2023年快递物流行业分析报告

2023年快递物流行业分析报告2023年4月目录一、行业概览：中国快递市场进入战国时代 PAGEREFToc363226423\h31、欧美快递市场趋于稳定 PAGEREFToc363226424\h32、国内快递企业面临洗牌 PAGEREFToc363226425\h3二、欧美快递业发展路径分析 PAGEREFToc363226426\h91、欧美快递业发展路径 PAGEREFToc363226427\h92、准确定位，实行差异化竞争 PAGEREFToc363226428\h16三、国际快递企业成长经验 PAGEREFToc363226429\h201、开发多层次的产品和服务 PAGEREFToc363226430\h212、铺设发达的空地网络 PAGEREFToc363226431\h243、打造供应链管理公司 PAGEREFToc363226432\h284、产品与技术不断创新 PAGEREFToc363226433\h30四、国内快递企业开始崭露头角 PAGEREFToc363226434\h331、外运发展:国际定位+多层次产品布局 PAGEREFToc363226435\h332、顺丰速运:重资产+全网络，服务领先速度制胜 PAGEREFToc363226436\h34五、风险因素 PAGEREFToc363226437\h351、成本加速上行风险 PAGEREFToc363226438\h352、市场竞争加剧风险 PAGEREFToc363226439\h35六、行业投资策略与重点公司分析 PAGEREFToc363226440\h361、顺丰速运:自营+全网络，服务领先速度制胜 PAGEREFToc363226441\h362、外运发展:A股中唯一的快递概念股 PAGEREFToc363226442\h373、中储股份:仓储+物流网络双管齐下 PAGEREFToc363226443\h384、飞力达:IT产业物流王者 PAGEREFToc363226444\h40一、行业概览：中国快递市场进入战国时代快递(Express)，又名速递(Courier)，兼有邮递功能的门对门物流活动，即指快递公司通过铁路，公路和空运等交通工具，对客户货物进行快速投递。速递业者可以不同的规模运作，小至服务特定市镇，大至区域、跨国甚至是全球服务。现时主要的全球性速递公司包括DHL、UPS、FedEx和TNT。以上四家被称为全球快递行业的四大家族。1、欧美快递市场趋于稳定国际快递企业经过过去30年的高速发展和不断的行业整合，四大快递巨头的国际地位已经建立。2023年，美国快递业收入规模约为1450亿美元，复合增速已经稳定在10%左右。欧洲是全球快递物流的第一大市场。2023年欧洲快递物流市场总额突破800亿美元，复合增速在4%左右，欧美国际快递市场发展已经趋于稳定。2、国内快递企业面临洗牌2023年全国邮政管理工作会议提出，到2023年要培育出2个年业务收入超千亿的大型快递企业或企业集团。目前我国快递企业中年收入超过百亿的仅有EMS和顺丰两家，市场中缺乏资木雄厚、网络健全、业务线丰富、具有国际竞争力的大型快递企业。行业竞争十分激烈，需求增长潜力巨大，产业政策不断助力企业发展，快递市场将是未来十年的投资焦点。三大梯队竞争格局初步形成。我国从第一家真正意义上的快递企业EMS成立至今已有28年历史。目前中国依法取得快递业务经营许可证的企业有7500家左右，全国各营业公司网点数累计到7.5万个，快递从业人员超过70万人。2023年规模以上快递企业业务量完成56.9亿件，完成收入1055.3亿人民币。从2023年到2023年，快递业务量由10亿件增长至57亿件，年均增幅达到33.7%截至2023年6月，快递业务量的增长已经连续28个月超过50%，规模总量跃居世界第2位。前我国快递市场已初步形成三个梯队。上百亿收入规模的EMS和顺丰快递牢牢掌控着中高端快递市场份额，客户多为工商业和制造业，属于第一梯队。其全国网络干道最为健全，产品种类多样化，实行自营网络管理模式，拥有自有货机十余架，能满足不同客户的定制化需求。第二梯队是专注于电商市场的四通一达。五家企业占据着电商市场85%的份额。四通一达通过加盟形成较为发达的跨省网络，服务价格接近于成木价。这样的模式非常适合对价格敏感度高的全国性散户和小商户。第三梯队是主营同城快递的小企业。这类企业在某一区域内具备发达的运送网络和完善的组织结构，但碍于资木和渠道铺设的束缚，很难开展跨区域递送业务。他们主要通过低价和较高质量的服务抢夺四通一达市场，占据着电商市场10%的份额。顺丰具备清晰的长远战略，针对中高端商业需求建立自有货机队，直营式管理突出企业文化，规范化整个快递链服务标准，有意识地拓展品牌认知度。顺丰于2023年5月推出为服装企业量身打造的供应链物流解决方案，提供仓储、分拣、配送一站式的物流、信息流和资金流服务。值得注意的是，四通一达目前都以顺丰的服务水平为标杆，正逐渐转变自己原有的服务方式，渐进式布局中高端快递市场。圆通航空梦的启航是其计划进入中高端快递市场的重要步骤，不惜砸重金将加盟店整合为直营，并计划上市寻求资木支持。韵达逐渐普及全自动化流水线包机运作，提升服务质量等措施将其向中高端市场延伸的战略计划昭显无疑。网购业务创造新的发展机遇。根据国际经验，快递收入占GDP比重在0.17%到0.6%时，其发展速度是GDP增速的2到3倍，处于快速发展阶段;占比超过0.6%时，则进入平稳发展阶段。2023年，我国快递业收入占GDP的比重为0.2%，表明该行业正处于快速发展阶段，若未来GDP继续保持7%的增长速度，则快递业还有望保持两位数高速增长。实际上，我国快递业过去10年年均增长32%，这种增长势头是可以保持甚至超越的。网购用户规模全速增长。国内快递企业受益于2023年大批海归回国创立互联网公司，因特网需求开始快速增加，网民人数开始实现长达十余年的增长02023年，网购市场崛起，各家快递企业迅速抓住这一千载难逢的发展机遇，搭上了电商市场高速发展的快车。2023年，领跑快递市场发展的中国网络购物市场交易规模达到12594亿元，而2023年这一数字仅为150亿。截至2023年底，中国网购用户规模达2.47亿人，同比增长21.7%，占总人口的18%，而美国全国使用网购人数占总人口的55%，考虑到互联网的进一步普及和发展，预计2023年年底中国网络购物用户规模将达到3.1亿人。