建筑与工程行业城中村改造建筑企业弹性测算

证券研究报告证券研究报告建筑与工程城中村改造：建筑企业弹性测算2023年10月16日│中国内地 专题研究城中村改造：轻资产环节珠三角企业占优，重资产环节上海竞争格局良好514需求：广州和深圳的城中村广义需求领先其他城市1）在不考虑保障房的情况下，按总量测算采用的基准情形（拆建比例20%）细分7621/74393000亿的城市包括武汉、佛山、东莞、上海和北京。实力：深圳、佛山、东莞、上海、北京等城市预计资金筹措能力较强能力作为支撑。城中村改造的资金来源可分为政府自筹和社会资本：1）从（财政造血能力强而地方债务压力小，其次为广州、佛山、杭州、宁波和苏州（财政造血能力较强而债务压力中等；重庆和合肥（债务压力较小具备一定加杠杆空间；）从社会格局：轻资产环节民企参与度较高，珠三角企业需求弹性更高格局：重资产环节多以央国企为主导，属地企业占优，上海更为显著1）三角，近年向央企和地方国企倾斜的趋势较明显；2）长三角，上海和杭州的内容为客观描述，不涉及推荐和关注。

行业走势图 建筑与工程 沪深300(%)3020111(9)Oct-22 Feb-23 Jun-23 Oct-23资料来源：，正文目录城中村改造有望成为未来城市更新的重要方向之一 4哪些城市可能提供更大的增量？ 6影响因素之一：潜在投资总额 6城中村潜在改造投资 6保障性住房建设投资 7影响因素之二：资金筹措能力 10政府自筹资金 10社会资本参与 13珠三角多城市及上海等地有望率先放量 14哪些企业参与其中？ 16城中村改造各环节可分为重资产和轻资产业务 16轻资产类业务：规划、勘察设计或优先受益，民企存在较好弹性 18珠三角：上市民企主要集中在广州和深圳，或成为轻资产业务的实施主力 19长三角：轻资产公司分布较均匀，多家公司深度参与城中村改造 21重资产类业务：多数地区以央国企为主导 25珠三角：市场向央企和地方国企集中的趋势明显 26长三角：上海、杭州地方国企主导，宁波等城市民营企业较为活跃 26其他区域：重庆综合指标较优 30风险提示 31图表目录图表1：各城市城中村改造规划及改造细节 5图表2：各城市城中村潜在改造规模 7图表3：目标城市保障房筹建进度 8图表4：“十四五”期间剩余保障房筹建投资总量测算 8图表5：目标城市“十四五”期间剩余保障房筹建投资测算 9图表6：各城市城中村潜在需求（广义口径） 10图表7：2020-2022年间各省专项债用于城中村改造金额 图表8：各城市财政自给率情况（2022年） 图表9：各城市土地财政依赖度情况（2022年） 图表10：财政自给率与土地财政依赖度二维图 12图表各城市地方政府债务率情况 12图表12：2023年5月至今广州市已有四个城中村项目公开引入合作企业 13图表13：十三城已设立或正在筹备城市更新基金 14图表14：各城市广义城中村潜在需求与财政自给率二维图 15图表15：各城市广义城中村潜在需求与土地财政依赖度二维图 15图表16：各城市广义城中村潜在需求与地方政府债务率二维图 15图表17：2023年上海已落地城中村项目投资额或超千亿 15图表18：拆除重建和微改造具体流程 17图表19：不同情形下各环节占总投资额比重 17图表20：各大城市地产、区域不同业务环节建筑龙头上市公司 18图表21：蕾奥规划营收及净利润情况 19图表22：蕾奥规划新签订单情况 19图表23：新城市营收及净利润情况 20图表24：新城市新签订单情况 20图表25：深圳瑞捷营收及净利润情况 20图表26：筑博设计营收及净利润情况 21图表27：华阳国际营收及净利润情况 21图表28：华阳国际新签订单情况 21图表29：汉嘉设计营收及净利润情况 22图表30：不完全统计，汉嘉设计历史上共承接12个城中村项目，规模合计超15亿元 22图表31：华建集团营收及净利润情况 23图表32：华建集团新签订单情况 23图表33：测绘股份营收及净利润情况 23图表34：测绘股份新签订单情况 23图表35：华设集团营收及净利润情况 24图表36：苏交科营收及净利润情况 24图表37：轻资产业务上市企业收入弹性及城中村相关订单情况汇总 25图表38：浦东建设营收及净利润情况 26图表39：浦东建设新签订单情况 26图表40：浦东建设历史上共承接13个城中村项目，规模合计28亿元 27图表41：上海建工营收及净利润情况 27图表42：上海建工新签订单情况 27图表43：隧道股份营收及净利润情况 28图表44：隧道股份新签订单情况 28图表45：浙江建投营收及净利润情况 28图表46：浙江建投新签订单情况 28图表47：龙元建设营收及净利润情况 29图表48：龙元建设新签订单情况 29图表49：宁波建工营收及净利润情况 29图表50：宁波建工新签订单情况 29图表51：重庆建工营收及净利润情况 30图表52：重庆建工新签订单情况 30图表53：重资产业务上市企业收入弹性及城中村相关订单情况汇总 30图表54：报告涉及上市公司汇总表 31城中村改造有望成为未来城市更新的重要方向之一“城中村改2019要改造提升城中村等存量片区。到3年4生、扩大内需、推动城市高质量发展的一项重要举措，并把城中村改造与保障性住房建设7截至目前共有14个城市出台城中村改造规划，我们预计后续其他城市将陆续跟进。在这143（）1虽暂不符合标准，但改造规划清晰，我们认为后续改造实施亦有望较快推进。其中，广州231月已明确全年改造目标，2023127个城中村项目，投资金额约983亿元；2月在《广州市城市更新专项规划（2021-2035年2035年28123-25年的短期目标为主，16730政策的逐步推动，未来其余超大特大城市的改造规划也有望陆续公布。根据各城市的改造规划和历史改造案例，我们总结出如下结论：改造模式方面2021以混合改造为主，其中重庆、成都、沈阳等八个城市明确提出进行微改造，注重对历史建筑的保护。资金来源方面，场化主体、集体组织、居民自筹、商业银行、政策性银行，资金筹措渠道较为丰富。城中村改造能否加快？（98城中村改造与保障性住房建设形成联动。10至上百亿，而根据广州今年127个项目对应983亿的投资额计算，单项目投资额不足10亿，我们认为上述差异可能和改造模式及项目占地面积等因素相关。1在后续的需求测算和分析中，我们将一并考虑这三个城市，因此城市口径共24个图表1：各城市城中村改造规划及改造细节未来改造计划改造细节计划改造城中村数量改造方式资金来源安置方式超大城市北京中心城区周边“城中村”改造全面完成（2027混合改造地方财政、国企平台、市场化主体、银行信贷、城市房屋安置为主年前）更新基金上海广州30个（2023-2025年），2032年前预计完成62个城中村项目281（2035年前2023127混合改造混合改造地方财政、市场化主体、银行信贷、债权融资、城市更新基金地方财政、市场化主体、城市更新基金、经济联合社房屋安置为主房屋安置为主个自筹深圳天津167个（2023-2025年）2个（2023年）混合改造混合改造ABS地方财政、国企平台、市场化主体房屋安置为主房屋安置为主特大城市东莞西安佛山青岛济南242个（2018-2035年）88个（2023年启动）110个（2021-2035年）85个（2023年启动）17个（2023年启动）混合改造混合改造混合改造混合改造混合改造政府补贴、市场化主体政府补贴、市场化主体地方财政、政策性贷款、专项债、市场化主体等地方财政、政府专项债券、政策性贷款、产权单位出混合安置混合安置混合安置货币安置为主混合安置资、居民自筹昆明250个（2023-2025年）混合改造地方财政、国家政策性资金、专项债、商业化融资混合安置其他城市合肥苏州宁波104个（2023-2025年）172个（2023年启动）197个（2023-2025年）微改造地方财政、国企平台、国开行贷款政府补贴、市场化主体中央补助资金、国家政策性贷款、发债筹集混合安置房屋安置为主房屋安置为主资料来源：各城市政府官网，哪些城市可能提供更大的增量？我们认为影响各城市增量的因素包括各城市的潜在投资总额和各城市政府的资金筹措能力。上文我们梳理了目前已公布城中村改造规划的城市及对应的改造规模，但考虑到本轮城中村造规模的全貌，因此我们假设各城市现存的城中村未来均有望逐步进行改造，进而对可拉动的潜在投资规模进行测算，我们认为该指标一定程度上反映了各城市的理论需求上限。更进一步，我们认为上述需求若要在短期内转化为实际的项目落地，则需要当地政府拥有足够的资金筹措能力作为支撑。影响因素之一：潜在投资总额城中村潜在改造投资5万亿。根据华泰固收在《探究城中村改造（20230920）中的测算，基准情景（20%）下，后续城中村改造58-106000亿元50%8万亿元。从总量上看，基准情形下本轮城中村改造落到每年的投资规模仍与上轮棚改有较大差距，直接增加待改造的城中村面积，放大基数（如合肥、苏州、宁波等城中村改造规划清晰的城市（918；3）节奏上若前置，在当前经济压力较大的时期多做一些投资，则有望增加短期的投资弹性。我们先在不考虑保障房的情况下，按基准情形细分到具体城市进行测算，珠三角地区城市潜在改造规模最大，其次为武汉、上海及北京。