瑞典金融和经济形势系列调研报告之一

瑞典金融和经济形势系列调研报告之一前事不忘，后事之师摘要：本报告分析了瑞典90年代初金融危机和2008年危机的背景、原因、应对政策措施和效果，对两次危机的异同进行了比较。从瑞典政府对两次危机应对中，笔者认为政府迅速、审慎的行动对减少危机造成的后果非常重要。恢复公众对经济的信心应为重中之重的目标，为达此目标，应当尽可能做到透明。应对措施应当尽量减少社会成本和道德风险。同时，危机造成的损失应当有人承担。上世纪90年代初，瑞典发生了一场金融危机。那次危机深刻、持久地影响了瑞典经济和社会，改变了瑞典银行的行为习惯，使得银行在防范风险方面给予更多关注，没有或极少介入美国次级贷款（证券），使得瑞典银行在此次金融危机的初期得以幸免。作为一个外向型经济国家，美国和欧洲信贷收缩通过金融市场传到瑞典，加上瑞典主要出口市场萎缩，危机不可避免地影响到瑞典经济。但是，90年代初的危机对瑞典应对此次危机提供了借鉴。不但如此，上次危机也在很大程度上消除了一些经济中的弊端，使得瑞典在此次危机中的表现远好于欧美多数国家。正所谓“前事不忘，后事之师”。一、90年代初瑞典金融危机[背景]80年代以前，瑞典实行的固定汇率制有利于对外借贷，特别是私人领域对外借贷，导致瑞典对外借贷持续处于高位。但是，瑞典央行又很难用紧缩的货币政策来抑制经济过热。因为一旦提高利率，则外国资本将加速流入，进一步加剧经济过热。在危机前的5年，瑞典信贷快速扩张，私人借款达到国内生产总值的85%-135%。相当比例的借款用于房地产和金融资产的投机。由于经济的持续快速增长，人们被乐观情绪笼罩，除房地产外，制造领域的投资也出现过热现象。90年代，瑞典财政赤字占GDP比重达到40%，对外借贷达GDP的30%；与此同时，社会储蓄率极低，有些年份储蓄率竟然是负数。瑞典金融系统也存在问题。一是银行系统没有适应金融自由化和高度竞争的环境。在以前受保护的情况下，银行对发展成熟的信贷文化、对借款人、项目和抵押品的全面评估没有积极性。金融一放开，银行经理们只看到了扩大市场份额的机会，为了增加收入，过度承担风险。二是银行和管理当局在风险管理方面能力不足。例如，借款人要求贷款以外币计，因为外币利率低于克朗利率。而由于克朗和外汇兑换比率仅在很窄的区间内浮动，汇率损失几乎可以忽略。银行为了避免外汇风险，从国外借款再借给客户。然而当克朗遭到攻击，不得不放弃固定汇率汇率时，银行便遭到双重打击。一方面，由于国外出借机构意识到瑞典银行的风险，收缩信贷额度，瑞典银行被迫要求客户提前还款或将贷款转换成当地货币。另一方面，由于借款者不能在短期内筹集到还汇所需克朗，以及克朗贬值又造成成本高昂，导致贷款损失急剧攀升。由于银行和当局缺乏危机管理的经验，没有做出调整，还是按照原来的做法进行监督，而忽略了真正的风险。[诱因与危机的发生]90年代初瑞典危机是一个渐进的过程。主要是由瑞典政府一系列错误政策造成的，大致可归纳为一下几个：金融体系的自由化速度过快。80年代中期，瑞典开始进行金融自由化，但改革的速度令很多观察家瞠目。金融企业没有时间适应金融自由化带来的高度竞争，导致资产结构严重失衡，风险承担过度。信贷扩张政策。伴随金融自由化，政府的货币政策转向扩张，允许银行、抵押机构、金融公司等在国内信贷市场竞争。这种扩张性的信贷政策刺激了经济增长，但也导致通胀。同时，政府对购买民用住宅提供低成本贷款，也加剧了人们对通胀的预期。信贷扩张造成股票价格和房地产价格快速上升。实行固定汇率政策。80年代后期，瑞典政府废除了大部分外汇管制，但却仍然实行固定汇率政策。通胀导致对瑞典克朗币值高估，使得瑞典经常项目出现赤字，外国直接投资和其他长期资本大量外流。90年代初，瑞典政府实施税收体系改革，加上央行实行的高利率政策，导致资产价格快速下跌。