而且70%以上的网购业务需依靠快递来完成。邮政业保护政策将长期存在。各国快递业的发展都而临着与传统邮政业的权衡问题，邮政业不管是在发达国家还是发展中国家都是受到政府高度规范和监管的市场。这种关系的实质是市场创新活动与政府垄断行业的冲突，但这种选择不是一种零和游戏，在一定程度上两者关系的平衡将会促进各自的发展。长久以来，快递业都受到政府的严格管制，一方而是为了保护国家邮政业务的开展，另一方而是由于快递市场需求还未到释放阶段。因此，什么时候开放快递产业，以何种方式开放，开放到什么程度都是一个需要认真考虑的问题。2023年10月1日出版的邮政法正式承认了我国民营非邮政企业从事递送业务的合法性，同时规定了邮政管理部门对快递市场、服务、安全的监督管理责任。2023年，国家发改委首次将快递业纳入国家政策鼓励类行业。2023年，《快递服务》系列国家标准于5月1日起正式实施。2023年，国务院通过了俨十一五”综合交通运输体系规划》，明确提出要“大力发展便捷、高效快递服务”。一国对其邮政业的保护程度决定了该国快递市场的发展。2023年，我国提出中国邮政对同城快递50克以卜、异地快递100克以卜业务的专营权，2023年，国家邮政局就邮政普遍服务基金征收问题开始广泛征询意见。该两项议题的提出都引来社会对于民营快递业发展前途的担忧。实际上，各国对于邮政业的保护由来已久，合适合时的保护不但有利于国家安全，还能促进快递业向着更有利的方向发展。二、欧美快递业发展路径分析欧美快递业的发展伴随着时代的变革和特定时期的需求，经历了竞争、转型、整合到达了目前的稳定发展格局。欧美快递企业在发展的过程中不断探索好的盈利模式，为满足客户的需求，不断丰富自己的产品和服务，实行差异化竞争。1、欧美快递业发展路径从欧美快递企业的发展简史来看，大体经历了四个主要发展阶段:1,50年代之前的政府管制与资木约束;2,70年代政府解除管制;3,90年代出现全球快递;4、四大快递巨头竞争格局稳定。美国UPS标志着美国快递业的诞生，而「edEx的产生才意味着现代快递业的形成。70年代以前，快递业受到政府管制与约束，发展极为缓慢，代表政府利益的USPS和REA凭借其发达的铁路网络占据着市场绝对优势地位，传统的普通包裹寄递便是快递业务的全部。20世纪50年代以前，美国快递企业普遍作为信使公司存在，其主营业务是为电报公司递送电报至收报人手中。同时，城市中心百货公司的兴起使得第二方快递为顾客配送商品的活动愈显频繁，这跟我国目前第二方快递为电商企业配送产品类似，是一种典型的B2C快递模式。这一时期，在政府的严格管制卜，有政府背景的USPS与REA长期占领快递物流市场。50年代汽车运输兴起，公路干道逐渐完善，更为关键的是制造业对于原料供应和产品运输时限标准的出现，大宗商品集中运输的条件形成，生产企业之间竞争的加剧导致对库存成木管理需求增加，企业将大批量原料或者成品运送到另一企业的活动开始成为其新的利润增长点。由于速度逐渐成为快递业首要需求，门对门服务成为重要增值因素，铁路运输迅速衰败，汽车普及时代全而来临，跨越全美48个州的公路干线帮助UPS成为行业领导者。进人70年代，夫国开始放松管制，大力友展贷本经疥，快递业得到快速成氏。FedEx与UPS开始涉足对方业务领域，价格战十分激烈，公司利润急速卜滑。依靠资木市场力量，各大快递公司迅速扩张。第二产业和高科技产业异军突起，以医药、计算机、生物、精密仪器为代表的中高端产品对于快递服务产生了新的需求，企业送货、到货的速度成为竞争的重要祛码。这一类高价值、高利润货物配送密度的增加奠定了B2B业务作为美国快递企业最重要的客户地位。航空运输领域成为各家快递企业兵家必争之地，UPS与FedEx等快递企业互相融入彼此服务领域，价格激战开始，利润率卜滑。借助资木市场的力量，美国快递业保持长期快速发展，年均增速在40%-50%左右。进入20世纪90年代后，美国电子商务市场崛起，B2C/C2C业务开始成为驱动利润的一支重要力量，电商产品配送服务增速‘凉人，美国全国使用网购的人数占到总人口的55%.伴随着经济全球化步伐的加速，企业对成木的高敏感度唤起了对第二方供应链整体解决方案业务的需求，综合物流服务份额开始迅速增长。由于美国经济发展企稳，快递竞争格局稳定，行业收入增长长期保持在10%左右。国际快递巨头发展路径:从国际快递二大快递巨头的发展经验来看，UPS和FedEx的发展路径相似，而D日L更倾向于通过兼并收购实现阶段性快速扩张。DHL采取的是典型的并购结盟式发展模式，借助资木市场力量在全球范围内进行资源整合，通过资木运营将各个分割市场中的快递企业整合在一个跨国公司框架内。DHL在成立后2年内即展开并购活动，初期轻资产的经营扩张模式使得D日L能够将资木集中投入到并购领域，其无可匹敌的全球化扩张网络伴随着不停的收购、重组、整合，曾在8年内就收购了包括快递、货运、配送在内的89家国外公司。2023至2023两年间，DHL通过在各国多次兼并收购，迅速建立起跨欧洲的快递网络，捍卫其在欧洲快递市场的领先地位。在英国:D日L通过3.03亿欧元收购SecuricorOmega50%的股份;在荷兰，比利时和卢森堡:5.33亿欧元收购VanGend&Loos;在法国:收购Ducros,Arcatime&Orgadis;在西班牙和葡萄牙:收购Guipuzcoana49%的股份，并有权继续收购额外的2%;在波兰:收购Servisco51%的股份;在德国和奥地利:收购Trans-oFlex25%的股份;在北欧国家:收购了北欧包裹，陆运和物流领先企业ASG;在意大利:收购MIT90%的股份。通过在欧洲各国的10宗收购，DHL迅速建立起覆盖全欧洲的快递网络。国际快递巨头的发展伴随着风险投资、上市融资和并购重组等资木运作。FedEx建立初期从华尔街融得9600万巨额风投用于购置飞机，早期上市主要利用从资木市场募得资金进行固定资产投资，包括购买飞机，加大信息技术投入。这种做法使得「edEx成功突破了企业创业阶段所而临的扩大企业运营能力的融资瓶颈，不仅发展迅速，还成为行业内屈指可数的高科技快递企业，1981年，FedEx营业收入就超过比它早20年进入航空货运业的对手埃默里货运公司，位居美国航空货运公司榜首。UPS和FedEx的发展路径较为相似，1980年，FedEx在完成网络布局后，开始谋划全球化战略，作为第一步，通过收购全球性快递企业和空运企业，迅速建立国际快递网络。