本币互换协议对人民币国际化的影响分析

PAGE题目：本币互换协议对人民币国际化的影响分析目录.TOC\o"1-2"\h\u17490一、引言 117743二、人民币国际化简述 310250（一）人民币国际化的内涵及最终目标 331222（二）人民币的国际化的基本条件 321578（三）人民币国际化的利弊 522962（四）人民币国际化的机遇和挑战 615935三、本币互换协议概述 723674（一）本币互换协议的内涵 724469（二）国际货币互换协议的发展历程 814482（三）中国参与货币互换协议的发展历程 821406四、本币互换协议对人民币国际化的影响分析 827038（一）本币互换协议对人民币国际化的影响理论分析 99894（二）货币互换协议对人民币国际化影响的实证分析 105412参考文献 1512505致谢 17PAGEPAGE1摘要人民币的国际地位随着中国综合实力的提升已经发生了质的变化，从当初的区域货币发展为现今初步展现国际货币的职能，在国际交易的支付、结算、计价中开始占据一席之地并有了一定的国际储备能力的货币。双边本币互换协议是一种重要的货币合作手段，可用于缓解短期流动性压力、降低各国央行外汇储备，也是中国央行推动人民币国际化的战略措施之一。因此有必要研究签订本币互换协议对人民币国际化的影响从而拓宽货币国际化的实现路径，为央行政策提供参考建议。文章通过理论分析和实证检验发现：本币互换协议的推进同人民币的国际化进程之间存在协整关系，并且有着正相关关系，签订本币互换协议不仅在长期有助于发挥人民币的国际储备职能，在短期也利于中国的国际贸易及投资的需求，促进了人民币的结算、支付等货币职能的国际化。本币互换协议对于人民币的国际化有着重要促进作用，由此建议中国人民银行继续积极推动本币互换协议的签订，并同其它人民币对外输出手段相结合以扩大人民币在国际上的影响力。关键词：货币互换协议；人民币国际化；实证研究PAGEPAGE17引言本币货币互换协议是一种发端于20世纪60年代的货币政策工具，主要用于中央银行维持汇率稳定。中央银行通过货币互换获得流动性，进而干预外汇市场。布雷顿森林体系破裂后，国际汇率波动加剧，伴随着金融的国际化与深化，外币流动性短缺和资产价格的波动频频出现。由此货币互换协议成为各国缓解短期流动性压力、抑制金融危机的蔓延、降低各国央行外汇储备的有效手段。货币互换协议属于一种货币合作形式，因此在一定程度上推进了货币的国际化，提升了货币互换国的国际地位。在人民币国际化战略的发展中，双边本币互换协议的签订扮演着重要的角色。中国人民银行一直在推动着双边本币互换协议这种货币合作形式，截至2017年末，中国人民银行共签署双边本币互换有效协议29份，总金额30240亿元人民币。HYPERLINK"3:8680/filePath/2019/05/14/2019051413204544425669/javascript:;"2018年10月26日中国人民银行与日本央行签署了中日双边本币互换协议，规模为2000亿人民币。[1]货币的国际化问题一直是经济政治研究中的热门话题。人民币的国际化早在中国人民银行积极推动之前就受到了多方学者的研究。如今中国已作为经济总量第二，不断崛起中的大国，理应在国际货币体系中占有与自身政治经济实力相匹配的话语权。从内部来讲，人民币的国际化是中国获得国际经济话语权和决策权的必然要求，是在拥有大量外汇储备的前提下维护国家资产的必要手段，也是推动汇率市场化、加强金融监管水平的必经之路。人民币的国际化是中国的长远利益所在，是一种大势所趋。[2]另一方面，货币危机的频发，充分说明当前的世界货币体系存在制度缺陷。虽然美元已经与黄金脱钩，但是单一的核心货币体系无法真正摆脱“特里芬难题”，即国际货币国以贸易逆差为代价为世界其他国家提供国际储备资产，最终影响到国际货币自身的稳定性及国际信誉。