随着经济减速，失业率升高，财政赤字增加，企业破产激增，同时引发银行信贷紧缩。1990年两德统一后德国高利率政策和马克币值升高通过瑞典的固定汇率传导到瑞典，进一步抬高了瑞典利率，刺穿了资产泡沫。1992年夏天，危机到达顶峰。为制止资本外逃，保卫瑞典货币，央行在短短几天内将基准利率提高到500%，然而没有效果。瑞典实施的高利率和其他紧缩手段，使得经济雪上加霜，银行损失巨大。仅1991-1993年3年时间内，瑞典GDP就下降了6%。[危机管理]由于80年代和90年代初瑞典政府政策错误，导致瑞典宏观经济经济危机。应对危机的政策也是从宏观着眼。瑞典废除了固定汇率制，消费得到提振。接着瑞典政府着手恢复人们对经济的信心。在财政层面，虽然瑞典当时财政赤字较大，但仍采取扩张性的政策。同时，保持货币政策的连续性。在金融领域，瑞典主要采取了以下措施：无限制存款担保。为恢复人们对瑞典银行的信心，瑞典政府制定并经国会批准，对所有在瑞典金融机构存款的个人和单位存款给予担保，保证其不受损失。该措施效果很快显现。银行间借贷很快恢复，没有出现挤兑现象。成立银行支持署，专门执行有关支持政策，并向政府汇报。为避免利益冲突，支持署既没有设在财政部、央行，也没有设在金融监督局。建立银行通用支持框架。为减少政府成本，降低道德风险，对需要重组或破产的银行，瑞典政府制定并公布重组或破产方案。需要政府支持的银行，政府不承担股东的损失，股东自行承担损失（承担的损失数量与政府支持相匹配）。这样，除非十分必要，银行才会申请政府支持。即使银行申请支持，也会尽量减少申请支持的额度或者缩短申请支持的期限。瑞典采取了十分明确、易懂的方法来甄别哪些银行需要支持才能活下来，哪些银行需要清算或合并。采取严格的资产定价标准。瑞典政府从危机一开始就采取严格的资产定价标准。由于当时市场十分脆弱，采取这一措施要冒很大风险，但政府认为这对恢复公众信心是必要的。所有银行资产（如房地产）按市场价计算。与采取更灵活的定价措施相比，这导致银行损失升高，头寸变短。银行支持署雇佣了资产定价专家，防止银行通过高估或低估资产来获取政府支持的现象。同时，政府对呆账和坏账的计提也采取了更严格的标准，缩小了银行灵活的空间。广泛利用资产管理公司（AMC）。资产管理公司并非瑞典独创，在其他国家早有。不同的是，瑞典将问题银行一分为二：“好部分”和“坏部分”。并将“坏部分”资产按照市场定价转给AMC,AMC对坏资产进行分组，改善资产质量，增强其对潜在买家的吸引力。如价格合适，就出手该资产。瑞典政府对非金融类公司没有提出拯救措施。对非金融类公司的所有支持都通过银行和国有资产管理公司，让其自行与非金融类公司进行谈判。由于当时瑞典国内需求不振，形成一波非金融企业破产和重组潮。[政策效果]瑞典放弃固定汇率制后，出口对经济增长的驱动增强。但公众对瑞典经济的信心经过了大约两年才开始重新建立。由于采取了扩张性的财政政策，加上克朗贬值，瑞典经济1993年起开始恢复增长。由于针对金融系统的措施得当，1993年下半年，金融系统就开始恢复。二、2008年瑞典经济危机[背景]2007年7月美国爆发次级贷款危机，随后美国经济形势出现恶化，全球金融市场随之开始动荡。2008年初，美国银行先后爆出因为次贷危机而发生巨额亏损。2008年4月份贝尔斯登破产被托管，7月，房地美(FreddieMac)与房利美(FannieMae)出现危机再度引发了美国金融市场的信用危机，9月初美国政府被迫承诺接管两房，9月15日，美国第五大投行雷曼兄弟(LehmanBrothers)宣布破产，美林证券(MerrillLynch)被出售给美国银行(BankOfAmercia)。一连串的恶性危机事件导致了全球股市暴跌，商品市场也未能幸免，商品遭遇抛售，投资基金纷纷减持手中持仓头寸以应付危机。