2023年股权激励研究报告

2023年股权激励研究报告2023年9月目录一、股权激励机制的发展概述及主要形式 31、股权激励的发展概述 32、股权激励机制的主要形式与差异 43、股权激励计划的一般流程 74、股权激励计划的会计处理方式 9（1）公允价值的计算 9（2）激励费用的摊销 9二、股权激励对上市公司业绩的影响 111、营业收入 132、净利润 153、净资产收益率 16三、股权激励对上市公司投资收益的影响 181、股权激励的“公告日效应” 18（1）预案公告日前后的市场反应 19（2）终止实施公告日后的市场反应 212、股权激励的“破发效应” 23一、股权激励机制的发展概述及主要形式1、股权激励的发展概述在现代企业制度下，随着公司股权的日益分散和职业经理人的日渐普及，股东与管理层之间的委托代理关系所引发的矛盾越发突出，如何避免其中的道德风险、建立一支高效卓越的管理团队就成了公司股东最为关心的问题。在这样的背景之下，股权激励（Equity-basedIncentive）作为一种创新激励机制应运而生，它的本质就是在所有权和经营权分离的现代企业制度下，通过一定的激励和约束机制对公司管理层的行为进行引导和限制，使其在努力实现公司价值最大化的同时兼顾自身效用的最大化。股权激励机制最早出现于二十世纪50年代的美国，70、80年代开始在欧美各国迅速发展。2006年初由中国证监会颁布实施的《上市公司股权激励管理办法（试行）》（以下简称《管理办法》）为国内上市公司广泛开展股权激励计划铺平了道路，标志着国内上市公司股权激励的正式开端，从此这一机制在A股市场逐渐盛行起来。根据《管理办法》的规定，股权激励计划的主要激励对象包括公司高级管理人员、核心技术人员、核心业务人员以及各部门的骨干成员等。此外，《管理办法》还对用于股权激励计划的股票来源进行了明确规定。拟实行股权激励计划的上市公司，可以通过向激励对象发行股份、回购本公司股份或其他法律、行政法规允许的其他方式获得用于股权激励的相应公司股票。上市公司全部有效的股权激励计划所涉及的股票总数累计不得超过本公司股本总额的10%，非经股东大会特别决议批准，任何一名激励对象通过全部有效的股权激励计划获授的本公司股票累计不得超过公司股本总额的1%。股权激励的行权条件与公司业绩密切相关，原则上要求业绩指标（如营业收入、净资产收益率、净利润增长率等）不低于某一水平。通常情况下，股权激励计划所制定的行权条件越高，说明股东对管理者的期望更高，对公司未来的发展前景更为看好，管理者为了达到行权条件要求的业绩也必须付出更多的努力。相应地，市场对于行权条件较高的公司也更有信心，认为公司有能力兑现激励计划中的业绩增长要求，对股价预期更高，公司股票也就越容易受到投资者的青睐和追捧。2、股权激励机制的主要形式与差异股权激励的主要形式包括股票期权、限制性股票、股票增值权和虚拟股票等，目前国内上市公司多采用股票期权激励和限制性股票激励两种方式。股票期权激励（StockOptions）是指上市公司授予激励对象在约定的期限内享有以某一预先确定的价格购买一定数量本公司股票的权利。也就是说公司赋予激励对象一个期权，使其有权在约定的时间和价格范围内购买公司股票的权利，同时也可以放弃这一权利。股票期权激励是目前国内使用最多的股权激励方式，一方面是由于股票期权具有杠杆性，达到行权条件后的激励力度更大，如果没有达到行权条件，激励对象可以选择放弃行权从而避免经济损失；另一方面股票股权的授予不涉及现金支出，不会对上市公司的现金流产生影响，因此受到更多公司的青睐。限制性股票激励（RestrictedStocks）是指上市公司按照预先确定的条件授予激励对象一定数量的公司股票，激励对象只有在工作年限或业绩目标符合激励计划规定的条件后才能出售这部分股票。如果在规定时间内公司业绩没有达到预定目标，限制性股票将被公司回购注销。与股票期权不同，限制性股票在激励性质的基础上也存在一定的风险，如果在激励对象动用自有资金购买股票后，股价跌破授予价将造成激励对象的直接资金损失。