风险投资背景对公司经营绩效的影响研究

风险投资背景对公司经营绩效的影响研究

0不同背景风险投资机构的行为差异对我国资本市场健康发展的意义中小企业是经济发展的重要基础，是推动创新、创造新兴产业、解决就业问题的主要渠道。虽然近年来我国中小企业取得快速发展,但是融资难、融资贵的问题却一直制约着中小企业的发展。风险投资的出现恰好满足了中小企业的融资需求,并逐步成为中小企业的重要融资途径。我国创业板的推出降低了中小企业上市的门槛,为风险投资提供了最佳的退出路径,风险投资也迎来了井喷式的发展。境外知名风险投资机构纷纷进入中国市场,中央与地方政府成立了许多以高新技术孵化器为主要职能的风险投资公司,民营企业在发展壮大的同时也大量涉足风险投资领域。文献研究认为不同背景风险投资机构的行为差异对促进我国资本市场的健康发展具有重要的意义。因此研究不同背景风险投资机构的行为差异对促进我国资本市场的健康发展具有重要意义。文献认为私人的风险投资机构所投资的行业较为集中,相比之下政府背景的风险投资机构所投资领域更加广泛,同时政府背景的风险投资机构对那些极具潜力而又缺少投资的公司起到认证的作用。文献的研究表明,在欧洲市场,政府背景的风险投资机构是重要参与者,其行为往往带有政治目的,起到了促进某一地区经济发展的作用,并且政府背景风险投资机构的行为可以吸引大量的其他来源资金投向同一行业。文献从IPO规模、并购规模、创新水平这几个角度对加拿大市场进行研究,结果表明政府背景的风险投资机构的业绩显著低于私人背景的风投机构。国内学者在这方面的研究报道较少,文献研究了风险投资背景对公司在股票市场表现的影响,研究发现相对于政府背景风险投资支持的公司,外资和混合型背景风险投资支持的公司IPO抑价率较低,股票市场累计异常回报率较高,民营背景风险投资支持的与政府背景支持的无显著差异,外资背景风险投资倾向更加谨慎的投资策略,投资之后对公司治理结构安排会更加合理,并且公司具有较好的盈利能力,这将最终导致公司股票IPO抑价率较低和回报率较高。文献认为独立风险投资对IPO后收益具有显著正影响,但政府和企业背景风险投资对IPO后收益无影响。本文以2011年底之前上市的创业板公司为样本,实证研究不同背景的风险投资对上市公司经营绩效影响的差异程度,以此来探讨不同背景风险投资机构的行为差异及其影响结果。1研究方法和模型的建立1.1公司股东认定本研究的样本是截止到2011年12月31日在创业板上市交易的282家公司。研究所需的样本数据均来自上市公司招股说明书、上市公司年报和国泰安数据库,数据处理过程使用SPSS和Eviews软件完成。为了分析风险投资背景对企业经营绩效的影响,本文根据招股说明书中披露的公司股东介绍对281家样本公司进行筛选,并对其中具有国有、非国有2种风险投资背景公司进行研究。关于国有和非国有这2种风投背景的划分问题,本文主要通过分析招股说明书中披露的发行人发行前公司股本结构以及股东性质,根据公司股东的名称和主营业务基本情况(如创业投资、投资管理、有限合伙、风险投资等,但公司高管股权激励平台除外),先筛选出全部有风投持股的公司,并根据上市前一年公司股东性质将其中的风险投资持股部分区分为国有股东和非国有股东2类(风险投资性质划分根据风险投资的控股股东、实际控制人或者比较不同性质股权份额判定),最后根据不同性质的风险投资持股份额的大小确定该上市公司属于国有风投持股公司还是非国有风投持股公司。最终,筛选后得到的有效样本为国有风投持股67家、非国有风投持股102家以及112家无风险投资持股公司。1.2经营业绩指标变化率放线文献的研究认为证券市场存在所谓的规模效应,小规模公司发展速度会快于大规模公司,即小规模公司的快速发展是其自身规模所致,并非来自非风险投资机构的增值服务,因此需要构建多元回归模型来研究各种因素对上市公司经营绩效的影响,即Yi=A+β1State−VC+β2Staff+β3Director+β4Supervisor+β5Amount+β6P/E+β7Asset+β8Revenue+β9Cash+β10Current+β11DA+β12ROE+β13EPS+εi,Yi=A+β1State-VC+β2Staff+β3Director+β4Supervisor+β5Amount+β6Ρ/E+β7Asset+β8Revenue+β9Cash+β10Current+β11DA+β12RΟE+β13EΡS+εi,其中,Yi表示上市公司IPO当年的经营业绩指标的变化率水平(包括稀释后每股收益增长率、营业收入增长率、净利润增长率);A为截距;自变量全部为上市前一年的数据,State-VC表示创业投资;Staff表示上市前一年员工人数;Director表示董事会人数;Supervisor表示监事会人数;Amount表示IPO融资规模;P/E表示发行市盈率;Asset表示IPO前一年的总资产;Revenue表示营业收入;Cash表示现金及现金等价物增加净额;Current表示流动比率;DA表示资产负债率;ROE表示净资产收益率;EPS表示每股净利。