2023年教育信息化行业分析报告

2023年教育信息化行业分析报告2023年4月目录一、教育信息化市场是尚待挖掘的金矿 PAGEREFToc374039130\h31、教育信息化市场本身是千亿规模，内在需求决定了巨大潜力 PAGEREFToc374039131\h32、政策催化加快行业启动，“三通两平台”建设才刚起步 PAGEREFToc374039132\h63、IT需求涵盖各级教育部门和机构，教育信息化建设将全面铺开 PAGEREFToc374039133\h8二、立思辰教育信息化三级火箭正在起飞 PAGEREFToc374039134\h121、布局完整的教育信息化产品和解决方案，迅速打造成为市场领先厂商 PAGEREFToc374039135\h122、满足各级教育主管部门的需求，区域教育平台和云端部署迅速铺开市场 PAGEREFToc374039136\h143、数字化校园和优教学抢占标杆学校，占领行业制高点 PAGEREFToc374039137\h164、资源和用户积累，储备未来的内容运营及在线教育模式 PAGEREFToc374039138\h18三、文件和安全业务恢复，作为长期业务发展基础 PAGEREFToc374039139\h191、文件外包和影像处理仍有较好前景，等待业务恢复 PAGEREFToc374039140\h192、安全产品仍有巨大市场潜力可挖，回归产品开发 PAGEREFToc374039141\h20一、教育信息化市场是尚待挖掘的金矿1、教育信息化市场本身是千亿规模，内在需求决定了巨大潜力我们看好教育信息化市场的一个重要原因是市场潜力，按照财政支出和规划，教育信息化市场是千亿规模的市场。按照教育部2023年《教育规划纲要》的目标，“提高国家财政性教育经费支出占国内生产总值比例”，在“2023年达到4%”，教育的投入仍将逐年增长。而对于教育信息化的市场规模，参照2023年教育部发布的《教育信息化十年发展规划（2023-2023年）》（征求意见稿），其中提到“各级政府在教育经费中按不低于8%的比例列支教育信息化经费，保障教育信息化拥有持续、稳定的政府财政投入”。虽然最终发布的《十年规划》将具体数字目标删除，但是基本可以判断教育信息化的市场规模或潜力至少在千亿元以上。按照计世资讯的调查和预测，2023年教育信息化投入约525亿元，行业约保持18%-20%的成长性。按照第三方的统计数据来看教育信息化的投入规模仍将保持较高的增长速度。我们看好教育信息化的市场前景，不仅仅是基于政策导向和第三方的统计数据，而在于教育本身的重要性以及教育信息化对于教育的重大意义。教育对于国家综合竞争力和国民素质的重要性不言而喻，而教育的内在问题和需求决定了教育信息化是解决现有问题的重要手段，而且是提升教育水平的内在需求。目前国内教育的核心问题包括教育资源不平衡、总体的教学效率偏低、以及体现到学生个体教育上无法做到因材施教。解决这些教育的内在需求需要从教育制度改革的宏观层面着手，而在围观的解决方法上，IT系统的支持更关键，包括教学资源共享平台、教学资源运营系统、教学数据分析、个人学习空间以及教务管理系统等各类IT系统，都能从不同的层面解决教育中存在的问题以及提升教育水平的内在要求。国务院副总理刘延东在全国教育信息化工作电视电话会议上指出，教育要与我国经济社会发展的战略目标和战略步骤相适应，才能为我国社会主义现代化建设提供足够的人才支持。为了实现这一目标，就必须深化教育改革。改革的内在动力，一方面来源于现代信息技术在教育领域的渗透和应用，大大地改变了教育的技术手段和方式；另一方面是来自社会经济发展的迫切要求。其中，以信息技术在教育领域的全面运用为核心的教育信息化为推动教育的改革和发展提供了有利的时机和条件；同时，教育信息化也是深化教育改革、实现教育现代化的必经之路。中国的教育信息化经过十多年的建设，基本普及了电教设备，但是对于管理需求的软件系统建设才刚刚开始，优质教育信息资源总量不足、基础设施不够完善、统筹管理比较薄弱等问题依然存在，推进教育改革的过程中，软件系统的需求将更加迫切。上图是计世资讯联合第三方机构做的关于中国教育行业云平台并购的报告中关于校园信息化建设的方向性趋势介绍，即校园内的信息化需求体现了教学资源共享、教育基础设施优化、科研支撑、教学方式改革以及教育管理支持等内容。