股票增值权（StockAppreciationRights）是指上市公司在约定的时间和条件下授予激励对象规定数量的股票升值所带来的收益的权利，也就是说激励对象不须实际购买公司股票，便可以直接获得期末公司股票的增值部分（期末二级市场的股票价格-授予价格）。与股票期权相比，股票增值权是一种虚拟股权激励工具，激励标的物仅仅是二级市场股价和激励对象行权价格之间的差价所产生的升值收益，并不涉及实际的公司股票，激励对象也不拥有股东表决权、配股权、分红权。由于股票增值权的收益来源是公司提取的激励基金，因此选择这种激励方式对公司的现金流要求较高，这也是国内很少有上市公司采用股票增值权作为激励方式的主要原因。虚拟股票（PhantomStocks）是指公司授予激励对象一定数量的虚拟股票，对于这些虚拟股票，激励对象没有所有权和表决权，也不能转让和出售，离开本公司后自动失效，但可以据此享受一定数量的分红权和股票升值收益。如果实现公司的业绩目标，则激励对象可以据此享受一定数量的分红。在虚拟股票激励对象实现既定目标的条件下，公司支付给激励对象收益时，既可以支付现金、等值的股票，也可以支付等值的股票和现金相结合。虚拟股票的实质是通过其激励对象分享企业剩余索取权，将他们的长期收益与企业效益挂钩。通过以上介绍，我们认识到股票期权激励和限制性股票激励这两种主要的激励方式在即期现金投入、激励和风险的对称性等方面有所不同。除此之外，两种激励方式在行权/授予价格的定价方法上，也存在一定差异。根据《管理办法》的规定，上市公司授予激励对象的股票期权，行权价格不应低于股权激励计划草案摘要公布前1个交易日的公司股票收盘价与公布前30个交易日内的公司股票平均收盘价的较高者，而限制性股票激励的授予价格则不应低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的50%。这就意味着限制性股票激励的授予价格通常要低于股票期权激励的行权价格，相同数量的限制性股票激励给激励对象带来的收益往往高于股票期权激励，这样一来，限制性股票激励对象的持股成本更低，激励效果也就往往没有股票期权显著。3、股权激励计划的一般流程虽然不同方式的股权激励计划在实施流程上存在一定差异，但在初期预案公告日至授予日之间的步骤大致相同：首先，董事会作为公司股权激励计划的执行管理机构提交激励预案，之后报证监会备案，在证监会回复后召开股东大会对股权激励预案进行审议，股东大会审议通过后由董事会设定股权激励的授予日，即股权激励初期的一般流程为：董事会预案——>报证监会审批——>股东大会审议——>股权激励授予日。对于最为常见的股票期权激励和限制性股票激励两种方式，其计划实施的具体步骤不尽相同。二者在激励计划预案公告、股东大会审议通过和董事会授予实施阶段基本一致。相比限制性股票激励，股票期权激励在等待期阶段如果公司业绩达标、符合行权条件，那么激励对象在行权期内将获得以特定价格购买规定数量公司股票的权利，同时对于作为公司董事、高级管理人员的激励对象设臵了禁售期，也就是说不得将其持有的公司股票在买入后六个月内卖出，或者在卖出后后六个月内又买入。而对于限制性股票激励来说，每一个解禁期，在业绩达到行权要求的前提下，可以解禁规定比例的股票，若未满足本期的行权条件，则本期授予的股票将由公司以授予价回购。注：国内上市公司实施的股权激励计划有效期一般为2~10年，多数为5年；考核等待期或禁售期一般不少于12个月；行权期一般是指满足定期报告公告后至下一个定期报告公告前的这段时间，对于股票期权激励，一般行权后会规定高管禁售期。4、股权激励计划的会计处理方式（1）公允价值的计算根据《企业会计准则第11号—股份支付》、企业会计准则第22号—金融工具确认和计量》以及《企业会计准则解释第3号》的规定，股票期权公允价值的测算需要根据股权授予日的股价、行权价格、预期波动率、无风险收益率等因素，按照相关估值模型（多采用Black-Scholes模型）进行详细测算；限制性股票公允价值的测算则相对简单，每股限制性股票的公允价值等于授予日股票价格与激励计划授予价格之差。股权激励计划的总费用为每股股票期权/限制性股票的公允价值×激励总股数，总费用一般按照各年度的解锁比例分摊到各年，同时增加资本公积。