2022年军工行业研究框架和投资策略分析报告

证券研究报告（优于大市，维持）军工行业研究框架一.军工板块基本特征1.

军工的行业特点：

与其他行业相比，军工的可追踪指标少，处于不透明状态

可研性差、不对称的博弈性强，偏主题军工可跟踪的军工与汽车行汽车可跟踪的行业指标行业指标业对比汽车产销量、乘用车和商用车批发量与零售量、汽车经销商库存预警指数、新车交强险数据等宏观跟踪指标中观跟踪指标微观跟踪指标仅军费无宏观跟踪指标乘用车和商用车按车型的产销量，乘用车按排量、价格区间的销量，新能源汽车按车型、地区的销量等中观跟踪指标微观跟踪指标公司业绩、各整车厂产销量数据、各经销商的销量数据、各车型的配臵、价格区间、产销量等仅仅公司业绩2资料：证券研究所一.军工板块基本特征2.

军工的行业分类：按照承担的责任划分军工企业央企、地方国企、民参军企业元器件零部件总装厂（平台）原材料加工单位核心配套中航光电航天电器航天电子振华科技火炬电子雷科防务中航电子瑞特股份晨曦航空四创电子国睿科技航发动力中国动力航天动力湘电股份内蒙一机中航西飞中航沈飞中直股份中航高科西部材料光威复材中航重机ST

新研爱乐达中航机电中航电测安达维尔中兵红箭中国海防久之洋机电（电力）电子（弱电）动力装备3资料：证券研究所一.军工板块基本特征3.

军工板块的高估值分析：

改革预期：国企运营效率、激励、☆资产证券化率

定价机制：依据《军品价格管理办法》，采用成本加成模式，利润率较低（5%）图：2013

年至今军工板块历史估值情况（中证军工

399967.SZ）5000045000400003500030000250002000015000100005000013/12/2714/12/27

15/12/27

16/12/27

17/12/27

18/12/27

19/12/27收盘价（元）

50x

90x

130x

170x20/12/27

21/12/27210x资料：Wind，证券研究所4一.军工板块基本特征3.

军工板块的高估值分析：变革

改革是推动军工企业基本面质变的重要因素，强化成长

军工行业改革方向主要包括：资产证券化（研究院所改制/军工资产上市），军工国企改革（股权激励、股权多元化等），等军工行业变革军工研究所改制

改革内容军工国企改革

改革形式改革影响股权激励股权多元化研究所进入上市公司研发部门轻资产高利润资产增厚业绩提高企业核心竞争力提升军工国企管理效率资料：证券研究所5一.军工板块基本特征4.

军工板块十五年走势复盘

15

年以前，资产注入逻辑是军工最核心驱动因素

15

年后震荡市或熊市，军工板块催化因素与创业板、计算机同步性很高现阶段报表业绩逐步开始受到关注第二波：2013

年初开始，重组提速，指数上行。航图：中证军工指数/沪深

300重组回暖，军空动力、中国重工、成飞

2016心军工重组启动6

月地集成等核年工改革落地节奏加快，包括洪都航空、国睿科技等核心军品加快上市06年年初到

0809

年年初到

11缘政治（南海仲裁）带来板块主题行情5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0年年底，牛市叠加军工企业改革，重组潮前戏，沪东重机等定向增发年上半年：军

11

年下半年至工体制改12

年年底开始革，，重组放缓，组潮，中航行业第一波重行业指数下行飞机重组2018年

2月与

8月，市场情绪最悲观后的情绪修复叠加业绩改善较好带来行情资料：Wind，证券研究所6一.军工板块基本特征4.

军工板块十五年走势复盘

15

年以前，资产注入逻辑是军工最核心驱动因素

15

年后震荡市或熊市，军工板块催化因素与创业板、计算机同步性很高现阶段报表业绩逐步开始受到关注图：2016

年以来中证军工指数、创业板指数、中证计算机指数（标准化为

1）1.61.41.21.00.80.60.40.20.0中证军工点位创业板点位中证计算机点位资料：Wind，证券研究所7二.军工板块研究思路——牛市情况1.牛市下核心考量潜在空间（注入预期、业绩改善空间、市值对标）1）注入预期角度

