食品饮料行业市场前景及投资研究报告：疫情防控优化

行业评级：推荐食品饮料：疫情防控优化

关注困境反转目

录一食品饮料行业回顾二三四海外放开情况参考白酒：22Q4/23Q1承压

23Q2后逻辑顺畅大：众下品游

疫

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苏

上游成本改善1.1黑天鹅扰动

疫后弱复苏

2022年以来，食品饮料行业受俄乌战争、上海等地疫情、外资流出以及宏观经济承压等复杂因素影响，出现较大幅度调整。春节期间白酒备货及动销表现较好，名酒企业基本实现开门红；节后受俄乌战争、上海等地疫情影响，上游大宗原材料成本上涨，下游聚饮消费场景缺失，市场整体较为悲观；随着5-6月疫情防控效果显现，消费场景开始逐步恢复，稳增长发力，市场情绪有所好转；7-8月以来，新疆、海南、四川等地疫情散发，疫情仍为主要扰动因素，消费呈现弱复苏，中秋国庆表现平淡，市场再次探底。11月底，疫情防控政策逐步优化，带来市场信心提振；目前多地快速达峰，消费逐步复苏。2022年SW食品饮料行业股价走势白酒春节旺季备货及动销较好；大众品终0.00%-5.00%12,000,00010,000,0008,000,0006,000,0004,000,0002,000,0000俄乌战争上游大宗价格超预期上涨外资流出、行业监

端逐步消化提价管趋严、秋糖反馈平淡、消费税传闻-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%-30.00%-35.00%-40.00%-45.00%上海等地疫情消费场景缺失、生产物流受影响疫后消费场景复苏；大宗原材料成本下降防疫政策逐步优化，市场信心提振白酒龙头公司率先公布22年计划；大众品龙头公司纷纷提价疫情散发，宏观经济承压，中秋、国庆表现平淡，消费弱复苏数据：Wind，南京证券研究所成交金额食品饮料沪深3001.2股价调整

估值回落

春节以来，受俄乌战争、上海等地疫情以及外资流出等因素影响，市场情绪较为悲观，大盘出现系统性调整；食品饮料板块的调整使得板块估值进一步回落。截至2022年12月31日，SW食品饮料行业估值PE

34.36(TTM），处于2019年以来41.18%分位数水平，其中，白酒PE

33.98（TTM），处于2019年以来36.76%分位数水平；乳制品PE25.49（TTM），处于2019年以来7.84%分位数水平；调味品PE

47.07（TTM），处于2019年以来59.80%分位数水平；啤酒PE

46.50（TTM），处于2019年以来35.05%；肉制品PE

24.07（TTM），处于2019年以来46.08%分位数水平；休闲食品PE49.06（TTM），处于2019年以来93.63%分位数水平。2019-2022食品饮料行业估值2019-2022白酒板块估值数据：Wind，南京证券研究所目

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23Q2后逻辑顺畅大：众下品游

疫

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上游成本改善2.1各经济体放开参考：短期快速修复

反弹后分化

21年以来，美、新、日、中国香港陆续进行了政策调整，放开疫情管控。放开管控初期，各经济体均采取补贴、消费券等方式刺激消费，消费短期出现高弹性修复；但随后消费恢复进度有所分化，总体效果来看，美>新/香港>日。美/新/日/中国香港消费恢复情况美国新加坡2021.08日本中国香港放开时间2021.0121.1022.04放宽社交隔离政策22.09入境0+3管控力度管控较松，放开较早20-21全民补助金严格管控后放开严格管控后放开补贴旅游、餐饮相对放松消费刺激政策消费刺激力度消费刺激效果购物券、旅游消费券三轮全面消费券力度大（单季GDP

5%）效果较好力度大（GDP

4%）力度适中（GDP

1%）

力度适中效果好效果较好

旅游补贴为主，消费意愿较低，效果有限消费复苏进度（19年对比）快于GDP恢复超19水平慢于GDP2-3个季度过渡期快于GDP未达19水平快于GDP2个季度过渡期数据：Wind，南京证券研究所2.2国内：多地快速过峰

消费逐步复苏

短期来看，国内在冬季放开，面临感染高峰压力，放开后2-3个月的压力期叠加各城市放开进度有分化及居民心理上的过渡，预计1-2个季度将完成全国首轮达峰-平稳。预计随着各城市陆续达峰，春节返乡旺季有望为消费复苏带来催化。国内主要省份春运情况预测同比恢复至19年白酒市场规模（亿元，21年）地产酒市场规模（亿元，21年）全国河南江苏四川山东安徽广东98%282%22%36%10%10%8%70%71%67%77%60336005504004003503059826057%150-20023073%56%数据：Wind，天风证券，南京证券研究所目

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上游成本改善3.1白酒：22Q4/23Q1为压力期

但全国过峰速度超预期

尽管白酒三季报表现较为平稳，但10月以来市场对于财报表现脱敏，出现了较大幅度调整，主要原因为疫情影响消费场景、消费信心较弱叠加外资流出引发市场对行业景气是否能够持续的担忧；现阶段，疫情防控政策逐步优化，带来市场信心提振，全国多地快速过峰，消费场景逐步恢复，预计春节返乡旺季有望为消费复苏带来催化。