从外部角度出发，人民币的国际化可以改革当前国际货币体系，推动建立一个更为公平、公正、多元的国际货币体系。货币的国际化从宏观领域上已经有了非常多的研究成果，但是从微观主体考虑的研究还稍显不足。例如一国货币当局如何推进本币的国际化，研究本币互换协议对人民币国际化的影响对央行推动本币国际化的政策实施有参考建议作用，这也是本文的主要创新之处。本文的其它创新点还有：采用境外人民币贷款衡量人民币的国际化程度、结合理论分析与实证检验等。货币互换对于货币国际化的影响已经有多位学者进行了研究，他们主要从货币互换协议对国际贸易的影响、货币互换协议对金融稳定性的贡献及货币外交这三个角度出发进行研究。第一，双边本币互换协议对国际贸易的影响研究。早期的相关分析认为货币互换协议对于双边国际贸易缺乏明显的推动作用。如周介玉、陈叠二人基于贸易引力模型分析了货币互换协议对中国和韩国双边贸易的影响，均无法得出货币互换协议短期内对于中韩双边贸易有显著的影响。[3][4]王南采用面板数据和引力模型研究了人民币货币互换对中国与周边国家和地区进出口贸易的影响，同样认为缺乏显著影响。[5]可见早期由于中国外汇市场尚不发达等原因，货币互换协议短期内对国际贸易活动缺乏推动作用。而之后的一些相关实证分析则普遍认为双边货币互换协议对于贸易的增长具有有力影响。张策、甘静芸、唐博文三人的文章通过实证分析，认为人民币互换协议的签订能够促进双边的贸易往来，但是相对而言，进口影响要大于出口的影响。[6]双边本币互换协议不是贸易协定，对于国际贸易的推动短期来看确实非常有限，并存在着一定的滞后性。货币互换协议当前主要是用于缓解贸易商的短期结算和融资困难，但从长期来看无疑是有利于推进中国的国际贸易的。第二，双边本币互换协议对金融稳定性的影响研究。杨权、杨秋菊二人对这一问题进行了研究，用实证模型分析了面对大量流动性冲击时，仅靠外汇储备来应付是远远不够的，而双边货币互换协议在应对流动性冲击有着巨大的作用。[7]货币互换协议可以节约国际储备，增强双方金融体系内的流动性，并在一定程度上防范和化解金融风险，维护区域金融市场的稳定。第三，双边本币互换协议对货币外交的影响研究。李巍、朱艺泓二人认为人民币实现国际化除了经济上具备国际货币的条件，还需要从政治上推进以人民币为中心的国际货币网络。中国货币互换协议可以看做一种对外争取货币盟友的举动，为人民币国际化确立国际政治基础。[8]中国货币互换协议的签订既是经济的考量，也包含了战略、地缘、政治的因素。人民币国际化国际合作，签订货币互换协议属于货币外交行为，借此得以构建以人民币为中心的货币网络，货币互换协议对于人民币成为国际货币是一种政治支持。这些政治经济学的研究是从国际货币体系的角度出发，对于本币互换协议的对方国进行分类剖析，事实上签订双边本币互换协议的国家已经从周边扩展至中亚、南亚、中东、拉美及欧洲国家，这也证明了签署本币互换协议确实不单单是从经济角度出发，也在从政治层面上聚集盟友。从中可以看出双边本币互换协议对于国际地位有着支持提升作用。这些学者的研究成果为本文的理论分析提供了研究角度，本文的计量部分采用stata软件，主要的计量方法有：平稳性检验、协整分析、最小二乘法检验，选取解释变量currency为中国央行历次签订续签货币互换协议的累积金额（计价货币为人民币，单位亿元）,人民币国际化程度采用境外人民币贷款（单位亿元）loans作为被解释变量。人民币国际化简述人民币国际化的内涵及最终目标人民币国际化的内涵由陈雨露等（2005）给出的定义，货币国际化即是指一种货币的价值尺度、流通手段、支付手段、贮藏手段等职能突破国家（或地区）界限，在国际上行驶计价、结算、支付、储备等职能。[9]人民币国际化，可以理解为人民币在国际上执行计价、流通、支付、储备等职能；也可以理解为人民币不断在国际上扩大自身影响力，逐步成为国际货币的过程。