2023年保险养老地产行业分析报告

2023年保险和养老地产行业分析报告目录一、养老地产发展动因 PAGEREFToc357592686\h41、人口老龄化加速 PAGEREFToc357592687\h42、现有投资渠道收益率低 PAGEREFToc357592688\h73、保险资金与养老地产的契合 PAGEREFToc357592689\h84、监管政策的放开 PAGEREFToc357592690\h9二、养老地产运营的国际经验 PAGEREFToc357592691\h101、养老地产盈利模式 PAGEREFToc357592692\h102、美国养老地产发展相对成熟 PAGEREFToc357592693\h123、美国养老地产发展的经验 PAGEREFToc357592694\h14（1）按需求开发不同类型的老年住宅模式 PAGEREFToc357592695\h14（2）政府对养老地产进行有效规范 PAGEREFToc357592696\h14（3）运作模式灵活性较强 PAGEREFToc357592697\h15（4）“以房养老”模式发展成熟 PAGEREFToc357592698\h15（5）养老咨询业发达 PAGEREFToc357592699\h16（6）体现人性化设计理念 PAGEREFToc357592700\h164、美国太阳城案例分析 PAGEREFToc357592701\h165、日本养老地产发展经验 PAGEREFToc357592702\h19三、寿险公司已成为中国养老地产开发主力 PAGEREFToc357592703\h211、泰康人寿的养老产业进程领先同业 PAGEREFToc357592704\h212、多家保险公司积极参与养老地产 PAGEREFToc357592705\h243、养老地产市场保险公司竞争特点 PAGEREFToc357592706\h25（1）进程各异 PAGEREFToc357592707\h26（2）大手笔全国扩张 PAGEREFToc357592708\h27（3）分布在城市边缘 PAGEREFToc357592709\h27（4）针对高端需 PAGEREFToc357592710\h27（5）只租不售 PAGEREFToc357592711\h27四、看好保险公司投资养老地产 PAGEREFToc357592712\h281、保险公司投资养老地产所面临的问题与解决之道 PAGEREFToc357592713\h28（1）政策支持对于养老地产的发展极为重要 PAGEREFToc357592714\h28（2）养老意识的转变可能需要较长时间，短期关注高端需求 PAGEREFToc357592715\h29（3）保险业用于建设养老地产的土地价格较低，成本压力小 PAGEREFToc357592716\h31（4）保险产品“预销售”，实现资产负债久期匹配 PAGEREFToc357592717\h32（5）房地产企业在养老地产的竞争中并不占据优势 PAGEREFToc357592718\h332、预计将带来超过五千亿保费、提升投资收益率225BPs PAGEREFToc357592719\h343、风险因素 PAGEREFToc357592720\h37一、养老地产发展动因养老地产主要是指针对老年人身心特征和生活模式而专门设计的居住建筑。养老地产的建筑产品开发接近于高端住宅产品，创新核心在于适老化设计。养老地产主要的产品形态包括：1）保险资金推出的升级版的养老机构，把养老地产视做商业地产项目长期经营；2）开发商推出的养老地产项目。1、人口老龄化加速截止2023年底，中国65岁以上的老龄人口数为1.27亿，占总人口的比例约为9.4%。同期，欧洲和美国的老龄人口数分别为1.19亿和0.40亿，这意味着中国的老龄人口数已超过整个欧洲，是美国的3倍。注：老龄化社会：60岁老人占总人口比例超过10%或65岁老人占比超过7%；老年型社会：60岁老人占总人口比例超过18%或65岁老人占比超过14%.老龄化进程是指一个国家从老龄化社会向老年型社会转变的时期。我国老龄化进程大约始于2023年，将完成于2027年，用时约26年，远远短于发达国家，是人类历史上速度最快的老龄化进程。根据北京市民政部“9064”养老服务格局，计划到2023年，90%老人居家养老，6%社区养老，4%在养老机构养老，其中4%的机构养老比例是来自国际经验。但是，根据北京市政协对4000多名市民的调查显示，希望将来入住养老机构的占参与调查总数的24.5%，远远高于政府所预期的4%,相当多的人渴望拥有一个独立、舒适、高质量的晚年生活。截止至2023年底，全国各类养老机构约为4万家，床位390万张。根据民政部的规划，要力争2023年底每千名老人拥有的养老床位数达到24张。2023年，我国60岁以上的老年人的数量将达到2.15亿，要达到民政部的数量要求就是516万张床位，还要增长126万张。从床位建设投入上来看，东部、中部、西部建设一张床位的投入分别是30-50万元，20-35万元，8-20万元，按照20万元一张的床位建设费来计算，也还要投进2520亿元，一年要将近1300亿元。