玻璃玻纤：消费电子复苏趋势渐显电子布有望迎向上拐点

内容目录TOC\o"1-1"\h\z\u需求：消费电子复苏趋势已现，中高端电子布利好显著 3供给：23年以来新增产能较少，供给格局相对稳定 5价格：电子纱/电子布价格跌后反弹，盈利修复空间较大 8重点推荐公司 10风险提示 12图表目录图1：PCB板下游需求结构（2021年） 3图2：2011-2022年中国智能手机（人均累计）出货量 3图3：2011-2022年全球智能手机（人均累计）出货量 3图4：2020Q3-2023Q3中国与全球智能手机出货量及同比增速 4图5：2020Q3-2023Q3中国与全球平板电脑出货量及同比增速 4图7：电子布企业库存周转天数变化 5图8：CCL企业库存周转天数变化 5图7：国内电子纱供给格局（截止2023年10月） 5图8：电子纱新增及减少有效产能情况（2023年数据统计截止至10月） 7图10：全球电子布需求结构（按厚度分类，长度占比） 8图11：2015年至今G75(单股)玻璃纤维电子纱年均价格 9图12：2020.07至今电子布价格走势 9图13：2018Q3-2023Q3和科技毛利率及净利率 9图14：2018Q4-2023Q3国巨石单季度营业收入及同比增速 10图15：2018Q4-2023Q3国巨石单季度归母净利润及同比增速 10图16：2018.11至今中国巨石PE(TTM)-Band 10图17：2018.11至今中国巨石PB(TTM)-Band 10图18：2018Q4-2023Q3和科技单季度营业收入及同比增速 11图19：2018Q4-2023Q3和科技单季度归母净利润及同比增速 11图20：2018.11至今宏和科技PE(TTM)-Band 11图21：2018.11至今宏和科技PB(TTM)-Band 11表1：不同类别电子布/电子纱规格及应用场景 5表2：2017年至今电子纱新点火情况 6表3：2020年至今电子纱冷修/停产情况 7表4：不同类别电子布厂商及产能情况 8需求：消费电子复苏趋势已现，中高端电子布利好显著“电子纱-电子布-CCL-PCB电子（CC、印制电路板（CB。CB终端应用领域覆盖较广，包括消费电子（广义口径包括手机、个人计算机和彩电等Prismark数据，2021PCB(狭义)消费电子和汽车电子领域，32%/35%/15%/10%。图1：PCB板下游需求结构（2021年）(狭义)消费电子,15%

汽车电子,10%

其他,8%先进通讯,32%计算机,35%资料来源：Pismark、前瞻产业研究院、AIStrategyAnalytics发布的报告显示，中国手机用户的平均换机周期为28个月。而据多家咨询机构预测，此轮换机周期预计增加到34个月（22年末预计。我们通过计算历年来中国智能手机的人均累计货量由0.9亿部高增至4.3亿部，CAGR达118.6%，恰至2013年人均累计出货量达到0.99部/人，因此我们认为此间智能手机出货量高增主要因消费者对智能手机的刚性需求2013-20160.99部/2.74部/20162020年出货量逐步下滑，平均换机周期也拉长至两年多。2021年疫情期居家办公、居家上课促使换机需求增长，3.4亿部，同比实现增长。2022年经济下行拖累消费者购买力，拉长了此轮换机周期，人均出货量同比增量创历年2023IDCsaleout零售端数据显示，23Q3中国智能手机实际零售量已实现同比增长0.4%，10月上半月依然延续同比增长趋势。我们认为此轮换机周期的催化主要在于两方面：1）近期智能手机技术迭代动作频繁，各品牌大量竞争力十足的新产品集中上市（苹果iPhone15系列、华为Mte604等RIAI技术革新带动手机出货量的高增；2）今年是疫后渐入复苏的第一年，消费者信心有一定提升，叠加新一轮换机潮压制已久，需求或将得到释放。我们认为消费电子类产AIAIAIPC（9月发布）需求落地，或将带动新一轮更换需求释放。图2：2011-2022年中国智能手（人均累计）出货量 图3：2011-2022年全球智能手（人均累计）出货量部/人）中国智能手机人均累计出货量（左轴）中国智能手机出货量（右轴）（亿部）5.2部/人）中国智能手机人均累计出货量（左轴）中国智能手机出货量（右轴）（亿部）5.24.34.64.63.9 3.93.73.432.862.53.844.314.715.155.520.92.742.080.440.991.49部/人）全球智能手机人均累计出货量（左轴）全球智能手机出货量（右轴）（亿部1314.414.714.713.913.712.913.512.110.27.34.93.213.593.984.331.091.531.972.410.000.380.692.826 7 5 1655 6 4 4 5 4 4 3 3 3 83 22 2 2 641 1 11 2011201220132014201520162017201820192020202120222011201220132014201520162017201820192020202120220 0 0 201120122013201420152016201720182019202020212022201120122013201420152016201720182019202020212022资料来源：、立鼎产业研究院官网、注：人均累计出货量所采用计算基数为劳动力数量