人民币国际化的最终目标通过对人民币和当前主要国际货币美元的比较和人民币自身的发展前景来看，人民币国际化的最终目标应做到以下几点：（1）人民币可以自由兑换外币，可以在境外银行开设人民币账户，可以在境外进行小额现金交易。（2）人民币承担国际储备职能。（3）国际贸易合同中以人民币为计价、支付、结算货币。（4）人民币成为国际投资、融资、交易货币，并可用于虚拟金融资产及衍生产品的使用。人民币的国际化的基本条件人民币要成为国际货币一方面需要中国有坚实的经济基础，另一方面需要相应的制度建设来完善人民币的基础设施和相关配套体系。经济基础首先，人民币的国际化之路要以中国强大的经济实力为基础。以国际货币基金组织（IMF）创造的SDR与欧元为例，没有实际经济支撑的SDR始终无法取代美元承担国际货币的职能，在全球的国际储备中仅占据极小的份额，而欧元通过区域经贸合作靠着强大的经济实力获得了成功，成为世界的主要国际货币之一。经济的体量对于货币的发展重要作用不言而喻。[10]其次要求中国具有强大的对外贸易影响力:拥有广阔的进口市场，为全球的剩余市场产品提供市场，通过广阔的进口市场来向境外输出人民币；要实现外贸产业结构的高级化与深化。在国际贸易中，企业应当选择哪一方的货币进行结算是国际货币选择理论的重要研究对象。货币要在国际金融市场中履行计价和储备职能，必须先在国际贸易当中成为主要结算货币。中国在对外贸易往来中选择的结算货币会极大的影响人民币的国际化程度。跨境贸易计价货币选择角度如下：（1）交易成本和贸易规模。Krugman（1980)认为货币交易存在规模经济效应，交易成本随交易量上升而降低，交易成本最低且交易量最大的货币为交易货币。[11]（2）商品特征和市场结构。初级产品和大宗商品一般以美元计价，高附加值的工业产品和高科技产品出口往往以出口国本币计价。Goldberg和Tile（2008)认为计价货币选择的主要因素是产业结构和贸易规模。[12]Bacchetta和Wincoop（2002）则从新开放经济宏观经济学的角度出发构建局部均衡模型和一般均衡模型，得出产品差异性越高、需求价格弹性越低、出口国货币就越容易作为计价结算货币的结论。[13]（3）币值稳定性，汇率波动小的货币往往会被选择为交易货币。因此要实现人民币国际化必须生产高附加值，异质程度高的产品，并不断扩大中国的贸易市场份额，从而实现人民币计价、支付、结算等职能的国际化。这要求我国不断推进供给侧结构性改革，提升产业结构，增加出口贸易当中的高科技产品比重。制度要求（1）人民币国际化需要改革人民币汇率的市场化形成机制。中国人民银行不断改革汇率制度，首先在人民币对美元的汇率波动中加入了收盘价，并在之后适时采用了“逆周期因子”，人民币对美元汇率中间价报价模型调整为“收盘价+一篮子货币汇率变化+逆周期因子”。[14]要想人民币实现国际化，人民币汇率需实现依照市场供求自由波动，由此需要深化汇率市场化改革，通过一系列的汇率制度变革来优化人民币的汇率形成机制，逐步摆脱人民币汇率兑美元的依赖，从而使人民币的汇率更好的反映中国经济的基本面。（2）逐步实现人民币的完全可自由兑换。人民币国际化的主要障碍之一即是人民币目前不可完全的自由兑换，这需要中国逐步的放开对资本和金融账户的管制。虽然资本项目的开放会增加经济和金融的不稳定，但开放资本账户是货币国际化的必然要求，应当有序谨慎地放开对资本账户的管制，实现资本的自由流通。[15]（3）建立自由、开放、监管体制建全的金融市场。人民币国际化的特点之一就是其伴随着中国经济体制的市场化改革和金融深化而不断发展。高度发达的金融市场是货币国际化的核心要素之一，资本项目的开放与汇率的稳定离不开成熟的金融市场。[16]央行需要通过金融市场进行宏观调控，企业需要金融市场进行国际融资，而投资者也需要多样的金融工具在金融市场规避风险，通过金融市场可以有效的推动人民币的计价、结算、支付职能。