如果再考虑到养老机构中的其余配套设施、护理人员、老年人消费等延伸领域，整个中国养老市场的规模至少在2.5万亿元以上。中国社科院所公布的测算数据，到2030年，我国养老市场的商机有望增至13万亿元。2、现有投资渠道收益率低一直以来，中国保险公司投资渠道主要集中在银行存款、债券和股票。到2023年底，保险资金运用余额为6.85万亿。其中银行存款2.3万亿，各类债券3.06万亿，股票和基金8080亿元，长期股权投资2151亿元，投资性不动产362亿元，基础设施债权投资计划3240亿元。由于我国的保险资金运用过度地集中于银行存款、债券投资等收益率较低的渠道，近期又赶上股市的低点，2023年，保险行业实现投资收益2085亿元，投资收益率3.39%，为近年来的低点。由于股市波幅较大，债市乏善可陈，近7万亿保险资金需要寻找更为稳定的投资方向。3、保险资金与养老地产的契合保险资金投资注重安全性和稳定性，其投资收益应能平滑周期波动。而股票投资收益率波动较大，保险机构应当选择具有均衡稳定的投资收益的渠道才能有效抵御经济周期和资本市场波动给公司经营带来的风险。养老产业具有需求刚性、与资本市场关联度较低、收益均衡稳定等特征，因而投资养老产业可有效提高保险机构资产负债匹配水平。投资养老地产的回收期长，与保险公司可运用的中长期资金具有良好的匹配性。养老地产初期建设和中期运营的投资规模很大，投资回收期可长达10-15年，经济实力不强或没有外部金融工具支持的投资者很难进入这一领域，而保险公司目前拥有6.85万亿元的可用资金，其中约有80%是寿险资金，寿险资金中约一半是20年以上的长期资金，四分之一是5-20年的中期资金，与养老地产的投资回收周期十分匹配。保险公司具有广泛的客户资源。保险资金很大部分来自养老保险等保障类险种，投资养老地产能与相关保险险种提供的服务相结合，直接服务于被保险人。4、监管政策的放开2023年9月，保监会出台《保险资金运用管理暂行办法》和《保险资金投资不动产暂行办法》，对保险资金投资不动产领域作出更细化规定。2023年7月，保监会发布《关于保险资金投资股权和不动产有关问题的通知》，明确了保障房建设和养老项目有关事项，进一步降低了保险企业投资门槛，允许保险资金采用多种投资方式，支持国家重大民生和发展工程。二、养老地产运营的国际经验1、养老地产盈利模式发达国家典型的养老社区运作中，一般先由发起人设立私募基金，并由发起人成立管理公司管理该基金。管理公司根据行业特点、区域优势、管理经验等引进运营合作伙伴作为战略投资者，和基金成立项目公司负责养老项目的投资、开发、运营和管理。美国保险机构进军养老地产业主要通过投资房地产信托投资基金（REITs）和运营商的方式拥有养老地产。REITs创立于1960年，它将众多投资者资金集合在一起，由专门管理机构操作，独立的机构监管，专营商业房地产投资，所得收益由出资者按投资比例进行分配。大多数REITs公司成立于上世纪的70-80年代，80-90%的物业是自有的，其余物业通过与运营商或其他投资人合作发起的私募基金平台拥有。美国养老地产的盈利来源主要有五个方面：开发收入、租金收入、服务收入、管理收入和增值收入。最主要的收入来源是开发收入和租金收入，即通过销售或者出租的方式获得回报。此外，开发商还通过提供各类服务和输出管理获得服务收入和管理收入，通过开发并经营物业使物业本身价值得到提升。过去5年（2023-2023年）美国养老地产REITs公司的股东回报率（红利收益+资本利得）为11.64%。美国不同的REITs型投资商有着各自的投资经营战略，有些采用纯出租模式，有些采用“出租+委托经营”模式，有些通过与运营商组建合资公司来管理旗下物业，还有些采用多元投资模式的平衡。不同投资模式下，REITs公司的业绩表现也不尽相同，一般来说，出租比例高的公司，经营风险低，相应的，债务融资成本也低，但由于放弃了经营收益而使净经营现金的投资回报率维持在10%左右；与之相对，委托经营比例高的公司，经营风险略高，债务融资成本上升，但对经营剩余收益的分享提高了回报率，优秀公司的净经营现金回报率可以达到20%水平。2、美国养老地产发展相对成熟美国在上个世纪下半叶进入老龄化进程，1960-1980年期间美国65岁以上人口占比迅速由9.19%提升至11.28%，2023年，这一比例是12.97%。人口老龄化推动了养老产业的发展，1967年美国千名老人床位数是29张，与我国当前水平类似。1986年这一数字达到了48.5张，2023年更达到了79.9张。根据公开资料显示，各类上市的养老社区共19家，资产总额达到400亿美元，净资产额为200美元亿左右。根据美国养老社区上市公司2023年年报，美国上市养老社区的总收入为148.5亿美元，净利润达到18.68亿美元，行业的ROA是10.45%。3、美国养老地产发展的经验（1）按需求开发不同类型的老年住宅模式与国内养老市场普遍集中于低端养老市场相比，美国养老市场发展较为均衡，按照老年人不同层次的需求开发了不同类型的老年住宅模式。