2、政策催化加快行业启动，“三通两平台”建设才刚起步对于教育改革的支持政策一直在推进，在十八届三中全会的决议上，明确提出了教育改革的手段和方向，提出要破解择校难题、减轻学生课业负担、社会化考试一年多考、全国统考减少客户、部分文理科；试行普通高校、高职院校、成人高校的学分转换，并拓宽终生学习通道等。这些优化教育资源、增加学习机会的改革途径都需要IT系统支撑。从12年以来，教育信息化领域的政策集中出台，12年3月的《教育信息化十年发展规划（2023-2023年）》对未来10年的教育信息化建设提供了指导意见和总体方向，而12年4月刘延东关于全国教育信息化工作电视电话会议确定了“三通两平台”的教育信息化发展导向，即“宽带网络校校通、教学资源班班通、网络学习空间人人通；加强数字教育资源公共服务平台、教育管理信息系统平台的建设”。主管部门对于教育信息化建设方向的政策和指引明确了未来方向，就是在现在电教馆、宽带以及机房的基础上，建设更多的管理信息系统，管理教务内容、管理教学资源、加强个人学习的针对性，同时建立管理平台和资源平台。为了落实相关政策，12年11月教育部公布了第一批教育信息化试点单位名单，其中56个地区教育部门或政府部门成为区域信息化试点单位，360余所中小学、170余所职业院校成为信息化试点单位，70余所高校成为本科院校信息化试点单位，30家单位成为专项试点信息化试点单位，32家单位成为国家数字教育资源公共服务平台规模化应用专项试点。教育信息化的第一批试点覆盖范围广、设计面宽，以为这教育信息化建设进入真正的黄金发展期，这些试点区域的项目逐渐落实，将带动中国教育信息化建设进入新的阶段。3、IT需求涵盖各级教育部门和机构，教育信息化建设将全面铺开按照我们上面对政策和需求的分析，IT系统建设将涵盖各级教育管理部门和教育机构，包括教育主管部门、培训机构、高校、职业教育以及中小学基础教育，而信息化建设进度从多媒体教室和基础网络宽带逐渐演化到数字化校园、教育区域管理平台、教学优化系统、教学资源共享平台以及个人学习社区等各种形式。2023年7月教育部、财政部、人力资源和社会保障部就进一步加强教育管理信息化的工作下发通知，《通知》明确要求各地和学校要加快管理信息系统实施进度，各级财政部门按规定统筹现行相关经费渠道、增加经费支持等方式，做好省级数据中心建设、教育部配发管理信息系统的部署实施和培训应用、信息系统开发与升级、信息安全建设等工作，并将系统建设、系统应用和日常运行维护与服务费用纳入年度预算，保障系统建设和运行维护的需求。从12年9月教育部副部长杜占元在全国信息化工作会议上首先提出了“三通两平台”的概念，到全国教育信息化工作电视电话会议的重申和强调，对于教育信息化的建设目标和三通两平台的途径都已经比较明确。而目前的现状同设计目标仍有巨大的差距。按照教育信息化电视电话会议和教育部关于教育信息化的通知指出的建设目标，当前的现状仍有巨大差距。从管理平台的角度来说，目标是要实现学生、教师和学校资产的信息入库；而目前的信息采集只有学校内部，一个城区内部的信息采集都困难，所以基于管理的需求，管理信息平台应该会在全国各地快速上线。关于“三通两平台”的具体建设目标和内涵，是非常清晰的。“宽带网络校校通”是为了建设学校内部的网络，从而形成基本网络教学环境；“优质资源班班通”是为了促进教育资源的均衡，同时促进教学质量，使教学过程中使用优质的资源；而“网络学习空间人人通”是为了提供面向教师、学生、家长的互动平台，同时成为汇聚优质资源能力的资源池，进一步为以后的因材施教实现基础。两个平台的建设则可能较大程度上依赖于云计算技术的发展，“教育资源公共服务平台”可以利用云平台的模式，对资源实现低成本的共享和快速交付；而“教育管理公共服务平台”则可以为教育管理公共服务提供准确的数据，这些数据恰恰是各级教育管理部门最希望得到和最稀缺的数据，在这些完整的数据基础上才能更好的进行教育改革和提升教育质量。教育管理公共服务平台按照“两级建设、五级应用”的思路进行，即建设中央和省级运行环境和数据中心，同时在应用层面同时开发国家、省、地市、区县和学校的五级系统。二、立思辰教育信息化三级火箭正在起飞1、布局完整的教育信息化产品和解决方案，迅速打造成为市场领先厂商立思辰经过战略定位，目前将业务重心集中在教育信息化市场。