人民币国际化可以看作是中国金融市场在广度与深度上的外延，是中国在世界经济版图中扩张的表现。[17](4)提升金融监管水平与宏观政策调控能力。人民币国际化对央行在金融监管和宏观经济政策的制定上提出了更高的要求，中央银行需要处理好汇率波动和跨境资本流动对国内经济金融运行的冲击，加强自身的监管水平与宏观经济政策的调控能力来应对人民币国际化之后的挑战。人民币国际化的利弊积极效应（1）增强国际收支赤字融资能力，获得国际铸币税（seigniorage）收入。人民币成为国际货币之后，国际货币为其他国家的储备货币，可以节约本国外汇储备，并可以利用国际逆差融资；另一方面中国可以从其他国家和地区获取铸币税收入。（2）消除和规避汇率风险，减少汇兑成本，摆脱“美元陷阱”。“美元陷阱”主要表现为：一方面中国用庞大的外汇储备购买美国债券，将本身财富用于支持美国的经济发展，并需要承担美元贬值的损失。另一方面美国的经济政策极大的影响到了中国经济，例如量化宽松造成的美元贬值推高了国际原材料及大宗商品的价格，增加了中国经济发展的成本并造成了输入性通货膨胀。成为国际货币之后的人民币可以更好的抵御规避汇率波动带来的风险，降低交易成本，并逐步摆脱“美元陷阱”。（3）促进中国金融体系改革，推动中国的金融深化与国际化。要实现汇率市场化改革必须要求利率市场化改革，因为短期汇率由利率高低引起的资产流动所决定。同时人民币的国际化可以推动中国商业银行改革，商业银行一方面可以发展人民币境外机构业务与人民币衍生产品，另一方面由于利率的市场化改革需要强化风险管理能力、提高盈利能力。人民币国际化战略还包括建立了跨境贸易结算、人民币直接投资等项目，建设了离岸人民币金融中心，这些都有利于我国的金融深化及改革。（4）符合东亚、东南亚地区货币合作的需要、对外贸易的需求。东亚各国的贸易依存度和出口相似度水平高，且中国已经连续9年成为东盟的最大贸易伙伴国，地区货币合作意愿高。中国人民银行签订的双边本币互换协议很大程度是与东亚、东南亚地区签订的，体现了双方货币合作的需要。（5）有利于改革牙买加体系，增强国际货币之间的竞争。人民币的国际化动摇了旧的货币霸主的垄断地位，有助于建立一个公平、公正、多元的国际货币体系。当前的牙买加体系存在以下弊端：汇率波动过度且缺少稳定机制、国际游资投机过度且监管失控、金融危机频发、以美元为主体导致的特里芬难题。人民币国际化可以推动国际货币多元化，有利于国际货币体系趋向合理，改善国际投资的环境，减少汇率波动风险，促进国际资本的流动和优化配置。不利影响（1）提升了央行管理人民币的成本。人民币国际化意味着境外人民币存量较高，境外人民币的游资可能冲击本国的市场，不利于央行的监管。一般而言，货币流通的区域同管理货币的成本成正比，人民币在国际范围内流通使中国人民银行的货币管理成本大大增加。（2）影响国内经济政策的独立性与汇率的稳定性。按照“三元悖论”，随着资本项目开放程度的加深，这一方面会加大货币政策调控的难度，影响调控效果，具体表现为货币需求函数更加复杂，货币政策目标实现难度加大，存在内外均衡冲突（米德冲突），为央行的宏观经济政策调节提出了挑战；另一方面汇率的稳定性也会受到影响，不利于对外经济往来，而币值的不稳定会反过来抑制人民币的国际化。以日元的国际化为例，日元的持续升值加剧了国内市场的非理性繁荣，并大大打击了本国的出口产业，最终导致日元未能走向国际化。（3）加大了国际资本流动冲击的风险。国际资本流动冲击会影响汇率、利率、国内资产价格、外汇储备等，从而诱发金融危机。随着人民币的国际化和对外开放开放程度的提高，这些冲击造成的不利影响也会加剧。以亚洲的金融危机为例，过度的资本开放引起国际流动资本的冲击，国际的资本流动通过影响固定汇率制度的国家，造成其汇率剧烈波动，并引发市场的羊群效应最终产生巨大的破坏。人民币国际化的机遇和挑战机遇（1）中国政策与制度限制实现突破，经济开放程度不断加深。