资料来源：、立鼎产业研究院官网、注：人均累计出货量所采用计算基数为劳动力数量据DC023年Q-Q38月以来多款新品的上6,705/环比分别-6.3%/+2.0%，环比实现今年以来第二次正增长。平板电脑方面，2023Q1-Q3中国平板电脑出货量亦5/环比分别-%/+4.%图4：2020Q3-2023Q3中国与球智能手机出货量及同比增速 图5：2020Q3-2023Q3中国与球平板电脑出货量及同比增速中国智能手机出货量（千万部）全球智能手机出货量（亿部）中国智能手机出货量同比增速全球智能手机出货量同比增速10 40% 10中国智能手机出货量（千万部）全球智能手机出货量（亿部）中国智能手机出货量同比增速全球智能手机出货量同比增速30%8 820%6 10% 64 0% 4-10%2 2-20%0 -30% 0

80%中国平板电脑出货量（百万台）全球平板电脑出货量（千万台）中国平板电脑出货量（百万台）全球平板电脑出货量（千万台） 中国平板电脑出货量同比增速40%20%0%-20%-40% 资料来源：IDC等， 资料来源：IDC、Canalys等，注：2023Q3数据为Canalys统计口径，其余均为IDC统计口径近三年电子布及下游CCLCCL23Q1-Q3174.6/135.4/113.2天，同比+70.7/+26.1/-19.6天，生益科技库存分别为122.6/112.3/109.6天，同比+8.6/-5.0/-0.5天。我们发现，今年以来CCL库存CCL见顶，Q2-Q3整体呈下降趋势。图6：电子布企业库存周转天数化 图7：CCL企业库存周转天数变化0天） 宏和科技2020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1

（天） 生益科技 华正新材 南亚新材2020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q302020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3资料来源：、 资料来源：、（极28-35微米（薄布，36-100微米（微米/表1：不同类别电子布/电子纱规格及应用场景档次类别厚度(μm)常用商业代号电子纱电子纱厚度（μm）对应电子纱商业代号应用场景高端极薄布<281037/1027/101极细纱<5C1200/BC1500/BC3000/D1高端智能手机、IC载板7/1000800高端超薄布28-351067/1035/106超细纱<5D900高端智能手机、IC载板/104中端薄布36-101080/2116/107细纱5-7D450/E225智能手机、服务器、汽车电08/1086子材料低端厚布>1007628粗纱9G75低端手机、家电、建筑建材资料来源：宏和科技招股说明书、供给：23年以来新增产能较少，供给格局相对稳定达7720231099.1万吨，前五大企业中国巨石、建滔化工、昆山必成、台玻台嘉及泰山玻纤年产能分别为22.0/20.5/11.4/11.2/11.022.2达061.52222万22年桐乡电子纱三期项目点火完成，公司已成为国内电子纱龙头企业，23年公司并未新增电子纱产能，短期新建步伐或有所放缓。图8：国内电子纱供给格局（截止2023年10月）光远新材,9.0%重庆国际光远新材,9.0%安徽丹凤,4.0%四川玻纤,3.0%湖北宏和,0.5%泰山玻纤,11.1% 台玻台嘉,11.3%昆山必成,11.5%