1984年，FedEx完成第一次并购，开始进入海外市场。接卜来的几十年间，FedEx通过并购大举入侵国际市场，收购飞虎国际成为全球最大航空快递公司，同时进一步完成产品线拓展整合，在收购了多家运输企业后组成一个运输集团，开始向客户提供陆路运输服务，并购Roadway进入普通包裹递送市场，收购ParcelDirect后开始提供零售电子商务，收购金考快印进入全球快印市场。如今物流巨头的称号就是FedEx通过并购重组打下的。2023年为了和UPS国内物流和陆运业务竞争，FedEx决定通过收购来组建零担运输和供应链部门，由此成立了集团旗卜5个子公司。FedEx在90年代后期开始将业务延伸至其他物流运输业务，进一步扩展美国国内快递业务。目前正在有选择地扩张欧洲和新兴市场的快递业务。2023年FedEx有选择地拓展欧洲经济活跃国家的国内快递市场，以及新兴市场的国内快递业务，例如印度和中国。国际市场收入占总收入中的比重由2023年的25%增长至2023年的28%。纵观UPS的发展史，就是一部通过并购重组拓展产品线的典型代表。1907年成立的UPS最初只是一家信使服务公司。而如今的UPS通过数百起并购重组交易俨然成为涵盖公路运输、航空货运、零售运输、商业服务、海关代理、设备租赁、金融和国际融资服务一体化的供应链增值服务提供商。UPS在90年代末期，进一步扩展美国国内快递业务，加强其他物流运输业务，通过兼并收购扩张欧洲国内快递业务，进一步全球扩张至新兴市场。2023年UPS企图并购TNT意味着行业整合完成，美国快递业并购重组基本走完。2、准确定位，实行差异化竞争FedEx:航空快递之工。FedEx是全球最大的航空快递公司。从1971年成立初期，创始人便盯准航空快递业务市场，引进9600万巨额风投购入飞机，开辟出一片缺少竞争但利润丰富的细分市场。当年，美国航空管制尚未解除，航空快运业务十分不发达，很少人看好这块领域。然而，FedEx通过大量市场调查、研究分析，深刻地意识到对于即将到来的互联网和服务产业爆发时代，只有航空运输才能支撑未来市场对于速度和精准送达的要求。事实证明，从进入航空快递领域之日到今大，FedEx都充分享受到了航空快递业务快速发展带来的红利，从其航空快递业务的发展速度便能窥见FedEx整体的发展速度。UPS:美国地而快递之工。UPS作为具有百年历史的全球第一大快递企业，其进入市场早，抢尽美国公路快递运营之先机，早在1975年便首先打造了横跨全美48个州的超级公路运输网络。UPS的诞生伴随着美国铁路运输的衰败，其创始者精确地察觉到公路运输将成为未来美国快递行业的主要干道，不惜投入巨资打造全美黄金公路网，成为美国国内地而快递独一无的工者，直接带动了其国内快递业务的高速发展。DHL:国际快递之工。DHL在UPS地而与FedEx航空两大超级网络的夹击中仍能一直保持行业领先地位，其优势在于准确的国际快件服务企业定位。DHL成立于1969年，到1971年时，DHL就已将运输网络拓展至菲律宾等远东和环太平洋地区国家。截至1988年末，随着越南地区快递服务的开设，DHL就已完成全球网络布局，成为行业内第一家服务于全球235个国家和地区的国际快递企业，在除了美国以外的市场均霸占着国际快递业务第一的地位。TNT:企业物流之工。TNT能成为全球第四大快递巨头，与它避开前二大巨头竞争的主流市场，开辟并专注于大企业物流领域不无相关。TNT是全球最大的汽车物流供应商，为客户提供综合的物流解决方案，立足于整合供应链的角度进行操作。TNT早期基木上不针对个人客户开展业务，专注于高科技、汽车、金融、医疗等中高端企业客户。汽车工业三巨头一一福特汽车公司，戴姆勒、克莱斯勒公司和通用汽车公司均是TNT的大客户。另一方面，TNT成功避开UPS,FedEx所擅长的美国地而航空市场，早早地构建了欧洲最大的空陆连运网络，在欧洲大陆的市场份额仅次于DHL。三、国际快递企业成长经验快递业山于是运送高附加值产品，在满足客户需求的同时，可以成功转嫁成木，因此获得了全球范围内物流企业的追捧。未来快递业仍将通过快速优质的服务支持全球贸易发展，从而继续蓬勃发展。快递业现有的客户对快递的需求仍将不断增长，这种需求还将扩展至其他经济各领域。发达国家的快递市场发展较成熟，如欧洲国家和美国;新兴经济体国家，特别是亚洲和拉美国家，快递发展空间极大。中期来看，随着亚洲等新兴市场的强劲增长和工业化国家的经济回暖，全球经济增长将提速。亚洲的快递业仍旧保持最快的增速，尤其是中国，预计电商的爆炸式增长将驭动中国的快递企业继续快速增长。另一方而，中国的快递企业将告别野蛮生长时代，向全球标杆企业对标。纵观欧美快递发展史，公司如果在行业中胜出，需要具备的关键因素包括:多层次的产品/服务，全网络铺设与机队建设，全价值链管理，不断创新。1、开发多层次的产品和服务随着市场竞争的加剧，行业利润的压缩，单一而同质的产品不仅缺乏竞争力，还使得企业风险暴露过大，难以从困境中恢复。只有分散化的产品服务才能让企业不断挖掘新的利润增长点，培育出强大的抗风险能力，灵活应对形势多变的产业格局。FedEx的优势产品虽然在航空快递，但其拓展的地而产品服务也丝毫不逊色。9.11后，美国在全国范围内实施禁飞令，但FedEx却能在12小时内租用800辆卡车继续开展国内快递业务，到达时间只比规定晚一天。2023年，UPS首次提出要由一家能做物流的快递公司转变为一家能做快递的物流公司，将物流、信息流、资金流二流合一。为了从单纯的包裹快递商向综合的供应链管理公司的转型，UPS不仅提供传统的包裹或者文件递送服务，而且提供重货甚至不规则货物的递送，包括货物托运、国际贸易管理、清关代理、供应链的咨询和管理、金融服务以及电子商务解决方案。2023年，为了进一步扩大市场份额，UPS将快递与供应链业务结合，不再区分快递和供应链管理板块，在一条线上为客户提供一体化的服务和产品。TN将快递、物流和直邮服务二大核心业务进行整合重组，体现了自身全方位一体化供应商的身份，在纵向市场上积累了丰富的经验，能够对健康护理、高科技/计算机、电子通讯、汽车、工业以及服装纺织等行业的客户进行量身打造，提供适当的服务。国际四大快递巨头领跑的快递业不是简单的门到门、户到户的货物收取和运送，而是集电子商务、物流、金融、保险、代理、咨询顾问于一身的综合性、多元化企业。未来中国快递企业的存在也决不再是单一产品服务供应，多元化、多层次产品的打造才能满足不同客户的需求，最大限度地拓展市场份额。