珠三角地区在改革开放初期，城市的产业化速度远远快于城市化，导致了城中村规模的快速增长，尽管这些城市对城中村进行改造的时点也相对较早，但目前仍遗留有相当规模的城中村，我们测算广州、深圳、佛山和东莞的潜在改造投资规模分别达6369/66213/4257/36522000亿元以上的城市包括武汉、上海、北京和成都，我们认为这或许反映了未来城中村改造潜力更大的区域。测算核心假设如下：们依据租金进行划分，考虑到不同城市的房价和租金差异，我们对不同城市进行差异化处1000元/月的租房人口作为居住在城中村的人口；对于其他特大超大城市，选择租金低于500元/月进行估算。户对应的居住面积更小，我们假设低租金居住人口居住面积在20平方米以下，并通过加权平均算得人均租住建筑面积。（00，拆建项目中拆除工程成100元/3000元/2000元/平米，再加上5000元/3000元/平米左20%3500元/平米，我们进一4500元/平米。图表2城区人口数占比 面积租赁其他住房月租金500元/1000元城中村租户人均住房户数占比 以下户数占比 面积测城中村面积测算城中村改造可拉动的潜在投资总额万人% ㎡/人% % ㎡/万㎡亿元超大城市北京1,9162.7%33.429.6%28.3%14.24,028 上海2,4892.0%30.631.9%24.5%14.24,300 广州1,3206.4%27.553.7%67.9%13.78,917 深圳1,7682.0%21.571.7%47.9%13.18,698 重庆1,6504.0%34.812.8%35.5%16.43,498 天津1,1652.3%35.015.2%25.5%15.61,648 成都1,6504.4%36.024.4%22.9%15.54,019 武汉1,09416.5%37.016.5%16.7%15.57,147 特大城市东莞9307.9%27.459.1%64.7%12.86,573 西安7406.8%40.324.3%59.1%14.63,578 杭州9936.9%35.541.0%9.4%13.72,967 佛山81616.6%36.043.0%58.7%13.67,663 南京6934.6%35.719.1%13.1%15.91,417 沈阳5971.9%36.710.5%18.7%16.4602 青岛58010.6%34.318.2%21.5%15.72,469 济南6579.4%37.714.2%24.3%15.92,695 长沙51010.4%40.318.9%11.8%15.82,325 哈尔滨5032.3%36.89.7%22.9%15.8600 郑州7193.9%37.520.2%13.5%16.21,376 昆明41216.2%41.126.6%53.6%13.93,562 大连3765.7%33.314.9%39.0%15.91,063 其他城市合肥6422.3%34.822.3%14.8%16.0853 苏州4846.1%41.623.8%18.7%14.51,546 宁波36713.4%36.336.1%50.1%13.22,667 注：昆明市未公布七普年鉴，故使用云南省七普年鉴数据代替资料来源：各城市七普年鉴，预测保障性住房建设投资保障性租赁住房作为长期房住不炒需求、短期稳增长重要抓手之一，政策不断保驾护航，中央政治局会议也提出后续保障房建设和城中村改造联动的可能性。目前全国重要城市均已公布“十四五”期间的保障房筹建计划，且大部分城市在政府工作报告中会公布当年的实际执行情况，我们据此测算“十四五”期间各城市剩余保障房建设可拉动的投资规模，并和各城市城中村潜在改造投资规模结合，形成城中村改造的广义需求口径。从各城市21-22年实际执行和23年计划情况来看，大部分城市的执行进度符合十四五计划进度。21-23年筹建套数占十四五计划筹集套数的比例，发现多数城市的执60%左右，表明保障房建设正稳步推进；有部分城市建设进度大幅超前，可能会超额完成“十四五”规划筹建套数，如重庆、上海、杭州和南京等；也有部分城市进度稍有滞后，如昆明、大连和合肥等。图表3：目标城市保障房筹建进度单位：万套2021实际2022实际2023计划2024E2025E"十四五"计划21-23年占十四五计划比例北京8.08.08.08.08.040.060.00%上海6.74.047.082.98%广州13.813.866.058.12%深圳11.014.216.09.49.460.068.67%重庆4.922.040.087.50%天津-6.010.068.50%成都6.06.06.06.06.030.060.00%武汉5.45.425.056.68%东莞0.33.03.01.91.910.063.00%西安7.37.330.051.43%杭州4.514.67.03.53.533.079.09%佛山0.52.07.561.96%南京4.05.12.02.02.015.074.00%沈阳2.52.513.562.96%青岛4.64.621.056.57%济南3.74.020.554.51%长沙4.43.015.066.35%哈尔滨-0.73.055.67%郑州1.05.25.04.44.420.056.36%昆明--6.041.67%大连48.78%合肥4.74.715.037.87%苏州58.75%宁波-7.45.04.54.521.358.22%资料来源：各城市政府工作报告，各城市保障房十四五规划，7667亿元的投资。3万套，剔除1-2年已实际筹建的3万套，对应投资额为7667亿元。测算核心假设如下：70㎡，我们据此假设单套保障性租赁住房的面积为70㎡。据统计局，202138915.1%,以此测算“十四五”期间房屋建造成本分别为3891/4088/4295/4513/4742元/㎡。1-2分之二、次年三分之一。图表4：“十四五”期间剩余保障房筹建投资总量测算单位：亿元2022202320242025202623-26年合计单套面积（㎡/套）7070707070房屋造价（元/平米）4,0884,2954,5134,7424,982当年新开工投资额（亿元）3,3132,1212,1482,257-4,404持续施工投资额贡献（亿元）8121,6561,0611,0741,1283,263当年总投资额（亿元）4,1253,7783,2083,3311,1287,66726251/3资料来源：各城市政府工作报告，各城市保障房十四五规划，预测35.134.812521226835721考虑到上海进度略有超前，预计最终可能会超额完成“十四五”规划目标。其余投资额超500亿的城市包括重庆、成都、武汉、西安、杭州等。图表5：目标城市“十四五”期间剩余保障房筹建投资测算单位：亿元2022202320242025202623-26年合计北京225.3236.7248.7261.388.5835.1上海534.0386.9159.4130.644.3721.2广州417.8281.6366.2451.3152.91,252.0深圳370.8456.2358.3307.0104.01,225.5重庆464.2372.2133.881.627.7615.4天津114.574.341.751.417.4184.8成都168.9177.5186.5195.966.4626.3武汉138.1175.5172.2176.859.9584.4东莞60.088.869.060.420.5238.7西安234.2147.2173.5237.980.6639.2杭州319.4279.6142.8112.738.2573.2佛山43.661.651.146.615.8175.0南京133.688.761.163.721.6235.1沈阳91.585.477.781.627.7272.4青岛121.9113.8131.1148.950.5444.3济南109.8108.4133.3152.351.6445.6长沙96.780.879.382.427.9270.4哈尔滨22.321.219.021.77.469.3郑州108.9151.0142.4142.548.3484.2昆明-50.161.957.219.4188.5大连24.723.528.134.311.697.5合肥63.945.6110.0152.251.6359.3苏州120.0100.2117.4134.745.6398.0宁波141.2170.8143.8145.349.2509.226251/3资料来源：各城市政府工作报告，各城市保障房十四五规划，预测综合测算下，广州和深圳的城中村广义需求领先其他城市。我们对城中村潜在改造投资和762174393000（4555亿元（4432亿元（3890亿元（3793亿元（3712亿元图表6：各城市城中村潜在需求（广义口径）城中村潜在需求（广义口径）(亿元9,000城中村潜在需求（广义口径）8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000广州