2结果与分析(1)非国有风投与国有风投数据分析:国有风投股比非国有风投股时,国分析结果见表1所列。由表1可知,国有风投持股的公司在公司成立时间、上市时员工人数、董事会人数方面均高于非国有风投持股的公司,但并不显著,而监事会人数方面,国有风投持股的公司显著高于非国有风投持股的公司,这表明国有风投持股的公司略为成熟、公司规模也稍大,而在公司治理方面,国有风投持股的公司则较为显著地好于非国有风投持股的公司。同时,国有风投持股的公司中,IPO融资额显著大于非国有风投持股的公司;发行费用、发行市盈率都高于非国有风投持股的公司,但并不显著。这说明,国有风投有更强的市场影响力,可以帮助上市公司获得更多的IPO融资额。(2)风投科技企业的财务指标由于风险投资机构对企业的增值服务最终都会表现在上市公司财务指标上,因此在研究风险投资背景对IPO公司经营绩效的影响时,考虑从上市公司招股说明书和上市公司年报中披露的发行人主要财务指标入手,对不同风投背景的样本公司进行对比研究。IPO前一年以及IPO当年不同风投持股企业财务指标对比见表2所列。从表2中可以发现,上市前一年国有风投持股公司在总资产、主营收入、流动比率、资产负债率方面要略高于非国有风投持股的公司;在现金流、净资产收益率、每股净利方面要略低于非国有风投持股的公司,但这些差异都不显著。可见,从财务指标来看,在上市前国有风投与非国有风投持股的公司没有显著差异。在IPO当年,国有风投持股公司的净资产收益率小于非国有风投持股公司,其余指标均值都大于非国有风投持股的公司,这些差异都不显著。但是总资产和现金流这2项指标,国有风投持股的公司显著大于非国有风投持股的公司。由此可以推断,在IPO前后风投的背景对其所持股公司经营业绩的影响程度并没有显著差异,而总资产和现金流这2方面的差异仅仅是因为国有风投持股公司在IPO时能够较多地募集资金所造成的(3)市场支配理论分析结果见表3所列。从表3中可以看出,显著影响上市公司经营业绩的主要因素有上市前的员工人数、融资规模、总资产、现金及现金等价物净增额、资产负债率、净资产收益率和每股净利,而风投背景对上市公司经营业绩的影响并不显著。由此可以验证之前所做的推断,即风险投资的背景对其所持股公司经营业绩的影响程度没有显著差异,但是考虑到融资规模可以显著地影响上市公司的经营业绩且系数为正值,也可以认为风险投资的背景是可以间接影响上市公司的规模,即国有风投对上市公司经营业绩的提升能力更强。对于这一结论可以用市场支配理论(MarketPower)来解释,市场支配理论由文献提出,认为风险投资机构往往拥有较强的市场支配能力,可以吸引大量优质的市场参与者(承销商、机构投资者、分析师等)来参与企业的IPO,从而使得上市公司获得较高的IPO估值。本文的研究结果认为国有风投对上市公司经营业绩的提升能力更强,正是由于国有风投拥有较强的市场支配力、更丰富的社会资源,从而使得上市公司IPO时获得更高的IPO融资额,而并非源于国有风投提供的增值服务。3风险投资对企业经营业绩的影响本文利用创业板上市公司的招股数据和年报数据,研究了2011年底之前上市的公司中不同背景的风险投资机构对企业的影响,从对比分析数据和多元回归的结果来看,不能直接证明风险投资的背景对上市公司经营业绩有着显著的影响,只能间接地认为国有风投可以通过获得较大IPO融资额的方式更为显著地提升公司的经营业绩,而这种差异更多来自国有风投更强大的市场影响力而并非是其提供的增值服务。结合本文以及国内外已有的研究成果,可以认为风险投资本身确实对公司经营业绩的提升有着显著作用,因此引入风险投资机构参股中小企业是值得鼓励和推广的经营方式,但是在选择风险投资机构时,应该弱化风险投资机构的背景因素并根据企业自身的诉求选择融