（2）政府对养老地产进行有效规范美国的养老社区的建立需要获取政府颁发的专业经营牌照，同时，政府还建立了一套资质评估系统，对养老社区的建筑设施、卫生条件、服务水平、管理能力等进行有效评估。注：2023年年底，《北京市“十四五”时期老龄事业发展规划》出炉，根据设想，该市鼓励商业保险企业、商业银行或住房公积金管理部门建立公益性中介机构，开展“住房反向抵押贷款”试点业务。同时期，中信银行也率先推出了此项业务。（3）运作模式灵活性较强美国的养老社区项目多为基金模式运作，其中很多为上市公司，在上市前先发起设立私募基金并由发起人成立管理公司管理该基金。在运作初期，分别与健康、医疗等机构合资成立运营公司，打造综合养老服务的集团公司，并最终通过整合进行整体上市。（4）“以房养老”模式发展成熟“以房养老”：老人可以将自己的产权房抵押给银行、保险公司等金融机构，定期获得一定数额养老金或者接受老年公寓服务。房主去世后，该房产出售用于归还贷款。美国议会在2023年通过了赞成法案，由住房及城市发展部具体负责制定实施细则并进行审批和管理。（5）养老咨询业发达国家养老政策提供咨询。企、事业的各类养老项目、工程提供硬件和软件方面(项目发展建设、市场开拓、管理经营、经济效益等)提供咨询。社区、家庭、个人养老服务需求(服务项目、质量控制、个案管理、居住环境改善、心理卫生保健等)提供咨询。（6）体现人性化设计理念在老年住宅的设计和建造等方面，充分考虑到了老年人的生理及心理特点，既方便其使用，又不至于使其感到孤独和无用。4、美国太阳城案例分析太阳城养老社区是目前全世界运作最成功的养老社区之一，该项目的所有者是DelWebb公司，后者于2023年被美国四大房产公司之一的PulteHome公司并购。1959年，DelWebb公司开始建造社区，首先建立一个商业中心，然后是高尔夫球场以及一个娱乐中心，同时建立了一些仅供55岁以上退休老人居住的样品房。DelWebb公司将娱乐设施、高尔夫球场、商业设施作为太阳城发展的关键。1960年，DelWebb公司开始建造太阳城，公司原本计划前三年销售1700套住宅，但到了1960年底2023套房子销售一空。经过20年的发展，太阳城基本建成。由于越来越多的退休人员到太阳城居住，80年代后期，DelWebb公司开始建造SunCityWest，在90年代后半叶开始建造SunCityGrand，在21世纪第一个十年的前期开始建造SunCityFestival。太阳城现有来自全美及世界各地的居民16万人，且一直处于持续增长的态势。太阳城的收入来源主要是公寓出租收益及配套设施的使用收益。每年会所收益224万美元，高尔夫球会费900万美元，合计超过千万美元，相当于卖掉50多套别墅。此外这两种设施还向公众公开经营，这部分收入还未计入。太阳城成功的原因主要包括：地理位置好。太阳城位于凤凰城西北20公里处，全年平均有312天能够接受到日照，在太阳城建设之前，就有很多美国寒带的老年农民冬季来此度假。开发成本低。开发之前，太阳城是一片半沙漠的棉田，土地非常便宜，降低了综合开发成本。现在，连体别墅中的一套住宅价位从9万美元到20万美元不等，并且还可以选择全部、部分或不需公共维护保养的住宅。分阶段开发的方式。太阳城的配套设施分阶段建设，避免了资金浪费，又保持了良好的开发节奏，同时降低了运营风险。大量的休闲设施和完善的配套设施。太阳城有大量的生活设施，包括娱乐中心，图书馆，美术馆，音乐厅，高尔夫球场，商业中心等。周边的配套设施有公园、湖泊、博物馆、机场、医院、教育机构、金融机构、政府机构等。配套设施管理的社会化。在开发完毕前，整个社区就得到了统一化管理，既保证了社区服务的专业水平，实现品牌效益，又使社区得到了可持续发展，实现利润最大化。专业的老年人社区。这里的居民必须是55岁以上的老人，18岁以下的陪同人士一年居住天数不能超过30天，服务老年人的年轻人需居住在太阳城周围。建筑规划完全按老年人的需求设计，如以低层建筑为主，完全无障碍设计。积极活跃的生活方式。太阳城中很多老年人义务参与各项社区管理，积极投入各种活动，如维持治安、护理其它老年人等。品牌连锁的经营模式。在太阳城模式成熟之后，将这种开发模式有选择性地应用在其它城市，并沿用太阳城的名称，以利于品牌建立。此外，20世纪60年代末，美国开始老龄化进程，美国老年人的独立性意识很强，太阳城的建设正好契合了当时的时代背景。5、日本养老地产发展经验日本是世界上人口老龄化最严重的国家之一，2023年，该国65岁以上人口占比23%。在日本，传统的居家养老已经难以适应社会发展的新形势。主要因为：年轻人有财力而无经历照顾家中的老人；年轻人的思想和观念与老人传统的行为方式形成反差。日本越来越多的的老人选择社区养老方式。日本老年人的居住建筑有两种：一是两代居，是公共住宅里适合于老少多代共居的大型居住单元；二是养老院，分为公费、低费和完全自费三种，老年人可根据经济情况进行选择。日本的养老地产投资机构都实行全国连锁经营以降低运营成本，一般都承诺老人入住后可承诺终老。与美国大型养老社区相比，日本的养老社区规模较小，但规模设施齐全，讲究“精益求精”。