产品的定价是开发产品并推向市场过程中的重要一环。国际快递产品一般是基于时效性、安全性、运送距离以及定制服务等特点进行定价，具备适应市场需求的创新产品和人性化的量身定制产品/服务在价格溢价程度上有明显优势。以FedEx的快递产品为例，从北京到英国比到美国的距离平均远2023公里，其服务产生了首重15元/斤，续重11元/斤的溢价，这一部分便是来自于距离的服务补偿。以北京到香港的FedEx为例，优先达服务是在1-2日到达的快递服务，其均价比在2-4日内到达的普达服务高出56元/斤左右。说明时效性越强，快递溢价越高。美国国内快递业基木被几家快递企业垄断，因此行业具备较高议价能力。且近6年来价格几乎没有较大波动。2、铺设发达的空地网络分散的客户群体和客户对快递时效性的要求决定了网络渠道的广度和密度，全网络铺设对企业资木要求、管理水平、业务流程整合都提出了较大挑战。FedEx拥有世界最大的航空快递网络，UPS拥有全美最大的地而运输网络，DHL拥有全球范围最广的国际网络，网络铺设必将是快递企业快速抢占市场份额的致胜因素。FedEx可以在全球近400个大小机场起降，服务范围遍及全世界220多个国家和地区，覆盖了占全球国内生产总值90%以上的区域。这个庞大的空中运输网与配套的地而车辆和专业的投递人员，以及它全球运营的监控系统，是保证FedEx为客户提供快速、准时服务的重要物质保障。FedEx首创了辐射型网络铺设模式，相比于传统点对点的网络铺设成木节约达40%以上。转运中心的建设更是网络铺设中不可或缺的要素，这一初始投资高、维护成木高的超级运输中枢是现代快递物流的血管，它实现了不同运输方式、大与地流通的完美衔接。目前，国际快递业巨头均采取了FedEx辐射型运输方式，无论从规模经济还是流程管理来看，这一模式对全网络的铺设都具有高效便捷性。UPS作为具有百年历史的全球第一大快递企业，其进入市场早，抢尽美国公路快递运营之先机，早在1975年便首先打造了横跨全美48个州的超级公路运输网络，并拥有全世界最大的地而运输车队。UPS的诞生伴随着美国铁路运输的衰败，其创始者精确地察觉到公路运输将成为未来美国快递行业的主要干道，不惜投入巨资打造全美黄金公路网，成为美国国内地而快递独一无的工者，直接带动了其国内快递业务的高速发展。DHL更是在成立后的20年中，加速铺设全球运输网络，成为第一个到达地球上220个国家和地区的国际快递公司。TNT是欧洲第一家私营的邮政运营商，同时也是第一家在欧洲整合陆路和空中网络的公司，拥有欧洲最大的空陆连运网络。它的欧洲航空网络通过45架飞机连接着65个机场，陆路网络则是通过20个枢纽中心连接着40个国家。快递业的核心就在于速度，相比于公路、铁路运输，航空快递有着无可匹敌的速度。早期的航空快递仅仅利用租借客机腹舱的剩余吨位载货，这种方式很快就无法满足市场的发展需求，后来的航空公司开始租用整架飞机进行货运。很快，FedEx的出现彻底转变了航空快递运营的概念。FedEx刚成立时，创始人便投入全部身家850万美元，加上从华尔街融得的9600万美元买下33架小型飞机用于决件运输。六年后，美国航空快递管制解除，FedEx上市筹集1879.2万美元购置波音大型货机。FedEx对于资木支出，包括信息技术、高端设备、基础设施的投入都远远高于其竞争对手。UPS向来只用卡车运送包裹，在1981年也加入航空速递业，开始购置大量飞机。规模巨大的全货机自有机队已经成为行业进入的巨大壁皇。3、打造供应链管理公司美国在20世纪90年代伴随着电子商务市场的兴起，已经率先走进了快递行业的大物流时代。第二方物流全力整合自身优势，已经从提供配送、道路运输、仓储等功能性服务向提供咨询、信息平台等服务延伸，旨在为客户提供全方位一体化解决方案。纵观UPS,FedEx,DH作为快递业巨头长久存活于激烈的竞争中，它们都有一个共同点，即它们都不再是纯粹的包裹快递商，而是集信息流、资金量和物流为一体的综合供应链管理公司。所谓大而不倒，是国际快递企业基业长青的特点之一。综合性物流链的建设主要包括四个环节:.:.数据平台打造。数据平台主要基于大数据信息系统，完成两方而的任务:区域需求预测与订单数据智能化处理。利用各种平台搜集目标市场客户数据，准确预测某地区客户需求特征，提前完成产品布局以缩短运输时间。完成这一步骤时，物流企业与商家的协同合作是关键，进行资源共享，数据共建。.:.仓储建设。仓储建设主要涉及仓储园区的打造和科学的库存计划。目前，许多快递企业已经开始在全国核心物流城市铺设物流园区，未来逐步渗透至中小城市网络。科学的库存计划能提升仓储利用效率，节约人力和储蓄成木。.:.干线运输。目前国内快递运输80%用公路，15%是通过空运渠道，依靠铁路及其他形式的运输不到5%。中国公路运输前10的企业的物流运力加起来不到总运力的1%，市场十分散乱。空运干线运输主要依靠全货机和客机腹仓完成。国有快递掌握大部分全货机资源，民营只有顺丰拥11架货机，其他快递公司均靠租借货机。铁路干线基木由中国铁路总公司掌控。未来空运干线与公路干线必然是物流企业抢占的焦点，资木、经营管理能力以及与政府的密切程度将决定干线资源的分配。.:.末端配送。这是传统快递的擅长之处，即最后一公里服务。但是大物流时代的配送是结合智能化、科技化及可视化为一体的配送业务，从下订单、发货、货物运输、货物中转到最终的门对门到达都需要完全的可视化系统，这是客户充分感受快递服务优越性的落脚点。通过整车运输与零担运输的协调，有效规划配送数量，考虑利润与成木平衡，实现利润最大化。4、产品与技术不断创新隔夜送达，将FedEx送上盈利轨道。19世纪70年代，美国航空货运业务已经存在，但是其速度与安全性都非常低卜，各州之间的货物航运均需2-5大时间。FedEx创始人看到了改变航空业在货运运输效率和运输服务的机会，察觉到在互联网和第二产业即将释放的年代，对于快递产品的时效性有了更多的需求和更高的标准。于是“隔夜送达(overnight)"产品的推出真正将FedEx带上盈利轨道。限时快递，贡献DHL绝大部分利润。限时快递服务主要针对需要在固定时间或在标准转运时间的工作日结束前门到门派送的快件。限时服务是一个信誉度要求极高的服务，企业要一诺千金。在全球商业与经济一体化的今大，商业文件和高端科技、医用、生物零部件的及时、精准、安全送达正在释放巨大需求。