深 武 佛 圳 汉 山

上 北 海 京

西 重 安 庆

昆 宁 济 青 长 明 波 南 岛 沙

郑 天 州 津

合 大 沈 哈肥 连 阳 尔滨注：广义口径=各城市城中村潜在改造投资规模+“十四五”期间各城市剩余保障房建设可拉动的投资规模资料来源：各政府官网，预测影响因素之二：资金筹措能力各城市的资金筹措能力强弱将决定项目落地规模和速度，进而影响短期需求的释放。城中村潜在改造规模决定了各个城市的需求上限，但并非所有需求上限较高的城市都能够快速将需求落地为实际的投资；部分城市潜在改造规模较小的原因可能在于前期已经自发进行同样可以在短期形成可观的增量。目前来看，各城市政府的资金筹措能力将影响短期内项目落地的节奏和规模。城中村改造的资金来源可分为政府自筹和社会资本。本轮城中村改造要求“多渠道筹措改和社会资本。结合以往城中村改造案例，政府自筹资金以财政资金为主，以及少量的城中村专项债融资；社会资本参与的内涵较为丰富，主要包括金融机构融资、改造主体自筹、城市更新基金、ABS等多种形式。政府自筹资金当前政府自筹资金以财政资金为主，以及少量的城中村专项债融资。财政资金方面，对于公益性较强、资金需求较小的综合整治类项目，政府可利用财政直投进行改造；对于市场贷款贴息、规费减免等方式起到引导和撬动作用。专项债方面，根据财联社，符合条件的城中村改造项目将纳入专项债支持范围，预计开始明年发行。但根据我们统计，过去其实2020-20221,300亿元的专项债在募（326亿元（185亿元、河北（143亿元）和山东（135亿元图表7：2020-2022年间各省专项债用于城中村改造金额专项债金额（用于城中村）(亿元350专项债金额（用于城中村）300250200150100500河 湖 河 南 北 北

四 浙 山 川 江 西

江 湖 西 南

江 云 广 苏 南 东

吉 广 林 西

安 福 黑 内 陕 西 徽 建 龙 蒙 西 藏 江 古资料来源：各地财政部，我们进一步通过地方财政造血和债务压力两个维度对政府自筹资金的能力进行考察：考察各城市财政造血能力的指标包括财政自给率和土地财政依赖度两个指标。财政自给率计算财政收入与支出之间的比例关系，反应了财政的健康状况和对中央转移支付的依赖程（本级税收+非税收入一般公共预算支出；土地财政依赖度计算土地出让收入占地方政府财政收入的比重，考虑到未来土地出让可能=让金收入/（一般公共预算本级收入+政府性基金收入+中央对地方转移支付。长三角及珠三角地区的城市财政自给率普遍较高。24个城市中财政自给率最高的是杭州（%（%%（%（%（%、广州（%、成都（%、南京（%、济南（%、上海（%（%业经济发达，因此自身造血能力也强于全国其他城市。24个城市中土地财政依赖度最高的是西安（%，最低的是哈尔滨（%；在上述财政自给率较高的城市中，还能够保持较低土地财政依赖度的城市包括深圳（%、济南（%）和上海（%，而土地财政依赖度高的城市包括广州（8%、南京（%、杭州（%）和成都（%图表8：各城市财政自给率情况（2022年） 图表9：各城市土地财政依赖度情况（2022年）80%

财政自给率财政自给率杭苏东广成南济上深佛长郑宁北青合大沈武天西昆重哈州州莞州都京南海圳山沙州波京岛肥连阳汉津安明庆尔滨

土地财政依赖度土地财政依赖度西合成杭南广长宁苏武东佛青郑上济重北大深天昆沈哈安肥都州京州沙波州汉莞山岛州海南庆京连圳津明阳尔滨资料来源：各地财政部， 资料来源：各地财政部，（见图表我们认为最优的情况是财政自给率高而土地财政依赖度低（图表第一象限（第四象限（第二象限是财政自给率低而土地财政依赖度高（第三象限，代表性城市是西安和合肥。图表10：财政自给率与土地财政依赖度二维图（土地财政依赖度）哈尔滨（土地财政依赖度）哈尔滨深圳北京重庆武汉上海佛山宁波东莞苏州南京广州成都杭州合肥西安（财政自给率）140%

0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70%

80% 90% 100%资料来源：各地财政部，上海和深圳的地方债务压力相对较轻。本文将地方政府债务率计算公式定义为地方政府负债率（宽口径）=（地方债务余额+城投有息负债）/地方政府综合财力。24个城市中地方政府债务率最高的是哈尔滨（%，最低的是上海（%；值得注意的是，目前仅有（%、重庆（%、合肥（1%、东莞（%。相对而言，我们认为上海和深圳或有更高的加杠杆空间。图表11：各城市地方政府债务率情况地方政府债务率1200%地方政府债务率1000%800%600%400%200%0%哈青西南尔岛安京滨