中国政府在制度与管理层面不断进行改革与完善，为人民币国际化做了制度准备。“沪港通”、“深港通”、“债券通”等一系列制度建设提升了人民币的国际化程度。通过进行金融深化改革和金融开放有利于发挥金融系统能力，不断扩大人民币的世界影响力。（2）人民币离岸市场发展迅速。离岸人民币市场以香港为主，有伦敦、新加坡、欧洲等离岸市场。随着离岸人民币市场的发展，人民币产品将更趋多元化，离岸与在岸之间人民币的双向流通机制将不断完善，从而提高离岸人民币市场的活力。另一方面，人民币本身已经成长为全球第五大支付货币，加入SDR提升了人民币的国际储备能力，人民币为计价的石油期货的上市等表明人民币本身的国际化能力在迅速上升中。（3）中国经济总量和贸易规模为人民币国际化奠定良好基础。中国具备人民币国际化的客观条件，作为世界主要的经济体和贸易国，且中国有着巨额的外汇储备，这为人民币的币值稳定提供了保障，增加了市场持有人民币的信心。“一带一路”战略有序推进，中国同其它各国的经济金融合作不断加深。人民币目前仍为区域货币而非真正的国际货币，通过“一带一路”可以扩大中国在基础设施和公用事业上的对外直接投资从而推进人民币的国际化。“一带一路”吸引外国采用人民币，通过规模经济和网络外部性降低交易成本，进一步增加全球人民币的支付使用。[18]挑战中国经济目前处于转型期，中国经济已经从高速增长转入平稳期，由于经济放缓造成的就业问题和社会问题会动摇市场对人民币的信心，削弱国际投资者持有人民币的意愿。与此同时中国的外部环境开始变得复杂严峻，贸易摩擦加剧，降低了人民币资产的吸引力。例如受到中美“贸易战”的影响，人民币兑美元的汇率频频下跌，影响人民币的币值稳定性。美元的走强与人民币汇率的阶段性贬值影响国际持有和使用人民币的信心，加大了人民币国际化的阻力。2008年金融危机以来，美元的走弱为人民币国际化战略的推进提供了机会窗口，但随着美联储收紧货币政策，启动加息进程，美元强势回归，新兴市场货币普遍贬值并引发严重的资本外流，这对人民币的国际化是巨大的挑战。[19]本币互换协议概述本币互换协议的内涵货币互换是一种金融市场工具，两笔相同期限的不同货币按约定的汇率进行调换以规避汇率风险。货币互换协议则是两国央行签订的货币合作协议，在需要的时候由一方发起，按事前约定的比率调换另一方提供的货币，在期限结束时还本付息。货币互换协议本质上是一种备用信贷，协议双方为对方提供的一种流动性保障。[20]货币互换协议可以用于缓解外币短期流动性压力、抑制金融危机的跨境传染、减少各国央行持有外汇储备。本币互换协议意味着协议双方采用自身的货币进行互换，显然这有利于双方货币国际地位的提升。国际货币互换协议的发展历程货币互换协议发端于1962年美国与法国央行签订的货币互换协议，并逐步形成了美元货币互换网络。美元是当今全球最主要的国际货币，因此全球性的美元流动性短缺频频发生，美联储通过货币互换协议来输出美元，美元货币互换协议成为美元全球输出的重要手段之一。除了以美元为中心的货币互换协议网络外，欧洲地区也形成了以欧元和瑞士法郎为主的欧洲货币互换网络体系。欧洲地区的欧元货币互换网络和瑞士法郎货币互换网络均形成于2008年的全球性金融危机，欧洲非欧元区国家出现短期流动性短缺，欧洲各国为了抑制金融危机的传播通过一系列的货币互换协议以维护金融系统的稳定性。中国参与货币互换协议的发展历程中国的货币互换协议始于2000年签署的《清迈协议》，其中中国出资165亿美元，这是东亚东南亚地区的区域货币互换网络协议。亚洲金融危机爆发后，东亚及东南亚各国开始加强区域金融合作以维护金融系统稳定、防范金融危机的发生与蔓延。而自2008年12月起，中国开始直接采用人民币为标的进行本币互换。货币互换对方国也从最初的周边国家扩大至中亚、南亚、中东、拉美及欧洲地区，截至2017年末，中国人民银行共签署双边本币互换有效协议29份，总金额30240亿元人民币。