以

2021

年报测算，各大军工集团目前的证券化率约

43%（按总营收口径）、42%（按总资产口径），我们预计潜在资产证券化的空间依然较大

院所改制可以为军工资产上市扫除障碍，是资产证券化的重要基础因数据缺失，航发集团采用

2019

数据，航天科工采用

2020

数据图：2021

年各大军工集团资产证券化率（总营收口径）。880%60%40%20%0%中

中

航

兵

船

平

中

航

兵

航国

航空

装

舶

均

国

天

工

天电

工

集

集集

值

电

科

集

科子

业

团

团

团科

工

团

技资料：Wind，证券研究所测算注：总营收口径证券化率=某集团全部上市公司收入/该集团总营收，图：

2021

年各大军工集团资产证券化率（总资产口径）80%60%40%20%0%中

中

船

航

兵航

国

舶

空

装工

电

集

集

集业

子

团

团

团平

中

兵

航

航均

国

工

天

天值

电

集

科

科科

团

工

技资料：Wind，证券研究所测算注：总资产口径证券化率=某集团全部上市公司资产/该集团总资产因数据缺失，航发集团采用

2019

数据，航天科工采用

2020

数据。二.军工板块研究思路——牛市情况表：中航机电

2010

年重组前后的关键财务指标对比中航机电（原中航精机）重组前注入资产重组后增厚倍数2010

年重组总资产（亿元）净资产（亿元）营业收入（亿元）归母净利润（亿元）股本（亿股）7.054.354.310.311.6784.5925.3635.562.8191.6429.7139.873.1213.006.839.2510.062.532.564.23EPS（元/股）0.240.500.743.08资料：

Wind，证券研究所图：中航机电

2010

年

7

月-12

月日

K

图（单位：元）资料：

Wind，证券研究所9二.军工板块研究思路——牛市情况1）

注入预期角度

如何基于资产注入进行估值？——“备考估值”指标资产注入类标的的

PE

估值包含了假设注入完成后业绩增厚的预期包含假设：（1）全部注入；（2）当期注入；（3）配套融资

图：备考估值计算流程计算公式：备考

PE=备考市值/备考利润增厚公司自身净利润获得备考利润水平备考市值=当前市值+（收购资产对价+配套融资额）/增发股价折扣体外资产净利润注入上市公司增发股份，股本基数增加备考利润=当前净利润+收购资产净利润收购资产交易对价按一定比例进行配套融资根据

2017

年配套融资新规，配套融资比例<=(市值*20%*增发股价折扣)/收购资产对价备考

PE资料：证券研究所10二.军工板块研究思路——牛市情况2）业绩改善空间

当前总装企业受限于成本加成定价机制，利润低

军工企业市值管理诉求低，如果没有激励等措施，无释放业绩动力图：2017-2021

年主机厂平均净利润率对比

图：2021

年主机厂参照洛-马净利润率的

PE

估值（倍）4035302520151050中航西飞中直股份中航沈飞内蒙一机资料：

Wind，证券研究所资料：

Wind，证券研究所表：以中航西飞为例，利润率改善与

PE

估值的敏感性分析PE=PS/（净利润率），假设

PS

不变，PE

估值与净利润率关系2021

年净利20220722

2021

年营收2021

年润率（PE，倍）假设改善的净利润率（对应估值，倍）市值（亿）

/净利润（亿）

PS（倍）906327/6.52.77

2.00%（139）

+2%（69）

+4%（46）

+6%（35）

+8%（28）二.军工板块研究思路——牛市情况3）市值对标

军工央企看谁的潜在行业天花板高

民参军企业市值小，但后潜在市场空间较大（相对于自身体量是数倍的弹性）6060中航西飞

PE-band中航电子PE-band505040302010040302010014/1/215/1/216/1/217/1/218/1/219/1/220/1/221/1/222/1/261.70x14/1/215/1/2收盘价（元）16/1/217/1/277.70x证券研究所18/1/219/1/220/1/221/1/222/1/2收盘价（元）143.88x123.33x证券研究所102.79x82.24x92.05x63.35x48.99x34.65x资料：Wind，资料：Wind，国睿科技

PE-band80140雷科防务

PE-band120100806040200604020014/1/2-2015/1/216/1/217/1/218/1/219/1/220/1/221/1/222/1/2-4014/1/215/1/216/1/217/1/218/1/219/1/220/1/2

21/1/222/1/2收盘价（元）资料121.77x：Wind，100.93x证券研究所80.09x59.25x38.41x132.50x108.05x证券研究所83.59x59.14x34.69x收盘价（元）资料：Wind，结论：

军工作为高

beta

行业，牛市下看未来潜在空间，情绪面能较大程度影响市场表现的预期空间

主机厂：市值对标、利润率对标

核心配套企业：资产注入想象空间较大

民参军企业：市值越小、弹性越大12二.军工板块研究思路——熊市/震荡市情况2.