武 郑 昆 成 汉 州 明 都

大 沈 济 连 阳 南

苏 佛 州 山

杭 广 东 州 州 莞

重 北 深 庆 京 圳 资料来源：各地财政部，综合造血能力和债务压力来判断，我们认为上海、深圳、北京和东莞最优（财政造血能力较强而地方债务压力较小（债务压力中等；最后，重庆和合肥（地方债务压力较小具备一定加杠杆空间社会资本参与村改造项目可以向国开行申请中长期城市更新贷款，例如深圳人才安居集团（未上市）分55,000亿元合作协议，其中包含部分对城中村改造支持，预计20233团贷款支持。例如，在北虹桥城中村改造项目中，上海地产集团（未上市）与中国银行上8贷款335亿元。资持股的方式参与改造，例如自有资金投入、银行贷款、信托、信用债和资产证券化融资等。在滚动开发模式下，改造项目自身的销售回款或运营收入也可为后期改造提供资金，14式，在第一轮49个城中村改造项目中，有38个项目采用合作改造模式，占比达到80%；1820235月以来，黄埔区永岗社区旧村合作改造项目等四个项目先后发出公开引入合作企业的公告，项目合计规100亿元。值得关注的是，黄埔区的三个项目都明确“接受联合体投标，联合体成员5得低于%200进一步激发社会资本参与改造的意愿。图表12：2023年5月至今广州市已有四个城中村项目公开引入合作企业时间项目名称合作企业名称估算总投资额(亿元）2023/9/26广州市黄埔区长岭街水西社区（元贝片）旧村合作改造项目-222023/9/22广州市黄埔区夏港街墩头基旧村改造项目（主）广州高新城市开发投资有限公司（成）广州众源城市更新有限公司22.812023/9/15广州市花都区秀全街大㘵村村镇工业集聚区更新改造项目广州市融合置业有限公司2.182023/7/17广州市黄埔区文冲街文冲（渡头、文元、江北片）旧村改造项目（主）知识城（广州）投资集团有限公司（成）广州知城宏麟投资有限公64.71司资料来源：广州公共资源交易中心，城市更新基金：政府引导、国企牵头联合社会资本设立城市更新基金，以股权、债权、夹层等形式为城中村改造提供融资。城市更新基金采取私募股权基金形式，由地方国企负责运营，认购方包括房企、建筑企业、银行、保险机构等，资金使用较灵活，能够在项目8月深圳市政府和光大集团10002017-2019年间，东莞和2021年，上海和北京带头重启了城市更新基金。以上海为例，20216月上海地产集团（未上市800亿元。该基金采用“引导基金+100亿元。除上海和北京外，广州、天津、西安、成都、沈阳也已设立城市更新基金，重庆、郑州和青岛城市更新基金正在筹建中。图表13：十三城已设立或正在筹备城市更新基金时间城市基金规模（亿元）参与企业筹建中重庆重庆市城市更新基金100筹建中（重庆市住建委牵头筹建，建信信托和重庆市住建委下属企业共同管理）筹建中郑州郑州市城市更新发展基金筹建中财政部门牵头，郑州城市发展集团有限公司具体负责设立和运作筹建中青岛李沧区城市更新基金50筹建中2023.3广州广州金控建银城市更新基金200建信信托、广州金融控股集团有限公司2022.7西安西安市城市更新基金100西安财金投资管理有限公司、西安担保集团2021.9成都成都青白江交子城市更新股权投资基金10成都交子金控集园2021.8天津天津城市更新基金600天津城投集团、中国中铁、中国中治、中国电建、中国金茂、中海地产、华润置地、保利地产、绿城中国、平安不动产、富力集团、中国建筑等2021.8沈阳沈阳市城市更新及发展基金100沈阳市城市建设投资集团有限公司2021.6上海上海城市更新基金800上海地产、招商蛇口、中交集团、万科集团、国寿投资、保利发展、中国太保、中保投资等2021.5北京中关村科学城城市更新与发展基金300北京建工集团、中国交道建设股份有限公司、中建七局、上海宝治等2019.9佛山佛山市城市更新基金200宝力集团、南海产业集团2019.3东莞道滘城市更新子基金10道滘镇政府、东莞科技金融集团、道滘商会、道滘镇各村集体2018东莞东莞市城市更新母基金12.01东实集团、东莞金控集团2017.12深圳深圳市福田区城市更新基金100深圳市福田引导基金投资有限公司、深圳建行2016.8深圳光大瑞达城市更新基金1000光大集团、深圳市政府资料来源：中指院，模式：通过发行资产支持证券，将城中村改造项目的资产进行证券化，吸引机构ABS20198规模40（+2222A级占比%，AA+5个3.49ABS的落地，对城中村项目引入资产证券化业务起到了重要的启发作用。总体而言，珠三角和长三角地区社会资本参与程度较高。从社会资本参与的方式看，珠三角地区吸引社会资本的渠道较多元，上述四种社会资本参与方式均有涉及，其中城市更新+ABS”模式均为深圳首创；长三角地区较为突出的则是上海，上海已形成了非常成熟的合作改造模式，同时也通过银行信贷和城市更新基金引入社会资本。从社会资212022年底，545,5002500多亿；而深圳也一次性获得了5,000亿元的中长期城市更新贷款。珠三角多城市及上海等地有望率先放量汇总城中村潜在改造规模和资金筹措能力两大因素后，我们认为在需求端，珠三角多个城市以及武汉、上海等地需求量较多，其中深圳、佛山、东莞、上海、北京等城市财政造血能力及债务率指标均表现较好，有望提供良好的资金支撑，实现率先放量。我们进一步以上述重点城市的城中村改造落地进度与上述结论进行交叉验证，需求端格局较好的城市项2310641,000亿元。2）23127个城中村项82212002月，深圳市属国企人才安居集团和愿景集团共同成立深圳市安居微棠住房租赁投资控股有限公51%49%20亿元。国资保障性住房专营机构的加入，有利于为城中村改造带来更多资金支持，加快城中村规模化租赁改造，目前已由安居微棠统筹完成三批城中村改造项目的招标。图表14：各城市广义城中村潜在需求与财自给率二维图 图表15：各城市广义城中村潜在需求与土财政依赖度二维图广州重庆广州重庆宁波昆明青岛天津长南京合肥沈阳大连哈尔滨沙 苏州杭州济南西安北京上海武汉佛山深圳广义城中村潜在需求广义城中村潜在需求0%20%0%20%40% 60%80%100%120%0%50%100%150%200%财政自给率土地财政依赖度

