固收专题：2024年1月转债策略-市场预期有望向上修正

目录1、市场回顾：月末反弹，大盘占优 32、市场展望：市场预期有望向上修正 4、转债估值：正股估值低位VS转债估值有所压缩 4、转债供需：供需整体平衡 6、条款博弈：关注赎回风险和下修博弈 9、转债展望：市场预期有望向上修正 93、2024年1月转债策略：防守反击 104、风险提示 图表目录图1：2023年12月市场中上旬震荡走弱，月末强势反弹 3图2：2023年12月市场风格切换，大盘、高等级、低价转债表现占优 3图3：2023年12月公用事业、日常消费、金融转债表现占优，可选消费、医疗保健、信息技术转债调整较多 4图4：主要股指PE估值处于历史低位 4图5：主要股指PB估值处于历史低位 4图6：风险溢价处于历史较高水平 5图7：股债相对回报率处于历史较高水平 5图8：转债价格（均值）处于2021年以来低位水平 5图9：转股溢价率处于2021年以来中位水平 5图10：转债平价（均值）处于2021年以来低位 6图转债的隐含波动率处于2021年以来中位水平 6图12：2023年12月转债发行有所加快 7图13：转债供给仍然较多 7图14：基金转债持仓占比保持高位水平 7图15：债券型基金保有量2023年以来总体呈上升趋势 8图16：债券型基金12月份发行同环比均改善明显 8图17：2023年以来转债基金收益介于普通债基和股票型基金之间 9表1：分平价转股溢价率（截至2023年12月29日） 6表2：十大转债相关信息（截至2024年1月2日） 1、市场回顾：月末反弹，大盘占优正股12月震荡走弱，月末反弹，大盘指数跑赢中小盘，沪深300下跌1.86%，中证50下跌2.091000下跌3.5012.。2.5553%。0.18%，20230.47%图1：2023年12月市场中上旬震荡走弱，月末强势反弹数据来源：、研究所图2：2023年12月市场风格切换，大盘、高等级、低价转债表现占优数据来源：、研究所图3：2023年12数据来源：、研究所2、市场展望：市场预期有望向上修正当前转债市场正股估值整体处于较低水平，转债估值有所压缩；转债发行开始提速，机构投资者占比保持高位；市场弱势下触发下修个券增加，博弈下修机会的同时注意防风险。当前市场已经充分计入市场悲观预期，随着经济持续修复，利好因素不断积聚，市场预期有望向上修正，转债市场将充分受益。、转债估值：正股估值低位VS转债估值有所压缩300PE-TTM20%（2015市场强势反弹，成交量、换手率、融资融券等数据明显改善，市场交投活跃；后续图主要股指PE估值处于史低位 图主要股指PB估值处于史低位数据来源：、研究所 数据来源：、研究所图风险溢价处于历史高平 图股债相对回报率处历较高水平数据来源：、研究所 数据来源：、研究所当前转债市场估值从价格和溢价率整体来看较低。从债性指标来看，转债平均价格下降明显，较2023年11月、2023年初下降较多，处于2021年以来低位，主要由于是高价转债价格下降幅度较大；2021当前转债估值整体较低，加上债底效应的支撑，不必过度担忧转债价格下行风险；如果后续正股向好，转债将跟随正股摆脱震荡状态，重拾升势。图转债价格（均值）于2021年以来低位水平 图转股溢价率处于2021年以来中位水平 数据来源：、研究所 数据来源：、研究所图10：转债平价（均值）于2021年以来低位 图11：转债的隐含波动率于2021年以来中位水平数据来源：、研究所 数据来源：、研究所平价<6060<=平价 70<=平价 80<=平价 90<=平价平价<6060<=平价 70<=平价 80<=平价 90<=平价100<=平价平价120<=平价平价>=130数量74<7063<8053<9085<10075<11058<12032<1301724转股溢价率（%）110.0867.4248.9335.6027.8622.2514.828.613.44较月初变动（%）1.764.86-0.51-1.471.571.971.860.501.57较年初变动（%）1.102.06-1.260.160.785.110.17-1.44-0.132021年以来分位数57.50%40.50%34.00%34.20%48.90%71.20%56.10%38.10%20.10%数据来源：、研究所