熊市/震荡市核心考量业绩图：不同类型军工企业净资产收益率的重点考量维度净资产收益率销售净利率资产周转率总装企业权益乘数配套企业、民参军重点考量资产重点考量利润增速情况与利润率改善负债表的扩张资料：证券研究所13二.军工板块研究思路——熊市/震荡市情况2.

熊市/震荡市核心考量业绩1）熊市/震荡市军工需要拆分每个季度的业绩情况（环比/同比）图：军工板块营收与增速图：军工板块归母净利润与增速250200150100500%400%300%200%100%0%4000350030002500200015001000500200%150%100%50%0%500-50%-100%-100%-200%0归母净利润（亿元，左轴）QoQ（%，右轴）营业收入（亿元，左轴）QoQ（%，右轴）资料：

Wind，证券研究所资料：

Wind，证券研究所结论：

过去：年底结算，业绩无参考价值，行情“一波流”

未来：均衡交付，细拆报表14二.军工板块研究思路——熊市/震荡市情况2）熊市/震荡市——主机厂看三张报表图：2013-2021

年核心主机厂

ROE（%）图：主机厂存货及增速3020100-1012001000800600400200020%15%10%5%0%2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021-5%-10%-15%-20%-20-30-40-50中直股份中航沈飞中航飞机内蒙一机洪都航空存货（亿元，左轴）QoQ（%，右轴）资料：

Wind，证券研究所资料：

Wind，证券研究所结论：当前多种因素导致主机厂

ROE

水平低，更多应该关注未来利润率和资产负债端的边际改善情况

利润率方面，结合改革与激励、内部治理、大股东诉求来考量

资产负债端，结合存货、预收账款等可以反映未来景气度的指标和周转率来考量

现金流量表端，计算自由现金流等能够反映经营质量的指标来考量以上情况，如果是做了激励（利润率端）或者是集团整体上市（资产负债端），则逻辑更顺15二.军工板块研究思路——熊市/震荡市情况3）熊市/震荡市——上游央企配套厂看估值业绩匹配性与确定性图：核心配套厂

2013-2021

的

ROE（%）表：核心配套厂

2021

年

PE

和PEG25公司PE(倍)46.3336.71118.5136.8862.7122.4650.9439.17PEG(倍)2.032015105中航电子中航机电航发动力四创电子航天电器中航电测中航光电国睿科技：

Wind，3.0439.216.0802013201420152016201720182019202020216.30中航机电航天电器中航光电航发动力中航电测四创电子2.011.453.40资料：

Wind，证券研究所资料证券研究所结论：

相较主机厂，上游配套企业更市场化，因此

ROE、净利润率水平更高，核心考量：(1)业绩与估值的匹配性：PEG<1-1.5

倍，PE<30

倍等(2)业绩的确定性：一致预期（可具体拆分到每个季度、每年）持续兑现（或超预期）形成的戴维斯双击二.军工板块研究思路——熊市/震荡市情况4）熊市/震荡市——民参军企业需注意潜在风险点图：熊市/震荡市需关注民参军板块的潜在风险点隐瞒实际控制人风险军改时代，成长性证伪风险招标系统规范，盈利能力下滑风险民参军板块业绩无法兑现的风险民参军板块估值中枢下移的风险资料：证券研究所17三.军工板块跟踪指标1）情绪面/风险偏好面

历史来看，军工板块多为资金面推动，关注股票龙头表现

现阶段军工板块行情为基本面驱动，情绪面龙头更多承担行情热度的风向标

每日复盘：涨停？跌停？烂尾？游资偏好？

股票龙头建议关注情绪标的,可能是行业主线龙头，也可能是资金面推动的个股等，我们以

2020

年军工行情为例，股票龙头建议关注：

主线龙头：中航沈飞、洪都航空、爱乐达

资金面龙头：光启技术图：2020

年

4

月至

2020

年

8

月股票龙头中航沈飞（左图）和光启技术（右图）走势对比三.军工板块跟踪指标2）行业面

上游元器件春江水暖鸭先知

先行指标可选取中航光电、航天电器等上游标的图：产业链的商品流流向原材料元器件零部件集成件分系统产品总装表：上游行业标的可作为产业链先行指标中航光电航天电器中航高科晨曦航空地面装备产兵器领域业绩