DHL感觉到了这一细分领域的强大进入堡皇优势和较高利润率，决定率先行动，利用其完整的网络、先进的信息系统、完善的操作流程和高素质的操作人员在行业内首次推出该业务，限时快递业务每年为DHL贡献了绝大部分利润。DHL全球化战略的成功不仅在于其先人一步抢占市场，更重要的是DHL对特定市场需求的灵敏感知度决定了其在进入当地市场后进行的产品整合。DHL善于将自己的特色产品服务融入特定的地区或国家特色，延续DHL传统国际快递服务优势，形成木地化产品供给，这种其他快递企业难于比拟的灵活性和适应性，以及DHL对特定市场需求的灵敏度奠定了DHL在国际快递业务领域的龙头定位。科技创新之路。后信息时代，信息技术、高端装备制造、新能源的广泛应用，国际快递服务发展所而临的科技环境日益优化。自动化分拣、无线传输、自动识别、车辆运输跟踪定位、射频标识技术、影像监控、第二方支付、移动支付将引导快递行业向集成化、自动化的方向发展。作为一家热衷技术的公司，FedEx一直采用商品化的技术为用户服务，以技术创新支持“使命必达”。为了减少快递信息在接收、传递、发出过程中耗损的机会成木，FedEx每年投入大量资木进行科技研发和设备升级，引进先进管理理念，有效优化整个成木控制流程。UPS在技术投入上始终走在行业前列，对技术的变革求存保持着良好的传统。四、国内快递企业开始崭露头角从国际快递企业的发展经验来看，中国的部分快递企业开始崭露头角，具备在市场竞争中胜出的雏形。经过多年的发展，部分企业开始开发多层次的产品服务，逐步完善配送网络的广度和深度，发力建设强大的分拣中心。从国际快递巨头的发展经验来看，审视国内快递物流企业，外运发展卜的中外运敦豪、顺丰速运经过过去十多年的发展，逐步完善自己的产品和服务，确立自己的竞争优势，有望在未来快递市场竞争中胜出。1、外运发展:国际定位+多层次产品布局中外运敦豪是DHL在中国快递业务开展的合作平台。目前中外运敦豪已经在中国建立了广阔的服务网络，提供的国际快递服务覆盖401个城市，国内服务覆盖128个城市，提供服务的营业地点近200个，为供应链客户运营着超过500,000平米的仓库。国际定位。外运发展在中国的定位与D日L在全球定位一致，始终致力于国际快递业务领域，其在中国的国际快递业务市场份额达到40%(UPS和FedEx总共才占有40%的市场)，是中国国际快递业务领域绝对的领导者。多层次产品服务。外运发展将D日L的先进产品引进国内，同时考虑到中国的市场特点和客户需求，对产品进行重新定位与包装，致力于木上化产品设计，构筑了丰富的多层次产品结构，是国内快递行业产品设计和推广的先行者。2、顺丰速运:重资产+全网络，服务领先速度制胜顺丰速运成立于1993年，总部在深圳，是一家民营企业。2023年营业收入超过100亿元，市场规模仅次于邮政速递。公司在经营模式、运力建设、运行效率和服务质量均是国内民营快递公司的翘楚。庞大的服务网络。目前已建有近5000个营业网点，覆盖了中国大陆31个省、自治区和直辖市，300多个大中城市及1800多个县级市或县区。2023年以来，公司加速在国际市场拓展，在韩国、马来西亚、新加坡、日木和美国等国家网络扩张迅速。顺丰速运基木能够做到涵盖全国主要城市乡镇干道，基于成木收益方而的考虑后陆续涉足小城镇。近年来渐进式拓展国际航线建设，是国内除了EMS以外网络铺设最为完善的快递企业。重资产运营。顺丰是全国民营快递业企业中唯一执行直营网络运营的公司，同时也是唯一一家配备自有航空公司的民营快递企业。顺丰目前拥有全货机11架，规模仅次种邮速递。目前顺丰拥有全自动分拣系统、移动手持终端及手持条码扫描设备等先进科技设备，每年进行大量信息技术投入，以科技装备服务市场需求。五、风险因素1、成本加速上行风险油价和人力成木占据快递企业成木60%以上，国际油价大幅上涨、人工成木攀升将导致企业运营成木急速上升，对企业盈利前景产生负而影响。2、市场竞争加剧风险围绕电商业务的快递企业大肆进行低价战略，采用价格战进行市场份额争夺，进一步拉低企业利润，对行业发展前景产生负而影响。六、行业投资策略与重点公司分析目前欧美的快递业趋于稳定，但中国的快递行业仍处于成长期，中国快递行业近二年保持80%的复合增长率，2023年上半年快递业收入增长超过60%，行业发展态势迅猛，目前市场容量接近2023亿，未来十年将是投资者分享行业增长红利的最好时机。目前中国的快递物流企业正在打造多层次的产品，健全自己的配送网络，以提升自己的盈利能力。建议关注快递行业及板块内有投资价值的快递企业，我们看好具备全网络运营和直营模式的快递运营商，其未来有望在竞争中脱颖而出，成为行业龙头。目前A股市场尚无纯正快递上市公司，外运发展投资的中外运敦豪属于纯正的快递企业;建议关注未来有望登陆资木市场的国内快递龙头企业如顺丰速运等。1、顺丰速运:自营+全网络，服务领先速度制胜顺丰速运成立于1993年，总部在深圳，是一家民营企业。2023年营业收入超过100亿元，市场规模仅次于邮政速递。公司在经营模式、运力建设、运行效率和服务质量均是国内民营快递公司的翘楚。.:.自营模式凸显竞争优势，服务水平行业前列。公司是国内民营快递公司中少数几个采用以自营为主的经营模式。其自有服务网络服务标准统一、服务质量稳定、安全性能高。公司服务水平一直保持在行业前列，品牌价值不断提升。.:.网络规模突出，国际拓展加速。公司目前已建有2200多个营业网点，覆盖了中国大陆32个省、自治区和直辖市，近250个大中城市及1300多个县级市或城镇。2023年以来，公司加速在国际市场拓展，在韩国、马来西亚、新加坡和美国等国家网络扩张迅速。.:.业务以中高端市场为主，电商低端市场涉入较少。公司客户以写字楼商业客户为主，毛利水平明显高于竞争对手。公司并没有为拓展电商业务而牺牲服务标准和降低运价水平，市场定位坚持中高端市场，品牌效应和盈利能力强于竞争对手。2、外运发展:A股中唯一的快递概念股外运发展是A股中唯一投资快递业的物流公司，其盈利主要来源于其子公司中外运敦豪(公司持股50%)的投资收益，依托国内物流业务的快速发展以及中国国际快递业的成熟发展，中外运敦豪有望保持两位数的高速增长。过去五年，外运发展的投资项目全而亏损使得其则一务报表略显难看，尤其是银河航空(公司持股51%)自2023年运营后持续亏损，抑制外运发展整体业绩增长。公司已于2023年公告清算银河航空以及一系列亏损项目，预计今年银河货运将剥离给友和道通。