有一家现代化养老院“诚信香里园”值得关注，它是松下电器公司投资修建，其特色在于各项设施都得到了高科技的武装。日本保险公司投资养老地产是很普遍的现象，如日本生命人寿相互保险公司和日本明治安田生命保险公司都出资设立了大型知名养老机构。三、寿险公司已成为中国养老地产开发主力1、泰康人寿的养老产业进程领先同业泰康人寿是国内养老地产领域保险公司中的领先者，最早获得保监会试点资格，最早推出与养老社区相挂钩的保险产品。目前，泰康在北京小汤山、上海崇明和海南三亚都在建设高端养老社区，同时计划将云南、山东、辽宁等全国20—30个核心大中城市将作为二期重点开发的城市，将北京等地的投资经营模式和产品服务标准将被作为样本全国推广，打造全国连锁养老社区的旗舰品牌。2023年4月，泰康人寿推出首个与养老社区相结合的综合养老计划——“幸福有约终身养老计划”。截止到2023年9月底，已经有了130多位交费客户。“幸福有约终身养老计划”缴费方式分为期交和趸交两种，趸交方式下最低保费200万元，期交最长期限是10年。购买该养老计划的客户有入住泰康社区的资格。产品目标客户的年龄段是30-60岁。2、多家保险公司积极参与养老地产继泰康之后，合众人寿、新华保险、中国人寿、平安集团等多家寿险巨头纷纷进军养老地产，希望未来在该领域分得一杯羹。2023年9月平安集团正式启动养老社区战略，其进军养生养老产业的首个项目于9月23日在浙江桐乡市正式启动。未来，平安计划将在长三角、珠三角、环渤海、中西部、海南岛进行五大战略布点全龄化养老社区，开发养生养老综合服务社区。新华保险2023年2月公告，同意设立延庆养老项目公司和密云养老项目公司，前者为新华保险独资设立，2023年计划投资5.4亿元；后者新华保险持股95%，2023年计划投资9亿元；两项目2023年共投资14.4亿元。新华保险目前亦在积极开发与养老社区对接的相关保险产品，计划在五年内形成全国战略布局。3、养老地产市场保险公司竞争特点从对目前在建或将建项目来看，保险公司投资养老产业有多种模式：1）建设与运营为同一主体，如泰康人寿通过专门设立的“泰康之家”平台进行养老社区建设和运营。该模式的优点是可控性强，便于保险公司的战略制定和实施，缺点在于保险公司缺乏房地产开发经验，资金占用规模大，投资周期长。2）与开发商合作模式，如中国人寿开发的河北廊坊养老社区项目，由旗下国寿投资与中冶置业合作。该模式下投资商、运营商、开发商为合作体，共担风险、共享利润，有利于充分挖掘开发商和保险公司各自的优势。3）保险公司也可采取股权投资的模式进入养老产业，通过战略性或财务性投资已运营较成熟的养老地产企业，以获得投资回报，并与自身保险业务形成协同效应。保险公司进军养老地产有如下特点：（1）进程各异2023年12月6日，新华人寿拿到保监会批复的允许股权和不动产投资的两张牌照，中国人保才向监管层递交上述两项投资牌照申请。与此同时，泰康等率先获得不动产投资牌照的公司已经开卖与养老社区相关的产品。（2）大手笔全国扩张目前，国内已经有7家寿险公司进军养老地产行业，投入资金规模超过千亿元。养老地产的分布遍及全国主要城市。（3）分布在城市边缘从保险公司投资的养老地产的分布来看，多位于城市边缘地带，如北京的昌平和延庆、河北的廊坊离北京市中心大约60km，沈阳棋盘山距离沈阳市区40km，浙江桐乡距上海市中心120km。（4）针对高端需要获得泰康养老社区的入住资格，需要购买“幸福有约”高端养老年金产品，缴费起点为200万元人民币；合众人寿在武汉的“合众健康社区”也是针对高端客户。（5）只租不售从保险资金的投资来看，建房卖房的模式暂不被允许，眼下留给保险养老社区的营运模式基本是出租式。不过中国平安另辟蹊径，以深圳平安不动产旗下的自有资金投资养老社区模式，有效地避免了不能出售的政策障碍。四、看好保险公司投资养老地产1、保险公司投资养老地产所面临的问题与解决之道（1）政策支持对于养老地产的发展极为重要营利性保险地产的政策导向尚不明朗。保险行业进军养老地产具有营利性质，冲淡了传统的集中式养老机构半公益的性质，因此国家政策的导向性尚不明朗。保险公司介入地产开发不仅会受到开发资质等各种限制，进行养老社区的一级开发则更是难上加难。主要表现为二级获地不确定。养老地产的用地性质一直没有明确规定，开发企业通常以住宅用地、医疗卫生用地或工业用地形式拿地，成本与普通商业用地没有差别，但养老地产回报期是商业地产的两倍，投资高却回报率低。养老机构注册成营利性质需到工商局审批，注册成非营利性质需到民政局审批。昌平区目前已有的53家养老机构中，除少部分公办机构外，绝大多数为社会办非营利机构。北京市昌平区民政局表示，该区至少已有三年未审批新的养老机构用地。未来，政府为保险业进军养老地产提供支持是大势所趋。在老龄化突然加速时,政府统筹的养老金压力会率先加大，必然会主动放开和接纳民营资本和商业保险进入养老领域。而作为国民经济有力支撑和重要屏障的保险业，将在未来社会养老保障体系中扮演积极的角色。2023年，北京率先将养老设施用地纳入北京市年度国有建设用地供应计划。其中北京市首块养老综合用地位于北京顺义区。