业链同步指标航天产业链航天领域业绩

先行指标(领先

3-6

月)航空产业链先行指标(领先6-12

个月)航天产业链航天领域业绩

先行指标(领先

6-12

月)直升机产业链先行指标(领先

6-12

月)整体业绩整体业绩舰船产业链舰船领域业绩

先行指标(领先

6-12

月)航空产业链航空领域业绩

先行指标(领先

3-6

月)19资料：证券研究所三.军工板块跟踪指标3）基本面—资产负债表端资产负债表科目说明存货代表公司未来可以实现的收入，若存货中在产品和库存商品增加的话，意味着公司未来可以确认更多的收入。存货应收项目代表对下游的议价能力，应付项目代表对上游的议价能力，但两者应结合分析，比如总装厂和核心配套企业常出现应收和应付同比增加或减少的现象，而该现象并不意味着公司议价能力发生变化。公司（应收-应付）/应付是议价能力的指标，毛利率的先行指标。应收项目和应付项目预收款项和合同负债可以反映出公司获得订单的状况，预收款项和合同负债增加往往意味着公司获得的订单增加。预收款项和合同负债固定资产固定资产反映公司当前的产能，公司固定资产与自建工程的比值反映公司未来产能可以提升的空间。在建工程反映公司未来增加的产能，公司在建工程转入固定资产的速度反映公司产能提升的速度。在建工程20资料：证券研究所三.军工板块跟踪指标3）基本面—利润表利润表科目说明销售费用增加往往意味着公司拓展客户的力度加大，若较为稳定，则说明公司客户群也较为稳定，销售费用中的运输费、销售服务费的增加往往意味着公司产品交付数量的增加。销售费用管理费用管理费用中的技术开发费用可以反映企业的研发力度，从而判断企业是否有新的业绩增长点。通过所得税费用中的当期所得税费用可以逆推当期应纳税所得额，当期应纳税所得额超过当期营收的部分增加较多意味着未来收入确认将会增加。所得税费用资料：证券研究所21三.军工板块跟踪指标3）基本面—现金流量表现金流量表科目说明销售商品、提供劳务收到的的现金应与应收项目结合分析，销售商品、提供劳务收到的的现金与应付项目减少额的差额若增加，意味着公司未来可以确认的收入增加。销售商品、提供劳务收到的的现金购买商品、接受劳务支付的现金经营活动产生的现金流量净额资本支出购买商品、接受劳务支付的现金应与应付项目和存货结合分析，购买商品、接受劳务与应付项目减少额的差值若增加，意味着公司生产规模的扩大，往往体现为存货的增加经营活动产生的现金流量净额常与净利润结合分析，两者的比值，净现比，代表盈利的质量，净现比越高，盈利的质量越高。资本支出是购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金，资本支出增加意味着公司未来产能增加。22资料：证券研究所四.军工板块重点关注方向之一：航空制造4.1航空制造：赛道坡长雪厚，行业分化加剧行业概述：航空零部件制造行业的基础概念航空零部件制造行业：指航空飞机各种零部件的制造，按照其在飞机结构上的位臵，主要包括飞机机体零部件、航空发动机零部件、机载设备零部件等的制造。

机体零部件：机身、机翼、尾翼等主体机构相关零部件；起落架装臵，包括减震器、支柱、机轮、刹车装臵、收放机构等；

发动机零部件：盘轴、风扇盘、涡轮盘、轴、整体叶盘（叶轮）、涡轮机匣、风扇机匣等；

机载设备零部件：机电系统零部件（燃油系统、液压系统、气动系统、瓶体、防冰和除冰系统、环境控制系统、救生系统、辅助动力装臵、机轮刹车系统等多种设备相关零部件）；航电系统零部件（计算机系统、导航系统、飞行控制系统、无线电系统、飞行管理系统、飞行参数记录系统、客舱娱乐系统、电气系统等多种设备相关零部件）。