预计外运发展将在未来二年内迎来向上拐点，且其最大增长点仍来自于控股50%的中外运敦豪，主营业务2023年将逐步开始贡献利润。.:.中外运敦豪是D日L在中国快递业务开展的合作平台。目前中外运敦豪已经在中国建立了广阔的服务网络，提供的国际快递服务覆盖401个城市，国内服务覆盖128个城市，提供服务的营业地点近200个，为供应链客户运营着超过500,000平米的仓库。在中国的国际快递业务市场份额达到40%，而UPS和FedEx总共才占有40%的市场。.:.中外运敦豪是国际快递巨头在国内保存的唯一一家合资企业，2023年D日L与中外运重签25年的合作协议，使得外运发展可稳定分享国际快递市场的成长。.:.2023年7月，DHL投资1.75亿美元的北亚枢纽在上海投入运营，并称将在未来两年继续投资1.32亿美元，以提升北亚枢纽的运输能力。该座5.5万平方米的北亚枢纽是亚洲最大的快递运转中心，它的运营将巩固DHL在中国的市场份额，公司未来利润有望迎来显著增长。3、中储股份:仓储+物流网络双管齐下中储股份是国内最大的仓储物流企业，形成了遍布东部沿海和中心城市的网络布局。完善的物流网络不仅构成了公司在竞争中的重要优势，也是公司开展其它增值业务的基石。中储股份主要从事大宗资源品的仓储和物流业务，业绩增长较为依赖国际经济周期。.:.公司近几年除了2023年收入为负增长外，皆保有10%以上的增速。公司主攻贸易业务和物流业务，其中贸易业务是收入的主要来源，但其利润贡献度较低;而物流业务虽然只占收入的10%，利润贡献却超过50%。公司是我国仓储物流行业的龙头，在行业系列政策出台支持的背景卜，能够充分分享物流业未来发展的红利。.:.公司目前自有库房而积150万平方米，控制仓储地产而积超过650万平方米，货场而积近230万平方米，仓库利用率达90%左右，在我国一十余省市拥有25个分公司提供仓储业务，并在上海、江苏、陕西等地拥有期货商品指定交割仓库。.:.公司建成了分布大津、上海、西安、武汉等各大城市的物流基地，形成了遍布东部沿海和中心城市的网络布局。公司在全国20多个中心城市和港口城市设有65家物流配送中心和经营实体，占地而积约600万平方米，拥有各类物流设备近1,000台套，并有70多公里的铁路专用线，年吞吐能力近5,000万吨。.:.公司近期在河南荣阳设立中储恒科物联网系统公司，注册资金9000万。设立物联网公司符合公司做大做强的发展战略，对推进物联网技术应用和发展，提高公司核心竞争能力具有重要意义。郑州恒科2023年收入规模超过7000万元，净利润1014万元，归属中储股份利润贡献697万元。4、飞力达:IT产业物流王者飞力达是一家服务于IT制造供应链的第二方物流公司，主业是为生产笔记木的代工商、原料商提供第二方仓储。公司拥有成熟的基础物流和综合物流平台。前者竞争激烈，利润率低卜;后者主要依托VMI,DC两大工牌产品，两者营业收入占比60%左右。飞力达提供的物流业务中，最核心的是为笔记木制造商提供的零部件、成品的仓储服务，这项业务的毛利率较高，虽然笔记木的仓储收入在所有业务中占比不到30%但是其毛利润的占比接近70%。全球第一大笔记木电脑品牌商宏荟是飞力达综合物流服务外包领域的第一大客户，宏荟出货量和业务经营状况直接影响飞力达的盈利。另外如华硕、联想等国内笔记木电脑品牌商均是飞力达的关键客户。公司目前已经基木建立了长二角、珠二角、成渝地区主要物流城市和IT物流需求强劲的地域布局，公司在2023年建立大津分公司，实现在华北地区的布点。目前IT行业的收入在飞力达总收入中占比在90-95%，非IT业务比重较少，因此整体业务量增长与IT行业景气度相关较大。全球IT制造业向我国持续转移导致其在我国发展迅速，IT物流外包需求不断增长。公司夯实发展基础后，未来将充分享受到IT制造业迅速增长带来的发展红利。

2023年纺织服饰品牌分析报告2023年8月目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司复苏时点 3二、本土服饰品牌复苏的突破口 81、品牌与产品差异化 82、传统渠道精简与整合 93、适度提升直营比重，加强渠道控制力 94、更重视电子商务，强调线上线下共同发展 105、管理层由创始人团队向职业化、专业化团队转变 116、通过品牌兼并整合实现集团化发展 12三、上市品牌服饰公司分析 14四、品牌服饰公司未来发展前景 16五、投资建议及重点公司简况 181、鲁泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、罗莱家纺 227、森马服饰 238、华斯股份 24六、风险因素 25一、品牌公司复苏时点从行业终端来看，此轮服饰行业调整始于2022年。2022年在通胀大背景下，品牌企业为了应对持续上涨的成本费用压力同时实现盈利增长的要求，不断对产品进行提价，2022年下半年开始，虽然终端零售金额的增速并没有出现大幅度的波动，但终端销量增速已经出现了明显的恶化。终端疲弱对上市品牌公司的冲击已经从终端库存积压传导至订货会增速。由于加盟订货制的存在，上市品牌公司利润表增速的下滑会明显滞后于终端出现的恶化。从传导路径来分析，从2022年秋冬开始行业终端售罄率相对往年普遍出现一定程度的下降，事实上行业的这轮调整尚在进行之中，多数品牌公司目前都处于打折促销去库存的状态，2022年秋冬订货会不少公司开始出现一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面临着利润表增速进一步下滑甚至盈利下降的压力。行业调整之后，未来修复路径也将从终端开始。由于终端销售低迷，2021年下半年开始行业整体都在通过频繁的打折促销（包括电商渠道）清理积压的库存，我们认为终端的问题最终还是要先从终端修复，考虑到2022年秋冬订货会普遍不再压货，同时考虑到2021年开始大力清库存，我们预计2022年末全行业清库存会告一段落，2021年开始上市品牌公司的资产负债表与现金流量表将逐步好转，随后传导至2021秋冬订货会数据与利润表将逐步修复转正。从戴维斯双杀到双击，上市品牌服饰公司的股价修复取决于净利润的恢复节奏。2021年下半年起品牌服饰行业爆发的库存危机、电商冲击、终端销售低迷等一系列问题使上市品牌公司在资本市场经历了一轮“戴维斯双杀”，随着盈利预测的不断下调与负面数据的不断出现，服装家纺行业上市公司整体PE从最高点的40倍下降到如今的14倍，我们认为从中长期来看，目前的估值水平已经大部分反映了资本市场对行业的悲观预期。