（2）激励费用的摊销根据《企业会计准则第11号—股份支付》的有关规定，公司将在等待期的每个资产负债表日，根据最新取得的可行权人数变动、业绩指标完成情况等后续信息，修正预计可行权的股票期权数量，并按照股票期权授权日的公允价值，将当期取得的服务计入相关成本或费用和资本公积。通常情况下，股票期权激励计划在实施过程中的不同阶段所进行的成本计量与核算如下：授权日：由于授权日股票期权尚不能行权，因此不需要进行相关会计处理，公司在授予日采用通用模型来确定股票期权的公允价值；等待期：公司在等待期内的每个资产负债表日，以对可行权股票期权的最佳估计为基础，按照股票期权在授权日的公允价值，将当期取得的服务计入相关资产成本或当期费用，同时计入资本公积中；可行权日之后：不再对已确认的成本费用和所有者权益总额进行调整；行权日：根据行权情况，确认股本和股本溢价，同时转结等待期内确认的资本公积。类似地，按照《企业会计准则第11号—股份支付》和相关准则的规定，对于实行限制性股票激励的上市公司，应在锁定期的每个资产负债表日，根据最新取得的可解锁人数变动、业绩指标完成情况等后续信息，修正预计可解锁的限制性股票数量，并按照限制性股票授予日的公允价值，将当期取得的服务计入相关成本费用和资本公积，具体不同阶段的会计处理方法如下：授予日：根据授予数量和授予价格，确认股本和资本公积；禁售期：根据会计准则规定，在禁售期内的每个资产负债表日，按照授予日限制性股票的公允价值、限制性股票当期的解禁比例以及预计可解禁的限制性股票数量的最佳估计数将取得职工提供的服务计入成本费用，同时确认资本公积；解禁日：如果达到解禁条件，可以解禁；如果全部或部分股票未被解禁而失效或作废，按照会计准则及相关规定处理。如果股权激励计划由于特殊原因终止实施，已经授予期权或股票的，上市公司应将股权激励计划费用按照加速行权处理，一次性计入当年费用。通过以上阐述，我们认识到股权激励作为一种通过授予管理层公司股权、给予其一定经济权利的激励机制，使管理人员能够以股东的身份参与公司决策、分享利润、共担风险，从而更加勤勉尽责地为公司的长期发展做出贡献。股权激励存在多种方式，国内上市公司主要采用股票期权激励和限制性股票激励两种方式，二者在定价方法、现金投入、激励和风险的对称性、公允价值的测算等方面存在着差异。而作为重要的事件驱动因素，从理论上讲，股权激励的实施应当会对公司的业绩提升和投资收益存在一定程度的影响，因此我们有必要分别从业绩和股价两个维度对股权激励这一事件进行深入分析。二、股权激励对上市公司业绩的影响股权激励计划的最终目的都是提升公司的业绩，那么业绩增长究竟如何实现呢？我们认为主要是管理层通过努力提升自身的管理能力，逐步改善公司的经营状况，从而提升公司业绩。无论通过何种途径，股权激励计划对公司的影响都主要体现在公司业绩和股价两个方面，因此本文也将从业绩和股价两个方面分别阐述股权激励这一事件对上市公司的影响。我们统计了自2006年中国证监会颁布《管理办法》至今造纸轻工行业上市公司的股权激励计划实施情况，发现共有14家公司实施过17例股权激励计划，其中永新股份分别于2006年和2012年各公布过一次股权激励计划，而永新股份和美克股份曾经在计划中采用了两种不同的激励方式。在统计样本中，股票期权激励共计10例，占比达58.8%，限制性股票激励共计6例，占比为35.3%，股票增值权1例，占比为5.9%，由此可见，股票期权仍是目前国内上市公司最为青睐的激励方式。具体的股权激励实施计划情况如下所示：在以上股权激励计划的样本中，共有5家上市公司的6例激励计划因故终止，被终止样本的占比为35.3%。根据公司相关公告，终止计划的主要原因是外部宏观经济、行业状况以及内部实施环境发生重大变化，导致公司业绩难以达到计划规定的业绩目标或激励效果有限等。上市公司无论采取何种具体的股权激励方式，股权激励计划对公司业绩的行权要求主要包括营业收入、净利润和净资产收益率（ROE）三个方面。其中根据不同公司的具体要求，净利润指标可采取归属于上市公司股东的净利润、扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东的净利润等，并选取相应的净资产收益率指标。