北京市国土局表示，将通过财政、土地供应等政策支持的手段，吸引社会资本投资养老机构建设，并根据养老机构的性质，实施不同的土地供应方式，明确产权持有方式。同时，养老用地政策开始逐渐规范，在很多城市，如北京、合肥、沈阳等，养老综合用地正式与工业用地、住宅用地一样，通过招拍挂的形式出售。案例：北京太阳城项目得到了政府政策的支持。北京太阳城项目通过招拍挂的方式，开发商持有土地，获得发改委的一次性建设补贴，补贴标准为一张床位8000—16000元。国际经验显示，老龄化加速近使政府彭励民间资本进入养老产业。上个世纪70年代，日本开始出现老龄化加速的现象，政府独立支撑养老已不可能实现，开始鼓励民间资本投资养老。1970年出台“收费养老院设置运营指导方针”，一方面规定民营养老产业的运转规则，指导、规范行业，另一方面通过税收减免鼓励民间资本进入养老产业。（2）养老意识的转变可能需要较长时间，短期关注高端需求老龄人口不等于养老地产的需求，民办养老院入住率不足。尽管我国现在各大城市养老床位紧缺，但是民营养老院的入住率很低，有的民办养老院床位空置率常年达到30%以上。目前，北京民办养老院的入住率只有20%，太原民办养老院的入住率只有48%。养老意识的转变可能需要较长时间。中国人有居家养老的传统，社区养老的意识显然没有欧美国家普及，老年人也更愿意和自己的子女呆在一起。同时，民办的养老院在土地使用、税收等方面享受的待遇与公办养老院差距甚远，推高了养老院的建设成本和维护成本，使得普通居民负担不起。解决之道，关注高端养老需求。根据麦肯锡的报告，截至2023年，中国富裕家庭数量为160万个，2023年这一数字将达到440万个。经济家庭较好的老年人一般居住观念转变较容易，加上年轻夫妇在繁忙的工作压力和残酷的生存发展竞争条件下要照料四个老人和一个孩子，时间和精力严重不足，老人更愿意选择养老社区，这些老人的子女也更愿意为父母选择条件优越的社区服务。养老社区相对于居家养老，有更大的吸引力：一是完善配套的基础设施，如医院等是老年人关注的重点；二是专门的老人生活区，有利于老年人形成自己的人际网络，更方便地沟通感情；三是专业化的服务团队，最大限度地满足老年人不同层次的需求，从而有针对性地提供服务；四是科技含量高，如在社区设置电子定位跟踪系统，不管老人在哪儿出现意外，都能得到及时救助。案例：高端养老供给不足。高端养老地产的受欢迎程度是非常高的。汇晨国际老年公寓是北京昌平的高档养老社区，提供温泉等多项服务，房间月租金从4000元到6800元不等，要入住需排队3个月。而泰康人寿和合众人寿推出的产品都是针对高端客户，以泰康人寿推出的“幸福有约终身养老计划”为例，缴费门槛为200万元。养老地产的需求量正在日益加大。随着老龄化的加速和老年人观念的转变，2023年养老地产需求5亿平方米，2023年需求将达到7亿平方米，再到2050年需求13亿平方米，其中高端养老需求是需求增长的先导。（3）保险业用于建设养老地产的土地价格较低，成本压力小投资房地产，应当首选城市核心地块的土地，但是与自建办公楼所需用地相比，养老社区占地较大，需要成百上千亩土地，一二线城市核心区域没有太多的土地可供选择。国内保险公司用于养老产业的地块，绝大多数都是一线城市的郊县和边缘以及二三线城市，这些地区总体地价不贵。泰康、合众等险企因为进军养老地产早，拿地成本也相对较低，具有优势。建设养老社区的地方，还必须考虑所处的区域，是否交通便利、地理环境是否优美宜居、医院等配套机构是否健全等，保险公司建造养老社区的投资金额大部分是用于配套资源的建设上，目前保险公司拍下的地段周边环境宜居配套相对健全。以合众人寿拍得的土地为例，在沈阳棋盘山开发区花费3.7亿元拍得34万平米米的土地，每平米的成本为1088元，棋盘山开发区是风景旅游胜地，在国际上享有盛誉，举办过世界级的博览会和国际性的体育赛事，配套设施相当齐全；在合肥长丰县双墩镇，成交价格是40万元每亩，相当于每平米的成本是600元，合肥市双墩镇是合肥北部生态新城区中心，与全国高速公路网相通，拥有高尔夫球场等配套的基础设施。（4）保险产品“预销售”，实现资产负债久期匹配难题：为了约束保险公司假借“养老地产”等名义建设和销售商品房，保监会要求保险公司不得以投资不动产为目的，运用自用性不动产的名义，变相参与一级土地开发。建房卖房的模式暂时不被允许，保险企业只能长期持有养老产业，以“只租不售”的模式经营实现投资回报。这种租赁模式，将可能使养老地产的回报周期被拉长至10年、甚至20年以上。由于回报周期相对漫长，这也加大了投资开发的风险。养老地产的投资开发期需要10至12年，算上资金回笼，需要再加2年。如果建成后直接销售，盈利可期；而从租赁方面来看，则需要在运营后3至5年后，才能达到收支平衡。解决方法一：中国平安另辟蹊径，以深圳平安不动产旗下的自有资金投资浙江桐乡的养老社区项目。由于该项目的资金由于来自自有资金，不涉及保险资金，因此可以采取“租售并举”的模式。解决方法二：保险公司无需等到房屋建设成功，所有相关配套设施都齐全时再开始运营，泰康人寿和合众人寿已经开始“预销售”仍在建设中的养老社区，以解决回报周期过长的风险。