在教育信息化这一新兴且即将井喷成长的市场中，立思辰已经迅速布局了完整的产品和解决方案，包括面向学校的数字化校园、优教e学和智慧教室；面向主管部门的教育管理公共平台、教学资源公共平台、整体协作平台和数据中心及云平台。目前学校信息化建设大部分集中在基础硬件，智慧教室的方案可以利用现有信息化基础和集成方案提供更加智慧高校的信息化基础。在管理软件需求集中释放的情况下，面向教务的数字化校园的建设将更加普遍，而优教e学作为面向教学管理的产品，将成为未来提升教学效率和资源管理的重要系统。面向教委的2个平台分别提供教务信息管理和教学资源管理的功能，正式教育部指引的“两平台”方向，立思辰同样已经有成熟的产品和商业实践案例。目前教育信息化市场刚起步，所以市场上没有特别强势的优势厂商，当前规模较大的主要是原来的硬件厂商，如上海卓越、广州蓝鸽等，这些厂商有一定渠道资源，在拓展软件市场上起步相对较早。另外一些做学校或者教委管理软件的厂商以区域性为主，规模相对较小，而且没有成熟的资源平台产品，包括市场上的杭州正方、湖南青果、浙大万朋等；而一些教育资源运营厂商可能仅是将软件系统作为补充，如雅信达和联想传奇等。纵观市场上的专业厂商，并没有特别优势的竞争者；立思辰作为有一定规模的上市公司，将公司整体战略重心定位于教育信息化，而且已经布局了完整的产品线，并且主要产品都有成功的实践案例，我们判断公司在这一市场上将有机会迅速成长为一线领导厂商。而且考虑有更多资源进行教育信息化领域的资本扩张，我们有理由对公司的教育信息化业务保持乐观。此外，我们判断立思辰有机会实现三级火箭式的飞速发展，即通过教育主管部门迅速扩大规模，通过标杆学校占领市场、积累资源和师生用户，利用积累的教学资源和用户发展未来的在线教育模式。2、满足各级教育主管部门的需求，区域教育平台和云端部署迅速铺开市场对于政策推动的教育信息化市场，我们判断需求将至上而下释放，即教育主管部门的需求率先集中爆发。对于教育改革、提升教育效率以及教育信息化推进这些工作而言，教育主管部门最迫切的需求是对管理范围内的学校、教师以及学生信息的了解，进而基于具体的信息做出相关的管理工作。所以，我们判断教育管理公共服务平台的需求将率先释放，而且不同地区具有较强的可复制性。同时，由于学校经费是通过主管部门拨付，所以主管部门对于信息化的投入可以集中进行。云计算的技术成熟为云端部署校园信息化系统提供了技术手段，教委统一采购，区域内的学校信息系统云端部署将是快速的推进手段。我们判断立思辰可以通过满足各级教育主管部门的需求，通过管理平台和云端部署的学校信息系统迅速铺开市场和扩大业务规模。上图是立思辰在区域教育云平台的产品规划，2023年公司成功在北京市朝阳区实施区域教育云平台，系统覆盖了朝阳区的41所学校，软件系统订单可以达到数百万级别。通过朝阳区教育云平台，学校用户可以使用数字校园平台的所有应用，并省去了自行维护和管理的繁琐事务，教育管理部门用户实现了业务处理自动化、管理决策的科学化、服务电子化，平台实现了实现区域教育资源的集中、优化、共享考虑到朝阳区管理的中小学超过300家，所以判断北京的一个城区初期的区域教育云平台软件投入就超过千万元。由于教育主管部门的管理平台和云平台项目规模较大，我们判断立思辰将可以通过教育主管部门的市场迅速铺开市场和扩大规模。3、数字化校园和优教学抢占标杆学校，占领行业制高点相比于主管部门的需求集中释放，学校才是信息化需要长期持续投入的落脚点，所以学校市场对于教育信息化厂商的长期持续性发展至关重要。学校的信息化需求来自于教务管理和教学管理2个方面，立思辰的产品数字化校园和优教e学是分别面向教务管理和教学管理的信息系统。教务管理系统要求实现更多的管理功能，包括招生、排课、信息发布等各种功能，连接校园一卡通系统，管理学校的现有设备，同时可以实现多终端访问，所以完整的数字化校园解决方案同样有一定的产品差异性。优教e学是公司的一款教学管理产品，利用最新的移动终端，提升教学互动，丰富教学内容，是未来提升教学效率的重要方向。公司的优教e学产品已经在一些学校开始应用，在当地形成比较好的反应。立思辰的数字化校园和优教e学产品都是在市场上定位比较高端的产品，通过各地标杆学校的突破和抢占，有机会在全国铺开。按照公司的规划，3年内期望将产品应用于全国1万所中小学，积累500万学生的学习成长数据，并积累相关的教学资源。