中国的货币互换协议的历程大体可划分为三个时段，每个时间段的动因都有所不同。次贷危机前主要是加强亚洲区域合作，促进区域经济贸易发展；次贷危机中主要是为周边国家提供流动性，稳定市场预期和信心；次贷危机后侧重于推动人民币国际化。虽然这三个阶段的出发点有所区别，但本质都是为了推动中国自身的经济发展与经济体的对外开放程度。不同时期的动因受当时的国际经济政治环境影响，次贷危机前中国受亚洲金融危机的重要影响而开始加强区域经济合作；次贷危机期间为了维持经济的高速增长和防止危机的扩大化以维持市场稳定性为中心；次贷危机后主要的国际货币美元走弱为人民币的国际化提供了时间窗口从而积极推动人民币的国际化战略。三个时段的动因有着相似之处，但又随着时局的变化而改变。[21]本币互换协议对人民币国际化的影响分析本币互换协议对人民币国际化的影响理论分析本币互换协议对人民币国际化的有利影响（1）货币互换协议是一国央行应对流动性风险的一种重要政策工具，当流动性冲击较大时，外汇储备很有可能不足，导致错过提供流动性救援的最佳时机，造成流动性冲击进一步蔓延，货币互换可以补充外汇储备的不足。货币互换协议相当于承担了一种国际储备的职能，这无疑是对于人民币承担国际货币储备职能的推动。不过在缓解流动性紧缺、维持金融稳定方面，人民币地位尚不及美元、欧元这种国际化货币，外国央行难以直接使用人民币来缓解本国金融机构的短期流动性压力，人民币的国际储备功能暂时来看尚显不足。但无论如何，签订双边的本币互换协议促进了人民币承担国际储备职能。（2）人民币互换协议的签订能够有效缓解贸易与投资过程中的币种结算和汇率风险等问题，有利于维持人民币汇率的稳定,从而促进双边经济贸易发展和人民币的国际化。[22]双边本币互换协议促进了双边贸易的发展并扩大了中国的进口，扩大了的国内市场有利于承接国际商品，提升国际影响力。两国的贸易伙伴可以用本国货币进行计价和结算，避免了使用第三方货币的额外费用和风险；另一方面，央行之间的货币合作降低了企业贸易的成本，增加了金融市场的稳定性，提升了收益，降低了风险，增强了本国商品和服务的竞争力，能更好的开拓对方的市场。按照跨境贸易货币选择理论，市场份额大、币值稳定的货币往往会被选择为贸易的计价、结算、支付货币。以德国马克为例，德国马克成为国际货币主要原因就在于其币值稳定坚挺形成的良好信誉，为此德国央行甚至采取了严格的资本管制限制资本流入，最终使其发展为当时的第二大国际货币。从货币选择的角度来看，本币互换协议推动了人民币计价、支付、结算职能的国际化。（3）双边本币互换协议同其它境外人民币需求可以配合使用。[22]本币互换协议为境外人民币的需求提供了供给，这些需求一方面来自于境外的贸易、投资、融资、存贷款及服务需要，也包括离岸人民币市场建设的需要。离岸人民币金融市场的发达程度在很大意义上决定了人民币国际化的发展程度，签订双边本币互换协议可以借此推动人民币的国际化进程。（4）从国际政治经济学的角度来看，两国签订双边本币互换协议是一种货币外交行为，中国借由货币互换协议与其他国家建立共同调节机制，共同分担调节成本，传达出相互信任的货币协调关系。Strange（1971）提出：各国政府的外交行为和国际关系政策会越来越多的倾向金融和货币事务。金德尔伯格的霸权稳定理论和安德鲁斯(Andrews）的国际货币权力理论提出世界货币是一种公共商品，霸权国家支配货币体系并在最大程度上利用其货币特权从国际市场获取巨额收益。因此，签订双边的本币互换协议是构建以人民币为核心的国际货币网络的主要手段之一，这有效的推动了人民币的国际化。本币互换协议存在的风险（1）人民币尚不是国际货币，发展中国家往往缺乏外汇储备，会利用货币互换协议将换来的人民币兑成其他国际货币，市场上抛售人民币造成人民币面临贬值压力。而货币互换协议的出发点即使为了各国央行应对流动性风险，人民币的本币互换协议在很大程度上流于形式。