国际经验：日本、美国、台湾等地养老地产的经营都以租赁的形式为主，会有投资商专门进行投资并进行上市，提供长期低成本的资金支持，同时会有专业的运营商来进行项目的运营，降低运营成本，保险公司买断养老社区居住权，采取酒店式管理，收取会员管理费，并开发养老保险客户。（5）房地产企业在养老地产的竞争中并不占据优势地产大佬纷纷大举进军养老地产。销售额全国排名前50名的开发商中，已有10余家涉足养老地产。加上中小房企，涉水房产商超过20家。2023年4月，中石化四川销售与郫县签订了《天府惠泽桃源颐养中心项目投资协议》，探索养老产业园区开发模式。该项目总投资80亿元，规划养老床位1万张以上，欲将该该项目打造成国内最好的养老产业。外资机构对中国养老地产市场的兴趣也很大：美国的凯健、贝尔蒙特、哥伦比亚医院等机构纷纷向中国开发商伸出橄榄枝；日本公司SECOM和上海陆家嘴宣布联手进军上海养老地产；丹麦也表示，将在中国西部建立拥有500张床位、低碳环保的“西部养老中心”。养老地产涉及和整合的产业与普通的房地产行业不一样，盈利点和价值探索也都是不一样的，涉及的相关产业有：卫生健康、家政服务、老年设施、保险业、金融业、房地产业、旅游和娱乐业、教育产业、咨询服务业。泰康打造的新模式上游连接医疗保险，护理保险和养老保险等保险产品销售，下游连接医疗保健、养生疗养、护理服务、老年科技产品开发等业务，产业链条设计完美，为客户提供完美的保障。2、预计将带来超过五千亿保费、提升投资收益率225BPs我们看好保险行业进军养老地产的未来发展，主要理由如下：第一，老龄化突然加速时，政府必然会支持保险行业发展养老地产发展以释放养老压力。第二，高端消费人群最先转变观念，由家庭式养老转变为社区养老，这部分人群正是保险企业所建养老社区的目标消费者。第三，保险业用于建设养老地产的土地价格低廉，配套设施良好，成本压力小。第四，险企直接将未来建成的养老社区当成保险产品出售，既与负债的久期匹配，又降低了回收期长的风险。第五，养老地产涉及和整合的产业与普通的房地产行业不一样，房地产企业在养老地产的竞争中并不占据优势。养老地产对于保险公司业务的带动主要体现在两个方面：1）养老保险相关保费收入的增加，2）投资资产投资收益率的提升。根据兴业银行和胡润百富联合发布的《中国高净值人群消费需求白皮书》统计，截止2023年末，个人资产在600万以上的人群数量约270万人，拥有1亿以上资产人群数量约6.35万人。预计高净值人群选择高端社区养老的比例较高，假设为10%，件均保费200万元（以泰康“幸福有约”为例，则将合计为保险公司贡献5400亿养老保费收入。同时，养老地产投资将提升总体投资收益率。养老地产的投资收益率高于普通商业地产，根据美国经验数据的现金回报率在10%以上。2023年7月保监会出台一系列投资新政，其中，保险公司投资非自用性不动地的比例最高可达上季末总资产的15%。谨慎起间，以5%的投资比例和10%的投资资收益率来测算，养老地产投资可提升保险资金整体收益率225BPs，预计对保险公司内含价值提升在5%以上。3、风险因素（1）中国仍处于养老观念转变期，短期内市场空间仍具有不确定性。（2）养老地产商业模式有待研发。没有可供复制的成熟商业模式，“只租不售”束缚了运营的灵活性。（3）相关产业政策规范也需完善。养老属于民政部门主管、土地属于国土部门主管，而规划又属于规划部门主管，相互协调比较困难。

2023年环保行业分析报告2023年5月目录一、总体净利增速达30%，水处理板块表现最突出 PAGEREFToc356759998\h31、2022年总体净利润增长达30%，2023年一季度相对平稳 PAGEREFToc356759999\h32、水处理板块表现最突出，节能板块增长依然落后 PAGEREFToc356760000\h4二、水和固废龙头企业增势良好，大气治理等待政策推动 PAGEREFToc356760001\h101、水和固废龙头保持持续增长，一季度情况相对平稳 PAGEREFToc356760002\h102、水及固废处理企业业绩较好，大气和监测企业等待政策推动 PAGEREFToc356760003\h123、主要环保公司年报及一季报情况汇总 PAGEREFToc356760004\h15三、盈利能力变化情况 PAGEREFToc356760005\h191、2023年毛利率稳中略降，净利率各季度波动较大 PAGEREFToc356760006\h192、2023年费用控制较好，2023年一季度费用率提升较多 PAGEREFToc356760007\h203、碧水源资产收益率继续提升，期待后续资金使用带来效益 PAGEREFToc356760008\h22四、关注资产负债表中应收、预收、存货等各项变化 PAGEREFToc356760009\h23五、投资建议——关注政策及订单催化剂 PAGEREFToc356760010\h25一、总体净利增速达30%，水处理板块表现最突出1、2022年总体净利润增长达30%，2023年一季度相对平稳2022年，环保公司整体实现营业收入219亿元，同比增长26%，营业成本157亿元，同比增长27%；实现归属净利润合计30亿元，同比增长30%。