企业价值评估模型研究综述分析

企业价值评估CorporateValuation中国山东大学管理学院袁明哲Dr.MingzheYuan,Professor,ManagementSchool,ShandongUniversity,China

1整理ppt第一讲(PartI)企业价值评估的根本模型(Basicmodelsofcorporatevaluation)2整理ppt一、企业价值的概念(conceptsaboutfirmvalue)〔一〕企业价值的定义(Definitionoffirmvalue)1.内在价值(Intrinsicvalue):2.企业价值＝负债价值＋股权价值＝负债价值+优先股价值+普通股价值firmvalue=valueofdebt+valueofequity=valueofdebt+valueofpreferredstocks+valueofcommonstocks3整理ppt3.公允价值(fairvalue)：财务会计：在公平交易中，熟悉情况的交易双方自愿进行资产交换或者债务清偿的金额。Financialaccounting:theamountforwhichanassetcouldbeexchanged,oraliabilitysettled,betweenknowledgeable,willingpartiesinanarm’slengthtransaction资产评估：在特定时期、地点和条件约束下的公平交换价值。Valuation:thefairexchangevalue,inaparticularperiod,placeandunderconstraintsconditions4整理ppt4.市场价值〔marketvalue):市场价值是在符合市场价值定义的条件下，市场上能够合理形成的最可能价格。(Themostlikelypriceundermarketvalueconditions)市场价值条件：〔1〕买者和卖者的地位是平等的，彼此都有获取足够市场信息的时机和时间；〔2〕买卖双方的交易都是在自愿的、理智的条件下进行的，不受任何强迫和压制。marketvalueconditions:(1)thepositionofbuyersandsellersareequal,andbothofthemhavechanceandtimetoacquiremarketinformation;(2)thetransactionsarevoluntaryandrationalwithoutexternalcoercionandrepression.5整理ppt有效市场中(efficientmarket)：市场价值＝公允价值=内在价值＝市场价格Marketvalue=fairvalue=intrinsicvalue=marketprice6整理ppt5.账面价值：根据会计准那么确认的资产价值Bookvalue:totalassetvaluerecognizedbyaccountingstandards7.企业价值评估中使用的价值类型：Valuetypeincorporatevaluation市场价值与非市场价值Marketvalueandnonmarketvalue市场价值以外的价值:投资价值，持续经营价值，清算价值等。nonmarketvalue:investmentvalue,goingconcernvalue,liquidationvalue7整理ppt1.现金流量折现模型(discountedcashflowmodel)CF：现金流量(cashflow)二、企业价值评估的根本模型

〔Basicmodelsofcorporatevaluation)8整理ppt2.现金股利折现模型(Cashdividenddiscountmodel)根本公式(basicmodel)：D：现金股利〔含股票回购及清算股利〕cashdividend(includingredemptionofstockandliquidationdividend)9整理ppt现金股利折现模型的变形

transformationsofcashdividenddiscountmodel

〔1〕年金法(annuitymethod)：P=A/r其中(where)，10整理ppt〔2〕分段法(segmentationmethod)：假设ｎ年以后保持Dn不变：(Dividendsremainunchangedafteryearn)假设从(n+1)年起的后段，企业预期年现金股利将按一固定比率(g)增长，那么分段法的公式可写成:(Dividendsgrowbyafixedrate,g,afteryearn)11整理ppt〔3〕固定分配率股利折现模型

(Fixeddistributionratecashflowdiscountmodel)令现在时刻为t=0，每股收益为E0，再投资收益率为常数ROE，收益留存率为b〔1-b为股利分配率〕，g=1+b*ROET=0:presenttimeE0:earningspershareROE:constantreinvestmentreturnb:retainingrateoftheincomeg=1+b*ROE12整理ppt〔4〕收益价值模型(Incomevaluemodel)——发行新股弥补投资所需资金或将剩余资金用于购回普通股(fundsbyissuanceofnewsharesforinvestmentorredemptionofstocks)13整理ppt〔5〕非持续经营假设前提下：(Non-goingconcernassumptions)14整理ppt3.股权自由现金流量折现模型