9000深圳广州佛山深圳广州佛山武汉北京东莞上海成都昆明济南青岛宁波杭州西安天津长沙郑州苏州 南大连哈尔滨合肥7000广义城中村潜在需求6000广义城中村潜在需求500040003000 重庆200010000资料来源：各地财政部， 资料来源：各地财政部，图表16：各城市广义城中村潜在需求与地方政府债务率二维图深圳广州佛山武汉深圳广州佛山武汉上海 东莞北京成都 西重庆杭州宁波济南昆明苏州天津郑州南京合肥大连沈阳哈尔滨80007000广义城中村潜在需求6000广义城中村潜在需求5000400030002000100000% 200% 400% 600% 800% 1000% 1200%地方政府债务率资料来源：各地财政部，华泰研究图表17：2023年上海已落地城中村项目投资额或超千亿项目名称土地面积（亩）项目总投资（亿元）一级开发商松江区石湖荡镇金胜村塔汇“城中村”改造项目45288.7中国中铁二局地产集团宝山区杨行蕰川社区BSP0-0401单元02B-09地块（“城中村”改造项目—杨行镇老集镇）216-上海宜为兴置业发展有限公司奉贤区奉贤新城18单元08-01C区域地块（“城中村”改造项目-肖塘地区）83-上海肖塘投资发展有限公司上海市浦东新区唐镇人民政府唐镇小湾村暮二村等地1,467600（预计）-块“城中村”改造项目华新镇凤溪社区城中村改造项目华新镇凤溪社区城中村改造项目朱家角镇城中村11个改造项目336.0 中交城投前期评估阶段 -资料来源：上海市公共资源交易中心，哪些企业参与其中？城中村改造各环节可分为重资产和轻资产业务城中村改造的改造模式包括拆除重建、微改造和混合改造。由于住建部明确规定在城市更深圳、上海、杭州、青岛、苏州，对于一些土地权属复杂或涉及文化保护区的改造项目采取混合改造（拆除重建和微改造并举）的模式；部分城市如重庆、沈阳、长沙、郑州、成都，则以微改造为主，在维持现状建设格局基本不变的前提下，对城中村进行综合整治。我们以拆除重建为例，项目实施分具体环节看：规划阶段是首要的，它确定了城中村改造的整体目标和规划方案，一般都会早于2-3源地产研究院测算的万科典型开发项目（下同，一般为%0%-2%并且在一定程度上决定了项目批复的结果，而在项目批复后可能会随着项目的推进再进行多期规划。一级开发阶段是指进行用地开发，包括土地征收、拆迁、补偿安置等。开发环节1-240%勘察阶段是对改造区域进行勘察，了解现有建筑物的结构、土地利用情况、地貌特点、地下管线等，这些信息是进行设计和施工的基础。勘察环节单体业务规模较小，占1%0%-2%的勘察项目可能只需要一个月左右，而复杂的勘察项目可能需要半年以上才能完成。设计阶段是制定改造的建筑设计方案，根据规划要求和勘察结果，确定新建建筑物的布局、结构、材料等，还包括土地利用规划、环境保护设计等方面的考虑。设计业务的一个显著特点是分阶段进行，初步设计可能与勘察阶段同步甚至早于勘察阶段，而施工图设计则要等到勘察环节完成，且所需时间一般长于初步设计。设计业务占项目总投资的1%0%-2%勘察阶段类似，一般为三个月左右，而复杂的项目设计同样可能需要半年以上才能完成。施工阶段包括拆除和新建，拆除阶段处于项目较早期阶段，一般与土地一级开发同步进行，但拆除业务投资占比不高；新建阶段则位于勘察设计环节之后，涉及的房屋类型较为综合，包括安置房、商品房、工商业建筑及各类配套设施等，一个综合的城中村项目进行新建往往需要花费2-320%-30%。装修阶段是进行内外装修，包括水电安装、门窗安装、地面铺装等。这个阶段需要考虑到室内外的功能需求和装饰风格。装修环节处于整个城中村改造项目的末端，该阶8%5%-10%。竣工阶段是完成改造工程，进行综合验收，确保施工质量和安全。在工程施工到竣工之间贯穿着监理和检测，监理负责对施工过程进行监督和指导，检测负责对施工质量进行检验和测试，监理和检测环节一般分别占项目总投资的约0.5%，预计合理区间为0%-1%。在微改造流程中，相比于拆除重建，省去了一级开发和拆除阶段，因为改造流程主要是对1-2年；其余的流程与拆除重建与新建改造基本同比。由于在流程上出现简化，因此各环节的占比也出现一定变化，若我合理区间为%-%（合理区间为-%（合理区间为%-%、监理和检测分别各占（合理区间为%-%我们进一步考虑基准情形下各环节的投资占比（按照拆建比进行加权平均：开发占，规划、勘察和设计分别各占%、45.8%14.1%0.9%。图表18：拆除重建和微改造具体流程资料来源：明源地产研究院，图表19：不同情形下各环节占总投资额比重拆建情形下各环节占总投资额比重装修监理检测

微改造情形下各环节占投资额比重监理检测

）各环节占投资额比重其他（用、税金等其他（用、税金等22%程规划1%计勘察1%工26设开发40%

装修16%

1%1%

其他（用、税金等26%规划2%勘察2%设计2%

装修工程45.8%

监理检测0.90.9% 其他（用、税金等25.0%规划开发勘察1.8%设计1.8%资料来源：明源地产研究院，从业务模式和竞争格局的角度，我们将上述城中村改造的各个环节划分为重资产和轻资产类业务。重资产业务包括土地开发和工程施工，由于投入资金规模较大，壁垒相对较高，与政府长期的合作关系和丰富的项目经验使得央国企在该领域的话语权较大，在招投标上参与度较高。图表20：各大城市地产、区域不同业务环节建筑龙头上市公司城市名称地产开发商规划勘察设计咨询工程建设装修装饰检测监理北京城建发展*、首开股份城建设计*城建发展*、东方园林上海外高桥*、陆家嘴*、光明地产华建集团*、尤安设计*、霍普股份*、同济科技*上海建工***润建设、龙元建设*上海建科*广州珠江股份山水比德、地铁设计中装建设*深圳万科A*、天健集团*、深振业A华阳国际*、蕾奥规划*、筑博设计*洪涛股份*、名雕股份*建科院、深圳瑞捷*重庆渝开发、金科股份、财信发展、中设咨询*重庆建工迪马股份天津津滨发展、天房发展成都华图山鼎*成都路桥、四川路桥、绿茵生态武汉福星股份*汇绿生态、农尚环境、东湖高新*东莞岭南股份西安陕建股份*杭州汉嘉设计*、经纬股份*浙江交科、浙江建投*、诚邦股份、元亚厦股份成股份、园林股份南京南京高科华设集团、苏交科*、测绘股份*金埔园林、大千生态沈阳金科股份*青岛冠中生态德才股份*长沙沙河股份哈尔滨龙建股份*郑州设研院昆明我爱我家合肥设计总院安徽建工苏州苏州规划*、中衡设计、启迪设计金螳螂建研院宁波宁波建工*注：列表中未包含全国性的央企，仅列示区域上市企业，全国性央企可在全国范围内、全产业链条参与城中村改造相关业务，带*表示历史上承接过城中村相关业务。资料来源：公司公告，轻资产类业务：规划、勘察设计或优先受益，民企存在较好弹性从竞争格局看，各项轻资产业务竞争格局均较为分散。国内规划、勘察、设计、检测等业务具有行业整体规模大而单体业务规模小，行业集中度较分散等特点，行业内存在许多规模较小的上市民企。从分布情况看，绝大部分集中于长三角和珠三角地区，还有少数位于川渝等地区，整体集中度较低。分环节看，规划业务或最先受益，勘察、设计业务次之。规划业务处于项目最前端，当前各地都在摸排合适的城中村项目，因此规划业务有望最先受益；其次是勘察和设计，这两则勘察设计业务也将较快受益；最后是监理和检测，二者位于项目中后端，在城中村改造初期受益程度相对靠后。珠三角：上市民企主要集中在广州和深圳，或成为轻资产业务的实施主力珠三角地区经营轻资产业务的公司主要集中在广州和深圳。对于轻资产业务而言，我们认为珠三角地区的格局主要为国企平台招标服务，民营企业为主要实施主体，理由包括：1）珠三角地区轻资产业务在供给端以民企为主，公司数量多但规模均较小，并不存在绝对的龙头，类似于充分竞争市场。我们对相关上市公司进行了市占率的初步测算，其中市占率0.32%0.26%。2）轻资产业务占总投资额比例较小，金额一般在几十万到几百万之间，对资金实力要求较低，更易于民企参与。（政府及国有企业类客户占比约%，公司该类业务包括城市更新总体规划、产业园区改造、城中村及旧居住区改造、城市微更新和土地整备等，打造了深圳“工改工”的标志性项目天安云谷，业务覆盖范围由深圳逐24个城中村改造等城市更新的前期规划项目，2022年城市更新类（含城中村改造）1.1亿元。根据公司年报，未来公司将会从单一规划转向规划+23H11.9/0.2亿元，分别同比+6%/-40%。图表21：蕾奥规划营收及净利润情况 图表22：蕾奥规划新签订单情况元)营收归母净利元)营收归母净利 营收（右） 归母净利（右）65432102018 2019 2020 2021 2022

120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%

9876543210

新签订单 yoy（右）2018 2019 2020

80%60%40%20%0%-20%-40%资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，（城乡规划）类业务为龙头、以工程设计类业务为延伸、以工程咨询类业务为辅助，面向土地全生命周期提供整体解决方案，是国内少数能够同时提供城乡规划、工程设计及工程咨询等专业技术服务的综合型规划设计企业。公司历史上深度参与过深圳城中村改造，承接了包括坪地30.13目上，公司承接《前海合作区十九开发单元越海地块城市更新单元规划水资源论证专项研究》等重点项目，深入研究城市高质量发展的支撑要素和实施路径，推动城市高质量发展更上新台阶。23H11.9/0.2亿元，分别同比-13%/-47%。图表23：新城市营收及净利润情况 图表24：新城市新签订单情况yoy-营收（右） yoy-营收（右） 归母净利（右）4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0