从基本面来看，22年受多地疫情散发影响，消费场景受限，消费呈现弱复苏态势，白酒中秋国庆表现较为平淡。11月秋糖反馈亦偏淡，给白酒消费带来压力。价格方面，普飞价格略有下降，给行业价格空间带来压力；库存方面，渠道库存较往年偏高，但本轮由于厂商主动掌握发货节奏，整体风险可控。目前，重点上市公司基本完成全年任务目标，开启新年开门红打款，目前，从回款进度来看，地产酒>高端>次高端。

估值方面，截至1月12日，SW白酒PE

36.11（TTM），处于2019年以来48.06%分位数水平，处于2016年以来69.55%水平。茅台作为消费品的锚，于10月快速下探至1333.00后（23年PE

22-23），公司通过公布经营数据、特别分红、大股东增持等方式稳定市场情绪，提振市场信心。未来节奏上看，预计22Q4/23Q1为白酒板块基本面压力期，但悲观预期反映较为充分，如配合疫情防控政策优化、消费场景恢复，板块底部概率较大；23Q2以后，板块逻辑逐步顺畅，疫情防控经过2个季度左右过渡、低基数、美国货币政策转向等成为催化因素。数据：Wind，南京证券研究所3.2白酒：开门红打款有序进行白酒龙头公司近期情况公司开门红目标开门红进度批价库存23年目标15%左右贵州茅台1-2月配额20-25%1-2月回款完成，陆续发货普飞整箱2900，散瓶2周2700五粮液3.1前要求40%35-40%20%+20%+普五940-950国窖895-9001个月15%左右20%左右20-25%泸州老窖山西汾酒舍得酒业1.5-2个月35-40%预计除夕前完成20%+10%+青20350，复兴版805品味340，智慧455全年15-20%全年25-30%30-40%不低于股权激励目标74亿酒鬼酒水井坊35%+20%10%+10%紫坛345，内参780全年30-35%50-60天内参不增长，酒鬼、湘泉争取30%八号310，井台455，典藏780争取实现增长数据：Wind，南京证券研究所3.2白酒：开门红打款有序进行白酒龙头公司近期情况公司开门红目标开门红进度批价库存23年目标洋河股份大商50%接近30%海138，天280，M3400，M6+

590省内15-20%，省外20-30%15-20%今世缘大商40%20%+30%+四开420，V3

550-600全年30%收入过百亿古井贡酒省内50%，省外古5115，古8

220，古16320，古20

580全年15-20%收入200亿，省内/外6：4，费用率优化1-2pct45%迎驾贡酒口子窖要求50%已完成洞6110+，洞9

190，洞

渠道反馈不高20%左右1630030%10%+口子6年105，10年220，

全年15-20%20年320，兼香518

460争取10-15%数据：Wind，南京证券研究所目

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23Q2后逻辑顺畅大：众下品游

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上游成本改善4.1大众品：疫后复苏

成本改善PPI/CPI

大众品方面，依然遵循上游原材料成本下降及疫后恢复主线，关注两个景气和两个催化，即景气度较高的啤酒和预制菜，以及短期存在催化因素的零添加酱油和预调酒。15.0010.005.000.00-5.00PPICPI社零餐饮40.0030.0020.0010.000.00100.0080.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.00-10.00-20.00社零（当月同比，%）社零餐饮（当月同比，%）数据：Wind，尼尔森，南京证券研究所4.1大众品：疫后复苏

成本改善

疫情防控政策优化，餐饮、连锁等前期影响较大的板块将呈现较好弹性。大众品重点公司收入/利润增速收入增速（%）利润增速（%）公司21Q121Q2-9.39-7.24-24.8527.6812.5021.60-12.7054.35-0.2410.0621Q33.1121Q422.8520.9529.7028.0622.9122.3928.3312.971.7322Q10.7222Q222.1930.5123.9846.0718.660.6122Q3-1.7714.7518.9830.7922.554.7721Q121.13-43.34-15.1797.8345.74274.6932.70112.1590.26111.6521Q2-14.68-70.08-57.861.1921Q321Q47.1922Q122Q211.79145.3247.5843.00-7.9122Q3-5.993.70海天味业

21.65千禾味业

32.91中炬高新

9.51安井食品

47.35安琪酵母

29.55绝味食品

41.22洽洽食品

20.22百润股份

52.88青岛啤酒

41.87重庆啤酒

56.902.75-1.17-59.1522.44-35.2388.1613.8113.546.43-6.3638.47-9.4611.08-12.7034.9213.2215.6710.7130.98-3.010.93594.1768.93-16.11-19.06-90.7121.46-32.4141.37887.646.6321.5161.7320.59-73.853.2424.1614.1412.093.8617.65-29.30-62.245.15-7.1925.81-11.3758.255.74-96.4210.46-45.7023.8518.3824.38-28.237.4913.56-13.4916.004.934.14-29.9410.2015.33-56.7618.377.883.14198.441.0817.126.13-35.1796.17数据：Wind，南京证券研究所4.2啤酒：消费升级继续