（2）中国人民银行签署的货币互换协议的规模在近年来不断扩大，随之而来的汇率风险、信用风险和通货膨胀风险也在增加。从货币净输出角度分析，货币互换并不能增加人民币境外存量。货币互换本质上是约定金额在发起日互换，到期后返还，境外人民币不会增长。货币互换协议对人民币国际化影响的实证分析本文的实证分析选取解释变量currency为中国政府与各外国政府签订及续签的货币互换协议的累积金额（计价货币为人民币，单位亿元），我国开始签署本币互换协议从2009年开始，本文选取自2010年6月至2018年10月共计75次货币互换协议签订及续订的累积金额，数据由中国人民银行公布的《人民币国际化报告》累加得来。人民币国际化程度采用境外人民币贷款（单位亿元）作为被解释变量loans，境外人民币贷款是人民币国际化的产物，反映了人民币的境外存量变化状况，可以作为人民币国际化的参照物。以境外人民币贷款作为被解释变量的另一个好处是境外人民币贷款更多受人民币国际化因素的影响，减少了本国经济波动对数据的干扰，数据来源为中国人民银行年度统计数据。[27]由于货币互换协议的签订存在一定滞后效应，选择协议签订后一个月的数据进行计量分析。实证研究的操作软件为stata。模型建立以境外人民币贷款作为被解释变量loans，以货币互换协议的人民币计价累计金额为解释变量currency，建立一元线性回归模型为：Currency=β1loans+β0+ui（4-1）ui为随机误差项，β1为回归系数，β0为常数项。单位根检验对currency、loans两个变量进行ADF检验确认其是否平稳：表4-1变量单位根检验P-valveforZ(t)检验统计量10%的显著性水平下的临界值Currency0.1135-3.070-3.166Loans0.2838-3.476-3.166Currency和loans的检验统计量均大于10%的显著性水平下的临界值，时间序列currency和loans并不平稳，存在单位根。协整分析（1）检验滞后阶数表4-2变量滞后阶数检验lagAICSBIC037.798737.8624129.889230.0804229.907530.2262当滞后阶数选取1阶的时候，拟合优度R2受影响最小。（2）进行协整秩检验：表4-3协整秩检验rank迹统计量5%显著性水平最大统计量5%显著性水平06.932415.416.434914.0710.49743.760.49743.76迹检验表明，存在协整关系。[28]二者之间存在协整关系说明货币互换协议和境外人民币贷款之间存在长期或均衡的关系。(3估计协整关系估计向量误差修正模型（VECM，vectorerrorcorrectionmodel），得出ECM模型（误差修正模型）如下：表4-4误差修正模型coefconsR-sqP>chi2D-currency-0.017199159.44720.42600.0000D-loans0.0066332413.42340.16280.0009根据ECM模型：0.0066332Δdloans+413.4234=-0.017199Δdcurrency+159.4472（4-2）表4-5协整方程coefZ统计量P值95%的置信区间currency1loans-19.91121-7.450.000-25.149<-14.673cons-42574.85根据协整方程，协整向量为（1,-19.91121），变量loans的p值为0，协整系数在1%的水平上显著，存在协整关系。检验VECM模型残差表4-6VECM模型残差自相关检验lagchi2chi215.30660.2572621.60500.80789可接受无自相关的原假设检验VECM系统是否稳定图4-1VECM稳定性检验VECM模型是稳定系统。两个变量currency和loans之间存在短期动态关系，说明本币互换协议与人民币的国际化在短期也是存在一定动态关联的。