经过前期的区域教育云普及，在各地都有一定市场基础，全国1万所中小学相当于市场份额的2%-3%，我们判断这一目标是有希望实现的。4、资源和用户积累，储备未来的内容运营及在线教育模式立思辰目前的教育信息化产品主要是面向学校和教委/教育厅，但是经过业务上的拓展，公司将成功占据教育市场的渠道。而优教e学、数字化校园以及教育资源管理公共服务平台不仅成功争取到了学生用户，而且重要的是积累了比较重要的优质教学资源。基于公司业务拓展占领的渠道、用户和教学资源，后期开展内容运营和进行在线教育业务就顺理成章。相比教育信息化建设项目，网络教育内容服务在未来有更大的市场空间。互联网教育是基于内容平台的B2B和B2C的运营模式，其收入来源更广，包括增值服务、会员、广告、平台合作等，用户更注重的是基于稀缺内容的消费体验和个人化；其业务模式包括集聚资源、共享资源、配臵资源，构建客户社区，品牌营销。在从教育信息化建设向基于稀缺教育资源的互联网教育的转变过程中，立思辰计划按三步走。首先，积聚全公司资源，加快占领区域教育云市场；然后，提炼成熟产品和解决方案；最后，加强与第三方合作，尝试内容平台运营。对于内容运营及在线教育，立思辰本身有一定优势。一方面，在数字化校园管理平台、优教e学教学资源的基础之上，公司可以集聚大量的内容资源，加快占领区域教育云市场；公司还可以建立一套供第三方产品对接的标准，可以放臵第三方产品，可以丰富用户体验，实现云端平台的自我优化创新。另一方面，立思辰长期的业务都是在进行运营服务，对于运营业务具有长期的经验积累，在未来教育内容运营方面有一定管理经验。三、文件和安全业务恢复，作为长期业务发展基础1、文件外包和影像处理仍有较好前景，等待业务恢复作为专业从事文件打印外包服务的公司，文件外包服务市公司上市的支撑业务，也是目前市场上有绝对优势的业务，虽然外包服务业务12年由于经营问题以及外部环境影响出现业绩下滑，我们判断外包服务由于长期的业务积累、市场的绝对领先优势以及所处的前景，有机会恢复并实现较好发展。公司的文件打印外包服务有一些优势客户，由于服务业务的持续性，优势客户有持续的收入贡献，比如联想、华能、北京飞机维修工程公司等；这几年成功实现了全国性的拓展，如苏宁、广西移动、广州飞机维修公司等。我们判断立思辰的文件打印外包服务将作为公司的现金牛业务在未来持续贡献稳定的业绩。立思辰并购友网科技提供了文件产业更完整的方案，友网科技在电子影像文档存储、管理、安全控制以及非结构化数据处理方面有较强优势，同时友网在税务、金融市场有一定行业和客户优势，软件产品保持了较高利润率。友网科技被收购时原股东和管理层承诺11-15年扣非净利润分别达到2340万元、3042万元、3955万元和3955万元。友网2023年实现收入1.19亿元，净利润3706万元，扣非净利润3592万元，超过承诺部分。我们预计友网科技13-14年至少可以实现承诺的3955万元净利润，对合并报表业绩贡献明显。考虑到立思辰原有的文件和视音频业务在2023年的净利润7510万元，公司在内部变革整顿和提升之后，业绩恢复到2023年的水平即有较大向上弹性，所以公司整体业务恢复对14年之后的业绩将有较大贡献。2、安全产品仍有巨大市场潜力可挖，回归产品开发公司自2023年下半年推出“涉密文档打印复印安全监控与审计系统”，成功进入军工集团客户，通过身份识别、权限控制、安全审核等功能有效解决文档打印安全管理，解决了军工客户最需要的安全需求。安全业务2023年开始为公司贡献了比较大的收入贡献，目前来看，该业务仍有比较大的潜力。随着国家安全委员会成立，国防对于科技和保密领域的投资增加，预计立思辰的安全业务将重新迎来比较好的发展阶段。安打系统成功之后，公司在涉密单位的市场有望进一步拓展，包括安全文档管理系统、单机版打印设备、安印系统等。电子文档安全管理系统将是比安打系统市场更广阔的产品，目前在安全业务上客户只关注到通过VPN/防火墙的物理隔离、通过密码产品的介质隔离，而文档内部的分级管理、流转等安全管理也有很大的市场需求，公司将拓展这一更大的市场。随着公司在安全业务上的拓展，未来在军队的单机版打印复印市场也有较大市场需求，公司同佳能、东芝等打印机厂商的长期合作，是下游厂商在国内唯一开放系统软件接口的合作伙伴，公司可以结合自身的技术能力和安全市场的需求做进一步的研发。立思辰已经成了文档安全市场的行业开创者和领导者，目前行业内有众多新进入的企业，但是公司的产品、研发和市场仍保持较强的优势，在市场需求逐步起量的过程中，安全业务仍有较大潜力挖掘。