其他：座椅等内饰装臵等。图：航空机体零部件在飞机上的分布示意图资料

：

《爱乐达招股说明书（申报稿）》，

证券研究所234.1航空制造：赛道坡长雪厚，行业分化加剧行业概述：航空零部件制造的产业链环节

上游：主要为制造航空零部件所需的各种金属或非金属原材料及辅助材料、加工设备；

中游：航空零部件制造企业；下游：包括航空整机制造、航空发动机制造和航空维修三大部分。图：航空零部件制造行业的产业链环节资料：

《迈信林招股说明书（注册稿）》，证券研究所244.1航空制造：赛道坡长雪厚，行业分化加剧市场需求：航空零部件制造行业的成长基础

国防费投入持续增加，奠定军工行业景气基础。2022

年我国国防支出预算（中央本级）为

1.45

万亿元、同比增长

7.02%，这是中国军费时隔

2

年之后，增幅再次突破

7%。

我国国防费占

GDP

的比重低于世界主要大国的平均水平，投入依然有较大提升空间。根据国务院新闻办公室网站披露的《新时代的中国国防》白皮书，相比全球国防费位居世界前列的其他国家，2012-2017

年我国国防费占当期

GDP

比重均值仅

1.3%，是联合国安理会常任理事国中最低的。图：

2010-2022

年我国国防支出预算及增速图：

2012-2017

年世界主要大国的国防费占当期

GDP

比重均值资料：

wind，证券研究所资料书，：国务院新闻办公室网站《新时代的中国国防》白皮证券研究所4.1航空制造：赛道坡长雪厚，行业分化加剧市场需求：航空零部件制造行业的成长基础

武器装备建设是我国国防投入的重点，增速显著高于行业总体水平。根据《新时代的中国国防》白皮书，2010

年至

2017

年，我国国防费构成中，装备费的占比自

2010

年

33.2%提升至

2017

年41.1%。细分增速来看，装备费/训练费/人员费自

2010-2017

的年复合增长率分别为

13.4%、8.1%、8.1%，

国防费投入向装备采购倾斜明显。图：

2010-2017

我国国防费投入的结构变化情况图：

2010-2017

我国国防费具体构成及增速情况资料皮书，：国务院新闻办公室网站《新时代的中国国防》白证券研究所资料书，：国务院新闻办公室网站《新时代的中国国防》白皮证券研究所264.1航空制造：赛道坡长雪厚，行业分化加剧市场需求：航空零部件制造行业的成长基础

根据《立航科技招股说明书（申报稿）》，中国空军现代化建设的“三步走”战略设计：到

2020年，基本跨入战略空军门槛，初步搭建起“空天一体、攻防兼备”战略空军架构，构建以四代装备为骨干、三代装备为主体的武器装备体系，不断增强基于信息系统的体系作战能力；到

2035

年初步建成现代化战略空军，具备更高层次的战略能力；到本世纪中叶全面建成世界一流战略空军。

目前我国军机的总量和结构上较美国的差距依然较大。当前我国空军战斗机仍以二代机、三代机为主，新一代先进战斗机型占比较小，美国空军战斗机以

F-15、F-16、F-22

等机型为主，并已全面淘汰二代战斗机，而我国还有数百架二代战斗机（J-7、J-8），H-6、Q-5、JH-7

等老旧机型也较多，未来我国空海军新型作战飞机需求庞大。图：

2019

年世界主要国家各类军机数量情况（单位：架）图：

2019

年各国不同军用飞机种类的占比情况资料：

《迈信林招股说明书（注册稿）》援资料：

《广联航空招股说明书》,证券研究所引

Flight

Global《World

Air

Forces

2020》274.1航空制造：赛道坡长雪厚，行业分化加剧市场需求：航空零部件制造行业的市场规模——军用市场

根据《爱乐达招股说明书》披露的关于我国军用飞机的需求预测，自

2015

年起的未来

20

年，中国包

括战斗机和运输机在内的军用飞机采购需求约为

2900

架，军用航空器市场规模将达到

2290

亿美元。

根据飞机机体零部件价值占飞机总价值约

30%的比例，我们预计对应我国军用飞机机体零部件市场需求规模约

4800

亿元以上（以人民币兑美元汇率按照

7

测算）。

对于航空零部件来料加工制造行业，按照铝合金材料费/加工费约

1:1、钛合金及不锈钢材料费/加工费约

2.5:1，假设各占一半，则对应未来

20

年的我国军用航空器零部件的来料加工市场规模约

1889亿元、对应年化市场规模约

94.5

亿元。表：未来

20

年中国军用飞机需求预测4.1航空制造：赛道坡长雪厚，行业分化加剧市场需求：航空零部件制造行业的市场规模——民用市场

我国民用航空工业体系初具雏形，通过外贸转包逐步形成民航制造配套产业。我国民用航空工业基本形成了由大中型运输机、涡桨支线飞机、通用飞机、直升机及其配套系统构成的产品体系。