世界石油市场也经历了剧烈动荡。2008年初，原油期价还在100美元下方徘徊。然而，此后石油期货价格却不断飙升，接连突破100美元、120美元以及140美元关口，7月份最高达到了147美元。此后，随着全球经济形势的恶化，石油期价暴跌，最低时到30美元。2006年，瑞典经济创造了10多年以来最好的增长记录，增长率达4.4%。2007年，当美国次贷危机发生的时候，虽然瑞典经济受一些因素的困扰，如由于克郎坚挺造成出口增速放缓，但经济增长的基础仍比较牢固：经济增长速度持续高于欧盟平均水平，投资增长，国内需求上升，财政盈余增大。当时，瑞典基准利率保持在较高的水平。由于瑞典经济的外向性，2007年年底到2008年初，随着美国次贷危机的发展，人们对经济前景的信心开始动摇，信心指数一路下滑。9月份，雷曼兄弟破产沉重打击了人们的信心，银行迅速采取保守贷款政策，很多企业陷入资金困境，并开始大规模裁员。[诱因]此次瑞典经济下滑是瑞典内外因素共同作用的结果，内因是瑞典经济进入周期性下降通道；外因是美国金融危机，而美国雷曼兄弟破产是一个关键点。从内部看：近几年瑞典食品、能源价格和利率不断上涨，给居民造成的负担不断增大，2008年秋季的经济状况和人们对就业的担心，加上不断走低的股市和房市，降低了人们的消费能力。从外部看，美国雷曼兄弟投资公司的破产沉重打击了人们对金融系统的信心，通过媒体的放大，对基础尚好的瑞典金融体系也带来负面影响，银行纷纷紧缩信贷，造成企业借贷困难。同时，金融危机抬高了家庭和企业借款利率、资产价格降低，也对实体经济造成影响。第二个原因是由于瑞典是规模较小的开放经济体，主要市场在欧美。欧美国家市场萎缩，导致瑞典企业订单减少，不得不通过裁员、收缩生产来度过危机，造成经济低潮。另外，众多的瑞典跨国公司也是向瑞典传递危机的重要渠道。[危机管理]此次危机发源于美国，对瑞典的金融体系和实体经济造成双重影响。对金融体系的主要问题是“信心丧失”，对实体经济的主要问题是市场萎缩。因此瑞典政府针对金融体系的信心恢复和实体经济“过冬”采取措施，主要有：1、金融稳定政策：包括存款保证和贷款保证计划，主要目的是提高流动性。10月6日，为提高储户对瑞典金融系统的信心，瑞典政府宣布对私人存款担保提高一倍，由原来的25万克朗提高到50万克朗（约合7.1万美元），包括活期和定期存款。10月20日，瑞典出台了一揽子稳定市场措施，以确保金融体系的稳定和应对国际金融危机带来的影响，其中主要包括以增加信心为主的1.5万亿瑞典克朗的担保计划。2、就业支持政策：瑞典政府12月5日宣布，在未来三年内计划投入约230亿瑞典克朗（相当于28亿美元），采取“就业与再培训”措施，以尽量减少经济疲软带来的影响。该刺激计划将有望带来7000个新的就业机会，瑞典政府将在未来三年分别为5.87万、7.2万和3.42万人提供就业机会或再就业教育协助，将近30亿克朗将由瑞典国家公共就业署用于提高就业中介效率。3、产业支持政策。瑞典政府在2008年秋季预算中通过降低企业税、社会贡献费以及简化规则等形式推出一揽子价值160亿瑞典克朗的企业减负计划，以改善瑞典投资环境。2008年11月10日瑞典政府分别向国有的瑞典出口信贷公司（SEK）、中小企业风险基金公司（ALMI）增资30亿克朗和20亿克朗，以便利出口工业和中小企业贷款。瑞典政府将瑞典国有出口信贷公司（SEK）的借贷上限提高到1000亿克朗，用于支持瑞典出口企业和地方基础设施投入。12月12日，瑞典政府宣布了一项280亿克朗的救援计划，用于支持遭受打击的瑞典汽车行业。4、消费支持政策：一是瑞典央行从2008年10月以来连续四次调低基准利率，从4.75%降至1%，以刺激投资和消费。二是投入310亿瑞典克朗用于减税和改善企业经营条件。三是为减轻家庭大额消费、扶持建筑业，瑞典政府免征家庭修缮房屋50%的税。