一旦行业或部分脱颖而出的品牌公司在终端销售与订货会增速等指标上出现明显的向上拐点，预计行业的估值将会得到率先修复，业绩的逐步兑现会进一步推动股价的上涨。但从投资机会上看，本轮调整之后品牌服饰行业未来将很难出现齐涨齐跌的局面，个股之间的分化将明显加剧，最终走出来的企业将有一轮恢复性行业，而有一些品牌将逐步边缘化，未来更多拥有更好定位、更新渠道和更好商业模式的品牌企业将逐步加入资本市场，为投资者提供更多更新的选择。二、本土服饰品牌复苏的突破口曾经的粗放式增长告一段落，未来行业将恢复到更高质量、更可持续的增长阶段。我们认为过去本土品牌服饰行业依靠开店铺货与产品提价方式实现的粗放式增长已经结束，在当前国内服饰需求增长相对低迷的背景下，品牌公司正在积极寻找复苏的突破口。1、品牌与产品差异化在过去行业高速发展阶段，本土品牌在各自的细分领域并没有形成明显的品牌及产品差异，因此品牌也没有形成足够强大的客户粘性，产品提价无法弥补销量下滑带来的损失，这也在一方面造成了行业低迷阶段，各品牌出现一损俱损的局面。在行业调整中期，多数品牌服饰公司已经意识到品牌及产品差异化的重要性，品牌特色和性价比将取代高定价倍率成为产品定位方向，户外用品行业中探路者通过产品定价的下调与品牌诉求上的持续投入，已经成功与主要外资户外品牌形成差异化的定位。品牌形象与号召力需要企业持之以恒的投入，如今越来越多的传播媒介与方式为品牌公司提供了足够多的推广渠道。2、传统渠道精简与整合过去粗放的开店铺货扩张模式对品牌公司已经开始产生负面影响，由于消费与商业环境的恶化，2021年起多数品牌公司及加盟商不再盲目扩张，对新开店的店址、费用投入与盈利会有更谨慎的要求与考量，现有渠道也会经历一个整合的过程，2021年起不少品牌公司净开店速度开始下降，关店数量开始增加。我们判断经过这轮传统渠道的精简与整合，未来渠道的内生性增长将是考量渠道的重要指标，也将成为品牌公司业绩增长的主要拉动力之一，参考优秀外资品牌的成长路径，稳健的开店、良好的货品管理与店效的持续增长是推动品牌公司由小做大的主要驱动因素，也是本土品牌下一轮增长的突破口。3、适度提升直营比重，加强渠道控制力本土品牌普遍采用加盟订货制度在行业持续景气阶段让公司享受到了渠道数量快速拓展的收益，但也掩盖了品牌公司对渠道控制力较弱、对终端反馈不敏锐的不足，由于缺少零售与管理经验，品牌公司难以在实体渠道形象、货品管理、销售数据等方面进行统一的掌控与管理，也无法对消费需求变化做出快速的反应。通过适度提升直营店比重，本土品牌公司已经开始由批发向零售转型的趋势，这一方面有利于减少中间环节带来的库存积压等问题，另一方面也有利于统一品牌推广，更好的与终端反馈。品牌鞋类公司中，达芙妮与奥康等已经开始通过加盟收直营与联营等各种方式来提升品牌公司对渠道的掌控。4、更重视电子商务，强调线上线下共同发展2021年前品牌公司更多是把电商作为消化库存的渠道，由于基数较小，各品牌公司电商收入跟随国内电子商务的发展同步爆发式增长。2021年“双十一”各电商平台的促销活动让本土品牌充分尝到甜头，同时也开始逐步重视电商作为新兴渠道的作用与影响力，将电商视为新的增长点。针对电商渠道，目前本土品牌大多将其作为清库存的重要渠道，部分品牌也通过设立专属品牌、专供商品等方式平衡线上线下利益，同时设立专门的团队进行管理。我们认为未来电子商务将成品牌企业发展战略的重要组成部分，而不是简单的清库存渠道，O2O等发展也将为众多公司带来全新的机会。5、管理层由创始人团队向职业化、专业化团队转变随着国内零售环境的日益复杂化与消费偏好的日益细分成熟，本土品牌面临着消费环境与外资品牌竞争的双重挑战，从公司管理团队角度来分析，多数本土品牌原有创始人及创业团队由于经验依赖等原因实际上未必能够适应新的商业模式与消费环境，在保证股东长期利益的前提下，启用职业管理团队，并通过合适的激励方式来平衡各方利益，是本土品牌公司未来实现管理转型可以选择的突破口之一。在这一点上，探路者、七匹狼等公司已经走在行业的前头，通过多年的发展，公司职业化管理团队已经基本搭建完毕，并通过股权激励等方式将管理层与股东的长期利益捆绑在一起。6、通过品牌兼并整合实现集团化发展在当前行业洗牌加剧的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相对拥有更强大的融资平台，并在信息、资源等方面拥有一定的优势，在握有充足资金的情况下，这些品牌公司都在积极地进行战略上的调整，收购整合品牌或渠道互补的同行或许将成为行业重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的当下，部分非上市品牌面临着业绩大幅波动、加盟商盈利下降等成长瓶颈，融资与退出渠道的不畅使得这些具备潜力的品牌成为上市品牌公司的并购整合对象。从国外品牌公司的发展历史看，大型龙头企业普遍经历了单品牌单系列到单品牌多系列再到多品牌的成长过程，例如全球户外运动巨头VF集团、全球化妆品龙头欧莱雅无不经历了这样发展壮大的过程，当然这种发展模式的前提是整合方自身有一个较为稳固的自有品牌基础，同时要求有强大的整合能力，而被收购方管理团队能较长时间保持稳定。我们认为2022年6月森马公告拟收购GXG的案例或许已经打开了行业品牌间整合的序幕。三、上市品牌服饰公司分析国内的品牌服饰领域经过15—20年左右的快速发展，已经发展出相对齐全的子行业，不同的子行业因为发展阶段的不同和行业特征的不同，在未来的发展中也将呈现出不同的分化。我们从子行业增长速度、扩容空间、竞争态势、行业可能达到的市场集中度、消费粘度等多个角度综合考虑，目前阶段对子行业基本面的排序是：户外行业、家纺、中高档女装、童装、商务休闲、时尚休闲、女鞋、男正装和运动装。从发展模式上分析，直营占比更高的品牌公司产生的历史库存压力通常小于代理加盟商为主的公司，短期终端销售的改善也会更快传导至直营占比更高的品牌公司的财务数据上。此外，电子商务作为行业新兴渠道与未来新的增长点，越来越获得品牌公司的重视，在这一点上，已经具备良好基础和成型的电商战略的品牌公司将拥有先机。从行业调整传导路径来看，在订货会数据与终端零售等指标上最早开始恶化的上市品牌公司先于其他公司面对一系列问题，同时也有更长的时间做出调整改变，在库存消化告一段落后这些公司在财务报表上将呈现更早的复苏迹象。