营收 归母净利2018 2019 2020 2021 2022

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%

(亿元76543210

新签订单 右）2016 2017 2018

45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，2018安棚户区改造、深圳万科城中村改造、武汉融创壹号姚家岭村城中村改造等30多个城中村0.7目周期的工程管理与评估服务这两个维度，未来公司将继续利用智能化和数字化手段赋能城市焕新。23H12.3/0.3亿元，分别同比-7%/+385%。图表25：深圳瑞捷营收及净利润情况营收归母净利营收营收归母净利营收(右) 归母净利(右)87654321

500%400%300%200%100%0%-100%02018

2019

2020

2021

2022

2023H1

-200%资料来源：公司公告，筑博设计：公司的主营业务为建筑设计及相关业务的设计与咨询，能够根据客户需要，提供从概念设计、规划方案设计、初步设计到施工图设计及后期施工配合等全过程设计服务或分阶段设计服务，能够承担建筑工程相关的全部设计业务。公司重视城市更新带来的规划设计需求增量，参与过深圳市多项大型城市更新项目，如鸿荣源龙华区观湖街观城片235万㎡、61万㎡。同时，公司坚定推进业务向绿色公建转型，积极开拓医疗、康养、酒店、办公楼、产业园及城市综合体等设计项目，提高非住宅项目竞争力。23H1公司营收和归母净利润分别为2.9/0.3亿元，分别同比-27%/-61%。图表26：筑博设计营收及净利润情况 营收 营收(右) 归母净利(右)10

营收 归母净

60%40%20%80%6-20%4-40%2 -60%02018

2019

2020

2021

2022

2023H1

-80%资料来源：公司公告，BIM22023年度第一批城中村装修改造项目施工图设计(BIM)2007更新制度、设计协作制度的深度参与者，建设多项深圳地标及大型项目。经过多年实践，业务服务范围自深圳起逐渐开拓至广州、东莞、合肥、长沙等全国多个超大特大城市，目前正有序推进绿景白石洲旧改项目。23H1公司新签订单、营收和归母净利润分别为10.6/7.0/0.7亿元，分别同比+11%/-18%/+4%。图表27：华阳国际营收及净利润情况 图表28：华阳国际新签订单情况(亿元)元)营收归母净利 元)营收归母净利 yoy-营收（右） 归母净利（右）3025201510502018 2019 2020 2021 2022

80%60%40%20%0%-20%-40%-60%

50新签订单yoy(新签订单yoy(右)40353025201510502020 2021 2022

20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，长三角：轻资产公司分布较均匀，多家公司深度参与城中村改造长三角地区经营轻资产业务的公司分布较均匀，各重点城市均有多家上市公司。我们对相关上市公司进行了市占率的初步测算，上海的轻资产公司包括上海建科、华建集团、尤安设计、同济科技和霍普股份；南京的轻资产公司包括华设集团、苏交科和测绘股份；杭州的轻资产公司包括经纬股份和汉嘉设计；苏州的轻资产公司包括中衡设计和启迪设计。总体而言，除南京两家设计公司（华设集团、苏交科）规模较大外，其余民营上市公司市占与过多个城中村改造项目，具备一定先发优势，若后续长三角地区城中村改造推进顺利，上述民企或拥有可观的收入弹性。验较丰富，业务由长三角覆盖至昆明、济南等城市，根据公告统计，公司历史共承接1215EPC总承包；除城中村以1518亿元。23H1亿元，分别同比-15%/-32%。图表29：汉嘉设计营收及净利润情况元)营收yoy-营收（右）归母净利元)营收yoy-营收（右）归母净利 归母净利（右）25201510502018 2019 2020 2021 2022

120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%资料来源：公司公告，图表30：不完全统计，汉嘉设计历史上共承接12个城中村项目，规模合计超15亿元时间项目名称中标价（亿元）2023/3/27笕桥单元JG0607-R21-01地块拆迁安置房项目设计0.112021/11/12万全镇金阳村安置房、郑二社区安置房、宋桥社区(潘垟)安置房工程初步设计-2021/6/29塘北单元XH0501-R21/R22-16地块拆迁安置房设计0.052020/11/26沈家桥安置房设计-采购-施工（EPC）项目工程总承包4.692019/10/31大关单元GS0507-R21-01地块八丈井东片安置房及GS0507-G1/S42-30地块绿地兼社会停车场项目设计-采购-施工（EPC）总承包4.912019/10/14庆隆小河单元GS0305-15公共服务设施工程设计-采购-施工3（EPC）总承包2.112019/1/30祥符单元GS0906-R21/R22-03地块农转居公寓兼用服务设施设计-采购-施工（EPC）总承包2.852018/4/16冷水沟村等四村城中村改造项目(新东站安置二区)、裴家营、路家村城中村改造项目(新东站安置四区)建筑方案设计0.042015年拱墅区平安桥村康桥单元R21-13地块农转非居民拆迁安置房设计0.022014/8/5杭州市七堡单元(JG07)F-R21-16地块杨公社区农转非居民拆迁安置房设计项目项目0.022014年“昆明市盘龙区北部山水新城城中村改造项目中坝1、2、12至15地块”设计服务合同0.112010年“昆明市盘龙区中坝片区城中村项目”规划方案设计合同0.53资料来源：公司公告，务供应商。在城市更新类项目上，公司全面投入上海中心城区城市更新和五个新城建设，国化布局，紧跟国家战略，重点深耕粤港澳大湾区、长三角一体化、雄安新区、成渝双城经济圈、海南自贸港等国家战略区域以及海南、云南、武汉、郑州重点省市的市场。23H161.2/35.1/1.9+30%/+23%/+23%。图表31：华建集团营收及净利润情况 图表32：华建集团新签订单情况 营收（右） 营收（右） 归母净利（右）0

营收 归母净利2018 2019 2020 2021 2022

100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%

(亿元1401000

新签订单 右)2018 2019 2020 2021 2022

35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，进的数据处理技术以及信息化技术，为建设工程、城市精细化及智能化管理、空间位置信息的行业应用提供包括地理信息数据采集、加工处理、集成服务等在内的专业技术服务。在城市更新类项目上，公司长期以来一直致力于为智慧城市提供全方位、精细化管理与精准化综合服务，公司的相关产品和服务如智慧水务、智慧交通和智慧园林等综合解决方案23H1公3.4/2.4/0.1亿元，分别同比-5%/+6%/-52%，截至23H120.2亿元。图表33：测绘股份营收及净利润情况 图表34：测绘股份新签订单情况(亿元)yoy-营收（右） yoy-营收（右） 归母净利（右）86420

营收 归母净利2018 2019 2020 2021 2022

60%40%20%0%-20%-40%-60%

12新签订单yoy(新签订单yoy(右)864202017 2018 2019 2020 2021 2022

35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，华设集团：公司主营业务涵盖规划咨询、勘察设计、综合检测、数字智慧、低碳环保、EPC及项目全过程管理等领域，为国内首家获得工程设计综合甲级资质并在主板上市的工程咨询公司。在设计类项目中，公司开拓了城市建设领域，积极参与城市基础设施存量升（OD+10023H1公司22/3亿元，分别同比-3%/+1%。图表35：华设集团营收及净利润情况yoy-营收（右） yoy-营收（右） 归母净利（右）