四是刚刚参加工作和退休人员免交社会福利税。五是鼓励环保汽车销售，将退税额由原先的1万克朗增加到2万克朗。[危机发展及政策效果]目前，危机尚处于发展阶段，多数分析家认为，瑞典经济还处在下降阶段，尚未见底。从瑞典报纸发布的消息和瑞典统计局发布的统计数字看，瑞典企业经营状况不好，破产企业增多，失业人数上升，出口乏力，通胀指数快速下跌（12月份已达0.9%），瑞典目前面临通货紧缩的危险。由于瑞典危机管理的政策发布后时间尚短，无法判断政策的效果。但就金融稳定的政策而言，尚未收到明显效果。瑞典四大银行中只有一家加入信贷保证计划，其他三家均未加入。银行对企业信贷条件收紧，企业的贷款状况没有根本改善。三、两次危机比较发生在90年代初的瑞典金融危机和此次发源于美国的金融危机，有很多相同之处，又有各自的特点。从相同点来看，两次危机都是由于金融机构忽视风险，大量对外借贷，外部条件的改变造成大量呆坏账；两次危机都造成人们对金融机构信心的丧失。对瑞典来说，两次危机又有很多不同：起源不同。90年代初的金融危机起源于瑞典本土，发端于瑞典金融机构，尔后蔓延到整个瑞典经济。此次金融危机发源于美国，通过金融市场和商品市场，影响到瑞典。面临的国际环境不同。上次瑞典金融危机影响范围基本局限在瑞典境内，国际经济环境较好，意味着瑞典可以通过促进出口、汇率等一系列措施刺激经济。而此次危机，几乎没有国家幸免，全球几乎都陷入困境，经济环境复杂多变，前景未卜。这种环境限制了瑞典政策选择的空间。影响程度不同。上次金融危机影响面更广，几乎影响到了经济的各个角落；对产业的负面影响更深，特别是制造业，破产倒闭企业众多。此次金融危机目前情况看，虽然影响面也较广，但一些产业受影响较重，如汽车、建筑行业；而另一些产业受影响则较轻，如银行业、电讯和生物制药行业。影响路径不同。上次金融危机影响从银行业开始，逐步向地产、制造业蔓延，此次金融危机首先影响到对外依存度较大的瑞典汽车工业，特别是轿车工业，然后向地产、建筑行业蔓延，而金融是受影响较轻的行业。对公众信心影响程度不同。上次瑞典银行不良贷款容易剥离，容易处理。虽然危机打击了人们的信心，但由于政策发挥效果较快，人们对金融系统信心恢复较快。而此次金融危机对金融机构的信用造成巨大打击，在我们访谈多数瑞典专家、学者认为，此次危机对人们对金融机构的信心打击尤为沉重。四、教训与思考从瑞典的两次危机，使我们认识到，公众的信心对经济发展和稳定至关重要，而提高透明度，让公众尽可能多的了解危机和应对危机措施的情况，有助于恢复公众的信心。同时，决策层全面、审慎、快速的行动，能有效减小危机造成的损失。主要教训可归纳为以下几点：应尽快恢复信心。如果信心恢复，危机对经济影响将可控制在一定范围内。反之，缺乏内部和外部信心，对经济的负面影响持续时间就会很长。瑞典政府应对两次危机的政策措施，都是将恢复信心放在首位。在90年代初的金融危机中，由于信心恢复较快，经济反转需要的时间也相对短一些。我国为应对金融危机带来的负面影响，及早出台了4万亿人民币的经济刺激计划，提振了人们对经济的信心，也给低迷的世界经济带来“一抹亮色”。透明至关重要。恢复信心需要透明。如果人们怀疑个别行业和利益集团通过政府政策获取不正当利益，则将很快侵蚀人们的对经济的信心。应将所有的问题摆上桌面。如政府应将危机的发展情况、应对措施、如何实施以及实施部门等公之于众。银行应当将呆账坏账、亏损、头寸、需要的外部支持等公开。如隐瞒亏损或评估过于乐观，则之后就要额外争取国际投资商和纳税人的支持。我国金融业正处在对外开放的关键时期，除国内股份制银行迅速发展外，外资银行也在加速进入。这给我国的监管带来很大挑战。通过立法增加银行透明度，对于我国的经济安全意义重大。必须有人承担损失。一旦发生危机，损失就不可避免。