百富勤败于债务危机

百富勤败于债务危机

作为香港第一个不同于外国资本的外国有限公司，白福全投资有限公司于1998年1月1日宣布成立。百富勤缘何步入困境,引起各方关注。我们认为百富勤败于策略失误,毁于债务危机。具而言之,一是业务过分地集中在东南亚货币债务市场,当东南亚金融危机演化成债务危机后,大量公司倒闭,祸及百富勤,仅此一项,损失就达63亿港元以上(估算值);二是对香港1997年下半年股市判断错误,导致衍生工具市场失手,损失惨重。加之银行信贷收紧,短期流动资金周转陷入绝境,终致败北。香港金融危机问题下的百富勤1988年梁(伯韬)杜(辉廉)创办百富勤(3亿港元股本),初期业务主要是商人银行和证券买卖,1990年后分别对广生行、泰盛国际、加怡证券进行收购,规模得以扩展,并日渐走向国际化。1994年4月公司成立定息债券工具部,自此公司在两项核心证券业务中大展手脚,成绩斐然:一是大中华业务,尤其是红筹股和H股保荐上市业务。由于国内投资环境的不断改善和企业改革的深化,以及香港经济的稳定发展,给中国企业境外融资创造了良好的背景,在此机遇中,百富勤慧眼识马,集中人力资源积极参与,占领了市场,创立了自己的品牌,被誉为红筹股之“王”,仅1996年就为红筹股、H股、B股筹资73亿港元;二是亚洲货币债券业务。百富勤选择发展亚洲货币债券市场的原因是1993年后亚洲经济急速扩张。几年中该公司的货币债券业务超常发展,量逾千亿港元,不但在公司业务构成中占据大半壁江山,而且快速成为亚洲最大的债券商。1996年,百富勤营业收入由1992年的42.38亿增至1755.24亿,增幅高达4041.67%,资产总额高达244亿港元,1997年8月,市值100多亿港元,成为以香港为基地的亚洲(除日本外)最大的独立投资银行,在香港金融界建立了其领导地位,在过去5年来在香港证券市场交易量连续居于前5名(1997年为全港第一)。1997年下半年,由于东南亚金融危机,货币贬值,股市下跌,百富勤的债券业务和衍生工具业务出现亏损,并随着问题的不断深化,公司财政危机渐渐显露,自此公司经营状况发生质的转化。面对困境,百富勤急于自救,力争引进瑞士苏黎士中心集团(ZCI,苏黎士保险集团之全资附属公司)和美国第一芝加哥银行之全资附属公司为策略性股东,但事情进展并不如意,对方以东南亚金融危机不断恶化为由一再更改协议条款,最终谈判告吹,其他银行亦因此停止对百富勤的贷款,致使百富勤财务状况难以改善,到期的债务无法支付,至此百富勤自救活动失败,于是挂旗清盘,宣布破产。其自救过程可分4个阶段:第一阶段:意向确立,签订认股协议。1997年11月16日百富勤宣布引进瑞士苏黎士中心集团(ZCI,苏黎士保险集团之全资附属公司)为策略性股东,ZCI承诺以每股8港元认购金额为2亿美元的可赎回可换股优先股,认购条件是两条:一是ZCI对进一步尽职调查的结果感到满意,二是从公告日到认购日百富勤的经营状况或市场没有重大变化。一旦认股后,ZCI将持有百富勤24.1%股权,成为第一大股东。12月16日百富勤又宣布美国第一芝加哥银行之全资附属公司认购面值2500万美元百富勤可换股赎回股(认购条款与ZCI相同),按照百富勤的说法此举目的主要是解决其流动资金问题(其实我们认为问题并非如此简单,因为百富勤财政问题不仅仅是流动资金,后文将对其1997年下半年财务状况进行分析)。第二阶段:对方一再改变认股条件。1998年1月6日,ZCI和第一芝加哥银行开始对百富勤进行最后的尽职调查时,ZCI提出将认股价由每股8港元减为5.75港元,理由是亚洲金融危机恶化,部分国家(尤其印尼)货币继续大幅贬值。1月7日市场传闻百富勤借予印尼计程车公司的2.7亿美元的贷款可能无法收回,导致百富勤股价当天开市便从5港元跌至4.3港元(公司管理层当天中午决定暂停股票交易),ZCI再次要求调低认股价。第三阶段:修改条款,签定新协议。1月7日百富勤与ZCI达成新的协议,根据该协议,ZCI承诺在1月13日向百富勤支付两笔资金:一笔为收购百富勤持有的一些亚洲企业债券款项,金额1.75亿美元(若日后兑现有盈利,百富勤可参与分红);一笔为认购百富勤的可换股优先股的款项,金额1亿美元。同时第一芝加哥银行原则上答应在1月9日向百富勤提供一笔6000万美元的贷款,以解决其短期流动资金问题。第四阶段:终止协议,英雄断臂。1月9日凌晨,第一芝加哥银行通知百富勤贷款协议不予履行,并与ZCI宣布终止协议退出认购,不对百富勤投资。自此百富勤救援活动失败,当日宣布破产。受其自身财政危机及东南亚金融不稳定因素影响,百富勤在1月7日停牌时股价跌至4.3港元,公司市值仅有27亿港元,较1997年8月1日的110亿跌去84.54%。公司净资产由1996年3月底的66.9亿港元减少到1997年10月底的33亿港元,负债与净资产的比率由1996年的261%增加到524.8%,企业体质弱化。百富勤的倒闭对香港股票市场冲击甚大,尽管印尼国内局势极度不稳定是新一轮东南亚汇市和股市风潮的导火线和推动力,但在香港,百富勤事件在相当程度上加深了港股的下跌。