营收 归母净

60%60 50%50 40%40 30%30 20%20 10%10 0%02018

2019

2020

2021

2022

2023H1

-10%资料来源：公司公告，A牌和市场占有率方面居国内前列，集团的整体实力和竞争力在行业内保持领先地位。公司主营业务包括工程咨询和工程承包两大类，致力于为客户提供高品质的工程咨询一站式综合解决方案，已形成以规划咨询、勘察设计、环境业务、综合检测、项目管理为核心业务的企业集团，业务领域涉及公路、市政、水运、铁路、城市轨道、环境、航空和水利、建20219此公司除了在江苏省内有业务优势外，近年也不断渗透珠三角市场。在城中村改造方面，0.05亿元。23H1年公20.1/1.7亿元，分别同比+1%/+3%。图表36：苏交科营收及净利润情况(亿元)营收 归母净利yoy-营收（右）yoy-营收（右） 归母净利（右）7060504030201002018 2019 2020 2021 2022

40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%资料来源：公司公告，公司名称所属城市总市值2022公司名称所属城市总市值2022年收入所在城市投公司主要业收入弹资规模 务所处环节所处行业（亿元）（亿元）（亿元）投资占比性测算 城中村改造相关订单 城市更新（非城中村）改造相关订单 集团公司资源霍普股份上海房建设计191.33,0711.8%40.42共2个订单 共2个订单，主要为城区/公建改造华图山鼎成都房建设计851.12,2331.8%36.83共1个订单 共8个订单，其中安置、保障房设计共0.05亿元，其他为城市更新改造类山水比德广州园林设计253.36,3691.8%共6个订单，约为0.02亿元。公司细分领域33.96 已涵盖城市更新类，侧重于景观改造，有共12个订单，超15.44亿元，汉嘉设计 杭州 房建设计 23 25.0 1,648 47.6% 31.38可承接项目设计或总承包蕾奥规划 深圳 规划设计 31 4.4 6,213 1.8% 24.77共3个订单，超0.02亿元

标志性项目共15个订单，超18.21亿元新城市 深圳 规划设计 31 4.7 6,213 1.8% 23.54共3个订单，新城市 深圳 规划设计 31 4.7 6,213 1.8% 23.54共3个订单，超0.13亿元 7个订单中设咨询 重庆 基建设计 4 1.7 1,944 1.8% 20.55共1个订单，为旧城改造概念规划

共12个订单，基本分为安置房规划设计（0.04亿元）和市政交通类改造工程设计深圳瑞捷 深圳 规划设计 31 5.7 6,213 1.8% 19.1530多个城中村改造项目，合共4个订单，合计0.09亿元计规模约0.7亿筑博设计 深圳 房建设计 21 8.8 6,213 1.8% 12.50共2个订单 共18个订单，公司注重城市更新业务，参与深圳大型城市更新类规划设计建科建科院 深圳 检测服务 23 4.7 6,213 0.9% 11.55 7个订单，合计79.91亿元尤安设计 上海 房建设计 40 5.1 3,071 1.8% 10.651个订单，共0.22亿元 约8个城市更新类成果，侧重于商业文娱类建筑更新改造经纬股份 杭州 电力设计 26 4.3 1,648 1.8% 6.70共2个订单，超过0.12亿元共3个订单，约为0.04亿元，为供电改造相关华阳国际 深圳 房建设计 29 18.3 6,213 1.8% 6.00共2个订单 共12个订单，超6.97亿元宅用地共6个订单（2个地铁环控系统设备节能改宅用地地铁设计 广州 基建设计 69 24.8 6,369 1.8% 4.53

造类订单12.50亿元，其余0.24亿元），公集团拿地多为轨道交通类，含少数住司城市更新更侧重于市政改造。苏州规划 苏州 规划设计 37 4.0 859 1.8% 3.74共1个订单 共25个订单，超1.02亿元，以苏州市的旧改、安置、保障房为主苏交科南京广州 基建设计 75 52.3 7,157 1.8% 2.41共5个订单，独立合同超过0.04亿元，以配套设施为主

共10个订单，搞过1.01亿元，以片区规划勘察为主测绘股份 南京 勘察测绘 27 8.3 787 1.8% 1.67 共14个订单，超0.39亿元，主要为南京市保障房、安置房的勘察设计上海建科 上海 咨询检测 67 35.6 3,071 1.8% 1.52共3个订单，其中公告披露12个订单，共0.84亿元个订单2.26亿元建研院 苏州 检测服务 24 8.1 859 0.9% 0.94 1个订单中衡设计 苏州 房建设计 29 17.6 859 1.8% 0.86 共19个订单（含联合体中标），超2亿元，基本为安置房设计启迪设计 苏州 房建设计 28 18.6 859 1.8% 0.82 共25个订单（含联合体中标），超0.86亿元，基本为安置房设计同济科同济科技 上海 工程监理 61 39.4 3,071 0.9% 0.69共3个订单，为17.39亿元4个订单，其中有合同额的2披露合同的共1.21亿元，城市更新为公司华建集团 上海 房建设计 57 80.4 3,071 1.8% 0.67个订单合计1.1亿

的业务领域之一，参与了多项历史修缮、城市改造更新提升类项目。设研院郑州基建设计3025.17641.8%0.54共2个订单 共11个订单，超0.06亿元，集中于河南省的旧改、棚改设计城建设计北京基建设计7106.32,8771.8%0.481个订单，共0.00495亿元 6个订单，共0.22亿元 集团新竞得棚户区改造项目地块设计总院合肥基建设计5428.04741.8%共9个订单，超0.25亿，集中于安徽各县城0.30 的拆迁安置类项目（联合体中标订单总额集团近两年竞得较多住宅用地1.76亿元）华设集团南京基建设计5758.47871.8%共27个订单，超过16.9亿元，包括全国多0.24至少2个订单 城市的安置、保障、城市更新项目，业主多为政府部门注：收入弹性=（公司所在城市城中村潜在投资额*公司所处环节投资占比）÷该公司22年收入规模；广义收入弹性=（公司所在城市城中村潜在投资额+公司所处城市保障房建设潜在投资额）*公司所处环节投资占比÷该公司22年收入规模；各公司总市值数据选取时间为2023年9月28日。资料来源：公司公告，各城市政府官网，重资产类业务：多数地区以央国企为主导重资产业务在多数地区以央国企为主导。对于重资产业务而言，国内存在综合实力强劲的大型央企，以及各地国资旗下的地方国企，与政府长期的合作关系和丰富的项目经验使得央国企在招投标上具有天然优势，项目向这两类企业集中的趋势明显，部分民营企业在少数城市活跃度较高。而相较于体量已经较大、业务遍布全国的央企，地方国企更加专注于特定经营区域，积累了业务基础，倘若这些区域的城中村改造需求较大、政策推进较好，有望为属地公司带来较好弹性。分环节看，重资产类业务中开发环节处于项目较早期，其余环节处于项目中后期，本文主要聚焦于工程业务，此处不再对开发环节不做具体展开。我们按重点区域和城市对主要参与的上市公司逐一进行梳理。珠三角：市场向央企和地方国企集中的趋势明显珠三角地区城中村改造空间较大，市场需求充沛。7（均未上市广州火车站片区（广州城投集团、广州市建筑集团；城市新中轴片区（越秀集团；罗冲（珠江实业集团、机场建设投资集团（资集团和施工业务或将由央国企主导。长三角：上海、杭州地方国企主导，宁波等城市民营企业较为活跃长三角不同城市间的竞争格局存在一定差异。上海和杭州上市的地方工程国企数量较多，在城中村招投标中占据主导；而宁波等城市中尽管也存在上市的工程国企，但民营企业同样积极参与城中村改造，竞争格局相对更加多元化。具体看：上海：竞争格局良好，地方国企壁垒高上海城中村改造计划有序，每年落地的城中村项目数量较少，但单体项目规模较大。历史（分别为大华集团和蟠龙天地项目招投标基本由央国企所获得，且上海当地国企中标率更高，截至目前大部分公开招标改造的城中村地块都由上海市属国资集团公司竞得，后续的开发和改造则交由集团旗下的地产及工程公司，其中的上市主体包括上海建工、浦东建设、隧道股份、外高桥等。相比之下，民营企业则多以承接分包的模式参与项目建设。的上市公司，公司承担了浦东新区大量基建、房建等重要工程，也是浦东城中村改造的1156/78/3亿元，分别同比+102%/+65%/+30%。图表38：浦东建设营收及净利润情况 图表39：浦东建设新签订单情况(亿)0