2023年一季度单季，环保公司整体实现营业收入36亿元，同比下降0.54%，环比减少57%；主营业务成本25亿元，同比下降4.3%，环比减少59%；归属净利润合计4亿元，同比增长10%，环比减少71%。环保公司2023年总体净利润增长速度达到30%，总体增长情况好于其他行业，也符合市场预期。而2023年一季度，环保公司总体增速表现相对比较平稳，总营业收入和去年基本持平，成本和费用的下降促进了净利润的增长。从历史来看，一季度历来是环保工程公司收入确认的低点，因此，平稳的表现也属于预期之中。对于板块后续的增长，我们认为，2023年各项政策将逐步落实，治污力度加大，对与环保企业2023年的盈利增长仍是可以充满信心的。2、水处理板块表现最突出，节能板块增长依然落后根据各公司主营业务的类型，我们将目前主要的环保上市公司分为环境监测、节能、大气污染治理、水污染治理、及固废污染治理五大板块，对各个板块盈利增长情况进行。为了更好地说明各板块增长情况，我们在板块分析中对以下几处进行了调整：（1）由于九龙电力2023年电力资产仍在收入和利润统计中，因此大气污染治理板块中我们此次仍暂时将其剔除，2023年二季度开始将其并入分析；（2）盛运股份目前收购中科通用的重组进程尚在推进，目前盈利中并不是环保资产盈利状况的体现，因此等待重组完成后，我们再将其纳入固废板块中统一讨论。2023年，大气污染治理板块在所有环保公司中收入占比仍然最大，主要是由于目前上市公司中，大气污染治理的企业最多，其中还包括了成立时间较长、发展比较成熟的龙净环保。但从净利润占比来看，水污染治理、固废处理板块均开始超越大气治理板块，水和固废处理领域相关企业盈利能力还是较强的。而从2023年一季度各板块收入和利润的占比情况来看，水处理板块收入和利润的季节性波动相对明显，一季度是全年业绩低点。而固废、和大气治理板块的季节性波动相对较小。从收入和净利润增速来看，固废处理板块和水处理板块仍然是净利润增长相对最高的，而其中水处理板块表现尤为突出，2023年、2023年一季度净利润增速都大幅领先于其他板块。水处理一直是环保行业中最重要的一部分，2023年，经济形势相对低迷，但对以市政投入为主的污水处理工程建设影响较小，水处理板块中的碧水源、津膜科技收入和利润增长形势都较好。而其中的工业水处理企业万邦达、中电环保等，由于之前基数较低，也在2023-2023年有了良好的业绩增速。在所有板块中，节能板块增长依然落后，受宏观经济不景气影响较大。大气治理板块2023年、及2023年一季度净利润增速依然偏慢，需要等待后续的政策落实推动业绩提升。而环境监测板块发展则逐步平稳。大气污染治理：2023年，板块实现营业收入71.3亿元，同比增长24%；营业成本53亿元，同比增长28%；归属净利润7.4亿元，同比增长12%。2023年一季度，板块实现营业收入12.6亿元，同比增长24%；营业成本8.9亿元，同比增长23%；归属净利润0.94亿元，同比增长5.5%。固废处理：2023年，板块实现营业收入39.9亿元，同比增长18%；营业成本24.7亿元，同比增长15%；归属净利润7.6亿元，同比增长38%。2023年一季度，板块实现营业收入8.5亿元，同比增长9%；营业成本5.5亿元，同比增长16%；归属净利润1.5亿元，同比增长3.5%。水污染治理：2023年，板块实现营业收入30亿元，同比增长64%；营业成本19亿元，同比增长75%；归属净利润7.8亿元，同比增长53%。2023年一季度，板块实现营业收入4.4亿元，同比增长40%；营业成本3.3亿元，同比增长54%；归属净利润0.46亿元，同比增长28%。其中，工业水处理板块2023年实现营业收入9.5亿元，同比增长60%；营业成本7亿元，同比增长70%；归属净利润1.6亿元，同比增长28%。2023年一季度实现营业收入1.7亿元，同比增长65%；营业成本1.3亿元，同比增长67%；归属净利润0.24亿元，同比增长30%。节能：2023年，板块实现营业收入15.9亿元，同比增长36%；营业成本10.6亿元，同比增长45%；归属净利润2.4亿元，同比减少4.6%。2023年一季度，板块实现营业收入2.6亿元，同比下降3%；营业成本1.7亿元，同比下降2%；归属净利润0.39亿元，同比下降1.8%。环境监测：2023年，板块实现营业收入14.2亿元，同比增长15%；营业成本6.9亿元，同比增长18%；归属净利润3.2亿元，同比增长9%。2023年一季度，板块实现营业收入2.5亿元，同比增长17%；营业成本1.2亿元，同比增长21%；归属净利润0.24亿元，同比增长10%。二、水和固废龙头企业增势良好，大气治理等待政策推动1、水和固废龙头保持持续增长，一季度情况相对平稳从各家环保公司2023年度业绩情况来看，水、固废领域的两家龙头公司桑德环境、碧水源增长势头依然良好。