民用航空制造业方面：我国航空零部件制造企业主要承担外贸转包订单；国产民航新机型的研制持续拉动航空制造配套产业的发展；国产民用航空产业的研发活跃，也直接带动航空工装和零部件等配套市场的发展。

根据《爱乐达招股说明书》，自

2016

年起未来

20

年，按照我国对外采购干线飞机数量及最低5%的贸易补偿标准，以及国产飞机已取得订单的情况，按飞机零部件约占飞机总价值

30%的比例测算，我国民用航空零部件可预见的市场规模将超过

1500亿元。表：自

2016

年起，未来

20

年中国民航飞机市场零部件制造可预见的市场规模需求预测注：人民币兑美元汇率按

2016

年

12

月底

1：6.95

计算；单架售价综合军情观察、私人飞机网、《每日经济新闻》、凤凰资讯等互联网公开信息整理29资料：《广联航空招股说明书》，《爱乐达招股说明书》援引中国商飞《2016-4.1航空制造：赛道坡长雪厚，行业分化加剧竞争格局：航空零部件制造行业的竞争格局

我国航空制造业已形成较为齐全的自主工业体系。经过

60

多年的创新发展，我国已基本掌握航空产品设计、试制、试验和批产的关键技术，并已形成具备自主研制能力、相关产品配套比较齐全的工业体系，为我国航空制造业的未来可持续发展奠定了坚实基础。围绕航空工业的产业布局，我国航零部件制造行业形成了内部配套企业为主，科研机构、合资企业和民营企业有效补充的市场竞争格局。图：我国航空制造业的竞争格局具备配套生产能力的航空航天科研机构国际航空零部件制造企业在华合资企业主机厂的内部配套零部件生产单位民营航空零部件制造企业30资料：

《爱乐达招股说明书》

，证券研究所4.1航空制造：赛道坡长雪厚，行业分化加剧竞争格局：航空零部件制造行业的竞争格局——上市公司概况

我国航空零部件行业上市公司集中于民营企业，目前整体呈现格局相对分散、竞争分化加剧的局面。行业内主要企业包括：爱乐达、通达股份、ST

新研、立航科技、广联航空、驰达飞机、德坤航空、西子航空等，其中驰达飞机已退市、德坤航空为上市公司子公司，西子航空为非上市公司。表：

航空零部件制造行业上市/拟上市公司的业务布局对比上市公司子公司持股比例主营产品主营航空零部件的数控精密加工、特种工艺处理和部组件装配，具备航空零部件全流程制造能力爱乐达--通达股份成都航飞100%主要从事飞机结构零部件及大型关键结构件的精密加工制造ST

新研主要从事飞机、航空发动机、航天发动机、、运载火箭等飞行器的零件、部组件的工艺设计及制造；明日宇航致力于航空、航天、航发、燃气轮机及船舶以及国际宇航转包业务、轨道交通业务、核电设备业务等领域ST

新研明日宇航94.73%立航科技利君股份--主要产品为挂弹车和发动机安装车等飞机地面保障设备主营航空零部件及工装设计制造业务，主要从事航空钣金零件开发制造、航空精密零件数控加工、航空飞行器零部件的工装模具设计制造及装配、航空试验件及非标产品制造等德坤航空100%以具有突出优势的航空工装业务为基础，积极开拓了航空零部件、无人机等业务广联航空--资料:《迈信林招股说明书（注册稿）》,