综合考虑上述3种不同维度的筛选，我们认为可能率先复苏的选标有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、罗莱家纺和森马服饰。四、品牌服饰公司未来发展前景未来行业复苏是否有一些前瞻性的指标，这个也许是资本市场最关心的问题，我们认为，除了每季的订货会指标外（部分品牌由于订货比重调整可比性在逐步降低），终端零售与公司营运质量方面的相关指标持续改善也是行业或公司复苏的重要标志，具体包括终端打折促销频率、可比同店销量增长、营运指标（存货与应收账款周转率等）、行业零售数据、售罄率、净开店等。打折促销频率的减少，一方面可以说明终端积压库存消化基本完毕，另一方面也可以部分反映消费者对品牌、定价、产品的逐步认可，未来的增长更多将来自销量的带动。可比同店销量增长摆脱低个位数甚至负增长后，恢复至接近双位数增速也基本可以反映行业复苏的态势。对于目前仍以加盟订货为主的品牌服饰企业来说，应收账款的变化通常是企业营业收入变化的前兆。根据我们前期对国内外品牌公司的比较研究（具体参考先前报告《应收账款周转天数变化是企业营收转暖的先行指标》），当季度应收账款周转天数变化下穿营业收入变化时，往往预示着企业当年或者次年营收复苏，因为对加盟商授信的减少预示着终端经营情况的改善，下一个订货期，订单量将会增加。在我们这篇定量分析的行业报告中初步帅选出有复苏迹象的可能标的包括富安娜、森马服饰和梦洁家纺。行业低迷的情况下，2021年开始不少品牌公司放缓了开店节奏，关店数量开始增加，传统渠道数量调整的时间一方面取决于零售终端的恢复，另一方面也取决于门店各类成本费用压力的减轻，在本土品牌公司越来越注重巩固现有门店质量（店效与平效的提升）的趋势下，净开店增长的恢复本身反映了公司对自身扩张与复制高质量门店的信心，同时可以反映加盟商信心与盈利水平的恢复。受到季节性、大规模促销活动等因素的影响，单月行业零售数据（全国百家大型零售企业、全国50家重点大型零售企业服装零售数据等）增速波动较大，我们认为连续3个月零售数据增速的回升基本可以反映行业复苏的态势，尤其是销量增速的持续回暖可以反映零售终端更高质量的复苏。五、投资建议及重点公司简况品牌服饰公司作为消费型企业，本身具备更多的防御属性，过去粗放式的发展与加盟商体制带来的库存问题以及国内经济本身的减速使得行业出现了较大的业绩波动，我们认为目前品牌公司经营业绩的波动一方面有经济减速的原因，另一方面更多是为过去的发展模式埋单。我们认为在行业调整与洗牌过程中，优秀的品牌服饰公司将向更可持续的增长模式与更高的营运质量转型，最终脱颖而出的公司在财务质量与自由现金流等指标上会出现越来越明显的改善，参考海外市场经验，资本市场通常愿意给予这些发展模式更为稳健的服饰品牌公司一定的估值溢价，我们认为经历本轮行业调整后生存并逐步壮大的品牌服饰企业尽管不会有以前那么高的盈利增速，但更可预期、更稳健的增长及更高的经营质量将为他们带来估值溢价。经过行业繁荣期的洗礼与快速增长，国内纺织制造龙头企业已经积累了自身优势，多年的扩张帮助中高端纺织制造企业形成了一定的产能规模，企业自身已经拥有了成熟的产业链配套体系，并且储备了较高素质、持续丰富的人力资源与研发力量，后期更多依靠研发能力的不断提升和产业链综合优势实现了稳健的经营增长。经历宏观环境波动、人民币升值、原材料成本上升等多种因素的考验，中高端纺织制造企业积累了宝贵的生产管理经验和研发能力，多年的市场摸爬滚打可以通过深入大客户的供应链体系从而逐渐绑定大客户，客户的高集中度形成的粘性正是行业重要的护城河之一，未来龙头企业也将充分受益于行业集中度与产品附加值的提升。我们认为，市场应该重新审视对传中高端纺织制造龙头企业的估值水平，持续稳定增长的现金流表现实际已经代表了公司的核心竞争力，也理应对应更高的估值水平。综上，纺织制造类我们依然首推鲁泰A，四季度建议重点关注华斯股份的阶段性机会。品牌类未来一年我们更倾向的标的为：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、罗莱家纺和森马服饰。1、鲁泰A从公司上市13年以来的经营业绩指标看，公司业绩的持续增长能力、稳定性、较高的盈利质量都体现了其在细分领域的护城河，优异的综合管理能力、研发能力及全产业链是公司核心竞争力所在，也是公司长期以来相对行业的业绩稳定性更强的重要原因。未来行业集中度的提升与产品附加值的提升将是公司业绩增长的主要推动因素，棉价的上涨将为公司业绩叠加弹性。近年来内外部宏观经济的变化将进一步加速行业洗牌，业内订单有望进一步向公司这样的龙头企业集中，随着公司产品结构中高价订单占比的逐步上升，预计近3年公司业绩可以保持20%左右的复合增长。在中国经济面临转型、减速的大背景下，鲁泰这样具有全球产业链竞争优势、不存在历史增长负担的企业所受影响相对更小，业绩稳定性相对更高，更具有吸引力。我们认为前期公司股价的上涨主要来自于业绩拐点的确认，后期公司股价上涨将更多来自于估值修复和业绩可能的超预期。2、富安娜较高的直营占比、鲜明的品牌产品特色带来的客户黏度、更为精细化的管理与相对更强的零售能力一直是公司区别于竞争对手的主要优势，也是公司在终端零售低迷的大环境下始终能保持相对更稳定的经营业绩的重要原因，公司一贯稳健的经营风格、严格的期间费用控制力度可以使其保持相对行业更好的经营质量。公司电子商务业务发展迅速，收入连续3年实现高增长。除了将电商作为处理库存的渠道外，公司将“圣之花”定为电商专属品牌，同时发展电商专属产品，在产品与设计风格上形成差异，避免线上线下冲突。中长期我们继续看好家纺行业处于消费升级晚期带来的快速增长和行业集中度的提升。另一方面公司由家纺向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市场空间内凭借自身的品牌特色与经营管理优势丰富产品品类，进一步打开公司销售与市值空间。3、探路者考虑到国内户外用品市场较小的基数，我们预计未来3-5年国内户外用品行业仍能保持20%以上复合增长，是目前品牌服饰中增速最快的子行业之一。作为国内户外用品行业唯一一家上市公司，公司较其他同类型本土品牌拥有更多的优势。公司较早完成了职业管理团队的建设，并且通过较为完善的激励措施充分保证了管理团队不断学习与改善经营管理的积极性，另一方面管理团队本身具备丰富的行业经验，目睹了运动服饰