2023年纺织服饰品牌分析报告2023年8月目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司复苏时点 3二、本土服饰品牌复苏的突破口 81、品牌与产品差异化 82、传统渠道精简与整合 93、适度提升直营比重，加强渠道控制力 94、更重视电子商务，强调线上线下共同发展 105、管理层由创始人团队向职业化、专业化团队转变 116、通过品牌兼并整合实现集团化发展 12三、上市品牌服饰公司分析 14四、品牌服饰公司未来发展前景 16五、投资建议及重点公司简况 181、鲁泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、罗莱家纺 227、森马服饰 238、华斯股份 24六、风险因素 25一、品牌公司复苏时点从行业终端来看，此轮服饰行业调整始于2022年。2022年在通胀大背景下，品牌企业为了应对持续上涨的成本费用压力同时实现盈利增长的要求，不断对产品进行提价，2022年下半年开始，虽然终端零售金额的增速并没有出现大幅度的波动，但终端销量增速已经出现了明显的恶化。终端疲弱对上市品牌公司的冲击已经从终端库存积压传导至订货会增速。由于加盟订货制的存在，上市品牌公司利润表增速的下滑会明显滞后于终端出现的恶化。从传导路径来分析，从2022年秋冬开始行业终端售罄率相对往年普遍出现一定程度的下降，事实上行业的这轮调整尚在进行之中，多数品牌公司目前都处于打折促销去库存的状态，2022年秋冬订货会不少公司开始出现一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面临着利润表增速进一步下滑甚至盈利下降的压力。行业调整之后，未来修复路径也将从终端开始。由于终端销售低迷，2021年下半年开始行业整体都在通过频繁的打折促销（包括电商渠道）清理积压的库存，我们认为终端的问题最终还是要先从终端修复，考虑到2022年秋冬订货会普遍不再压货，同时考虑到2021年开始大力清库存，我们预计2022年末全行业清库存会告一段落，2021年开始上市品牌公司的资产负债表与现金流量表将逐步好转，随后传导至2021秋冬订货会数据与利润表将逐步修复转正。从戴维斯双杀到双击，上市品牌服饰公司的股价修复取决于净利润的恢复节奏。2021年下半年起品牌服饰行业爆发的库存危机、电商冲击、终端销售低迷等一系列问题使上市品牌公司在资本市场经历了一轮“戴维斯双杀”，随着盈利预测的不断下调与负面数据的不断出现，服装家纺行业上市公司整体PE从最高点的40倍下降到如今的14倍，我们认为从中长期来看，目前的估值水平已经大部分反映了资本市场对行业的悲观预期。一旦行业或部分脱颖而出的品牌公司在终端销售与订货会增速等指标上出现明显的向上拐点，预计行业的估值将会得到率先修复，业绩的逐步兑现会进一步推动股价的上涨。但从投资机会上看，本轮调整之后品牌服饰行业未来将很难出现齐涨齐跌的局面，个股之间的分化将明显加剧，最终走出来的企业将有一轮恢复性行业，而有一些品牌将逐步边缘化，未来更多拥有更好定位、更新渠道和更好商业模式的品牌企业将逐步加入资本市场，为投资者提供更多更新的选择。二、本土服饰品牌复苏的突破口曾经的粗放式增长告一段落，未来行业将恢复到更高质量、更可持续的增长阶段。我们认为过去本土品牌服饰行业依靠开店铺货与产品提价方式实现的粗放式增长已经结束，在当前国内服饰需求增长相对低迷的背景下，品牌公司正在积极寻找复苏的突破口。1、品牌与产品差异化在过去行业高速发展阶段，本土品牌在各自的细分领域并没有形成明显的品牌及产品差异，因此品牌也没有形成足够强大的客户粘性，产品提价无法弥补销量下滑带来的损失，这也在一方面造成了行业低迷阶段，各品牌出现一损俱损的局面。在行业调整中期，多数品牌服饰公司已经意识到品牌及产品差异化的重要性，品牌特色和性价比将取代高定价倍率成为产品定位方向，户外用品行业中探路者通过产品定价的下调与品牌诉求上的持续投入，已经成功与主要外资户外品牌形成差异化的定位。品牌形象与号召力需要企业持之以恒的投入，如今越来越多的传播媒介与方式为品牌公司提供了足够多的推广渠道。