港股开年即连跌7日,跌幅达26%之多,市值损失近4000亿港元,这其中在相当程度上是因百富勤所致。由于百富勤在香港金融市场和红筹股、国企股上市中均居于重要地位,因而百富勤的倒闭必将对香港的金融市场、中国国企改革进程造成一定的负面影响。百富勤仍有部分风险的工作我们认为引发百富勤倒闭的根本因素有以下两点:1.定息债券部门和其他与东南亚业务有关的部门出现巨额呆坏帐(亏损),是引发百富勤发生财政危机并最终倒闭的主要原因。自1993年以来,亚洲区的债券市场急速扩张,印尼、马来西亚和韩国发行的国际债券额增幅最高,百富勤近年来大力拓展债券市场的业务,成为东南亚区内最大的债券商。其定息债券部门自1994年成立后急速膨胀,为东南亚尤其是印尼的多家企业安排发行了大量以美元计的企业债券和票据,该部门营业额和盈利逐年大幅提升,仅1997年上半年的营业额即高达1283亿港元,税前溢利1.08亿港元(边际利润不足1%)。作为债券和票据的发行商,百富勤本身并不须承担赎回责任,即使边际利润率低,在正常的市场环境下扩大营业额规模,也可以提升盈利。但按照市场规则,发行商有坐盘做“庄家”的义务,保证债券和票据可随时成交。此外,百富勤还一直为持仓的亚洲货币债券做掉期买卖(SWAP)。1996年年报的有关数据显示百富勤该方面的持仓为73.1亿港元,占百富勤资产的三成多。1997年公司进一步扩大这方面的业务,用于坐盘的债券、票据持仓额更大幅上升。由于东南亚汇市危机,大部分发行美元债券、票据的企业根本无力以美元赎回其债务,而定息债券部门用于对冲坐盘的资金大多来源于短期借贷,若将全部持仓头寸做对冲,赚取的债息就所剩无几,因而只会作部分期货对冲防范风险。但糟糕的是东南亚汇市危机爆发后,货币一路直线大幅下贬,市场少有反弹做对冲操作的机会。1997年8月至10月,百富勤宣布中期业绩后的两个月内,将该部分业务的呆帐准备金由2500万美元提升至6000万美元。由于1997年8月IMF宣布协助印尼渡过难关,然而临近1997年底印尼经济几乎全面崩溃,印尼债券评级被调至垃圾级别,印尼盾更在短短7天内贬值逾五成,在发债公司倒闭或无力赎回的情况下,未对冲的企业债券、票据及其他债券对百富勤造成致命打击。若损失仅以定息债券部门1997年上半年营业额1283.3亿港元的5%推算,呆坏帐(亏损)已高达64亿港元。百富勤为亚洲企业债券项目做坏帐准备金2亿美元,掉期工具和其他债券项目撇帐2亿和2.15亿美元,三项合计6.15亿美元,合港币47.66亿港元。另外,百富勤放巨债予印尼SS计程车公司,该公司原计划通过股市配股筹资偿债,但由于汇市危机而推迟。虽百富勤未透露与SS的债务状况,但外电曾披露百富勤持有一笔达2.65亿美元(合26.67亿港元)的SS短期票据于1998年2～4月到期,以目前印尼的市场形势,该笔贷款顺利回收的机会甚微,百富勤为此准备撇帐2亿美元,合计15.5亿港元。仅从以上两项业务的有关数据计算,百富勤即有63亿港元的呆坏帐(亏损),占流动资产的36%,流动负债的46.74%(据1997年11月30日数据),形成引发百富勤财政危机的主要因素。2.证券交易和衍生工具业务部门在港股1997年10月下旬“裂口式”大幅急挫过程中,原有的风险对冲程式无法实施,形成一定亏损。截止倒闭前,由百富勤发行、仍在联交所挂牌买卖的备兑证有15种,大部分在1998年3～7月份到期,各备兑证的行使价格远低于发行时的市价。百富勤作为发行人必须要持有一定数量的相应股票以备认购者行使权力,在港股8-9月的上涨行情中,大部分备兑证转为“价内”,百富勤被迫不断增加买入持有相当数量的股票。1997年10月下旬股市下挫,按常规备兑证发行商应对持有股票作对冲,但10月最后一周,港股每天开市时都会比上一日收市下挫500点以上,股价“插水式”下挫,原有的DELTA对冲程式无法实施,该部分未对冲的股票均大幅度跌破行使价,形成亏损。由于该部分股票总量及因其它交易而持仓股票的数量百富勤未有披露,亏损数额尚难估算,但该部分亏损无疑使百富勤的流动资金大减,成为引发财政危机的重要因素。未来发展目标:国际经营+金融科技1998年3月5日,香港特别行政区高等法院正式批准了法国巴黎国家银行(BNP)收购原百富勤融资和证券业务,百富勤更名为BNP百富勤,原百富勤董事总经理梁伯韬出任BNP百富勤执行董事长、总经理。令梁伯韬满意的:一是基本上保留了其旗下从事大中华业务的员工队伍,共计150多名;二是BNP百富勤仍能保持其一向的经营方针一一致力于大中华圈,特别是中国的业务。按照《欧洲货币杂志》以1996年末的总资产统计,BNP是目前法国第二大银行,并高居全球商业银行第十二把交椅。BNP目前在法国国内9个重要城市开设了分支机构,在香港和澳门,BNP分别开有6间和1间分行。1996年BNP收购了在港注册的建东证券公司70%的股权,并建立了BNP建东证券有限公司。此次BNP对百富勤的重组,其中重要的一项就是将建东证券旗下的证券业务合并,以扩展新集团的投资银行、机构及零售股票经纪业务。作为“亡国”之君的梁伯韬面对重建后的百富勤,立志东山再起,BN