普通最小二乘法回归表4-7普通最小二乘法回归loanscoeftP>t95%的置信区间currency0.052985524.120.0000.04860730.0573637cons364.54723.190.002136.7775592.3169由普通最小二乘法可得模型：loans=0.05298currency+364.5472（4-3）计量结果显示拟合优度R^2=0.8885，调整后的R^2=0.8870,p值为0，解释变量的t值显著，模型具有较强的解释力。通过OLS回归可以发现变量currency与loans之间存在均衡关系。currency对loans有着正相关关系。总结（1）currency与loans两个变量存在协整关系，说明本币互换协议的签订同境外人民币贷款存量在长期有着相同的随机趋势，二者相互影响，在长期相互作用。我们可以认为不断发展以人民币为中心的货币互换网络在长期推动了人民币国际化战略的发展。（2）由普通最小二乘法可得出模型：loans=0.05298currency+364.5472（4-3）loans与currency正相关，且拟合效果显著，系数为0.05298，截距为364.5472，OLS的回归分析表明，loans和currency短期也是相互影响的。根据最小二乘法得出的计量模型，签订的本币互换协议金额每增加1亿元，会推动境外人民币贷款提升364.60018亿元。通过以上的计量分析可以得出，货币互换协议无论从长期还是短期上都推动了境外人民币贷款的增长，从而可以认为签订双边本币互换协议在长期对推动人民币国际化有着有利因素，短期也对境外的经济活动起到促进作用。通过实证检验佐证了上述的理论分析，实证检验结果认为签订本币互换协议同境外人民币贷款有正相关关系，因此说明签订本币互换协议对人民币的国际化有着重要的推动作用。5政策建议综合上述理论分析与实证检验，可以得出本币互换协议对于人民币的国际化具有重要推动作用。本币互换协议不仅在长期有助于发挥人民币的国际储备职能，在短期也利于国际贸易及投资的需求，促进了人民币的结算、支付等货币职能的国际化。鉴此提出以下政策建议：中国人民银行应继续积极推动本币互换协议的签订，并以此来促进人民币的国际化。一方面不断扩大本币互换协议国的范围，加大协议的互换金额并适度延长协议的期限，另一方面要关注协议可能带来的不利因素：汇率、信用风险，人民币可能遇到的贬值压力。中国人民银行可以分不同层次推动本币互换协议。周边国家和经济贸易往来密切的国家协议的金额期限都可以设置得更为宽松；离岸的人民币金融中心国家也可以签订金融较大的中长期协定来推动离岸人民币市场的发展；距离较远的货币合作国签订期限短的协定来降低风险。货币互换协议与其它人民币对外输出手段组合使用。例如可以通过促进人民币对外直接投资、发展境外人民币存款和贷款等手段扩大人民币的区域影响力。[29]中国人民银行还可以利用本币互换协议推动其它相关市场和业务的发展，如跨境人民币结算业务和建设人民币离岸金融市场。双边货币互换的协议国中许多已经加入了“一带一路”战略，可以借助这个平台扩大人民币的全球使用。总而言之经由货币互换协议更好的向境外输出人民币，并和其它平台相配合推动人民币的国际化战略。通过本币互换协议发展货币合作，寻求货币盟友。双边本币互换协议是重要的货币外交手段，建设以人民币为中心的本币互换协议网络，从而为人民币的国际化发展争取其它国家的支持。人民币的国际化是对当前牙买加体系的一种变革，要挑战现有国际货币的地位必须寻求足够的政治盟友，逐步改变各国的货币惯性，扩大人民币的境外使用量与交易量。

参考文献[1]中国人民银行.2018年人民币国际化报告[EB]./huobizhengceersi/214481/214511/214695/3635170/index.html[2]成思危.人民