关注疫后改善

从总量上看，我国啤酒产销量在2013年突破5000万千升达到高点后，自2014年开始逐步下降，行业进入存量阶段；从行业格局上看，中国啤酒在经历了兼并收购、国际巨头进入、品牌整合等一系列激烈竞争之后，中小产能逐步出清，形成了目前以华润、青啤、百威、重啤（嘉士伯）以及燕京等五大集团为核心的寡头竞争格局，目前，行业CR5达73%+，高端及以上产品CR5达78%+；如今的啤酒行业进入消费升级产品结构提升叠加降本增效带来盈利能力提升的阶段。2000-2020我国啤酒产量情况我国啤酒CR56,000.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.000.0020.00%15.00%10.00%5.00%其他0.00%喜力-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%百威亚太嘉士伯华润雪花青岛啤酒啤酒产量（万千升）同比（%）数据：Wind，GlobaData，南京证券研究所4.2啤酒：消费升级继续

关注疫后改善

消费升级方面，随着本轮啤酒消费主流价格带由3-5元向5-8元甚至10元以上升级，啤酒厂商纷纷对原有产品进行升级或推出高端/超高端产品，如青岛经典由原本5元提升至8元左右，同时推出奥古特、鸿运当头等高端/超高端产品，推动青岛主品牌高端化；重啤通过国内品牌乌苏以及国际品牌嘉士伯、1664等实现快速高端化。

降本增效方面，2015年起主流啤酒厂家在完成一轮洗牌后，开始关厂提效、淘汰落后产能，同时优化人员结构，提升自动化水平，盈利能力因此得到改善。2021-2022主流啤酒品牌提价情况我国啤酒产品结构品牌青啤时间提价情况12010080604020021.1222.0922.1121.0922.0222.1221.0721.0521.1222.03-04华东华南等地主力产品提价5-10%鸿运当头、奥古特、部分崂山产品提价经典提价5%，1903提价8%乌苏提价约40%重啤华润疆外乌苏提价约4-8%疆外乌苏提价3-4%勇闯天涯换包装提价约10%各地百威核心品牌根据通胀水平提价全系产品提价5-10%15161718经济19主流20E

21E

22E

23E

24E

25E百威高端及以上全国范围产品提价5%左右数据：Wind，GlobaData，南京证券研究所4.2啤酒：消费升级继续

关注疫后改善

重庆啤酒：22年受市场对于乌苏增长空间以及H2新疆疫情的影响，重啤整体表现较弱。展望23年，疆内疫情防控优化带来消费恢复，疆外自12.1日期乌苏提价3-4%，叠加22年低基数，预计将展现较好弹性。全球啤酒罐化率情况我国啤酒罐化率情况100908070605040302010012010080604020006

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20日本韩国美国世界平均泰国中国玻璃瓶易拉罐金属瓶数据：Wind，

GlobaData，南京证券研究所4.3预制菜：景气持续

继续高增

安井食品：安井发布22年三季度业绩快报，公司2022年前三季度公司实现营收81.56亿元，同比+33.78%；实现归母净利润6.89亿元，同比增长39.62%，其中，22Q3实现营收28.81亿元，同比+30.79%；实现归母净利润2.36亿元，同比+61.73%。预计Q3公司主业（含安井小厨）实现20%左右增长；新宏业预计贡献收入约2.3亿元；冻品先生收入仍保持翻倍增长，预计贡献收入约1.3亿元；新柳伍9月并表亦有贡献。公司中长期经营战略清晰，传统主业BC双轮驱动，疫情常态化带来B端餐饮恢复，冻品先生、安井小厨布局C端中高端市场；预制菜快速上量，新宏业新柳伍布局小龙虾市场，提升上游原材料议价能力，有望成为公司第二增长极。安井产品结构拆分安井原材料成本占比120100806040200其他鱼糜粉类肉类油脂大豆1819速冻鱼糜制品2021速冻米面制品22Q1速冻肉制品菜肴制品数据：Wind，

GlobaData，南京证券研究所4.4调味品：餐饮复苏叠加成本下降

零添加提标加速

千禾味业：根据尼尔森数据，近年来79%的中国消费者越来越关注食品中的添加剂，受国庆期间“酱油添加剂”事件影响，部分C端消费者更加关注零添加产品。目前，零添加酱油市场规模约在10亿元，市占率不到2%，此次事件可能加速调味品行业零添加趋势。千禾零添加产品布局完善且占比超50%，主打C端市场，此次事件或为公司消费者教育起到较为正面影响。据渠道反馈，11月线下销量+30%左右，线上双十一+200%+，预计11月+40%左右。公司调整股权激励解锁条件，22-23年解锁条件为收入+60%或扣非+155%，若22年收入/利润分别+20%/+