通达股份

2020

年报,新4.1航空制造：赛道坡长雪厚，行业分化加剧竞争格局：航空零部件制造行业的竞争格局——上市公司概况

2021

年上市公司业务数据对比：1）业务纯度（营收口径）：爱乐达

>广联航空

>迈信林

>利君股份

>立航科技

>ST

新研

>通达股份；2）航空零部件及工装业务规模：爱乐达

>ST

新研

>利君股份

>广联航空

>迈信林

>通达股份

>立航科技；3）航空零部件及工装业务增速：爱乐达

>利君股份

>通达股份

>立航科技

>迈信林

>ST

新研

>广联航空；4）盈利能力（毛利率口径）：通达股份

>爱乐达

>利君股份

>迈信林

>立航科技

>广联航空

>ST

新研。表：

航空零部件制造行业上市/拟上市公司的业务数据对比21

年营收

21

年归母净

21

年营收-航空零部

Yoy%-21

年航

营收占比%-21

年

毛利率%-21

年上市公司（百万元）

利（百万元）

件及工装（百万元）

空零件及工装航空零件及工装

航空零件及工装爱乐达通达股份ST

新研立航科技利君股份广联航空迈信林6142363136330525524613.64143.49512.14115.86376.9102%41%-22%30%88%-24%8%99.94%6.07%56.63%58.02%21.57%43.55%53.45%43.38%44.80%-3047037.58%37.97%39.30%98.03%48.88%95920038237232.73156.7832151资料：

wind，证券研究所32四.军工板块重点关注方向之二：红外探测器4.2红外探测器行业：红外赋能千行百业，国内厂商迅速崛起红外探测器行业——概述

红外探测器：红外热像仪通过探测目标物体的红外辐射，然后经过光电转换、电信号处理及数字图像处理等手段，将目标物体的温度分布图像转换成视频图像。图：红外探测器工作原理图：红外探测器产业链晶圆芯片探测器机芯整机四.军工板块重点关注方向之二：红外探测器4.2红外探测器行业：红外赋能千行百业，国内厂商迅速崛起红外探测器行业——军品市场

红外热像仪在军品领域主要应用于夜视观瞄、精确制导、光电载荷以及军用车辆辅助驾驶系统等。西方发达国家对于红外成像采取严格的技术封锁及产品禁运政策，我国军用市场仍在大力追赶阶段。

根据睿创微纳招股说明书援引

MaxtechInternational

及北京欧立信咨询中心的预测，2023

年全球军用红外市场规模将达到

107.95

亿美元。目前我国军队红外热像仪配备相对较少，潜在市场容量广阔。图：红外在军品领域的应用图：2014-2023

全球军用红外市场规模及预测（亿美元）：

睿创微纳招股书援引

Maxtech

International

及北京证券研究所资料：

睿创微纳招股书，证券研究所资料欧立信咨询中心

，34四.军工板块重点关注方向之二：红外探测器4.2红外探测器行业：红外赋能千行百业，国内厂商迅速崛起红外探测器行业——民品市场

民品领域主要应用于电力设备巡检、安防监控、

户外运动、工业测温、医疗检测设备等。

市场规模较小，但增长显著。2020

年受疫情影响，民用红外市场大幅增长。据睿创微纳招股书援引MaxtechInternational

及北京欧立信咨询中心，2023

年全球民用红外市场规模预计达

74.65

亿美元。成本降低利于拓展红外在新兴领域的应用。随着规模效益及晶圆级封装技术进一步降本，汽车辅助驾驶、物联网等新兴市场需求则有望成为红外成像市场新的增长极。图：2014-2023

全球民用红外市场规模及预测（亿美元）：睿创微纳招股书援引

MaxtechInternational

及北京欧立信咨询中心，资料证券研究所四.军工板块重点关注方向之二：红外探测器4.2红外探测器行业：红外赋能千行百业，国内厂商迅速崛起红外探测器行业——竞争格局

红外成像行业具有较高的资质壁垒和技术壁垒。目前全球仅有美国、法国、以色列、中国等少数国家能够掌握非制冷红外探测器核心技术。根据高德红外官网援引自

Yole

的数据，

2020

年美国

FLIR公司位居全球民用红外探测器市场占有率第一。

中国红外企业迅速崛起抢占市场份额。2020

年，全球十强中国厂商已占据四席。图：2019、2020、2025

年全球民用红外市场竞争格局及预测E36资料：高德红外官网援引

Yole，证券研究所四.军工板块重点关注方向之二：红外探测器红外探测器行业——国内上市公司概况

我国红外探测器行业主要上市公司包括高德红外、睿创微纳等。表：国内红外上市公司经营状况及主营业务对比营业收入（亿元）归母净利润（亿元）红外产品技术路线主营业务2021

年

2020

年

2019

2021

年

2020年年2019

年主要业务涵盖焦平面探测器、热像整机及以成像34.50

33.34

16.38

11.11

10.01

2.21

为核心的综合光电系统、新型完整武器；传统非致命性弹药、信息化弹药等系列军工产品。高德红外制冷/非制冷（VOx）主要包括非制冷红外热成像

MEMS

芯片、红外热2.02