营收 归母净利yoy-营收(右)yoy-营收(右) 归母净利(右)

80%60%40%20%0%-20%

(亿180160140120100806040200

新签订单 右)2018 2019 2020 2021 2022

120%100%80%60%40%20%0%资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，图表40：浦东建设历史上共承接13个城中村项目，规模合计28亿元时间项目名称中标价（亿元）2022/7/28三林镇东明村“城中村”改造C03A-2地块项目2.262022/3/8北蔡镇老集镇、同福村和三林镇东明村“城中村”配套项目福久路（荣彩路-棠林路）新建工程0.112021/12/24三林镇东明村“城中村”改造C03B-4地块项目2.872021/12/24北蔡镇同福村“城中村”改造C01-2地块项目7.782021/12/24北蔡镇老集镇、同福村和三林镇东明村“城中村”配套项目盛苑路（高压走廊-新浦路）新建工程0.272021/12/24北蔡镇老集镇、同福村和三林镇东明村“城中村”配套项目新浦路（盛苑路-浦三路）新建工程0.142021/10/22浦东新区新里城居住区C01-8地块（“城中村”改造项目—同福村、东明村地块）6.752020/11/10浦东新区三林镇中林村“城中村”改造项目房屋拆除工程施工及征收基地综合管理工程项目0.132020/1/4北蔡镇同福村“城中村”改造项目C02-3地块项目2.852020/1/4三林镇东明村“城中村”改造B02A-2地块项目0.772020/1/4三林镇东明村“城中村”改造B02B-5地块项目4.142019/10/22浦东新区周浦“老集镇”城中村拔点改造项目旧房拆除工程0.012019/4/30北蔡镇老集镇“城中村”改造项目旧房拆除工程0.28资料来源：公司公告，公司从投资开发、设计咨询、施工维保等全方位参与历史街区保护开发、城中村改造、旧改等城762323H12054/1444/8亿元，分别同比+26%/+46%/+178%。图表41：上海建工营收及净利润情况 图表42：上海建工新签订单情况(亿)3,5003,0000

营收 归母净利yoy-营收(右)yoy-营收(右) 归母净利(右)

200%150%100%50%0%-50%-100%

(亿)5,0000

新签订单 右)2018 2019 2020 2021 2022

30%25%20%15%10%5%0%资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，3）隧道股份：施的设计、施工、投资、运营业务，以及与施工业务相配套的部分盾构设备制造业务，同84023512合作备忘录，内容包括加强城中村改造方面的合作。从集团角度而言，公司大股东城建集房地产开发经营以及盾构等地下施工设备研发制造，旗下负责地产开发管理的子公司上海23H1423/234/8亿元，分别同比+6%/+16%/+45%。图表43：隧道股份营收及净利润情况 图表44：隧道股份新签订单情况(亿7006005000

营收 归母净利yoy-营收(右)yoy-营收(右) 归母净利(右)

50%40%30%20%10%0%

(亿9008007006005004003002001000

新签订单 右)2018 2019 2020 2021 2022

14%12%10%8%6%4%2%0%资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，杭州：地方国企领头，上市民企市占率较低在长三角城市中，杭州现存城中村规模仅次于上海，具有较大的改造空间。从投资角度而言，地方政府财政实力较强，债务率低。从改造模式上看，杭州地区是最早进行“做地”模式试点的城市之一，存在杭州交投集团（未上市（未上市）主体，均为地方国企。因此，从行业竞争格局而言，工程施工类央企、地方国企（如浙江建投、浙江交科等）拥有较强的话语权，龙元建设公告即将被八大做市主体之一的杭州交投收购，若进展顺利后续企业性质也将变更为杭州地方国企；此外，杭州地区还存在较多中村改造的可能较低。设计、建造、专业服务协同发展的五大业务板块，规模与综合实力均处于省内前列。受益于国企品牌优势，参与了多项城镇化、保障性工程、重大基建等项目，并积极推进政府市场、大业主市场和两外市场的“三大市场”经营战略。公司在历史上主要参与了杭州市内的一些安置房设计项目，目前有温州市梧田街道蟠凤村、北村村城中村改造安置房工程在1023H1923/480/5亿元，分别同比+8%/+2%/-20%。图表45：浙江建投营收及净利润情况 图表46：浙江建投新签订单情况(亿)1,2001,0000

营收 归母净利yoy-营收(右)yoy-营收(右) 归母净利(右)

40%30%20%10%0%-10%-20%-30%

(亿)1,8001,6001,4001,2001,0000

新签订单 右)9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%2019 2020 2021 2022 23H1资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，2023627日发布的权益变动公告，公司引入杭州交投为控股股东，国资的注入将有助于助力公司获取更多优质资源，优化业务结构，并推动公司在长三角及其辐射16.16624.3222年年报中的战略规划，公司将聚焦城市公共产品和服务创新，打造面向包括城市更新等未23H148/-5亿元，分别同比-40%/-297%。图表47：龙元建设营收及净利润情况 图表48：龙元建设新签订单情况(亿2500

营收 归母净利yoy-营收(右)yoy-营收(右) 归母净利(右)

50%0%-50%-100%-150%-200%-250%-300%-350%

(亿3000

新签订单 右)2019 2020 2021

30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，宁波：本土化程度较高，民营企业较为活跃宁波的改造启动较早，财政自给率较高、债务率相对不高。在政策上，宁波市也已经启动了城中村改造三年(2023-2025)行动，积极推进城市更新。从参与主体来看，宁波城中村改造项目本土化程度较高，央企渗透率低；竞争格局也呈现出多元化的特征，除宁波建工在宁波市内市占率达14%外，宏润建设与龙元建设等民企（二者均在宁波创立，后搬迁至上海）在宁波的活跃度也较高。1）宁波建工：公司是浙江省建筑施工类龙头民企之一，核心业务是建筑施工、市政园林、装饰幕墙，同时内生外延拓展至涵盖勘察测绘、工程设计等全产业链。在深耕宁波本地及周边市场的基础上，逐渐实现省外市场大区域发展。在城市更新业务上，公司历史承接了8个城市更新类订单，30亿元，包括北仑大碶小学南地块安置房项目、邱一村安置房项目等。23H1公3.875/104/2亿元，分别同比-31%/+3%/+2%。图表49：宁波建工营收及净利润情况 图表50：宁波建工新签订单情况(亿2502001000

营收 归母净利yoy-营收(右)yoy-营收(右) 归母净利(右)

60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%

(亿2500

新签订单 右)2018 2019 2020 2021 2022

15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，其他区域：重庆综合指标较优除珠三角和长三角外，其他城中村潜在改造需求较好的城市还包括武汉、成都、西安和重（2年为%（2年为）等指标上表现相对较优，有望成为其他区域中落地相对更快的城市。场数十年，与重庆各级政府和国有投资平台公司有着广阔的战略合作空间，在参与本地重大建设项目方面具有较为明显的品牌和区域优势。在城市更新业务上，公司积极了参与地1H23289/209/1亿元，分别同比-17%/-25%/-45%。图表51：重庆建工营收及净利润