中国巨石,22.2%建滔化工,20.7%资料来源：卓创资讯、17年至今新点火60年以来行业供给冲击边际减弱市场持续发展壮大，玻纤纱产能及产量均保持稳定增长。其中电子纱有效年产能在2017-2023（10月3.9/4.0/13.0/3.2/5.0/12.6/5.046.619、22202310月行业仅台玻台嘉一条电子纱产线复产，除此之外没有新建及在建产线，随着22能逐渐消化，我们预计未来供给冲击或将减弱。表2：2017年至今电子纱新点火情况企业产线年产能（万吨）点火日期当年产能冲击（万吨）次年产能冲击（万吨）2017年重庆国际长寿F073.62017/2/282.41.2重庆国际长寿F0432017/4/281.51.5小计6.63.92.72018年光远新材林州2线52018/8/91.33.8小计51.33.82019年中国巨石桐乡智能1线62018/12/185.01.0安徽丹凤桐城2线32018/12/262.50.5台玻台嘉蚌埠1线3.52019/5/81.81.8小计12.59.33.32020年光远新材林州3线0.32019/10/160.30.02021年湖北宏和黄石1线0.52020/12/10.50.0中国巨石桐乡智能2线62021/3/163.52.5建滔化工清远1线4202164能1.72.3小计10.55.64.92022年泰山玻纤邹城6线62021/12/315.01.0建滔化工清远1线6202236能4.02.0中国巨石桐乡智能3线102022/6/183.36.7小计2212.39.72023年台玻台嘉成都1线32023/3/1复产2.01.0总计59.934.725.2资料来源：卓创资讯、表3：2020年至今电子纱冷修/停产情况企业产线年产能（万吨）冷修/停产日期当年有效产能（万吨）当年产能冲击（万吨）次年产能冲击（万吨）2020年台玻台嘉昆山3线12020年8月底0.7-0.3-0.72022年泰山玻纤邹城1线1.52022/1/301.4-0.1-1.4昆山必成昆山3线3.82022/4/301.3-2.5-1.3中国巨石桐乡2线32022年7月底1.8-1.3-1.8台玻台嘉成都1线32022/10/12.3-0.8-2.3小计11.36.6-4.7-6.6总计12.37.3-5.0-7.3资料来源：卓创资讯、图9：电子纱新增及减少有效产能情况（2023年数据统计截止至10月）（万吨） 点火/复产：新增有效能 停产/冷修：减少有效能实际产能冲击20实际产能冲击181614121086420(2)2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023资料来源：卓创资讯、中低端市场以中国巨石为主，高端布市场宏和科技一枝独秀。一般来讲，电子纱生产企业均配建电子布产能，产品销售多以电子布为主。中国大陆中低端市场以中国巨石为主，公司电子布布局已实现全球第一，产能接近10亿米，高端布方面，中国大陆仅光远新材、重庆国际、宏和科技、建滔化工四家企业布局了相关领域，电子布总产能分别为3.8/2.0/1.7/1.43亿米，其中仅宏和科技布局极薄布领域，除此之外，仅少数中国台湾企业和日企参与极薄布市场竞争。中低端电子布市场需求量较大，占比在50图10：全球电子布需求结构（按厚度分类，长度占比）60% 59% 60% 59% 57% 57% 57% 57% 56%54%54% 52%80%60%40%20%0%2011