、转债供需：供需整体平衡20235548,622.39市值9,798.81亿元。99.46733.75%60.14%，新后续供给方面，截至2023年末，市场还有28只转债待发行（证监会同意注册、87.28转债需求方面2800.3843.1030.53%图12：2023年12月转债发行有所加快数据来源：、研究所（柱状图为发行规模（左），折线图为发行数量（右））图13：转债供给仍然较多数据来源：、研究所图14：基金转债持仓占比保持高位水平数据来源：、研究所债基是配置转债的主力，我们观察债基保有量和新发债基来看配置力量。2023202344,2654.93%49,5704.29%，新发债基发行规模增长较快，或将为转债市场带来更多资金。截至2023年末，121,610.892023图15：债券型基金保有量2023年以来总体呈上升趋势数据来源：、研究所图16：债券型基金12月份发行同环比均改善明显数据来源：、研究所图17：2023年以来转债基金收益介于普通债基和股票型基金之间数据来源：、研究所、条款博弈：关注赎回风险和下修博弈条款博弈方面，我们主要关注赎回和下修，赎回侧重防风险，下修主要关注潜在上涨收益。202312666.51亿202342600.902023127债市场共有61次成功下修。2023但触发下修的往往是正股弱势的个券，即使下修也只是缓解短期压力，中长期的投资价值仍有待进一步判断，投资者应在控制信用风险的前提下适度参与；博弈下修也面临下修失败或下修不到位的风险，相对来说，价格较低的转债博弈下修，风险较小，潜在收益也更大。、转债展望：市场预期有望向上修正2023202320235%2023202320242023122024地产方面，房地产投资增速仍在下滑，商品房销售面积改善不明显，政府出台了一系列政策措施来维稳楼市但仍需时间改善。在当前房地产不作为刺激经济的手段、房地产供求关系发生重大变化、房价难以出现长期上涨预期的情况下，地产销售回暖传导至投资上行，需要较长时间，政府通过提供一定的房地产投资，以对冲市场化投资的不足。政府对冲市场化的地产投资不足的主要抓手就是保障性住房、城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设“三大工程”。随着基本面向好，居民收入预期向好，地产政策将逐步见效。2024人民币汇率贬值等因素影响，流出较多，近期随着美国货币政策转向和人民币汇率12当前市场正股估值已经到达市场低位，经济仍在持续修复，市场表现已经计入悲观预期，影响市场的不利因素不断改善，市场继续向下的概率较小，2023年12月最后一周市场强势反弹，或反映了市场超跌反弹；随着利好因素的积聚，一旦市场预期向好，或迎来全面的反转。我们认为随着经济持续修复，利好因素不断积聚，市场预期有望向上修正，转债市场将充分受益。3、2024年1月转债策略：防守反击展望后市，政策延续稳增长，扩内需，经济延续恢复态势，财政政策有望持续发力，我们看好受益于内需扩大的基建地产链、金融、消费等行业转债。现阶段转债择券建议防守反击，短期以低价低估值风格为主，中期偏股性风格。短期低价低估值风格为主，主要关注金融、交运、公用事业、能源等高股息、强债性的转债应对市场波动，正股和转债均有较强的支撑；另外行业在筑底或困境反转的标的也可以关注，如新能源、医药、农业等行业的低价龙头，绝对价格已经较低，同时还可以博弈下修的机会。中期随着基本面向好，市场情绪回升，择券可以更加积极，优选行业景气度较好、正股弹性较强、股性较强的个券；新券没有历史成本，加大对定价合理的新券关注度。板块配置方面，中央财政发力，万亿国债拉动基建投资需求增长，“三大工程”成为重要抓手，基建链、地产链相关的建筑建材、工程机械等行业或受益，银行板块受益于存款利率下行带来的净息差扩大；汽车行业掀起电动化和智能化浪潮，华为、小米等科技巨头不断涌入，行业空间在增长，在细分领域有优势、与头部整车厂合作密切的汽车零部件企业或受益；政府支持消费电子大宗消费需求，华为、苹果新产品不断推出，供给端的创新或将带动消费电子需求回暖，消费电子产业链细分领域有竞争力、具有自主开发需求的企业或受益；医药行业估值消化较充分，医药反腐影响落地，CXO、创新药等板块或受益。我们综合前面的分析，以行业和公司的基本面为基础，结合转债的估值、规模等因素，以下转债组合或受益：GEB2223转债简称主营业务债券余 转股溢 当前转 赎回剩余期 转债价格当前平 正股价评级 额亿 价率 股价格 发转债简称主营业务债券余 转股溢 当前转 赎回剩余期 转债价格当前平 正股价评级 额亿 价率 股价格 发（年 （元）价（元） 格（元）元) （%） （元） （元））杭银转债 城商行 AAA 3.24 149.99 107.73 80.47 33.87 9.85 12.24 15.91）G三峡EB2 水电 AAA 3.41 100.00 115.08 98.83 16.44 23.68 23.96 31.15常银转债 农商行 AAA 4.71 60.00 107.79 80.97 33.13 6.34 7.83 10.18拓普转债 汽车零部件 AA+ 4.53 25.00 127.65 98.36 29.77 69.76 70.92 92.20友发转债 焊接钢管 AA 4.24 20.00 117.30 94.53 24.09 6.22 6.58 8.55康泰转2 人体用疫苗 AA 3.53 19.99 116.77 79.54 46.81 26.63 33.48 43.52爱迪转债 铝合金精密压铸件 AA 4.73 15.70 130.41 116.65 11.80 21.65 18.56 24.13新23转