通常情况下，股权激励计划中的业绩指标在计划实施期间每年度考核一次，若业绩达标，则根据计划规定的细则进行授予；若业绩不达标，则按照规定取消不达标员工的行权资格或将不达标部分的股票进行注销。1、营业收入在营业收入方面，在造纸轻工行业宣布实施过股权激励计划的上市公司中，只有星辉车模、梅花伞和齐心文具3家对考核期内的公司营业收入指标设定了要求，并且只有星辉车模1家公司在股权激励计划实施的当年实现了营业收入的业绩目标（三家公司均以2010的财务数据年为基数，截至目前只能判断计划实施的第一年即2011年的业绩是否达标）。但是，我们认为无论公司是否对收入业绩进行了要求，股权激励计划在对公司整体业绩产生提升效应的同时，必将对营业收入产生影响。因此，我们又对行业中实施过股权激励计划的所有公司的营业收入增速进行了统计，结果显示，计划实施当年14家上市公司的营业收入增速为正的概率为83.3%，平均增速为13.21%。由于造纸轻工行业实施股权激励计划的公司样本有限，我们只能获取永新股份、晨鸣纸业和太阳纸业3家公司计划实施第二年的营业收入增速情况，收入增速均相比实施当年环比加快，平均增速达27.77%。永新股份、晨鸣纸业和太阳纸业在计划实施第三年的营业收入增速也保持为正，平均增速为7.27%。可以看出，股权激励计划的实施对上市公司营业收入的增长起到了一定的促进作用。2、净利润在净利润方面，造纸轻工行业实施过股权激励计划的上市公司都对计划有效期内公司的利润增速进行了较为细致的业绩要求。我们选取大部分公司采用的扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润作为利润增速指标，与预期不太一致的是，股权激励计划实施之后上市公司的净利润增速却不尽如人意。统计数据显示，排除以2012年或2013年为首次业绩考核期的6例股权激励计划，在剩下的样本中，只有永新股份、星辉车模、东港股份和美克股份4家公司实现了各个考核年度利润增速的完全达标，达标率仅为36.4%，而美克股份在2011年以115.41%的利润增速勉强过关之后（美克股份的股权激励计划中规定以2010年为基数，公司2011年的净利润增速不得低于115%），于2012年8月以“目前整体经营形势与股权激励计划制定和实施时的预期相比发生重大变化，预计2012年业绩无法达到行权条件”为由终止了激励计划。晨鸣纸业在计划实施期间，除2007年的利润增速达到计划要求外，其余年份均未达标。太阳纸业在股权激励计划实施的第一年利润增速低于目标，而在随后两年中顺利实现利润增速的业绩目标。恒丰纸业、梅花伞和美盈森以2010年的经营数据为基数，计划实施第一年（2011年）的利润增速没有达到预定目标。同时，由于梅花伞和太阳纸业在股权激励计划第一年利润增速出现大幅度下滑，导致行业上市公司的平均利润增速只有-3.42%。股权激励计划实施第二年，剔除太阳纸业扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润增速2306.92%的异常值后，目前我们只能获得永新股份和晨鸣纸业2家上市公司的经营数据，平均利润增速为72.06%。股权激励计划实施第三年，永新股份、晨鸣纸业和太阳纸业3家公司的平均利润增速为23.53%。3、净资产收益率在净资产收益率方面，实施股权激励计划的上市公司多数以加权平均净资产收益率作为考核指标。我们的统计发现，在造纸轻工行业已经实施过的17例股权激励计划中，有12例对净资产收益率进行了业绩要求，占比达70.6%，说明上市公司在推行股权激励计划时十分看重股东的收益水平。由于考核年限有限，样本中目前已获得考核数据的有7例，其中完全达到业绩目标的有4例，占比为57.1%；晨鸣纸业在股权激励计划的五年中，只有实施第一年达到了计划要求的净资产收益率水平；海鸥卫浴在终止计划前已实施的四年中，也只在其中两年完成了净资产收益率的目标；美盈森更是在计划实施第一年就未达标，随即终止了计划。可以看出，在股权激励计划的实施期间，上市公司净资产收益率这一项指标的达标效果并不理想。