2、传统渠道精简与整合过去粗放的开店铺货扩张模式对品牌公司已经开始产生负面影响，由于消费与商业环境的恶化，2021年起多数品牌公司及加盟商不再盲目扩张，对新开店的店址、费用投入与盈利会有更谨慎的要求与考量，现有渠道也会经历一个整合的过程，2021年起不少品牌公司净开店速度开始下降，关店数量开始增加。我们判断经过这轮传统渠道的精简与整合，未来渠道的内生性增长将是考量渠道的重要指标，也将成为品牌公司业绩增长的主要拉动力之一，参考优秀外资品牌的成长路径，稳健的开店、良好的货品管理与店效的持续增长是推动品牌公司由小做大的主要驱动因素，也是本土品牌下一轮增长的突破口。3、适度提升直营比重，加强渠道控制力本土品牌普遍采用加盟订货制度在行业持续景气阶段让公司享受到了渠道数量快速拓展的收益，但也掩盖了品牌公司对渠道控制力较弱、对终端反馈不敏锐的不足，由于缺少零售与管理经验，品牌公司难以在实体渠道形象、货品管理、销售数据等方面进行统一的掌控与管理，也无法对消费需求变化做出快速的反应。通过适度提升直营店比重，本土品牌公司已经开始由批发向零售转型的趋势，这一方面有利于减少中间环节带来的库存积压等问题，另一方面也有利于统一品牌推广，更好的与终端反馈。品牌鞋类公司中，达芙妮与奥康等已经开始通过加盟收直营与联营等各种方式来提升品牌公司对渠道的掌控。4、更重视电子商务，强调线上线下共同发展2021年前品牌公司更多是把电商作为消化库存的渠道，由于基数较小，各品牌公司电商收入跟随国内电子商务的发展同步爆发式增长。2021年“双十一”各电商平台的促销活动让本土品牌充分尝到甜头，同时也开始逐步重视电商作为新兴渠道的作用与影响力，将电商视为新的增长点。针对电商渠道，目前本土品牌大多将其作为清库存的重要渠道，部分品牌也通过设立专属品牌、专供商品等方式平衡线上线下利益，同时设立专门的团队进行管理。我们认为未来电子商务将成品牌企业发展战略的重要组成部分，而不是简单的清库存渠道，O2O等发展也将为众多公司带来全新的机会。5、管理层由创始人团队向职业化、专业化团队转变随着国内零售环境的日益复杂化与消费偏好的日益细分成熟，本土品牌面临着消费环境与外资品牌竞争的双重挑战，从公司管理团队角度来分析，多数本土品牌原有创始人及创业团队由于经验依赖等原因实际上未必能够适应新的商业模式与消费环境，在保证股东长期利益的前提下，启用职业管理团队，并通过合适的激励方式来平衡各方利益，是本土品牌公司未来实现管理转型可以选择的突破口之一。在这一点上，探路者、七匹狼等公司已经走在行业的前头，通过多年的发展，公司职业化管理团队已经基本搭建完毕，并通过股权激励等方式将管理层与股东的长期利益捆绑在一起。6、通过品牌兼并整合实现集团化发展在当前行业洗牌加剧的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相对拥有更强大的融资平台，并在信息、资源等方面拥有一定的优势，在握有充足资金的情况下，这些品牌公司都在积极地进行战略上的调整，收购整合品牌或渠道互补的同行或许将成为行业重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的当下，部分非上市品牌面临着业绩大幅波动、加盟商盈利下降等成长瓶颈，融资与退出渠道的不畅使得这些具备潜力的品牌成为上市品牌公司的并购整合对象。从国外品牌公司的发展历史看，大型龙头企业普遍经历了单品牌单系列到单品牌多系列再到多品牌的成长过程，例如全球户外运动巨头VF集团、全球化妆品龙头欧莱雅无不经历了这样发展壮大的过程，当然这种发展模式的前提是整合方自身有一个较为稳固的自有品牌基础，同时要求有强大的整合能力，而被收购方管理团队能较长时间保持稳定。我们认为2022年6月森马公告拟收购GXG的案例或许已经打开了行业品牌间整合的序幕。三、上市品牌服饰公司分析国内的品牌服饰领域经过15—20年左右的快速发展，已经发展出相对齐全的子行业，不同的子行业因为发展阶段的不同和行业特征的不同，在未来的发展中也将呈现出不同的分化。我们从子行业增长速度、扩容空间、竞争态势、行业可能达到的市场集中度、消费粘度等多个角度综合考虑，目前阶段对子行业基本面的排序是：户外行业、家纺、中高档女装、童装、商务休闲、时尚休闲、女鞋、男正装和运动装。从发展模式上分析，直营占比更高的品牌公司产生的历史库存压力通常小于代理加盟商为主的公司，短期终端销售的改善也会更快传导至直营占比更高的品牌公司的财务数据上。