(Freecashflowtoequitydiscountmodel)其中，FCFE=可供分配的现金流量(freecashflowtoequity)NI=净利润(netincome)Dep=折旧(depreciation)CE=资本性支出(capitalexpenditure)△WC=营运资本的变化量(changeofworkingcapital)△D=债务净增加额〔发行新债-归还旧债〕15整理ppt4.企业自由现金流量折现模型

(Freecashflowtofirmdiscountmodel)企业价值=股权价值+债务价值firmvalue=valueofdebt+valueofequity股权价值=企业价值-债务价值valueofequity=firmvalue-valueofdebt16整理ppt5.实物期权模型(realoptionmodel)期权是指一种选择权合约，它是指持有者在未来一段时间内以一定的价格购置或出售某项金融资产〔股票、汇率、利率等〕的权利。〔Anoptionisacontractgivingtheholder

therighttobuyorsellagivenstockatcertainprice,subjecttovariousconditions.〕Black-Scholes期权定价模型(Optionpricingmodel)〔1973〕。17整理ppt18整理ppt期权定价模型的在企业价值评估中的应用(applicationofoptionpricingmodelincorporatevaluation)1.企业价值=资产价值〔有形资及无形资产〕+期权价值〔投资时机〕Firmvalue=valueofassets+valueofoption(investmentopportunity)2.企业价值=业务价值〔已拥有的业务工程〕+创新价值〔拓展新业务〕Firmvalue=valueofcurrentbusiness+valueofnewbusiness3.企业价值=股权价值〔看涨期权〕+债权价值Firmvalue=valueofequity(calloption)+valueofdebt19整理ppt企业全部资产〔totalassets)：标的资产(underlyingasset)，看涨期权〔calloption)期权的执行价格=负债D〔exercisepriceofoption=debt)到期日企业价值VF股东收益=max{0，VF-D}股权价值=看涨期权价值Valueofequity=valueofcalloption20整理ppt6.经济附加值模型〔EVAmodel)EVA=EBIT(1-T)-Capital*WACC21整理ppt7.超常收益模型

(abnormalearningsmodelorresidualincomemodel)干净盈余关系〔Cleansurplusrelation〕：

超常收益(abnormalearningsorresidualincome)：

At:超常收益(abnormalearnings)Et：净利润(netearnings)Bt-1：期初所有者权益(beginningequity)r:股权资本本钱(costofequitycapital)22整理ppt超常收益模型

(abnormalearningsmodel)23整理pptOhlson

Model

线性自回归假设(linearautoregressiveassumption)

：

为会计报表中未包含的其他超常收益，小于1的非负数〔otherabnormalearningsnotincludedinaccountingreports,lessthan1greaterthan0〕。24整理pptOhlson

Model25整理pptFeltham和Ohlson模型〔F-OModel〕假定金融资产不能产生非正常的收益，并假设经营资产和超常经营收益满足〔Assumethatfinancialassetscannotgenerateabnormalearnings.Operatingassetsandabnormaloperatingearningssatisfy)：其中：=非正常营业收益(abnormaloperatingearnings)=营业收益(operatingearnings)=营业资产(operatingassets)26整理pptFeltham和Ohlson模型

〔F-OModel〕27整理ppt超常收益模型的实证研究

(empiricalstudiesaboutabnormalearningsmodel)

Francis

etc.，1997；PenmanandSougiannis，1998:虽然超常收益模型与股利贴现模型在本质上是相同的，但超常收益模型在解释横断面股票价格变化方面明显优于股利贴现模型和自由现金流量模型(Abnormalearningsmodelisbetterinexplainingthecross-sectionalchangeofstockpricesthancashdividenddiscountmodelandfreecashflowdiscountmodel)28整理pptDechowetc.1999；Leeetc.1999；Liuetc.2000:如果将财务分析师预测数据用于股利贴现模型，那么该模型与超常收益模型效果根本相同〔dividenddiscountmodelcandoaswellasabnormal