通过以上对造纸轻工行业上市公司所实施的股权激励计划的业绩目标以及达标情况的分析，我们发现，现阶段实施的股权激励计划对上市公司的业绩提升效果有限。除了营业收入增速大概率为正以外，利润增速和净资产收益率的达标效果都不理想，这也是导致部分上市公司撤销股权激励计划的原因。究其原因，我们认为应主要归咎于造纸轻工行业自身特点和样本数据范围。第一，造纸轻工行业特别是轻工行业具有出口导向、行业门槛低和劳动密集型的特点，自2008年全球金融危机爆发以来，上市公司的出口业务受到很大冲击，加上后期欧债危机的蔓延，导致公司的外部环境和内部经营形势逐步恶化，业绩出现较大幅度下滑，难以达到计划规定的行权条件；而行业进入门槛低的特点使得上市公司对上下游客户的溢价能力较低，在原材料价格、人工成本不断上涨的背景下，公司的盈利能力受到较大影响。第二，股权激励机制在我国上市公司中开展的时间较短，激励方案的制定尚待完善，同时多数造纸轻工行业上市公司实施股权激励计划集中在2010年之后，因此可获取的考核数据较少，难以观察到激励计划对公司业绩长期的提升作用。三、股权激励对上市公司投资收益的影响我们在上一章对造纸轻工行业所实施的股权激励计划对上市公司营业收入、净利润和净资产收益率三个指标的影响进行了研究，发现除营业收入显著增长以外，现阶段股权激励对上市公司的业绩提升效果并不明显，这主要归咎于股权激励机制在行业内推行的范围、时间有限以及实施期间国内外经济环境恶化等原因。如果说股权激励对上市公司的业绩影响是一个长期的维度，那么作为事件驱动的重要因素，其对公司股价的影响应该在短时间内就应有所体现。因此，本章将选取不同的时间窗口对股权激励计划与上市公司投资收益之间的关系进行研究，希望能够进一步挖掘这一驱动因素触发的投资机会。1、股权激励的“公告日效应”股权激励作为上市公司的一项重要长期计划，通常会持续数年时间，期间存在多个关键时间点，这些时点不仅事关股权激励方案实施的成功与否，同时也是影响公司股价的重要时间窗口。一般来讲，股权激励计划的实施主要依次经历以下几个时间点：计划预案公告日、股东大会公告日、首次实施公告日（授权/授予公告日）以及首个行权日或解禁日等。其中预案公告日是市场投资者首次通过公开信息渠道知晓公司股权激励计划的时间点，从理论上讲对市场预期和投资者情绪的影响最大，对公司股价的影响也应该最为深远。因此，本文主要以预案公告日附近的时间窗口为研究对象，分析各个时间窗口内上市公司股票投资收益的变化趋势。（1）预案公告日前后的市场反应如前所述，股权激励的一般流程为董事会预案——>报证监会审批——>股东大会审议——>股权激励授予日——>行权日/解禁日。根据我们的统计测算，在造纸轻工行业实施的股权激励计划样本中，预案公告日对上市公司股价的影响最为深刻。现有样本中，预案公告日到股权大会公告日这两个重要时间点之间的平均间隔为96天，也就是说平均时间间隔在一个季度左右。为了充分体现市场对预案公告的反映，我们选择激励计划预案公告日前5个交易日至公告日后120个交易日（-5,120）作为本文研究的时间窗口。具体来说，我们以上市公司股权激励预案公告日为基准，选取预案公告日前5个交易日（-5,0）、预案公告日当天（0,0）、预案公告日后5个交易日（0,5）、预案公告日后10个交易日（0,10）、预案公告日后20个交易日（0,20）、预案公告日后30个交易日（0,30）、预案公告日后40个交易日（0,40）、预案公告日后60个交易日（0,60）、预案公告日后90个交易日（0,90）、预案公告日后100个交易日（0,100）和预案公告后120个交易日（0,120）为研究的时间窗口，分别测算上市公司股价的绝对收益和相对于沪深300指数的相对收益。统计数据表明，从行业平均水平来看，股权激励计划预案公告日前5个交易日（-5,0）公司股价一般难以获得显著的投资收益，样本的平均相对收益率为-0.40%，说明在预案公告之前，市场往往无法预判股权激励计划的推出时点。而在公告日后相当长的一段时间内，股权激励事件对股价的提振效应持续存在。在取得正收益的的概率方面，时间窗口内股权激励计划预案公告后20个交易日样本公司股价取得正收益的概率最高，达84.62%。