20127628

2013

20142116

2015

2016

2017E2018E2019E2020E1067及以下资料来源：宏和科技招股说明书，表4：不同类别电子布厂商及产能情况企业名称低端（厚布）中端（薄布）高端（超薄布）高端（极薄布）年产能（亿米）中国巨石7682L,7628M2116,1080中国大陆接近10泰山玻纤7628M,7628L2116,10861.5光远新材76282116,1080,2313,15061063.8重庆国际76282116,1086,10801062.0宏和科技76282116,1086,1080,10781067,106,1035,1041037,1027,1017,1000,101,10151.7建滔化工7628M,7628L2116,1086,1080,10781067,1061.43昆山台嘉7628M,7628U1506,2116中国台湾1.68昆山南亚76282116,1086,1080,10781067,1035,106富乔工业76282116,1086,1526,1080,10781067,106,10351037,1027;10171.2日本日东纺76252116,10801061037,1027,1017,1010旭化成布局中高端电子布资料来源：、华经产业研究院公众号、济宁改革公众号、各公司官网及公告等、注：昆山台嘉的年产能为台玻集团电子布总产能价格：电子纱电子布价格跌后反弹，盈利修复空间较大电子纱价格历经18年和21年两次高点，24年或受益于需求放量实现向上弹性。第一次2017Q2-2018Q4，2017/电子布终端需求多点开花：1）受益于此前智能手机销量高速增长趋势，手机产业链大规模扩产，1718.9/汽车电子端需求亦较为旺盛，17年中国汽车产量达2902万辆，为历史高峰值。3）17年是5G5G18年开始将会加速建设，上游PCB厂商对5G基站建设或具较高预期，且5G相较于4G单站PCB17年电子纱产能冲击有限，供应相对紧张。供需缺口扩大使电子纱/17年二季度进入上涨通道，从而驱2018/为主题的增长，同时电动汽车景气度上升带来车联网、电动化等领域的需求放量，202121年加快新产线建设节奏，22年有效产能逐渐释放，带动价格回落。此轮周期来看，我们认为短期需求有一定恢复趋势，且预计供给端23、24为有限，供需格局向好。中长期来看，期待24-25年具备AI价进程。电子纱/23年盈利能力创历史新低。电子纱价格周期性明显，自15年以来行业共经历两轮周期，每轮周期的起点均21202311107900元/12.7价格当前约3.65元/平米，年同比下跌11，也已处在历史相对底部位置，考虑到供给/21毛利率/4.5/-10.2性底部或已相对明确，24年有望出现向上拐点。图11：2015年至今G75(单股玻璃纤维电子纱年均价格 图12：2020.07至今电子布价格走势（元/吨）0

201520162017201820192020202120222023

（元/米）1086422020/72020/102020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/72023/10资料来源：卓创资讯、 资料来源：卓创资讯、图13：2018Q3-2023Q3宏和科技毛利率及净利率毛利率毛利率 净利率50%40%30%20%10%0%-10%2018Q32018Q42018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3资料来源：、重点推荐公司中国巨石：公司为全球电子布龙头，电子布产能规模达近102411XPE，考虑到公司竞争优势及中长期成长性，当前仍具备较高的投资性价比。图14：2018Q4-2023Q3中国巨单季度营业收入及同比增速 图15：2018Q4-2023Q3中国巨单季度归母净利润及同比增速80（亿元） 营业收入 同比增速80706050403020102018Q42019Q12018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3

100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%

（亿元） 归母净利润 同比增速252025151052018Q42019Q12018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3

300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%资料来源：、 资料来源：、图16：2018.11至今中国巨石PE(TTM)-Band 图17：2018.11至今中国巨石PB(TTM)-Band50 30收盘价 13.955x收盘价 13.955x21.520x10.173x17.737x6.391x收盘价 2.520x3.432x2.064x2.976x1.608x203015201010 518-1119-0219-0518-1119-0219-0519-0819-1120-0220-0520-0820-1121-0221-0521-0821-1122-0222-0522-0822-1123-0223-0523-0823-1118-1119-0219-0519-0819-1120-0220-0520-0820-1121-0221-0521-0821-1122-0222-0522-0822-1123-0223-0523-0823-11资料来源：、 资料来源：、宏和科技：公司是全球少数掌握高端电子布全套生产工艺的厂商之一，是电子布自主开发先行者及生力军，具有较高的技术壁垒。此外，公司核心客户基本覆盖全球头部CCL制造商，且客户粘性较高，对其在后续电子布市场竞争中稳固并扩大优势有积极意义。公司持续扩大产能，“年产5040万米5G用高端电子级玻璃纤维布开发与生产项目”于2023年5月307200上弹性，成长性相对较高。图18：2018Q4-2023Q3宏和科单季度营业收入及同比增速 图19：2018Q4-2023Q3宏和科单季度归母