此外，电子商务作为行业新兴渠道与未来新的增长点，越来越获得品牌公司的重视，在这一点上，已经具备良好基础和成型的电商战略的品牌公司将拥有先机。从行业调整传导路径来看，在订货会数据与终端零售等指标上最早开始恶化的上市品牌公司先于其他公司面对一系列问题，同时也有更长的时间做出调整改变，在库存消化告一段落后这些公司在财务报表上将呈现更早的复苏迹象。综合考虑上述3种不同维度的筛选，我们认为可能率先复苏的选标有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、罗莱家纺和森马服饰。四、品牌服饰公司未来发展前景未来行业复苏是否有一些前瞻性的指标，这个也许是资本市场最关心的问题，我们认为，除了每季的订货会指标外（部分品牌由于订货比重调整可比性在逐步降低），终端零售与公司营运质量方面的相关指标持续改善也是行业或公司复苏的重要标志，具体包括终端打折促销频率、可比同店销量增长、营运指标（存货与应收账款周转率等）、行业零售数据、售罄率、净开店等。打折促销频率的减少，一方面可以说明终端积压库存消化基本完毕，另一方面也可以部分反映消费者对品牌、定价、产品的逐步认可，未来的增长更多将来自销量的带动。可比同店销量增长摆脱低个位数甚至负增长后，恢复至接近双位数增速也基本可以反映行业复苏的态势。对于目前仍以加盟订货为主的品牌服饰企业来说，应收账款的变化通常是企业营业收入变化的前兆。根据我们前期对国内外品牌公司的比较研究（具体参考先前报告《应收账款周转天数变化是企业营收转暖的先行指标》），当季度应收账款周转天数变化下穿营业收入变化时，往往预示着企业当年或者次年营收复苏，因为对加盟商授信的减少预示着终端经营情况的改善，下一个订货期，订单量将会增加。在我们这篇定量分析的行业报告中初步帅选出有复苏迹象的可能标的包括富安娜、森马服饰和梦洁家纺。行业低迷的情况下，2021年开始不少品牌公司放缓了开店节奏，关店数量开始增加，传统渠道数量调整的时间一方面取决于零售终端的恢复，另一方面也取决于门店各类成本费用压力的减轻，在本土品牌公司越来越注重巩固现有门店质量（店效与平效的提升）的趋势下，净开店增长的恢复本身反映了公司对自身扩张与复制高质量门店的信心，同时可以反映加盟商信心与盈利水平的恢复。受到季节性、大规模促销活动等因素的影响，单月行业零售数据（全国百家大型零售企业、全国50家重点大型零售企业服装零售数据等）增速波动较大，我们认为连续3个月零售数据增速的回升基本可以反映行业复苏的态势，尤其是销量增速的持续回暖可以反映零售终端更高质量的复苏。五、投资建议及重点公司简况品牌服饰公司作为消费型企业，本身具备更多的防御属性，过去粗放式的发展与加盟商体制带来的库存问题以及国内经济本身的减速使得行业出现了较大的业绩波动，我们认为目前品牌公司经营业绩的波动一方面有经济减速的原因，另一方面更多是为过去的发展模式埋单。我们认为在行业调整与洗牌过程中，优秀的品牌服饰公司将向更可持续的增长模式与更高的营运质量转型，最终脱颖而出的公司在财务质量与自由现金流等指标上会出现越来越明显的改善，参考海外市场经验，资本市场通常愿意给予这些发展模式更为稳健的服饰品牌公司一定的估值溢价，我们认为经历本轮行业调整后生存并逐步壮大的品牌服饰企业尽管不会有以前那么高的盈利增速，但更可预期、更稳健的增长及更高的经营质量将为他们带来估值溢价。经过行业繁荣期的洗礼与快速增长，国内纺织制造龙头企业已经积累了自身优势，多年的扩张帮助中高端纺织制造企业形成了一定的产能规模，企业自身已经拥有了成熟的产业链配套体系，并且储备了较高素质、持续丰富的人力资源与研发力量，后期更多依靠研发能力的不断提升和产业链综合优势实现了稳健的经营增长。经历宏观环境波动、人民币升值、原材料成本上升等多种因素的考验，中高端纺织制造企业积累了宝贵的生产管理经验和研发能力，多年的市场摸爬滚打可以通过深入大客户的供应链体系从而逐渐绑定大客户，客户的高集中度形成的粘性正是行业重要的护城河之一，未来龙头企业也将充分受益于行业集中度与产品附加值的提升。我们认为，市场应该重新审视对传中高端纺织制造龙头企业的估值水平，持续稳定增长的现金流表现实际已经代表了公司的核心竞争力，也理应对应更高的估值水平。