在我国环保产业发展的现阶段，龙头公司具备品牌、规模优势，发展思路清晰、市场拓展顺畅，经营状况也相对稳定，可保持持续增长的势头。此外，天壕节能、永清环保2023年业绩增速也较为亮眼。而从2023年一季报情况来看，环保公司利润增速大多不高，一季度历来是工程公司收入和业绩确认的低点，其中桑德环境业绩季节性波动相对较小，凯美特气和国电清新则由于去年同期基数较低，2023年一季度利润增速达到较高水平。此外，目前收入增速高于成本增速的公司仍然较少，大部分公司由于新业务拓展、异地扩张、或原材料上涨等因素影响，都面临成本上涨的压力。从长期趋势来看，各环保公司还将抓住产业发展的机会大力拓展新市场，而且随着环保市场参与主体的增加、竞争加剧，毛利率还存在下降的可能性。2023年收入增速高于成本增速的公司：雪迪龙、桑德环境、九龙电力、东江环保。2023年一季度收入增速高于成本增速的公司：九龙电力、龙源技术、国电清新。2023年及2023年一季度收入增速均显著低于成本增速的公司：先河环保、凯美特气、燃控科技。2023年收入和净利增速均较高的公司：天壕节能、永清环保、桑德环境、碧水源。2023年收入和净利增速较低的公司：易世达、三维丝。2023年一季度收入和净利增速均较高的公司：桑德环境、凯美特气、国电清新。2023年一季度净利润增速较低的公司：先河环保、易世达、永清环保、三维丝。2、水及固废处理企业业绩较好，大气和监测企业等待政策推动从2023年年报情况来看，水处理、固废处理企业业绩基本都符合或略超预期。监测、节能、大气治理板块企业业绩大多低于预期。我们认为，2023年，整体宏观经济环境较为低迷，与工业企业相关的投入、污染治理都可能受到一定影响。而水处理、固废处理作为环保板块中占比最大的两个细分领域，多以市政投入为主，污染治理监管也相对更加到位，因此受到经济周期的影响波动小。相比之下，节能板块受经济不景气的影响最大。而大气治理和监测企业则受政府换届、治污政策推动的影响较大。2023年，随着政策的落实和推动，大气治理和监测企业的业绩应有望得到改善。从2023年一季报的情况来看，一季度历来是环保工程类公司收入确认低点，因此对其业绩预期普遍也较低，2023年一季度的收入结算也没有太多亮点。部分企业由于去年同期基数较低，2023年增速表现相对较好。部分企业的利润增长来自于募集资金带来财务费用的减少、或管理销售费用的控制。还有部分企业去年留下的在手订单结算保障了一季度的增长。环保公司全年业绩的兑现情况还需等待后面的季度表现再判断。2023年年报业绩略超预期的公司：桑德环境（固废业务进展良好，配股顺利完成）、天壕节能（2023年新投产项目多，2023年贡献全年收益，还有资产处置收益）。2023年年报业绩符合预期的公司：碧水源（北京地区项目结算多，各地小碧水源持续拓展）、九龙电力（煤价下跌、脱硫脱硝等环保业务发展快）、中电环保（延期的核电、火电项目恢复建设）、雪迪龙（脱硝烟分监测系统增长）、津膜科技（水处理市场环境相对较好）、万邦达（神华宁煤烯烃二期、及中煤榆林两大项目结算）、维尔利（2023年新签订单较多，主要在2023年结算）、东江环保（资源化产品收入受经济周期影响下跌较多，但环境工程增加，费用控制）。2023年年报业绩低于预期的公司：国电清新（大唐资产注入滞后、托克托运营电量减少）、龙源技术（低氮燃烧结算进度慢、余热项目少）、龙净环保（增速较以前快，但低于业绩快报发布后的市场预期）、聚光科技（环境监测市场需求滞后）、凯美特气（项目延期、工程机械制造业开工率不足）、天立环保（毛利率大幅下滑）、易世达（合同能源管理业务拓展慢）、三维丝（收入下滑、费用大幅增加）、永清环保（重金属治理项目增加带动利润增长，但低于年初100%增长的预期）、先河环保（利润率下滑较大）。2023年一季报业绩符合预期的公司：碧水源（一季度平稳）、桑德环境（固废业务进展良好、财务和管理费用下降）、国电清新（大唐部分脱硫特许经营资产并入）、聚光科技（费用控制加强）、雪迪龙（2023年留下在手订单增多，财务费用下降）、天壕节能（电量稳定、财务费用下降）、九龙电力（电力资产剥离、环保业务增长）、万邦达（烯烃二期及中煤榆林两大项目继续结算）、中电环保（规模扩大、但费用上升也较快）、凯美特气（2023年基数低）、津膜科技（一季度平稳）。2023年一季报业绩低于预期的公司：龙源技术（一季度是结算低点）、龙净环保（一季度是工程结算低点，但订单增速良好）、东江环保（资源化产品收入受经济周期影响下跌较多）、永清环保（重金属业务同比去年减少）、天立环保（一季度新疆等地工程无法施工，利润率下滑也较大）、维尔利（2023年受政府换届影响，新签订单少，影响2023年结算）、先河环保（竞争加剧，利润率下滑）、易世达（受上游水泥行业景气下滑影响大，合同能源管理业务拓展慢）。3、主要环保公司年报及一季报情况汇总三、盈利能力变化情况1、2023年毛利率稳中略降，净利率各季度波动较大2023年及2023年一季度，从环保公司总体来看，毛利率基本稳定，2023年全年略有下降，而2023年一季度提升较多，我们分析主要是由于一季度九龙电力和国电清新两家公司的业务结构变化促进了整体的毛