读本报告末页声明图表38：ABARES预测全球主要地区木片供需情况木片消费量（百万立方米）木片供给量（百万立方米）木片供需差值（百万立方米）20202025E2030E20202025E2030E20202025E2030E全球250297.3348.2全球253.8301351.9全球分地区亚洲91.9114.0139.0亚洲72.276.280.3亚洲-19.7-37.8-58.7非洲非洲非洲欧洲84.198.1112.7欧洲82.7104.0128.7欧洲-1.45.916.0北美洲54.254.854.9北美洲52.762.070.6北美洲-大洋洲大洋洲19.020.320.8大洋洲17.318.619.1南美洲18.128.539.8南美洲25.036.149.0南美洲分国家澳大利亚4.14.04.0加拿大17.310.36.0加拿大12.914.616.3加拿大-4.44.310.3中国63.672.888.7中国45.150.655.5中国-18.5-22.2-33.2新西兰新西兰新西兰俄罗斯7.58.812.0俄罗斯8.412.316.9俄罗斯美国41.544.548.9美国41.145.649.4美国-0.40.5越南越南14.522.532.4越南14.322.332.0资料来源：ABARES，FAO，国盛证券研究所（注：供需差值=当地供给量-消费量）图表39：亚太森博预测全球阔叶木片供需及价格400300200100400300200100400003000020000100000单位:千吨桉木片需求相思木片需求550万桉木片需求相思木片需求550万BDMT供需缺口相思木片供应 中国阔叶木片进口价格235235182191182182158201820192020202120222023F2024F2025F资料来源：亚太森博《2023年中国纸张市场形势与全球阔叶浆市场展望》，RISI，国盛证券研究所图表40：全球及主要国家木片供需缺口测算（百万立方米）供给量（百万立方米）需求量（百万立方米）供需缺口（百万立方米）20202025E2030E20202025E2030E20202025E2030E澳大利亚14.915.015.2澳大利亚4.04.04.0澳大利亚10.911.011.2加拿大13.613.212.8加拿大15.915.514.8加拿大-2.3-2.3-2.0中国44.445.947.5中国58.778.095.0中国-14.3-32.1-47.5俄罗斯14.315.717.3俄罗斯6.28.010.0俄罗斯美国44.346.749.3美国38.243.046.0美国越南11.612.613.7越南越南11.412.413.3新西兰新西兰新西兰其他国家118.7125.9133.4其他国家126.8138.2139.6其他国家-8.1-12.3-6.2全球262.9276.3290.6全球250.0287.5310.4全球12.90-11.20-19.80资料来源：ABARES，FAO，国盛证券研究所预测（注：2020年各国供给量数据来自FAO，2020年需求量数据来自ABARES；供需缺口=生产量-需求量；假设澳大利亚、俄罗斯、美国、越南、新西兰等国家木片供需保持平稳增长，加拿大供需缓幅下降，中国木片供给平稳增长，需求受自制浆投产驱动快速扩张）。源国的进口均价明显提升，短期内伴随国内自制浆线投产、对阔叶木片需求持续提升，我们判断制浆用木片成本中枢将持续上移，当前我国纸企木片原料仍以进口为主，未来拥有自产木片能力的龙头纸企将逐步显现资源及成本优势。P.16请仔细阅读本报告末页声明图表41：我国木片进口单价（美元/吨）针叶木片进口单价（当月值，美元/吨，左轴） 2022-112023-11资料来源：Wind，国盛证券研究所（注：价格为到岸价）图表42：Suzano木浆生产单吨木片成本走势（巴西雷亚尔/吨）资料来源：Suzano2020Q1-2023Q3财报，国盛证券研究所图表43：2020-2023年中国阔叶木片分国家进口均价（元/吨）0资料来源：海关总署，国盛证券研究所（注：2023年木片进口均价以1-11月数据代替）P.17请仔细阅读本报告末页声明全球木片需求稳增、供给趋紧，木片原料稀缺资源属性逐步显现。当前时点木片价格处于中高位，未来价格中枢有望持续上移。建议把握自产木片成本优势显著的国内造纸龙注广西提前布局林地资源的仙鹤股份以及集团木片资源丰富的博汇图表44：重点公司盈利预测与估值股票代码公司名称营业收入（亿元）归母净利润（亿元）2022A2023E2024E市值（亿元）2022A2023E2024E2022A2023E2024E002078.SZ太阳纸业397.67403.00430.48351.00603733.SH仙鹤股份88.18600966.SH博汇纸业213.1180.21资料来源：Wind，国盛证券研究所（注：所有公司盈利均为我们预测，PE截至2024年1月12日）。P.18请仔细阅读本报告末页声明免责声明国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息