综上，纺织制造类我们依然首推鲁泰A，四季度建议重点关注华斯股份的阶段性机会。品牌类未来一年我们更倾向的标的为：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、罗莱家纺和森马服饰。1、鲁泰A从公司上市13年以来的经营业绩指标看，公司业绩的持续增长能力、稳定性、较高的盈利质量都体现了其在细分领域的护城河，优异的综合管理能力、研发能力及全产业链是公司核心竞争力所在，也是公司长期以来相对行业的业绩稳定性更强的重要原因。未来行业集中度的提升与产品附加值的提升将是公司业绩增长的主要推动因素，棉价的上涨将为公司业绩叠加弹性。近年来内外部宏观经济的变化将进一步加速行业洗牌，业内订单有望进一步向公司这样的龙头企业集中，随着公司产品结构中高价订单占比的逐步上升，预计近3年公司业绩可以保持20%左右的复合增长。在中国经济面临转型、减速的大背景下，鲁泰这样具有全球产业链竞争优势、不存在历史增长负担的企业所受影响相对更小，业绩稳定性相对更高，更具有吸引力。我们认为前期公司股价的上涨主要来自于业绩拐点的确认，后期公司股价上涨将更多来自于估值修复和业绩可能的超预期。2、富安娜较高的直营占比、鲜明的品牌产品特色带来的客户黏度、更为精细化的管理与相对更强的零售能力一直是公司区别于竞争对手的主要优势，也是公司在终端零售低迷的大环境下始终能保持相对更稳定的经营业绩的重要原因，公司一贯稳健的经营风格、严格的期间费用控制力度可以使其保持相对行业更好的经营质量。公司电子商务业务发展迅速，收入连续3年实现高增长。除了将电商作为处理库存的渠道外，公司将“圣之花”定为电商专属品牌，同时发展电商专属产品，在产品与设计风格上形成差异，避免线上线下冲突。中长期我们继续看好家纺行业处于消费升级晚期带来的快速增长和行业集中度的提升。另一方面公司由家纺向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市场空间内凭借自身的品牌特色与经营管理优势丰富产品品类，进一步打开公司销售与市值空间。3、探路者考虑到国内户外用品市场较小的基数，我们预计未来3-5年国内户外用品行业仍能保持20%以上复合增长，是目前品牌服饰中增速最快的子行业之一。作为国内户外用品行业唯一一家上市公司，公司较其他同类型本土品牌拥有更多的优势。公司较早完成了职业管理团队的建设，并且通过较为完善的激励措施充分保证了管理团队不断学习与改善经营管理的积极性，另一方面管理团队本身具备丰富的行业经验，目睹了运动服饰等子行业过去粗放的开店模式下的问题。2021年起公司未雨绸缪通过开展了多品牌业务覆盖更多元化的市场需求，主品牌探路者本身已经拥有一定的品牌影响力与号召力，公司设立Discovery与电商专属品牌阿肯诺，为中长期的发展做好储备。2022年公司进一步明确以美国VF集团为标杆，坚定贯彻多品牌的发展道路，为未来营收和市值打开了更大空间。对比其他品牌服饰企业，公司对电子商务更为重视，发展战略更清晰明确。公司将电商战略分为3个投入层次，首先积极推动加盟商参与电子商务的运营，倡导全员电商，并考虑将期货转移至线上；其次通过对网站的投入进行品牌与公司线上平台的推广；最后是通过搭建集零售、服务与文化传播等为一体的线上户外家园大平台，带领公司建立强大的品牌号召力与忠实的客户群，实现企业多元化、立体化的发展，充分分享国内户外行业一步步的成长。4、朗姿股份公司所处的中高档成熟女装市场行业集中度较低，个性化与差异化特征超过其他服饰子行业，进入壁垒比较高，同时受外资冲击不大，竞争态势较好。朗姿作为A股第一家纯粹的中高端女装上市企业，上市后带来的资源平台优势相当明显，也给公司带来了潜在的行业整合机会。不同于其他多数品牌服饰公司，公司直营为主的渠道结构可以使库存水平更清晰地反映在报表之上。公司多品牌架构已经建立完成，未来在渠道扩张上拥有协同优势，有利于公司规模化发展。公司已经组建专门团队开发过去相对较弱的南方市场，从一个单一品牌的地方龙头向多品牌的全国领先企业发展将为公司提供更大的发展空间。经过2021年的人员调整，公司职业化管理团队已经初步搭建完成，后续需要磨合与调整，未来有望推出的股权激励有利于公司运营效率与经营质量的提升，为公司长期发展提供保证。5、卡奴迪路公司目前在规模与渠道方面基数较小，外延式扩张仍有较大空间，直营为主的渠道结构可以使公司库存水