在投资收益方面，从股权激励计划预案公告之后的各个时间窗口来看，公司股票的投资收益特别是相对于沪深300指数的相对收益呈逐渐增加之势，并在90个交易日时取得阶段最高绝对收益（7.73%）和相对收益（5.79%），之后投资收益逐步下降。进一步观察，我们发现在股权激励计划预案公告当天（0,0）公司股价取得正相对收益的概率只有33.3%，平均相对收益为1.60%。随着时间的推移，股价取得正相对收益的概率不断提高，到预案公告后第20个交易日（0,20）达到所有时间窗口内的最大值84.62%，同时获得3.25%的平均相对收益，之后稳步下降至100个交易日后的50%左右。也就是说，由于普通投资者无法预知上市公司推出股权激励计划的具体时点，因此投资者对这一事件触发的投资机会的把握发生在预案公布之后，而以上研究告诉我们，股权激励计划预案公告后的20个交易日之内，公司股价取得超额收益的概率逐步提高，并且在第20个交易日左右达到正收益概率的最大值。（2）终止实施公告日后的市场反应行业样本中共有美盈森、美克股份、太阳纸业、海鸥卫浴和浙江永强5家上市公司的6例股权激励计划以终止告终，通常来讲，计划的撤销会向市场传递公司业绩低于预期、管理层决策变动等负面信号，从而可能对市场信心和公司股价走势产生打击。因此，我们还有必要对股权激励计划终止实施后的有关上市公司股票的投资收益进行分析，探究在激励利好无法兑现的事件驱动下，公司股价将如何反映。我们以这5家上市公司发布公告终止实施股权激励计划当天为基准，选取终止实施公告日当天（0,0）、公告日后5个交易日（0,5）、公告日后10个交易日（0,10）、公告日后20个交易日（0,20）、公告日后30个交易日（0,30）、公告日后40个交易日（0,40）和公告日后60个交易日（0,60）作为研究的时间窗口，分别计算上市公司股价的绝对收益和相对于沪深300指数的相对收益。数据显示，公告宣布终止股权激励计划当天，上市公司的股价出现普遍下跌，绝对收益和相对于沪深300指数的相对收益均值为负；随后，除美克股份股价在（0,20）的时间窗口内出现大幅攀升之外，其余公司股价均未取得明显的相对收益；将时间窗口延长至公告后30个交易日以上，上市公司股价的绝对收益和相对于沪深300指数的相对收益均值再次回落至负值，并在（30,60）的时间窗口内逐步下滑。通过以上分析，我们发现发布股权激励计划的终止公告对公司股价的走势存在一定的打压作用，在60个交易日的时间窗口内很难获得正的投资收益，也就是说从一个季度左右的时间窗口来看，市场对终止公告的解读基本上属于负面信息。2、股权激励的“破发效应”对于激励对象来说，行权时的公司股价高于激励计划行权/授予价格的部分才是其实际收益，因此二级市场股票价格的高低直接关系着股权激励计划能否真正实施。当公司股价逼近或跌破行权/授予价格（我们称之为“破发”）时，即使业绩增长符合激励计划的要求，股票期权授予对象也会因股价过低放弃行权，限制性股票激励对象甚至会面临投资亏损的风险，股权激励计划也就丧失了应有的激励效果。根据我们的统计，在造纸轻工行业实施过的17例股权激励计划中，共有9例在计划有效期内跌破过行权/授予价格，占比达52.9%。值得一提的是，在实施过的10例股票期权激励中，有7例出现过股价低于授予/行权价的情况，样本的破发率高达70%；在实施过的6例限制性股票激励中，有1例跌破行权价，占比为16.7%；唯一一例股票增值权激励也出现了破发的情况，也就是说，股票期权激励的破发概率明显高于限制性股票激励。那么，一旦发生公司股价低于股权激励计划的行权/授予价格的情况，股价再次涨到行权/授予价格之上（我们称之为“涨回”）的概率又是多少？我们发现，剔除掉6例已经终止实施的样本，截至2013年2月26日，样本中尚有一家上市公司的股价处于股权激励的破发水平，占比为9.1%。目前造纸轻工行业中仍在实施股票期权激励的样本共计6例，曾出现股价跌破行权/授予价格的样本共有3例，截至目前仍处于破发价位的1例，涨回比率为66.7%；仍在实施的限制性股票激励的样本共计5例，曾出现股价跌破授予价格的样本共有1例